资本结构与杠杆利益复制.pptx

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1、12.1.1 12.1.1 资本结构的含义资本结构的含义广义广义:指企业指企业全部资金全部资金的构成及其比例关系。的构成及其比例关系。狭义狭义:仅指企业仅指企业长期资金长期资金的构成及其比例关系。的构成及其比例关系。总总的的来来说说是是负负债债资资金金的的比比例例问问题题，即即负负债债在在企企业业全全部资金中所占的比重。部资金中所占的比重。最最优优资资本本结结构构：在在一一定定条条件件下下使使企企业业加加权权平平均均资资本本成本最低，同时企业价值最大。成本最低，同时企业价值最大。第1页/共70页12.1.2 12.1.2 资本结构中负债的作用资本结构中负债的作用1.1.一定程度的负债有利于降低

2、企业的资本成本；一定程度的负债有利于降低企业的资本成本；2.2.负债筹资可以产生财务杠杆利益；负债筹资可以产生财务杠杆利益；3.3.负债资金会加大企业的财务风险。负债资金会加大企业的财务风险。第2页/共70页12.1.3 12.1.3 资本结构理论资本结构理论资资本本结结构构理理论论是是研研究究资资本本结结构构中中债债务务资资本本与与权权益益资资本本比比例例的的变变化化对对企企业业价值的影响的理论，它是企业财务理论的重要组成部分。价值的影响的理论，它是企业财务理论的重要组成部分。第3页/共70页12.212.2杠杆原理与风险杠杆原理与风险 所谓杠杆原理，是指由于存在固定的费所谓杠杆原理，是指由

3、于存在固定的费用而导致的，当某一财务变量以较小幅度变用而导致的，当某一财务变量以较小幅度变动时，另一相关变量以较大幅度变动的现象。动时，另一相关变量以较大幅度变动的现象。包括经营杠杆、财务杠杆和总杠杆。包括经营杠杆、财务杠杆和总杠杆。第4页/共70页一、经营杠杆一、经营杠杆经营杠杆是指固定成本占产品成本的比重对利润变动的影响。经营杠杆是指固定成本占产品成本的比重对利润变动的影响。运运用用经经营营杠杠杆杆，企企业业可可以以获获得得一一定定的的经经营营杠杠杆杆利利益益，同同时时也也承承受受相相应应的的经营风险。经营风险。第5页/共70页1.1.经营杠杆的概念经营杠杆的概念 经营杠杆主要是反映销售量

4、与息税前利润之间的关系。经营杠杆主要是反映销售量与息税前利润之间的关系。EBIT EBIT=产产销销量量（单单价价-单单位位变变动动成成本本）-固固定定成成本本 =产销量产销量单位边际贡献单位边际贡献-固定成本固定成本 =Q=Q（P PV V）F F =Q =QMCMCF F第6页/共70页2.2.经营杠杆系数经营杠杆系数不不同同企企业业或或同同一一企企业业不不同同销销售售业业务务量量基基础础上上的的经经营营杠杠杆杆效效应应的的大大小小是是不不完完全全一致的。一致的。经营杠杆系数或经营杠杆度（经营杠杆系数或经营杠杆度（degree of operation leverage,degree of

5、 operation leverage,DOLDOL）是指息税前利润变动率相当于销售业务量变动率的倍数。是指息税前利润变动率相当于销售业务量变动率的倍数。第7页/共70页第8页/共70页第9页/共70页第10页/共70页第11页/共70页第12页/共70页第13页/共70页经营杠杆的作用：经营杠杆的作用：（1 1）表明销售量变动对息税前利润变动的影响程度）表明销售量变动对息税前利润变动的影响程度息税前利润变动率销售量变动率息税前利润变动率销售量变动率经营杠杆系数经营杠杆系数设设某某企企业业经经营营杠杠杆杆系系数数为为2 2，预预计计下下期期销销售售量量比比基基期期增增长长30%30%，则则使使

