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1、1 第四章 财务估价 学习目的与要求：财务估价，是对资本商品的持续经营价值进行判断、估计的过程。财务估价的对象，是能够带来价值增值的资本商品，可能是实体性资产，也可能是股票、债券等金融性资产，还有可能是整个企业。财务估价是现代公司理财的核心问题，它是企业投资决策的前提和依据。财务估价的关键在于：一是对资产未来特定时期的现金流量进行预测；二是对这些现金流量所隐含的风险程度进行判断并据此确定贴现率。本章着重于金融资产的估价，通过本章的学习，应当熟练掌握资本时间价值和风险价值的基本测算，熟练掌握债券估价和股票估价的基本方法，深入理解证券投资组合中风险与报酬的关系与计量，灵活运用于资本市场的资本商品价
2、值判断。2一、估价的各种价值观念 1财务估价与内在价值 2市场价值与内在价值 3清算价值与内在价值第四章 财务估价 第一节 货币时间价值3二、时间价值的计算（一）一般收付形式 1一般终值（本利和）FP（1+i）n 2一般现值（本金）PF（1+i）-n 3利息 IFP第四章 财务估价 第一节 货币时间价值4（二）有关计算技巧 1.查表的插值法（内插法）第四章 财务估价 第一节 货币时间价值利率i1 利率i0 利率i2系数k1 系数 k0 系数k2求i0或k02.名义利率与实际利率名义利率与实际利率 名义利率：每年复利多次的年利率名义利率：每年复利多次的年利率 实际利率：每年只复利一次的年利率实际
3、利率：每年只复利一次的年利率5（三）年金收付形式 1普通年金（期末收付）（1）年金终值：期末收付第四章 财务估价 第一节 货币时间价值（2）年金现值）年金现值6（3）年偿债基金（已知FA，求A）（4）年投资回收（已知PA，求A）第四章 财务估价 第一节 货币时间价值72预付年金（期初收付）第四章 财务估价 第一节 货币时间价值83递延年金 （1）递延FA=普通FA（共收付n期）（2）递延PAA（PA，i，mn）（PA，i，m）或 A（PA，i，n）（P，i，m）4永续年金 （1）永续FA 不存在第四章 财务估价 第一节 货币时间价值9第四章 财务估价 第二节 债券估价一、债券的价值（一）证券价
4、值：证券投资所带来的未来现金流量的现值（二）债券价值基本模型10（三）影响债券价值的因素 1未来现金流量：未来NCF越高，债券价值越高 2所要求的必要报酬率：所要求的报酬率越高，债券价值越低 （1）所要求的报酬率票面利率，债券价值面值 （2）所要求的报酬率票面利率，债券价值面值 （3）所要求的报酬率票面利率，债券价值面值第四章 财务估价 第二节 债券估价11例：公司01年发行面额1000元、5年期的W债券，票面利率8%，每年计息，同等风险投资的必要报酬率为10%。则：债券价值V80（PA，10%，5）1000（P，10%，5）924.28（元）例：该债券半年付息一次，票面利率8%，必要报酬率为
5、8%。则：债券价值V40（PA，4%，10）1000（P，4%，10）1000（元）第四章 财务估价 第二节 债券估价123债券期限：债券期限越短，债券价值越接近于面值（1）所要求的报酬率=票面利率时，债券期限对债券价值没有影响；（2）随着到期日的接近和缩短，债券价值逐渐接近其面值；（3）短期债券对必要报酬率的变化没有长期债券敏感。第四章 财务估价 第二节 债券估价 引起债券价值随债券期限的变化而波动的原因，是债券票面利率与市引起债券价值随债券期限的变化而波动的原因，是债券票面利率与市场利率的不一致。如果债券票面利率与市场利率之间没有差异，债券期限场利率的不一致。如果债券票面利率与市场利率之间
