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1、第三章第三章 汇率的变动及其决定汇率的变动及其决定u本章将分析汇率的本质特征，从有关汇率变动的本章将分析汇率的本质特征，从有关汇率变动的描述方法开始，了解影响汇率变动的各种因素，描述方法开始，了解影响汇率变动的各种因素，以及汇率变动所带来的其他相关经济变量的变动，以及汇率变动所带来的其他相关经济变量的变动，从理论上阐明汇率如何决定等问题。从理论上阐明汇率如何决定等问题。u汇率的决定与国际货币制度的演变相关，与国际汇率的决定与国际货币制度的演变相关，与国际经济发展历史相关，与国际汇率制度的变革相关，经济发展历史相关，与国际汇率制度的变革相关，与经济学一般理论的发展相关。与经济学一般理论的发展相关
2、。u汇率决定理论是在不同的历史发展阶段、在不同汇率决定理论是在不同的历史发展阶段、在不同的假设条件下，对汇率各种影响因素的理论描述。的假设条件下，对汇率各种影响因素的理论描述。第三章第三章 汇率的变动与决定汇率的变动与决定u本章内容安排：本章内容安排：第一节第一节 影响汇率变动的因素影响汇率变动的因素第二节第二节 汇率变动的经济影响汇率变动的经济影响第三节第三节 汇率决定理论汇率决定理论第一节第一节 影响汇率变动的因素影响汇率变动的因素一、汇率变动的描述一、汇率变动的描述u固定汇率制度下的法定升值固定汇率制度下的法定升值（Revaluation）与法定贬值与法定贬值（Devaluation）：
3、）：即政府有关当局明文规即政府有关当局明文规定提高或降低本国货币的对外价值。定提高或降低本国货币的对外价值。u浮动汇率制度下的升值或汇率上浮浮动汇率制度下的升值或汇率上浮（Appreciation）与贬值或汇率下浮与贬值或汇率下浮（Deprecation）：）：即由于外汇市场供求关即由于外汇市场供求关系变化而造成一国货币对外价值的上升或系变化而造成一国货币对外价值的上升或下降。下降。第一节第一节 影响汇率变动的因素影响汇率变动的因素u汇率变动的衡量（升值率和贬值率）：是指在某一时段内，汇率变动的衡量（升值率和贬值率）：是指在某一时段内，终点汇率相对于起始汇率变动的百分比。终点汇率相对于起始汇率
4、变动的百分比。计算公式：计算公式：（1）直接标价法下，）直接标价法下，新汇率新汇率 旧汇率旧汇率 外币升（贬）值率外币升（贬）值率=100%旧汇率旧汇率 （2）间接标价法下，）间接标价法下，旧汇率旧汇率 新汇率新汇率 外币升（贬）值率外币升（贬）值率=100%新汇率新汇率第一节第一节 影响汇率变动的因素影响汇率变动的因素u例：例：2005.7.212005.7.21新一轮人民币汇率体制改革以来，新一轮人民币汇率体制改革以来，人民币对美元汇率由人民币对美元汇率由RMBRMB8 8.27276565 升值至升值至RMB6.8269RMB6.8269，则美元的贬值率是多少？，则美元的贬值率是多少？u
5、解解:（1）按直接标价法公式计算，）按直接标价法公式计算，6.8269-8.2765美元贬值率（美元贬值率（%）=100%=-17.5%8.2765（2）按间接标价法公式计算，）按间接标价法公式计算，0.1208-0.1465美元贬值率（美元贬值率（%）=100%=-17.5%0.1465第一节第一节 影响汇率变动的因素影响汇率变动的因素u问题：问题：在上例中，人民币的升值率是多少？在上例中，人民币的升值率是多少？是否与美元的贬值率相等？是否与美元的贬值率相等？u综合练习：下表中每对货币分别给出了前综合练习：下表中每对货币分别给出了前后两个日期的汇率，判断并计算表中待判后两个日期的汇率，判断并
6、计算表中待判别货币升（或贬）值的百分比别货币升（或贬）值的百分比。汇率汇率待判别货币待判别货币升（贬）值率升（贬）值率0.9111EUR/USD0.9065EUR/USDEUR1.7765AUD/USD1.7831AUD/USDUSD第一节第一节 影响汇率变动的因素影响汇率变动的因素二、影响汇率变动的因素二、影响汇率变动的因素u国际收支状况：是影响汇率的最直接的因国际收支状况：是影响汇率的最直接的因素，它通过影响外汇市场上的外汇供求情素，它通过影响外汇市场上的外汇供求情况影响汇率。但要区分短期的、临时性的、况影响汇率。但要区分短期的、临时性的、小规模的国际收支差额与长期的、持续性小规模的国际收