6、利利润润增长？增长？（2 2）预测息税前利润）预测息税前利润设目前息税前利润为设目前息税前利润为4000040000，息税前利润额可增加到：，息税前利润额可增加到：预计息税前利润预计息税前利润4000040000（1 130%230%2）6400064000（3 3）衡量企业的经营风险）衡量企业的经营风险第14页/共70页3.3.经营杠杆与经营风险经营杠杆与经营风险经营风险是指由于企业经营上的原因给企业全部投资者投资收益（经营风险是指由于企业经营上的原因给企业全部投资者投资收益（EBITEBIT）带来的不确定性。带来的不确定性。引起经营风险的主要原因，是市场需求和成本等因素的不确定性，经营杠杆

7、引起经营风险的主要原因，是市场需求和成本等因素的不确定性，经营杠杆本身并不是利润不稳定的根源。本身并不是利润不稳定的根源。第15页/共70页经营杠杆扩大了市场和生产等不确定因素经营杠杆扩大了市场和生产等不确定因素对利润变动的影响。而且经营杠杆系数越对利润变动的影响。而且经营杠杆系数越高，利润变动越激烈。高，利润变动越激烈。一般而言，在其他因素不变的情况下，固一般而言，在其他因素不变的情况下，固定成本越高，经营杠杆系数越大，经营风定成本越高，经营杠杆系数越大，经营风险越大。反之，亦然。险越大。反之，亦然。第16页/共70页第17页/共70页第18页/共70页第19页/共70页第20页/共70页

8、虽虽然然经经营营杠杠杆杆是是影影响响经经营营风风险险的的一一个个重重要要因因素素，但但如如前前所所述述，经经营营风风险险还还受受诸诸如如产产品品因因素素、企企业业自自身身因因素素、市市场场因因素素等等诸诸多多条条件件的影响。的影响。一一个个低低经经营营杠杠杆杆的的企企业业可可能能因因为为其其他他因因素素的的不不稳稳定定而而导导致致经经营营风风险险的的增增加加，而而另另一一方方面面，高高经经营营杠杠杆杆的的企企业业也也可可以以通通过过稳稳定定其其他他因素来降低企业的经营风险。因素来降低企业的经营风险。总总之之，企企业业应应综综合合运运用用可可调调控控的的各各种种因因素素将将经经营营风风险险调调整

9、整到到一一个个理理想想的的水水平平，如如可可通通过过增增加加销销售售额额、降降低低产产品品单单位位变变动动成成本本、降降低低固固定定成成本本比比重重等等措措施施使使经经营营杠杠杆杆系系数数下下降，降低经营风险。降，降低经营风险。第21页/共70页二、财务杠杆二、财务杠杆财财务务杠杠杆杆是是指指资资本本结结构构中中借借入入资资本本的的使使用用，对对企企业业所所有有者者收收益益（股股东东收收益）的影响。益）的影响。运运用用财财务务杠杠杆杆，企企业业可可以以获获得得一一定定的的财财务务杠杠杆杆利利益益，同同时时也也承承受受相相应应的的财务风险，对此可以用财务杠杆系数来衡量。财务风险，对此可以用财务杠

10、杆系数来衡量。第22页/共70页1.1.财务杠杆的概念财务杠杆的概念第23页/共70页 例例33假假设设A A、B B两两企企业业的的资资金金总总额额相相等等，息息税税前前利利润润及及其其增增长长率率也也相相等等，不不同同的的只只是是资资金金结结构构：A A企企业业全全部部资资金金都都是是普普通通股股，B B企企业业资资金金中中普普通通股股和债券各占一半。具体资料详见表和债券各占一半。具体资料详见表12123 3。第24页/共70页 第25页/共70页由由表表12123 3可可以以看看出出，在在A A、B B两两企企业业息息税税前前利利润润均均长长20%20%的的情情况况下下，A A企企业业每

