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1、摘要 2009年 10月，积聚了十多年力量的创业板正式在深圳证券交易所挂牌交易，这 是我国建立多层次股票市场体系迈出的第一步，是 有中国特色的二板市场 ，弥补 了之前单层次的主板市场的不足。但其高成长性，高发行价，高市盈率等等特点导致 创业板 IP0公司吸引了许多投机资金。总体来说，公司大都进行了相应的盈余管理行 为，出现上市后业绩大面积的下滑，净利润的大幅度下降现象。 无论是国内还是国外的企业，盈余管理在企业首次公开发行股票并上市交易 (IP0)的过程中始终扮演着一个重要的角色。为了取得上市资格及最大化的筹资额， 企业往往通过盈余管理，运用会计方法和非会计方法，对以经营业绩为基础的会计信 息
2、进行 加工 和构造交易事项等，严重损害会计信息的真实性。这些行为一方面误 导了投资者，对我国证券市场的诚信基础产生了负面影响，另一方面对资本市场资源 的优化配置也产生负面影响，最终必将损害整个市场的信心和长远发展。近年来，国 内众多学者对 A股及中小企业板上市公司 IP0中盈余管理进行了研究，本文把目光仅 聚集到创业板上市公司，在己有的研究成果的基础上结合创业板的特 征，对创业板上 市公司 IP0过程中的盈余管理进行理论与实证研究，试图提出一些防范创业板上市公 司盈余管理的政策建议。 就研究方法和思路而言，本文以委托代理理论、信息不对称等为指导，对创业板 IP0过程中盈余管理进行了理论分析，并
3、且采用实证分析的方法，进行配对样本 T检 验、线性回归分析，并且结合我国的实际情况，提出了五个方面的政策建议，希望有 助于避免或控制创业板上市公司盈余管理行为，防范盈余管理导致的市场风险。 本文的各章内容简要概括如下：本文首先通过介绍文章的研究背景及意义，提出 要解决的问题；通过梳理国 内外相关文献，寻找研究契机；在此基础上，提出研究思 路及方法、文章结构及创新点。其次，介绍了盈余管理的基本理论，从经济学理论的 角度对盈余管理行为的产生原因进行了分析，认为盈余管理的存在具有一定的必然 性。接着，研究了盈余管理的内部动因，并研究了上市公司可利用的盈余管理手段。 再次，针对创业板公司 IP0过程中
4、盈余管理进行了理论分析，研究显示创业板公司在 外源融资上有很大的困难，获取上市资格，在资本市场最大化融资，是解决发展所需 资金的捷径，从而在理论上得出创业板上市公司在 IP0过程中存在盈余管理的结论。 并 通过实证研究的方法来进行验证，选取了 153家 2009年至 2010年在深圳证券交易 所创业板首次公开募股公司，并采用修正的 Jones CFO模型进行检验，运用配对样 本 T检验、线性回归分析，证明样本公司在 ITO中确实存在盈余管理。最后为结论、 局限性及建议。在结合我国实际情况的基础上，提出了五个方面的政策建议，希望有 助于避免或控制创业板上市公司盈余管理行为，防范盈余管理导致的市场
5、风险，使创 业板市场可以健康成长。 本文的创新点主要体现在以下两个方面：一是研究视角 创新，本文以我国创业板 IP0公司为研究对象，在国内外众多学者的研究的基础上，结合创业板的特征，把 IP0 中盈余管理的研究细化到创业板，在理论和实证上分析了我国创业 IP0公司的盈余管 理行为，从创业板盈余管理问题和创业板建设两个方面提出相关政策建议，期待对促 进证券市场的健康发展有一定参考价值。二是模型构建及方法创新，在分析国内学者 对盈余管理模型的研究基础上，采用修正的 Jones CF0模型，并对经营现金流量进 行调整，剔除资产规模的影响，从而提高了模型的拟合度，使研究结果更具有说服力， 同时采用了最
6、新的 数据。 关键词 ：创业板 IP0盈余管理政策建议 ABSTRACT Growth Enterprises Market Board(GEM Board) which accumulates of power over a decade was launched in the Shen zhen Stock Market in October 2009. it is the first step of building a multi-level system which is the second board market with Chinese characteristics,and
7、 it makes up the shortfall of the single-level motherboard market. However, so many characteristics such as high growth, high issue price, high price-earnings ratio lead to the GEM IPO companies attracted many speculative funds. In general, most company do the corresponding earnings management, the
8、listing appear a large area decline of the results and the phenomenon of a sharp drop of the net profits. Regardless of being domestic or foreign enterprises, the earnings management plays an important role in the initial public offering process (IPO). In order to go public and get more and more off
