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1、版权所有版权所有第七章第七章第七章第七章 长期筹资决策长期筹资决策长期筹资决策长期筹资决策1第一节第一节 资本成本资本成本一、资本成本的概念、内容和属性一、资本成本的概念、内容和属性 1 1、概念：、概念：r 资金成本是指企业为资金成本是指企业为筹集筹集和和使用使用资本而付出的代价。资本而付出的代价。r 广义：短期、长期资金的成本广义：短期、长期资金的成本r 狭义：长期资金（自有资本和借入长期资金）的成本狭义：长期资金（自有资本和借入长期资金）的成本r 投资者角度：投资要求的投资者角度：投资要求的必要报酬率必要报酬率22 2、内容、内容r 筹资费用筹资费用r 用资费用用资费用3二、资本成本的种
2、类二、资本成本的种类 1 1、个别资本成本、个别资本成本 2 2、综合资本成本、综合资本成本 3 3、边际资本成本、边际资本成本4三、个别资本成本三、个别资本成本（一）个别资本成本测算原理（一）个别资本成本测算原理K-K-资本成本资本成本D-D-用资费用用资费用P-P-筹资总额筹资总额f-f-筹资费用率筹资费用率5（二）债权资本成本（二）债权资本成本-利息抵税利息抵税（税盾）（税盾）1 1、银行借款成本、银行借款成本 银行借款成本是指银行借款成本是指借款利息借款利息和和筹资费用筹资费用。借款借款利息利息计入税前成本费用，可以起到计入税前成本费用，可以起到抵税抵税的作用。的作用。一次还本，分期付
3、息借款的成本为：一次还本，分期付息借款的成本为：注意：当银行借款的筹资费（手续费）很小时，也可以忽略注意：当银行借款的筹资费（手续费）很小时，也可以忽略不计。不计。6 例例 某企业取得某企业取得5 5年期长期借款年期长期借款200200万元，年利率万元，年利率11%11%，每，每年付息一次，到期一次还本，筹资费用率年付息一次，到期一次还本，筹资费用率0.5%0.5%，企业所，企业所得税率得税率33%33%，该项长期借款的资本成本：，该项长期借款的资本成本：72 2、债券成本、债券成本发行债券的成本主要指债券利息和筹资费用发行债券的成本主要指债券利息和筹资费用债券利息的处理债券利息的处理与银行借
4、款相同与银行借款相同按一次还本、分期付息的方式，债券资本成本的计算公式为：按一次还本、分期付息的方式，债券资本成本的计算公式为：注意：债券的筹资费用一般比较高，不可在计算资本成本时省略。注意：债券的筹资费用一般比较高，不可在计算资本成本时省略。8 例例 某公司发行总面额为某公司发行总面额为500500万元的万元的1010年期债券票面利率为年期债券票面利率为12%12%，发行费用率为，发行费用率为5%5%，公司所得税率为，公司所得税率为33%33%，债券的成本为：，债券的成本为：注意：若债券注意：若债券溢价溢价或或折价折价发行，为更精确地计算资本发行，为更精确地计算资本成本，应以成本，应以实际发
5、行价格实际发行价格作为债券筹资额。作为债券筹资额。9（三）权益资金成本（三）权益资金成本-股利不具抵税作用股利不具抵税作用 1 1、优先股成本、优先股成本发行优先股的成本主要指优先股的股息和筹资费用。发行优先股的成本主要指优先股的股息和筹资费用。注意：优先股可能存在注意：优先股可能存在溢价溢价发行的情况。发行的情况。10 例例 某公司溢价发行一批每张票值某公司溢价发行一批每张票值10001000元，股息率为元，股息率为1515的优先股，发行价格张的优先股，发行价格张15001500元，发行费用率为元，发行费用率为6%6%，公司所得税率为，公司所得税率为33%33%，优先股的资本成本为：，优先股
6、的资本成本为：112 2、普通股成本、普通股成本q 根据普通股估价模型分析计算根据普通股估价模型分析计算（2 2）股利固定增长时）股利固定增长时D D1 1预期年股利额预期年股利额gg普通股利年增长率普通股利年增长率（1 1）股利固定不变时）股利固定不变时:K Ks s普通股成本普通股成本DD预期年股利额预期年股利额PP普通股市价（筹资额）普通股市价（筹资额）12 例例 某公司平价发行某公司平价发行500500万元的普通股，每股面值万元的普通股，每股面值1010元，元，上一年的股利为每股上一年的股利为每股2 2元，股利增长率为元，股利增长率为4 4，发行费，发行费用率为用率为5%5%，公司所得
