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1、第四章第四章 财务估价财务估价n n财务估价是财务管理的核心问题，财务估价是指对一项资产价值的估计。第一节第一节 财务估价原理财务估价原理一、财务估价中几组相关的概念的比较产的(内在）价值是由其未来现金流量的 现值所决定 帐面价值n n 市场价值 内在价值与市场价值密切相关。内在价值是内在价值与市场价值密切相关。内在价值是公平市场价值。现时市场价值可能是公平的，也可能是不公公平市场价值。现时市场价值可能是公平的，也可能是不公平的。平的。清算价值 清算时一项资产的拍卖价格 n n二、折现现金流量法n n1、确定现金流量n n2、确定贴现率n n3、确定资金的价值n n 第二节 债 券 估 价n
2、n一.债券的概念n n1、债券是发行者为了筹集资金，向债权人发行的，在约定时间支付给投资者一定比例利息，并到期尝还本金的一种有价证券。2 2、债券的基本要素：、债券的基本要素：（1 1）面值）面值相当于贷款的本金相当于贷款的本金,非分期偿还非分期偿还发行者承诺到期日支付的金额发行者承诺到期日支付的金额（2 2）到期日）到期日偿还本金的日期偿还本金的日期（3 3）票面利率，）票面利率，亦称票息率亦称票息率,存续期内不变存续期内不变（4 4）付息方式）付息方式 A.A.定期付息，到期还本（半年或定期付息，到期还本（半年或一年一年等等)n nB.B.到期一次性还本付息到期一次性还本付息2023/5/
3、122023/5/12制度特征类 别有无担保形成次序发行主体期 限利 率记 名上 市收益高低担保债券和抵押债券、信用债券次级债券和优先债券 政府债券、金融债券、公司债券短期债券、中期债券、长期债券固定利率、浮动利率记名债券、无记名债券挂牌券、非上市债券可转换债券、垃圾债券请问请问票面利率相同，付息方式不同的两种证券如何估价？票面利率相同，付息方式不同的两种证券如何估价？如：如：AA利随本清；利随本清；B B 每年付息每年付息债券的分类债券的分类三、债券的价值评估在对债券进行估价时，采用折现现金流量法，债券估价的基本原理是将债券的未来现金流量进行贴现，因此，首先要确认债券在偿还期内所有的现金流量
4、，即每期票面利息与到期支付的本金。n n1、一般模型（分期付息，到期还本）债券的价值=债券未来现金流入的现值之和PV债券价值债券价值I每年的利息每年的利息M到期的本金到期的本金i贴现率；一般采用当时的市场利率或投贴现率；一般采用当时的市场利率或投资人要求的必要报酬率；资人要求的必要报酬率；N债券到期的年数债券到期的年数PV=I（P/A，i）+M（P/F，i，）投资决策的原则：当债券的价值市场价格，债券才值得购买。例：A公司拟购买长期债券（持有至到期日），公司拟购买长期债券（持有至到期日），要求必要报酬率为要求必要报酬率为6。现有二家公司同时发。现有二家公司同时发行行5年期面值均为年期面值均为1
5、000元债券。元债券。(1)甲公司票面利率甲公司票面利率8，每年付息一次，到，每年付息一次，到期还本，发行价期还本，发行价1041元元；P=10008（p/A，6，5）+1000（p/F，6，5）=1084.29元1041元甲公司债券值得购买公司债券值得购买。（2）丙公司票面利率丙公司票面利率0，发行价，发行价750元，到期按元，到期按面值还本面值还本 P=1000（p/F,6%,5)=747.3元元 750 不值得购买不值得购买2023/5/122023/5/123、债券估价的其它模型、债券估价的其它模型永久债券估价模型（英永久债券估价模型（英/美，有权收回）美，有权收回）是一种没有到期日的