9、ering proceeds, the enterprise often uses the earnings management, utilizes the accounting method and the non-accounting method, carries on “the processing” to take the operating results based accounting information and the structure transaction item and so on, seriously damages to the accounting in
10、formation authenticity. These behaviors on the one hand to mislead investors, has the negative influence to the securities market, on the other hand, also has the negative influence to the optimized disposition of capital market resources, will eventually do harm to the entire market confidence and
11、long-term development. Many scholars have done much research on A-share and SME board IPO in these years; in this paper we do a smaller subdivision that only focus on GEM board. Base on existing research and combine with the characteristics of GEM Board, this paper researches on the earnings managem
12、ent by GEM in IPO Process, and tries to give some advices to keep it away. On research methods and ideas, the paper tries to use the theory of Principal-agent and Asymmetric Information as the guide, carry on the theoretical analysis to the small and medium-sized enterprise IPO, and uses the Empiric
13、al analysis through a two-sample T test paired and multivariate regression analysis, and offer five Policy suggestions combined with the real condition of our country. We hope these proposals can help avoid or control earnings management in GEM and keep away the risk of market, so that the GEM Board
14、 can grow up healthily and stride forward Growth Enterprise Market (GEM) successfully. The main points of each chapter are as follows: First, Starting from the recent status of research, we explain the research background, meaning and the problem to be solved. On the base of comment on the relevant
15、research both home and abroad which can provide possible research opportunity. On this basis, research ideas, methods, structure and innovation are proposed. Second, introduced the basic theory of earnings management, analyzed causes of earnings management behavior from the perspective of economic t
16、heory, that the existence of earnings management has certain inevitability. Then, studied the earnings management internal agent, and earnings management tools that listed companies can use. Third, Theoretical Analysis of earnings management for SME. This chapter is a theoretical explanation, which
