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1、WUHAN A 2018 年第 3 期 FINANCE 首次代币发行融资新模式 监管问题研究 曾燕妮 摘 要 ： 首次代币发 行（ ICO）即 通过发行加密代币的方式进行融资的行为 ，随 着区块链的发展备受关注 。 然而 ，由 于 ICO 暗藏 诸多的隐患 ，其 融资方式逐步演变为非法集资 、金 融欺诈的手段 ，呈 现泡沫化特征 。 本文在分析 ICO 发展情况和其优势的基础上 ， 探讨了 ICO 所面临的无序发展 、参 与门槛偏低 、市 场投机氛围严重 、项 目鱼龙混杂 、各 类风险不断聚集 等问题 ，并 对近期 ICO 的监管 措施 及 “金融安全优先 ，金 融创新次之 ”的 监管新思路进
2、行了讨论 。 同时 ，在 借鉴美国 、英 国 、俄 罗斯 、新 加坡等国监管经验的基础 上 ，对 我国 ICO 监管提出了构建监管框架 、促 进区块链行业健康发展的建议 。 关键词 ： ICO 融资 ；区 块链虚拟货币 ；互 联网金融 中图分类号 ： F822.2 文献标识码 ： 文章编号 ： 1009-3540（ 2018） 03-0016-0005 一 、 ICO 发展形势及其优势 ICO（ Initial Coin Offering，首 次代币发 行）是 区 块链技术与比特币等数字资产在众筹领域的最新应 用和发展，表现方式为依托区块链项目募集资金，通 过众筹方式交换比特币、以太币（以太坊
3、区块链的原 生货 币）等 主流数字加密货币来达到融资目的 。 ICO 最早出现于 2013 年，但因存在技术门槛，参与者 一直较少。随着金融科技的快速发展，以及国内外 ICO 众筹成功案例所带来的影响 ，区 块链技术与比 特币等数字资 产逐渐受人所关注 ， ICO 众筹也逐渐 开始被人所接受。 ICO 由小众群体逐步渗透至大众 市场，项目上线频率呈指数级上升，交易平台不断涌 现 ，融 资规模 、用 户参与程度增长迅速 。 截至 2016 年底，国内 ICO 项目仅为 5 个，而 2017 年 1-6 月就出 现 44 个。 ICO 的发展如火如荼，但由于缺乏规范且 进入门槛低，造就了大量通过
4、ICO 融资的现实案例， 投机炒作盛行，泡沫和风险也不断累积。然而，区块 链技术等相关领域还一直处于法规和监管的真空地 带，更多只是通过行业自律组织进行规范，缺乏有效 的市场监管体系 。 针对 ICO 各类风险逐渐暴露 、乱 象频出的现状 ， 2017 年 7 月 25 日 ，贵 州区块链产业 技术创新联盟、中关村区块链产业联盟、区块链金融 协会 、贵 阳区块链创新研究院等 6 家区块链研究机 构联手发布 “贵阳区块链 ICO 共识 ”，力推共建式 “区 块链 ICO 沙盒计划 ”，其目的在于规范区块链 ICO 发 展，防止发生系统性金融风险。这成为国内首个规 范区块链 ICO 发展的共识机制
5、。同年 9 月 4 日，中国 人民银行、中央网信办、工业和信息化部、工商总局、 银监会、证监会和保监会联合发布关于防范代币发 行融资风险的公告，标志着监管的正式落地，由此 形成对 ICO 投资市场的急速降温。 ICO 作为分布式去中心化的一种交易行为 ，相 对于 IPO 昂贵且周期漫长， ICO 规避了严格监管，流 动性高、变现能力强，流程简便、融资效率高，因此备 受青睐 。 发起 ICO 项目 ，无 须如 IPO 一般长久的排 队 ，审 核也相对较松 。 并且 ， ICO 融资的速度相对 IPO 快了很多。通过区块链技术， ICO 可以在很短的 作者简介 ： 曾燕 妮（ 1985-），女 ，
