《湖北宜化：2009年公司债券跟踪评级报告（2014）.PDF》由会员分享，可在线阅读，更多相关《湖北宜化：2009年公司债券跟踪评级报告（2014）.PDF（16页珍藏版）》请在taowenge.com淘文阁网|工程机械CAD图纸|机械工程制图|CAD装配图下载|SolidWorks_CaTia_CAD_UG_PROE_设计图分享下载上搜索。
1、湖北宜化化工股份有限公司 2009 年公司债券跟踪评级报告（2013）2关关 注注产能过剩风险。 随着湖北松滋磷酸二铵和新疆宜化一期 PVC 项目的竣工投产，公司已拥有 132万吨磷酸二铵和 114 万吨 PVC 年产能；且新疆宜化二期 PVC 项目完工后，公司 PVC 年产能将接近 150 万吨。我国磷酸二铵和 PVC 市场处于产能过剩而需求相对不足的状态， 该两项产品产能的提高是否能实质提升公司盈利能力仍存在一定的不确定性。负债水平偏高，债务压力较大。近年由于持续的规模扩张，公司负债规模提升较快。2014 年 3月 31 日，公司资产负债率和总资本化比率分别升至 78.92%和 73.32
2、%， 负债水平偏高。 截至 2014年一季度末，公司短期债务规模为 115.01 亿元，需对公司面临的短期偿债压力加以关注。债务规模提升导致财务费用增加明显。2013 年，公司债务规模增高，财务费用规模提升明显，吞噬其利润空间，对其盈利能力造成负面影响。湖北宜化化工股份有限公司 2009 年公司债券跟踪评级报告（2014）300.511.522.53全国:尿素(含氮46%,国产)月平均价格（元/公斤）33.13.23.33.43.53.6全国:工业用天然气月平均价格（元/立方米）行业分析行业分析行业政策2012 年 2 月，工信部出台化肥工业“十二五”发展规划 ，旨在推进化肥行业上优汰劣，推广
3、节能减排技术，提高资源保障，优化化肥品种结构并建立规范标准，提升生产企业农化服务。规划提出了 2015 年主要产品的生产能力目标，化肥总产能控制在 7760 万吨左右。其中，氮肥 5110 万吨，磷肥 2150 万吨，钾肥 500 万吨。2013 年，全国化肥产量为 7153.7 万吨（折纯量） ，同比增长 4.89%，产量再创新高。其中，氮肥产量 4927.46 万吨，同比增加 5.87%；磷肥产量 1632.87 万吨，同比下降1.37%；钾肥产量 593.02 万吨，同比增加 16.3%。自 2013 年 7 月 10 日起，发改委对国内天然气门站价格进行调整，其中化肥用气存量气门站价提
4、高不超过 0.25 元/立方米， 增量气提价幅度较大 （约为 1.5 元/立方米） 。气价上涨后，气头尿素企业的生产成本增加，同时对气头尿素产能的新增构成极大制约，煤头尿素的成本优势逐渐显现。天然气价格的提高对煤头尿素企业形成长期利好。此外，2013 年 12 月，国务院关税税则委员会审议通过2014 年关税实施方案 ，自 2014 年 1 月1 日起实施。2014 年化肥出口关税，尤其是尿素和磷铵的出口关税较 2013 年出现放宽，对于 2014 年的出口行情有一定支撑作用。总体来看， 2013 年天然气价格的上升增加了气头尿素企业的生产成本，也增强了煤头尿素企业的竞争优势；进入 2014
5、年化肥出口关税调整，政策总体趋松，有利于增加淡季窗口期间相关化肥出口利润以及化肥生产企业和流通企业合理安排经营，国内产能过剩压力有望减小。子行业分析尿 素2013 年， 尿素市场由前几年的强劲走势逐渐转为疲弱。具体来看，年初价格走势相对较好，但 3月下旬后，尿素价格持续走低，由年初的 2.33 元/公斤降至年末的 2.05 元/公斤。尿素价格的下跌原因包括产能过剩、煤炭价格下跌以及国际尿素价格下跌等原因，同时市场信心不足以及急于抛售库存等因素也加剧了市场下跌。进入 2014 年以来，受产能过剩及煤炭市场低迷的影响，尿素价格持续下行。图图 1：20122013 年国内尿素价格走势年国内尿素价格走
6、势数据来源：中诚信资讯，中诚信证评整理生产成本方面，煤炭和天然气是生产氮肥的主要原料。2013 年上半年，国内天然气价格走势相对平稳，基本稳定在 3.20-3.24 元/立方米。2013 年 7月，发改委对天然气价格进行调整后，下半年价格大幅走高，年末已达 3.50 元/立方米。天然气成本的大幅上升导致气头尿素的成本优势明显弱化，对煤头尿素企业经营形成积极影响。图图 2：2012.12014.3 年国内工业用天然气价格走势年国内工业用天然气价格走势数据来源：中诚信资讯，中诚信证评整理2013 年，煤炭价格整体呈现先抑后扬的走势。上半年虽然国内煤炭需求实现了恢复性增长，但由于煤炭进口保持较快增长
