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1、 工商管理硕士学位论文 Y集团并购财务风险控制的案例研究 Case Study on the Financial Risk Control of Y Groups Acquisition 作者：王秋萍 导师：张秋 生 北京交通大学 2016年 6月 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解北京交通大学有关保留、使用学位论文的规定。特 授权北京交通大学可以将学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索， 提供阅览服务，并采用影印、缩印或扫描等复制手段保存、汇编以供查阅和借阅。 同意学校向国家有关部门或机构送交论文的复印件和磁盘。学校可以为存在馆际 合作关系的兄弟高校用户提供文献传递服务和
2、交换服务。 (保密的学位论文在解密后适用本授权说明） 学位论文作者签名 : 签字曰期：年 Z月 曰 导师签名 : 签字日期：年 技 ii金鉸案例数量 CVSource, 2016 01 www ChinaVenture 图 1.1 20092015年中国并购市场宣布交易趋势图 资料来源： CVSource 公司并购已然是公司进行市场所占比重扩展、升级资源分配、减少支出、拓 展市场的一种行之有效的方法，伴随市场经济在中国发展的逐步深入，市场需面 临更加激烈的角逐局势，经营者常常运用并购的方式当作聚集产业链的主要手段。 若企业仅凭借自身的资本积攒而想实现极速拓展且实力雄厚的话，其难度会很大。 一
3、场卓越的企业并购行动，对提升企业的业绩、增强企业的总体实力将会有很大 帮助。 的确，经由公司并购能够让公司对资源整改及产业整治迅速完成，实现公司 的方略计划。只是，作为一类系统性的项目，并购行为则是个有机的主体，形成 在方略筹划、运营管控、财务、法律等方方面面，需要迎接的挑战也是多面性的。 倘若将法律风险、财务风险或管控风险等忽略掉，导致并购主体出现突发问题的 1 北 京 交 通 大 学 硕 士 专 业 学 位 论 文 绪论 概率会极其之大，乃至致使并购计划落空。在公司进行并购的每一步上，可能都 会受法律风险、财务风险抑或管理风险等等的制约，对此可能会立刻蒙受资产亏 损，或形成风险隐患。财务，
4、其是并购计划中尤为主要的构成，连通并购行为的 始末且对并购计划的成败起着极其主要的作用，特别是在并购前经过细致核查对 并购对象的估价，并购进行中的融资及付款形式，并购后的科学整改等层面，对 于财务风险的处置对整个并购计划的作用十分巨大。所以，在进行并购计划的整 个进程中，财务风险有着极其主要的位置。若并购过程中，对于可能经受的财务 风险公司方面没有精准的评判能力，未能及时寻找到相应的解决方案，便会致使 财务陷入 困境，产生并购危机。 结合以上所述，可以看出强化企业实力颇具成效的方法便是公司并购，只是， 并购计划是一项高度统一的项目，财务活动则是并购计划中的一环，作用于并购 过程的始末，导致并购
5、出现财务风险的概率极其之大，由此对财务风险管控成败 关系着公司并购计划的成败。经由三大阶段：并购前对并购对象进行估价阶段、 并购进行时对融资及付款方式予以确认阶段、并购后有序整改阶段，来对财务风 险进行辨识及规避，对于完成公司并购计划的方略筹划、增加公司的并购命中率 有着十分重要的实际意义。 在中国经济制度、社会经济发展的制约下，外加为数不少的企业在并购过程 中对财务风险缺少足够的注重度，对并购计划中的法律、财务风险估计不足。在 并购前并购对象的估价、并购进行中的融资、付款方式及并购后的整改等层面上 仍潜藏着些许问题。在其后的章节里，文章会从公司并购的定义和关联的客观知 识点着手，重点就 Y集
6、团对 B公司并购的财务风险作解析，并购计划将会形成的 风险作辨识，探寻财务风险的防控办法，还望有助于其它相似企业对并购计划中 财务风险管控进行探究。 1.2研究内容及研究方法 章节一为绪论，就文章的选题背景、选 题意义、探究方向及探宄方式做了陈 述。 章节二对论文涉及的企业并购财务风险，国内外研究现状进行了阐述。 章节三为理论定义的限定和基础理论部分，对公司并购和财务风险的定义做 了限定，为接下来深入剖析财务风险打好基础。 章节四为 Y集团对 B公司实施并购计划时的财务风险剖析，交代了 Y集团的 并购环境，根据并购流程对每一步的财务风险（目标企业价值估测风险、融资风 险、付款风险和整改风险）区