7、税率为，公司所得税率为33%33%，普通股的资本成本为：，普通股的资本成本为：13q 资本资产定价模型法资本资产定价模型法 Ks=Rs=Rf+(Rm-Rf)R Rf f无风险报酬率；无风险报酬率；股票的贝他系数；股票的贝他系数；R Rm m平均风险股票必要报酬率。平均风险股票必要报酬率。14q 风险溢价法风险溢价法根据某项投资根据某项投资“风险越大，要求的报酬率越高风险越大，要求的报酬率越高”的原理，的原理，普通股股东对企业的投资风险大于债券投资者，因而会在普通股股东对企业的投资风险大于债券投资者，因而会在债券投资者要求的收益率上再要求一定的风险溢价。债券投资者要求的收益率上再要求一定的风险溢
8、价。K Ks s=K=Kb b+R+RP P K Kb b债务成本；债务成本；R RP P股东比债权人承担更大的风险所要求的风险溢价。股东比债权人承担更大的风险所要求的风险溢价。153 3、留存收益成本、留存收益成本实质：股东对企业追加的投资实质：股东对企业追加的投资 机会成本机会成本 留存收益成本类似于普通股，但筹资时留存收益成本类似于普通股，但筹资时不存在筹资费用不存在筹资费用。股利增长模型法股利增长模型法 留存收益成本的计算公式为：留存收益成本的计算公式为：16 例例 某公司普通目前市价为某公司普通目前市价为5656元，估计年增长率为元，估计年增长率为12%12%，本年已发放股利，本年已
9、发放股利2 2元，则留存收益的成本：元，则留存收益的成本：17四、加权平均资本成本（四、加权平均资本成本（WACC）加权平均资本成本一般是以各种资本占全部资本的加权平均资本成本一般是以各种资本占全部资本的比重为权数，对个别资本成本进行加权平均确定的。比重为权数，对个别资本成本进行加权平均确定的。K Kw w加权平均资本成本加权平均资本成本;K Kj j第第j j种个别资本成本；种个别资本成本；W Wj j第第j j种个别资本占全部资本的比重。种个别资本占全部资本的比重。18 例例 某企业账面上的长期资金共某企业账面上的长期资金共500500万元，其中长期万元，其中长期借款借款100100万元，
10、应付长期债券万元，应付长期债券5050万元，普通股万元，普通股250250万万元，保留盈余为元，保留盈余为100100万元；其成本分别为万元；其成本分别为6.7%6.7%、9.17%9.17%、11.26%11.26%、11%11%问该企业的加权平均资本成本问该企业的加权平均资本成本率为：率为：19财务学中杠杆原理财务学中杠杆原理 由于由于固定成本固定成本（生产经营固定成本、筹资的固定费用（生产经营固定成本、筹资的固定费用等）的存在，当业务量发生较小变动时，利润会产生较大等）的存在，当业务量发生较小变动时，利润会产生较大的变动的变动 。经营杠杆经营杠杆财务杠杆财务杠杆联合杠杆联合杠杆第二节第二
11、节 杠杆利益与风险杠杆利益与风险 20一、经营杠杆一、经营杠杆（一）经营杠杆（一）经营杠杆 1 1、概念：营业杠杆、营运杠杆、概念：营业杠杆、营运杠杆指企业在经营活动中对指企业在经营活动中对营业成本营业成本中中固定成本固定成本的利用。的利用。2 2、经营杠杆、经营杠杆利益分析利益分析21项目项目20062006年年20072007年年变动率变动率销售收入销售收入10001000120012002020变动成本变动成本600600720720固定成本固定成本300300300300息税前利润息税前利润100100180180808022（二）经营杠杆系数（二）经营杠杆系数（Degree of O
12、perating Leverage）1 1、概念、概念企业息税前利润变动率相当于销售额（量）变动率企业息税前利润变动率相当于销售额（量）变动率的倍数。的倍数。232 2、计算、计算（1 1）按）按概念概念计算计算:（2 2）按）按基期数基期数计算：计算：24 例例 某某企企业业生生产产A A产产品品，固固定定成成本本为为6060万万元元，变变动动成成本本率率为为40%40%，当当企企业业的的销销售售额额分分别别为为400400万万元元、200200万万元元、100100万万元元时时，其其经营杠杆系数为多少？经营杠杆系数为多少？253 3、经营、经营风险分析风险分析经营风险（经营风险（Busin
13、ess Risk）是指企业经营有关的风险，尤）是指企业经营有关的风险，尤其是指企业在经营活动中利用营业杠杆而导致其是指企业在经营活动中利用营业杠杆而导致息税前利润息税前利润下降下降的风险。的风险。书例：书例：P220P220 在固定成本不变的情况下，销售额越大，在固定成本不变的情况下，销售额越大，经营杠杆经营杠杆系数系数越小，越小，经营风险经营风险也就越小，反之亦然也就越小，反之亦然26三、财务杠杆三、财务杠杆（一）财务杠杆（一）财务杠杆（Financial Leverage）原理）原理1 1、概念：筹资杠杆指企业在筹资活动中对、概念：筹资杠杆指企业在筹资活动中对债务资债务资本和优先股本和优先