11、每股股利利润润增增长长20%20%，而而B B企企业业却却增增长长了了25%25%，这这就就是是财财务务杠杠杆杆效效应应。当当然然，如如果果息税前利润下降，息税前利润下降，B B企业每股利润的下降幅度要大于企业每股利润的下降幅度要大于A A企业。企业。第26页/共70页2.2.财务杠杆系数财务杠杆系数只要在企业的筹资方式中有固定财务费用支只要在企业的筹资方式中有固定财务费用支出的债务（包括发行企业债券、银行借款、出的债务（包括发行企业债券、银行借款、签订长期租赁合同）和优先股，就会存在财签订长期租赁合同）和优先股，就会存在财务杠杆效应。务杠杆效应。但不同企业财务杠杆的作用程度不完全一致。但不同

12、企业财务杠杆的作用程度不完全一致。财务杠杆系数（财务杠杆系数（degree of financial degree of financial leverage,DFLleverage,DFL）是计量的最常用的指标。）是计量的最常用的指标。是指普通股每股收益变动率相当于息税前利是指普通股每股收益变动率相当于息税前利润变动率的倍数。润变动率的倍数。第27页/共70页第28页/共70页第29页/共70页第30页/共70页按公式按公式12124 4计算，不但方法简单，而且还能反映不同的息税前利润水平。计算，不但方法简单，而且还能反映不同的息税前利润水平。如如在在本本例例中中，当当息息税税前前利利润润分

13、分别别为为800000800000元元和和10000001000000元元时时，其其财财务务杠杆系数分别为：杠杆系数分别为：1.141.14和和1.111.11。相相反反，如如果果B B企企业业息息税税前前利利润润下下降降为为100000100000元元、5000050000元元时时，则则财财务务杠杠杆系数分别为：杆系数分别为：和和-1-1。第31页/共70页第32页/共70页第33页/共70页第34页/共70页第35页/共70页（三）财务杠杆与财务风险（三）财务杠杆与财务风险 所所谓谓财财务务风风险险是是指指企企业业为为取取得得财财务务杠杠杆杆利利益益而而利利用用负负债债资资金金时时，增增加

14、加了了破破产产机机会会或或普通股利润大幅度变动的机会所带来的风险。普通股利润大幅度变动的机会所带来的风险。这这些些风风险险应应由由普普通通股股股股东东承承担担，它它是是财财务务杠杠杆作用的结果。杆作用的结果。影影响响财财务务风风险险的的因因素素主主要要有有：资资本本供供求求变变化化；利利率率水水平平的的变变化化；获获利利能能力力的的变变化化；资资本本结结构构的的变变化化，即即财财务务杠杠杆杆的的利利用用程程度度，其其中中，财务杠杆对财务风险的影响最为综合。财务杠杆对财务风险的影响最为综合。第36页/共70页 企企业业为为了了取取得得财财务务杠杠杆杆利利益益，就就要要增增加加负负债债，一一旦旦企

15、企业业息息税税前前利利润润下下降降，不不足足以以补补偿偿固固定定利利息息支支出出，企企业业的的每每股股利利润润就就会会下下降降的的更更快，快，第37页/共70页一一般般而而言言，在在其其他他因因素素不不变变的的情情况况下下，固固定定财财务务费费用用越越高高，财财务务杠杠杆杆系系数数越越大大，财财务务风风险险越越大大。反反之之，亦亦然然。财财务务杠杠杆杆系系数数的的简简便便计计算算公公式证明了这一点。式证明了这一点。第38页/共70页 三、总杠杆三、总杠杆1.1.总杠杆的概念总杠杆的概念由由于于存存在在固固定定的的生生产产经经营营成成本本，产产生生经经营营杠杠杆杆效效应应，使使息息税税前前利利润

16、润的的变变动动率率大大于于销销售售量量（额额）的的变变动动率率；同同样样，由由于于存存在在固固定定财财务务费费用用，产产生生财财务务杠杆效应，使企业每股收益的变动率大于息税前利润的变动率。杠杆效应，使企业每股收益的变动率大于息税前利润的变动率。第39页/共70页如如果果两两种种杠杠杆杆共共同同起起作作用用，那那么么销销售售量量（额额）稍稍有有变变动动就就会会使使普普通通股股每每股股收收益益产产生更大变动。生更大变动。这这种种由由于于固固定定生生产产经经营营成成本本和和固固定定财财务务费费用用的的共共同同存存在在而而导导致致的的每每股股收收益益变变动动率率大大于于销销售售业业务务量量变变动动率率