7、支差额与长期的、持续性的、巨额的国际收支差额的不同影响作用。的、巨额的国际收支差额的不同影响作用。第一节第一节 影响汇率变动的因素影响汇率变动的因素u相对通货膨胀率：是决定汇率的长期因素。因相对通货膨胀率：是决定汇率的长期因素。因为货币的对内价值是其对外价值（即汇率）的为货币的对内价值是其对外价值（即汇率）的基础。在纸币本位制度下，两国货币的汇率取基础。在纸币本位制度下，两国货币的汇率取决于它们各自所代表的价值量的大小，物价水决于它们各自所代表的价值量的大小，物价水平是一国货币价值在商品上的体现，因此，物平是一国货币价值在商品上的体现，因此，物价越高就意味着单位货币所代表的价值量越小。价越高就
8、意味着单位货币所代表的价值量越小。如果货币的对内价值降低，其对外价值即汇率如果货币的对内价值降低，其对外价值即汇率必然随之下降，反之则反是。（注意其相对性）必然随之下降，反之则反是。（注意其相对性）问题思考：如何理解中国国内物价上涨与人民问题思考：如何理解中国国内物价上涨与人民币升值的悖论？币升值的悖论？第一节第一节 影响汇率变动的因素影响汇率变动的因素u注意：现实并不一定与理论完全一致。如注意：现实并不一定与理论完全一致。如1980年和年和1981年，美国的通涨率分别为年，美国的通涨率分别为13.5%和和10.4,大大高于西德的大大高于西德的5.5%和和5.9%及日本的及日本的8.0%和和4
9、.3%，但美元对西德，但美元对西德马克和日元的汇率却仍然上涨。物价水平马克和日元的汇率却仍然上涨。物价水平高低影响着进出口即贸易收支；物价水平高低影响着进出口即贸易收支；物价水平与实际利率相关，还影响着资本和金融账与实际利率相关，还影响着资本和金融账户收支。户收支。第一节第一节 影响汇率变动的因素影响汇率变动的因素u相对利率：利率作为使用资金的代价或放相对利率：利率作为使用资金的代价或放弃使用资金的收益，也会影响汇率。随着弃使用资金的收益，也会影响汇率。随着国际金融市场的不断融合，利率更是成为国际金融市场的不断融合，利率更是成为影响国际资本流动的重要因素，并通过在影响国际资本流动的重要因素，并
10、通过在外汇市场上影响本、外币的供求影响汇率。外汇市场上影响本、外币的供求影响汇率。一国的利率水平相对较高，会吸引资本流一国的利率水平相对较高，会吸引资本流入，反之则反是。入，反之则反是。第一节第一节 影响汇率变动的因素影响汇率变动的因素u注意：理论有时候又能充分地说明现实。注意：理论有时候又能充分地说明现实。美、日、西德三国在美、日、西德三国在1979年至年至1988年间汇年间汇率的变化与其实际利率水平的变化有密切率的变化与其实际利率水平的变化有密切关系。关系。1979年起美国的名义利率大幅度上年起美国的名义利率大幅度上升，至升，至1980年后期，其实际利率已超过了年后期，其实际利率已超过了西
11、德，西德，1981年超过日本。美国的实际利率年超过日本。美国的实际利率大大高于其他国家，导致资本大量流入美大大高于其他国家，导致资本大量流入美国，促使美元汇率上升。这从另一个角度国，促使美元汇率上升。这从另一个角度解释了为什么美国在通货膨胀率较高的时解释了为什么美国在通货膨胀率较高的时候，仍然有升值的美元。候，仍然有升值的美元。第一节第一节 影响汇率变动的因素影响汇率变动的因素u相对经济增长率：经济增长率是支撑一国货币相对经济增长率：经济增长率是支撑一国货币汇率的最坚实的后盾。国内外经济增长率的差汇率的最坚实的后盾。国内外经济增长率的差异对货币汇率有多方面的影响。一国经济增长异对货币汇率有多方
12、面的影响。一国经济增长率较高，首先意味着该国国民收入较高，由收率较高，首先意味着该国国民收入较高，由收入引致的进口较多，容易引发本国国际收支逆入引致的进口较多，容易引发本国国际收支逆差；其次意味着该国劳动生产率提高较快，产差；其次意味着该国劳动生产率提高较快，产品成本降低较快，有利于增加出口，使本国国品成本降低较快，有利于增加出口，使本国国际收支出现顺差；再次还意味着一国的投资利际收支出现顺差；再次还意味着一国的投资利润率较高，可吸引国外资金流入，又有利于本润率较高，可吸引国外资金流入，又有利于本国国际收支顺差的产生。（最终的影响需综合国国际收支顺差的产生。（最终的影响需综合评判）评判）第一节
