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1、 中国证券报 /2018 年 /3 月 /21 日 /第 A10 版 新三板周刊 逾百家新三板拟 IPO 企业含 “ 三类股东 ” 本报记者 于蒙蒙 实习记者 齐金钊 新三板首家携带 “ 三类股东 ” 的企业文灿股份成功闯关 IPO 后，引发市场高度关注。业内人 士认为，文灿股份过会，显示了 “ 三类股东 ” 不再成为新三板企业 IPO 的绝对障碍，但 “ 三类股 东 ” 的复杂性和差异性需要正视。 数据显示，目前已有超过 100 家新三板拟 IPO 公司含有 “ 三类股东 ” 。其中， 87 家处于上市 辅导期，另有 20 家已经申报 IPO。 “ 三类股东 ” 企业 IPO 破冰 “ 三类
2、股东 ” 是指契约型私募基金、资产管理计划和信托计划。招股说明书显示，文灿股份 于 2015 年 3 月在新三板挂牌。 2015 年 9 月，文灿股份完成一轮 3 亿元的定增，引入了 22 名外部 股东。其中， 10 户为 “ 三类股东 ” ，包括 6 只资管计划和 4 只契约型私募基金，合计持股 600 万 股，占总股本比例为 3.64%。 在文灿股份之前，含有 “ 三类股东 ” 的挂牌企业 IPO 闯关没有成功案例。根据新三板的交易 规则， “ 三类股东 ” 可以参与新三板企业股票交易。对于 A 股市场，出于对股权清晰、稳定的要 求，企业 IPO 审核要求对 “ 三类股东 ” 穿透核查至自
3、然人或投资主体，防止可能存在的层层嵌套 和高杠杆。因此， “ 三类股东 ” 一度被市场解读为新三板企业 IPO 难以逾越的 “ 隐形红线 ” 。今年 1 月，中国证监会明确 “ 三类股东 ” 企业 IPO 审核政策，首次明确四大审核口径，为拥有合规 “ 三 类股东 ” 企业的 IPO 扫清了障碍。 对于文灿股份此次过会，持股比例最高的 “ 三类股东 ” 九泰基金透露，为配合文灿股份的 IPO， 2017 年初九泰基金便协助进行穿透性审核，包括旗下 5 个专户产品中多达上百位投资人的身份信 息、工作信息核实，以及实地具体沟通等。 文灿股份顺利过会，对众多存在 “ 三类股东 ” 的新三板拟 IPO
4、 企业带来利好。东方财富 Choice 数据显示，截至 3 月 18 日，含有 “ 三类股东 ” 的新三板企业 559 家。安信证券新三板研究团队 统计数据显示，目前超过 100 家新三板拟 IPO 公司有 “ 三类股东 ” 。其中， 87 家处于上市辅导期， 另有 20 家已经申报 IPO。 对于此次 “ 三类股东 ” IPO 破冰的意义，九泰基金认为，根据证监会对 “ 三类股东 ” 的核查 要求，九泰基金积极配合文灿股份等企业进行 “ 三类股东 ” 的核查工作。文灿股份过会意味着困 扰新三板发展两年多的 “ 三类股东 ” 问题得以解决。对于未来公募基金、券商资管等机构投资者 参与新三板投资
5、起到了示范作用。 联讯证券研究院新三板首席分析师彭海认为，此前多家新三板企业清理 “ 三类股东 ” 后 IPO 成功过会，而文灿股份则是首家携带 “ 三类股东 ” 过会的新三板公司。这标志着 “ 三类股东 ” 问 题在经历漫长的等待和反复后取得了重大突破。 “ 三类股东 ” 实质上不再是新三板企业 IPO 的绝 对障碍。 不同企业差异大 业内人士表示，含有 “ 三类股东 ” 的新三板企业众多，且不同企业之间 “ 三类股东 ” 的占比、 构成、来源差异巨大，仍需更多过会案例来决定投资策略。 今年 1 月，中国证监会新闻发言人常德鹏表示，考虑到 “ 三类股东 ” 问题不仅涉及到 IPO 监 管政策
6、，还涉及到新三板发展问题，证监会对 “ 三类股东 ” 问题的处理非常慎重。经研究论证， 明确了新三板挂牌企业申请 IPO 时存在 “ 三类股东 ” 的监管政策。具体看，中国证监会公布的监 第 1 页 共 3 页 管政策主要包括四点：一是要求公司控股股东、实际控制人、第一大股东不得为 “ 三类股东 ” ； 二是要求 “ 三类股东 ” 已经纳入金融监管部门有效监管；三是要求存在上述情形的发行人提出符 合监管要求的整改计划，并对 “ 三类股东 ” 做穿透式披露；四是为确保能够符合现行锁定期和减 持规则，要求 “ 三类股东 ” 对其存续期作出合理安排。 对照相关要求，业内人士认为， “ 三类股东 ”