17、的的杠杠杆杆效效应应，称称为为总总杠杆。杠杆。第40页/共70页2.2.总杠杆系数总杠杆系数 只只要要企企业业同同时时存存在在固固定定的的生生产产经经营营成成本本和和固定的财务费用支出，就会存在总杠杆作用。固定的财务费用支出，就会存在总杠杆作用。总总 杠杠 杆杆 系系 数数（degree degree of of total total leverage,leverage,DTLDTL）是是对对总总杠杠杆杆作作用用程程度度进进行行计计量的最常用的指标。量的最常用的指标。指指每每股股收收益益变变动动率率相相当当于于销销售售业业务务量量变变动率的倍数。动率的倍数。第41页/共70页第42页/共70

18、页第43页/共70页第44页/共70页第45页/共70页（三）总杠杆与总风险（三）总杠杆与总风险经经营营杠杠杆杆作作用用于于前前，财财务务杠杠杆杆作作用用于于后后，两两者共同影响着普通股每股收益的稳定。者共同影响着普通股每股收益的稳定。在在总总杠杠杆杆的的作作用用下下，当当企企业业经经济济效效益益好好时时，每每股股收收益益会会大大幅幅度度上上升升；企企业业经经济济效效益益差差时时，每股收益会大幅度下降。每股收益会大幅度下降。这这种种由由于于总总杠杠杆杆作作用用使使每每股股收收益益大大幅幅度度波波动动而造成的风险，称为企业的总风险。而造成的风险，称为企业的总风险。在在其其他他因因素素不不变变的的

19、情情况况下下，总总杠杠杆杆系系数数越越大大，总风险越大，总杠杆系数越小，总风险越小。总风险越大，总杠杆系数越小，总风险越小。第46页/共70页练习：练习：1.1.收入收入500500万，变动成本率万，变动成本率40%40%，DOLDOL为为1.51.5，DFLDFL为为2 2，若固定成本增加，若固定成本增加5050万，万，DTLDTL将等于？将等于？2.2.产销量产销量4.54.5万件，售价万件，售价240240元，单位变动成本元，单位变动成本200200元，固定成本元，固定成本120120万，万，（负债（负债400400万，利率万，利率5%5%，普通股，普通股2020万股，税率万股，税率40

20、%40%）。）。求求EPSEPS、DOLDOL、DFLDFL、DTL.DTL.第47页/共70页12.3 12.3 目标资本结构决策目标资本结构决策 由于资本结构在一定程度上会影响企业的价值，同时又有许多因素由于资本结构在一定程度上会影响企业的价值，同时又有许多因素会影响到企业资本结构的选择。因此资本结构决策的中心问题就是确定最会影响到企业资本结构的选择。因此资本结构决策的中心问题就是确定最优资本结构。优资本结构。一、息税前利润一、息税前利润每股收益分析法每股收益分析法二、比较资金成本法二、比较资金成本法三、总价值分析法三、总价值分析法四、因素分析法四、因素分析法第48页/共70页12.3.1

21、12.3.1息税前利润息税前利润每股收益分析法每股收益分析法 研研究究资资本本结结构构，不不能能脱脱离离企企业业的的获获利利能能力力。企企业业的的获获利利能能力力一一般般用用息息税税前前利利润润（EBITEBIT）表表示示。同同理理，研研究究资资本本结结构构，不不能能不不考考虑虑它它对对股股东东财财富富的的影影响响。股股东东财财富富一一般般用每股利润（用每股利润（EPSEPS）来表示。）来表示。将将以以上上两两方方面面联联系系起起来来，分分析析资资金金结结构构与与每每股股收收益益之之间间的的关关系系，进进而而来来确确定定合合理理的的资资本本结结构构的的方方法法，叫叫息息税税前前利利润润每每股股

