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1、第四章 投资决策第一节 资本投资概述第二节 投资决策准则第三节 投资项目分析第四节 投资决策指标应用第五节 证券投资第一节 资本投资概述 一项好的投资决策是一个能提高目前公司权益的市场价值，因而能为公司的股东创造价值的决策。资本投资过程资本投资决策识别项目的现金流一、资本投资过程资本投资决策（capital investment decision），又称为资本预算决策(capital budgeting decision)或资本支出决策(capital expenditure decision)。识别投资机会，产生投资计划 投资类型：必要投资、替代投资、扩张投资、多角化投资评估投资计划 估计项
2、目的相关现金流和恰当的折现率选择决策方法（接受/拒绝标准）决策方法：净现值、内部报酬率、获利指数、回收期执行与补充 绩效评估：监控现金流数量和发生时间，检查项目是否仍然符合已选择的准则，确定是继续还是放弃，如果失败率很高，重新考察以前的步骤二、资本投资决策 若你的住所附近有一块地要出售，售价￥10000。如果你现在买下这块地，你预期明年在这块地上可以建筑的许可通过后，就能以￥11000的价格出售。可替代投资 风险、对投资预期收益的税务处理、投资的流动性资本的机会成本 可替代投资的最低回报率 三、识别项目的现金流 开车（不采纳项目)与乘公共交通工具（采纳项目）上班的决定。每个月与车有关的现金支出
3、 保险￥120 住所附近的停车场租金￥150 办公室旁的停车费￥90 与上下班有关的汽油费和汽车服务费￥110上月火车月票￥140 若带同事上班，每月可给你加满一次油箱￥35实际现金流原则相关/不相关原则 第二节 投资决策准则净现值准则回收期准则折现回收期准则内部报酬率准则获利指数准则一、净现值准则 NPV0，接受NPV0拒绝NPV=0，都可以 一、净现值准则在土地的例子中，若明年建筑肯定许可，银行存款利率为6%。PV=11000/（1+6%）=10377（元）NPV=11000/（1+6%）-10000=377（元）土地的市场价格净现值法的特性 价值创造的衡量标准 调整了项目预期现金流的时间
4、性 调整了项目预期现金流的风险 具有可加性创造价值的源泉高工作动力的富有创造性的管理者团队强大的产品或服务市场地位拥有专有技术、专利，项目不能被进入的竞争者复制特许权二、回收期决策准则比较三、折现回收期决策准则比较四、内部报酬率IRR决策准则比较五、获利指数PI决策准则比较决策准则比较年末投资ABCDEF0-1000000-1000000-1000000-1000000-1000000-100000016000001000002500002500003250003250002300000300002500002500003250003250003100000600000250000250000
5、3250003250004200000200000250000250000325000325000530000300000250000250000325000975000总现金流150000015000001250000125000016250002275000资本成本10%10%5%10%10%10%NPV19139911251182369-52303232006635605回收期3.003.004.004.003.083.08折现回收期3.964.404.5853.863.86IRR19.05%13.92%7.93%7.93%18.72%28.52%PI1.191.111.080.951.