13、第一节 影响汇率变动的因素影响汇率变动的因素u预期因素：它是对未来不确定因素的一种主观预期因素：它是对未来不确定因素的一种主观判断，有经济的、政治的和社会的等各方面的判断，有经济的、政治的和社会的等各方面的心理预期，对汇率的变动尤其是对短期游资的心理预期，对汇率的变动尤其是对短期游资的流动流动（Hot Money）起相当大的作用。起相当大的作用。u中央银行的干预：分主动的或被动的干预，目中央银行的干预：分主动的或被动的干预，目的是避免汇率波动对经济造成不利影响。通常的是避免汇率波动对经济造成不利影响。通常是短期的影响。是短期的影响。u宏观经济政策的影响宏观经济政策的影响u其他因素其他因素第一节
14、第一节 影响汇率变动的因素影响汇率变动的因素u结论：纸币流通条件下，影响汇率的各因结论：纸币流通条件下，影响汇率的各因素之间相互影响，或相互抵消或相互促进，素之间相互影响，或相互抵消或相互促进，从而形成更加综合的作用。从而形成更加综合的作用。国际收支与国际储备国际收支与国际储备相对通货膨胀率相对通货膨胀率相对经济增长率相对经济增长率总需求与总供给总需求与总供给财政赤字财政赤字影响汇率影响汇率变动因素变动因素长期因素长期因素短期因素短期因素相对利率水平相对利率水平心理预期心理预期中央银行干预中央银行干预国际收支与国际储备国际收支与国际储备相对通货膨胀率相对通货膨胀率相对经济增长率相对经济增长率总
15、需求与总供给总需求与总供给财政赤字财政赤字影响汇率影响汇率变动因素变动因素长期因素长期因素短期因素短期因素相对利率水平相对利率水平心理预期心理预期中央银行干预中央银行干预第一节第一节 影响汇率变动的因素影响汇率变动的因素第一节第一节 影响汇率变动的因素影响汇率变动的因素u有人认为：汇率问题是一个很深奥的经济有人认为：汇率问题是一个很深奥的经济学问题，所以现在汇率问题已经全部交给学问题，所以现在汇率问题已经全部交给政治家来解决了，你认为呢？政治家来解决了，你认为呢？u问题思考：近期影响人民币汇率的因素有问题思考：近期影响人民币汇率的因素有哪些？哪些？u人民币汇率中间价走势图人民币汇率中间价走势图
16、.doc第一节第一节 影响汇率变动的因素影响汇率变动的因素u案例：案例：20世纪世纪90年代国际金融的大事件：年代国际金融的大事件：美元兑日元汇率急剧下跌，于美元兑日元汇率急剧下跌，于1995年年上半年跌至历史最低上半年跌至历史最低1：80，随后美元开，随后美元开始反弹而日元江河日下；始反弹而日元江河日下；墨西哥金融墨西哥金融危机中，比索大幅度贬值；危机中，比索大幅度贬值；东南亚金东南亚金融危机也以各国货币竞相贬值引人注目。融危机也以各国货币竞相贬值引人注目。查阅有关资料，分析这些事件中汇率的查阅有关资料，分析这些事件中汇率的影响因素。影响因素。第二节第二节 汇率变动的经济影响汇率变动的经济影
17、响一、汇率变动的特殊性一、汇率变动的特殊性u汇率是一种特殊的价格，是一国开放的宏汇率是一种特殊的价格，是一国开放的宏观经济中非常重要的经济变量。它在受各观经济中非常重要的经济变量。它在受各因素影响的同时，其变动也对各有关经济因素影响的同时，其变动也对各有关经济变量产生不同程度、不同形式的作用或影变量产生不同程度、不同形式的作用或影响，使这些变量发生相应变动，进而影响响，使这些变量发生相应变动，进而影响整个国民经济活动。整个国民经济活动。u一国货币的升值与贬值，具有相反的影响一国货币的升值与贬值，具有相反的影响作用。作用。第二节第二节 汇率变动的经济影响汇率变动的经济影响二、汇率变动对国际收支的
18、影响二、汇率变动对国际收支的影响汇率变动对贸易收支的影响汇率变动对贸易收支的影响汇率变动对非贸易收支的影响汇率变动对非贸易收支的影响汇率变动经常转移收支的影响汇率变动经常转移收支的影响汇率变动对一国资本流出入的影响汇率变动对一国资本流出入的影响汇率变动对储备资产中的外汇储备的影响汇率变动对储备资产中的外汇储备的影响第二节第二节 汇率变动的经济影响汇率变动的经济影响三、汇率变动对国内经济的影响三、汇率变动对国内经济的影响汇率变动对国内物价的影响汇率变动对国内物价的影响汇率变动对国民收入与就业影响汇率变动对国民收入与就业影响汇率变动对微观经济活动的影响汇率变动对微观经济活动的影响第二节第二节 汇率
19、变动的经济影响汇率变动的经济影响三、汇率变动对国际经济的影响三、汇率变动对国际经济的影响影响国际贸易的正常发展影响国际贸易的正常发展影响某些储备货币的地位和作用，促进国际影响某些储备货币的地位和作用，促进国际储备货币多元化的形成储备货币多元化的形成加剧投机和国际金融市场的动荡，同时又促加剧投机和国际金融市场的动荡，同时又促进国际金融业务的不断创新进国际金融业务的不断创新第二节第二节 汇率变动的经济影响汇率变动的经济影响u案例分析案例分析:20世纪世纪80年代中后期日、德等国年代中后期日、德等国的货币升值及其经济影响的货币升值及其经济影响.doc第三节第三节 汇率决定的理论分析汇率决定的理论分析
