第五章资本结构决策.pptx

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1、 第五章第五章 资本结构决策资本结构决策 第一节第一节 资本成本资本成本一、资本成本概念一、资本成本概念1、一般含义：为筹集和使用资金而付出的代价。、一般含义：为筹集和使用资金而付出的代价。包括筹资费用和使用费用。包括筹资费用和使用费用。（1）筹资费用：在筹资过程中为获得资金而付出）筹资费用：在筹资过程中为获得资金而付出的费用。如：借款手续费、股票发行费等的费用。如：借款手续费、股票发行费等（2）用资费用：企业在经营过程中因使用资金而）用资费用：企业在经营过程中因使用资金而支付的费用。如：股利、利息等支付的费用。如：股利、利息等 资本成本是企业选择资金来源、拟订筹资方案资本成本是企业选择资金来

2、源、拟订筹资方案的依据。也是企业评价投资项目可行性、选择投资的依据。也是企业评价投资项目可行性、选择投资方案的重要依据。方案的重要依据。资本成本是实现公司价值最大化的关键性因素。资本成本是实现公司价值最大化的关键性因素。资本成本的表示资本成本的表示：可以用绝对数，更多地使用相对数（即资本成可以用绝对数，更多地使用相对数（即资本成本率）。本率）。资本成本率的一般公式资本成本率的一般公式：K=D/（P -f）或或 K=D/P（1 -F）K 资本成本率资本成本率 D 用资费用用资费用 P 筹资总额筹资总额 f 筹资费用筹资费用 F 筹资费用率筹资费用率2.2.资本成本的实质含义（考虑时间价值）资本成

3、本的实质含义（考虑时间价值）资本成本是指企业取得资金的净额的现值与资本成本是指企业取得资金的净额的现值与各期支付的使用费现值相等时的贴现率。各期支付的使用费现值相等时的贴现率。基本公式：基本公式：二、个别资本成本的计算二、个别资本成本的计算 个别资本成本个别资本成本:是按各种长期资本的具体是按各种长期资本的具体筹资方式来确定的成本。包括：筹资方式来确定的成本。包括：1、债券资本成本、债券资本成本 2、借款资本成本、借款资本成本 3、股票资本成本、股票资本成本(优先股、普通股）优先股、普通股）4、留存收益资本成本、留存收益资本成本债务资本与权益资本成本率计算具有不同的特点。债务资本与权益资本成本

4、率计算具有不同的特点。债务资本成本计算特点：债务资本成本计算特点：资金成本主要是利息资金成本主要是利息利率固定不变，不受企业业绩的影响利率固定不变，不受企业业绩的影响利息费用税前抵扣，具有减税效应利息费用税前抵扣，具有减税效应1、债券成本、债券成本债券成本债券成本=债券总面值债券总面值*年利率年利率*（1-所得税税率）所得税税率）债券筹资额债券筹资额*（1-债券筹资费率）债券筹资费率）说明：说明：1）债券总面值按债券面值计算；债券总面值按债券面值计算；2）债券筹资总额按发行价计算。债券筹资总额按发行价计算。例：某企业委托某金融机构代为发行面值为例：某企业委托某金融机构代为发行面值为 200万元

5、万元的的3年期长期债券，发行总额年期长期债券，发行总额250万元，票面年利率万元，票面年利率10%，每年支付一次利息，发行费用占发行总额的，每年支付一次利息，发行费用占发行总额的4%，公司所得税率，公司所得税率25%。则：。则：资本成本率资本成本率=200*10%*（1-25%）/250*（1-4%）=5.64%例：某企业拟发行一种面值为例：某企业拟发行一种面值为1000元、票面利率为元、票面利率为14%、10年期、每年付息一次的债券。发行费率为年期、每年付息一次的债券。发行费率为4%，所得税税率为，所得税税率为25%，则该债券的筹资成本为，则该债券的筹资成本为多少？多少？例：某公司发行总面额

6、例：某公司发行总面额10001000万元，票面利率万元，票面利率为为20%20%，每年付息，偿还期限，每年付息，偿还期限4 4年，发行费率年，发行费率4%4%，所得税率为所得税率为50%50%的债券，该债券发行价为的债券，该债券发行价为1075.31075.3854854万元，则债券税后资本成本为（）。万元，则债券税后资本成本为（）。A.8%B.8.74%A.8%B.8.74%C.9%D.9.97%C.9%D.9.97%2、银行借款成本、银行借款成本银行借银行借=年利息年利息*（1-所得税税率）所得税税率）款成本款成本 银行借款筹资额银行借款筹资额*（1-银行借款筹资费率）银行借款筹资费率）由

