《康恩贝：2011年公司债券2016年跟踪信用评级报告.PDF》由会员分享，可在线阅读，更多相关《康恩贝：2011年公司债券2016年跟踪信用评级报告.PDF（32页珍藏版）》请在taowenge.com淘文阁网|工程机械CAD图纸|机械工程制图|CAD装配图下载|SolidWorks_CaTia_CAD_UG_PROE_设计图分享下载上搜索。
1、?2011年公司债券2016年跟踪 信用评级报告 2 权发明专利 109 项，累计参与制定国家标准 100 多个，近五年制定国家标准数 59个。 关注：关注： 部分药品销售价格有所下降部分药品销售价格有所下降。受到药品招标制度以及医保控费、限制抗生素使用等政策的限制，2015 年公司部分产品的销售价格出现下降。 生产过程中存在原材料及药品安全的风险。生产过程中存在原材料及药品安全的风险。 公司对药品的采购和生产的安全控制较严格，但仍然不能完全避免风险。2015 年公司涉及到银杏叶制剂问题事件，产品的形象和销量受到影响。 收购的子公司较多，存在一定的整合问题收购的子公司较多，存在一定的整合问题。
2、公司借助资本市场进行了多次收购，收购的子公司之间存在研发、 生产和销售体系的整合问题， 同时由于收购子公司较多，公司对子公司的管理控制力有待增强。 公司债务期限较集中， 短期偿债压力大公司债务期限较集中， 短期偿债压力大。 2015 年末， 公司有息负债总额 24.58 亿元，其中 2016 年到期的金额为 19.27 亿元；2015 年末公司的流动比率和速动比率分别为 1.17 和 0.94。 主要财务指标：主要财务指标： 项目项目 2015 年年 2014 年年 2013 年年 总资产（万元） 956,879.86 629,887.66 445,384.62 所有者权益合计（万元） 456
3、,533.21 337,027.24 259,152.15 有息债务（万元） 245,847.93 175,785.23 105,994.92 资产负债率 52.29% 46.49% 41.81% 流动比率 1.17 1.18 2.06 速动比率 0.94 0.86 1.63 营业收入（万元） 530,197.01 358,161.55 292,415.85 营业利润（万元） 56,345.28 80,035.99 48,011.11 利润总额（万元） 61,050.05 85,148.65 55,321.98 综合毛利率 53.19% 69.16% 67.79% 总资产回报率 9.39% 1
4、7.46% 13.83% EBITDA（万元） 92,117.98 106,912.09 72,233.18 EBITDA 利息保障倍数 6.50 11.16 9.88 经营活动现金流净额（万元） 83,126.00 61,743.42 23,535.53 资料来源：公司 2013-2015 年年报，鹏元整理 3 一、一、本期债券本息兑付及本期债券本息兑付及募集资金募集资金使用使用情况情况 公司于2011年06月08日发行5年期6亿元公司债券，票面利率为5.30%。 本期债券的起息日为2011年6月8日，按年计息，每年付息一次，到期一次还本，最后一期利息随本金一起支付。2012年至2016年每
5、年的6月8日为上一计息年度的付息日。公司有权决定在本期债券存续期的第三年末是否上调本期债券后两年的票面利率， 上调幅度为0至100个基点（含本数），1个基点为0.01%。公司已于2014年上调本期债券后两年的票面利率100个基点，调整后票面利率为6.30%。 本期债券的本金于2016年6月8日偿还，投资者拥有在本期债券存续期的第三年末、于公司做出是否上调本期债券后两年票面利率的决定后，行使对本期债券的回售选择权。2014年投资者已回售本期债券3,757.70万元。 跟踪期内，本期债券本息兑付情况如下： 表表1 跟踪期内跟踪期内本期本期债券债券本息兑付情况本息兑付情况（单位：（单位：万元万元）
