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1、第五章 債券與股票之評價 1第六章 報酬率與風險 5Ch.66報酬率率與風險險習題解解答與提提示一、選擇擇題單選 1234567CDAECDC二、簡答答題1.必必要報酬酬率 (Reqquirred Retturnn)及實實際報酬酬率 (Reaalizzed Retturnn)：必要要報酬率率是指指投資人人在承擔擔風險下下所預期期的報酬酬率，財財務上常常利用資本資資產評價價模式 (Thhe CCAPMM)來來計算；實際際報酬率率則是是真正的的投資結結果。投機 (Sppecuulattionn)及套利 (Arbbitrragee)：投機機是指指利用市市場商品品價格的的波動賺賺取價差差，投機機者必須
2、須承擔風風險。套利是是指在不不出資本本、不承承擔風險險的情況況下而獲獲利。報酬率的的標準準差 (Staandaard Devviattionn)及及貝他他 (BBetaa)：標準準差代代表證券券報酬率率的歷史史波動性性，並未未表達與與市場的的關連性性；而貝他則則是衡量量證券報報酬率與與市場報報酬率間間的關連連性。2.資資本資產產評價模模式 (CAPPM)與證證券市場場線 (SMLL)之之意義與與差異資本資資產評價價模式 (CAAPM)係評評估投資資人承擔擔風險下下的期望望報酬率率，證證券市場場線 (SMLL)是是表達資本資資產評價價模式 (CAAPM)的結結果：E(kjj) = kf + (E
3、(km) -kf)bj，應用證證券市場場線 (SMLL)時時，遇到到的第一一個問題題是我們們無法觀觀察到大大眾的期期望報酬酬率，另另外，所所謂的市市場報酬酬率E(km) 在定定義上是是所有資資產的報報酬率，但實際際上卻難難以估計計。因此此，通常常就直接接利用實實際值來來代替期期望值：kj = kf + (km-kf)bj。3.證證券市場場線 (SMLL) 之之變動投資人對對證券風風險的厭厭惡程度度升高：證券的的貝他值值愈大，投資人人所要求求的報酬酬率就愈愈高，證券市市場線 (SMML)的變動動如下圖圖所示：市場預期期高通貨貨膨脹即即將來臨臨：無風風險利率率的衡量量值升高高，可視視為證證券市場場
4、線平平行移動動，證券市市場線 (SMML)的變動動如下圖圖所示：整體產業業生產力力升高：證券券市場線線 (SSML)可能能有兩種種情況，第一是是向左上上方移動動；第二二則是不不產生變變動，而而是證券券的實際際報酬率率與風險險不落在在證券券市場線線上，而落在在左上方方。如下下圖所示示：三、計算算題1.證證券組合合報酬率率之計算算利用下表表 (EEXCEEL) 來表達達本題報報酬率之之計算：均數 = 12.76%，變異數數 = 995.668%。2.債債券之報報酬率債券價格格：VB = + ，20000 年初初：VB = + = $2774.996 + 7559.441 = $1,0344.377
5、。報酬率：k = = 11.44%。3.證證券組合合之標準準差風險險s= ws + ws + 2wfwgrfgsfsg= (0.55)2(366%) + (0.55)2(400.966%) + 22(0.5)(0.5)(0.4)(600%)(644%)= 9% + 110.224% + 77.688%= 26.92%，sp= = 51.9%。4.證證券組合合貝他值值bp= wibi= 2.11 + 1.115 + 1.005 + 0.99= 0.335 + 0.3833 + 0.3315 + 00.188= 1.2228。5.資資本資產產評價模模式貝貝他之之計算E(kaa) = kf + (E
6、(km) -kf)ba 6.22% + (EE(km) - 6.2%)1.55 = 18.2%E(kmm) = 14.2%；E(kbb) = kf + (E(km) -kf)bb 6.22% + (114.22% - 6.2%)bb = 16.6%bb = 1.33。四、問答答與申論論題1.企企業事件件所產生生之風險險類別事件風險基本個別營運財務F消費者控控告V汽車公公司有暴暴衝問題題F台灣籐傢傢俱業於於民國七七年代末末期因東東南亞國國家禁止止原木出出口而遭遭遇困難難F台灣正公司 119966 年因因期貨交交易而發發生嚴重重財務危危機F台灣東五金公公司 119988 年因因企業主主挪用公公司定