6、没有差异，债券期限的变化不会引起债券价值的变动。也就是说，的变化不会引起债券价值的变动。也就是说，只有溢价债券或折价债券，只有溢价债券或折价债券，才产生不同期限下债券价值有所不同的现象。才产生不同期限下债券价值有所不同的现象。131084到期时间（年）到期时间（年）债券价值（元）债券价值（元）5432109241000Rb=6%01年发行面额1000元、5年期的W债券，票面利率8%。Rb=8%Rb=10%144、付息频率 （1）所要求的报酬率票面利率（折价出售），付息频率越快，债券价值越低 （2）所要求的报酬率票面利率（溢价出售），付息频率越快，债券价值越高例：面额例：面额1000元、元、5年
7、期的年期的W债券，票面利率债券，票面利率8%，必要报酬率，必要报酬率10%：债券价值债券价值V80（PA，10%，5）1000（P，10%，5）924.28（元）（元）例：该债券半年付息一次，票面利率例：该债券半年付息一次，票面利率8%，必要报酬率，必要报酬率10%：债券价值债券价值V40（PA，5%，10）1000（P，5%，10）922.77（元）（元）债券价值债券价值V81.6（PA，10%，5）1000（P，10%，5）930.23（元）（元）15（三）几种特殊债券的价值 1零息债券（纯贴现债券）2永续债券 3流通债券第四章 财务估价 第二节 债券估价16二、债券的收益率 1、含义与测
8、算（内含报酬率）（1）平价购买，每年付息，IRR=票面利率 （2）溢价购买，每年付息 IRR票面利率 （4）平价购买，到期付息，IRR票面利率 2、到期收益率的近似公式第四章 财务估价 第二节 债券估价17一、股票的价值 （一）估价的基本模型（二）几种特殊模式 1.零成长股票：各期股利相等 2.固定成长股票：各期股利按g速度增长 3.非固定成长股票：分段计算，折为现值第四章 财务估价 第三节 股票估价18二、股票的报酬率 1期望（实际）报酬率R股利收益率资本利得收益率第四章 财务估价 第三节 股票估价 3投资者要求：投资者要求：RRS 4RRs的前提假设：的前提假设：（1）市场均衡有效，股票目
9、前市价）市场均衡有效，股票目前市价P0与价值与价值V相等相等（2）证券价格能够对公司股利信息作出完全反应）证券价格能够对公司股利信息作出完全反应 5实例实例19一、风险概述（一）财务风险概念 1、风险是发生损失的可能性 2、风险是预期结果的不确定性 3、投资组合风险是一种系统性风险 4、投资组合风险是风险资产对组合风险的贡献 第四章 财务估价 第四节 投资的风险价值20（二）投资风险的类别 1、市场风险（系统性风险）2、公司风险（非系统性风险）（1）经营风险：无法实现预期价值的可能性 （2）财务风险：无法还本付息的可能性 第四章 财务估价 第四节 投资的风险价值21二、风险的衡量1离散程度 设
10、Ei表示随机变量E的第i 种结果，Pi表示第i种结果时的概率第四章 财务估价 第四节 投资的风险价值22附：无概率情况第四章 财务估价 第四节 投资的风险价值232置信程度（1）置信区间=E n （n为个数）第四章 财务估价 第四节 投资的风险价值（3）基本性质）基本性质 置信区间相同时，置信概率越大，风险越小；置信概率相同时，置信区间相同时，置信概率越大，风险越小；置信概率相同时，置信区间越大，风险越大。置信区间越大，风险越大。24三、投资组合的风险与报酬（一）投资组合的风险 1系统风险（市场风险）：表现为股市平均报酬率的变动，用系数衡量，不可分散。2非系统风险（公司风险）：表现为公司自身报
11、酬率的特有变动，通过证券组合予以分散。第四章 财务估价 第四节 投资的风险价值（二）公司风险分散理论（二）公司风险分散理论1理论要点理论要点（1）证券投资组合，组合报酬是各证券报酬的加权平均数，但组合风险）证券投资组合，组合报酬是各证券报酬的加权平均数，但组合风险（公司风险）不是加权平均数。（公司风险）不是加权平均数。（2）通过投资组合，能够分散组合中的公司风险，甚至完全消除公司风）通过投资组合，能够分散组合中的公司风险，甚至完全消除公司风险。险。25（二）公司风险分散理论 2两种证券组合时假定：j与k：代表两种风险证券；Rj：第j种证券各种可能的投资报酬率；E（R）：报酬率的期望值；Pi：各