6、231.64六、净现值与内部报酬率的比较年末项目E项目H0-1000000-1000000132500010000023250001000003325000100000432500015000053250001500000IRR18.72%16.59%NPV（k=10%)232006282519净现值与内部报酬率的比较互斥项目现金流特征变化不只一次初始投资不一致现金流入的时间不一致项目E和H的净现值曲线IRRH=16.59%IRRE=18.72%12.94%HE折现率kNPV多个内部报酬率年末现金流0-1000000124500002-1470000IRR5%和40%NPV（20%）+2083
7、3七、获利指数与净现值比较年末项目A项目K0-1000000-2000000160000010000023000003000003100000600000420000020000053000002100000NPV（10%）191399230169PI1.191.12决策准则比较方法输入数据决策准则调整现金流 是否与价值最大化一致计算决策接受拒绝时间 风险NPV现金流KNPVNPV0NPV1PI kIRRk是是是，互斥或现金流特征变化不只一次时可能不一致DPP现金流KDPP截止期DPP 截止期在DPP期内在DPP期内仅在折现回收期短于截止期PP现金流PP截止期PP 截止期否否否第三节 项目投资
8、决策分析SMC公司准备开发新型灯具，聘请了一家咨询公司对这类产品的潜在市场做初步研究。报告表明SMC在项目第一年能卖掉45 000盏灯，第二年40 000盏，第三年30 000盏，第四年20 000盏，第五年10 000盏，自此之后项目结束。第一年每盏灯可卖￥40，此后每年售价上浮不超过3%，增长比率与项目五年寿命期内预期的当时通货膨胀率相等。一个月后SMC向咨询公司支付了￥30 000的研究咨询费。SMC销售经理关心的是，新产品可能会降低SMC目前正生产的标准桌灯的销售额。她担心潜在的顾客会从购买标准桌灯转向购买新式制图桌灯，并且估计SMC潜在的损失是使公司的税后经营现金流量每年减少￥80
9、000。SMC新型灯具项目如果SMC决定生产制图桌灯，它将使用一幢公司已经拥有但目前尚未使有的大楼。最近，SMC收到一封公司附近一个百货商场的副总裁写来的信，他想知道SMC是否愿意将该大楼租给商场作为一块仓储地。SMC的会计部门指出，如果依照目前的市场利率，大楼可以出租五年，每年可获租金￥10 000。工程技术部门已经确定生产这种灯所需要的设备成本为￥200万，包括运费和安装费。出于纳税的目的，设备在今后五年采用直线折旧法，也就是说，每年折旧￥40万（￥200万除以5）。如果在项目第五年末将设备转卖，估计它的价值为￥10万。在咨询了一些供应商之后，采购部门指出，生产这种制图桌灯所需的原材料在项
10、目第一年将为每盏灯￥10，并极有可能以每年3%的预期通货膨胀率的比率增长。为了避免供应发生中断，SMC需要可使用8天的原材料库存。供应商给公司的平均付款期为收到原材料后4周（28天），公司对客户的平均收款期为发出产品后8周（56天）。生产部门估计项目必要的在产品及产成品库存价值等于21天的销售额。除此之外，在项目的第一年，SMC每盏灯的直接人工为￥5，能源费为￥1。这些费用在项目的寿命期内预计每年按3%的通货膨胀率增长。在公司的销售费用、一般费用和行政管理费用方面不会再有任何重要的额外成本，因为公司现存的人员和组织结构预计能支持新产品的销售。SMC新型灯具项目SMC新型灯具项目为弥补SMC的间
11、接费用，会计部门要求新项目承担的费用标准等于项目销售收入的1%。也要求承担一笔额外的费用来弥补用于支持项目所使用资产的资金成本，这笔资金费用等于所使用资产账面（会计）价值的12%。当设备最终账面价值为零的情况下，税法允许在五年的期限内采用直线折旧法将价值￥200万的设备全部折旧完。最终账面价值高于零的部分被认为是资本收益，SMC的公司所得税率和资本收益税率都是40%。公司的财务经理现在必须估计出项目的预期现金流，并弄清楚投资是不是一个创造价值的建议。制图桌灯项目的税后资本成本与SMC在所有项目上所使用的一样，为10%。一、识别项目的相关现金流沉没成本：市场研究咨询费30000元机会成本：房屋租