7、，下游用户特别是电厂用户持续去库存，产量下降未能很快扭转市场观望心理。后受澳元等贬值、国际市场采购需求减弱等因素影响，5 月起国内煤价大幅下挫。9 月份之后，受原煤产量回落、煤炭需求形势好转以及国际煤价湖北宜化化工股份有限公司 2009 年公司债券跟踪评级报告（2014）480859095100105110全国:工业生产者出厂价格指数_煤炭及煤焦业(月)7,100.007,200.007,300.007,400.007,500.007,600.007,700.007,800.007,900.008,000.002012-01-102012-02-282012-04-102012-05-3120
8、12-07-312012-09-202012-11-102012-12-312013-02-202013-04-102013-05-312013-07-202013-09-102013-10-312013-12-20全国:聚氯乙烯(乙烯法生产)旬平均价格3.33.353.43.453.53.553.63.65全国:磷酸二铵(国产)月平均价格反弹等多重因素影响，炼焦煤、化工煤等价格逐步止跌回升。2013 年 12 月，全国煤炭工业品出厂价格指数为 91.7，较年初的 88.9 上升了约 3.15%。图图 3：20122013 年全国煤炭工业品出厂价格指数年全国煤炭工业品出厂价格指数数据来源：中诚
9、信资讯，中诚信证评整理从肥煤比价（尿素出厂价与无烟煤出厂价之比）来看，2013 年 12 月 31 日煤炭价格的增长使得肥煤比价较之前有所下降，约为 1.55:1，而 2012 年约为 1.82:1，尿素生产企业利润空间有所收紧。聚氯乙烯（PVC）PVC 市场长期受产能过剩、 同质化产品竞争激烈、宏观环境低迷等多重利空影响，2013 年价格维持在低位徘徊，年末稍有反弹。上游方面，原料原油及乙烯的强劲走势，支撑 PVC 乙烯法价格维持相对高位，而电石法 PVC 因电石产能过剩，电石价格走低，PVC 电石法价格震荡回落。2013 年末，乙烯法 PVC 价格约为 7600 元/吨， 较年初增加了约1
10、00 元/吨。图图 4：20122013 年年聚氯乙烯聚氯乙烯( (乙烯法乙烯法) )旬旬平均价格平均价格数据来源：中诚信资讯，中诚信证评整理磷酸二铵2013 年，磷酸二铵市场供大于求态势日益凸显，价格 4 月起开始持续下行，从 3.60 元/公斤跌至年末的 3.37 元/公斤，下跌幅度超过 6%。具体来看，二季度国内磷酸二铵价格走低主要是由于国际磷铵价格下行，国际磷铵价格下行的关键影响因素包括印度需求大幅减少和国际硫磺下跌，导致港口积压大量货物，国内厂家及经销商均库存高企。在下游需求走弱和上游原料降价的共同影响下，国内磷酸二铵秋季备货价格也持续下行，国内部分生产企业利润微薄， 甚至低于成本价
11、出售。 进入四季度，冬储进度较同期明显滞缓，导致磷酸二铵价格创八年来新低，行业整体运行较为乏力。图图 5：20122013 年年国内外磷酸二铵国内外磷酸二铵价格价格数据来源：Bloomberg，中诚信证评整理业务业务分析分析由于尿素价格走低以及天然气成本上升，2013年公司尿素板块收入规模和毛利水平均有所下滑，对当年业绩造成较大负面影响2013 年，公司继续保持了尿素板块的规模优势。截至 2013 年 12 月 31 日，公司拥有煤头尿素218 万吨/年，气头尿素 113 万吨/年，合计尿素产能331 万吨/年，仍为中国最大的尿素生产企业。湖北宜化化工股份有限公司 2009 年公司债券跟踪评级
12、报告（2014）5表表 1：2013 年公司尿年公司尿素板块下属企业经营情况素板块下属企业经营情况单位：万吨单位：万吨/年、亿元、年、亿元、%公司公司名称名称产能产能产量产量销量销量销量销量同比同比变动变动收入收入毛利毛利率率净利净利润润公司本部6765.2065.55-5.6313.1614.430.68贵州宜化4639.3337.59 -11.399.239.09-1.06湖南宜化4541.5738.14 -12.228.1715.79-0.27新疆宜化6067.5067.7013.4421.0046.812.81联合化工113112.69 112.74 -18.8121.3334.253
