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1、 第五章项目投资管理第一节 项目投资概述一、项目投资的含义与类型二、项目投资的特点三、项目计算期的构成四、项目投资的内容五、项目资金投入的方式六、项目投资决策的一般程序一、项目投资的含义与类型 项目投资是一种以特定建设项目为对象，直接与新建项目或更新改造项目有关的长期投资行为。 （一）新建项目 1、单纯固定资产投资项目 2、完整工业投资项目 （二）更新改造项目 1、更新项目 2、改造项目 二、项目投资的特点 与其他形式的投资相比，项目投资具有以下特点：（一）投资金额大，影响时间长（二）投资风险大（三）发生频率低（四）变现能力差三、项目计算期的构成 项目计算期是指投资项目从投资建设开始到最终清理
2、结束整个过程的全部时间，即该项目的有效持续期间。完整的项目计算期包括建设期和运营期。 建设期是指从项目资金正式投入开始到项目建成投产为止所需要的时间。 运营期是指从投产日到终结点之间的时间间隔，包括试产期和达产期（完全达到设计生产能力）两个阶段。 项目计算期（n）、建设期（s）和运营期（p）之间存在以下关系： 项目计算期（n）建设期（s）+运营期（p） 运营期试产期达产期 图为项目计算期构成示意图 四、项目投资的内容 （一）原始投资 从项目投资的角度看，原始投资（又称初始投资）是指企业为使该项目完全达到设计生产能力、开展正常经营而投入的全部现实资金，包括建设投资和流动资金投资两项内容。 1、建
3、设投资 建设投资是指在建设期内按一定生产经营规模和建设内容进行的投资，具体包括固定资产投资、无形资产投资和其他资产投资三项内容。 2、流动资金投资 流动资金投资是指项目投产前后分次或一次投放于流动资产项目的投资增加额，又称垫支流动资金投资或营运资金投资。 （二）项目总投资 项目总投资是反映项目投资总体规模的价值指标，它等于原始投资与建设期资本化利息之和。其中，建设期资本化利息是指在建设期发生的与购建项目所需的固定资产、无形资产等长期资产有关的借款利息。 项目总投资原始投资建设期资本化利息五、项目资金投入的方式 原始投资的投入方式包括一次投入和分次投入两种形式。一次投入是指投资行为集中一次发生在
4、项目计算期第1个年度的年初或年末。分次投入是指投资行为涉及2个或2个以上年度，或虽然只涉及1个年度但分别在该年的年初和年末发生。 六、项目投资决策的一般程序 （一）投资项目的提出 （二）投资项目的评价 （三）投资项目的决策 （四）投资项目的执行 （五）投资项目的再评价第二节 项目投资的现金流量分析一、现金流量的含义及作用二、确定现金流量应注意的问题和相关 假设三、现金流量的种类及其内容四、完整工业投资项目现金流量的估算五、净现金流量的确定一、现金流量的含义及作用（一）现金流量的含义 在项目投资决策中，现金流量是指投资项目在其计算期内各项现金流入量与现金流出量的统称。这里的“现金”是广义的现金，
5、它不仅包括各种货币资金，而且包括项目投资需要投入的企业拥有的非货币资源的变现价值。（二）现金流量的作用 项目投资的决策依据是投资方案的现金流量而不是期间利润。这是因为现金流量在项目投资决策中有以下两个方面的作用： 1、采用现金流量指标有利于考虑资金时间价值因素 2、采用现金流量指标评价投资项目的经济效益更符合实际情况二、确定现金流量应注意的问题和相关假设 （一）应注意的问题 合理估计投资项目的现金流量必须注意以下几个问题： 1、在增量的基础上考虑现金流量 2、不能考虑沉没成本因素 3、充分关注机会成本 4、考虑项目对企业其他部门的影响（二）相关假设 1、投资项目类型的假设 2、财务可行性分析假
