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1、 上上海海豫豫园园旅旅游游商商城城股股份份有有限限公公司司上上海海豫豫园园旅旅游游商商城城股股份份有有限限公公司司 2 20 00 09 9年年公公司司债债券券跟跟踪踪评评级级报报告告 20 00 09 9年年公公司司债债券券跟跟踪踪评评级级报报告告 上海新世纪资信评估投资服务有限公司 Shanghai Brilliance Credit Rating & Investors Service Co., Ltd. 主体长期信用等级 AA 级级 本期债券信用等级 AAA 级级 评级时间 2010年 4月 27日 新世纪评级 新世纪评级 Brilliance Ratings评级机构：上海新世纪资信评
2、估投资服务有限公司评级机构：上海新世纪资信评估投资服务有限公司本报告表述了新世纪公司对上海豫园旅游商城股份有限公司2009年公司债券信用评级观点，并非引导投资者买卖或持有本债券的一种建议。报告中引用的资料主要由豫园商城提供，所引用资料的真实性由豫园商城负责。 本报告表述了新世纪公司对上海豫园旅游商城股份有限公司2009年公司债券信用评级观点，并非引导投资者买卖或持有本债券的一种建议。报告中引用的资料主要由豫园商城提供，所引用资料的真实性由豫园商城负责。 注：1、根据豫园商城经审计的 2007-2009 年财务报表整理、计算； 2、上表中所有者权益为归属于母公司所有者权益、净利润为归属于母公司所
3、有者的净利润。 . 豫园商城豫园商城 2009 年营业收入稳步增加，经营效益大幅提升，经营环节现金流保持在较好水平。公司资产规模扩张较快，货币资金较为充裕，资产质量总体较好，有利于提高偿债能力。随着国内经济稳步回升和世博会的召开，预计公司主业仍可继续保持增长。年营业收入稳步增加，经营效益大幅提升，经营环节现金流保持在较好水平。公司资产规模扩张较快，货币资金较为充裕，资产质量总体较好，有利于提高偿债能力。随着国内经济稳步回升和世博会的召开，预计公司主业仍可继续保持增长。 ? 受益于国家宏观经济恢复和自身竞争实力的不断提高，豫园商城 2009 年主营业务实现稳步增长，经济效益大幅提高，经营性现金净
4、流入大幅度增加，为债务的偿还提供了较强的保障。 ? 豫园商城 2009 年末资产流动性相对较好，货币资金存量充裕，能够为即期债务的偿付提供较好的保障。 ? 随着业务的不断增长，豫园商城在资金和人员储备等方面面临一定的压力。 ? 豫园商城与关联企业的股权类关联交易金额较大，对近几年公司的经营产生了一定的影响。 ? 豫园商场自有商业物业量较大，新一轮房地产政策调控背景下，可能会加大估值压力，并对本期公司债券资产抵押增级效果产生影响。 项项 目目 2007 年年 2008 年年 2009 年年 总资产(亿元) 70.11 74.79 86.51 货币资金(亿元) 15.27 14.46 14.46
5、总负债(亿元) 37.43 41.85 45.28 所有者权益(亿元) 31.65 31.63 39.87 营业收入（亿元） 56.36 78.56 82.56 净利润(亿元) 7.60 3.294.81经营性现金净流入量(亿元) 0.01 7.05 5.83 EBITDA（亿元） 11.47 7.56 8.25 EBITDA/利息支出（倍） 8.68 3.685.30资产负债率(%) 53.39 55.96 52.35 流动比率(%) 134.56 119.32 141.02 现金比率(%) 53.89 44.17 48.83 净资产收益率(%) 24.02 10.3912.08分析师 分析
6、师 高正桥、刘婷婷 上海市汉口路 398 号华盛大厦 14F Tel：(021)63501349 63504376 Fax：(021)63500872 E-mail： http:/ 主要财务数据主要财务数据 跟踪评级观点跟踪评级观点 存续期间存续期间 五年期债券 5 亿元人民币，2009年 7月 17 日2014年 7 月 16日 主体长期信用等级 评级展望 债项信用等级 评级时间 跟踪评级：主体长期信用等级 评级展望 债项信用等级 评级时间 跟踪评级： AA级 稳定 AAA级 2010年 4月 首次评级：首次评级： AA-级 稳定 AAA级 2009年 7月 上海豫园旅游商城股份有限公司上海