13、.68资料来源：公司提供，中诚信证评整理资源获取方面，为更好地控制原料煤成本，稳定生产经营，公司一直致力于增加煤炭资源储量。2013 年，公司收购习水县富星煤矿 100%股权，控股煤矿增至 6 座，总储量增至 8065 万吨，年核定产能 186 万吨。 2013 年公司煤炭自供量为 82 万吨，其中化工煤自给率为 11.2%，燃料煤自给率由 16%增至为 62.5%。从尿素业务收入和毛利情况看，2013 年，公司尿素产量为 326 万吨，较上年下降了 1.81%，产能利用率和产销率分别为 98.58%和 98.60%。毛利率方面，虽然煤炭价格的下跌有利于公司煤头尿素装置发挥成本优势，但受天然气
14、价格提高影响，联合化工气头装置的成本优势弱化，加上尿素市场价格明显下滑，当年公司尿素业务综合毛利率降至21.74%，同比下降 11.39 个百分点（表 2） 。表表 2：20112013 年公司尿素业务收入及毛利情况年公司尿素业务收入及毛利情况201120122013收入（亿元）58.7176.4267.17收入同比增幅25.85%30.17%-12.11%毛利率31.19%33.13%21.74%毛利率同比变动（百分点）2.571.94-11.39资料来源：公司提供，中诚信证评整理与业内主要上市公司相比， 2013 年公司尿素业务收入规模位居前列，且其拥有的 YH 煤粉成型技术以廉价的煤粉代
15、替了相对昂贵的无烟块煤，原料相对多元化，具有一定资源成本优势；但 2013 年天然气价格上涨明显，其气头尿素装置利润空间受到一定挤压，加上尿素价格持续走低，公司尿素板块的毛利优势有所弱化。表表 3：2013 年尿素行业主要上市公司收入及毛利情况年尿素行业主要上市公司收入及毛利情况单位：亿元单位：亿元公司公司名称名称工艺工艺尿素尿素收入收入收入收入同比同比尿素尿素毛利率毛利率毛 利变动毛 利变动（百分点）（百分点）云天化气头68.9630.37%9.16%-5.46湖北宜化湖北宜化 煤煤/气头气头67.17-12.11%21.74%-11.39华鲁恒升煤头29.05-0.62%21.45%-5.
16、71华锦股份气头25.06-29.28%26.00%-11.45泸天化气头21.6221.80%18.32%-15.36四川美丰煤/气头14.6-12.16%23.64%6.95注：四川美丰是指四川美丰化工股份有限公司；华鲁恒升是指华鲁恒升化工股份有限公司；泸天化是指四川泸天化股份有限公司；辽通化工是指辽宁华锦通达化工股份有限公司；云天化是指云南天化股份有限公司；资料来源：上述各公司定期报告，中诚信证评整理得益于湖北松滋项目的投产，公司磷酸二铵产量大幅提高，但年内磷酸二铵价格下降幅度较大，挤压产品毛利空间，产品盈利能力下滑2013 年，得益于湖北松滋项目的产能释放，公司磷酸二铵产能增至 132
17、 万吨，全年磷酸二铵产量为 138.14 万吨，较上年大幅增长 90.28%，产能利用率为 104.65%。销量方面，2013 年公司磷酸二铵销量 131.26 万吨，较上年大幅增长 86.29%，产销率为 95.02%。磷酸二铵生产主要的原料为磷矿石和硫磺，截至 2013 年 12 月 31 日，虽然公司已持有 3 座磷矿的股权，但仍处于基建或探矿阶段，尚未出矿，公司磷矿自给率并未得到实质性提升，生产用磷矿石仍采购自大股东湖北宜化集团有限责任公司（以下简称“集团” ） 。2013 年公司新获得四川卡哈洛磷矿100 万吨采矿权，磷矿采矿权增至 130 万吨，有利于其产业链优势的发挥。原料价格方
18、面，由于磷矿石和硫磺价格呈现回落态势，公司磷酸二铵的生产成本较上年有所下降。受产量大幅上升影响，2013 年，磷酸二铵业务实现营业收入 33.48 亿元，同比增长 25.92%。毛利方面，虽然湖北松滋项目利用宜昌当地磷矿石资源，并配套磷酸等上游原料，利润率高于原有的磷酸二铵装置，且磷矿石和硫磺价格回落有利于缓解生产成本压力，但年内磷酸二铵价格下跌幅度较大，该业务毛利率持续下降，为 8.41%，同比下降湖北宜化化工股份有限公司 2009 年公司债券跟踪评级报告（2014）6了 2.47 个百分点。表表 4：20112013 年公司磷酸二铵业务收入及毛利情况年公司磷酸二铵业务收入及毛利情况2011