6、本息兑付日期本息兑付日期 本金兑付本金兑付/回售金额回售金额 利息支付利息支付 期末本金余额期末本金余额 2012年6月8日 - 3,180.00 60,000.00 2013年6月8日 - 3,180.00 60,000.00 2014年6月8日 3,757.70 3,180.00 56,242.30 2015年6月8日 - 3,543.26 56,242.30 合计合计 3,757.70 13,083.26 - 资料来源：公司公告 截至2015年末，本期债券募集资金已全部用于偿还银行贷款和补充流动资金。 二、发行主体概况二、发行主体概况 跟踪期内公司非公开发行股票1.75亿股，募集资金总额
7、20.72亿元，实施2014年度利润分配方案派送股票股利1.97亿股及资本公积转增股本4.92亿股，2015年末公司总股本从2014年末的8.10亿元变更为16.74亿元。 控股股东持股比例从2014年末的33.32%下降到2015年末的27.40%，公司的实际控制人仍为自然人胡季强。 2015年5月公司以现金9.555亿元收购贵州拜特制药有限公司（以下简称“贵州拜特”）剩余49%的股权，收购完成后公司共持有贵州拜特100%的股权。 2014年12月， 公司以现金2.71亿元受让浙江珍诚医药在线股份有限公司 （以下简称 “珍诚医药”）30.81%的股份，2015年6月，公司以现金2.33亿元受
8、让珍诚医药26.44%股份，收购完成后公司持有珍诚医药57.25%的股权，于2015年6月起并入公司财务报表。 4 表表2 跟踪期内公司合并报表范围变化情况跟踪期内公司合并报表范围变化情况（单位：万元）（单位：万元） 跟踪期内新纳入公司合并范围的子公司情况跟踪期内新纳入公司合并范围的子公司情况 子公司名称子公司名称 持股比例持股比例 注册资本注册资本 主营业务主营业务 合并方式合并方式 浙江珍诚医药在线股份有限公司 57.25% 16,000 医药电商 收购 CONBA USA INC 100% USD100 医药、化工及中间体的产品研发、销售 新设 浙江金康医药有限公司 100% 2,000
9、 药品批发，医疗器械批发 新设 跟踪期内跟踪期内不再不再纳入公司合并范围的子公司情况纳入公司合并范围的子公司情况 英诺珐营销公司 - - - 注销 资料来源：公司 2015 年年报 截至2015年12月31日，公司资产总额为95.69亿元，所有者权益为45.65亿元，资产负债率为52.29%；2015年度，公司实现营业收入53.02亿元，利润总额6.11亿元，经营活动现金流净额8.31亿元。 三三、运营环境运营环境 国内医药行业的销售额和利润持续以较高速度增长，但近年有增速下降趋势国内医药行业的销售额和利润持续以较高速度增长，但近年有增速下降趋势 受人口增长及收入提高的推动，人民健康需求快速增
10、长，近十多年来，医药工业的收入和利润保持较快的年复合增长率。Wind 资讯统计，2014 年国内医药工业总产值 25,798亿元，近 10 年复合增长率为 22.05%；2014 年国内医药工业利润总额为 2,442 亿元，近 10年复合增长率为 23.62%。 2011 年以来，受宏观经济增长趋缓以及医保控费、限抗令、招投标和二次议价等国家调控政策的影响，医药行业的增长速度趋缓。Wind 资讯统计，2014 年国内医药工业销售收入的同比增速为 13.06%，连续三年下降，国内医药工业的利润总额增速为 12.31%，连续四年下降。虽然高速增长阶段临近结束，但医药需求具有相当的刚性，行业整体需求
11、有保障，未来仍将保持一定的增速。 图图1 国内医药工业收入和利润增速变化国内医药工业收入和利润增速变化 资料来源：Wind 资讯 5 随随着人口老龄化加深和人均卫生费用着人口老龄化加深和人均卫生费用的增长，国内药品的需求将保持的增长，国内药品的需求将保持强劲强劲 建国以后我国大体上有两个生育高峰，第一个是 20 世纪 50 年代和 60 年代，第二个则从 20 世纪 70 年代末到 90 年代初。目前第一个人口高峰出生的人群已相继超过 60 岁，国内 60 岁以上人群的比重将在未来几年迅速增加。由于老年人是医药消费的主体，国内的药品需求也将保持较高的增速。 与此同时，随着收入水平的提高，国内人
12、均卫生支出也逐年增加。2004 年国内人均卫生费用为 583.90 元，全国卫生费用占 GDP 的比重为 4.72%，到 2014 年，国内人均卫生费用上升到 2,81.70 元，全国卫生费用占 GDP 的比重上升到 5.55%。卫生费用的上升伴随着药品消费量的增加，未来国内药品市场仍将保持强劲需求。 图图2 2014年末国内各年龄段人口占比年末国内各年龄段人口占比 资料来源：Wind 资讯，鹏元整理 图图3 国内人均卫生费用的增长国内人均卫生费用的增长 资料来源：Wind 资讯，鹏元整理 根据国家统计局的数据，2004 年国内中成药月均产量为 56,016.67 吨，化学药的月均产量为 80