7、豫园旅游商城股份有限公司 2009 年公司债券 年公司债券 编号：【新世纪跟踪（2010）1000019 】 上海豫园旅游商城股份有限公司上海豫园旅游商城股份有限公司 2009 年公司债券跟踪评级报告年公司债券跟踪评级报告 概要概要 - 1 - 新世纪评级 新世纪评级 Brilliance Ratings跟踪评级报告跟踪评级报告 按照上海豫园旅游商城股份有限公司按照上海豫园旅游商城股份有限公司 (以下简称“豫园商城”以下简称“豫园商城”)2009 年公司债券信用评级的跟踪评级安排，本评级机构根据豫园商城提供的经审计的年公司债券信用评级的跟踪评级安排，本评级机构根据豫园商城提供的经审计的 200
8、9 年财务报表及相关经营数据，对豫园商城的财务状况、经营状况、现金流量及相关风险进行了动态信息收集和分析，并结合行业发展趋势等方面因素，得出跟踪评级结论。年财务报表及相关经营数据，对豫园商城的财务状况、经营状况、现金流量及相关风险进行了动态信息收集和分析，并结合行业发展趋势等方面因素，得出跟踪评级结论。 一、债券发行情况一、债券发行情况 该公司于 2009 年 7 月发行了待偿还余额为 5 亿元人民币的 2009 年公司债券，期限为 5 年，并于 2009 年 8 月起在上海证券交易所挂牌交易。截至 2009年末，公司待偿还债券本金余额为 5亿元。 二、跟踪评级结论二、跟踪评级结论 （一） 公
9、司管理（一） 公司管理 2009 年，该公司按照相关法律法规和中国证监会、上海证券交易所的规定和要求，继续完善治理结构，规范公司运作。公司不断加强内部管理，以保障各项工作的有序开展。2009 年末，公司本部共设十个职能部门，直接和间接控股的子公司共 141 家。公司在职人数基本稳定，2009 年末达到 3910 人，其中销售人员占员工总数的 59%左右，生产人员占 23%左右。 （二） 行业状况（二） 行业状况 1 黄金饰品黄金饰品 受益于经济增长和居民消费水平升级的影响，我国的黄金饰品消费在过去 5 年得到了持续发展，国内黄金饰品消费总额的年均增长率超过10%，目前我国黄金消费居世界第三位，
10、是世界上最具潜力的黄金饰品消费市场之一。2008 年在各类足金首饰需求增长的带动下，全国黄金饰品零售商的销售业绩大幅增长，全年黄金珠宝首饰总销售额超过 1600亿元，同比增长超过 16%；2009 年金融危机以来受美元贬值及通胀预期的影响，加上我国人均黄金消费量还低于世界平均水平，全年黄金的消费仍保持了较高水平，预计未来一段时间我国的黄金消费市场存在很大发展潜力。 在价格方面，我国的黄金价格基本与国际黄金市场接轨，黄金交易形式正从现货主导型向期货及金融衍生品交易过渡。自 2006年以来，国际金价开始大幅攀升。受国际金价上涨的影响，我国现货黄金价格也呈现较大涨幅。2008 年黄金价格的波动加剧，
11、上海黄金交易所 1 号金（成色 - 2 - 新世纪评级 新世纪评级 Brilliance Ratings99.99%）年初以 195.03 开盘，截至 12 月末以 190.65 元/克收盘，较年初下降 2.25%，期间最高价至 234.30 元/克。2009 年受美元走弱和国内流动性增加的影响，黄金价格继续处于增长态势，期间最高价已超过 2008年的水平。 黄金价格的上涨，黄金饰品企业的成本压力增大；而且黄金价格的波动也影响了黄金饰品企业盈利的稳定性。自 2008年黄金期货合约在上海期货交易所上市后，黄金饰品加工企业能利用此金融工具来规避成本波动风险。 图表图表 1：20052009 年上海