7、别剖析。 北 京 交 通 大 学 硕 士 专 业 学 位 论 文 绪论 章节五为 Y集团对 B公司进行并购时，相应的财务风险管控举措的制定及实 行，分别就并购对象的价格预测风险、并购融资风险、并购付款风险外加并购后 的整改风险的管控措施作了阐明及解析，制定了对应的财务风险防控举措且予以 实施。 章节六为总结和启示。该部分就整篇论文作了归纳，对文章案例在公司并购 的启示作了讲解。 本文的逻辑构造如图 1.2所示 图 1.2逻辑结构图 文章运用理论探究和事例解析相联合的探究方式。理论部分对公司并购的基 础定义、类别及有关的管理学知识；事例部分对 Y集团并购 B公司的进程中形成 的财务风险和处理方式
8、作重点剖析，主要侧重于对并购对象价值估测、融资付款 和并购后的财务整改三大层面作剖析阐述。 1.3论文创新点 3 北 京 交 通 大 学 硕 士 专 业 学 位 论 文 绪论 本文通过对企业并购财务风险的深入研宄，从其形成的各个环节入手，对其 进行量化，同时以 Y集团为案例，在使用模型的同时也为企业并购财务风险的控 制提供了建议，有一定的创新与贡献。第一，从研宄内容上讲，本文针对企业并 购财务风险进行单独的系统的研宄。过去的研宄多集中于并购的动机和绩效分析 上，对十分重要的财务风险缺乏单独深入的研究。第二，从分析方法上讲，本文 通过对企业并购的财务风险的深入分析和研究，尽可能实现对企业并购财务
9、风险 客观公允的评估，一定程度上避免定性分析的盲目性和主观性。第三，在实践价 值层面，本文 在定性和定量分析的基础上，提供了一些具体的可操作性强的控制 措施，为其它相似企业在应对并购中的财务风险提供参考借鉴意义。 4 北 京 交 通 大 学 硕 士 专 业 学 位 论 文 文 献 综 述 2 文献综述 2.1国外文献综述 西方企业对并购中所面对的财务风险管理方面的理论研宄比较完善，对于确 认、评估以及控制企业并购过程中的具体问题有丰富的经验，同时对过程中的风 险认知、成败分析，甚至追本溯源的对诸多财务风险产生的具体原因，控制的具 体方案及整合的具体做法都有较为深入的研究贡献。 Healy认为，
10、企业并购行为中面临的风险不仅仅指并购失败，也包括了企业并 购后市场价值降低以及管理成本的提升等等，甚至并购行为发生后企业的市场价 值面临了潜在的被侵蚀风险也包括其中。一般概念上来讲，企业并购风险包括： 直接性的并购失败，即指企业经过一系列的运作后，并购行为并未完成而是半途 而废，以至前期所做的所有准备工作称为无用功；企业并购完成后的盈利无力为 企业的并购费用埋单；并购后的企业管理出现混乱，无法适应企业实际经营的需 要，导致企业管理行为的失控。 美国的著名投资银行家杰弗里 C 胡克提出，企业并购过程 中面临的财务风 险主要是由于通过借债来为收购进行融资，从而制约了并购方为经营融资的同时 的偿债能
11、力而引起的财务危机。 而贝斯特和哈哥多的研究表明，在企业的并购过程中，处于主动地位的并购 方能够获得正向的经济效果，同时，他还认为，通过并购和战略性的技术联盟使 企业从外部获得借力来改善企业自身能力，并不是一件容易的事情。 2.2国内文献综述 我国学者廖哲韬通过对财务风险的分析基础上提出了并购过程中发生的财务 风险的具体控制和预防办法，他通过对国内外并购风险的研究进行总结和创新， 从宏观和微观两个方面引入信息论和控制论的理论研究分析框架，提出了具体而 有效的财务风险控制建议。 著名学者马亚雄在其所著的企业并购风险分析一书中，对财务风险中的 流动性风险做了深入的系统研究，他在马轲维茨方差的理论基
12、础上，创造性地提 出了以后悔值作为参考指标来对财务风险进行评估的方法。这对于财务的流动性 风险的动态计量和具体控制做出了贡献。 北 京 交 通 大 学 硕 士 专 业 学 位 论 文 文 献 综 述 学者徐以霞认为在企业的并购活动中，组织和管理的任何一方面或环节出现 问题，都极有可能使得这种风险称为实际的损失，对企业的盈利能力和偿债能力 产生破坏，同时他把融资风险作为财务风险的诸多方面之一，对财务问题分析的 进步作出贡献。 除此之外，学者汤谷良、艾志群、王敏都与本文的观点存在诸多相似性，认 为财务风险包含并购前的价值评估风险、过程中的融资和支付风险、过程后的财 务整合风险。不同点在于学者艾志群