7、期期存單而而發生嚴嚴重財務務危機F美國大陸陸航空公公司負債債比率相相當高，19990 年年因波斯斯灣戰爭爭油價高高漲而宣宣告破產產註：表中中是是由總體體環境所所衍生出出的風險險。上列事件件中，台台灣籐傢傢俱業無無法取得得原料，以及美美國大陸陸航空遭遭遇油價價上漲，面臨經濟濟環境變變化，屬屬於基基本風險險。而台灣籐籐傢俱業業因原料料問題而而無法順順利生產產，為產產業完全全仰賴進進口，具具有營營業風險險；大大陸航空空則因舉舉債過高高、無法法因應總總體環境境的變化化而宣告告破產，屬於財務風風險。2.以以標準差差作為證證券報酬酬率之風險F報酬率標準差差所代代表的是是連續性性風險，並未考考慮到證證券與市
8、市場的關關連性。例如計計算某一一段時間間內T股票報酬酬率的標準差差相當當大，結結論可能能是T股的風風險相當當高；但但事實上上，如果果是該段段期間內內股市受受到政治治或總體體經濟的的影響而而大幅波波動，TT股票隨隨大盤變變動 (貝他考考慮了共共變數)，並不不見得有有高風險險。F報酬率標準差差無法法表達股股價 跳動 時的真真正意義義，而這這又可分分為總體體與個體體的 跳動。就總總體而言言，例如如股市發發生崩盤盤，U公司的的營運正正常，但但股價隨隨大盤下下跌，過過一陣子子股價有有又漲回回原先之之水準，對於像像U公司的的企業而而言，報報酬率的的標準差差相當當大，但但體質仍仍佳、相相對風險險並不高高。另
9、外，就就個體而而言，例例如V公司近近期密集集發生一一些事件件：宣佈佈新投資資案、更更換高級級主管、與其他他公司合合資等，股價大大幅上漲漲，其實實公司的的風險可可能下降降、未來來看好，但V公司報酬酬率的標準差差卻相相當大。3.證證券組合合風險分分散與企企業多角角化利用證證券組合合來分分散風險險的前題題是資產產 (證券券) 可分分割，亦亦即可以以買賣相相當小的的單位。企業多角化化通常常代表公公司從事事實體投投資，例例如興建建廠房生生產實體體產品，這一類類的投資資所需的的金額頗頗高，即即使與其其他企業業合資，也無法法將資產產作細部部分割；因此，除非資資金雄厚厚的集團團，一般般企業只只能從事事少數的的
10、投資，如果所所從事的的行業 (如高高科技事事業) 風險高高，不但但未降低低公司的的風險，反有有有提升的的效果。第七章 資本成本 13Ch. 7資本本成本習題解解答與提提示一、選擇擇題單選 12345DBCAB二、簡答答題1.加加權平均均資本成成本之定定義與特特性加權平平均資本本成本 (WAACC)之意意義：資本成成本是是公司某某段期間間內，資資金提供供者所期期望的報報酬率，估計方方式如下下：WACCC = wwdkd(1-t) + wpkp + wsks，其中wdd、wp、ws分別為為負債、特別股股、普通通股的比比重，kkd、kp、ks分別為為負債、特別股股、普通通股的資本成成本，t為所得得稅
11、平均均稅率。加權平平均資本本成本 (WAACC)之特性性：在WAACC = wdkd(1-t) + wsks中，除了了公司本本身調整整資本結結構會使使wd與ws變動外外，kd會隨市市場利率率變動，ks隨股市市行情與與公司營營運狀變變動。若若以資資本資產產評價模模式 (CAPPM) (E(ks) = kf + (E(km) -kf)bj) 來估估計ks，模式式中的bb值與km (市場場報酬率率) 隨時時間變動動，代表表ks也隨時時間與經經濟狀況況而波動動。2.總總體經濟濟與個別別事件環環境與資資本成本本事件資本成本本總F利率水準準大幅上上升體F中央銀行行增加貨貨幣供給給額經F流通在外外債券價價格
12、大幅幅上揚濟F股市行情情持續上上漲個F發行公司司發生舞舞弊案，正接受受司法調調查別F發行公司司為傳統統業，開開始從事事高科技技投資事F銀行宣佈佈取消發發行公司司之信用用額度件F發行公司司之產品品因瑕疵疵遭消費費者控訴訴成立3.權權益成本本之模式式風險溢酬酬 (RRiskk Prremiium)：ks = 債債券殖利利率 + 風險險溢酬 = YTTM + RPP，一般般是以主主觀方式式來決定定風險險酬溢。戈登模式式 (TThe Gorrdonn Moodell)：ks = + g，D1為公司司所發放放的股利利，P0為股價價，g為成長長率。市場模式式 (TThe Marrkett Moodell)