6、管 理学硕士 ，供 职于绿地集团广东事业部 。 16 “ 时间内，甚至仅数分钟、数小时即可完成种子轮融资 预期目标 。 2017 年 6 月 ， Bancor 只用 3 小时就融到 价值 1.53 亿美元的以太币 ，创 下有史以来 ICO 规模 最大纪录； 2017 年 8 月， LinkEye 结束全国 8 场路演， 5000 枚比特币仅 36 秒就被一扫而空。 ICO 凭借门槛低、便捷高效的融资优势，可为不 符合银行信贷资质或者缺少风投资源的初创企业募 资提供便利 。 2017 年上半年 ，全 球 ICO 规模超过 5.60 亿美元，远超通过 VC 筹资的 2.95 亿美元。对于 初创企业
7、，发售代币可以激励用户使用其服务，企业 还可获得相应的投资作为回报 。 同时 ， ICO 便利的 融资方式可极大地刺激企业的创业热情，助力实体 经济发展。就投资者而言，加密数字货币流通性高、 退出机制完善， ICO 项目的收益率相当可观，投资诱 惑力极强。 二 、 ICO 快速发展中所面临的问题 由于比特币等虚拟货币的投资和避险功能被强 化，活跃度明显提升，新一轮价格暴涨直接催生 ICO 的疯狂。 2017 年上半年，全球主要虚拟货币市值总 和由 177 亿美元增至 1000 亿美元。市场逐利资金供 给丰沛 ，而 前期开展邮币卡 、 P2P 领域的整治 ，大 量 资金流窜至 ICO 领域 ，在
8、 一定程度上提升了 ICO 的 热度。 ICO 打破了一级、二级市场的分割，数字货币 在一级市场发行后，便能在二级市场交易退出。但 随着 ICO 市场的火热 ，所 引发的问题和潜在风险也 在不断聚集，主要体现在以下几个方面。 第一 ， ICO 无序发展 ，行 业监管有待加强 。 ICO 是以虚拟货币为依托进行市场融资的，可绕过现有 法律规定 ，筹 资不受监管限制 。 同时 ，随 着 “互联 网 +”的推动，网络空间创业成为新潮， ICO 也还只是 新生事物，国内尚未针对此类融资方式作出法律界 定，监管尚处空白。加之全球性、无国界等特点更加 大了监管难度，特别是较难实现对国外项目的跨国 监管。监
9、管层 2017 年 8 月以来也在不断做出风险提 示，曝光一批定性为传销的数字货币项目，尽管宣传 力度不断加强，但 ICO 投资情绪始终保持亢奋。 ICO 参与人次从 2017 年 5 月的不足 1 万人迅速飙升至 6 月的近 6 万人；募集资金额度从 5 月仅为 2 亿元蹿升 至 6 月的 14 亿元，而 8 月则达到了 50 亿元。 第二，参与门槛偏低，市场投机氛围严重。随着 基于区块链技术的分布式计算平台的出现以及各类 ICO 平台和 ICO 钱包的兴起， ICO 的参与门槛进一步 降低。短时间内， ICO 从理解区块链技术的 “极客圈 式 ”小众融资手段，被包装成大众的 “造富神话 ”
10、，而 专题 Special Topic 大量的投资者并非区块链技术内行 ，不 具备研判 ICO 项目的专业知识，只是盲目跟风追捧，憧憬价格 暴涨与后来者接盘。热钱、投机充斥其中，大量 ICO 项目已演变成一场资本与创业者的合 谋 “盛宴 ”。 ICO 持续火爆 ，操 纵市场行为更是加剧投机炒作气 氛，刺激投资者蜂拥而入。 2013 年 -2017 年 2 月，超 过 10 万美元的 ICO 项目投资回报率 ： 12%位于 1-5 倍， 25%位于 5-10 倍， 10%位于 100-200 倍， 3%甚至 超过 200 倍。不少 ICO 项目竟标出 200%、 400%的收 益率，以 ICO
11、为幌子行传销之实的传销项目，则打出 200%甚至 2000%的收益率。实际上，绝大多数 ICO 项目并无发展前景，只是数字加密资产市场的暴涨 使得 ICO 沦为投机工具 。 ICO 误导性 、煽 动性宣传 更是让投资者丧失判断力，进行非理性投资。 第三，发行门槛低， ICO 项目鱼龙混杂。随着比 特币等虚拟货币的投资和避险功能被强化，新一轮 价格暴涨直接催生 ICO 的疯狂 。 目前 ，国 内 ICO 项 目上线缺乏有效审核，动辄筹集千万甚至上亿元，但 实际上融资金额与项目发展需求是否匹配难以评估 及监管。有业内人士认为超过 90%的项目不靠谱， 真正将募集 资金用作项目投资的 ICO 不足
