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1、2022年券商竞争力比较研究报告 2022年券商竞争力比较研究报告 一、财富管理业务 （一）财富管理的内涵与未来趋势：买方投顾模式的打造是关键 “财富管理业务”是证券公司为个人客户提供的全方位服务，可理解为“零售业务”。全面财富管理和综合金融服务是证券公司战略转型的重要方向，本质上财富管理收入的决定要素包括个人客户规模、客户在券商的各项业务的资金规模、“管理”费率等，但上述“管理”为广义概念，包含的业务形式多样。 根据各家证券公司对于财富管理业务的划分，其包括1）传统的交易佣金收入；2）代销金融产品收入；3）融资融券利息收入和股票质押利息收入；4）投资咨询业务收入等。注意，证券公司的各类资产管
2、理业务（直接的“代客理财”）被单独出来，称之为“投资管理”业务，与“财富管理”相独立。逻辑上，财富管理为投资管理引流并贡献增值服务。 我们定义了财富管理业务的收入口径：财富管理业务收入=手续费及佣金收入 - 证券承销业务净收入 - 受托客户资产管理业务净收入 + 利息净收入。头部券商的数据见图2。 财富管理业务收入的主要来源是经纪业务与信用业务，但我们认为代销金融产品业务同样值得重视。代销金融产品收入一方面本身具有较大的提升空间，另一方面是券商销售能力和服务能力在当前的重要体现。这种能力是未来财富管理转型的重要基础。数据显示，中信证券在这方面的优势最大。 “卖方投顾”转向“买方投顾”或是重要的
3、发展趋势之一，率先获批基金投顾资质的证券公司具有先发优势。中信建投、国泰君安、华泰证券、申万宏源、银河证券成为了首批获得基金投顾业务试点资格的券商。试点券商将可以在公募基金领域接受客户的全权委托，根据与客户协议约定的投资组合策略，投顾可以代客户做出具体基金投资品种、数量和买卖时机的决策，并代客户执行基金产品申购、赎回、转换等交易申请。 基金投顾的落地意味着证券公司可实现对客户进行账户管理式的“买方投顾”。在这种模式下，券商主要赚取投资顾问费，以客户资产管理规模（AUM）为收费基准（而非交易或申赎），实现了券商与客户利益的真正绑定。以此为契机，券商将可实现收费模式多元化（如业绩提成），并为客户提
4、供独立于保证金账户的财富管理顾问账户，进而允许有资质的投资顾问代理执行账户交易。 （二）财富管理的基本盘（客户）：内部变革与外延并购为趋势 财富管理的第一要素是客户。国内理财市场的客群可划分为：1）高净值人群，即可投资资产在1000万以上（约220万人，截至2022年底）；2）交易股票的人群（约2.1亿个人股票账户、约4000万个人持股账户，截至2022年底）；3）投资基金的人群；4）购买银行理财等资管产品的人群。证券公司的主要客群集中在交易股票与投资基金的人群。我们判断，随着过往的刚兑资管产品的不复存在与风险显现，第4类客户往第2、3类迁移是大趋势，即证券公司的客户数量有望显著提升。 行业层
5、面，2022年后持股账户总数下滑，过去几年券商在财富管理业务呈现出存量竞争的态势。2022-2022年投资者数量在牛市实现了大幅增加，以华泰证券推行出互联网战略转型，奠定了现阶段的优势地位。但是，2022年以后沪深两市的持股账户数量逐年下滑，已低于4000万户。根据中证登公布的数据，每月新增投资者数量在2022年后保持在一个相对平稳的水平，仅在1季度会出现新增投资者数量的高点。我们判断，2022年后较多的新增股票账户数并未有效转化为活跃账户。 公司层面，财富管理业务的基本盘是客户规模。最大限度地增加零售客户数量是券商经营的核心目标，同时客户类型决定了客户的平均资产规模、业务服务模式、费率水平。
6、证券公司开始通过内部变革与外延并购来寻求基本盘的扩张。内部变革方面，2022年以来，中信证券将公司经纪业务发展与管理委员会更名为财富管理委员会，并进行相应组织架构调整。外部并购方面，2022年中信证券并购广州证券，被并购券商的营业部资源对于收购方是一个有效补强。我们判断，内部变革和外部并购仍将是重要的行业趋势。我们预计头部券商未来可获取相对更多的财富管理客户。 财富管理客户可划分为：大众客群、大众富裕客群、高净值客群。根据上市券商披露的信息，大众富裕客群、高净值客群的增速高于大众客群。1）2022年国泰君安的富裕客户及高净值客户较2022年分别高速增长35%和28%。2）2022年中信证券的财