13、：kjt= aj + bjkmt + ejt，kjt為公公司j於時間間t的報酬酬率，kkmt為市市場報酬酬率。套利評價價理論 (Thhe AAPT)：E(kjj) = kf + l1bj1+ l2bj2 + + lkbjk，其中E() 為數數學期望望值，kkj為資產產j的報酬酬率，kkf為無風風險報酬酬率，li為影影響資產產報酬率率的共同同經濟因因素i的風險險溢酬，bji為資資產j對第i個經濟濟因素的的敏感度度 (i = 1, 2, ., kk)，ej為資產產j報酬率率的隨機機誤差 (Raandoom EErroor)。Famaa-Frrencch 三三因子模模式：kj-kkf= aj + b
14、j1(km-kf) +bj2(SMBB) +bj3(HMLL) + ej，其中kjj為公司司j的權益益報酬率率，kf為無風險利利率，kkm為市場場報酬率率。SMB：小減大大 (SSmalll MMinuus BBig, SMMB)，為小小公司平平均報酬酬率扣除大大公司平平均報酬酬率之差額額。HML：高減低低 (HHighh Miinuss Loow, HMLL)，為高高淨值值/市價比比 (BBookk-too-Maarkeet RRatiio, BM Rattio)公司司平均報報酬率扣除低低淨值值/市價比比公司司平均報報酬率的差額額。Famaa-Frrencch 市市價折現現法：IV0 = +
15、 + ，其中IVV0：公司期期初 (時間 00) 的的市價總總值，Xt：時時間t的折舊舊與利息息前盈餘餘 (稅後後現金流流量)，It：時時間t的投資資金額 (淨投投資加折折舊金額額)，FSt：時間t出售公公司 (部門) 之收入入，FBVtt：時間t買入公公司 (部門) 之支出出，TVT：公司期期末 (時間T) 的市市價總值值，kv：市市價折現現率。4.特特定事件件對台灣灣企業權益成成本之之影響台灣加入入世界貿貿易組織織 (WWTO)：加入入 WTTO 對對一般企企業權權益成本本應該該不會立立即顯現現效果，但部分分產業面面臨強大大的競爭爭，投資資人對表表現較差差的企業業之態度度會趨向向於嚴苛苛，
16、權權益成本本因而而升高。另一方方面，加加入 WWTO 將使國國外金融融業者從從事過去去受限的的業務如如承銷，由於國國外企業業的規劃劃較完善善，可能能會降低低權益益成本，發揮揮些許的的正面效效果。中央銀行行大幅調調降貼貼現率：央行行此舉將將降低市市場的利利率水準準，若經經濟景氣氣尚佳，對股市市有激勵勵效果，股價普普遍上漲漲，降低低了企業業的權益成成本。但經經濟景氣氣不佳，雖對股股市有激激勵效果果，但通通常時間間不長，降低權益成成本的效果果有限。油價大幅幅下跌：一般而而言，油油價下跌跌有利於於經濟成成長，可可望降低低權益成成本；而與與油價密密切相關關的產業業如化工工、橡膠膠、運輸輸等行業業，在油油
17、價下跌跌時受惠惠最明顯顯。股價受政政治不穩穩定之影影響而大大幅下挫挫：股價價下跌代代表募集集資金的的成本變變高；即即使至國國外發行行證券，外國投投資人的的態度也也會趨向向於保守守，權權益成本本因而而升高。三、計算算題1.天天地公司司加權權平均資資本成本本 (WWACCC)之之計算wd = = = ，ws = = ；kd = = = 8%，t = = 25%；WACCC = wdkd(1-t) + wsks = 8%(11-25%) + 155% = 100.8%。2.台台聚公司司加權權平均資資本成本本 (WWACCC)之之計算ks= kf + (km-kf)b = 66% + (113%-6%
18、) 0.86 = 122.022%，WACCC= wdkd(1-t) + wsks= 0.112966.5%(1 - 255%) + 00.8771122.022%= 11.1%。3.日日月公司司邊際資資本成本本之計算算保留盈餘餘突破點點：RE= 稅稅後淨利利(1-股利支支出率)= $3000 百百萬(11-60%) = $1220 百百萬。保留盈盈餘突破破點 (Rettainned Earrninngs Breeak Poiint)為：BPREE = = = $2000 百萬萬。加權平平均資本本成本之變動動：日月公司司 20001 年的加權平平均資本本成本：ks = + g = + 66%