13、,050.00 吨，2014 年国内中成药月均产量增加到 278,963.25 吨，化学药月均产量增加到 260,775.54 吨；2004-2014 年中成药月均产量的复合年增长率为 17.41%，化学药月均产量的复合年增长率为 12.54%。 植物药的新药上市较难， 拥有优质药品品牌的药企收益有保障； 化学药以仿制药和进植物药的新药上市较难， 拥有优质药品品牌的药企收益有保障； 化学药以仿制药和进口药为主，研发实力强的企业有竞争优势口药为主，研发实力强的企业有竞争优势 植物药主要在国内销售，近年逐渐为国外所接受，但出口总量仍很小。植物药的配方主要根据经验得到，成份复杂，难以仿制，也难以研发
14、具有独特疗效的新药。为了避免药企将原药品稍加改动后注册新药并提高价格，国家食品药品监督管理局（以下简称“CFDA”）近年已很少批准新的中药品种生产或临床试验。根据CFDA的食品药品监管统计年报，2013-2015年CFDA共批准新药临床1,098件，其中中药、天然药物分类的只有4件。植物药市场的这种现状使得其进入壁垒很高，受到新产品的冲击也很小，这使得拥有优质植物药品牌的药企能够获得稳定的市场份额， 同时也使得药企只有通过兼并收购才能快速增加植物药产品种类。 6 化学药的主要成份较简单，容易仿制，但研发新药的周期长、成本高、风险大，因此目前国内 90%以上的化学药都是国外药品的仿制药。由于长期
15、以生产仿制药为主，国内药企的新药研发能力较弱， 新药品也以仿制药和进口药居多。 根据 CFDA 的食品药品监管统计年报，2013-2015 年 CFDA 共批准国内新药生产申请 129 件，批准仿制药生产申请 598件，批准进口药上市申请 135 件。国内药企多采用合作研发等形式与国外药企建立合作关系，以期在技术授权和仿制药注册方面获得优势。研发实力较强的药企能够更多地与国外药企合作，因而能在国内化学药市场取得竞争优势。 GMP 认证制度下放，飞行检查将更加密集，低端落后药企面临淘汰认证制度下放，飞行检查将更加密集，低端落后药企面临淘汰 在 2015 年 12 月 21 日食品药品审评技术认证
16、协会第一届代表大会上，CFDA 按国务院要求表示，自 2016 年 1 月 1 日起，各省、自治区、直辖市食药监总局负责药品生产企业的药品 GMP 认证工作，CFDA 将不再受理药品 GMP 认证申请。对于已经受理的认证申请，将继续组织完成现场检查、审核发证。 取消 GMP 认证并不意味着药企的生产门槛将有所降低，相反，药企将面临更加频繁和严苛的检查。逐步下放和取消药品 GMP 认证制度，意味着如飞行检查等日常监督检查的力度将进一步加强。新的监管手段将在一定程度上淘汰部分不合规药企或产品，规范产业发展，促进产业升级。 基本药物制度和医保控费政策限制药品价格，压缩药企的利润空间基本药物制度和医保
17、控费政策限制药品价格，压缩药企的利润空间 2015 年 10 月，中华人民共和国国家发展和改革委员会（以下简称“国家发改委” ） 、国家中医药管理局等五部门发布关于控制公立医院医疗费用不合理增长的若干意见 ，进一步控制医疗费用的增长。随着老年人口比重的上升，国家医保账户的收支平衡面临压力，医保控费成为长期的政策基调。医保控费背景下“两降三控”（地方招标降价、医院药占比降低；控制辅助用药、控制中成药注射剂、控制抗生素的使用量）使行业增速显著放缓。根据中康 CMH 发布的数据，2015 年医药终端市场总体规模 13,775 亿元，同比仅增长 7.6%， 增速比 2014 年大幅下降 5.6 个百分
18、点， 创近十年来新低。 从细分行业看， 2014年中成药同比增长 13.1%，化学药同比增长 12.03%；2015 年中成药同比增长 7.2%，化学药同比增长 7.6%。 新的医药改革措施推出，新的医药改革措施推出，“互联网互联网+”+”新模式拓宽了药品销售渠道新模式拓宽了药品销售渠道，药品价格市场化，药品价格市场化有望推进有望推进 2014 年 4 月，国家发改委推出了“低价药清单”制度，进入清单的药品可以直接挂网销售、协议定价；2015 年 5 月，国家发改委等部门出台通知，决定从 2015 年 6 月 1 日起取消绝大部分药品政府定价，药品交易价格由市场竞争形成。虽然地方政府对药品的管