12、种情况下的概率；Wj：第j种证券的投资比重；下标P：证券投资组合。则有：（1）组合的期望报酬率E（RP）WjE（Rj）WkE（Rk）Wj E（Rj）（投资组合收益是各证券收益的加权平均数）第四章 财务估价 第四节 投资的风险价值26第四章 财务估价 第四节 投资的风险价值（2）组合的方差P2RPE（RP）2Pi (Wjj)2 WjAkj k WjWkj k (Wjj)2(Wkk)22 WjWkj k （两个证券时）(Wjj)2(Wkk)22 WjWkjkrj k 其中，协方差：j k RjE（Rj）R kE（R k）Pi27实例：各证券的报酬率市场状况市场状况n概率分布概率分布Pi证券证券j报
13、酬率报酬率R j证券证券k报酬率报酬率R k投资组合投资组合R p（0.8 0.2）0.325%10%18%0.410%20%12%0.35%30%2%E（R）E（R j）10%E（R k）14%E（R p）10.8%2j21.35%k22.64%P20.3936%j11.62%k16.25%P6.274%协方差协方差j kRjE（Rj）R kE（R k）Pi =（25%10%）（）（10%14%）0.3（10%10%）（）（20%14%）0.4（5%10%）（）（30%14%）0.3 =0.01828实例：各证券的报酬率市场状况市场状况n概率分布概率分布Pi证券证券j报酬率报酬率R j证券证
14、券k报酬率报酬率R k投资组合投资组合R p（0.8 0.2）0.325%10%18%0.410%20%12%0.35%30%2%E（R）E（R j）10%E（R k）14%E（R p）10.8%2j21.35%k22.64%P20.3936%j11.62%k16.25%P6.274%组合的方差组合的方差P2 RPE（RP）2Pi=（18%10.8%）20.3（12%10.8%）20.4（2%10.8%）20.30.3936%或或(Ajj)2(Akk)22 AjAkj k或（或（0.811.62%）2（0.216.25%）220.80.2（0.018）=0.3939%29WjWkE（RP）P2
15、P1.0010%1.35%11.62%0.80.210.8%0.3936%6.274%0.60.411.6%0.0444%2.107%0.40.612.4%0.3027%5.501%0.20.813.2%1.168%10.81%01.014%2.64%16.25%不同投资比重组合的报酬率和风险 第四章 财务估价 第四节 投资的风险价值303、多证券组合的报酬与风险 （1）组合的期望报酬率E（RP）Wj E（Rj）（2）组合的方差P2 RPE（RP）2Pi Wj Rj Wj E（Rj）2 Pi WjRj E（Rj）2 Pi WjRj E（Rj）2 Pi Wj Wk RjE（Rj）RkE（Rk）P
16、i (Wjj)2 WjWkj k WjWkj k 第四章 财务估价 第四节 投资的风险价值31若定义：W（W1，W2，Wm）R（E（R1），E（R2），E（R m）则：投资组合P的期望报酬率和方差可表示为：（1）组合的期望报酬率E（RP）WR （2）组合的方差P2WcovW第四章 财务估价 第四节 投资的风险价值（1）组合的期望报酬率）组合的期望报酬率E（RP）Wj E（Rj）（2）组合的方差）组合的方差P2 WjWkj k 32 设有A、B和C三种证券，期望报酬率分别为：E(RA)6，E(RB)10，E(RC)18。各证券之间的协方差矩阵为：第四章 财务估价 第四节 投资的风险价值 如果以这
17、三种证券组成证券投资组合如果以这三种证券组成证券投资组合P，并且组合，并且组合P中各证券的比重分中各证券的比重分别为：别为：W10.3，W20.4，W30.3。有：。有：组合的期望报酬率组合的期望报酬率 E（RP）WR11.2%组合的方差组合的方差P2WcovW 16.95%（0.4117）233 1、风险控制结论（1）组合的期望报酬率不受证券间相关程度的影响，只是各证券报酬率的加权平均数。（2）组合的风险与相关系数密切相关，正相关程度越小，组合产生的风险分散效应越大。1）相关系数为1时，组合不会产生风险分散效应，组合的方差是各证券方差的加权平均数。2）只要相关系数1，组合有可能产生风险分散效