19、20122013收入（亿元）28.0426.5933.48收入同比增幅42.19%-5.17%25.92%毛利率14.78%10.88%8.41%毛利率同比变动（百分点） -16.18-3.90-2.47资料来源：公司提供，中诚信证评整理表表 5：2013 年磷铵行业主要上市公司收入及毛利情况年磷铵行业主要上市公司收入及毛利情况单位：亿元单位：亿元公司名称公司名称磷铵磷铵收入收入收入同比收入同比增幅增幅磷铵磷铵毛利率毛利率毛 利 变 动毛 利 变 动（百分点）（百分点）湖北宜化33.4825.92%8.41%-2.47六国化工19.727.17%3.36%-2.49注：六国化工是指安徽六国化工
20、股份有限公司；资料来源：公司提供，中诚信证评整理新疆 PVC 项目的投产使公司 PVC 产量持续提高，但由于 PVC 市场饱和度高，产品毛利微薄，对利润的贡献程度较为有限2013 年 6 月， 新疆宜化一期 30 万吨 PVC 项目完工， 公司 PVC 产能增至 114 万吨， 逐步成为国内最重要的 PVC 生产企业之一；且该项目配套有自备发电厂，有利于降低生产成本。公司在加强 PVC 产能布局的同时，也注重上游资源的开发。随着青海宜化项目的完工投产，公司已具备年产 123 万吨电石的生产能力，电石自给率达到 90%；同时，在煤炭开采领域的渗透，有利于保障公司的原材料供给，降低电力成本，增强公
21、司市场竞争力。得益于新疆宜化一期 30 万吨 PVC 项目的投产，2013 年公司生产 PVC96 万吨，较上年增长了28.65%， 产能利用率 84.21%。 当期该业务实现营业收入 48.88 亿元，同比增长 15.99%。毛利方面，虽然市场供给过剩和下游需求疲软导致年内 PVC 价格持续走低，但新投产 PVC 装置的成本优势仍使该板块毛利率升至 4.98%， 同比增加 2.75 个百分点。表表 6：20112013 年公司年公司 PVC 业务收入及毛利情况业务收入及毛利情况201120122013收入（亿元）47.2842.1448.88收入同比增幅125.46%-10.87%15.99
22、%毛利率7.56%2.23%4.98%毛利率同比变动 （百分点）-3.06-5.332.75资料来源：公司提供，中诚信证评整理受下游需求不足影响，季戊四醇和保险粉市场价格下滑，使得其他化工业务板块收入规模有所下降公司的其他化工产品主要为季戊四醇和保险粉。具体来看，截至 2013 年 12 月 31 日，公司季戊四醇产能 10.1 万吨， 仍为全球最大的季戊四醇生产企业。但就产量而言，由于我国季戊四醇产能过剩，需求不足，公司 2013 年全年季戊四醇产量为6.42 万吨， 产能利用率 63.56%， 产能利用情况一般。同年，公司保险粉产能为 10 万吨，受市场低迷影响， 当期产量为 4.24 万
23、吨， 产能利用率仅为 42.40%。综合来看，由于市场景气度较低，2013 年公司化工业务板块共实现营业收入 9.98 亿元，同比下降10.36%； 该板块的综合毛利率降至 13.17%， 同比下降 0.79 个百分点。表表 7：20112013 年公司其他化工产品收入及毛利情况年公司其他化工产品收入及毛利情况201120122013收入（亿元）12.311.139.98收入同比增幅-33.59%-9.51%-10.36%毛利率16.06%13.96%13.17%毛利率同比变动（百分点）5.56-2.10-0.79资料来源：公司提供，中诚信证评整理综合来看，截至 2013 年 12 月 31
24、日，公司已具备 331 万吨尿素、132 万吨磷酸二铵、114 万吨PVC 和 10.1 万吨季戊四醇的年生产能力，为全球最大的季戊四醇生产企业和中国最大的化肥生产企业。2013 年，虽然新疆宜化一期 PVC 项目的投产使得 PVC 收入和毛利率均有所增长，但年内公司主导产品尿素、磷酸二铵等的市场价格均不同程度下滑，尿素板块收入有所下降，毛利空间受到挤压，对公司当年经营业绩造成一定影响。财务分析财务分析下列财务分析主要基于湖北宜化提供的经大信会计师事务所有限公司审计并出具标准无保留意见的 20112013 年合并财务报告，所有财务数据均为合并报表口径。资本结构由于多个项目年内建成，公司业务规模
25、持续扩张，资产和负债规模均有所上升，截至 2013 年 12湖北宜化化工股份有限公司 2009 年公司债券跟踪评级报告（2014）70%20%40%60%80%100%0501001502002503002011201220132014.Q1亿元长期债务短期债务所有者权益资产负债率长期资本化比率总资本化比率-10%0%10%20%30%40%50%60%70%0501001502002502011201220132014.Q1亿元营业总收入营业成本收入增长率成本增长率月 31 日，公司资产总额 353.55 亿元，负债总额278.91 亿元， 分别较上年增长了 19.98%和 28.61%。当