7、于银行借款的手续费很低，借款手续费常常可以由于银行借款的手续费很低，借款手续费常常可以忽略不计，则上式可简化为：忽略不计，则上式可简化为：银行借款成本银行借款成本=借款利率借款利率*（1-1-所得税税率）所得税税率）例：某公司向银行取得例：某公司向银行取得200万元、万元、5年期借款，年利率年期借款，年利率10%，每年付息一次，到期一次还本，借款手续费率，每年付息一次，到期一次还本，借款手续费率0.3%，所得税率，所得税率25%。若不考虑借款手续费，则：若不考虑借款手续费，则：资金成本率资金成本率=10%（1-25%)=7.5%若考虑借款手续费，则：若考虑借款手续费，则：资金成本率资金成本率=

8、200*10%*=200*10%*（1-25%1-25%）200*200*（1-0.3%1-0.3%）=7.6%=7.6%例：某企业从银行取得长期借款例：某企业从银行取得长期借款100100万元，年利率万元，年利率为为10%10%，期限为，期限为2 2年，每年付息一次，到期还本付息。年，每年付息一次，到期还本付息。假定筹资费用率为假定筹资费用率为1 1，企业所得税率，企业所得税率25%25%，则借款，则借款成本为多少？成本为多少？3、优先股成本、优先股成本优先股成本优先股成本=优先股每年的股利优先股每年的股利 发行优先股总额发行优先股总额*（1-优先股筹资费率）优先股筹资费率）例：某企业拟发行

9、优先股，面值总额为例：某企业拟发行优先股，面值总额为100万元，股息万元，股息率为率为15%，筹资费率预计为，筹资费率预计为5%，该股票溢价发行，筹，该股票溢价发行，筹资总额为资总额为130万元，则该优先股成本为多少？万元，则该优先股成本为多少？4、普通股成本、普通股成本（1）股利折现模型）股利折现模型A、普通股成本、普通股成本=每年固定股利每年固定股利 普通股金额普通股金额*（1-普通股筹资费率）普通股筹资费率）B、普通股成本、普通股成本 =第一年固定股利第一年固定股利 普通股金额普通股金额*（1-筹资费率）筹资费率）+股利增长率股利增长率例：某公司发行面额为例：某公司发行面额为1元的普通股

10、元的普通股1000万股，每股发万股，每股发行价格行价格5元，筹资费用为全部发行筹资额的元，筹资费用为全部发行筹资额的5%，预计，预计第一年每股股利为第一年每股股利为0.1元。以后每年递增元。以后每年递增4%。则普通。则普通股资金成本率为：股资金成本率为：资金成本率资金成本率=1000*0.1 +4%1000*5*（1-0.5%）=6.1%例：某企业拟发行普通股，发行价为例：某企业拟发行普通股，发行价为12元，每股筹资费元，每股筹资费用为用为2元，预定每年分派现金股利每股元，预定每年分派现金股利每股1.2元，则该普通元，则该普通股资金成本率为多少？股资金成本率为多少？若以后每年股利增长若以后每年

11、股利增长2.5%，则该普通股资金成本，则该普通股资金成本率为多少？率为多少？（2）资本资产定价模型）资本资产定价模型 KC=RF+（RM-RF）KC为普通股成本为普通股成本RF为无风险利率为无风险利率为某公司股票收益率相对于市场投资组合期望收益率为某公司股票收益率相对于市场投资组合期望收益率的变动幅度的变动幅度RM为市场投资组合期望收益率为市场投资组合期望收益率例：假如无风险利率为例：假如无风险利率为8%，普通股的平均回报为，普通股的平均回报为11%，某企业，某企业 的的值为值为1.0（即企业的风险与市场（即企业的风险与市场平均风险相同），它的权益资本成本平均风险相同），它的权益资本成本 就等

12、于：就等于：k=8%+1.0*（11%-8%）=11%如果该企业的如果该企业的值为值为2.0，它的资本成本就会高，它的资本成本就会高得多，即：得多，即：k=8%+2.0*（11%-8%）=14%（3）无风险利率加风险溢价法）无风险利率加风险溢价法 KC=RF+RPRF为无风险利率为无风险利率RP为风险溢价为风险溢价5、留存收益成本、留存收益成本 从表面看，留存收益属于公司股东，使用这部分资从表面看，留存收益属于公司股东，使用这部分资金好象不需要任何代价，但实际上股东愿意将其留在企金好象不需要任何代价，但实际上股东愿意将其留在企业而不投资别处，是要求与普通股同样的报酬，因此，业而不投资别处，是要