13、认为财务风险除以上三方面外，还应该包括 财务的流动性风险，以及企业采取杠杆收购过程中存在的偿债风险。而学者王敏 认为并购过程中被并购企业财务报表的真实性、并购企业融资、经营状况都应 该 纳入财务风险的考虑范围。 提到企业并购风险产生的缘由，张水英认为企业并购之所以会失败，主要原 因包括企业的并购动机失智（主要指企业为了片面追求规模经济、多元化经营及 低成本扩张而忽略自身的实际情况进行的盲目并购），对目标企业了解不足，某些 特殊情况下还存在政府过度干预的原因。 同样的问题中，黄速建、令狐谙还认为，除了外部因素外，企业盲目关注短 期财务利益，从而放弃制定长远有效的并购方案或者企业自身缺乏以核心能力
14、为 导向的实际并购思维，也是企业并购风险产生中不可忽视的重要原因。 史美华、王小华观点中的并购 财务风险产生的原因主要包括外部环境导致的 财务风险、错误的并购动机所产生的财务风险，忽视财务报表自身局限性所带来 的财务风险，并购企业尽职调查不完备导致的信息缺失性财务风险、并购整合及 并购方式错误带来的财务风险等。 综上所述，不难看出尽管中外对于并购中财务风险管理的理论研究数量众多， 但针对财务风险进行防范和控制的方法方案尚显不足，因此借助案例分析法通过 对具体案例的研宂来对财务风险的预防方法进行总结就显得更有意义，本文正是 在此基础上参阅了大量前人论文、著作以及专业教材，通过对相关科研成果的研
15、读、思考 ，明确该问题的研究理论现状及不足，以期能够通过本文 Y集团对 B企 业实际的并购行为中存在的风险描述以及预防措施的制定实施，对其它相似企业 提供一定的参考借鉴意义。 6 北京交通大学硕士专业学位论文 企业并购及其财务风险 3企业并购及其财务风险 3.1企业并购 3.1.1企业并购的定义 (1) 国外对于公司并购概念的限定 在国外的相关资料中， “ 并购 ” 通常用 “ M&A” 代表， “ M&A” 是英文 “ merger” 和 “ acquisition” 首字母的结合。其常用方式包含有： 1) 兼并 (merger) 兼并，其在新大不列颠百科全书中解说是： “ 两家及其以上的自
16、主企业亦 或公司重组为一家企业，由一家实力相对较强的公司将一家或多家公司收入囊中 是最常见的形式。兼并可由如下形式予以实现 :采用现金亦或证券的方式对兼并对 象的资产进行买入；对兼并对象的股份亦或股票进行买入；向兼并对象的股东予 以新股票的发出，对其拥有的股权予以换得，达到拥有兼并对象的资产及负债目 的。 ” 在大美百科全书 （ EncyclopediaAmericana) 书中，针对 “ 兼并 ”的限定为 : “ 在法律层面上，两个及其以上的企业组合为一个企业形式，一家企业得到存续， 其他的则失去自主权。只有余下的企业会对公司名称及规章予以保存，且获得兼 并对象的资产，此类企业相融的方式区别
17、于合并 (Consolidation),合并是对于一个 新型企业的组建，对此，被合并的厂商均失掉其一切身份。 ” 2) 收购 (acquisition) 在新帕尔格雷夫货币金融大词典一书中，对于收购的概念是： “ 一家公司 对另一家公司的很大一部分资产或证券进行买入，目的通常是重组其经营，目标 可能是待并购公司的一个部门（部门收购，母公司出 售或回收子公司股权与之脱 离关系或让产易股），或者是待并购公司全部或大部分有投票权的普通股 （ 合并或 部分收购 ） (2) 我国现行法律对并购定义的界定 关于公司并购的概念，中国现有的法律法规对此主要表现在如下的条款上面： 经国家体改委、国家计委于 19
18、89年 2月 19日共同出台的关于企业兼并的暂行 办法中限定， “ 企业兼并指的是企业对于购买兼并对象所有权的买入，导致兼并 对象丧失法人身份及变换改变法人主体的一类举动，没有经过买卖形式所达成的 7 北京交通大学硕士专业学位论文 企业并购及其财务风险 合并行为，则不受本规定的约束。 ” 中国国有资产管理局于 1992年 7月 18日出台的国有资产评估管理办法施 行细则的第 6条限定： “ 企业兼并指：经由负担欠债、买入、股份化及控股等方 式，企业有偿对兼并对象的产权予以领受，致使兼并对象失掉法人身份亦或对法 人主体作更改。 ” 由中国财政部于 1996年 8月 20日出台的企业兼并有关财务问