20、一、不同货币制度下汇率的决定基础一、不同货币制度下汇率的决定基础u 金本位货币制度（金币本位、金块本位、金汇兑金本位货币制度（金币本位、金块本位、金汇兑本位）下，决定汇率的基础：金平价（铸币平价、本位）下，决定汇率的基础：金平价（铸币平价、法定平价）法定平价）金币本位制度下，汇率的波动以铸币平价为中心，金币本位制度下，汇率的波动以铸币平价为中心，波动幅度受制于黄金输送点波动幅度受制于黄金输送点金币本位下的汇率决金币本位下的汇率决定与波动定与波动.ppt金块和金汇兑制度下，汇率的波动以法定平价为金块和金汇兑制度下，汇率的波动以法定平价为中心，波动幅度由政府规定、维护和调节中心，波动幅度由政府规定
21、、维护和调节第三节第三节 汇率决定的理论分析汇率决定的理论分析u纸币本位货币制度（信用货币制度）下，纸币本位货币制度（信用货币制度）下，决定汇率的基础：货币的价值决定汇率的基础：货币的价值纸币流通条件下，汇率的波动受各种因素的纸币流通条件下，汇率的波动受各种因素的综合影响（国际收支状况、经济增长率、综合影响（国际收支状况、经济增长率、通货膨胀率、利率等等）通货膨胀率、利率等等）第三节第三节 汇率决定的理论分析汇率决定的理论分析二、国际借贷说（二、国际借贷说（Theory of International Indebtedness)u流行于第一次世界大战前的汇率决定理论。流行于第一次世界大战前的
22、汇率决定理论。u代表人物：英国学者葛逊（代表人物：英国学者葛逊（G.L.Goschen)，1861年提出。年提出。u核心思想：汇率变动是由外汇的供给与需核心思想：汇率变动是由外汇的供给与需求引起的，而外汇的供求又是由国际借贷求引起的，而外汇的供求又是由国际借贷引起的。许多国际经济活动都会引起国际引起的。许多国际经济活动都会引起国际借贷关系。借贷关系。第三节第三节 汇率决定的理论分析汇率决定的理论分析 u在在国际借贷关系中，只有已进入实际支付国际借贷关系中，只有已进入实际支付阶段的国际借贷（即流动借贷阶段的国际借贷（即流动借贷,floating indebtedness）才会影响外汇的供求关系，
23、）才会影响外汇的供求关系，进而影响汇率的变动。进而影响汇率的变动。u国际借贷说后来演变为国际收支说，主要国际借贷说后来演变为国际收支说，主要说明的是短期汇率的形成及波动，无法解说明的是短期汇率的形成及波动，无法解释长期汇率的决定。释长期汇率的决定。第三节第三节 汇率决定的理论分析汇率决定的理论分析三、购买力平价理论（三、购买力平价理论（Theory of Purchasing Power Parity，PPP说说)u第一次世界大战爆发后，国际金本位货币制度第一次世界大战爆发后，国际金本位货币制度崩溃，各国大量发行货币，造成物价上涨，货崩溃，各国大量发行货币，造成物价上涨，货币贬值，汇率波动剧烈
24、，汇率决定问题成为热币贬值，汇率波动剧烈，汇率决定问题成为热点。点。u代表人物：瑞典经济学家卡塞尔（代表人物：瑞典经济学家卡塞尔（Gustav Cassel)，1922年发表著作年发表著作1914年以后的货年以后的货币与外汇理论币与外汇理论而提出。而提出。u核心思想：认为两种货币的汇率取决于它们各核心思想：认为两种货币的汇率取决于它们各自所代表的购买力，汇率的变动也是由于购买自所代表的购买力，汇率的变动也是由于购买力产生了相对变化而导致的。力产生了相对变化而导致的。第三节第三节 汇率决定的理论分析汇率决定的理论分析u购买力平价的两种形式：购买力平价的两种形式：绝对形式（绝对形式（absolut
25、e version）相对形式（相对形式（relative version）第三节第三节 汇率决定的理论分析汇率决定的理论分析u绝对购买力平价（绝对购买力平价（Absolute PPP）：说明）：说明的是某一时点上汇率的决定，用公式表示的是某一时点上汇率的决定，用公式表示为：为：E=Pa/Pb其中其中E为汇率，指为汇率，指1单位单位B国货币以国货币以A国货币表国货币表示的价格，示的价格，Pa为为A国的物价指数，国的物价指数，Pb为为B国国的物价指数。的物价指数。第三节第三节 汇率决定的理论分析汇率决定的理论分析u绝对购买力平价成立的前提：绝对购买力平价成立的前提：对于任何一种可贸易商品，对于任何