13、求与普通股同样的报酬，因此，一般可将留存利润视同为普通股东对企业的再投资，并一般可将留存利润视同为普通股东对企业的再投资，并参照普通股的方法计算它的资金成本，只是不考虑筹资参照普通股的方法计算它的资金成本，只是不考虑筹资费用。计算公式为：费用。计算公式为：留存收益成本留存收益成本=每年固定股利每年固定股利/普通股金额普通股金额 或：或：留存收益成本留存收益成本=第一年预期股利第一年预期股利/普通股金额普通股金额+股利股利 年增长率年增长率例：某企业留存利润例：某企业留存利润120万元，股利率为万元，股利率为12%，以后，以后每年递增每年递增3%，则留存利润成本为：，则留存利润成本为：留存收益成

14、本留存收益成本=120*12%+3%120 =15%三、综合资本成本三、综合资本成本 企业资金来源一般有多种渠道、多种方式，因此企业资金来源一般有多种渠道、多种方式，因此要全面衡量一个企业的总筹资成本，要计算综合成本。要全面衡量一个企业的总筹资成本，要计算综合成本。计算公式为：计算公式为：加权平均加权平均=（某种资金占总资金的比重（某种资金占总资金的比重*该种该种资金成本资金成本 资金的成本）资金的成本）权数（权数（w wj j）的确定方法）的确定方法1 1、账面价值法、账面价值法 此法依据企业的账面价值来确定权数。此法依据企业的账面价值来确定权数。优点：数据易于取得，计算结果稳定，适合分析过

15、去优点：数据易于取得，计算结果稳定，适合分析过去 的筹资成本。的筹资成本。缺点：市价与账面价值严重背离时，计算结果不符缺点：市价与账面价值严重背离时，计算结果不符 合实际，不利于作出正确的决策。合实际，不利于作出正确的决策。例：某公司共有长期资本（帐面价值）例：某公司共有长期资本（帐面价值）10001000万元，其万元，其中长期借款中长期借款100100万元，债券万元，债券200200万元，优先股万元，优先股100100万元，万元，普通普通400400万元，留用利润万元，留用利润200200万元，其个别资金成本分万元，其个别资金成本分别为别为6%6%、6.5%6.5%、12%12%、15%15

16、%、14.5%14.5%。问：该公司的综。问：该公司的综合资金成本为多少？合资金成本为多少？综合资金成本综合资金成本=6%0.1+6.5%0.2+12%0.1+=6%0.1+6.5%0.2+12%0.1+15%0.4+14.5%0.2=12%15%0.4+14.5%0.2=12%例：某企业共有资金例：某企业共有资金100万元，其中债券万元，其中债券30万元，优万元，优先股先股10万元，普通股万元，普通股40万元，留存收益万元，留存收益20万元，各万元，各种资金的成本分别为种资金的成本分别为6%，12%，15.5%和和15%。计。计算该企业加权平均的资金成本。算该企业加权平均的资金成本。例例:某

17、企业拟筹资某企业拟筹资4000万元。其中，按面值发行债券万元。其中，按面值发行债券1000万元，筹资费率万元，筹资费率2%，债券年利率，债券年利率5%；普通股；普通股3000万元，发行价为万元，发行价为10元元/股，筹资费率股，筹资费率4%，第一年，第一年预期股利为预期股利为1.2元元/股，以后各年增长股，以后各年增长5%。所得税率。所得税率为为25%。计算该筹资方案的加权平均资本成本。计算该筹资方案的加权平均资本成本。2 2、市场价值法、市场价值法 此法以股票、债券的现行市场价值确定权数。此法以股票、债券的现行市场价值确定权数。优点：能真实反映当前实际资本成本水平，利于企业优点：能真实反映当

18、前实际资本成本水平，利于企业 现实的筹资决策。现实的筹资决策。缺点：市价随时变动，数据不易取得，且过去的价格缺点：市价随时变动，数据不易取得，且过去的价格 权数对今后的指导意义不大。权数对今后的指导意义不大。3 3、目标价值法、目标价值法 此法以股票、债券预计的目标市场价值确定权数。此法以股票、债券预计的目标市场价值确定权数。优点：利于企业今后的筹资决策。优点：利于企业今后的筹资决策。缺点：证券市场价格走势较难预测，权数不易确定。缺点：证券市场价格走势较难预测，权数不易确定。例：某企业拟筹资例：某企业拟筹资20002000万元建一条新生产线，其中按票万元建一条新生产线，其中按票面发行债券面发行