12、金10000元隐含在潜在销售额侵蚀中的成本：销售额损失80000元已分配成本：由会计部门要求的项目承担销售额的1%的费用 折旧费：每年40万元税费 项目纳税额=项目的息税前收益边际公司税率 项目息税前收益=项目收入-项目经营费用-项目折旧费 筹资成本通货膨胀筹资成本考虑一个需要￥1 000的初始现金流出，能产生￥1 200的未来现金流入的一年期投资。假设投资的￥1 000资金是以10%的利率贷来的。公司从银行借入￥1 000（初始现金流入）为项目提供资金，在年底偿还￥1 100（年底的现金流出）。与投资和筹资有关的现金流序列 现金流序列的类型 初始现金流 终结现金流 10%资本成本的净现值 与
13、投资有关的现金流 -￥1 000 +￥1 200 +￥91 与筹资有关的现金流 +￥1 000 -￥1 100 0 现金流总和 0 +￥100 +￥91 二、估计项目的相关现金流 CFt=EBITt（1-Taxt）+Dept-WCRt-Capext 估计项目初始现金流出项目的初始现金流出CF0包含下面几项：实施项目所要求资产的成本、调整准备的成本，包括运费和安装成本、为了支持项目预计在第一年产生的销售额所需的营运资本、为了引导公司投资由政府提供的税收抵免、当项目涉及到替换资产的决策时，由于现有资产的销售而获得的现金流入，包括与这一销售相关的纳税。营运资本需求通常以销售额的一个百分比表示 营运资
14、本需求=应收账款+存货-应付账款应收账款等于56天的销售额，存货等于23天的销售额（21+8￥10/￥40），应付账款等于7天的销售额（28￥10/￥40）估计项目的现金流 估计项目的中间现金流估计项目的期末现金流 包括：项目预计可产生的最后净现金流增量、任何项目的增量营运资本需求的收回、早期获得的与项目有关的任何物质资产的税后转卖价值、与项目终止有关的任何资本支出和其他成本NPV=263729（元）三、新型灯价格变化的项目净现值敏感性分析 如果SMC不能按预期每年通货膨胀率的增长而提高3%的灯价，保持价格在￥40不变而成本以3%的比例增长，净现值就会从￥263 729下降到￥161 409，
15、下降39%。四、销售额侵蚀的净现值敏感性分析 五年内每年￥80 000的净现金流损失在资本成本为10%时的现值等于￥303 263 NPV（有销售额侵蚀的项目）=NPV（无销售额侵蚀的项目 -NPV（销售额侵蚀）=￥263 293-￥303 263 =-￥39 534 如果项目每年净现金流减少值是￥69 571，就能保持损益平衡 第四节 投资决策指标的应用固定资产更新决策资本限量决策投资开发时机决策投资期决策项目寿命不等的投资决策一、固定资产更新决策北方公司考虑用一台新的、效率更高的设备来代替旧设备，以减少成本，增加收益。旧设备原购置成本为40000元，已使用5年，估计还可使用5年，已提折旧2
16、0000元，假定使用期满后无残值，如果现在销售可得价款20000元，使用该设备每年可获得收入50000元，每年的付现成本为30000元。新设备购置成本为60000元，估计可使用5年，期满有残值10000元，每年收入可达80000元，每年付现成本为40000元。假设该公司的资本成本为10%，所得税税率为40%，新、旧设备均用直线法计提折旧。差量分析法二、资本限量决策假设江南公司有五个可供选择的项目A1，B1，B2，C1，C2，其中和，和是互斥项目，江南公司资本的最大限量是400 000元。决策分析三、投资开发时机决策大发公司拥有一稀有矿藏，这种矿产品的价格在不断上升。根据预测，6年后价格将一次性
17、上升30%，因此，公司要研究现在开发还是6年后开发的问题。不论现在开发还是6年后开发，初始投资均相同，建设期均为1年，从第2年开始投产，投产5年就把矿藏全部开采完。决策分析四、投资期决策东方公司进行一项投资，正常投资期为3年，每年投资200万元，3年共需投资600万元。第4-13年每年现金净流量为210万元。如果把投资期缩短为2年，每年需投资320万元，2年共投资640万元，竣工投产后的项目寿命和每年现金净流量不变。资本成本为20%，假设寿命终结时无残值，不用垫支营运资金。决策分析五、项目寿命不等的投资决策半自动化的A项目需要160 000元的初始投资，每年产生80 000的净现金流量，项目的使用寿命为3年，3年后必须更新且无残值；全自动化的B项目需要初始投资210 000元，使用寿命为6年，每年产生64 000元的净现金流量，6年后必须更新且无残值。企业的资本成本为16%。决策分析第五节 证券投资债券股票基金期货期权债券估价普通债券一次还本付息且不计复利债券零息票债券债券估价股票估价股利固定股票股利固定增长率股票基金期货期权