26、一种可贸易商品，“一价定律一价定律”(the law of one price)都成立。都成立。“一价定律一价定律”：如果不考虑交易成本等：如果不考虑交易成本等因素，以同一货币衡量的不同国家的某种因素，以同一货币衡量的不同国家的某种可贸易商品的价格是一致的。否则商品套可贸易商品的价格是一致的。否则商品套购活动就会发生，直到其价格差异的消除。购活动就会发生，直到其价格差异的消除。在两国物价指数的编制中，各种可贸易商在两国物价指数的编制中，各种可贸易商品所占的权重相同。品所占的权重相同。第三节第三节 汇率决定的理论分析汇率决定的理论分析u汇率调整到与购买力平价相同的水平是通过国际汇率调整到与购买力
27、平价相同的水平是通过国际商品套购行为实现的。商品套购行为实现的。u例：假设一个汉堡的价格在英国是例：假设一个汉堡的价格在英国是1英镑，在美国英镑，在美国是是2美元，则根据绝对购买力平价，美元，则根据绝对购买力平价，1英镑英镑2美元美元。如果此时汇率不符合绝对购买力平价，设为。如果此时汇率不符合绝对购买力平价，设为1英英镑镑2.5美元，那么人们会发现套购商品是有利可美元，那么人们会发现套购商品是有利可图的：即从美国买入汉堡，单位成本图的：即从美国买入汉堡，单位成本2美元，到英美元，到英国售出，收入国售出，收入1英镑；再将英镑在外汇市场抛出，英镑；再将英镑在外汇市场抛出，换回换回2.5美元，单位净
28、赢利美元，单位净赢利0.5美元。美元。第三节第三节 汇率决定的理论分析汇率决定的理论分析u套购商不断地在美国买入汉堡在英国售出，套购商不断地在美国买入汉堡在英国售出，将使两国的汉堡价格发生变化；同时，套将使两国的汉堡价格发生变化；同时，套购商不断地在外汇市场抛出英镑，购入美购商不断地在外汇市场抛出英镑，购入美元，将使英镑贬值，美元升值，直至绝对元，将使英镑贬值，美元升值，直至绝对购买力平价成立。购买力平价成立。第三节第三节 汇率决定的理论分析汇率决定的理论分析u相对购买力平价（相对购买力平价（Relative PPP）：说明的是在）：说明的是在一定时期内汇率的变动，用公式表示为：一定时期内汇率
29、的变动，用公式表示为：Pa1/Pa0 E1=E0 Pb1/Pb0 E1和和E0分别表示当期和基期的汇率，分别表示当期和基期的汇率，Pa1和和Pa0分分别表示别表示A国当期和基期的物价指数，国当期和基期的物价指数，Pb1和和Pb0分别分别表示表示B国当期和基期的物价指数。国当期和基期的物价指数。第三节第三节 汇率决定的理论分析汇率决定的理论分析u续上例：假设一个汉堡的价格在英国由续上例：假设一个汉堡的价格在英国由1英镑上升英镑上升至至2英镑，而在美国由英镑，而在美国由2美元上升至美元上升至6美元，则根据美元，则根据相对购买力平价，英镑与美元之间的汇率就会由相对购买力平价，英镑与美元之间的汇率就会
30、由1英镑英镑2美元上升至美元上升至1英镑英镑3美元，即美元，即E1=(6/2)（2/1)23u根据相对购买力平价，当根据相对购买力平价，当A国发生通货膨胀，其国发生通货膨胀，其货币的国内购买力降低，若同时货币的国内购买力降低，若同时B国物价水平保国物价水平保持不变，或涨幅低于持不变，或涨幅低于A国，则国，则A国货币对国货币对B国货币国货币的汇率会下浮；反之，若的汇率会下浮；反之，若B国物价水平涨幅高于国物价水平涨幅高于A国，则国，则A国货币对国货币对B国货币汇率就会上浮；若两国国货币汇率就会上浮；若两国都发生通货膨胀且幅度相同，则汇率不变。都发生通货膨胀且幅度相同，则汇率不变。第三节第三节 汇
31、率决定的理论分析汇率决定的理论分析u 购买平价理论的评价：购买平价理论的评价：贡献：在所有的汇率决定理论中，卡塞尔的购买贡献：在所有的汇率决定理论中，卡塞尔的购买力平价理论也许是一种最简单、最直观、最易于力平价理论也许是一种最简单、最直观、最易于理解，因而也是一种最具影响力的理论。理解，因而也是一种最具影响力的理论。首先它是适应当时金本位货币制度破灭后不兑首先它是适应当时金本位货币制度破灭后不兑现的纸币制度的特征和要求而产生的；现的纸币制度的特征和要求而产生的；其次它揭示了汇率长期变动的根本原因，在分其次它揭示了汇率长期变动的根本原因，在分析汇率的长期变动上，有很强的生命力。析汇率的长期变动上