19、题的暂行规 定针对兼并意义重新给予定义： “ 兼并是公司经由付款等形式对兼并对象的所有 权予以获得，致使兼并对象法人身份遗失或者即使法人身份得以留存，可资产所 有者己经易主的一类举动。 ” 依照实行于 2006年 1月 1日的中华人民共和国公司法第 173条的限定， 吸收和新设合并是企业合并可以依赖的两种方式。吸收合并：待并购公司被一主 体公司所吸收，待并购公司解体。新设合并：两家以上的公司重组为一个新的公 司，原公司解体。 (3) 本文对于企业并购定义的界定 在世界层面上，由两家以上的公司组建为一家公司，且合并前的公司行为行 使权均由合并后的新公司来做承接则是对兼并的相关定义；并购企业买入待
20、并购 公司的产业、运营机构或股票便是并购的概念。显而易见，被广泛运用于世界层 面的兼并 和收购是含义颇丰涉及面颇广的一个定义。 在兼并概念中，其实质己将国外兼并及收购的含义收纳其中的规定有：关于 企业兼并的暂行办法、国有资产评估管理办法施行细则、企业兼并有关财务 问题的暂行规定；依照中华人民共和国公司法，其所限定的吸收合并其实质 同国外的兼并是一致的。国内常将兼并、收购当作同义或近义词予以运用，并称 为并购。 笔者以为， “ 公司并购 ” 其实质是并购方以获得并购对象的掌控权为出发点， 利用本身所拥有的资产亦或资源，像现金、证券、实物资产、期权、承担负债等 当作并购对价，致使并购对象失掉法人位
21、置，或留存法人位置将资产所有者予以 替换，且掌握并购对象控制权的举动。 3.1.2企业并购的分类 (1)资产并购与股权并购 由中国商务部等有关机构于 2006年 8月 8日共同出台的，外国投资者并购 境内企业暂行规定，其第 2条条款中限定：对于外籍收购者对国内公司进行并 购，具体指：外籍收购者依据合同对国内非外企（以下称 “ 境内公司 ” ）的股东权 8 北京交通大学硕士专业学位论文 企业并购及其财务风险 利予以买入或对境内公司增资予以认筹，将境内公司更换为建立外商投资类公司 (下面称为 “ 股权并购 ”) ；或外籍并购者创立外商投资类企业，且经由该企业对 境内企业资本进行购入并将此资本投入经
22、营，另外，外籍收购者依据合同对境内 企业资本予以购入，且将该资本运用到创建外商投资企业当中，实现此类资本的 运转（以下称 “ 资产并购 ”) 。按照综上条款的限定，可将公司并购划分成股权并 购及资产并购两类。 1) 资产并购 资产并购：并购方以实现并购目的，对待并购公司的资本予以买入，把控或 运转此资本，可其并非是对公司股东予以并购的相关形式 。运用资产并购形式的 优势是：并购方和待并购公司是资产的交易双方，交易内容是待收购公司所持有 的有形资产或无形资产，此过程对待收购公司的本体身份无影响，并购方和待并 购公司在整个并购交易中均是单独的法律个体，待并购公司其债权债务仍需要由 其本身进行负担，
23、并购方对此无任何负担义务。并购方和待并购公司之间是资产 的单纯的交易法律关系，操控较为简便。有别于股权并购的形式，资产并购可能 是并购方和待并购公司的债权债务、劳资关系、法律纠纷无牵涉等等。 2) 股权并购 股权并购：并购方以投身、管控待并购公司为目的，经由对待并 购公司的股 权进行买入或经过购买增资扩股的形式，作为待并购公司股东新成员的并购形式。 使用股权并购的优势是：通常情况下的税费偏低，能够迅速得到经由待并购公司 的外包装获得一批特殊资质、行政准许或资产。 股权并购其大多数的风险存在于并购实现后，待并购公司依然需要担负待并 购公司其所有的各类法律风险，如有负债、法律纠纷等等，并购方身为待
24、并购公 司的新股东需按照公司法的相关要求担负股东职责。实际过程中，因为并购方在 未对待并购公司作相应的了解就进行并购，致使在并购后探知待并购公司资产缺 失、各类隐藏的风险迸发而来 ，完成不了并购目的的有关例子司空见惯，便是所 谓的竹篮打水一场空。 (2)横向、纵向和混和并购 按并购双方行业关联性进行区分，可将并购分作如下几类： 1) 横向并购 横向并购：并购双方属于同行，或者经营范围类似或是制造手法大致相同的 状况下，并购方以增强本身在行业的集合性，拓展市场现有格局，所进行的并购 举动。横向并购以建立或增强行业地位，强化企业优点，完成规模经济，提升企 业总体水平，乃至实现垄断的目标。 2) 纵