26、年资产负债率为 78.89%，较上年增加了 5.29 个百分点。同期，公司长期资本化率和总资本化比率分别为 54.82%和 73.00%，与同行业公司相比偏高（表 8） 。截至 2014 年 3 月 31 日，公司资产总额357.23 亿元，负债总额 281.92 亿元，资产负债率为78.92%。同期，公司长期资本化率和总资本化比率分别为 54.97%和 73.32%，图图 6：20112014.Q1 年公司资本结构分析年公司资本结构分析数据来源：公司提供，中诚信证评整理表表 8：2013 年年 12 月月 31 日日化肥行业化肥行业主要上市公司主要上市公司资本结构资本结构比较比较公司公司资产
27、总计资产总计资产负债率资产负债率云天化656.6985.25%湖北宜化湖北宜化353.5578.89%华锦股份284.4474.58%泸天化133.5780.14%华鲁恒升123.7852.59%六国化工64.2762.04%四川美丰48.2337.04%资料来源：中诚信资讯，中诚信证评整理从债务结构来看，截至 2013 年 12 月 31 日，公司长短期债务分别为 90.57 亿元和 111.26 亿元，短期债务/长期债务比值为 1.23，以短期债务为主。截至 2014 年 3 月 31 日，公司长短期债务分别为91.94 亿元和 115.01 亿元，短期债务/长期债务比值为 1.25，短期
28、债务比例有所上升。鉴于公司近期仍存在采矿基建、新疆宜化 PVC 二期等资本支出项目，以短期债务为主的债务期限结构不利于保证中长期发展资金来源的稳定，公司债务结构有待改善。总体来看，公司目前仍处于业务扩张阶段，财务杠杆偏高。未来在采矿基建等方面仍有一定投入，债务规模有进一步攀升的可能，中诚信证评将对此持续关注。盈利能力2013 年，受行业景气度下滑影响，公司尿素板块收入明显下滑，而年内 56 万吨磷酸二铵以及 30万吨 PVC项目的投产使得相应板块收入规模提升，当年公司实现营业收入 192.80 亿元， 较上年基本持平。其中主营业务收入 189.06 亿元，较上年下降2.13%。图图 7：201
29、12014.Q1 年年公司公司收入成本收入成本结构分析结构分析资料来源：中诚信资讯，中诚信证评整理受市场价格走低影响，公司尿素、磷酸二铵等产品的毛利空间受到挤压，毛利水平出现下滑。2013 年，公司营业毛利率下降至 14.70%，同比减少 5.03 个百分点；主营业务毛利率下降至 14.29%，同比减少 5.44 个百分点。表表 9：2013 年年公司公司收收入构成及毛利入构成及毛利分析分析项目项目营业收入营业收入( (亿元亿元) )毛利毛利率率%营业收入同营业收入同比增减比增减%毛利率同比增毛利率同比增减减（百分点）（百分点）尿 素67.1721.74-12.11-11.39PVC48.88
30、4.9815.992.75磷酸二铵33.488.4125.92-2.47贸易业务11.852.08-35.72-0.17化工产品9.9813.17-10.36-0.79氯碱产品11.3230.59-8.50-3.39其他5.8334.115.81-13.78电力产品0.5629.17-5.623.77合计合计189.0614.29-2.13-5.44资料来源：公司提供，中诚信证评整理随着 56 万吨磷酸二铵以及 30 万吨 PVC 项目的投产，公司业务规模扩大，期间费用相应增加，其中销售费用 8.45 亿元、管理费用 5.77 亿元、财湖北宜化化工股份有限公司 2009 年公司债券跟踪评级报告
31、（2014）80%2%4%6%8%10%12%14%051015202530201120122013亿元财务费用管理费用销售费用三费收入占比务费用10.94亿元， 分别较上年增长了7.40%、 1.26%和 32.23%。 其中， 财务费用增长较多的原因一方面是公司银行借款规模扩大及应付票据增加，另一方面是 PVC 项目和磷酸二铵项目完工投产，相关利息支出不再进行资本化。综合来看，2013 年公司期间费用合计 25.15 亿元，期间费用占营业收入的比重为 13.05%，与较去年增长了 1.74 个百分点。图图 8：20112013 年公司三费分析年公司三费分析资料来源：中诚信资讯，中诚信证评整