17、carried out theoretical analysis of earnings management for GEM, The research demonstrated that the small and medium-sized enterprise has the very major difficulty in extraneous source financing, Eligible for listing in the capital market to maximize financing are the shortcut of solving the develop
18、ment fund. Then Concluded the earnings management of the small and medium-sized enterprise in the IPO process. Then, put forward hypothesis on the basis of theorietical analysis. In order to conduct more rigorous, the article carries on the confirmation through empirical studys method, and Selects 1
19、53 from 2009 to 2010 the GEM board in Shenzhen Stock Exchange IPO companies, uses the revision the Jones-CFO model through a two-sample T test paired and multivariate regression analysis to carry on the examination, finally Prove that the sample company has the earnings management truly in IPO.Final
20、ly, Conclusion, limitation and recommendations. On the basis of the real condition of our country, we offer five Policy suggestions, and hope these proposals can help avoid or control earnings management in GEM and keep away the risk of market, so that the GEM Board can grow up healthily and stride
21、forward Growth Enterprise Market(GEM) successfully. The thesis has two main innovations: The first one is the innovation of research perspective. The paper takes the GEM board of the IPO Corporation as the research object, in the foundation of domestic and foreign numerous scholars research, combine
22、d with the characteristics of the GEM board, IPO in earnings management research refinement to Growth Enterprises Market Board , analyzed Chinas GEM IPO earnings management In theory and empirical. We conclude the related policy from surplus management and construction of the GEM board to promote th
23、e healthy development of securities markets has a certain reference value. The second one is the innovation of model construction and research methods. In the foundation of domestic and foreign numerous scholars research, uses the modified model of Jones-CFO, And adjusted operating cash flows, there
24、by enhancing the degree of fitting the model to make research results more convincing, and using the latest data. 第 1 章 导 论 . 1 1.1研究的背景及意义 . 1 1.1.1研究背景 . 1 1. 1.2研究意义 . 2 1.2国内外相关研究综述 . 2 1.2. 1国外研究综述 . 2 1.2. 2国内研究综述 . 6 1.3研究思路及方法 . 8 1.3. 1研究思路 . 8 1.3. 2研究方法 . 9 1.4研究创新点 . 9 第 2 章 盈 余 管 理 理 论