25、向并购 9 北京交通大学硕士专业学位论文 企业并购及其财务风险 纵向并购：并购两方为上下游行业，或所经营商品拥有前后联系的状况下， 并购方已缩短生产时限、节约开支或完成纵向生产一体化等目标，而付诸的举动。 经过纵向并购，有助于企业减少支出，且能行之有效地对供应链之内的不和谐因 素予以根除，能够更加科学地对资源进行分配，提升生产效率，增强企业的综合 实力。 3) 混合并购 混合并购：并购双方所处行业无从属关联，也非上下游行业，所产商品间无 对应关系的前提下，并购方己完成多样化运营，所进行的并购举动。混合并购拥 有横向并购及纵向并购的特性。经由混合并购，能对 市场经营规模予以扩展，完 成资源及其长
26、处的互补，转化企业的运营风险。 3.1.3企业并购的流程 (1) 企业并购过程简述 公司并购过程相较之下较为繁杂，不但关系到各企业间的收益调配，跟法律 法规也有关联，针对行业、特性的差别，企业间并购过程及程序也迥然不同。将 增加兼并和收购成功的概率当成主要目标，降低兼并收购过程中可能存在的风险， 保持公平、科学的兼并收购秩序，加大监管力度，所以国内关于这方面的法律法 规数量较多。通过就法律法规内容的了解及笔者所拥有的案例经验结合在一起， 则对于公司并购的常规过程的简述如下： 1) 制订并购方略计划 企业若要进行并购计划，第一步应就并购的方略及目的进行思考。以实现给 该企业制定科学有效的方案策略
27、的最终目标，并购活动必须要在遵守法律的基础 上进行，结合企业自身的实际运行状况、运行要求、募资能力，科学制定并购方 略，对战术作筹划。投身于公司并购的每个机构都需给并购方的领导者提供有关 讯息，寻找、梳理有关数据 ，一 齐帮助公司成长战略规划的定制。 2) 选择待并购公司 挑选并确定目标公司的价值意义无须赘述，并购方按照相应的计划内容，初 步挑选并确定出目标对象。 3) 与 待并购公司初步磋商，实现并购意见的统一 并购方与待并购公司或其股东做会谈时，需首先知晓相关状况，从而达成收 购共识，签立收购意向书。 4) 对待并购公司进行尽职调查和可行性分析 并购方在待并购公司的帮助下对待并购公司的资本
28、、债权、债务作处理，对 北京交通大学硕士专业学位论文 企业并购及其财务风险 待并购公司作详尽了解，包含待并购公司的股权结构，决策层提议，产品、技术 及运营状况，财务情况，担保投诉状况，人力资源及用工情况，当地主管部门的 意见及并购的内外部情况 （ 有关规章制度、形成的问题、风险及策略等），同时对 并购待并购公司的资产情况做初期评判，就并购计划的可执行情况作具体解析。 5) 制订并购计划 并购方依据综合的调研与解析，对企业本身情形及经济能力作全面的考量， 针对并购方略规划定出对应的并购计划，计划中包含 .并购方式的选取 （ 资产并 购或股权并购）、并购成交价位的认定、融资和付款方式、并购后的整改
29、等详尽条 款进行详细规划。 6) 并购谈判与签约 依据待并购公司类别各异，并购的磋商与签约形式也千差万别。受文章探宄 方向及文章长短的制约，以下只对非上市的普通内资企业、国家参 股公司、外商 投资企业的兼并收购价值评判和签约的各个环节进行探究。 普通内资公司 并购方和目标公司彼此其就并购计划及主合同文本的阐述对象作探讨、磋商， 形成统一意见，探讨内容通常包含并购的方式，成交价位、付款形式和时限、交 接日期和方法、人事变动安排、有关流程的协商操作、并购方案执行配置、双方 需要承担的责任等，商议的重点在于并购方式和成交金额。在磋商过程中会依据 磋商获得的局部胜利而对计划作相应的整改。商议完毕后，就
30、能够正式签订合同， 代表并购活动最终成功。 国有参股公司 当关系到国有独资公司或拥有以国有 资产出资的公司收购时，撇开上面提到 的第 点介绍外，并购目标需要按照国有资产管理政策要求就自身资本或股权进 行评估、收购项目在获得相关管理部门审查并通过、收购完成后按照相关政策的 要求就产权变更进行备案。 外商投资企业 如果并购的目标对象是含有外资成分的企业，撇开上面提到的第 点介绍外， 需要确保项目满足关于外商投资产业指导中所提及的内容标准，提供项目的具有 实际操作价值的分析计划，同时按照相应的政策条例就外资投资的资本占有率进 行限制。假如因收购外商股东出资导致外资所占比例不及法律要求、注册资本、 股