7、的穿透核查仍是难点。文灿股份的 “ 三类股东 ” 占比较少，且都是通过定向增发进入，穿透核查难度相对较低。对于 “ 三类股东 ” 构成复杂的挂 牌公司而言穿透核查难度很大。 以含有 “ 三类股东 ” 的挂牌公司海容冷链为例， 2015 年 11 月，海容冷链便进入 IPO 排队序 列，是新三板 IPO 排队时间最长的公司之一。今年 1 月 23 日，海容冷链宣布拟申请终止挂牌。 市场分析人士认为，海容冷链选择摘牌可能因为难以完成 “ 三类股东 ” 的穿透核查。 “ 文灿股份基本面较好，而作为 三类股东 的投资方九泰基金又是专门为新三板定增设立 的基金，本身规范性较好，股东相对较为固定，穿透核查
8、时相对容易。但对于通过二级市场交易 引入的大量 三类股东 核查难度较大。 ” 安信证券新三板研究负责人诸海滨对中国证券报记者 表示，对于 “ 三类股东 ” 数量较多，且构成复杂的挂牌公司而言，穿透核查通常面临很高的资金 成本和时间成本，从而影响其 IPO 进程。 除了穿透核查的成本和难度， “ 三类股东 ” 产品存续期与企业上市后股票解禁期是否匹配也 是需要解决的难点之一。诸海滨认为，不少投资新三板企业的 “ 三类股东 ” ，其产品设置时间一 般为 1 年 -2 年，企业 IPO 后将面临延期兑付或分批兑付的问题。在这种情况下，只能与投资人协 商解决。对于新设立的 “ 三类股东 ” 产品，锁定
9、期变长，资金募集方面则要考虑投资者偏好的变 化。 新鼎资本董事长张驰表示， “ 三类股东 ” 问题获得实质性突破，但从操作层面看，短期可能 不会对市场造成太大影响，对市场流动性改善有限。不少拟 IPO 挂牌企业短期可能对 “ 三类股东 ” 仍持保守态度，依然会选择清理 “ 三类股东 ” 的谨慎稳妥做法。 联讯证券指出， “ 三类股东 ” 若符合监管政策问题不大。但从目前情况看，部分排队拟 IPO 企业仍未达到标准，携带的 “ 三类股东 ” 仍存在结构化、无法穿透的情形。 有助完善 “ 苗圃 ” 功能 业内人士认为， “ 三类股东 ” 问题解决，除了利好拟 IPO 企业外，将一定程度上成为解决新
10、 三板市场流动性难题的一个契机。 光大证券新三板研究团队指出，文灿股份成功过会，有助于完善股转系统的功能定位。从宏 观层面看，有助于完善新三板 “ 苗圃 ” 的功能，增加对未挂牌企业的吸引力；从微观层面看，有 利于以交易策略为主的 “ 三类股东 ” 回归新三板市场。这类资金可以通过方案调整，发行 “ 明确 存续期、层层穿透、不含杠杆分级嵌套结构 ” 等符合监管要求的金融产品。 “ 随着文灿股份的成功过会，公募基金投资新三板创新层企业的障碍已经消除。而采用封闭 式基金入市，可以降低投资门槛，提高市场流动性。 ” 中科沃土董事长朱为绎向中国证券报记者 表示，一直以来，公募基金投资新三板企业面临估值
11、、赎回流动性、 “ 三类股东 ” 、标的股票质量 和稳定性等问题。 随着 “ 三类股东 ” 和 200 人股东等问题的解决，公募基金投资新三板创新层公 司的障碍已经消除。 不过，对于公募基金入市的时机，业内人士尚存分歧。 “ 新三板流动性没有明显改善的情况 下引入公募基金，可能面临多方面问题。 ” 张驰告诉中国证券报记者，新三板引入公募基金的前 提是流动性充分改善。否则基金到期后的赎回以及净值计算均面临巨大压力。新三板短期尚不具 备引入公募基金的条件。 东北证券研究总监付立春则告诉记者，明确 “ 三类股东 ” 的地位，为解决新三板流动性提供 了一个契机。 “ 但解决新三板市场流动性是系统性问题，需要多种配套政策的完善，仍有很长的 路要走。 ” 第 2 页 共 3 页 付立春认为，新三板集合竞价和大宗交易已经推出， “ 三类股东 ” 等问题也获得明确解决方 案，允许公开发行可能是未来的突破。随着政策陆续到位，新三板流动性将有所改善。 第 3 页 共 3 页