12、黄金交易所年上海黄金交易所 1 号金现货价格走势号金现货价格走势 0501001502002502005年1月2005年4月2005年7月2005年10月2006年1月2006年4月2006年7月2006年10月2007年1月2007年4月2007年7月2007年10月2008年1月2008年4月2008年7月2008年10月2009年1月2009年4月2009年7月2009年10月 资料来源：wind 资讯，图表上价格为每月初及月末交易日收盘价（单位：元/克）。 2 餐饮餐饮 近年来在国内经济持续增长、居民人均收入稳步提高的影响下，餐饮业得到了长足发展。根据国家统计局的数据，2009年我国住
13、宿与餐饮业 实现零售额 15404 亿元，同比增长 24.7%，连续 17 年实现两位数增长。2010年以来，由于受通胀预期上升及居民收入增速放缓的影响，预计未来一段时间餐饮业仍将保持增长，但增速将有所放缓。 从地域看，上海地处经济发达的长江三角洲地区，商务及旅游活动频繁，居民可支配收入和消费水平远高于全国平均水平。2010 年上海举办世博会这一世界性的盛会，将有力地推动本区域的商务、旅游以及餐饮市场的快速发展。 从产业发展趋势看，随着国内经济发展和人均收入持续增长，预计餐饮业在中长期内仍将处于持续增长期。而随着居民生活水平提高，更加讲究品牌和特色，餐饮业品牌化和差异化经营的趋势将更加明显。但
14、在近期内，由于受通胀等因素影响，餐饮业面临一定的经营压力，盈利状况受到一定影响。 3 医药医药 - 3 - 新世纪评级 新世纪评级 Brilliance Ratings我国不断加速的人口老龄化进程、逐步提高的消费水平，为医药行业生存发展提供了动力，近 5 年来，医药行业销售收入保持了稳定增长。2009 年国内医药行业销售收入同比增长 20%左右。但由于药材原料价格上涨和药品降价等因素共同作用，2009 年度医药行业利润总额增速低于销售收入的涨幅。 在医药行业中，随着经济与社会的发展，居民健康消费水平的提高，中医药产业在国民经济中的重要性日益突出。从中医药的需求看，行业的增长主要来自消费人群扩大
15、、国家产业政策支持等因素的推动。政策方面，目前使用的国家医保目录是 2004年经调整后制定的，此次调整将中成药品种由过去的 415 个增加到 823 个，增幅 98.31%。体现了国家对中医药的扶持产业政策，有利于提高中医药的市场份额。 但是医药行业未来发展也面临较大的挑战。首先是药品降价的压力。自 1998 年以来国家已经实施了近 20 次药品降价。2009 年新医改初步建立了国家基本药物制度，并公布了基本药物零售指导价，千余种药剂价格下降。其次由于中药材原料日趋稀缺，价格上涨，中医药行业的成本压力增大。 （三） 经营状况（三） 经营状况 该公司经营的黄金饰品、餐饮及医药等业务具有较强的稳定
16、性，2009年公司克服了金融危机的不利影响，主业保持了稳步增长，实现营业收入82.56亿元，同比增长 5.10%。 1 黄金饰品业务黄金饰品业务 近年来在黄金消费市场快速增长的背景下，该公司坚持“做大做强黄金珠宝业”的战略发展方针，加快金饰连锁零售异地拓展的进程，主要的拓展方式有直营、特许经营和代销三种方式。截至 2009年末，公司已拥有82 个直营连锁店，491 个加盟店，474 个经销网点，已形成以上海市场为主，覆盖浙江、江苏、江西、安徽和山西等省域的市场网络。2009 年公司旗下的品牌“老庙黄金”被授予为“世博特许品牌”，将有助于提升公司的品牌价值和推动黄金饰品业务的增长。 随着经营网络
17、的快速发展以及黄金饰品价格上涨，该公司黄金饰品的销售近年呈现较快增长势头。2009 年实现销售收入 62.15 亿元，同比增长12.28%，是公司成长性最好的业务；且毛利率同比略有上升。但黄金价格的波动对该业务盈利水平的稳定性造成了一定影响。 - 4 - 新世纪评级 新世纪评级 Brilliance Ratings图表图表 2：20072009 年公司黄金饰品业务增长情况（单位：亿元）年公司黄金饰品业务增长情况（单位：亿元） 0102030405060702007年2008年2009年2%4%6%8%10%12%14%销售收入毛利毛利率 资料来源：豫园商城 从发展趋势看，该公司依托传统商业品牌