19、 7 理和指导难以在短期内消失，但新规的执行无疑有利于药品价格的市场化。 2015 年底，CFDA 开始对新的中药配方颗粒管理办法征求意见，有望放开中药配方颗粒的准入限制。由于存在生产工艺不统一、企业质量标准不一致、临床研究仍然存在局限性等问题，一直以来，CFDA 只批准 6 家企业试点生产中药配方颗粒，以此为基础制定统一的行业标准。中药配方颗粒的试点限制放开后，具备生产能力和技术积累的中药企业将显著受益。 随着浙江首家互联网医院的成立， 互联网医院这种新型医疗组织形式成为一种新发展方向，这在一定程度上拓宽了药品的销售渠道。2014 年 5 月，国家食品药品监督管理局发布了 互联网食品药品经营
20、监督管理办法 （征求意见稿） ， 拟允许网上药店销售处方药。线上处方药经营的放开，意味着医药电商的市场空间将由 2,000 亿的 OTC 市场扩张到万亿规模的 OTC+处方药市场，进而扩展至 3 万亿左右规模的大健康市场，医药电子商务领域将迎来历史性的发展机遇。“互联网+”模式使得药企直接通过医疗终端面对病人，绕过了繁琐的中间环节，有利于推进药品市场化。 药品的市场化使优质药品获得合理利润，从而保持其市场份额，对高价药形成一定的替代作用，对拥有传统药品品牌的药企构成利好。 四四、经营与竞争、经营与竞争 2015年公司主要产品的收入总量小幅增长，毛利率有所下降，但仍保持较高水平。由于合并了珍诚医
21、药2015年6-12月的收入，公司2015年主营业务收入大幅增长，由于新并入的药品电子商务业务毛利率较低，综合毛利率同比有所下降。 表表3 公司公司主主营业营业务务收入构成及毛利率收入构成及毛利率情况情况（单位：万元）（单位：万元） 项目项目 2015 年年 2014 年年 金额金额 毛利率毛利率 金额金额 毛利率毛利率 现代植物药 231,228.03 73.21% 200,807.73 73.70% 化学药品 116,618.70 80.85% 108,383.32 82.27% 原料药 19,523.74 35.89% 23,619.60 20.83% 其他产品 4,941.71 63.
22、62% 5,015.34 71.67% 商业 153,989.12 3.19% 16,097.15 8.48% 增值服务 2,396.92 98.68% - - 合计合计 528,698.22 53.15% 353,923.13 69.77% 资料来源：公司 2014-2015 年年报，鹏元整理 2015年公司年公司部分药品的价格有所下降部分药品的价格有所下降，但总体的销售规模和收入，但总体的销售规模和收入同比同比增长增长 2015年，公司的植物药收入同比增长9.79%，其中丹参川芎嗪注射液2015年全年销售 8 收入超过6亿元。天保宁银杏制剂、前列康、汉防己甲素等亿元产品销量同比增长，肠炎宁
23、系列、珍视明系列和夏天无系列产品的销量则小幅下降。 在当前医药招标制度和医保控费政策构成的压力下，天保宁银杏制剂、汉防己甲素和珍视明系列产品的平均售价在2015年都发生了下降。 化学药中的金奥康和阿乐欣都是公司的核心产品，年收入都在2亿元以上，2015年合计实现收入5.95亿元。2015年，公司化学药收入小幅增长，主要增长额由金奥康贡献；由于国家开始限制抗生素使用量，2015年阿乐欣的销量显著下降；2015年必坦的销量大幅增长。受医药监管政策影响，阿乐欣和必坦的销售价格有所下降，但下降幅度不大。 原料药硫酸阿米卡星也是公司的亿元产品之一，2015年贡献收入1.54亿元。受到限制抗生素的影响，2
24、015年销量同比出现小幅下滑。 表表4 2014-2015 年公司年公司主要主要药品药品销售情况（销售情况（单位：万元、单位：万元、瓶、盒、袋）瓶、盒、袋） 药品药品 2015 年年 2014 年年 收入收入 销量销量 收入收入 销量销量 现代植物药现代植物药 231,228.03 - 200,807.73 - 丹参川芎嗪注射液 66,514.70 9,574.00 46,925.36 6,802.95 肠炎宁系列 34,603.46 4,581.93 36,865.54 5,044.05 天保宁银杏制剂 24,569.72 1,881.60 16,626.26 1,002.60 前列康 22