22、收收益益分分析法。析法。第49页/共70页因为这种方法要确定每股收益的无差异点所以又叫每股收益无差异点法。因为这种方法要确定每股收益的无差异点所以又叫每股收益无差异点法。所所谓谓每每股股收收益益无无差差异异点点是是指指在在两两种种不不同同筹筹资资方方式式下下，普普通通股股每每股股净净收收益益相相等时的息税前利润点（或销售收入点）。等时的息税前利润点（或销售收入点）。第50页/共70页n 例例88某某公公司司目目前前有有长长期期资资本本85008500万万元元，包包括括长长期期债债务务10001000万万元元（利利率率9%9%），普普通通股股75007500万万元元（10001000万股）。万股

23、）。n现在准备追加筹资现在准备追加筹资15001500万元。备选的筹资方案万元。备选的筹资方案:n（1 1）增加长期债务）增加长期债务15001500万元，利率万元，利率12%12%；n（3 3）发行普通股）发行普通股300300万股，每股万股，每股5 5元；元；n假假设设筹筹资资后后，公公司司的的息息税税前前利利润润为为16001600万万元元；公司适用的所得税税率为公司适用的所得税税率为40%40%。第51页/共70页第52页/共70页n那那么么，究究竟竟息息税税前前利利润润为为多多少少时时发发行行普普通通股股有有利利，息息税税前前利利润润为为多多少少时时发发行行公公司司债债有有利利呢？呢

24、？n这这就就要要测测算算每每股股收收益益无无差差异异点点处处的的息息税税前前利利润。其计算公式为：润。其计算公式为：第53页/共70页 例例88某某公公司司目目前前有有长长期期资资本本85008500万万元元，包包括括长长期期债债务务10001000万万元元（利利率率9%9%），普普通通股股75007500万万元（元（10001000万股）。万股）。现在准备追加筹资现在准备追加筹资15001500万元。备选的筹资方案：万元。备选的筹资方案：（1 1）增加长期债务）增加长期债务15001500万元，利率万元，利率12%12%；（2 2）按面值发行股利率为）按面值发行股利率为10%10%的优先股的

25、优先股15001500万。万。（3 3）发行普通股）发行普通股300300万股，每股万股，每股5 5元；元；假假设设公公司司息息税税前前利利润润为为16001600万万元元；公公司司适适用用的的所得税税率为所得税税率为40%40%。第54页/共70页第55页/共70页第56页/共70页 EBITEBITEPSEPS分析法的局限在于，这种方法分析法的局限在于，这种方法只考虑了资本结构对每股收益的影响，并假只考虑了资本结构对每股收益的影响，并假定每股收益最大，股票价格也就最高。定每股收益最大，股票价格也就最高。但把资本结构对风险的影响置于视野之外，但把资本结构对风险的影响置于视野之外，是不全面的。

26、因为随着负债的增加，投资者是不全面的。因为随着负债的增加，投资者的风险加大，股票价格和企业价值也会有下的风险加大，股票价格和企业价值也会有下降的趋势，所以，单纯地用降的趋势，所以，单纯地用EBITEBITEPSEPS分析分析法有时会做出错误的决策。法有时会做出错误的决策。第57页/共70页 12.3.2 12.3.2 比较资金成本法比较资金成本法是是指指企企业业在在做做出出筹筹资资决决策策之之前前，先先拟拟写写若若干干个个备备选选方方案案，分分别别计计算算加加权权平平均均的的资资金金成成本本，并并根根据据加加权权平平均均资资金金成成本本的的高高低低来来确确定定资资金金结结构构的的方方法。法。第

27、58页/共70页 例例1010某企业年初长期资本某企业年初长期资本22002200万元，其中：万元，其中：长期债券（年利率长期债券（年利率9%9%）800800万元；万元；优先股（年股息率优先股（年股息率8%8%）400400万元；万元；普通股普通股10001000万元（每股面额为万元（每股面额为1010万）万）。预预计计当当年年期期望望股股息息为为1.201.20元元，以以后后每每年年股股息息增增加加4%4%。假假定定企企业业的的所所得得税税税税率率为为33%33%，发发行行各种证券均无筹资费。各种证券均无筹资费。该企业现拟增资该企业现拟增资800800万元，有两个方案可选择：万元，有两个方