32、，有很强的生命力。第三节第三节 汇率决定的理论分析汇率决定的理论分析缺陷缺陷：忽略了国际资本流动的存在及其对汇率的影响。忽略了国际资本流动的存在及其对汇率的影响。它忽视了非贸易品的存在及其影响。它忽视了非贸易品的存在及其影响。忽略了贸易成本和贸易壁垒对国际商品套购所忽略了贸易成本和贸易壁垒对国际商品套购所产生的制约。产生的制约。在计算购买力平价时，编制各国物价指数在方在计算购买力平价时，编制各国物价指数在方法、范围、基期选择等方面存在着诸多技术性法、范围、基期选择等方面存在着诸多技术性困难。困难。第三节第三节 汇率决定的理论分析汇率决定的理论分析u购买力平价论的检验购买力平价论的检验:在实证研
33、究中，一般只有在在实证研究中，一般只有在高通胀时期购买力平价才能成立。而对高通胀时期购买力平价才能成立。而对2020世纪世纪7070年代以来发达国家汇率分析得出的一般性结论是年代以来发达国家汇率分析得出的一般性结论是:在短期内，高于或低于购买力平价的偏差经常发在短期内，高于或低于购买力平价的偏差经常发生，并且偏离幅度较大；生，并且偏离幅度较大；从长期看，没有明显的迹象表明购买力平价成立；从长期看，没有明显的迹象表明购买力平价成立；现实中，汇率变动非常剧烈，远超过相对通胀率。现实中，汇率变动非常剧烈，远超过相对通胀率。u 上述结论说明，购买力平价论并不能得到实证检上述结论说明，购买力平价论并不能
34、得到实证检验的支持。验的支持。第三节第三节 汇率决定的理论分析汇率决定的理论分析四、利率平价理论四、利率平价理论（Theory of Interest Parity）u理论来源：凯恩斯理论来源：凯恩斯（M.Keynes）于于1923年在年在货币改革论货币改革论一书中首次系统提出远期差价决一书中首次系统提出远期差价决定的利率平价说。之后，英国学者艾因齐格定的利率平价说。之后，英国学者艾因齐格（Paul Einzig）在其在其1931年出版的年出版的远期外汇理远期外汇理论论和和1937年出版的年出版的外汇史外汇史中进一步提出动中进一步提出动态利率平价的态利率平价的“互交原理互交原理”（Theory
35、 of the Riciprocity），揭示了即期汇率、远期汇率、利揭示了即期汇率、远期汇率、利率、国际资本流动之间的相互影响。率、国际资本流动之间的相互影响。第三节第三节 汇率决定的理论分析汇率决定的理论分析u核心思想：核心思想：说明汇率与利率之间的密切关系。当各国利率存说明汇率与利率之间的密切关系。当各国利率存在差异时，投资者为获得较高的收益，会将资本在差异时，投资者为获得较高的收益，会将资本投资到利率较高的国家。但这一较高的投资收益投资到利率较高的国家。但这一较高的投资收益是否能够实现，不仅取决于利率，还取决于该国是否能够实现，不仅取决于利率，还取决于该国货币的汇率。货币的汇率。汇率与
36、利率之间的关系通过国际资金的套利来实汇率与利率之间的关系通过国际资金的套利来实现。这种套利活动会使两国货币的远期差价进一现。这种套利活动会使两国货币的远期差价进一步加大，当资本在两国间获得的收益完全相等时，步加大，当资本在两国间获得的收益完全相等时，套利活动就会停止。这时，两国的利率差异等于套利活动就会停止。这时，两国的利率差异等于两国货币的远期差价，达到利率平价。两国货币的远期差价，达到利率平价。第三节第三节 汇率决定的理论分析汇率决定的理论分析u抵补利率平价抵补利率平价(Covered Interest Parity)(Covered Interest Parity)：远：远期差价是由各国
37、利率差异决定的，并且高利率国期差价是由各国利率差异决定的，并且高利率国家货币在远期外汇市场上表现为贴水，低利率国家货币在远期外汇市场上表现为贴水，低利率国家货币在远期外汇市场上则表现为升水。家货币在远期外汇市场上则表现为升水。基本前提：基本前提：（1 1）资本在国际间完全自由流动；）资本在国际间完全自由流动；（2 2）“一价定律一价定律”（the law of one pricethe law of one price）成）成立（金融资产）。立（金融资产）。公式：公式：iid d-i-if f，即远期外汇的升（贴）水率，即远期外汇的升（贴）水率（）等于国内外利差。当抵补利率平价成立时，等于国内
