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1、净现值与其他投资准绳净现值与其他投资准绳第9章本章大纲9.1 净现值9.2 投资回收期法9.3 折现的回收期法9.4平均会计报酬率9.5 内含报酬率9.6 获利能力指数法9.7 资本预算实务9.1 净现值o9.1.1 根本概念根本概念o定义：净现值定义：净现值net present value，NPV：指一项投资的市价和本钱之间的差。：指一项投资的市价和本钱之间的差。o资本预算过程可以看成在寻找正的净现值资本预算过程可以看成在寻找正的净现值的投资。的投资。9.1.2 估计净现值o贴现现金流量估价：贴现现金流量估价：o净现值净现值 (NPV) = 未来现金流量的总现值未来现金流量的总现值 初始投
2、资的现值初始投资的现值 01)1(COkNCFNPVnttt NPV NPV 工程的净现值；工程的净现值； NCFt NCFt 第第t t 年税后现金流；年税后现金流； CO0 CO0 工程的初始投资；工程的初始投资； k k 对工程要求的收益率；对工程要求的收益率； t t 工程的寿命期工程的寿命期. .净现值 (NPV)准那么估算NPV:1. 估算未来现金流量: 金额大小和发生时间2. 估算折现率3. 估算初始投资额最低可接受法那么为: 如果 NPV 0, 那么接受工程排序法那么: 选择NPV最高的工程净现值法那么：运用净现值方法进行投资决策接受有正净现值的工程，拒绝负净现值工程。贴现率的
3、选取o资本本钱率资本本钱率-工程报酬率的低限。工程报酬率的低限。 o同类工程报酬率同类工程报酬率-市场决定的资本时机市场决定的资本时机本钱本钱 。o必要报酬率必要报酬率-公司决策者主观确定的报公司决策者主观确定的报酬率水平。酬率水平。例题：o假定某项投资承诺将在一年后归还10 000美元，现在需要的出资金额为9 500美元。你的资金利息率为5%。这项投资可行吗？81.23$81.523, 9$500, 9$05. 1000,10$500, 9$NPVNPVNPV未来现金流量的现值大于投资本钱额。换言之，该工程的净现值NPV为正，因此该投资可行。净现值法的优缺点净现值法的优缺点o指标优点：指标优
4、点：o 一是考虑了资金时间价值一是考虑了资金时间价值二是考虑了工程计算期内的全部净现二是考虑了工程计算期内的全部净现金流量信息和投资风险。金流量信息和投资风险。o 指标缺点：指标缺点：o不能反映投资工程的实际报酬率不能反映投资工程的实际报酬率o确定贴现率有一定困难确定贴现率有一定困难 o经济寿命不等的工程无法比较经济寿命不等的工程无法比较o初始投资额不等的工程无法比较初始投资额不等的工程无法比较o是投资工程在未来一定时期内现金流入和现金流是投资工程在未来一定时期内现金流入和现金流出的数量。出的数量。o现金流量由三局部组成：现金流量由三局部组成：o初始现金流量初始现金流量 工程的投资额工程的投资
5、额 o营业现金流量营业现金流量 现金净流量现金净流量o终结现金流量终结现金流量 补充：现金流量 投资期投入投资期投入 生产期所得生产期所得 回收期回收期 初始现金初始现金 营业现金营业现金 终结现金终结现金 流量流量 流量流量 流量流量 流出流出 每年每年 流入流入 固定资产支出固定资产支出 流出：流出资产、流出：流出资产、 固固定资产残定资产残流动资金的垫支流动资金的垫支 税金税金 值值收入、流收入、流 流入：收入流入：收入 动动资产垫支资产垫支 资资金收回金收回 工程周期工程周期现金流量计算 每年净现金流量每年净现金流量 = 收入本钱税收折旧收入本钱税收折旧 =经营流入变价或残值收入经营流
6、入变价或残值收入 经营本钱折旧经营本钱折旧 1税收率折旧税收率折旧 = 税后利润折旧税后利润折旧 注意注意oNPV=每年净现金流量现值每年净现金流量现值o 终结年现金流量现值终结年现金流量现值o 初始现金流出量初始现金流出量o = NCF1 NCF2 NCFn o 1+k 1+k 1+k)n C净现值法那么的运用o例：有两个互斥的投资工程，假设贴现率为例：有两个互斥的投资工程，假设贴现率为10%， 现金流数据如下：现金流数据如下：A工程与B工程的净现值238000900010000( )21000(1 10%)(1 10%)(1 10%)21000 8000 0.9091 9000 0.826
7、4 10000 0.7513210007273 7538751321000223241324NPV A 31()150005500 1/10%(110% )1500055002.486915000136781322NPVB 选择选择A例：o预计一个工程投产后的现金收益为每年 0美元，现金本钱为14000美元。将在8年后结束这项业务，届时厂房和设备的残值为 美元。工程启动需要花费30000美元，所采用的贴现率是15%，这是一项好投资吗？如果目前流通在外的股份是1000股，从事这项投资会对每股价格产生怎样的影响？净现金流量及净现值oPV1-8=27578美元oNPV=-30000+27578=-2