25、概 述 . 10 2. 1盈余管理的基本含义及特征 . 10 2. 2盈余管理的理论基础分析 . 11 2. 2. 1契约理论与盈余管理 . 11 2. 2. 2委托代理理论与盈余管理 . 12 2. 2. 3经济收益观和信息观与盈余管理 . 13 2. 3盈余管理的内部动因 . 13 2. 3. 1资本市场动机 . 14 2. 3. 2契约动机 . 15 2. 3. 3政治成本动机 . 16 2. 3. 4税收筹划动机 . 17 2. 4盈余管理的手段 . 18 第 3 章 创 业 板 公 司 I P0中盈余管理理论分析 . 20 3. 1创业板的市场特征 . 20 3. 2创业板上市条件与
26、盈余管理 . 21 3. 3创业板公司 I P0中盈余管理的特点与识别 . 21 3. 3. 1创业板公司 IP0中盈余管理的特点 . 22 3. 3. 2创业板公司 IP0过程中盈余管理的识别 . 22 第 4 章 创 业 板 公 司 丨 P0盈余管理的实证研究设计 . 24 4. 1研究假设 . 24 4. 2模型构建 . 25 4. 3参数计算 . 26 4. 3. 1回归参数的估计 . 26 4. 3. 2总应计利润的计算 . 26 4. 3. 3非操控性应计利润的计算 . 27 4. 3. 4操控性应计利润 DA的计算 . 27 4. 4指标设计与变量选取 . 27 4. 4. 1
27、因变量 . 28 4. 4. 2解释变量 . 28 4. 5数据来源及样本选择 . 29 第 5 章 创 业 板 公 司 IPO盈余管理的实证研究过程及结果分析 . 30 5. 1研究样本的特征描述 . 30 5. 1. 1创业板上市公司的数量特征 . 30 5. 1.2创业板上市公司的行业分布特征 . 31 5.2实证回归分析 . 32 5.2. 1假设一的结果与分析 . 32 5. 2. 2假设二的结果与分析 . 37 5. 2. 3假设三的结果与分析 . 38 第六章结论、建议及局限性 . 42 6. 1研究结论 . 42 6. 2慰义 . 42 6. 2. 1控制创业板的上市门槛 .
28、42 6. 2. 2建立严格的信息披露和审批制度 . 43 6. 2. 3弥补会计制度缺陷 . 43 6. 2. 4加强创业板诚信体系建设 . 44 6. 2. 5培养出理性的投资者 . 44 6. 3研究局限性 . 44 6. 4研究展望 . 44 . 46 P付录 . 50 攻读硕士学位期间取得的学术成果 . 56 g i射 . 57 第 1 章 导 论 1.1研究的背景及意义 1. 1. 1研究背景 在我国，成长较快的具有科技创新能力的中小企业一直是我国经济发展的中坚支 柱，它对 GDP占六成的贡献率。中小企业是社会主义经济体制下较活跃的个体，在促 进 GDP的增长、保障民生生活、改革发
29、展等方面都起着至关重要的作用。 然而，融资难的问题仍然是制约中小企业发展的瓶颈，融资方式及融资渠道单一 是其主要的原因。由于我国的中小企业规模小、贷款量相对较少、成长性不稳定等原 因，其资金主要依靠自身积累，严重依赖内部融资，外部融资比重小，以银行贷款为 主，但由于担保问题，中小企业难以取得银行贷款，其贷款比列占商业银行信贷余额 不到四分之一。继2004年中小企业板上市后，在 2009年创业板终在深圳证券交易所 上市，它是为主业突出、创新性较强、成长性较好的中小企业提供融资渠道与发展平 台，促进中小企业的快速成长，为中小企业拓展了一条直接融资的渠道，其影响深远。 创业板上市的门槛相对与主板和中
30、小企业板是比较低的，这就为许多不能在主板和中 小企业板块上市融资但成长性较好的、创新型的中小企业提供了一个在资本市场融资 的渠道，有助于其实现快速发展，帮助了中小企业度过融资难的这道坎，使更多具有 发展价值的中小企业能够在资本市场获得资本支持。 在普华永道发布的 2011年 IP0市场回顾及 2012年展望的报告中，其中国主 管合伙人林怡仲表示： 2011 年中国的 IP0市场降温， A股 IP0向中小企业倾斜。 很 多中小企业正在为能在新的一年里 IP0做准备，等待合适的时机来上市融资，因此预 计在未来一年在深圳的创业板和中小板上市进行融资的行为仍然会很频繁。随着中国 大部分的大型企业都已经
31、上市，中小企业成为中国首发市场的重要角色，创业板作为 有中国特色的二板市场 同其他板块的上市公司一样也有着各种各样的风险，这些 风险里盈余管理就是大部分企业要面对的最普遍的风险。国内和国外的许多的文献研 究结果表明，为了能在证券公司上市和达到上市后 筹资最大化的目的，多数企业都进 行了调节利润的活动，我这个问题在中国也很普遍。在这些利益的影响下，创业板上 市公司在首发时存在不存在盈余管理呢？ 1. 1.2研究意义 我国股票市场以惊人的速度发展，已从原来的 消息市 逐渐转向 理性市 ， 对外公开披露的财务数据尤其是利润方面的已经是外部投资者做投资分析的依据。在 信息不对称的情况下，外部投资者也只
32、能从其披露的会计信息中寻找决策的依据，但 由于对外披露的关于利润质量的信息操纵空间较大，给投资者的决策和 理性市 的 成长， 均带来很大的负面影响。企业进行盈余管理的手段很隐蔽，它是在会计准则和 制度的范围内选择利于企业的会计核算方法，因此不容易对它进行很好的监管控制， 对它的识别也是需要资深的财务人员来鉴别。 1. 理论意义 现在国内在盈余管理方面的实证研究主要集中于主板及中小企业板，一部分学者 针对创业板的其他方面进行了相关研究，但针对创业板上市公司盈余管理情况的研究 还不算多，通过对创业板上市公司盈余管理的实证研究，可以加快公认会计准则 (GAAP)的不断发展和完善的速度，増加会计信息在