38、外利差。当抵补利率平价成立时，如果如果i id di if f，则外币在远期外汇市场上则表现为升，则外币在远期外汇市场上则表现为升水，本币在远期外汇市场上表现为贴水；反之则水，本币在远期外汇市场上表现为贴水；反之则反是。反是。第三节第三节 汇率决定的理论分析汇率决定的理论分析公式的推导：设公式的推导：设E0为即期汇率，为即期汇率，Et为远期汇率为远期汇率（期限与利率期限相同，直接标价法）；（期限与利率期限相同，直接标价法）；id为本为本国利率，国利率，if为外国利率。假定投资者使用为外国利率。假定投资者使用1单位本单位本币进行投资：币进行投资：（1）投资于本国收益：）投资于本国收益：1 id（
39、2）投资于外国收益：）投资于外国收益：1/E0（1 if）Et 投资者要比较（投资者要比较（1）和（）和（2）以确定投资策略，货）以确定投资策略，货币的转换会引起汇率的变动，直至实现两国收益币的转换会引起汇率的变动，直至实现两国收益同等，即利率平价。同等，即利率平价。第三节第三节 汇率决定的理论分析汇率决定的理论分析即：1 id=1/E0（1 if）Et 1 id Et =1 if E0简单整理得：(Et-E0)/E0=(id-if)/(1 if)于是有：于是有：iid d-i-if f 第三节第三节 汇率决定的理论分析汇率决定的理论分析u非抵补利率平价非抵补利率平价(Uncovered In
40、terest(Uncovered Interest Parity)Parity)：在不进行远期外汇交易时，投在不进行远期外汇交易时，投资者通过对未来汇率的预期来计算投资收资者通过对未来汇率的预期来计算投资收益。如果预期一年后的汇率为益。如果预期一年后的汇率为E Ef f，则在国外，则在国外的投资收益为的投资收益为E Ef f (1+i(1+if f)/E)/E0 0。如果这一。如果这一收益与投资本国收益存在差异，也会出现收益与投资本国收益存在差异，也会出现套利资金流动，因此，在市场处于均衡状套利资金流动，因此，在市场处于均衡状态时，下式成立：态时，下式成立：(1+i(1+id d)=)=E E
41、f f (1+i(1+if f)/E)/E0 0 第三节第三节 汇率决定的理论分析汇率决定的理论分析推导得：（推导得：（E Ef f-E-E0 0)/E)/E0 0=(i=(id d-i-if f)/(1+i)/(1+if f)整理得：整理得：E iE id d-i-if f，即预期的远期汇率，即预期的远期汇率变动率近似地等于两国货币利率之差。当变动率近似地等于两国货币利率之差。当非抵补利率平价成立时，如果非抵补利率平价成立时，如果i id di if f，则意，则意味着市场预期外币将来会升值味着市场预期外币将来会升值,本币将来会本币将来会贬值；反之则反是。贬值；反之则反是。第三节第三节 汇率
42、决定的理论分析汇率决定的理论分析u对利率平价理论的评价：对利率平价理论的评价：贡献：说明的不仅仅是远期差价的决定，也贡献：说明的不仅仅是远期差价的决定，也揭示了通过套利性资金活动，各国利率、揭示了通过套利性资金活动，各国利率、远期汇率、即期汇率之间的相互影响。远期汇率、即期汇率之间的相互影响。第三节第三节 汇率决定的理论分析汇率决定的理论分析缺陷：缺陷：没有考虑交易成本；没有考虑交易成本；假定资金在国际间具有高度的流动性，但假定资金在国际间具有高度的流动性，但事实上，只有少数发达国家才存在完善的事实上，只有少数发达国家才存在完善的远期外汇市场；远期外汇市场；该理论还假定套利资金规模是无限的，套
43、该理论还假定套利资金规模是无限的，套利者能不断进行抛补套利，直到利率平价利者能不断进行抛补套利，直到利率平价成立。但能够用于套利的资金往往是有限成立。但能够用于套利的资金往往是有限的。的。第三节第三节 汇率决定的理论分析汇率决定的理论分析五、国际收支说（五、国际收支说（Balance of Payment Theory of Exchange Rate）u国际收支说源自金本位时期的国际借贷说，认为外国际收支说源自金本位时期的国际借贷说，认为外汇汇率取决于外汇的供给与需求，而外汇的供求又汇汇率取决于外汇的供给与需求，而外汇的供求又是一国国际收支状况的具体表现。因此，影响汇率是一国国际收支状况的具
44、体表现。因此，影响汇率的因素也就是能够影响国际收支的所有因素，这些的因素也就是能够影响国际收支的所有因素，这些因素包括国内外相对收入水平、国内外相对价格水因素包括国内外相对收入水平、国内外相对价格水平、国内外相对利率水平以及人们对未来即期汇率平、国内外相对利率水平以及人们对未来即期汇率的预期。此外，由于一国的财政政策和货币政策也的预期。此外，由于一国的财政政策和货币政策也能影响一国的收入水平、价格水平和利率水平，因能影响一国的收入水平、价格水平和利率水平，因此财政、货币政策同样也是影响汇率的因素。此财政、货币政策同样也是影响汇率的因素。第三节第三节 汇率决定的理论分析汇率决定的理论分析u基本假