12、1%。 大 部分 ICO 项目上线时只是基于简陋的官网和所谓白 皮书，缺乏统一的信息和风险披露标准，信息披露不 到位 ，风 险揭示不完整 。 白皮书流于表面 ，专 业术 语、热门概念堆砌，对项目前景、资金使用去向、盈利 模式等内容表述过于含糊甚至缺乏，加之区块链技 术本身的复杂性使得项目的真伪、优劣难辨。而且 不少 ICO 项目并无具体应用作为支撑 ，一 旦融资到 位，承诺的规划、描绘的图景落地实施可能性不大。 此外， ICO 项目大多处于天使投资阶段，过度吹嘘区 块链的应用，却无专业技术团队；更何况，绝大部分 区块链尚停留在概念论证阶段，商业化开发和实施 还存在掣肘 ，对 应到具体 ICO
13、项目成功与否的变数 更大、项目死亡率颇高。截至 2017 年 6 月末，全球靠 ICO 融资的团队或者公司仅四成存活。有关调研显 示 ，目 前国内真正从事区块链创业企业约 20 家 ，而 将区块链项目应用到商业领域的不超过 5 家。 第四， ICO 乱象扎堆，各类风险不断聚集。 区块 链 +虚拟币 +ICO”已脱离技术创新的初衷，涉及非法 公开发行证券，甚至演变为披着 “金融科技 +区块链 技术 ”外衣、融合众多金融手法的庞氏骗局、非法集 资 、洗 钱传销等违法活动 。 同时 ， ICO 泡沫四溢 ，混 淆区块链技术、加密数字货币与 ICO 代币，带来认知 和投资误区 ； ICO 融资不断流入
14、债券 、有 色金属 、股 票，其支持科技发展与否存疑，还搅乱了金融市场， 17 WUHAN “ 2018 年第 3 期 FINANCE 区块链也遭受负面牵连。大多数 ICO 完全依靠非实 体公司的技术团队，存在伪造项目、筹集数字加密货 币后卷款跑路的可能 。 同时 ， ICO 存在恶性短线交 易泛滥、数字货币价值波动过大等市场风险，其合法 地位在一些 国家或地区尚未得到承认 ，交 易受限 。 而 ICO 平台扮演更多的是中介角色。在缺少有效监 管之下，如此定位设计会使得平台难以履行应尽之 责，从而使得投资者权益蒙受损失。在国家整治办 提供的 60 家 ICO 平台名单上 ， 15 家平台显 示
15、 “运营 主体不明 ”，显示出该行业的乱象。此外，当黑客瞄 准日益增值的比特币时，其底层技术 区块链体 系也将经受各类安全性考验。互联网固有的黑客攻 击风险将会给 ICO 运作造成巨大影响 ，形 成难以弥 补的损失。 三 、 近期 ICO 的监管措施及思路 ICO 无疑正处于被滥用的窘境 ，且 已严重扰乱 金融和社会秩序。国家多次强调要将防范金融风险 放在首位，全国金融工作会议亦明确所有金融活动 都要纳入监管，监管政策的制定迫在眉睫。鉴于现 行分业监管导致行为监管存在空白，国家相关部门 出于风险警示、刺破 ICO 泡沫、维护正常金融秩序等 多方面的考虑 ， ICO 终于迎来强监管 “一刀切 ”
16、 式叫停。然而采用 “穿透式 ”监管，先清退归零，再按 新规则运行，虽然能有效治理 ICO 乱象，但也会造成 优质 ICO 项目避走海外 。 随 着关 于防范代币发行 融资风险的公 告的 发布 ，监 管政策正式落地后 ， ICO 泡沫迅速经历一轮由膨胀到破裂的历程 ，国 内 虚拟货币应声全线暴跌，进而引发了对区块链的质 疑和不满。 事实上 ， 2013 年互联网金融元年以来 ，监 管层 一直在效率与风险之间权衡，但随着 e 租宝、泛亚等 风险事件相继发生，监管层才频频出手，加大对互联 网金融的监管 。 而近期对 ICO 的整治 ，并 未采取一 贯的 “软着陆 ”，而是选择 “急刹车 ”，在相关