19、= 16%。WACCC= wdkd(1-t) + wsks= 0.448.44%(11 - 255%) + 00.6116% = 122.122%。日月公司司發行新新股的權益成成本如如下：ks = + g = + 66% = 16.53%。新的加加權平均均資本成成本如如下：WACCC= wdkd(1-t) + wsks= 0.448.44%(1 - 255%) + 00.616.53% = 112.444%。四、問答答與申論論題1.使使用帳帳面價值值或市價來計算算加權權平均資資本成本本 (WWACCC)觀念上，以市市價來來計算加權平平均資本本成本 (WAACC)較為為正確，但市價卻卻有太多多干
20、擾因因素，例例如公司司股價易易隨市場場之多空空頭變動動，或隨隨投資人人非理性性買賣行行為之影影響，造造成報酬酬率的波波動，這這使得加權平平均資本本成本 (WAACC)易隨隨時間而而有大幅幅度的變變動。2.台台灣塑化化、化學學與電子子等三種種產業之之權益成成本產業貝他值判斷係數數 (R2)塑化業0.8110.300化學業0.8440.333電子業1.3110.422kj = aj + kmbj， ( aj可忽略略)k塑化 = 133%0.881 = 10.53%。判斷係係數 (R2)代表表迴歸式式之適合合度，RR2愈大，適合度度愈高，亦即迴迴歸中的的自變數數解釋因因變數的的程度愈愈高。3.美美國
21、與日日本企業業資本本成本之差異異就 19970 及 19980 年代而而言，美美國的名名目利率率水準高高於日本本，似乎乎代表美美國企業業的負債債成本較較高。另另外，日日本股市市於 119800 年代代的股價價行情大大漲，平平均本本益比 (PEE Raatioo)要要比美國國高，條條件類似似的企業業在日本本可募集集較多的的資金，這隱含含日本企企業的資本成成本較較低。上述的情情況隱含含日本企企業的資本成成本較較低，不不過，有有些文獻獻則認為為，若考考慮通貨貨膨脹，美國與與日本的的利率水水準其時時差不多多；另外外，美、日兩國國的會計計制度具具有差異異，日本本企業的的每股盈盈餘較低低，本本益比因而較較
22、高。台灣政治治風險提提高 (標準普普爾 22000020004 年四度度調降台台灣主權權評等)，且公公司治理理制度 (如操操縱股價價、製作作假帳、內線交交易、掏掏空資產產與利益益輸送等等) 與配配股政策策 (高額額的股票票股利及及員工股股票分紅紅) 不夠夠完善，股市的的平均本益比比大幅幅下降。上述現象象若未能能改善，將造成成外資怯怯步或稍稍有動靜靜便出售售股票，市場穩穩定度不不佳；另另一方面面，體質質較佳、未上市市 (櫃) 的企企業可能能直接在在海外上上市 (櫃)，股市市投資缺缺乏遠景景。果真真如此，本益益比不不易回升升，績優優企業在在台灣股股市籌資資的資資本成本本上升升，可能能因而尋尋求海外
23、外資本，願意在在台灣籌籌資的則則是風險險較高的的企業，投資人人更不願願支付高高價持有有股票 (出現現逆選選擇 (Advversse SSeleectiion)之情情況)；不過過，這種種惡性循循環是否否持續或或加速，就要看看政治風風險與公公司治理理制度是是否能夠夠改善。4.多多角化企企業的策策略與資資本成本本東士集集團若將將旗下的的公司獨獨立，會會增加一一些人事事成本，但卻可可讓各公公司追求求本身的的利益，管理者者也才會會有追求求利潤的的動機，行事會會較大膽膽但小心心，資資本成本本應會會下降。5.多多角化企企業的資資本成本本F贊成：台台火公司司旗下各各事業的的規模並並不夠大大，要分分別估計計資本
24、本成本既費時時又不精精確，應應使用同同一個資本成成本，以便於於決策者者能將有有限資源源投入報報酬率較較高的投投資案。F反對：台台火公司司旗下事事業的業業務性質質差別頗頗大，股股東成員員雖有重重疊，但但仍不相相同，應應分別計計算資資本成本本，以以區分各各種事業業的風險險程度。6.權權益成本本的估計計問題F新新公司司：貝他他值為 1.66，股價價隨市場場行情波波動明顯顯。由於於新新公公司的貝貝他值比比市場報報酬率高高，代表表風險較較高，但但因其與與市場報報酬率的的整合性性高，以以市場場模式估計權益成成本時時，判斷斷係數 (R2) 應較較高，適適合度較較高，貝貝他值較較不隨時時間變動動而有很很大的差