6、债券，国内是一种没有到期日的债券，国内如优先股，永久债券的现值等于无限期的利息流量永久债券的现值等于无限期的利息流量的复利现值之和，如果每年的利息支付的复利现值之和，如果每年的利息支付是固定，可用下面的公式计算永久债券是固定，可用下面的公式计算永久债券的价值：的价值：PV=I/i(2)零息债券估价模型零息债券估价模型n n零息债券，又称纯现债券，是指在到期前的各种期间都不向持有人支付利息，只承诺在到期日支付本金的债券。可用下面的公式计算零息债券的价值。n n需要强调的是，P682、零息债券估价模型、零息债券估价模型2、影响债券价值的因素：除面值M，票面利率I外，（1）贴现率（投资者要求的必要报
7、酬率）（2)到期时间(3)利息支付频率（4）付息方式（1）、必要收益率对债券价值的影响影响投资者必要报酬率的因素：市场利率发行公司的风险发行方式债券价值=面值 平价债券价值面值溢价n n某公司2001年购入一张面额1000元的债券，票面利率8%，每年付息一次，于5年后到期。n n（1）必要报酬率为8%，n n（2）必要报酬率为10%，n n（3）必要报酬率为6%n n解：（1）必要报酬率为8%，则：P=80X（P/A，8%，5）+1000X（P/F，8%，5）=1000（元）（2）必要报酬率为10%，则:P=80X（P/A，10%，5）+1000X（P/F，10%，5=924.28（元）（3）
8、必要报酬率为6%，则：P=80X（P/A，6%，5）+1000X（P/F，6%，5）=1084.29（元）必要收益率对债券价值的影响必要收益率对债券价值的影响n n债券价值与必要收益率有着密切的关系,是呈反向变动,折现率越小，债券价值越大。n n当同等风险投资的必要收益率高于票面利率时，债券价值低于票面价值（折价）；当同等风险投资的必要收益率等于票面利率时，债券价值等于票面价值（平价）；当同等风险投资的必要收益率低于票面利率时，债券价值高于票面价值。（溢价）n n（2）到期时间对债券估价的影响n n在必要报酬率一直保持不变时,债券价值随着到期时间的缩短而逐渐向债券面值靠近，至到期日债券价值等于
9、债券面值。（三）债券价值与到期时间（三）债券价值与到期时间P65P65页页到期时间（年）到期时间（年）54032110001089.008债券价值债券价值（元）（元）920.17i=4%i=6%i=8%债券价值与到期时间图债券价值与到期时间图前提：连续支付利息前提：连续支付利息n n（1）当必要收益率高于票面利率时，随着到期时间的缩短，债券价值逐渐提高，最终等于债券面值。n n（2）当必要收益率等于票面利率时，到期时间的缩短对债券价值没有影响。n n（3）当必要收益率低于票面利率时，随着到期时间的缩短，债券价值逐渐下降，最终等于债券面值。山东工商学院会计学院山东工商学院会计学院 n n（3）、
10、）、利息支付频率估价的影响利息支付频率估价的影响n n（1 1）当债券票面利率等于必要报酬率（平价出）当债券票面利率等于必要报酬率（平价出售）时，利息现值的增加等于本金现值减少，债售）时，利息现值的增加等于本金现值减少，债券的价值不变；（券的价值不变；（2 2）当债券票面利率大于必要）当债券票面利率大于必要报酬率（溢价出售）时，相对来说，利息较多，报酬率（溢价出售）时，相对来说，利息较多，利息现值的增加大于本金现值减少，债券的价值利息现值的增加大于本金现值减少，债券的价值上升；（上升；（3 3）当债券票面利率小于必要报酬率）当债券票面利率小于必要报酬率（折价出售）时，相对来说，利息较少，利息现