32、理从利润总额来看，受到毛利水平下滑以及期间费用增长的影响，2013 年公司实现利润总额 3.19亿元，较上年下降 80.11%。就其构成而言，经营性业务利润依然是利润的主要来源，公司当期实现经营性业务利润 2.80 亿元，同比下降 82.34%。与同行业上市公司相比，公司收入规模和毛利水平均处于行业前列，盈利表现尚可（表 10） 。表表 10：2013 年年化肥行业化肥行业主要上市公司主要上市公司盈利情况盈利情况公司名称公司名称营业收入营业收入（亿元）（亿元）净利润净利润（亿元）（亿元）毛利率毛利率（%）云天化558.964.8812.85华锦股份415.58-1.6210.17湖北宜化湖北宜
33、化192.802.0014.70华鲁恒升84.694.9013.52四川美丰57.681.696.93六国化工57.15-0.106.32泸天化40.71-3.6712.84数据来源：公司提供，中诚信证评整理2013 年公司取得净利润 2.00 亿元，同比下降86.40%，公司净资产收益率和总资产净利率分别为2.63%和 0.62%，分别较上年下降了 17.23 和 4.62个百分点。2014 年 13 月，公司营业收入 45.98 亿元，取得净利润 0.53 亿元。总体看来，受市场环境影响，公司尿素、磷酸二铵等产品的毛利空间均出现下滑，使得整体毛利水平不及上年，加上期间费用大幅增长，公司整体
34、经营业绩有所下滑；但与同行业企业相较，公司具备一定的规模优势，盈利能力仍处于行业前列。偿债能力新建项目的集中推进使得公司长期债务和短期债务规模都呈上升趋势。截至 2013 年 12 月 31日，公司总债务规模为 201.82 亿元，其中以短期债务为主， 占到总债务规模的 55.13%， 公司面临一定的短期偿债压力。长期债务中包括 23.02 亿元的长期应付款，主要是设备融资租赁款，为新疆宜化项目租赁的氯碱设备和湖北宜化松滋项目租赁的磷酸二铵设备，共计 18.10 亿元。截至 2014 年 3 月31 日，公司总债务规模达到 206.95 亿元。表表 11：20112014.Q1 年年公司公司主
35、要财务指主要财务指标标2011201220132014.Q1短期债务（亿元）87.1491.97111.26115.01长期债务（亿元）68.2679.7090.5791.94长短期债务比1.281.151.231.25总债务（亿元）155.40171.67201.82206.95经营性净现金流（亿元）19.7740.2728.628.92经营净现金流/短期债务（X）0.230.440.26-经营净现金流/总债务（X）0.130.230.14-EBITDA（亿元）29.8735.8829.46-总债务/ EBITDA5.204.786.85-EBITDA 利息倍数（X）3.783.352.27
36、-数据来源：公司提供，中诚信证评整理从经营净现金流对债务的保障程度来看，由于利润规模的下降，公司经营净现金流相应下滑，经营净现金流对债务的覆盖能力随之弱化。其中，经营活动净现金流/总债务的比率为 0.14， EBITDA 利息倍数为 2.27，对债务本息偿还的保障程度有所下降。融资能力方面，公司与多家金融机构保持良好的合作关系。截至 2013 年 12 月 31 日，公司共有320 亿元银行授信额度，其中有 135 亿元授信额度尚未使用。截至 2013 年 12 月 31 日，公司累计担保余额49.04 亿元，其中，对子公司担保 40.65 亿元，对关联方双环科技担保 7.14 亿元， 对黔西
37、南州普安县恒湖北宜化化工股份有限公司 2009 年公司债券跟踪评级报告（2014）9泰煤矿和湖北宜化松滋肥业有限公司分别担保 0.25亿元和 1 亿元，担保总额占公司期末净资产（不含少数股东权益） 的比重为 80.24%。 考虑到公司主要对控股子公司和同一控制方下的双环科技进行担保，能够相对有效控制担保风险，公司整体的或有负债风险较小。整体而言，由于公司产能持续提升，债务规模增长较快，并且以短期债务为主，公司面临一定的短期偿债压力。担保实力担保实力业务运营及盈利能力本期债券的担保方双环科技主要从事纯碱、氯化铵及盐化工系列产品生产和销售。截至 2013 年12 月 31 日，双环科技具备 180