25、差異。F宣宣公司司：貝他他值為 1.33，股價價相對較較穩定。統計上上，以市場模模式估估計宣宣宣公司的的權益成成本時時，迴歸歸之判斷斷係數 (R2) 可能能較小，適合度度較低。第八章 資本預算(一)評估方法 17Ch.88資本預預算 (一) 評估估方法習題解解答與提提示一、選擇擇題單選 12345BBCDD二、簡答答題1.企企業評估估資本預預算的主主要方法法2.內部報報酬率 (IRRR)的主要要缺點3.內部報報酬率 (IRRR)與修修正後內內部報酬酬率 (MIRRR)的差異異內部報報酬率 (IRRR)為NPPV = 0 的折現現率： = 0。不過，IRRR 假設設各期現現金淨流流入的再再投資報
26、報酬率為為 IRRR，但但市場上上並不見見得有條條件這麼麼好的投投資機會會。因此此，為了了避免再再投資報報酬率過過於樂觀觀的問題題，使用用修正正後內部部報酬率率 (MMIRRR)如如下： = ，其中COOF為淨淨現金流流出 (Outtfloow)，CIFF為淨現現金流入入 (IInfllow)，k為公司司的資本本成本，n為投資資計劃的的期數。4.資資本預算算評估方方法之特特質：三、計算算題1.還還本期間間與折現現還本期期間還本期間間= 已回收收期數 + = 11 + = 1 + = 1.99 年。折現值及及餘額：年度012345現金流量量-$5000 萬萬230 萬300 萬-2300 萬30
27、0 萬200 萬折現值-$5000 萬萬209 萬247 萬-1733 萬205 萬124 萬餘額-$5000 萬萬-2911 萬-44 萬-2177 萬-12 萬112 萬折現還本本期間= 已回收收期數 + = 4 + = 4.11 年。2.多多重內部部報酬率率X投資案案：-$800 + + = 00， 880(1+IRRR)2- 5000(1+IRRR) + 5000 = 0， 44IRRR2- 177IRRR + 4 = 0， (4IRRR- 1)(IRRR- 4) = 00， IIRR = 0.25或或4.00。FX投資案案的內內部報酬酬率要要在 225%4000% 之之間，才才會有正
28、正的 NNPV。Y投資案案：-$800 + + + = 00， 880(1+IRRR)3- 2992(1+IRRR)2- 3770(1+IRRR) - 1661 = 0， 880(IRRR)3- 522(IRRR)2 + 26IRRR- 3 = 0， (2IRRR- 1)2(200IRRR- 3) = 00， IIRR = 0.5或0.115。FY投資案案的內內部報酬酬率要要在 115%50% 之間間，才會會有正的的 NPPV。3.內內部報酬酬率與淨淨現值內部報報酬率 (IRRR)：A投資案案：-$1,0000 + + + + = 00， IIRRAA = 115.559%。B投資案案：-$1
29、,0000 + = 00， IIRRBB = 116.337%。FIRRAA =115.559% IIRRBB =116.337%，應選擇擇B投資案案。淨現值值 (NNPV)：最高資本本成本 (k=122%)：A投資案案：NPVVA = -$1,0000 + + + + = $900.4。B投資案案：NPVVB = -$1,0000 + = $93.5。FNPVAA NNPVBB，應選擇擇A投資案案。4.平均會會計報酬酬率 (AARR)與與內部部報酬率率 (IIRR)之計計算：AAR= = = = 30%。AAR = 330% 設定目目標 225%，應接受受此投資資方案。IRRR 的計計算：-
30、$2,4000 + + + + = 00，IRR = 199.655% 資資產-殘值 ($3000 萬萬)，因此此，第 2 年年折舊費費用應為為 333 萬 ($3000 萬- $2267)，第 33 年則則不須提提列折舊舊。t = 1t = 2t = 3折舊費$2677 萬$33 萬0計算結結果：4. 玫玫瑰公司司設備之之比較A、B設設備的內部報報酬率 (IRRR)：-$4000 萬萬 + + + + + = 0，IRRAA = 118.772%。-$6000 萬萬 + + + + = 0，IRRBB = 112.559%。以共同同生命週週期方方式計算算的淨淨現值 (NPPV)：A設備 001 2 3 445費用-$4000 萬-1200 -1200-1200 -1200 -1200 NPVAA = -$8002.226 萬萬，共同生命命週期：NPV= -$8002.226 萬萬 + + + = -$8002.226 萬萬 + + + = -$1,4988.033 萬。B設備 0012 3 4