8、422美元o说明这项投资会使股票价值下降2422美元，每股将损失2422/1000=2.422美元时间012345678净现金流量-$30 $6 $6 $6 $6 $6 $6 $6 $8 例：o某企业拟建一项固定资产，需投资100万元，按直线法计提折旧，使用寿命10年，期末无残值。该项工程于当年投产，预计投产后每年可获息税前利润10万元。假定该工程的行业基准折现率10%。要求：根据以上资料计算该工程的净现值所得税前。oOCF0100万元OCF110息税前利润折旧10100/1020万元NPV10020P/A,10%,1022.89万元 o假定有关资料与上例相同，固定资产报废时有10万元残值。o
9、OCF19息税前利润折旧1010010/1019万元OCF10191029万元NPV10019P/A,10%,929P/F,10%,10或10019P/A,10%,1010P/F,10%,1020.60万元 o甲公司拟购置一台设备，价款为甲公司拟购置一台设备，价款为 240 000元，元，使用使用 6年，期满净残值为年，期满净残值为 12 000元，直线法计元，直线法计提折旧。使用该设备每年为公司增加税后净利提折旧。使用该设备每年为公司增加税后净利为为26 000元。假设公司的资金本钱率为元。假设公司的资金本钱率为14。 o要求：要求： o1计算各年的现金净流量；计算各年的现金净流量； o2计
10、算该工程的净现值；计算该工程的净现值； 某公司的工程现金流量如下：如果必要报酬率为11%，采用NPV法，是否应该接受该工程？如果必要报酬率为30%呢？9.2 回收期法o工程需要多长时间才能“收回它的初始投资？o回收期收回初始投资所需的时间o回收期 = 收回初始投资的年数o普通回收期法那么：先选定一个取舍时限，如果回收期小于或等于这个时限，工程都可接受。o排序法那么： o由管理层制定回收期法举例o例：有两个互斥的投资工程，现金流数据例：有两个互斥的投资工程，现金流数据如下：如下：回收期法举例oPPA= 2+4000/10000o = 2.25年年oPPB= 15000/5500=2.73年年o选
11、择：选择：Ao某个海外扩张方案的现金流量如下：o 年份 现金流量美元o 0 -200o 1 50o 2 60o 3 70o 4 200当必要报酬率为10%时，计算普通回收期、NPV。年份年份现金流量现金流量 累计现金流量累计现金流量1 1505050502 260601101103 370701801804 4200200380380o初始投资是200美元，如果把它和累计未贴现现金流量相比较，我们发现回收期介于第3年和第4年之间。前3年的现金流量总计180美元，因此，顺延到第4年，还差20美元。第4年的总现金流量是200美元，因此，回收期是3年 + 20美元/ 200美元 = 3.10年。oN
12、PV=50/(1+10%)+60/(1+10%)2+70/(1+10%)3+200/(1+10%)4 -200 =84.23o某个投资工程在8年内可以提供现金流入为840美元。如果最初的投资本钱是3000美元，那么该工程的回收期是多少？如果最初的投资本钱是7000美元呢？o回收期=3000/840=3.57年o回收期=7000/840=8.33年没有回收期回收期法优缺点o缺点缺点: 1、无视了货币时间价值、无视了货币时间价值o 2、无视了取舍时限后的现金流量、无视了取舍时限后的现金流量o 3、倾向于拒绝长期工程、倾向于拒绝长期工程o 4、需要一个任意的取舍时限、需要一个任意的取舍时限o优点优点
13、: 1、易于理解、易于理解o 2、偏向于高流动性、偏向于高流动性o 3、调整后期现金流量的不确定性、调整后期现金流量的不确定性o 4、适用于小企业、适用于小企业o总结：回收期法那么倾向于使投资者错误地总结：回收期法那么倾向于使投资者错误地选择了期限较短的工程。选择了期限较短的工程。o长期工程的回收期长，但NPV0。o短期工程的回收期短，但NPV0，如果将取舍时限定为2年，就会选择短期工程，这会导致股东价值减少。长期项目短期项目0-250-2501100100210020031000410009.3 贴现回收期o贴现回收期是指贴现现金流量的总和等于初始投资所需要的时间。o贴现回收期法那么：如果一