7、富管理客户数及客户资产规模较2022年分别同比增长15%和39%，增速高于公司零售客户增速。（三）财富管理的能力：专业的投顾队伍、基于资产创设能力的产品、先进的线上平台与金融科技应用 1、专业投顾队伍是核心且稀缺的资源 专业化的投顾队伍是财富管理业务核心且稀缺的资源，是服务大众富裕客群和高净值客群的重要主体。投资顾问是将客户资金与金融产品匹配过程中的最为关键的一环，但也 是最为薄弱的一环。传统的证券经纪人关注客户的交易频率和开户数量，但面向财富管理的投资顾问强调的是服务的专业性、投资策略的有效性，最终的检验标准是客户资产的保值增值。券商正通过内部培训和外部引进相结合的方式，优化投顾队伍的工作流
8、程，提升投顾队伍的服务水平。 行业的投资顾问数量正在快速增加。根据证券业协会披露的最新数据，证券投资咨询业务（投资顾问）的注册人数为56028人，较2022年底增加18%。截至2022年5月，期末投资者数量为1.66亿人，这意味着每位投资顾问平均覆盖约3000位投资者，表明投资顾问队伍亟待扩张。 截至2022年6月29日，根据中国证券业协会公布的数据，投资顾问人数超过千人的证券共有15家。其中，中信证券的投资顾问人数排名行业第一，达到4081人。投资顾问人数超过2000人的还包括广发证券、中信建投、国泰君安、中国银河、华泰证券、国信证券、方正证券、申万宏源。 2、优质金融产品是券商“创设资产”
9、能力（即投行实力、研究实力）的延伸 能够提供给客户的差异化的金融产品本质上来源于券 商“创设资产”的能力，包括直接面向融资方的投行实力，与针对各类投资标的的研究实力。以投资银行为核心的业务链体系是券商区别于所有其他金融机构（包括银行、保险、公募基金、私募基金和其他第三方机构）的核心竞争优势。 另外研究所的庞大的专业分析师队伍亦是核心资源。总之，资产端实力能够对财富管理（资金端）进行有效赋能。 以中金公司为例，其旗下全资子公司中金财富系统性建立了产品研究体系，产品研究团队覆盖了国内外近千家资产管理机构，具备跨市场、跨区域的全方位产品研究能力。中金财富提供的“中国50计划”产品池包括了股票多头、量
10、化选股、宏观对冲、CTA、量化中性等多种投资策略，具有高端定制、底层优质、费用透明、优质投后服务等特点。 3、线上平台和金融科技应用至关重要 现阶段证券公司的前端零售客户获取主要依赖于“涨乐财富通”等APP，线上渠道使券商能以低成本扩大客户规模、服务长尾客户（10万元以下的自然人投资者），同时提高服务频率。尤其是在疫情期间，证券公司的移动APP活跃度明显提升。例如华泰证券，2022年移动终端开户数121万，占全部开户数的98.2%；90.5%的交易客户通过“涨乐财富通”进行交易。 相反，传统线下网点的获客效率较低。2022年至今，证券行业的营业网点数量实现翻倍，由5210家增至10745家（工
11、商银行的营业网点数量为15784家）。其中，头部券商的营业部数量增速低于行业。数据显示营业部数量与经纪业务市场份额并无强相关关系。头部证券中，国泰君安的网点 数量最多，截至2022年底，国泰君安母公司设有344家证券营业部。 金融科技赋能已逐步从前端客户获取向中后台建设以及业务生态圈打造渗透。以华泰证券为例，华泰证券构建起面向客户的平台（涨乐财富通）以及面向投顾的工作平台（理财服务平台），并用总部的中台支撑起来。总部大平台可以直接触达一线投顾，进行动态管理。分支机构的业务重心更多转向了高净值客户和机构客户的深度开发与个性化服务。 目前头部券商愈发重视金融科技领域的投入，例如国泰君安推出的限制性
12、股票激励计划中的解除限售条件明确提出了2021年到2023年金融科技创新投入的收入占比要求，凸显了其对金融科技的重视。 除了增加投入外，部分证券公司也在尝试寻求外部合作。中金公司于2022年6月24日与腾讯数码（深圳）有限公司成立了金腾科技信息（深圳）有限公司（简称“金腾科技”），注册资本为5亿元，中金公司持股51%，腾讯数码持股49%。金腾科技拟通过提供技术平台开发及数字化运营支持，助力公司财富管理和零售经纪等业务，提供更加便利化、智能化、差异化的财富管理解决方案。 二、投资管理业务 证券公司的投资管理业务主要包括券商资产管理业务、公募基金管理业务、私募股权投资基金、另类投资等。中信证券、海
13、通证券、华泰证券、国泰君安的业务布局如下。 （一）行业环境：资管业务竞争激烈，私募股权投资将否极泰来 资产管理行业的竞争主体众多，在某细分领域拥有领先的投资能力才是立身之本。银行理财子公司、券商资管、保险资管、信托等子行业的资管新规配套政策已经相继落地，呈现出功能监管、行为监管的统一趋势。截至2022年底，国内资产管理行业的总规模约98.8万亿元，回落至100万亿元以下。其中券商资管11万亿元，较资管新规发布前（即2022年末）下降了35%。 私募股权投资业务2022年后持续承压，但将否极泰来。根据清科研究中心私募通统计数据，2022年私募股权市场的新募资基金规模达到10157亿元，较2022