19、债券700700万元，票面利率万元，票面利率1010，筹资费率，筹资费率2 2，所，所得税率得税率2525。发行优先股筹资。发行优先股筹资300300万元，股利率为万元，股利率为1414，筹资费率为筹资费率为3 3，发行普通股筹资，发行普通股筹资10001000万元，筹资费率万元，筹资费率5 5，预计第一年股利率为，预计第一年股利率为1212，以后每年按，以后每年按6 6递增。递增。试计算：试计算：(1)(1)债券成本率；债券成本率；(2)(2)优先股成本率；优先股成本率；(3)(3)普通股成本率；普通股成本率；(4)(4)综合资金成本率。综合资金成本率。在实际中，企业对拟定的筹资总额，可以采

20、用多在实际中，企业对拟定的筹资总额，可以采用多种筹资方式来筹集，同时每种筹资方式的筹资数额亦种筹资方式来筹集，同时每种筹资方式的筹资数额亦可有不同安排，由此形成若干个资本结构（或筹资方可有不同安排，由此形成若干个资本结构（或筹资方案）可供选择。现举例说明。案）可供选择。现举例说明。例：某企业初创时有如下三个筹资方案可供抉例：某企业初创时有如下三个筹资方案可供抉择，有关资料经测算汇入下表。择，有关资料经测算汇入下表。下面分别测算三个筹资方案的综合资本成本，并比较其下面分别测算三个筹资方案的综合资本成本，并比较其高低，从而确定最佳筹资方案。高低，从而确定最佳筹资方案。方案方案：各种筹资方式占筹资总

21、额的比重为：各种筹资方式占筹资总额的比重为：长期借款长期借款 405000.08 债券债券 1005000.2优先股优先股 605000.12 普通股普通股 3005000.6综合资金成本综合资金成本=0.086%0.27%0.1212%0.615%12.36%方案方案：各种筹资方式占筹资总额的比重：各种筹资方式占筹资总额的比重：长期借款长期借款 505000.1 债券债券1505000.3 优先股优先股 1005000.2 普通股普通股 2005000.4 综合综合资本成本资本成本=0.16.5%0.38%0.212%0.415%11.45%方案方案：各种筹资方式占筹资总额的比重：各种筹资方

22、式占筹资总额的比重：长期借款长期借款 805000.16 债券债券1205000.24优先股优先股 505000.1 普通股普通股 2505000.2 综合综合资本成本资本成本=0.167%0.247.5%0.112%0.515%11.62%以上三个筹资方案的加权平均资本成本相比较，方以上三个筹资方案的加权平均资本成本相比较，方案案的最低，在其他有关因素大体相同的条件下，方的最低，在其他有关因素大体相同的条件下，方案案是最好的筹资方案，其形成的资本结构可确定为是最好的筹资方案，其形成的资本结构可确定为该企业的最佳资本结构。企业按此方案筹集资本，以该企业的最佳资本结构。企业按此方案筹集资本，以实

23、现其资本结构的最优化。实现其资本结构的最优化。四、资本的边际成本四、资本的边际成本（一）边际资本成本的定义（一）边际资本成本的定义 企业追加筹资时，应考虑追加筹资的资本成本，企业追加筹资时，应考虑追加筹资的资本成本，即边际资本成本。该成本是筹资、投资决策的依据。即边际资本成本。该成本是筹资、投资决策的依据。边际成本是指企业每增加一个单位量的资本而边际成本是指企业每增加一个单位量的资本而形成的追加资本的成本。形成的追加资本的成本。边际资本成本实质是追加筹资的加权平均资本成边际资本成本实质是追加筹资的加权平均资本成本，计算公式如下：本，计算公式如下：边际资本边际资本边际资本边际资本成本成本成本成本

24、 =追加某种资本追加某种资本追加某种资本追加某种资本的资本成本的资本成本的资本成本的资本成本 追加该种资本追加该种资本追加该种资本追加该种资本的来源构成的来源构成的来源构成的来源构成 （二）边际资本成本的确定程序（二）边际资本成本的确定程序1 1、确定追加筹资的目标资本结构、确定追加筹资的目标资本结构 追加筹资的目标资本结构是否改变取决追加筹资的目标资本结构是否改变取决于企业筹资的规划，这里假定追加筹资的资于企业筹资的规划，这里假定追加筹资的资本结构与企业原来的资本结构保持一致。本结构与企业原来的资本结构保持一致。2 2、确定各种筹资方式的个别资本成本、确定各种筹资方式的个别资本成本3 3、计