14、项投资的贴现回收期低于某个预先设定的年数，那么该投资就是可以接受的。初始投资200，贴现率10%o年 份 现金流量 贴现 累计贴现o1 50 45.45 45.45o2 60 49.59 95.04o3 70 52.59 147.63o4 200 136.60 284.23o贴现回收期介于第3年和第4年之间贴现回收期法的优点和缺点优点优点缺点缺点1.考虑了货币的时间价考虑了货币的时间价值值1.可能拒绝可能拒绝NPV为正值的投为正值的投资资2.容易理解容易理解2.需要一个任意的取舍时限需要一个任意的取舍时限3.不会接受预期不会接受预期NPV为为负值的投资负值的投资3.忽略取舍时限后的现金流忽略取
15、舍时限后的现金流量量4.偏向于高流动性偏向于高流动性4.偏向于拒绝长期项目，例偏向于拒绝长期项目，例如研究与开发和新项目如研究与开发和新项目贴现回收期与普通回收期的比较o由于不考虑货币的时间价值，所以普通回收期内只能收回本金，不能收回利息。意味着这项投资的净利润等于零，NPV必要报酬率，而必要报酬率，而NPVNPVA ，两个法那么的结论不一致。如果必要报酬为15%，两个法那么的结论一致。o所以单从IRR无法判断互斥投资的优劣，收益率高的工程其NPV不一定高。o面临互斥工程，还是应该选择NPV高的工程，因为NPV高意味着为股东创造出更多的价值，这是财务管理的目标。NPV曲线交叉报酬率o两个互斥工
16、程的NPV相等时的贴现率，即两个互斥工程NPV曲线的交点。o通过NPVB-A=0即可求出交叉报酬率o考虑以下两个互斥投资。计算每项投资的IRR和交叉报酬率。在何种情况下，IRR和NPV准绳会对两个工程做出不同的排序？o年份 A投资 B投资o0 -75 -75o1 20 60o2 40 50o3 70 15贴现率贴现率NPV(A)NPV(A)NPV(B)NPV(B)0%0%5555505010%10%28.8328.8332.1432.1420%20%9.959.9518.418.430%30%-4.09-4.097.577.5740%40%-14.8-14.8-1.17-1.17oA投资的IR
17、R大约在20%30%之间。再进一步计算，我们发现其值为27.08%。oB投资的IRR略低于40% ，准确的值为38.67%。还应该注意，贴现率在010%之间时，两项投资的NPV非常接近，说明交叉报酬率应该就在附近。o要求出正确的交叉报酬率，必须计算两项投资现金流量差额的IRR。如果我们把A投资的现金流量减去B投资的现金流量，得出的现金流量为：年份AB(美元）001-402-10355o利用逐次测试法，可以发现在贴现率为5.42%时，NPV为0，因此，5.42%就是交叉报酬率。oB投资的IRR较高。但是，就像我们已经看到的那样，在贴现率小于5.42%时，A投资的NPV较大。因此，在这个范围内，N
18、PV法和IRR法相冲突。o在两种方法互相冲突的情况下，我们必须选择NPV较高的工程。因此，决策法那么非常简单：如果必要报酬率小于5.42%，就选A投资；如果必要报酬率介于5.42%和38.67%B投资的报酬率之间，就选B投资；如果必要报酬率大于38.67%，两项投资都不选。IRR问题投资和融资oIRR法在面对投资型企业和融资型企业时其判定法那么正好相反：o投资型企业：当IRR大于贴现率行业平均报酬率时，企业适合投资；当IRR小于贴现率时，企业不值得投资；o融资型企业：当IRR小于贴现率时，企业才会接受融资。9.5.3修正后的内含报酬率MIRRo解决多重报酬率的问题o通过修正，只有第一个现金流是
19、负的。这样就只能计算出一个IRR.o贴现法：把负的现金流贴现到现在o再投资法：把除了最初的现金流复利到最后一期o混合法：即把负的现金流贴现到现在，把正的现金流复利到最后一期。oMIRR虽然解决了多重报酬率的问题，但不是真正的内含报酬率，因为是以修正后的现金流来计算的。 IRR的优缺点o缺乏：o对投资还是融资没有加以区分o有些工程可能不存在IRR或者存在多个IRRo用做互斥工程分析时会有问题o优点：o容易理解和交流o和NPV密切相关，经常导致完全一样的决策9.6 获利能力指数 PI o获利能力指数=未来现金流量现值/初始投资o即每投资一美元所创造的价值。oNPV=初始投资本钱* (PI1o假设N
20、PV大于0，那么PI一定大于1o最低接受标准： PI 1o排序标准：选择被选方案中具有最高PI的工程必要报酬率为10%，从以下两个互斥工程中选择一个工程年份现金流（I） 现金流（II） 0-30000-5000115000280021500028003150002800分别使用获利能力指数法那么和NPV法那么oPII=15000*(P/A，10%，3)/30000o =15000*2.4869/30000o =1.243oPIII=1.393oNPVI =7302.78；NPVII =1963.19o可见，盈利指数法那么的结论也会与NPV法那么的结论相反。净现值与获利指数的比较净现值与获利指数