38、 万吨纯碱、180 万吨氯化铵、 130 万吨原盐和 40 万吨合成氨的年生产能力，是中国最大的联碱法生产企业，并为中国八大纯碱生产基地之一。2013 年，国内纯碱市场供应相对充足，下游玻璃行业近期虽库存量有所下降，但开工率依然不足，对纯碱的需求无明显改观。当年全国纯碱平均价格从年初的 1800 元/吨降至年末的 1700 元/吨，持续低位徘徊。同年，受需求减弱、出口不畅以及尿素价格大幅下跌等因素的影响，氯化铵（以河北湿铵为例） 价格从年初的 850 元/吨大幅跌至年末的500 元/吨，跌幅达 40%。纯碱和氯化铵市场低迷对双环科技当年业绩造成较大影响。由于行业持续不景气，2013 年，双环科
39、技纯碱和氯化铵的产量分别为 153.34 万吨和 158.22 万吨，较上年分别下降了 14.76%和 13.09%，产销率分别为 98.90%和 87.31%。主导产品量价齐跌导致了其收入规模的下滑， 2013 年双环科技纯碱及氯化铵业务收入共计 22.56 亿元，较上年下降了 37.96%。由于房地产调控政策短期内不会发生方向性变化，而国内化肥市场呈现过剩的局面，价格不断下滑，双环科技纯碱和氯化铵业务未来的行业环境仍较为严峻。受此影响，2013 年双环科技实现营业收入37.22 亿元， 同比下降了 19.04%； 净亏损 6.69 万元，同比下降 78.66%。同年，双环科技营业毛利率为5
40、.12%，较上年同期下降了 10.10 个百分点。2014年 1-3 月，双环科技实现营业收入 10.00 亿元，同比下降-19.95%，取得净利润 919.66 万元。为拓展业务范围，寻找新的利润增长点，双环科技于 2009 年末新增了房地产开发业务，投资建设“宜化山语城”项目。2012 年，双环科技又新增了新疆绿洲新城、 宜化-新天地、 猇亭绿洲新城三个房地产项目。2013 年，双环科技竞标成功取得位于武汉市江夏区大桥新区渔牧村、 红旗村的 P（2012）190 号地块，宗地出让面积为 185754.34 平方米，用于武汉星都汇项目的建设，目前项目正在进行开工前准备。表表 12：2013
41、年末双环科技房地产在建项目进展情况年末双环科技房地产在建项目进展情况数据来源：双环科技提供，中诚信证评整理双环科技房地产项目总计划投资 65.58 亿元，截至 2013 年 12 月 31 日已投资 23.59 亿元， 预计未来其在房地产开发业务上将有较大规模的资本支出，面临一定的资金压力。资本结构及偿债能力受房地产业务开展的影响，截止 2013 年 12 月31 日，双环科技资产和负债规模分别增至 89.65 亿元和 74.86 亿元，资产负债率升至 83.50%，负债规模较高；同时，考虑到未来房地产板块投资金额较大，预计双环科技的负债规模仍将加大，我们将持续关注负债规模上升对其经营造成的影
42、响。截止2013 年 12 月 31 日，双环科技长短期债务比增至19.27，短期债务规模进一步提高，不利于其资金使项目项目土地面积土地面积（万平米）（万平米）规划建筑面规划建筑面积 （万平米）积 （万平米）计划总投资计划总投资（亿元）（亿元）已投资额已投资额（亿元）（亿元）工程预计完工程预计完工日期工日期预（销）预（销）售日期售日期未来预计收未来预计收入（亿元）入（亿元）宜化山语城9.7531.2114.0010.042014.122011.0816.00宜化新天地11.1442.1116.496.262016.122013.0418.83猇亭绿洲新城6.4125.006.751.30201
43、8.122014.077.80新疆绿洲新城7.5722.556.841.582016.122012.011.73武汉星都汇18.5847.5521.504.412018.122014.0934.74湖北宜化化工股份有限公司 2009 年公司债券跟踪评级报告（2014）10用的稳定性。截至 2014 年 3 月 31 日，双环科技资产和负债规模分别增至 91.17 亿元和 76.29 亿元，资产负债率为 83.68%。 同期长短期债务比为 20.34，短期债务占比仍较大，债务结构有待改善。表表 13：20112014.Q1 年年双环科技主要财务指标双环科技主要财务指标20112012201320
44、14.Q1短期债务（亿元）28.4532.3039.6541.86长期债务（亿元）14.203.922.062.06长短期债务比2.00 8.2519.2720.34总债务（亿元）42.6536.2141.7143.92资产负债率74.25%74.52%83.50%83.68%总资本化比率67.36%62.74%73.82%74.70%经营性净现金流（亿元）6.916.00-0.890.70经营净现金流/总债务（X）0.160.17-0.020.06EBITDA（亿元）10.026.09-0.67-总债务/ EBITDA4.265.94-62.50-EBITDA 利息倍数（X）4.382.29