11、（折价出售）时，相对来说，利息较少，利息现值的增加小于本金现值减少，债券的价值下降。值的增加小于本金现值减少，债券的价值下降。n n注意：在债券折价出售时，债券价值随付息频率注意：在债券折价出售时，债券价值随付息频率的加快而下降；在债券溢价价出售时，债券价值的加快而下降；在债券溢价价出售时，债券价值随付息频率的加快而上升。随付息频率的加快而上升。4、计息方式对债券价值的影响、计息方式对债券价值的影响n n五、债券收益率的测算n n债券的收益水平通常要用到期收益率来衡量。n n到期收益率是指以特定的价格购买债券并持有到期日所能获得的收益率，它是使债券未来现金流量现值等于债券购入价格的折现率。n
12、n熟练掌握“试误法”、“插值法”山东工商学院会计学院山东工商学院会计学院复习债券估价模型复习债券估价模型n n课后表4-3：债券价值评估模型第三节第三节 股股 票票 估估 价价n n股票的概念股票的概念 股票是股份有限公司发行的，用以证明股东身股票是股份有限公司发行的，用以证明股东身份的有价证券。股票持有者即为该公司的股东，份的有价证券。股票持有者即为该公司的股东，对该公司净资产有要求权。对该公司净资产有要求权。n n股票的种类股票的种类 1 1、按股东所享有的权利，股票可分为普通股、按股东所享有的权利，股票可分为普通股和优先股。普通股股票是最基本的股票，代表和优先股。普通股股票是最基本的股票
13、，代表投资者对公司的最终所有权；优先股是股份有投资者对公司的最终所有权；优先股是股份有限公司发行的，在分配公司收益和剩余财产方限公司发行的，在分配公司收益和剩余财产方面比普通股具有优先权的股票。面比普通股具有优先权的股票。22、记名股票与不记名股票记名股票与不记名股票2023/5/122023/5/12补充：优先股的特征补充：优先股的特征n n累积性累积性:某年或几年未支付优先股某年或几年未支付优先股,不允许支付普通股不允许支付普通股n n与普通股和债券的比较与普通股和债券的比较 比较对象比较对象比较内容比较内容优先股优先股普通股普通股债券债券对投资者的支付对投资者的支付股利固定不变股利固定不
14、变随公司发展增长随公司发展增长债券利息固定不变债券利息固定不变到期和偿还本金到期和偿还本金对支付的保证对支付的保证可拖延但服从累积性特可拖延但服从累积性特征征无限期向后拖延无限期向后拖延破产清偿顺序破产清偿顺序（2）（3）（1）山东工商学院会计学院山东工商学院会计学院普通股股东的权利和义务普通股股东的权利和义务n n2006年1月1日起开始施行的最新公司法股份有限公司的股东以其认购的股份为限对公司承担责任。公司股东依法享有资产收益、参与重大决策和选择管理者等权利。股票的其他有关概念股票的其他有关概念股票价格股票价格股票价格股票价格由由由由预期股利预期股利预期股利预期股利和和和和当时的市场利率当
15、时的市场利率当时的市场利率当时的市场利率决定，即股利的资本化价值决决定，即股利的资本化价值决决定，即股利的资本化价值决决定，即股利的资本化价值决定了股票的价格。定了股票的价格。定了股票的价格。定了股票的价格。（股市价格：开盘价、（股市价格：开盘价、（股市价格：开盘价、（股市价格：开盘价、收盘价收盘价收盘价收盘价、最高价、最低价。公式中、最高价、最低价。公式中、最高价、最低价。公式中、最高价、最低价。公式中常用常用常用常用P P P P0 0 0 0、P P P Pt t t t 表示）表示）表示）表示）股利股利公司对股东的回报，公司对股东的回报，公司对股东的回报，公司对股东的回报，公司税后利润
16、中发放给股东的部分。公司税后利润中发放给股东的部分。股股股股东所有权在分配上的体现。是股息与红利的总称东所有权在分配上的体现。是股息与红利的总称东所有权在分配上的体现。是股息与红利的总称东所有权在分配上的体现。是股息与红利的总称 ，公式，公式，公式，公式中常用中常用中常用中常用D DD D0 0 0 0/D/D/D/D1 1 1 1/D/D/D/Dt t t t表示表示表示表示股票的期望收益率股票的期望收益率股票的期望收益率股票的期望收益率未来的收益率，评价用。未来的收益率，评价用。未来的收益率，评价用。未来的收益率，评价用。二、股票估价模型n n1、普通股估价的一般模型n n2、零增长模型n