6、设 3、项目投资假设 4、运营期与折旧年限一致假设 5、时点指标假设 6、确定性因素假设 7、产销平衡假设三、现金流量的种类及其内容 （一）按现金流动的方向，现金流量可分为现金流出量和现金流入量 1、现金流出量 现金流出量是指能够使投资方案的现实货币资金减少或需要动用现金的项目，简称现金流出。其主要包括以下内容： （1）建设投资 （2）流动资金投资 （3）经营成本 （4）各项税款 （5）其他现金流出 2、现金流入量 现金流入量是指能够使投资方案的现实货币资金增加的项目，简称现金流入。其主要包括以下内容： （1）营业收入，即固定资产投入运行以后新增产品的销售收入，它是运营期主要的现金流入量项目。
7、 （2）收回的固定资产余值，即固定资产运行期满可收回的残值收入或提前变卖可收回的变价收入。 （3）收回的营运资金，即固定资产运行期满将收回的营运资金。 （4）其他现金流入量，即除以上三项指标外的现金流入量项目。（二）按现金流动的时间，现金流量可分为初始现金流量、营业现金流量和终结现金流量 1、初始现金流量 初始现金流量是指与投资方案相关的并于投资开始时（主要指项目建设工程中）发生的现金流量，也称初始投资。其主要包括： （1）固定资产投资额。 （2）流动资产投资额。 （3）机会成本。 （4）其他投资费用。 （5）原有固定资产的变价收入。 （6）所得税效应。 2、营业现金流量 营业现金流量是指项目
8、建成投产后，在整个经营期间内，因生产经营活动而产生的现金流入和流出的数量。营业现金流量通常按年计算。营业现金流入量主要是指因生产经营而使企业增加的营业收入，营业现金流出量则主要由付现成本和所得税构成。 3、终结现金流量 终结现金流量是指项目终结（报废或转让）时发生的各种现金流量。其主要包括： （1）固定资产变价净收入或残值收入，以及出售时的税负损益。固定资产出售时，如果预计固定资产残值收入大于税法规定的数额，则应上缴所得税，多缴的所得税形成现金流出量；反之，则可抵减所得税，少缴的所得税形成现金流入量。 （2）收回投资时垫支的营运资金。四、完整工业投资项目现金流量的估算（一）现金流入量的估算 1
9、、营业收入的估算 为了简化核算，可假定正常经营年度内每期发生的赊销额与回收的应收账款大体相同，直接用营业收入作为现金流入。 2、补贴收入的估算 补贴收入是与运营期收益有关的政府补贴，可根据按政策退还的增值税、按销量或工作量分期计算的定额补贴和财政补贴等予以估算。 3、固定资产余值的估算 一般用固定资产的原值乘以法定净残值率估算终结点发生的固定资产余值。 4、流动资金回收额的估算 假定在运营期不发生提前回收流动资金，在终结点一次性回收的流动资金等于各年垫支的流动资金投资额的合计数。 （二）现金流出量的估算1、建设投资的估算 建设投资包括固定资产投资、无形资产投资和其他资产投资三项内容。固定资产投
10、资是所有类型的项目投资在建设期必然会发生的现金流出量项目，应按项目规模和投资计划所确定的各项建筑工程费用、设备购置成本、安装工程费用和其他费用来估算。无形资产投资和其他资产投资，应根据需要和可能，逐项按有关资产的评估方法和计价标准进行估算。 2、流动资金投资的估算 流动资金是指在运营期内长期占用并周转使用的营运资金。流动资金投资的估算可按下式进行： 某年流动资金投资额（垫支数） 本年流动资金需用数截至上年的流动资金投资额 本年流动资金需用数上年流动资金需用数 本年流动资金需用数该年流动资产需用数该年流动负债可用数 上式中的流动资产只考虑存货、货币资金、应收账款和预付账款等项内容；流动负债只考虑
11、应付账款和预收款项。3、经营成本的估算 经营成本是所有类型的项目投资在运营期都要发生的主要现金流出量项目，它与融资方案无关。其估算公式如下： 某年经营成本该年的总成本费用（含期间费用）该年折旧额该年无形资产和开办费的摊销额该年计入财务费用的利息支出 该年不包括财务费用的总成本费用该年折旧额该年无形资产和开办费的摊销额 该年外购原材料燃料和动力费该年工资及福利费该年维修费该年其他费用 式中的其他费用是指从制造费用、管理费用和销售费用中扣除了折旧费、摊销费、材料费、修理费、工资及福利费以后的剩余部分。4、营业税金及附加的估算 在项目投资决策中，企业在运营期内应缴纳的营业税金及附加应按营业税、消费税