45、-0.22-数据来源：双环科技提供，中诚信证评整理从经营活动现金流对债务的保障程度看，受收入规模和利润水平大幅下滑的影响，双环科技经营活动现金流对债务的覆盖能力随之恶化。2013 年，双环科技 EBITDA 减少至-0.67 亿元。同年，总债务/EBITDA 下降至-62.50，经营活动净现金流/总债务的比率为-0.02，EBITDA 利息倍数为-0.22。中诚信证评认为，2013 年，双环科技收入规模和利润水平较上年同期均明显下滑，但鉴于双环科技在纯碱生产方面仍有较明显的资源优势和品牌优势，处于行业龙头地位，且自身拥有一定业务规模和资金实力，其整体实力较强，仍能够对本次债券本息收益的偿付提供
46、保障。结结 论论中诚信证评维持发行主体湖北宜化主体级别AA+、本次公司债券的信用等级 AA+，评级展望为稳定。湖北宜化化工股份有限公司 2009 年公司债券跟踪评级报告（2014）11湖北宜化化工股份有限公司湖北宜化集团有限责任公司宜昌市国有资产监督管理委员会51%16.85%宜昌财富投资管理有限公司49%附一：湖北宜化化工股份有限公司附一：湖北宜化化工股份有限公司股权结构图股权结构图（截截至至 2013 年年 12 月月 31 日日）湖北宜化化工股份有限公司 2009 年公司债券跟踪评级报告（2014）12附二：附二：湖北宜化化工湖北宜化化工股份有限公司财务数据及主要指标股份有限公司财务数据
47、及主要指标财务数据财务数据( (单位：万元单位：万元) )2011201220132014.Q1货币资金366,647.73153,808.45286,684.60339,453.94应收账款净额42,318.5457,094.1675,266.0662,047.38存货净额345,681.81393,121.44382,670.38399,276.67流动资产1,112,992.14918,824.661,240,045.591,282,406.32长期投资6,126.765,738.9319,663.8721,648.22固定资产合计1,498,627.511,959,524.632,19
48、4,888.722,188,189.81总资产2,677,937.132,946,801.813,535,488.903,572,273.95短期债务871,389.85919,697.021,112,561.531,150,139.97长期债务682,585.20796,991.78905,654.75919,406.68总债务（短期债务长期债务）1,553,975.051,716,688.802,018,216.282,069,546.65总负债1,972,011.142,168,698.072,789,102.732,819,243.72所有者权益（含少数股东权益）705,925.997
49、78,103.74746,386.17753,030.23营业总收入1,776,485.521,931,760.741,927,997.96459,793.39三费前利润331,695.85376,692.15279,480.8071,350.97投资收益-158.667.782,471.86979.05净利润126,622.68147,356.7920,044.875,325.88息税折旧摊销前盈余 EBITDA300,013.63358,785.96294,570.14-经营活动产生现金净流量197,665.71402,708.67286,173.5489,191.27投资活动产生现金净流
50、量-552,463.41-529,571.18-323,271.92-35,267.31筹资活动产生现金净流量537,801.30-66,545.55157,283.51-102,440.15现金及现金等价物净增加额182,217.09-193,879.93119,371.56-48,457.82财务指标财务指标2011201220132014.Q1营业毛利率（）18.8919.7314.7015.60所有者权益收益率（）17.9418.942.692.83EBITDA/营业总收入（）16.8918.5715.28-速动比率（X）0.660.420.520.54经营活动净现金/总债务（X）0.