17、 n3、不变增长模型或匀速增长模型n n4、多元增长模型n n 股票预期的未来现金流入包括 预期股利 出售时价格收入 1、股票评价的一般模式（假设永久持有股票 股票的价值=股票未来现金流入的现值1、普通股估价的一般模型、普通股估价的一般模型无穷期限的股利流无穷期限的股利流(2)(2)对于有限期内的股票投资来说，股票的价对于有限期内的股票投资来说，股票的价值等于未来股利和股票转让收入的现值之和。值等于未来股利和股票转让收入的现值之和。股票一般估价模型如下：股票一般估价模型如下：若不打算长期持有：n n普通股估价的一般模型中n趋于无穷，很难计算，为了增加该模型的可操作性，通常选取以下几种有规律的未
18、来预期现金股利分布，以简化普通股价值的计算。2.零增长股票零增长股票2、零增长模型、零增长模型n n假设未来股利保持不变，其支付过程是永续年金，因此，零增长股票价值就相当于永续年金现值，可用下列公式（46）来计算。某公路收费公司每年年末向普通股股东平均支付股利2元，投资者要求的必要报酬率为5%。如果投资者不打算转让股份，那么，该公司股票的价值为多少？根据无限期零增长股票估价模型，该公司股票的价根据无限期零增长股票估价模型，该公司股票的价值等于值等于40元，即元，即2/5%。如上例中公路收费公司股利的支付情况不变，但，投资者拟持有该股票三年，必要报酬率不变，三年后预计可获得转让收入50元。那么，
19、该公司股票的评估值为：如上例中公路收费公司股利的支付情况不变，但，投资者拟持有该股票三年，必要报酬率不变，三年后预计可获得转让收入50元。那么，该公司股票的评估值为：2(P/A,5%,3)+50(P/F,5%,3)=22.7232+500.8638=48.64（元）（元）3.不变增长模型或匀速增长模型不变增长模型或匀速增长模型.山东工商学院会计学院山东工商学院会计学院3、不变增长模型或匀速增长模型、不变增长模型或匀速增长模型n n一般来说，股利不是固定不变的，而是不断增长的。某公司股利增长率为12%，投资者要求的必要报酬率为16%，第一年年末股利为2.24元，则第一年年初股票的价值为：某公司股
20、利增长率为12%，投资者要求的必要报酬率为16%，第一年年末股利为2.24元，则第一年年初股票的价值为：P02.24（0.160.12）=56（元）（元）4、多元增长模型、多元增长模型n n(1)非固定成长后的零增长模型n n如果普通股股利在前面一段时间是不固定的，或是高速增长阶段，随后进入固定不变的阶段，则符合该条件的普通股价值是不固定股利的现值或高速增长阶段股利的现值与固定股利阶段现值的和。4、多元增长模型、多元增长模型n n（2）非固定成长后的固定增长模型如果普通股股利在前面一段时间内是不固定的，或是高速增长阶段，随后进入固定增长阶段，则符合该条件的普通股价值是不固定股利的现值或高速增长
21、阶段股利的现值与股利固定增长阶段现值的和。三、股票的收益率三、股票的收益率1 1、假设前提、假设前提市场信息透明、公开市场信息透明、公开证券市场均衡证券市场均衡投资者反应迅速投资者反应迅速n n股票的预期收益率等于必要的收益率股票的预期收益率等于必要的收益率 2 2、计算方法、计算方法 1.1.零成长股票的必要收益率零成长股票的必要收益率 R RS S=D/P=D/P0 0n n2.2.固定成长股票的必要收益率固定成长股票的必要收益率n nP0=P0=D1 1/(Rs s-g)Rs=D1/Po+Rs=D1/Po+gn n（一）计算方法：找到使未来的现金流入现值等于现金流出现值的那一点折现率。1