17、风险事件 暴露之前便全面叫停 ICO，监 管之严远超比特币 。 这主要是因为 ， ICO 融资过程中的虚拟货币作为代 币 ，其 性质不明 ，虽 表现出支付结算手段的货币特 征，但将其视作货币难以得到监管的认同；若将 ICO 纳入股票、债券融资的现行监管体系尚存兼容上的 难度 。 同时 ，就 ICO 专门建立配套的监管措施尚需 时日 ，但 非理性的 ICO 投资行为已对金融稳定构成 极大隐患 。 ICO 乱象与风险丛生 ，必 须及时遏制 。 此外 ，目 前国内 ICO 的参与人数还没有完全形成规 模，紧急叫停对社会的影响并不大。 18 当然 ，必 须要注意的是 ，叫 停 ICO，不 等于扼杀 区
18、块链的创新创业项目， ICO 融资手段与区块链技 术并不等同。监管的及时介入清扫 “灰色地带 ”，并 不会影响区块链商业化整体进程。区块链技术可运 用于很多领域、场景，尤其是交易支付、资产数字化、 智能证券 、客 户识别等领 域（已 在银行间信用证清 算、供应链金融等方面进入实际应用，如纳斯达克）， 甚至可重构金融业务秩序，其背后蕴藏着巨大的回 报潜力 ，还 可能创造就业机会和增加附带税收收 入。整治 ICO 市场短期内可能会延缓区块链技术的 发展和落地 ，但 长期来看 ，通 过对 ICO 的治理及引 导，将净化整个区块链行业，有利于区块链、数字资 产行业更加持续稳健发展。区块链已被列为国家重
19、 点发展技术，届时真正有前景的优质项目将脱颖而 出，呈现出价值。 四 、 ICO 监管的国际经验 与我国直接叫停 ICO 不同 ，多 数国家对区块链 发展持积极肯定的态度 ，但 对 ICO 发展所采取的监 管措施松紧程度并不一致。总体来看，将数字货币 视为证券法的适用对象纳入监管体系是一大趋势。 第一，俄罗斯、韩国对 ICO 监管态度强硬。俄罗 斯央行 2017 年发布的公告表明，俄罗斯政府不会在 现阶段许可任何官方平台上的加密数字货币交易， 也不会批准用该项技术进行基础设施建设 ，即 对 ICO 完全采取否定的态度。而韩国金融服务委员会 （ FSC）在 2017 年 9 月 3 日公布的对数
20、字资产的监管 施行方案中表明了其严厉的立场，宣布正加强对数 字货币的监管，加强用户认证流程，并对洗钱、非法 融资及非法交易活动进行调查 ，将 对试图以 ICO 名 义进行股权融资筹集资金的企业 “加大惩罚力度 ”。 第二 ，英 国则推 出 “监管沙盒 ”机 制进行监管 。 2017 年 4 月，英国金融行为监管局（ FCA）指出，如果 公司发行足够的令牌，产生了数字货币交易市场，可 能会使得数字货币通过比特币或以太网等增值。因 此， ICO 与 IPO 公开发行、证券私募配售或 crowd sale 等相似，这取决于其交易结构，未来可能将 ICO 纳入 监管。尽管英国虽未出台 ICO 的相关监
21、管规定或措 施，但提供了 “监管沙盒 ”机制，而 Oraclize 的区块链 技术平台正接受沙盒测试。 第三 ，美 国 、加 拿大 、新 加坡将 ICO 发行认定为 证券发行，纳入证券监管范围。相对其他国家而言， 美国、加拿大和新加坡的监管则较为宽松，并没有对 ICO 设立专门的监管措施 。 2017 年 7 月 25 日 ，美 国 证券交易委员会（ SEC）发布的调查报告指出， 联邦 “ （ 证券法的基本原则适用于使用区块链技术的虚拟组 织或融资实体 ”、 数字化的价值工具和使用分布式 账本、区块链技术而发行的产品，不能游走于联邦证 券法之外 ”，并 声明 The DAO（区 块链众筹项 目