18、的知名度，结合现代营销方式，形成较强的扩张势头。随着世博会的召开及公司不断推进加盟连锁业态的发展，未来该业务销售收入有望持续增长。 2 餐饮业务餐饮业务 该公司旗下有多家上海知名餐饮企业，经营特色小吃店及中高档酒店等多种业态。餐饮业的经营区域主要集中于豫园商圈，近年来经营规模较为稳定，2009年收入为 5亿元，与上年基本持平。 该公司拥有多个中华老字号及上海市著名商标，餐饮品牌资源较为丰富。为了加快餐饮业的发展速度，该公司积极推进品牌向外扩张。截至2009 年末，公司下属餐饮品牌“南翔馒头店”在海外设分店共计 14 家，“上海老饭店”在海外设分店 2 家；公司计划逐步在国内一线城市开设“南翔馒
19、头店”旗舰店，形成以上海市场为主，覆盖周边省域和东亚的市场网络。2010 年公司成为世博会餐饮服务企业之一，能有力的提升公司的品牌价值和推动公司业务的增长。 3 医药业务医药业务 该公司医药业务在长三角地区具有一定的市场认可度，其注册商标“童涵春堂”具有 400 多年的历史，是上海两大本土中医药品牌之一。公司的销售网络主要集中在上海地区，截至 2009 年末公司在上海拥有 60 余家连锁店，两家中医门诊部。2009 年公司着力调整产品结构，加大重点产品的营销力度，全年实现销售收入 4.30 亿元，较上年增长 12.07%。2009年以来由于受行业整顿的影响，药品价格下滑，公司医药业务的盈利水平
20、下降，毛利率为 17.74% ，较上年下降 2.07个百分点。 - 5 - 新世纪评级 新世纪评级 Brilliance Ratings图表图表 3：20072009 年公司医药业务增长情况（单位：亿元）年公司医药业务增长情况（单位：亿元） 0123452007年2008年2009年15%17%19%21%23%销售收入毛利毛利率 资料来源：豫园商城 4 其他业务其他业务 （1）进出口：该公司进出口业务主要为出口代理，2009 年受国际金融危机的不利影响，公司进出口实现销售收入 6.52 亿元，同比下降27.77%。由于代理费率低，进出口业务毛利只占公司毛利的 1%左右，对利润的贡献较小。 （
21、2）房地产：该公司房地产业务规模不大，占主营业务收入的 1%左右，2009年度房地产销售收入主要来自“金山豫园雅郡”。 （四） 财务状况（四） 财务状况 2009 年，随着该公司黄金饰品等主营业务经营规模增大，资金需求量增大，负债规模呈上升趋势。2009 年末负债总额达到 45.28 亿元，同比增长 8.19%。但由于同期净资产规模稳步增长，公司资产负债率基本保持稳定，2009 年末资产负债率 52.35%。总体上负债经营水平仍处于可控范围。从负债构成情况看，公司负债主要由银行借款和预收款项等构成，2009 年末分别占负债总额的 46.09%和 21.38%。公司负债中刚性债务所占比重较大，存
22、在一定债务偿付压力。从负债期限结构看，公司 2009 年末流动负债占负债总额的比例为 65.46%；公司负债以短期为主，债务期限结构不尽合理。 2009 年末，该公司资产总额达到 86.51 亿元，其中流动资产占48.32%。流动资产中货币资金占 34.59%；存货占流动资产 43.63%，而且变现能力较强的黄金饰品等库存商品占到存货 70%左右；应收账款账龄90%以上在一年以内，因此公司流动资产变现能力较强，货币资金较为充裕，为偿还即期债务提供了基本保障。公司固定资产主要为豫园商圈内的商业房产，具有较好的区位优势。公司长期投资主要是对招金矿业、德邦证券的股权投资以及上海银行的法人股股权，近年
23、来投资收益情况较好。总体上，公司资产质量较好，变现能力较强。 - 6 - 新世纪评级 新世纪评级 Brilliance Ratings2009 年，该公司营业收入同比增长 5.10%。其中黄金饰品业务销售收入同比增长 12.28%；餐饮业务和医药业务较为稳定，销售收入的增速较缓，但由于所占比重较小，对公司总体销售收入影响不大。从盈利能力看，由于毛利率较低的黄金饰品业务占营业收入的比重有所上升，使公司综合毛利率被摊薄，2009 年公司综合毛利率为 13.31%，同比下降 1.31 个百分点。2009 年公司经营规模的扩张带动主营业务利润同步增长，而在公司有效的成本费用控制下，期间费用增长幅度小于