33、不同年度、不同公司之间的可比 性和提高对外披露的财务数据的透明度，改善信息不对称的现状。 2. 实践意义 在信息不对称的世界里，证券市场充当着信息交换与调整的角色，只有了解创业 板上市公司的盈余管理现状，才能帮助财务数据的使用者更理性的认识创业板上市公 司的盈余管理行为及其真正的市场价值，为规范创业板上市公司的盈余管理行为提供 理论依据和具有可行性的策略。 1.2国内外相关研究综述 1.2. 1国外研究综述 1.国外关于盈余管理概念的研究 盈余管理问题在国外有 30多年的历史了，具有代表性的研究结果如下： 1989年美国会计学家凯瑟琳 “ 雪拍 (Katherine “ Schipper)在其
34、著名的盈余管 理评述 （ Commentary on earnings management)中最早提出了盈余管理 （ Earnings Management)的概念，他在回顾总结 1989年之前的盈余管理研究成果的基础上，详 细阐述了企业进行盈余管理的动机、进行盈余管理的内外在条件以及盈余管理的实证 检验这三个问题。 Schipper把盈余管理界定为 公司高管有意的对财务报表及披露 对外报出前进行调节管理来从中得到利于自己的利益的 披露管理 。然而这个概 念只是考虑到了企业在把财务数据对外披露时可能进行的盈余管理，并没有考虑到会 计标准的制定或修改会受到高管的影响而制定出有利于他们的规定。
35、1997年美国会计学者斯考特 （ William .K “ Scott)在其所著的财务会计理论 (Financial Accounting Theory) 书中对盈余管理做了如下界定： 盈余管理是指 在遵守一般公认会计原则 （ GAAP)的前提下，高管选择利己的会计政策来获取个人或 公司利益的行为 。显然，该概念并没有考虑企业会通过构造真实交易来影响盈余 的可能。 Healy (1999)、 Dechow (2000)、 Ronen 和 Yaari (2008)等专家学者也都对盈余管理 的概念进行了不同的阐述。 2. 国外关于盈余管理现象的实证研究 希利 （ Healy)在 1985年对盈余管
36、理问题进行了最早的实证研究，在其发表的篇 名为 分红计划对会计决策的影响 的文章中，他对盈余管理的薪酬契约动机进行了 研究并得出如下结论：若企业本会计年度的利润水平快要达到薪酬契约里约定的薪酬 激励目标时，企业高 管会调高报出的利润获得薪酬上的奖励；如果企业本会计年度的 利润水平离薪酬契约的约定还很远时（包括远小于和远大于两种情况），企业高管便 会调低本会计年度的利润以期在下一个会计年度超过契约薪酬激励目标。 西方实证会计理论的创始人瓦茨 （ Watts)和齐默尔曼 (Zimmerman)于 1986年提 出了著名的 三大假设 ：奖金计划假设、债务契约假设和政治成本假设。奖金计划 假设认为：若
37、在同样的环境下，和公司签订了薪酬奖励计划的高管有把下一年度的利 润记在本会计年度的趋势。债务契约假设的主要观点是：在同等条件下，公司的 财务 状况偏离债务契约的规定越远，经营者会在会计制度的允许下将下一年度的利润调整 到本会计年度的概率就越大，来避免当期债务契约的约束。政治成本假设认为：在同 样的财务环境下，公司的政治成本越高，经营者越可能进行负向的盈余管理，即把本 会计年度的利润调整到下一个会计年度。 McNichols和 Wilson在 1988年最早采用特定应计模型，他在 杂志的不良债务 中证明了企业经营者的确有运用调节计提的坏账准备这个方法来进行盈余管理。 Peasnell在 2000
38、年对英国的上市公司进行实证研究，他发现公司的董事会比列 中独立董事的占比和公司审计委员会在监督中起到的作用的大小和正向的盈余管理 程度成反比，在两权分离的管理模式下，这种反向的影响就大。 Yoon， Millei 在 2002年对韩国上市公司中增发股票的公司进行了研究，他发现 增发公司有非常显著的调节利润，进行盈余管理的行为。 3. 国外关于 IPO公司盈余管理的研究 IPO为首次发行股票的英文 Initial Public Offering的缩写 。 Stooll and Curley (1970)、 Ibbotson (1975)、 Stern and Borstein (1985)、 R
39、itter (1991)等的研 究发现，上市公司为了实现首发并获得高的发行价格、市盈率，来提高市场价值，从 而获得更多的募集资金，一般会在发行前调高公司的盈余以在公众面前树立一个高成 长的形象。而在首发之后，上一会计年度调高的盈余就会在这一会计年度调减，导致 上市公司首发后业绩的大幅变脸。 切尼和刘易斯 （ Chaney & Lewis， 1988)对 489家首次发行股票的公司做了实证 研究，他们发现公司都不同程度的调节了可操纵性应计利润来平滑利润，公司发行前 平滑利润的幅度与公司的收益水平呈现正相关关系，即那些发行后利润増长不错的公 司，对外披露的利润与现金流量表里的经营活动产生的现金流量的变化不大，此外首 发公司主要通过调节操控性应计利润来平滑利润。 阿诺尼等人 (Aharony et al.， 1993)，利用随机游走模型检验了 229家工业企业 上市前的盈余管理，发现在 IP0前一年存在调高净利润的现象，但是显著性很弱，其 他年限没有发现盈余管理的证据，并且小企业和财务杠杆高的企业有显著的盈余 管理 证据。 1 涂、王和姚 （ Teoh， Wong and Rao， 1998)在前人研究的基础上，研究得出如下 结论：公司在上市当年及以后受关注的