25、算筹资总额分界点、计算筹资总额分界点 筹资总额分界点是指在现有目标资本结构筹资总额分界点是指在现有目标资本结构条件下，保持某一资本成本不变时可以筹集条件下，保持某一资本成本不变时可以筹集到的资金总限额，即特定筹资方式下的资本到的资金总限额，即特定筹资方式下的资本成本变化的分界点成本变化的分界点4 4、计算资本的边际成本、计算资本的边际成本筹资方式筹资方式目标资目标资本结构本结构新筹资的数量新筹资的数量范围（元）范围（元）资本成本资本成本（%）长期债务长期债务0.20010000100004000040000678优先股优先股0.050250025001012普通股普通股0.7502250022

26、5007500075000141516筹资筹资筹资筹资方式方式方式方式资本成资本成资本成资本成本本本本（%）特定筹资方式特定筹资方式特定筹资方式特定筹资方式的筹资范围的筹资范围的筹资范围的筹资范围（元）（元）（元）（元）筹资总额分界筹资总额分界筹资总额分界筹资总额分界点（万）点（万）点（万）点（万）筹资总额筹资总额筹资总额筹资总额的范围的范围的范围的范围（万）（万）（万）（万）长期长期长期长期债务债务债务债务6 67 78 80100000100001000040000100004000040000400001/0.2=51/0.2=54/0.2=204/0.2=200505520520202

27、0优先优先优先优先股股股股101012120250002500250025000.25/0.05=50.25/0.05=505055 5普通普通普通普通股股股股1414151516160225000225002250075000225007500075000750002.25/0.75=32.25/0.75=37.5/0.75=107.5/0.75=1003033103101010筹资分界点的计算：筹资分界点的计算：序序号号筹资总筹资总额的范额的范围围筹资方式筹资方式资本资本结构结构资本成资本成本本（%）边际资边际资本成本本成本（%）103长期债务长期债务0.2061.2优先股优先股0.051

28、00.5普通股普通股0.751410.5第一个筹资范围的边际资本成本第一个筹资范围的边际资本成本=12.2235长期债务长期债务0.2061.2优先股优先股0.05100.5普通股普通股0.751511.25第二个筹资范围的边际资本成本第二个筹资范围的边际资本成本=12.95边际资本成本的计算：边际资本成本的计算：序号序号序号序号筹资总额的筹资总额的筹资总额的筹资总额的范围范围范围范围筹资方式筹资方式筹资方式筹资方式资本结资本结资本结资本结构构构构资本成本资本成本资本成本资本成本（%）边际资本成本边际资本成本边际资本成本边际资本成本（%）3 3510510长期债务长期债务长期债务长期债务0.2

29、00.207 71.41.4优先股优先股优先股优先股0.050.0512120.60.6普通股普通股普通股普通股0.750.75151511.2511.25第三个筹资范围的边际资本成本第三个筹资范围的边际资本成本第三个筹资范围的边际资本成本第三个筹资范围的边际资本成本=13.25=13.254 410201020长期债务长期债务长期债务长期债务0.200.207 71.41.4优先股优先股优先股优先股0.050.0512120.60.6普通股普通股普通股普通股0.750.7516161212第四个筹资范围的边际资本成本第四个筹资范围的边际资本成本第四个筹资范围的边际资本成本第四个筹资范围的边际

30、资本成本=14=145 52020以上以上以上以上长期债务长期债务长期债务长期债务0.200.208 81.61.6优先股优先股优先股优先股0.050.0512120.60.6普通股普通股普通股普通股0.750.7516161212第五个筹资范围的边际资本成本第五个筹资范围的边际资本成本第五个筹资范围的边际资本成本第五个筹资范围的边际资本成本=14.2=14.2 第二节第二节 资本结构资本结构一、资本结构概述一、资本结构概述（一）资本结构的含义（一）资本结构的含义 资本结构资本结构指各种资本的构成及比例关系。指各种资本的构成及比例关系。例如：某企业的资本总额例如：某企业的资本总额1000100

31、0万元，其中银行借款万元，其中银行借款200200万元、债券万元、债券200200万元、普通股万元、普通股350350万元、留存收益万元、留存收益250250万万元，其比例分别为银行借款元，其比例分别为银行借款0.20.2、债券、债券0.20.2、普通股、普通股0.350.35，留存收益，留存收益0.250.25。资本结构可以用绝对数（金额）来反映，亦可用相资本结构可以用绝对数（金额）来反映，亦可用相对数（比例）来表示。对数（比例）来表示。典型的资本结构就是负债与所有者权益的比例问题。典型的资本结构就是负债与所有者权益的比例问题。资本结构的研究主要集中在两个突出问题上：资本结构的研究主要集中在