45、设：基本假设：只存在两个国家：本国和外国只存在两个国家：本国和外国 均衡的汇率是使外汇市场上外汇供给和需求均衡的汇率是使外汇市场上外汇供给和需求流量保持平衡的汇率。流量保持平衡的汇率。第三节第三节 汇率决定的理论分析汇率决定的理论分析u外汇需求：外汇需求：对外汇的需求产生于本国对外国商品、劳务对外汇的需求产生于本国对外国商品、劳务和外币资产的需求，因此，进口支出和资和外币资产的需求，因此，进口支出和资金外流构成了外汇需求。金外流构成了外汇需求。外汇需求是汇率、本国国民收入、国内外物外汇需求是汇率、本国国民收入、国内外物价水平、国内外利率和汇率预期的函数。价水平、国内外利率和汇率预期的函数。第三
46、节第三节 汇率决定的理论分析汇率决定的理论分析u外汇的供给：外汇的供给：外汇的供给产生于外国对本国商品、劳务和外汇的供给产生于外国对本国商品、劳务和本币资产的需求，本国的出口收入和资金本币资产的需求，本国的出口收入和资金内流形成了外汇供给。内流形成了外汇供给。外汇供给是汇率、外国国民收入、国内外物外汇供给是汇率、外国国民收入、国内外物价水平、国内外利率和汇率预期的函数。价水平、国内外利率和汇率预期的函数。第三节第三节 汇率决定的理论分析汇率决定的理论分析u外汇供给与外汇需求的不同点：外汇供给与外汇需求的不同点：出口是外国而不是本国国民收入的函数；出口是外国而不是本国国民收入的函数；除汇率外的其
47、它各种变量对外汇供给的作用除汇率外的其它各种变量对外汇供给的作用方向正好与对外汇需求的作用方向相反。方向正好与对外汇需求的作用方向相反。第三节第三节 汇率决定的理论分析汇率决定的理论分析u在上述假设的基础上，一些学者将凯恩斯的国际在上述假设的基础上，一些学者将凯恩斯的国际收支均衡分析用于汇率分析，形成现代国际收支收支均衡分析用于汇率分析，形成现代国际收支说。美国学者阿尔盖（说。美国学者阿尔盖（V.Argy）于）于1981年系统地年系统地总结了这一理论，用方程式表示为：总结了这一理论，用方程式表示为：e=h(Y+,Y*-,P+,P*-,i-,i*+,Eef+)其中，其中，e为汇率，为汇率，Y、P
48、、i分别为本国国民收入、分别为本国国民收入、物价水平和利率，物价水平和利率，Y*、P*、i*分别为外国国民收分别为外国国民收入、物价水平和利率，入、物价水平和利率，Eef是人们对未来外汇汇率是人们对未来外汇汇率变化的预期，上标正负号表示各变量与汇率的正变化的预期，上标正负号表示各变量与汇率的正反方向变动。反方向变动。国际收支说汇率决定图示国际收支说汇率决定图示DD为外汇的需求曲线，为外汇的需求曲线，SS为外汇的供给曲为外汇的供给曲线线DDSSQe第三节第三节 汇率决定的理论分析汇率决定的理论分析u国际收支说的汇率决定机制：国际收支说的汇率决定机制：当当本本国国国国民民收收入入上上升升或或下下降
49、降时时，本本国国进进口口的的增增加加或或减减少少将将引引起起DD曲曲线线向向右右或或向向左左移移动动，从从而而导导致致均均衡衡外外汇汇汇汇率率的的上上升升或或下下降降，即即本本币币在在外外汇汇市市场场的贬值或升值；的贬值或升值；当当外外国国国国民民收收入入上上升升或或下下降降时时，本本国国出出口口的的增增加加或或减减少少将将引引起起SS曲曲线线向向右右或或向向左左移移动动，从从而而导导致致均衡外汇汇率的下降或上升；均衡外汇汇率的下降或上升；第三节第三节 汇率决定的理论分析汇率决定的理论分析当本国物价水平相对于外国物价水平下降时，当本国物价水平相对于外国物价水平下降时，本国的出口将增加，进口将减
50、少。这将同本国的出口将增加，进口将减少。这将同时通过时通过SS曲线的右移和曲线的右移和DD曲线的左移，导曲线的左移，导致均衡外汇汇率的下降；致均衡外汇汇率的下降；当本国物价水平相对于外国物价水平上升时，当本国物价水平相对于外国物价水平上升时，本国的出口将减少，进口将增加。这将同本国的出口将减少，进口将增加。这将同时通过时通过SS曲线的左移和曲线的左移和DD曲线的右移，导曲线的右移，导致均衡外汇汇率的上升；致均衡外汇汇率的上升；第三节第三节 汇率决定的理论分析汇率决定的理论分析当当本本国国利利率率相相对对于于外外国国利利率率上上升升或或下下降降时时，资资金金的的内内流流或或外外流流将将引引起起S