24、主营业务利润的增长幅度，且公司投资收益也保持较好的增长。随着收入规模扩大及投资收益增加，该公司净利润显著增长。2009 年归属于母公司所有者的净利润为 4.81亿元，较上年增长 46.54%；净资产收益率和总资产报酬率分别为 12.08%和 9.02%，盈利状况较 2008年明显改善。 2009 年，该公司经营环节回笼现金流的能力继续保持在较好水平。实现经营性现金净流入 5.83 亿元，对流动负债的保障程度较高；但由于采购支出较多，经营性现金净流入量同比有所下滑。在投资活动方面，与上年相比，公司在购建固定资产和长期股权方面的活动明显减少，全年投资性现金净流出 1.56 亿元，公司经营活动的现金
25、净流入量已足以弥补资本性支出。 综上所述，该公司 2009 年营业收入稳步增加，经营效益继续提高，经营环节现金流保持在较好水平。公司资产规模扩张较快，货币资金较为充裕，资产质量总体较好，具有较强的流动性，有利于提高偿债能力。 本评级机构仍将关注：（1）豫园商城在资金和人才等方面对其业务扩张的满足程度；（2）豫园商城与关联方的关联交易金额较大，对豫园商城的经营将产生一定的影响。 （五） 抵押资产状况（五） 抵押资产状况 本次抵押资产为该公司及其子公司位于中心城区的商业房产，资产质量较好，未来变现损失较小。2010 年经上海立信资产评估有限公司评估抵押资产价值 7.91亿元，较上次评估值增加 0.
26、42亿元。 鉴于豫园商城主业稳定性和抗风险能力强，鉴于豫园商城主业稳定性和抗风险能力强，2009 年经营效益同比大幅提高，经我公司信用评级委员会评审，决定调升上海豫园旅游商城股份有限公司主体级别至年经营效益同比大幅提高，经我公司信用评级委员会评审，决定调升上海豫园旅游商城股份有限公司主体级别至 AA 级，维持豫园商城级，维持豫园商城 2009 年公司债券信用等级年公司债券信用等级 AAA 级，评级展望为稳定。级，评级展望为稳定。 上海新世纪资信评估投资服务有限公司上海新世纪资信评估投资服务有限公司 2010 年年 4 月月 27 日日 - 7 - 新世纪评级 新世纪评级 Brilliance
27、Ratings附录一 附录一 主要财务指标表主要财务指标表 主要财务指标主要财务指标 2007 年年 2008 年年 2009 年年 资产总额(亿元) 70.11 74.79 86.51 流动负债(亿元) 28.37 32.77 29.64 归属于母公司所有者的权益 (亿元） 31.65 31.63 39.87 营业收入 (亿元） 56.36 78.56 82.56 EBITDA(亿元) 11.47 7.56 8.25 归属于母公司所有者的净利润 (亿元） 7.60 3.29 4.81经营性现金净流入量(亿元) 0.01 7.05 5.83 投资性现金净流入量(亿元) -4.32 -7.60
28、-1.56 资产负债率(%) 53.39 55.96 52.35 长期资本固定化比率(%) 76.5084.93 78.62 流动比率(%) 134.56 119.32 141.02 速动比率(%) 71.05 57.86 63.13 现金比率(%) 53.89 44.17 48.83 应收账款周转速度(次) 35.65 50.59 56.10 存货周转速度(次) 3.82 4.45 4.12 固定资产周转速度(次) 5.00 7.07 7.60 总资产周转速度(次) 0.91 1.05 1.00 毛利率(%) 17.68 14.62 13.31 营业利润率(%) 15.20 4.47 6.6