12、、土地增值税、资源税、城市维护建设税和教育费附加逐项进行估算。5、维持运营投资的估算 本项投资是指矿山、油田等行业为维持正常运营而需要在运营期投入的固定资产。维持运营投资应根据特定行业的实际需要估算。6、调整所得税的估算 为了简化计算，调整所得税等于息税前利润与适用所得税税率的乘积。 调整所得税息税前利润适用所得税税率 息税前利润营业收入不包括财务费用的总成本费用营业税金及附加 利润总额+利息五、净现金流量的确定 （一）净现金流量的含义 净现金流量（NCF）又称现金净流量，是指在项目计算期内由每年现金流入量与同年现金流出量的差额所形成的序列指标。它是计算项目投资决策评价指标的重要依据。其计算公
13、式如下： 建设期某年净现金流量（NCFt）该年现金流入量（CIt）该年现金流出量（COt） （其中，t=0，1，2n） （二）项目投资净现金流量的简化计算方法 为了简化净现金流量的计算，企业可以根据项目计算期不同阶段的现金流入量和现金流出量的具体内容，直接计算各阶段的净现金流量。 1、单纯固定资产投资项目 2、完整工业投资项目 3、更新改造投资项目 第三节 项目投资决策的评价指标一、投资决策评价指标及其类型二、静态评价指标的含义及计算方法三、动态评价指标的含义及计算方法一、投资决策评价指标及其类型（一）投资决策评价指标的含义 投资决策评价指标是指用于衡量和比较投资项目的可行性，据以进行方案决策
14、的定量化标准与尺度。（二）投资决策评价指标的分类 1、按是否考虑资金时间价值，可分为静态评价指标和动态评价指标 2、按指标性质的不同，可分为正指标和反指标 3、按指标在决策中的重要性的不同，可分为主要指标、次要指标和辅助指标 二、静态评价指标的含义及计算方法 （一）静态投资回收期 1、静态投资回收期的含义 静态投资回收期，简称回收期，是指在不考虑资金时间价值的情况下，以投资项目经营净现金流量抵偿原始总投资所需要的全部时间。 2、静态投资回收期的种类 静态投资回收期可分为包括建设期的回收期和不包括建设期的回收期。包括建设期的回收期（PP）不包括建设期的回收期（PP）建设期3、静态投资回收期的计算
15、公式 （1）当某一项目的投资全部发生在建设期内，投产后一定期间内每年经营净现金流量相等，且其合计大于或等于原始投资额，可按如下简化公式计算投资回收期：不包括建设期的回收期（PP） （2）如果每年净现金流量不相等，或原始投资是分几年投入的，其计算公式如下：不包括建设期的回收期（PP）累计净现金流量最后出现负数的年份数 金流量运营期每年相等的净现原始投资合计次年的净现金流量该年尚未收回的投资额4、静态投资回收期法的优缺点 静态投资回收期法的优点：（1）能够直观地反映原始投资的返本期限。（2）便于理解，计算比较简单。（3）可以直接利用回收期之前的净现金流量信息。 静态投资回收期法的缺点：（1）没有考
16、虑资金时间价值因素。（2）不能正确反映投资方式的不同对项目的影响。（3）没有考虑回收期满后发生的净现金流量，可能会导致投资者优先考虑急功近利的投资项目。5、静态投资回收期法的决策原则 只有静态投资回收期指标小于或等于基准投资回收期（通常由企业自行确定或根据行业标准确定）的投资项目，才具有财务可行性。 在实务分析中，独立项目比较时，包括建设期的回收期计算期的1/2，不包括建设期的回收期运营期的1/2，方案可行；互斥项目比较时，应选择回收期最短的方案。（二）投资收益率1、投资收益率的含义 投资收益率又称投资报酬率，是指达产期正常年份的年息税前利润或运营期年均息税前利润占项目总投资的百分比，记作RO