31、东等内容的改动，都必须通过法律完成批准章程。 7) 并购标的结清 并购方和目标公司就相关事宜协商一致后就能够签订交易合约，然而在合约 生效后，还必须经办处理关于并购标的结清和价款手续。如果通过资产并购的方 11 北京交通大学硕士专业学位论文 企业并购及其财务风险 式，并购方和目标公司需要经办处理资产过户手续；如果通过股权并购的方式， 那么就需要经办处理股权转让手续。此外，并购方要按照合约的规定价格支付相 关款项。 8) 并购整合阶段 并购整合一般包括完成兼并收购后的业务范畴、组织架构、管理制度以及企 业文化、有效资产、人事变动等内容的合理配置，从而使完成兼并收购后的企业 能够按照之前的并购目标
32、、计划以及策略进行运作。 常见企业类型的并购流程 鉴于文章内容及研究内容上存在一定的制约因素，以下只对非上市的一般内 资公司、国家参股公司的并购过程展开相应的阐述工作。 1) 普通内资公司并购流程图（如下图） WiM购 U划 丁 公司依据行业状况，经营恶要 、筹资能力、发展战略 H定并 购怠向 选汗并购目标 并购方 N被并购方发出合作窓 向书，将并购怠图通知被并购 方 .了解并购方对并购的态度 尽职调赍，具体包梠 Rtl公間 :.|:. 丨结构，决策层意见，产 品、技术校经营锖况，财务状 况，担保诉讼情况，人力资源 及用 r状况，所在地政府态度 以及并购的内外郁环垓 c相关 政策法規、 #在的
33、 N题、 K险 及对策等 ) 北京交通大学硕士专业学位论文 企业并购及其财务风险 续上图 图 3.1普通内资公司并购流程图 并购流柞终 ih 井购流稃终止 并购幣合丨 :袠乜括对并购后企 的业务活动、镫织机构、替 理糾度及企业文化、有效资产 、人员安汊等要棄的整体系统 并购方与戒并购方共问聘请双 方认可的中介机构（审计与评 估机构 ,对 Hfe公司进行W 务经 t审计，在审计的基础上 ，对资产进行评估 井构及锫合方案包括：并购形 式、汴购交砝价格、并购幣合 的工作枰序，并购整合的业务 内容以及并购及笹合方案的信 g披 井购方 4被并购方对并购方案 及 -:合问文本的主要内容进行 谈判、磋商，达
34、成一致怠a, 漢州主荽涉及并构的形式，交 結价格、支付方式与期阳、交 接时间与方式、人员的处理、 有关手续的办理与 K合、整个 并购活动进程的安排，各方应 傲的工作义务等重大问题 资产的交按 资产 if佔 井购整合阶.U 并购交- S阶段 13 北京交通大学硕士专业学位论文 企业并购及其财务风险 2) 在普通内资公司并购流程的基础上，国有参股公司并购还增加了以下流 程： 协议转让 竞价转让 其他方式 产权转让方内部决策进 行国有产权转让 依法交由国有资产转让 的审批主体进行审批 转让失败 肉依法设立的产权夂砧 场所提出转让申请 转让申诘受理 意向受让方 发布转让信 B 娄托产权交 S场所提出
35、受让申请 己受让怠向 意向受让方资格审技 组织交易活动 签订产权交易合同 姑算交 H资佥、屮核出 具交易凭证 办理变更登记 图 3.2国有参股公司并购流程图 14 北京交通大学硕士专业学位论文 企业并购及其财务风险 3.2企业并购财务风险 3.2.1企业并购财务风险的定义 一般来说，企业都不能对自身在市场中获得的利润很好的预判，因此企业在 市场中的并购是具有一定的风险的，是市场结果的不确定性。并且风险是客观的， 不随主观意见而移动。市场运作中有多大的风险就意味着有多大的利润收益。不 过这两者并不是等同的，承受多大的风险并不意味一定能获得利润，利润只是最 理想的一种运作方向。 美国学家杰里在他的
36、著作中指出，公司在进行市场并购的时候需要承担的风 险主要是所并购的公司所负担的债务。公司如果并购了另一家公司，不仅公司自 身资产总额下降，债务偿还能力下降，经营范围扩大，公司需要融资增加 ，约束 公司融资发展，并且并购的风险还需要对融资形成的负债数额与即将需要承担的 并购企业所带来的债务总额等等。 杰里的观点里将企业市场并购活动进行了详细的解释，并且将其中的核心内 容进行了概括。不过作为一项复杂的市场运作，融资决策并不能全面影响并购风 险比率。因此在进行融资并购的时候，还有必要进行一系列的整定，确定并购之 后的资产链条的完整性。假如在企业进行并购的时候从企业财务方向这方面进行 考虑，就能够对并