32、两个突出问题上：其一是公司价值与资本结构的关系；其一是公司价值与资本结构的关系；其二是如何寻求公司的最优资本结构。其二是如何寻求公司的最优资本结构。（二）影响资本结构的因素（二）影响资本结构的因素1、企业财务状况、企业财务状况2、企业资产结构、企业资产结构3、企业产品销售情况、企业产品销售情况4、投资者和管理人员的态度、投资者和管理人员的态度5、贷款人和信用评级机构的影响、贷款人和信用评级机构的影响6、行业因素、行业因素7、所得税税率的高低、所得税税率的高低8、利率水平的变动趋势、利率水平的变动趋势二、最佳资本结构的确定二、最佳资本结构的确定 资本结构决策的意义：资本结构决策的意义：可以降低企

33、业的综合资本成本率；可以降低企业的综合资本成本率；可以获得财务杠杆利益；可以获得财务杠杆利益；可以增加公司价值。可以增加公司价值。最佳资本结构：指企业在适度财务风险的条件最佳资本结构：指企业在适度财务风险的条件下，使其预期的综合资本成本率最低，同时使企业下，使其预期的综合资本成本率最低，同时使企业价值最大的资本结构。价值最大的资本结构。最佳资本结构的确定是企业筹资决策的中心内最佳资本结构的确定是企业筹资决策的中心内容。容。1、资本成本比较法（初始筹资、追加筹资）：、资本成本比较法（初始筹资、追加筹资）：决策原则：选择适度财务风险下综合资本成决策原则：选择适度财务风险下综合资本成本率最低的方案。

34、本率最低的方案。选择追加筹资方案可有两种方法：选择追加筹资方案可有两种方法：一种方法是直接测算比较各备选追加筹资方一种方法是直接测算比较各备选追加筹资方案的资本成本，从中选择最优筹资方案；案的资本成本，从中选择最优筹资方案；另一种方法是将备选追加筹资方案与原有最另一种方法是将备选追加筹资方案与原有最优资本结构汇总，测算各追加筹资条件下汇总优资本结构汇总，测算各追加筹资条件下汇总资本结构的综合资本成本，比较确定最优追加资本结构的综合资本成本，比较确定最优追加筹资方案。筹资方案。例：例：A公司原来的资本结构为：债券（年利率公司原来的资本结构为：债券（年利率10%），），8000万元；普通股（每股面

35、值万元；普通股（每股面值1元，发行价元，发行价10元，共元，共800万股），万股），8000万元，目前市价也为万元，目前市价也为10元，今年期望元，今年期望股利为股利为1元元/股，预计以后每年增加股利股，预计以后每年增加股利5%。该企业使。该企业使用的所得税税率假设为用的所得税税率假设为33%，假设发行的各种证券均，假设发行的各种证券均无筹资费。该企业现拟增资无筹资费。该企业现拟增资4000万元，以扩大生产规万元，以扩大生产规模，有以下三种方案可供选择：模，有以下三种方案可供选择：甲方案：增发甲方案：增发4000万元的债券，因负债增加，投资人风万元的债券，因负债增加，投资人风险增加，债券利率增

36、加至险增加，债券利率增加至12%才能发行，预计普通股股才能发行，预计普通股股利不变，但由于风险加大，普通股市价降至利不变，但由于风险加大，普通股市价降至8元元/股。股。乙方案：发行债券乙方案：发行债券2000万元，年利率万元，年利率10%，发行股票，发行股票200万股，每股发行价万股，每股发行价10元，预计普通股股利不变。元，预计普通股股利不变。丙方案：发行股票丙方案：发行股票400万股，发行价万股，发行价10元。元。要求：分别计算其加权平均资本成本，并确定哪个方案要求：分别计算其加权平均资本成本，并确定哪个方案最优。最优。1、计划年初的加权资本成本为：、计划年初的加权资本成本为：债券成本债券

37、成本=10%*（1-33%）=6.7%股票成本股票成本=1/10+5%=15%加权资本成本加权资本成本=50%*6.7%+50%*15%=10.85%2、甲方案、甲方案旧债券成本旧债券成本=10%*（1-33%）=6.7%新债券成本新债券成本=12%*（1-33%）=8.04%股票成本股票成本=1/8+5%=17.5%加权资本成本加权资本成本=40%*6.7%+20%*8.04+40%*17.5%=11.29%3、乙方案、乙方案加权资本成本加权资本成本=50%*6.7%+50%*15%=10.85%4、丙方案、丙方案加权资本成本加权资本成本=40%*6.7%+60%*15%=11.68%2、每