18、应，组合风险可能小于各证券的风险。（3）各证券完全负相关时，组合风险最小。在此基础上通过调整比重，可以使组合的风险为零。（三）投资组合的公司风险控制（三）投资组合的公司风险控制34第四章 财务估价 第四节 投资的风险价值 2、有效组合与有效边界、有效组合与有效边界 有效组合（有效组合（Efficient Set）：按相同报酬率水平下风险最）：按相同报酬率水平下风险最小化或相同风险水平下报酬率最大化原则建立起来的投资组小化或相同风险水平下报酬率最大化原则建立起来的投资组合合 有效边界（有效边界（Efficient Frontier）：报酬与风险有效组合点）：报酬与风险有效组合点连接而成的轨迹连接
19、而成的轨迹 35CE（RP）Pr11r1r1A（证券（证券j，100%）B（证券（证券k，100%）D最小方差组合最小方差组合EFG 不同投资比重组合的报酬率和风险不同投资比重组合的报酬率和风险 （1）相关系数）相关系数1，就存在风险分散化效应。相关系数越小，风险分散，就存在风险分散化效应。相关系数越小，风险分散化效应就越强，组合的风险越小。化效应就越强，组合的风险越小。（2）曲线弯曲顶点，是最小方差组合。最小方差以下的组合，是无效投）曲线弯曲顶点，是最小方差组合。最小方差以下的组合，是无效投资组合。资组合。（3）投资比重相同时，投资组合的报酬率相同，但组合的风险不同。相）投资比重相同时，投资
20、组合的报酬率相同，但组合的风险不同。相关系数越小，组合的风险越小。关系数越小，组合的风险越小。36（四）资本市场线（CML：Capital Market Line）1、投资者的效用无差异曲线 风险厌恶者的效用无差异曲线风险厌恶者的效用无差异曲线E（RP）PCGMBS1 S2 S3 尽尽管管CG是是有有效效边边界界，线线上上所所有有投投资资组组合合都都是是有有效效组组合合，但但M点点才才是是符符合投资者要求的最优投资组合。合投资者要求的最优投资组合。37 2、CML的主要假设的主要假设 （1）不考虑交易费用和税金，市场完全有效；）不考虑交易费用和税金，市场完全有效；（2）不存在证券零股交易的限制
21、，每个投资者都可以买卖）不存在证券零股交易的限制，每个投资者都可以买卖任何交易单位的证券；任何交易单位的证券；（3）投资者可以按无风险报酬率来借贷资金，从事证券买）投资者可以按无风险报酬率来借贷资金，从事证券买卖。卖。（四）资本市场线（CML：Capital Market Line）383、借贷的含义 贷出资金：将资金投资于无风险资产（如购买政府债券、存银行）借入资金：按无风险报酬率的代价借入资金投资于风险资产，增加风险资产的投资数量4、市场组合与资本市场线（1）市场组合：有效边界上的最优风险资产组合，它满足全体投资者的效用无差异曲线（2）资本市场线：连接无风险资产与市场组合M的直线，即风险资
22、产与无风险资产的组合第四章 财务估价 第四节 投资的风险价值39E（R）E（Rm）MA（0，Rf）B0m M点：全部自有资金投资于风险资产点：全部自有资金投资于风险资产 AM段：无风险资产与风险资产的组合段：无风险资产与风险资产的组合 BM段：借入资金并与自有资金一起投资于风险资产（负无风险资产与风险资段：借入资金并与自有资金一起投资于风险资产（负无风险资产与风险资产的组合）产的组合）贷出资金：将资金投资于无风险资产（如购买政府债券、存银行）借入资金：按无风险报酬率的代价借入资金投资于风险资产风险资产投资组合线风险资产投资组合线无风险与风险资产投资组合线无风险与风险资产投资组合线S1 S2 S