22、）的 ICO 项目代币构成一种证券，在 SEC 的监管范围内， 需要符合联邦证券法的相关规定，进行注册或者取 得豁免 ，首 次明确对 ICO 项目的监管权 。 SEC 的表 态或进一步强化 ICO 及比特币 、以 太坊等数字资产 的证券属性。加拿大的安大略省要求计划进行 ICO 的企业需与证券部门先行约谈 ，共 同探讨关 于 ICO 的合法 、合 规性 。 2017 年 8 月 25 日 ，加 拿大证券管 理局（ CSA）表示，加密货币发行涉及证券销售行为， 应遵守证券发行规则，但尚无任何加密货币在该国 获得承认 。 2017 年 8 月 1 日 ，新 加坡金融管理局 （ MAS）发布通知表示
23、，如果数字代币 “构成根据证 券和期货条例 SFA）第 289 章监管的产品 ”，则此数 字代币的提供或发行将由 MAS 监管。并且，新加坡 监管的相关举措也将 ICO 纳入证券法规制范围内。 五 、 对于我国 ICO 市场监管的政策建议 ICO 是全球性投资现象，并非国内独有，因此只 能进行合理引导 ，无 法真正取缔 。 大多数 ICO 项目 地址匿名，加之 ICO 发行并不具有排他性，甚至是在 海外平台上 ，本 质上无法杜绝 ICO 在国外的市场需 求。而且比特币等作为全球化的区块链资产，完全 取缔也有难度。同时，区块链技术本身也十分有价 值与意义 。 据预测 ，到 2027 年 ，区 块
24、链将会贡献全 球 GDP 的 10%。如今 ICO 乱象即是区块链技术脱离 实体经济的实例，但 ICO 不仅仅是融资方式，也是区 块链网络体系的重要一环，带来的并非全是泡沫和 灾难 ，其 积极功效应予以正视 。 2017 年以来 ，多 个 国家对 ICO 进行了表态 ，透 露出监管信号 ，强 化对 ICO 的风险管控是大势所趋 。 但是 ，监 管并不意味 着 “一刀切 ”，而 是针对 ICO 乱象进行整治 ，区 块链 的价值不能因 ICO 而被否定 。 在 ICO 监管上 ，需 要 保护金融创新，也需要保护投资者利益、打击洗钱等 违法行为 。 通过信息披露等机制 ，使 得 ICO 更加规 范
25、。 随着 ICO 监管细则的出台 ，未 来的发展空间犹 存。国内依靠行政手段 “一刀切 ”式叫停 ICO 或是临 时之举，在数字货币迅猛发展态势下，仍有可能衍生 出其他发展模式，国内相关部门应尽快建立监管常 态化的长效机制。 第一 ，构 建监管框架 ，促 进区块链行业健康发 展。一是引入区块链智能合约、云计算、大数据、人 工智能等新技术，平衡效率与安全，在风险可控之下 专题 Special Topic 创新融资方式。同时，建立起投资者适当性管理制 度，设置合格投资者门槛，确保其具备相应知识和风 险承受能力；在 ICO 监管中强化投资者教育，提高数 字货币、区块链等相关知识的普及率，加大对 IC
26、O 项 目的风险宣传，减轻非理性的投资冲动。二是鉴于 ICO 项目的复杂性 ，对 以期开展 ICO 的企业进行登 记或对其 ICO 项目进行备案 ，筛 除明显缺乏资质的 企业，以提高 ICO 的门槛，从而改善投资者判断项目 的弱势，并进行融资额度限制，减少投资风险，亦可 对发行 ICO 项目的企业实行类似 IPO 的要求。三是 建立 ICO 市场披露机制 ，规 定在 ICO 前必须向监管 部门提交详细的信息披露资料，由专业第三方对发 行人报告的适当性出具评估报告 ，有 效提升 ICO 项 目的透明度，且持续向投资者履行完整、真实的信息 披露义务并给予风险提示。同时，保证专款用于预 先约定的途径
27、 ；严 格自律 ，防 止内幕交易 ，做 好内 控。四是确立 ICO 平台的责任。对 ICO 项目质量严 格把关；严格实施用户实名注册、身份识别制度，确 保交易及相关数据可循可查，积极履行反洗钱职责、 避免成为逃税工具；加强对网络安全、信息安全等设 施建设，谨慎处理客户信息，防范网络入侵、攻击破 坏等行为；强化敦促信息披露、投资者教育、风险提 示、资金托管、督察资金使用等职责。五是明确监管 的职能部门 。 由于 ICO、比 特币拥有一定的货币属 性，具有支付功能，目前以央行牵头对其进行监管。 若 ICO 涉及属于发行证券性质的行为 ，则 由证监会 来处置 。 可参照 SEC 做法 ，监 管权归属