17、I。 2、投资收益率的计算公式 投资收益率（ROI）= 100%年息税前利润或年均息税前利润项目总投资 3、投资收益率法的优缺点 投资收益率法的优点：计算公式简单。 投资收益率法的缺点：（1）没有考虑资金时间价值因素，也不能说明投资项目的可能风险。（2）不能正确反映建设期的长短、投资方式的不同和回收额的有无等条件对项目的影响。（3）分子、分母的时间特征不一样，计算口径的可比性较差。（4）计算时使用会计上的数据，无法直接利用净现金流量信息。 4、投资收益率法的决策原则 只有投资收益率指标大于或等于基准投资收益率指标（通常由企业自行确定或根据行业标准确定）的投资项目，才具有财务可行性。在多个投资项
18、目的互斥性决策中，项目的投资收益率越高，说明该项目的投资效果越好，因此应该选择投资收益率最高的投资项目。三、动态评价指标的含义及计算方法（一）净现值1、净现值的含义 净现值（net present value，NPV）是指在项目计算期内，按行业基准收益率或企业根据项目特点设定的贴现率计算的投资项目未来现金流入现值与未来现金流出现值之间的差额（即现金净流量现值的代数和）。2、净现值的计算公式 式中：n为项目计算期（包括建设期和运营期）；It为第t年的现金流入量；Ot为第t年的现金流出量；i为预定的贴现率；NCFt为各年现金净流量。 投资项目净现值的计算，可分为以下两种情况：（1）若各年现金净流量
19、相等，则其计算公式如下：NPV年现金净流量年金现值系数原始投资额 NCF（P/A，i，n）I0（2）若各年现金净流量不相等，则其计算公式如下：NPV 各年的复利现值系数）原始投资额 nt 0(各年现金净流量nt0t 0NCFP/FinI（， ， ）- 3、净现值法的优缺点 净现值法的优点： （1）考虑了资金时间价值因素，增强了投资经济性的评价。 （2）考虑了项目计算期内全部的净现金流量，体现了流动性与收益性的统一。 （3）考虑了投资风险，因为贴现率的大小与风险大小有关，风险越大，贴现率就越高。 净现值法的缺点： （1）净现值是一个绝对数，无法从动态的角度直接反映投资项目的实际收益率水平。在进行
20、互斥性投资决策时，如果各项目的投资额不等，仅用净现值指标往往无法确定投资项目的优劣。 （2）计算过程比较繁琐。 （3）净现值的计算需要有较准确的现金净流量的预测，并且要正确选择贴现率，而实际上现金净流量的预测和贴现率的选择都比较困难。 4、净现值法的决策原则 （1）单项决策时，若NPV0，则项目可行；若NPV0，则项目不可行。 （2）多项互斥投资决策时，在净现值大于零的投资项目中，选择净现值最大的投资项目。 5、投资项目贴现率的确定 在实务中，一般可以采用以下几种方法确定投资项目的贴现率： （1）以投资项目的资金成本作为贴现率。 （2）以投资的机会成本作为贴现率。 （3）根据投资的不同阶段，分
21、别采取不同的贴现率。例如，在计算项目建设期现金流量的现值时，以贷款的实际利率作为贴现率；在计算项目运营期现金流量的现值时，以全社会资金平均收益率作为贴现率。 （4）以行业平均资金收益率作为项目贴现率。（二）净现值率 1、净现值率的含义 净现值率是指投资项目的净现值占原始投资现值总和的比率，亦可将其理解为单位原始投资的现值所创造的净现值，记作NPVR。 2、净现值率的计算公式 净现值率（NPVR）= 100%投资项目的净现值原始投资现值总和 3、净现值率法的决策原则 （1）单个方案：若NPVR0，则项目可行；若NPVR0，则项目不可行。 （2）互斥方案：应采用NPVR0中的最大者。 4、净现值率
22、法的优缺点 净现值率法的优点： （1）考虑了资金时间价值因素。 （2）可以从动态的角度反映项目投资的资金投入与净产出之间的关系。 （3）由于净现值率是用相对数来表示，因此有利于在初始投资额不同的投资方案之间进行对比。 （4）计算过程比较简单。 净现值率法的缺点： （1）无法直接反映投资项目的实际收益率。 （2）在资本决策过程中，可能导致片面追求较高的净现值率，在企业资本充足的情况下，有降低企业投资利润总额的可能。（三）现值指数 1、现值指数的含义 现值指数又称获利能力指数、现值比率、折现后收益成本比率、利润指数，是未来现金流入量的现值与现金流出量的现值的比率，也是运营期各年净现金流量的现值合计