37、购所产生的风险进行完整的分析。一般来说，企业并购所需要 承担的风险不仅仅只是资金融合的决定问题，还有 企业在市场当中的价值，与随 之而来的财务情况，这都是因为： (1) 企业并购活动首先它是一种投资的行为 公司在市场中进行资金整合的首要因素就是公司需要进行资金整合。融资的 前提是融资行为特性要与投资行为类似。因为融资，投资与并购都能很直接的影 响到企业的财务情况与市场财务运作。并且公司在市场进行并购的时候，并不只 是为了使公司资金链条能够完整的流转，而且还需要通过资金整合，使企业在并 购中获得市场价值的提升，这才是公司进行企业融资，企业并购最主要的目的。 假如只通过公司财务风险的情况来对并购的
38、利弊进行判断，缺乏主观 性与全面性。 (2) 企业并购活动还包括其他的一些财务决策 如果仅仅只是从并购的整体流程对并购进行研究，就需要从公司的层面给与 并购更多的意义，因为并购风险所产生的风险在不同的阶段差异是很大的，比如： 1)公司在进行并购之前，由于企业进行并购的一方需要对另一方的资产整体 与价值进行全面与准确的评估，这种评估能够直接影响到并购的风险大小。假如 在并购过程中，双方信息价值不同，也会使公司并购之后的企业管理产生障碍。 15 北京交通大学硕士专业学位论文 企业并购及其财务风险 2) 在公司进行并购的时候，假如并购一方没有足够的资金对并购公司的渠道 与资金流转进行整合，就很有可能
39、使企业的资金链条断裂，还有可能造成支付过 度，并且另一个公司运作的高额成本也会对公司的财务状况造成巨大的打击。 3) 在企业进行并购之后，假如并购方没有足够的经验或者准备充分，那么就 会影响被购方的债务不能及时流转，资源不能得到有效使用，并且公司当中的财 务部门也会因为事务太多与资产太过于繁杂造成效率降低，成为公司的拖累。 3.2.2企业并购财务风险的来源 从以上的观点能够看出，并购之前如果通过仔细的评估，并且以融资的 形式 将并购过程中所有的风险进行调查分析，就能够仔细分别出每个流程最后的风险 大小。并购的每一个流程都有其独有的风险类型与风险大小，所以，在进行并购 之前，一定要将并购中所有的
40、风险进行整合分析。 (1) 并购前财务估值不当的风险 并购前期财务估值不当指的是在公司进行并购的前期，由于没有对并购公司 进行仔细深入的调查与了解，最后使并购方案出现纰漏从而产生的财务风险，这 种风险一般有以下几种情况： 1) 并购方过高估计了购买方的资产总额，导致最后公司并不能投出相应的资 金使公司运作起来，有可能导致并购最终实效不能为公司带来实际利润，虽然有 些并购在公司的运作下能为公司带来了一定的利润，不过与高昂的并购费用相比， 却显得有些不足够。 2) 并购方没有足够的估计并购商家在市场的获利情况，因此并没有完成并 购，导致商家最后没有抓住机遇。 资产估计风险产生最主要的原因是信息的不
41、完全。由于公司不是一个虚拟的 电子实体，而是一个完整的外部实体，因此要想从这里面获得信息需要付出更多 的资金。因此公司往往为了能够更顺利的进行并购，会对公司自身的不良情况进 行隐瞒，导致最后得出的信息不准确。 从 另一个方向来说，并购方也不能很好的将市场走向进行掌控，再加上之前 的信息不对称情况，就会导致并购方在购买企业之后在进行实际的运作中有很大 的局限性，不能达到预想中的目的。并且假如并购方信息不对称，将会造成在企 业投入运作前期就会造成巨大的经济缺口，使企业战略走向出现问题。 所以，企业在进行并购的时候，需要对另一方进行充分的考察，并且认识财 产在其中的价值，对目标企业的价值合理估计，以
42、此降低企业并购中存在的风险。 (2) 并购中融资及支付的财务风险 16 北京交通大学硕士专 业学位论文 企业并购及其财务风险 公司的并购并不是一项市场商品行为，而相当于是一种产权的交易行为，这 种行为会使并购资金不能及时到账与筹集。导致企业在并购中没有足够的流动资 金对并购项目进行支付，并且并购方所使用的融资手段与支付方法能否满足市场 的需要，会使企业的财务状况受到极大的影响。 市场并购需要大量的流动货币进行支持，因此企业进行并购一般都是在拥有 大量流动资金的情况下，怎样才能使并购途中不产生资金链条断裂，是并购方一 项十分重要的问题。在并购中，每一种融资模式都会产生不一样的结果，因此公 司所需