29、8 利息保障倍数(倍) 8.41 3.10 4.68总资产报酬率(%) 17.388.80 9.02净资产收益率(%) 24.0210.39 12.08营业收入现金率(%) 114.28 111.83 117.50 经营性现金净流入与流动负债比率(%) 0.06 23.06 18.68 非筹资性现金净流入与流动负债比率(%) -17.78 -1.81 13.67 EBITDA/利息支出(倍) 8.683.68 5.30EBITDA/流动负债(倍) 0.47 0.25 0.27 注：根据豫园商城经审计的 2007-2009 年财务报表整理、计算。 - 8 - 新世纪评级 新世纪评级 Brilli
30、ance Ratings附录二附录二 各项财务指标的计算公式各项财务指标的计算公式 指标名称指标名称 计算公式计算公式 资产负债率期末负债总额/期末资产总额100% 长期资本固定化比率（期末总资产期末流动资产）/（期末负债及所有者权益合计期末流动负债）100% 应收账款周转速度报告期营业收入/(期初应收账款余额+期末应收账款余额)/2 流动比率期末流动资产总额/期末流动负债总额100% 速动比率(期末流动资产总额存货净额预付账款待摊费用待处理流动资产损益)/期末流动负债总额100% 现金比率(期末货币资金+期末短期投资净额+期末应收票据余额)/期末流动负债总额100% 存货周转速度报告期营业成
31、本/(期初存货余额+期末存货余额)/2 固定资产周转速度报告期营业收入/(期初固定资产净额+期末固定资产净额)/2 总资产周转速度报告期营业收入/(期初资产总额+期末资产总额)/2 毛利率1报告期营业成本/报告期营业收入100% 营业利润率报告期营业利润/报告期营业收入100% 利息保障倍数(报告期税前利润+报告期列入财务费用利息支出)/报告期利息支出100% 总资产报酬率 (报告期利润总额+报告期列入财务费用的利息支出)/(期初资产总额+期末资产总额)/2100% 净资产收益率报告期归属于母公司所有者的净利润/(期初归属于母公司所有者权益+期末归属于母公司所有者权益)/2100% 营业收入现
32、金率报告期销售商品、提供劳务收到的现金/报告期营业收入100% 经营性现金净流入与流动负债比率报告期经营性现金流量净额/(期初流动负债+期末流动负债)/2100% 非筹资性现金净流入与流动负债比率报告期非筹资性现金流量净额/(期初流动负债+期末流动负债)/2100% EBITDA/利息支出EBITDA/报告期利息支出 EBITDA/流动负债EBITDA/（期初流动负债期末流动负债）/2） 注：(1)上述指标计算以公司合并财务报表数据为准 (2)EBITDA=利润总额+利息支出（列入财务费用的利息支出）+折旧+摊销 (3)EBITDA/利息支出EBITDA/（列入财务费用的利息支出+资本化利息支
33、出） (4)报告期利息支出列入财务费用的利息支出+资本化利息支出 (5)非筹资性现金流量净额经营性现金流量净额+投资性现金流量净额. - 9 - 新世纪评级 新世纪评级 Brilliance Ratings附录三附录三 评级结果释义评级结果释义 本评级机构中长期债券信用等级划分及释义如下： 等等 级级 含含 义义 AAA级 偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。 AA级 偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低。 A级 偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。 投资级 BBB级 偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。 BB 级 偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险。 B 级 偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。 CCC级 偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。 CC 级 在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务。 投机级 C 级 不能偿还债务。