23、与原始投资的现值合计之比，记作PI。 2、现值指数的计算公式 式中：n为项目计算期（包括建设期和运营期）；It为第t年的现金流入量；Ot为第t年的现金流出量；i为预定的贴现率。 nttt=0ntt01+i=1+iIPIO各年净现金流量的现值合计（）原始投资的现值合计（） 3、现值指数法的决策原则 与净现值率一样，现值指数也是一个贴现的相对量评价指标，采用这种方法的判断标准是：如果PI1，则该投资项目可行；如果PI1，则该投资项目不可行。如果几个投资项目的现值指数都大于1，那么现值指数越大，投资项目越好。但在进行互斥性投资决策时，在保证现值指数大于1的情况下，使追加投资所得的追加收入最大化是其决
24、策原则，而不是选择现值指数最大的方案。 4、现值指数法与净现值法的联系与区别 （1）现值指数法与净现值法的本质相同，特别是在进行投资项目的可行性分析时，采用这两种方法将得到相同的结果，因为如果一个投资项目的NPV0，则一定有PI1。 （2）两者都着眼于现金净流量及其资金时间价值，都需要准确地预测投资项目有效期内的现金净流量。 （3）在原始投资额不同的两个方案之间进行决策分析时，采用现值指数法与净现值法进行评价，所得结果可能不一致。 5、现值指数法的优缺点 现值指数法的优点： （1）考虑了资金时间价值因素。 （2）考虑了项目计算期的全部现金流量。 （3）考虑了投资风险。 （4）能够从动态的角度反
25、映项目投资的资金投入与总产出之间的关系，有利于在初始投资额不同的投资方案之间进行优先排序。 现值指数法的缺点： （1）不能直接反映投资项目本身可能达到的实际收益率。 （2）计算过程相对复杂。（四）内部收益率 1、内部收益率的含义 内部收益率（internal rate of return，IRR）又称内含报酬率，是指能使未来现金流入现值等于未来现金流出现值的贴现率，或者说是使投资项目的净现值等于零的贴现率。内部收益率就是项目投资实际可望达到的收益率。 2、内部收益率的计算公式 内部收益率满足下列等式： 式中：NCFt为第t年的现金净流量；IRR为内部收益率；n为项目计算期（包括建设期和运营期）
26、。 ntttIRRNCFNPV001 3、内部收益率法的决策原则 内部收益率反映了投资项目本身的收益能力，是其内在的实际收益率。采用该方法的决策原则为： （1）在只有一个备选方案的投资决策中，如果计算出的内部收益率大于或等于预期收益率或资金成本，则该投资项目具有财务可行性；否则该投资项目不可行。 （2）在有多个备选方案的互斥决策中，应选择内部收益率超过预期收益率或资金成本最大的投资项目。4、内部收益率法和现值指数法的联系与区别 内部收益率法和现值指数法有相似之处，都是根据相对比率来评价投资方案，不像净现值法那样使用绝对数来评价投资方案。在评价投资方案时应注意，比率高的方案绝对数不一定大，反之也
27、一样。 内部收益率法和现值指数法也有区别。在计算内部收益率时，不必事先选择贴现率，根据内部收益率就可以排定独立投资的优先次序，只是最后需要一个切合实际的资金成本或预期收益率，以判断投资方案是否可行。而现值指数法则需要一个合适的贴现率，以便将现金流量折为现值，贴现率的高低会影响投资方案的优先次序。 5、内部收益率法的优缺点 内部收益率法的优点： （1）考虑了资金时间价值因素。 （2）可以从动态的角度直接反映投资项目的实际收益水平。 （3）计算过程不受基准收益率高低的影响，比较客观，有利于对投资额不同的项目进行决策。 内部收益率法的缺点： （1）计算过程复杂，特别是对每年现金净流量不相等的投资项目