28、案可选择：第59页/共70页甲甲方方案案：发发行行长长期期债债券券800800万万元元，年年利利率率为为10%10%。普普通通股股股股息息增增加加到到每每股股1.401.40元元，以以后后每每年年还还可可增增加加5%5%。因因风风险险增增加加，普普通通股股市市价将跌到每股价将跌到每股8 8元。元。乙方案：发行长期债券乙方案：发行长期债券400400万元，年利率万元，年利率10%10%。另发行普通股。另发行普通股400400万元，普通股股息万元，普通股股息增加到每股增加到每股1.401.40元，以后每年还可增加元，以后每年还可增加5%5%。因经营状况好，普通股市价将升到每股因经营状况好，普通股市

29、价将升到每股1414元。元。第60页/共70页第61页/共70页第62页/共70页第63页/共70页第64页/共70页第65页/共70页 以以上上最最佳佳资资本本结结构构的的确确立立是是以以投投资资者者对对企企业业股股票票价价格格的的变变化化与与企企业业有有相相同同的的预预期期为为假设前提的。假设前提的。事事实实上上，不不同同的的投投资资者者对对企企业业息息税税前前收收益益和和股股本本要要求求收收益益率率有有不不同同的的估估算算，由由此此估估算算的的股股票票期期望望平平衡衡价价格格也也不不相相同同，这这就就意意味味着着企企业业可可能能付付出出高高于于或或小小于于25.0425.04元元的的价价

30、格格回回购购股股票票，这这样样将将导导致致最最佳佳举举债债规规模模可可能能大大于于或或小小于于600600万万元元，不不过过600600万万元元可可以以说说代代表表了了对对最最佳佳债债务务规规模模的的最最佳佳估估计计，它它可可以以用用来来分分析析最最佳资本结构。佳资本结构。第66页/共70页12.3.4 12.3.4 因素分析法因素分析法通过一定的数学模型找到一个精确的最佳资本结构是不现实的。通过一定的数学模型找到一个精确的最佳资本结构是不现实的。在实际工作中，财务管理人员在进行定量分析的同时还要进行定性分析。在实际工作中，财务管理人员在进行定量分析的同时还要进行定性分析。所所谓谓定定性性分分

31、析析是是指指认认真真考考虑虑影影响响资资本本结结构构的的各各种种因因素素，并并根根据据这这些些因因素素来来确确定企业的合理的资金结构。定企业的合理的资金结构。通常把这种方法叫因素分析法。通常把这种方法叫因素分析法。第67页/共70页影响企业资本结构的因素主要有如下几方面：影响企业资本结构的因素主要有如下几方面：（1）各种筹资方式的资金成本各种筹资方式的资金成本（2）企业自身的风险程度企业自身的风险程度（3）所有者的态度所有者的态度（4）贷款银行和信用评估机构的态度）贷款银行和信用评估机构的态度（5 5）企业销售的稳定性和获利能力）企业销售的稳定性和获利能力（6）现金流量状况现金流量状况（7）行业差别）行业差别（8）税收因素税收因素第68页/共70页12.412.4 资本结构理论资本结构理论 资资本本结结构构理理论论是是企企业业财财务务理理论论的的重重要要组组成成部部分分，主主要要研研究究资资本本结结构构长长期期负负债与股东权益结构变化对企业价值的影响。债与股东权益结构变化对企业价值的影响。简简言言之之，资资本本结结构构的的核核心心问问题题是是负负债债比比例例问问题题负负债债融融资资是是否否必必要要？负负债债融融资资如如何何影影响响企企业业价价值值？企企业业负负债债多多少少才才能能实实现现企业价值最大？企业价值最大？第69页/共70页感谢您的观看！第70页/共70页