38、股收益无差别点分析法、每股收益无差别点分析法 每股利润无差别点是指两种或以上筹资方每股利润无差别点是指两种或以上筹资方案下普通股每股利润相等时的息税前利润点，案下普通股每股利润相等时的息税前利润点，又称息税前利润平衡点或筹资无差别点。又称息税前利润平衡点或筹资无差别点。可简化为：可简化为：EBIT=N2*I1-N1*I2N2-N1例：例：A公司目前有资金公司目前有资金75万元，现因发展需要准备再筹万元，现因发展需要准备再筹集集25万元资金，既可以利用发行股票来筹资，也可以万元资金，既可以利用发行股票来筹资，也可以通过发行债券来筹资，发行股票，每股价格通过发行债券来筹资，发行股票，每股价格25元

39、。元。A公司资本结构变化情况表公司资本结构变化情况表 单位：元单位：元筹资方式筹资方式 原资本结构原资本结构 增加筹资后资本结构增加筹资后资本结构 发行股票发行股票 发行债券发行债券债券（债券（8%）100000 100000 350000股本（面值股本（面值10元）元）200000 300000 200000资本公积资本公积 250000 400000 250000留存收益留存收益 200000 200000 200000资本总额资本总额 750000 1000000 1000000股本股数股本股数 20000股股 30000股股 20000股股假设息税前利润为假设息税前利润为20万元时，万

40、元时，A公司不同资金结构下公司不同资金结构下的每股利润如下：的每股利润如下：单位：元单位：元 项目项目 增发股票增发股票 增发债券增发债券预计息税前利润预计息税前利润 200000 200000减：利息减：利息 8000 28000税前利润税前利润 192000 172000 减：所得税（减：所得税（33%）63360 56760净利润净利润 128640 115240普通股股数普通股股数 30000 20000每股利润每股利润 4.288 5.760 由此可见，在息税前利润为由此可见，在息税前利润为20万元的情况下，利万元的情况下，利用增发债券更符合理财目标。用增发债券更符合理财目标。究竟息

41、税前利润为多少时是发行股票有利还是发究竟息税前利润为多少时是发行股票有利还是发行债券有利，就要测算每股利润无差别点处的息税前行债券有利，就要测算每股利润无差别点处的息税前利润。利润。代入公式：代入公式：（EBIT-8000）（）（1-33%）=（EBIT-28000）（）（1-33%）30000 20000求得：求得：EBIT=68000（元）（元）在此点：在此点：EPS1=EPS2=1.34（元）（元）结论是：结论是：当当EBIT大于大于68000元时，利用负债筹资较为有利，元时，利用负债筹资较为有利，当当EBIT小于小于68000元时，利用股票筹资较为有利，元时，利用股票筹资较为有利，当当

42、EBIT等于等于68000元时，利用两种方式无差别。元时，利用两种方式无差别。例例:奥博公司奥博公司2006年初的负债及所有者权益总额为年初的负债及所有者权益总额为9000万元，其中，公司债券为万元，其中，公司债券为1000万元（按面值发行，票面万元（按面值发行，票面年利率为年利率为8%，每年年末付息），普通股股本为，每年年末付息），普通股股本为4000万元（面值万元（面值1元，元，4000万股），资本公积为万股），资本公积为2000万元，万元，其余为留存收益。其余为留存收益。2006年该公司为扩大生产规模，需要再筹资年该公司为扩大生产规模，需要再筹资1000万元万元资金，有以下两个方案可供选

43、择：资金，有以下两个方案可供选择：方案一：增加发行普通股，预计每股发行价格为方案一：增加发行普通股，预计每股发行价格为5元；元；方案一：增加发行同类公司债券，按面值发行，票面方案一：增加发行同类公司债券，按面值发行，票面年利率为年利率为8%。预计预计2006年可实现息税前利润年可实现息税前利润2000万元，适用的所得税万元，适用的所得税税率为税率为33%。要求：要求：1、计算增发股票方案的下列指标：增发股份数、计算增发股票方案的下列指标：增发股份数和和06年全年债券利息。年全年债券利息。2、计算增发公司债券方案下的、计算增发公司债券方案下的06年全年债券利息。年全年债券利息。3、计算每股收益的

44、无差别点，并据此进行筹资决策。、计算每股收益的无差别点，并据此进行筹资决策。三、资金结构的调整三、资金结构的调整1 1、存量调整、存量调整 债转股、股转债；增发新股偿还债务；调整现有债转股、股转债；增发新股偿还债务；调整现有负债结构；负债结构；调整权益资金结构等。调整权益资金结构等。2 2、增量调整、增量调整 发行新债；发行新股票；举借新贷款；进行筹资租发行新债；发行新股票；举借新贷款；进行筹资租赁等。赁等。3 3、减量调整、减量调整 提前归还借款；提前收回可收回债券；股票回购；提前归还借款；提前收回可收回债券；股票回购；企业分立等。企业分立等。第三节第三节 杠杆效应与风险控制杠杆效应与风险控