14、股的利用。的利用。2 2、财务杠杆利益分析、财务杠杆利益分析27项目项目20062006年年20072007年年变动率变动率息税前利润息税前利润1001001801808080债务利息债务利息60606060所得税所得税（50%50%）20206060税后利润税后利润2020606020020028 2 2、计算、计算（1 1）按）按概念概念计算：计算：（2 2）按）按基期基期计算：计算：（二）财务杠杆系数（二）财务杠杆系数（Degree of Financial Leverage）1 1、概念、概念企业税后利润（或企业税后利润（或EPSEPS）的变动率相当于息税前利润变动率的）的变动率相当于
15、息税前利润变动率的倍数。倍数。29在在资资本本总总额额、息息税税前前利利润润相相同同的的情情况况下下，负负债债比比率率越越高高，财务杠杆系数财务杠杆系数越高，越高，财务风险财务风险越大，但预期每股收益也越高。越大，但预期每股收益也越高。3 3、财务风险分析、财务风险分析财务风险（财务风险（Financial RiskFinancial Risk）是指企业经营活动中与筹资）是指企业经营活动中与筹资有关的风险，尤其是筹资活动利用财务杠杆可能导致企业有关的风险，尤其是筹资活动利用财务杠杆可能导致企业股权股权资本所有者收益资本所有者收益下降的风险，甚至可能导致企业破产。下降的风险，甚至可能导致企业破产
16、。30三、总杠杆三、总杠杆（一）总杠杆（一）总杠杆（Total/Combined Leverage）原理）原理营业杠杆和财务杠杆的综合。营业杠杆和财务杠杆的综合。31（二）总杠杆系数的计算（二）总杠杆系数的计算DTL=DOLDFLr总杠杆的意义总杠杆的意义（1 1）能够估计销售的变动对每股收益造成的影响。）能够估计销售的变动对每股收益造成的影响。（2 2）总杠杆反映了企业的）总杠杆反映了企业的整体风险整体风险。（3 3）使我们看到了经营杠杆与财务杠杆之间的相互关系。）使我们看到了经营杠杆与财务杠杆之间的相互关系。32第三节第三节 资本结构决策资本结构决策 一、概念一、概念（一）概念（一）概念
17、P226 P226资本结构是指企业各种资本筹集来源的构成和比例资本结构是指企业各种资本筹集来源的构成和比例关系。关系。r广义：长期、短期资本广义：长期、短期资本r狭义：长期资本狭义：长期资本短期资本的需要量和筹集是经常变化的，且在整个短期资本的需要量和筹集是经常变化的，且在整个资本总量中所占比重不稳定，因此不列入资本结构管资本总量中所占比重不稳定，因此不列入资本结构管理范围，而作为营运资金管理。理范围，而作为营运资金管理。33二、资本结构的影响因素二、资本结构的影响因素（一）销售收入的稳定性（一）销售收入的稳定性（二）公司资产的结构（二）公司资产的结构（三）公司的财务风险（三）公司的财务风险（
18、四）公司的成长率（四）公司的成长率（五）公司的盈利能力（五）公司的盈利能力（六）税收政策（六）税收政策（七）管理层的态度（七）管理层的态度（八）贷款人和信用评级机构的影响（八）贷款人和信用评级机构的影响（九）公司财务灵活性（九）公司财务灵活性（十）市场状况（十）市场状况34最佳资本结构最佳资本结构指指在在适适度度财财务务风风险险的的条条件件下下，使使企企业业加加权权平平均均资资本本成成本本最最低，同时低，同时企业价值最大企业价值最大的资本结构。的资本结构。三、资本结构决策方法（定量分析）三、资本结构决策方法（定量分析）35（一）比较资本成本法（一）比较资本成本法实质：实质：计算并比较各方案的计
19、算并比较各方案的综合（边际）资本成本。综合（边际）资本成本。缺点：缺点：必须事先拟定各种方案，有可漏掉最优解。必须事先拟定各种方案，有可漏掉最优解。36（二）每股收益分析法（每股筹资无差别点分析法）（二）每股收益分析法（每股筹资无差别点分析法）1 1、每股筹资无差别点的、每股筹资无差别点的概念概念：两种或两种以上筹资方式下使得普通股每股收益相等时两种或两种以上筹资方式下使得普通股每股收益相等时的息税前利润点。的息税前利润点。2 2、条件条件：每股收益相等；：每股收益相等；要求要求：计算：计算EBITEBIT。3 3、公式公式：374 4、决策标准决策标准 如预期息税前利润如预期息税前利润大于大于无差别点，采取无差别点，采取负债负债筹资有利；筹资有利；如预期息税前利润如预期息税前利润小于小于无差别点，采取无差别点，采取权益权益筹资有利；筹资有利；如预期息税前利润如预期息税前利润等于等于无差别点，两者均可。无差别点，两者均可。38