23、340E（R）E（Rm）MA（0，Rf）B0m 5、分离定理：、分离定理：最优风险资产组合的确定，独立于个别投资者最优风险资产组合的确定，独立于个别投资者的风险偏好。投资者个人对风险的态度，仅仅影响借入或贷出的风险偏好。投资者个人对风险的态度，仅仅影响借入或贷出的资金数量。的资金数量。6、CML线的报酬与风险（线的报酬与风险（W代表投资比重）代表投资比重）组合的期望报酬率组合的期望报酬率W风险组合的期望报酬率（风险组合的期望报酬率（1W）无风险报酬率无风险报酬率R0 组合的标准离差组合的标准离差W风险组合的标准离差风险组合的标准离差风险资产投资组合线风险资产投资组合线无风险与风险资产投资组合线
24、无风险与风险资产投资组合线41（一）系统风险的衡量 1资本市场线（CML）证券组合的期望报酬率无风险报酬率该组合的市场风险报酬率四、资本资产定价模型（CAPM）2证券市场线（证券市场线（SML）某个证券的期望报酬率无风险报酬率该证券的市场风险报酬率某个证券的期望报酬率无风险报酬率该证券的市场风险报酬率42（二）系数：个股市场风险相对于平均市场风险的倍数1、系数的决定因素系数的决定因素 （1）该证券与市场的相关性）该证券与市场的相关性rim （2）该证券自身的市场风险）该证券自身的市场风险j （3）整个市场的市场风险）整个市场的市场风险m2、系数的统计测算系数的统计测算 （1）回归分析法：某证券
25、资产报酬率（）回归分析法：某证券资产报酬率（因变量因变量）与市场平均报酬率（与市场平均报酬率（自变量自变量）回归方程的斜率，即）回归方程的斜率，即为为系数。系数。RjRm （2）原始公式法：按）原始公式法：按系数的原始计算公式计算系数的原始计算公式计算3、投资组合的、投资组合的系数系数 组合组合=（各证券比重（各证券比重j）样本相关系数样本相关系数总体相关系数总体相关系数43（三）CAPM模型 1表达 某股票预期报酬率=无风险报酬率+该股票市场风险报酬率 2作用（1）利用模型对证券资产定价，进行证券投资决策（2）利用模型确定权益资本成本率，进行资本结构优化决策（3）利用模型确定证券组合的市场风
26、险，进行证券投资组合决策第四章 财务估价 第四节 投资的风险价值市场平均风险报酬率市场平均风险报酬率证券市场平均报酬率证券市场平均报酬率树立质量法制观念、提高全员质量意识。2月-232月-23Saturday,February 4,2023人生得意须尽欢，莫使金樽空对月。22:49:5122:49:5122:492/4/2023 10:49:51 PM安全象只弓，不拉它就松，要想保安全，常把弓弦绷。2月-2322:49:5122:49Feb-2304-Feb-23加强交通建设管理，确保工程建设质量。22:49:5122:49:5122:49Saturday,February 4,2023安全在
27、于心细，事故出在麻痹。2月-232月-2322:49:5122:49:51February 4,2023踏实肯干，努力奋斗。2023年2月4日10:49 下午2月-232月-23追求至善凭技术开拓市场，凭管理增创效益，凭服务树立形象。04 二月 202310:49:51 下午22:49:512月-23按章操作莫乱改，合理建议提出来。二月 2310:49 下午2月-2322:49February 4,2023作业标准记得牢，驾轻就熟除烦恼。2023/2/4 22:49:5122:49:5104 February 2023好的事情马上就会到来，一切都是最好的安排。10:49:51 下午10:49 下午22:49:512月-23一马当先，全员举绩，梅开二度，业绩保底。2月-232月-2322:4922:49:5122:49:51Feb-23牢记安全之责，善谋安全之策，力务安全之实。2023/2/4 22:49:51Saturday,February 4,2023创新突破稳定品质，落实管理提高效率。2月-232023/2/4 22:49:512月-23谢谢大家！谢谢大家！