14、年增加0.5%；私募股权市场发生投资案例3417起，投资金额5940亿元，较2022年减少了30%。券商的私募股权基金管理业务经过2022年以来的调整，将借助2022年科创板注册制等资本市场的系列改革红利，迎来重大发展机遇。 投资管理业务的收入=管理资产规模（AUM）*管理费率。券商资产管理业务赚取管理费和业绩提成。基金公司的盈利模式本质与券商资管一致，体现在券商利润表中是基金管理 业务收入。私募股权投资基金与另类投资子公司的区别在于，前者资金来源主要是客户资金，而后者主要使用券商自有资金（赚取投资收益）。 对于资产管理机构，投资能力无疑是根本。投资能力不仅决定了存量资产的增值，更为重要的是能
15、够吸引源源不断的新资金流入。初期发展战略可以选择对不同资产类别、不同投资策略、不同投资周期的全覆盖，或者选定在特定投资领域精耕细作。我们更看好“精耕细作”模式，即打造出明确的机构或个人风格，进而呈现出在某细分领域或有某特定风格的稳健的长期业绩。 券商亦可通过并购的方式，实现AUM的跃升，同时补充产品线。20世纪，高盛资产管理公司依靠并购发展成了全球化的大型资产管理公司。1995年，高盛确定了资产管理业务的发展方向，即专注于资管规模的扩大。因此，高盛资产管理公司开始用并购的方式壮大自身的资管规模。现阶段国内资管机构之间的并购案例较少，更多通过外部人才的引入来实现规模提升。 管理费率的影响因素包括
16、业务结构、产品结构、客户结构等，而成本主要在于人力成本。 业务结构方面：定向资产管理计划的费率相对较低，过去主要以通道类产品为主。集合资产管理计划包括大集合和 小集合，费率相对较高。2022年开始券商资管开启了大集合公募化的改造，多只产品成功落地。 产品结构方面：主动管理的费率高于被动管理，权益类产品的费率高于固收类产品，另类投资的费率高于传统型基金。 客户结构方面：零售客户的费率一般高于机构客户。 人力成本：人力成本在总成本的占比一般超过70%，激励机制决定了资管机构的上限。国内领先的券商资管机构包括东证资管、国君资管等，整体激励机制均是相对市场化的。 渠道成本：现阶段券商资管对于渠道的把控
17、较弱，相较渠道方（银行、互联网）处于相对弱势。 （二）各家券商的业务布局对比 1、中信证券 中信证券凭借良好的客户基础，在券商资管业务以及公募基金管理业务上树立了领先优势，管理资产规模及主动管理规模均处于行业领先位置。2022-2022年之间，中信证券的资产管理规模排名行业第一，2022年最高点达到1.82万亿元。2022年受到行业监管政策变化，公司资产管理规模开始收缩，但在2022年受益于社保及基本养老金、年金及养老金产品的规模提升，公司资产管理规模企稳回升。根据中国证券投资基金业协会截至2022年一季度的统计，中信证券私募资产管理月均规模为10809亿元，行业排名第一；私 募主动管理资产月
18、均规模4871亿元，行业排名第一，主动管理的占比为45%。 华夏基金是中信证券的重要布局。截至2022年底，华夏基金本部管理资产规模为10321亿元。其中，公募基金管理规模5387亿元，偏股型基金规模2569亿元（含偏股型QDII 基金），行业排名第二；机构及国际业务资产管理规模人民币4935亿元，机构业务规模保持行业前列。2022年-2022 年之间，中信证券的基金管理净收入占资管业务净收入的比例由15.0%提升至了71.4%，华夏基金对于中信证券的利润贡献占比平均高达7.7%。 中信证券大力发展资本型业务，包括股票投资、直接投资、另类投资、跨境投资等。直投业务能够充分发挥中信证券在投行承销、研究、资产管理等方面的综合优势，挖掘良好的投资项目并获得丰厚的投资回报。中信证券的私募股权投资和另类投资子公司均能贡献稳定的业绩。 截至2022年底，金石投资在管私募股权投资基金15支，业绩贡献方面，金石投资在2022-2022年和2022年业绩表现强劲，归母净利润分别为16.72亿元、15.21亿元和14.66亿元，占中信证券的净利润比重分别为16%、13%和12%。 中信证券投资是中信证券自有资金股权投资平台，已形成包括TMT、消费升级、先进制造、医疗健康、金融环保物流、综合等在内的六大行业分类，投资项目广泛涉及国内和