21、的比较o使用的是相同的信息使用的是相同的信息-根本上结论一致根本上结论一致o当初始投资不同时当初始投资不同时-结论可能不一致结论可能不一致o运用：在无限量的互斥工程中，应选择净运用：在无限量的互斥工程中，应选择净现值较大的投资工程。现值较大的投资工程。NPV法那么、回收期、获利指数、IRR法那么的关系o我们无法单从NPV为正值就可以知道回收期是几年、获利指数等于多少，IRR等于多少。o但是，可以推断：o 1获利能力指数。由PI 与NPV在数学上的关系就看得出来，假设NPV大于0，那么PI一定大于1； o2回收期。不管是普通回收期或是贴现回收期法，一个“好工程，其回收期应该小于我们要求的回收期；
22、 o3IRR。 NPV大于0的工程，IRR一定大于我们所要求的回报率，即大于NPV的折现率。Mahjong公司有以下两个互斥工程：年 份现金流量（A）现金流量（B）043 00043 0001 23 000 7 0002 17 900 13 8003 12 400 24 0004 9 400 26 000oa. 这两个工程的IRR分别是多少？如果你采用IRR法那么，公司应该接受哪一个工程？这样的决定一定正确吗？ob. 如果必要报酬率是11%，这两个工程的NPV分别是多少？如果你采用NPV法那么，应该接受哪个工程？oc. 贴现率在什么范围之内，你会选择工程A？在什么范围之内，你会选择工程B？贴现
23、率在什么范围之下，这两个工程对你而言没有区别？oa. IRRA = 20.44%，IRRB = 8.84%ob. NPVA = 7 507.61美元，NPVB = 9 182.29美元oc. 交叉报酬率 = 15.30%获利能力指数法o缺乏：o不适用于互斥工程的抉择o优点：o当可用做投资的资金受限时，可能会很有用o易于理解和交流o可正确评价独立工程，和NPV密切相关。9.7 资本预算实务o不同行业间差异较大：o一些行业爱用回收期法，一些行业爱用平均会计报酬率法o大公司最常用的方法是IRR法或NPV法例：投资决策假定必要报酬率为10%，计算下述两个工程的IRR、NPV、PV和投资回收期 年 工程
24、 A 工程 B0-$200-$1501$200$502$800$1003-$800$150例：投资决策工程 A工程 BCF0-$200.00-$150.00PV0 of CF1-3$241.92$240.80NPV =$41.92$90.80IRR = 0%, 100% 36.19%PI =1.20961.6053 例：投资决策投资回收期：工程 A工程 B 时间 CF 累计CFCF 累计 CF0-200-200-150-1501200050-100280080010003-8000150150工程 B的投资回收期 = 2 年。工程 A的投资回收期 = 1 or 3 年?NPV与IRR的关系 折
25、现率 工程A的NPV 工程B的NPV-10%-87.52234.770%0.00150.0020%59.2647.9240%59.48-8.6060%42.19-43.0780%20.85-65.64100%0.00-81.25120%-18.93-92.52项目项目 A项目项目 B($200)($100)$0$100$200$300$400-15%0%15%30%45%70%100%130%160%190%折现率折现率NPVIRR 1(A)IRR (B)NPV 特性IRR 2(A)交叉报酬率交叉报酬率小结 贴现现金流量o净现值o是市价与本钱之差额o如果NPV为正，那么接受工程o如果用于决策，
26、通常不会有严重问题o是一个比较好的决策标准o内含报酬率o是使NPV为零时的折现率o如果IRR大于必要报酬率，那么可接受工程o如果现金流量为常规的，那么决策选择与NPV是一样的o当用于非常规现金流量工程或互斥工程的决策时，IRR可能不太可靠o获利能力指数o是收益本钱之比o如果PI 1，那么可接受工程o不能用作对互斥工程进行排序o如果存在资本限额，那么可用作对工程进行排序小结 回收期标准o回收期法o能收回初始投资额的时间长度o如果回收期在特定时期范围以内，那么可接受工程o不考虑资金的时间价值，比较标准主观o贴现的回收期o考虑了资金时间价值后，收回初始投资额的时间长度o如果贴现回收期能在某个特定时期范围以内，那么可接受工程o比较标准主观思考题o某工程需要$100 000的初始投资，以后每年能带来 $25 000的现金流入量。必要报酬率为9%，投资回收期判断标准为4年。o该工程的投资回收期为多长？o贴现投资回收期是多长？oNPV是多少?oIRR是多少?o应接受这个投资工程吗？o哪种决策方法应作为主要的决策法那么？o在什么情形下使用IRR是不太可靠的？