45、制 财务管理中的杠杆效应有三种形式，即财务管理中的杠杆效应有三种形式，即经营杠杆、财务杠杆和复合杠杆经营杠杆、财务杠杆和复合杠杆一、杠杆原理的基础一、杠杆原理的基础（一）成本习性（一）成本习性固定成本、变动成本固定成本、变动成本 基本损益方程式基本损益方程式:利润利润=销售收入销售收入-总成本总成本 =单价单价销售量销售量 单位变动成本单位变动成本销售量固定成本销售量固定成本利润（单价单位变动成本）利润（单价单位变动成本）销售量销售量 固定成本固定成本（二）边际贡献（二）边际贡献边际边际贡献贡献=销售收入变动成本销售收入变动成本或或:单位产品的单位产品的边际边际贡献贡献=销售单价销售单价 单位

46、变动成本单位变动成本M=px-bx =（p-b）x =mx其中：其中：p、x、b、m分别表示单位销售价格、业务分别表示单位销售价格、业务量、单位变动成本、单位边际贡献量、单位变动成本、单位边际贡献（三）息税前利润（三）息税前利润EBIT=px-bx-a =（p-b）x-a =M-a其中：其中：p、x、b、m同上面的含义一样；同上面的含义一样；a表表示固定成本示固定成本例：某企业例：某企业3月份的销售量为月份的销售量为2500件，每件产件，每件产品售价品售价50元，单位变动成本为元，单位变动成本为20元，固定成元，固定成本总额本总额50000元。该企业元。该企业3月份的损益情况月份的损益情况如下

47、：如下：销售收入销售收入 125000元元 减：变动成本减：变动成本 50000元元 边际贡献边际贡献 75000元元 减：固定成本减：固定成本 50000元元 利润利润 25000元元二、经营杠杆与经营风险控制二、经营杠杆与经营风险控制（一）经营杠杆（一）经营杠杆1、含义：、含义：由于固定成本的存在而导致息税前利润变由于固定成本的存在而导致息税前利润变动大于产销量变动的杠杆效应，也称营业杠杆。动大于产销量变动的杠杆效应，也称营业杠杆。当销售量变动时，虽然不会改变固定成本总额，当销售量变动时，虽然不会改变固定成本总额，但会降低或提高单位产品的固定成本，从而提高或降但会降低或提高单位产品的固定成

48、本，从而提高或降低单位产品利润，使息税前利润变动率大于销售量变低单位产品利润，使息税前利润变动率大于销售量变动率。动率。经营杠杆是由于与经营活动有关的经营杠杆是由于与经营活动有关的固定生产成本固定生产成本而产生的。而产生的。2、经营杠杆利益分析、经营杠杆利益分析 随着营业额的增加，单位营业额所负担的固定随着营业额的增加，单位营业额所负担的固定成本会相对减少，从而给企业带来额外的利润。成本会相对减少，从而给企业带来额外的利润。对于有盈利的公司，当固定成本存在时，息税前对于有盈利的公司，当固定成本存在时，息税前收益的变动率大于销售量（额）的变动率，将这一放收益的变动率大于销售量（额）的变动率，将这

49、一放大作用称为经营杠杆作用。大作用称为经营杠杆作用。例：例：A公司的营业总额在公司的营业总额在2400-3000万元之间，固定成万元之间，固定成本总额为本总额为800万元，变动成本率为万元，变动成本率为60%。公司。公司03-05年年的营业总额分别为的营业总额分别为2400万元、万元、2600万元和万元和3000万元。万元。其经营杠杆利益为：其经营杠杆利益为：年份年份 营业总额营业总额 营业总额营业总额 变动成本变动成本 固定成本固定成本 营业利润营业利润 利润增长利润增长 增长率增长率%率率%2003 2400 1440 800 160 2004 2600 8 1560 800 240 50

50、2005 3000 15 1800 800 400 67例：不同经营杠杆的比较。其中，例：不同经营杠杆的比较。其中，A公司的固定成本大于变动成公司的固定成本大于变动成本，本，B公司的固定成本小于变动成本。公司的固定成本小于变动成本。以下表测算以下表测算2个公司的经营杠杆利益。个公司的经营杠杆利益。A、B、C公司的经营杠杆利益测算表公司的经营杠杆利益测算表营业总额变动前：营业总额变动前：A公司公司 B公司公司 营业总额营业总额 10000 11000 营业成本：营业成本：固定成本固定成本 7000 2000 变动成本变动成本 2000 7000 营业利润营业利润 1000 2000 下年度营业总