28、亟待明确 。 同时，鉴于 ICO 项目的跨境属性、单一国家难以有效 地对 ICO 进行监管，因此寻求国际协同和达成共识、 确立相同标准、实施跨国监管合作是解决该问题的 有效途径。 第二，借鉴 “沙盒机制 ”，进行监管创新。任何游 离于监管之外的金融创新，都有可能会引致无序蔓 延，从而引发各类金融乱象。因此，必须将金融创新 置于严格监管之下，及时遏制伪金融创新行为。针 对 ICO 尽快推出中国版 的 “沙盒机制 ”，提 供合理宽 松的监管环境 。 在监管沙盒内对 ICO 的上市审批 、 投资者限制、项目公开宣传和推介等实施豁免或有 限授权 ，允 许 ICO 项目开展测试而不必顾及监管后 果，塑造
29、创新空间，降低创新成本和政策风险。通过 监管沙盒，监管部门可把握 ICO 项目的技术细节、创 新行为和产品特点，不断提升监管能力，最终建立契 合区块链技术创新以及行业发展特性的 ICO 监管框 架 。 ICO 属于市场创新的产物 ，甚 至可能是技术创 新驱动融资方式变革的有益探索，监管不是去阻止 19 WUHAN “ （ 9 2018 年第 3 期 FINANCE ICO 发展，而是让 ICO 在可控范围内，服务于经济社 会发展。置于全球视野，在全面认清区块链技术与 ICO、数 字货币及其衍生品的本质 、特 点 、创 新特征 以及给金融体系带来的挑战等基础上，及时制定适 合新兴金融市场的监管对
30、策 ，保 障 ICO 行业的健康 有序发展 。 此外 ，可 尝试将 ICO 纳入私募管理暂行 条例规制范畴，由 “公开 ”转向 “私募 ”领域，降低项目 本身的风险性和监管的成本。 第三，根据项目类型，实施区别监管。对于确实 基于区块链技术来解决现实问题 、有 价值的 ICO 项 目，通过 “监管沙盒 ”鼓励其开展创新探索；对于仅仅 依靠单纯的概念包装、在传统商业模式中强行加入 区块链技术的 ICO 项目，穿透形式外衣，按其商业模 式的实质进行监管 ；而 对于以创新 、区 块链为名行 ICO 非法融资活动之实的项目 ，则 予以严厉打击并 坚决取缔。同时，对以产品或服务类、收益权类、权 益份额类
31、、股权类等为标的 ICO 的不同项目类型，采 取分类监管、行为监管、穿透式监管的方式。 SEC 将 ICO 纳入证券 法序列 ，我 国亦可将股权类 ICO 项目 纳入证券法进行合规性监管，适当扩大证券的外延。 （上 接第 15 页） 用将使得人们告别电子金 融（ E-fi nance）时代，进入 P2P 金融（ P2P Finance）新时代，或 称 “自金融 ”。 所 谓 “自金融 ”是 基于信息与通信技 术 、加 密算法 、开 源计算 、时 间戳和 P2P 网络使得每 个终端用户能够匿名地、去中介化地、安全地获得资 产、支付和其他金融服务。然而， 自金融 ”也对现有 的法律体系带来挑战，诸
32、如与安全和稳定有关金融 市场监管、市场竞争、消费者和投资人保护以及全球 公共政策等。具体带来以下棘手问题：一是新形式 的网络犯罪与金融诈骗（如前文所述）；二是不受控 制的 “羊群行为 ”和过度的市场集中，由此产生的市 场失灵及对实体经济潜在的灾难性影响；三是隐匿 交易痕迹的洗钱与恐怖融资；四是具有泡沫动力学 （ bubble dynamics）特 征的风险 。 理论研究表明 ，同 一动力学（ dynamics）在不同的网络结构上表现出不 同的特性 ，相 关免疫策略将明显不同 。 同时 ， 2008 年金融危机后，国际支付结算体系委员会（ CPSS）研 究认为，金融链接在危机传播中起到渠道作用，