22、.零成长股票n nn n2.2.固定成长股票固定成长股票 n n某种股票当前的市场价格是某种股票当前的市场价格是4040元，每股股利是元，每股股利是2 2元，预期元，预期的股利增长率是的股利增长率是5%5%，则由市场决定的预期收益率（，则由市场决定的预期收益率（）。）。A.5%A.5%B.5.5%B.5.5%C.10%C.10%D.10.25%D.10.25%n n【答案答案】DR=D1/P0+g=2(1+5%)/40+5%=10.25%DR=D1/P0+g=2(1+5%)/40+5%=10.25%n n股票总收益率可以分为两个部分：股票总收益率可以分为两个部分：股利收益率：股利收益率：D D
23、1 1PP0 0股价增长率（资本利得收益率）股价增长率（资本利得收益率）：g gn n股票期望收益率股票期望收益率=股利收益率股利收益率+股利增长率股利增长率 股票期望收益率=股利收益率+资本利得收益率n n 例：某一股票的价格为20元，预计下一期股利为1元，该股利将以10%的速度增长。n nRs=1/20+10%=15%n n例4.14n n例4.15本章小结从财务的角度讲，金融资产管理的核心问题是金融资产的估价，所以，本章的重点是深刻理解并掌握各种证券的估价模型，包括一般模型和特殊模型。n n一、单选题n n1下列各项中，不能影响债券内在价值的因素是（）n nA.债券的价格n nB.债券的
24、付息方式n nC.当前的市场利率n nD票面利率2.当投资者要求的必要报酬率高于票面利率时，此时债券的出售方式为（）n nA.溢价出售B.折价出售C.平价出售D.不一定n n3.当市场利率（市场利率不变的情况下）高于票面利率，对于分期支付利息到期一次性还本，随着债券到期日的接近，债券价值将相应（）n nA.增加B.减少C.不变D.不确定n n4.某企业2006年5月1日购买平价发行的面额为1000元的债券，其票面利率12%，每年5月1日支付一次利息，并于三年后到期还本。该公司持有该债券至到期，其到期收益率为（）n nA.6%B.12%C.14%D.15%n n5有关债券到期收益率计算的结论中错
25、误的是（）n nA.平价发行的债券，其到期收益率等于票面利率n nB.如果债券的价格不等于面值，其实际收益率与票面利率不同n nC.如果债券到期收益率高于投资人要求的必要报酬率，该债券应该买入n nD.如果债券不是定期付息，那么即使平价发行，到期收益率也可能与票面利率不同。n nn n6.投资者在购买债券时，可以接受的最高价格是（）n nA.市场的平均价格B.债券的风险收益C.债券的内在价值D.债券的票面面值n n7.某种股票的购进价格是16元，最近一期支付的股利为每股2元，估计股利年增长率为5%，则该种股票的预期收益率为（）n nA.8.125%B.13.125%C.18.125%D.36.
26、25%n nn n二、多选题n n1.购入股票可在预期的未来获得的现金流入包括：（）n nA.到期按面值返还的本金B.每期预期的股利n nC.出售时候得到的价格收入D预期资本里的增长率n nn n1,A企业2010年1月1日购买某公司2009年1月发行的面值为10万元，票面利率为8%，期限为5年，每半年计算并支付一次利息的债券。购买该债券时的市场价格为94000元。n n要求：n n（1）如果购买时的投资人要求的必要报酬率为10%，计算该债券的价值n n（2）计算（1）计算的结果，你认为该债券是否值得购买？n n阳光公司在2005年1月1日发行一种三期的债券，该债券的面值为1000元，票面利率为10%，每年付息一次。n n如果债券的发行价为1015元，计算其收益率是多少？