28、，一般要经过多次测算才能求得。 （2）当运营期出现大量追加投资时，有可能导致多个内部收益率出现，或偏高或偏低，从而缺乏实际意义。（五）动态指标之间的关系 净现值、净现值率、现值指数和内部收益率指标之间存在同方向变动关系，即： 1、当净现值0时，净现值率0，现值指数1，内部收益率基准收益率 2、当净现值0时，净现值率0，现值指数1，内部收益率基准收益率 3、当净现值0时，净现值率0，现值指数1，内部收益率基准收益率第四节 项目投资决策评价指标的应用一、独立方案财务可行性评价及投资决策二、多个互斥方案的比较决策 一、独立方案财务可行性评价及投资决策 （一）独立方案的含义 在项目投资决策中，独立方案
29、是指一组互相分离、互不排斥、各不相关的方案或单一方案。在独立方案中，选择某一方案并不排斥选择另一方案。就一组完全独立的方案而言，其存在的前提条件是： 1、投资资金来源无限制。 2、投资资金无优先使用的排列。 3、各投资方案所需人力、物力均能得到满足。 4、不考虑地区、行业之间的相互关系及其影响。 5、每一投资方案是否可行，仅取决于本方案的经济效益，与其他方案无关。（二）独立方案财务可行性评价 1、独立方案财务可行性评价指标 （1）主要评价指标，主要包括净现值、净现值率、现值指数、内部收益率。 （2）次要评价指标，主要包括静态投资回收期。 （3）辅助评价指标，主要包括投资收益率。 2、决策标准
30、根据差异的程度，方案的财务可行性可分为四种情况，即完全具备财务可行性、基本具备财务可行性、基本不具备财务可行性和完全不具备财务可行性。 （1）完全具备财务可行性。 这些条件是：净现值NPV0；净现值率NPVR0；现值指数PI1；内部收益率IRR行业基准贴现率ic；包括建设期的静态投资回收期PPn/2（项目计算期的一半）；不包括建设期的静态投资回收期PPP/2（运营期的一半）；投资收益率ROI基准投资收益率i（事先给定）。（2）完全不具备财务可行性。 独立方案的主要评价指标、次要评价指标和辅助评价指标都处于不可行区间，即NPV0，NPVR0，PI1，IRRic，PPn/2，PPP/2，ROIi，
31、则可以断定该投资项目无论从哪个方面看都不具备财务可行性，应当彻底放弃该投资项目。 （3）基本具备财务可行性。 独立方案的主要评价指标处于可行区间（即NPV0，NPVR0，PI1，IRRic ），但次要或辅助评价指标处于不可行区间（即PPn/2，PPP/2，ROIi），则该投资项目基本具备财务可行性。 （4）基本不具备财务可行性。 独立方案的主要评价指标处于不可行区间（即NPV0，NPVR0，PI1，IRRic），次要或辅助评价指标处于可行区间（即PPn/2，PPP/2，ROIi），则可断定该投资项目基本不具备财务可行性。 （三）在对独立方案进行财务可行性评价时需要注意的问题 1、当次要评价指标
32、（静态投资回收期）或辅助评价指标（投资收益率）的评价结论与主要评价指标（净现值、内部收益率等）的评价结论发生矛盾时，应当以主要评价指标的结论为准。 2、利用动态指标（净现值、净现值率、现值指数和内部收益率）对同一个投资项目进行评价和决策，会得出完全相同的结论。（四）独立方案的财务可行性与投资决策的关系 对于独立方案而言，评价其财务可行性也就是对其作出最终决策的过程，因为对于一组独立方案中的任何一个方案，都存在着“接受”或“拒绝”的选择。只有完全具备或基本具备财务可行性的方案，才可以被接受；完全不具备或基本不具备财务可行性的方案，应予拒绝。 二、多个互斥方案的比较决策 （一）互斥方案的含义 互斥方案是指互相关联、互相排斥的方案，即一组方案中的各个方案彼此可以相互代替，如果采纳方案组中的某一方案，就会自动排斥这组方案中的其他方案。因此，互斥方案具有排他性。 （二）多个互斥方案的投资决策 1、原始投资相同且项目计算期相等时，选择净现值最大的方案 2、原始投资不同，但项目计算期相同的互斥方案或更新改造项目的投资决策，利用差额投资内部收益率法 3、原始投资额不同且项目计算期不等的互斥方案的决策，利用年等额净回收额法