33、除了 通常说的 “大而不倒 ”的概念外，出现了 “链接过多不 能倒 ”的概念，并得到学术界和各成员国监管部门的 认同。因此，基于区块链的 “自金融 ”既有泡沫动力 学特征 “其兴也勃焉，其亡也忽焉 ”，还有 “链接 过多而不能倒 ”，两者叠加共振，风险是很大的。 20 第四，树立风险意识，合理引导市场参与者。一 方面 ，注 重对 ICO 项目的市场竞争力 、技 术路径 、团 队核心力等信息全方位的考量，确保投资收益；判断 每一笔数字资产的使用是否流向明确、将融资获得 的代币用于项目本身，是否主动提供可查询的公钥 地址等，以免误入集资诈骗的陷阱。另一方面，鉴于 ICO 项目专业门槛很高，尽可能阅
34、读专业机构对 ICO 项目的评级，从而进行审慎合理判断估值。 参考文献 1 李鑫 .从叫停 ICO 谈起 N.上海证券报， 2017-09-08. 2 杨东 .美国 ICO 的监管逻辑 J.金融博览， 2017， ） . 3 杨东 .监管 ICOJ.中国金融， 2017， （ 16） . 4 邓建鹏 .监管真空期 ICO 如何自我救赎？ N.上海证券 报， 2017-08-04. 5 何晓晴 .ICO 融资平台启动 “清退 ”比特币交易所避走 海外 N.21 世纪经济报道， 2017-09-12. 6 盛松成 .叫停 ICO 是整顿不是 “一刀切 ”N.经济日报， 2017-09-07. 7
35、张 毅 .监管并 非 “一刀切 ”ICO 未来或存生 机 N.中国 产经新闻， 2017-09-12. （责任编辑： WQS / 校对： XY） 注 释 中本聪是比特币的开发者兼创始者的化名，目前并未 透露其真实身份。 当前比特币与人民币的兑换价格约为 1： 60000，即 一 个比特币兑换 30000 元人民币。 Bitcoin 地址功能类似于银行账户，由地址功能类似于 银行账户，由 34 个字符阿拉伯数和英文母组成，一般以 1 开头 ，如 1GRVUtK9vyuLk2zA3D3SjdHzzPYvpdHyKa。 比 特币地址与用户公钥有关，对应的私则保存在钱包里。 系统规则约定为 6 个。
36、初始为 50 个 比 特 币 ， 但 根 据 比 特 币 运 行 规 则 ， 奖励 数 量每 4 年 会 减 半 ， 以 此 控 制 比 特 币 发 行 速 率 。 参考文献 1 Robleh Ali， John Barrdear， Roger Clews， James South- gate. Innovations in Payment Technologies and the Emer- gence of Digital CurrenciesJ. Quarterly Bulletin 2014， 3. 2 Robleh Ali， John Barrdear， Roger Clews， J
37、ames South- gate. The Economics of Digital CurrenciesJ. Quarterly Bul- letin 2014， 3. 3 BIS（ 2015）： Digital Currencies， November 2015， http： / www.bis.org/cpmi/publ/d137.htm. 4 米什 金 .货币金融 学（第 七 版） M.中国人民大学出版 社， 2007. 5 BIS（ 2017）： Distributed ledger technology in payment， clearing and settlement An analytical framework， https： / www.bis.org/cpmi/publ/d157.pdf. （责任编辑： XY / 校对： FGL）