43、要的融资方式也是至关重要的一步，会给企业带来巨大的资金漏洞与风险。 1) 并购中融资的财务风险 并购融资中产生的风险主要是融资模式采用的不恰当，导致在并购的过程中 没有足够的资金进行支持，这样不仅会使公司并购项目陷入困境，还会使公司自 身的发展受到阻碍。融资风险主要是在以下的几个方面得到体现： 融资的支持风险。所谓支持风险，指的就是融资并购方不能够在对应的 时间里筹集到足够的资金完成并购。因为并购方式的差异，并购所需要的资金与 时间也不尽相同，因此在进行并购的时候，需要对并购时间与资金进行预估。假 如公司自 身的流动资金并不足以完成并购，就会造成并购违约，产生大量的并购 违约金，并且使公司自身
44、的流转陷入困境。如果公司投入大量的资金进行并购， 甚至超过了并购所需要的资金，就会导致并购资金大量被闲置，造成过度投资。 资金结构风险指的是某些需要多种融资模式的并购中产生的风险。这种 融资一旦没有合理使用，会使得公司的资产负债率产生变化，从而改变资产负债 情况，使公司稳定的运作产生混乱。并且由于公司的融资与偿还债务能力都不是 能够具体估计的，因此企业产生偿债危机情况的可能性非常高。 2) 并购中支付的财务风险 并购支付风险也是 并购风险预估的重要方面之一，如果公司没有将风险进行 合理预估，没有投入合理的资金对公司资产进行控制，就有可能会导致公司自身 股权的稀释，资金套牢。并且由于并购方与被并
45、购双方的产业资金结构的不同， 会在谈判中产生强弱，并且影响公司自身的信息对称情况，最终使支付手段的选 择受到影响。 一般来说，被购方最期望的模式是现金并购模式。这种模式对于被购方 来说，是最安全，流程也最简化的并购模式。不过一般来说这种模式都很少使用， 因为购买方资金固定。流动资金不足以全额支付并购款项。因此采取现金支付， 会使得企业资金出现短缺，资金链条断裂，假如购买方没有足够的资金进行并购， 会使得并购风险大大增加。 使用股权或者其他的非现金模式的并购模式，会使公司原本的股权被稀 17 北京交通大学硕士专业学位论文 企业并购及其财务风险 释。一般来说，如果公司在决定要并购另一家公司并且自身
46、没有足够的资金进行 并购的时候，就会使用股权并购模式进行并购，股权并购模式虽然现金的使用量 较少，不过对企业长期的收益会产生影响，并且流程对于现金流程来说更加复杂。 并且在最后的并购当中，被购方在预期并购后股权会产生溢价时，才会采用 股权支付等非现金支付模式，这样才能实现被购方与购买方之间的双赢。并且使 用非现金支付的时候，有可能被购方不愿意非现金并购，从而增加财务风险。 (3) 并购后整合的财务风险 在公司进行企业并购过后，一般会通过资产的整合，分配，使被购方与购买 方双方的资产得以平衡，并且使组织结构，人力结构，财务结构，文化结构等等 各个结构都与原公司保持统一，使公司在并购之后能够很好的
47、进行运作。企业并 购之后的资产整合是并购中至关重要的一个项目，许多企业因为财务整合导致 并 购失败与预估偏差。一般来说，财务整合的失败，往往会导致整体并购的失败， 一般财务整合的风险主要在以下的几个方面体现出来： 1) 财务组织机构调整的风险 在并购完成之后，由于原公司与并购公司之间的管理模式不同，假如不在最 快时间对公司进行整合，就会导致被购公司与原公司之间的财务情况不能统一， 而导致两家公司相对独立，不能进行资金整合。增加财务风险。 2) 财务制度风险 科学的将并购公司与被并购公司的资源与制度进行整合能够最大程度上使公 司资源得到最大利用。加强财务管理，保证资金的合理运营，保证资金链条的完 整性，假如没有对资金进行完整整合，就有可能造成资金移动，加大财务风险的 几率。 3) 财务人员风险 从另一个方面来说，并购之后的并购方与被并购方的财务人员私自的行为也 有可能使财务资产造成紊乱，使财务风险增加。假如公司的财务人员利用职务之 便，通过某种运作中饱私囊谋取利益，会给公司造成巨额损失，并且增加财务风 险。 18 北京交通大学硕士专业学位论文