25、,303.35 2,435.18 15,774.84 1,748.28 汉防己甲素 16,333.46 329.32 14,868.43 284.40 牛黄上清胶囊 11,115.61 679.45 12,678.60 809.46 珍视明系列 7,646.09 1,014.54 11,492.43 1,518.63 夏天无系列 7,864.44 439.85 7,413.53 511.97 化学药品化学药品 116,618.70 - 108,383.32 - 金奥康 38,909.52 1,530.63 30,408.57 1,203.71 阿乐欣 20,544.81 2,547.71 27
26、,483.07 3,225.07 必坦 7,873.39 769.23 5,975.67 547.25 原料药原料药 19,523.74 - 23,619.60 - 硫酸阿米卡星 15,414.60 14.28 15,879.33 17.02 资料来源：公司提供 得益于生产规模的增大，跟踪期内公司药品的毛利率有所上升，但部分药品价格的下降减缓了其上升速度。目前药品的政府定价正在逐渐放开，但减轻就医负担和医保控费的趋势难以改变，普通药品价格大幅上涨的概率较小。 公司产品线丰富，优质药品品牌较多，产品竞争力较强公司产品线丰富，优质药品品牌较多，产品竞争力较强 公司目前共有现代植物药品66种，化学药
27、品22种，植物提取物3种，化学原料药13种， 9 在销的不同规格产品189个，产品线丰富。目前公司有丹参川芎嗪注射液、肠炎宁、天保宁银杏制剂、前列康、汉防己甲素、牛黄上清胶囊、金奥康、阿乐欣、硫酸阿米卡星等9个收入过亿元的产品，其中丹参川芎嗪注射液2015年收入超过6亿元。 截至2015年末，公司的189个在销产品中，有26个产品纳入国家基本药物目录，有67个项目纳入省级增补基本药物目录，78个产品纳入国家医保目录，另有58个产品纳入省级医保目录，94个品种进入国家低价药清单，金奥康（10mg）、拉西地平分散片进入浙江省低价药清单。 2015年国家基本药物目录、国家级基本医疗保险、工伤保险和生
28、育保险药品目录未进行更新，因此公司不存在产品新进入或退出国家级基药和国家级医保目录情况。2015年公司生产的黄莪胶囊进入浙江省医保增补目录， 麝香镇痛膏进入浙江省的基本药品增补目录以及浙江省和福建省的医保增补目录。 截至2015年末，公司共有在研产品77个（50个申报品种，加7个大品种二次开发，还有20个临床前研究化药品种）、已申报产品50个（原料及制剂），主要领域包括：心脑血管、消化系统、呼吸道、糖尿病等。 公司生产线的质量标准较高，公司生产线的质量标准较高，产能较充足产能较充足 公司的生产基地分布较广，生产过程涵盖制药行业的全产业链，从植物药材的培育、种植、加工、提纯到药品的配制、生产。广
29、泛分布的生产基地有利于药品采购和销售，全产业链的生产模式能够降低一定的成本，同时也能控制药材质量。由于需要的药材种类较多，公司自主生产的药材只有少数几种，比例较小。 加工工艺方面，公司生产线的标准化程度较高，截至2015年年底，全公司已有生产线及已建成的新车间全部通过新版GMP认证。 目前公司的生产线主要有片剂生产线、 胶囊剂生产线、针剂生产线和乳膏剂生产线几种，从近两年情况来看，公司目前的产能较充足，产能利用率不高，其中片剂生产线和胶囊剂生产线的产能利用率有下降趋势。 表表5 2014-2015 年年公司的产能情况公司的产能情况 年份年份 品种品种 片剂生产线片剂生产线（亿片）（亿片） 胶囊
30、剂生产线胶囊剂生产线（亿粒）（亿粒） 针剂生产线针剂生产线（万支）（万支） 乳乳膏剂生产线膏剂生产线（万支）（万支） 2015 年 实际产能 31.50 15.00 10,000.00 750.00 产能利用率 50.85% 38.90% 11.07% 28.10% 2014 年 实际产能 31.50 15.00 - 750.00 产能利用率 54.11% 39.61% - 30.54% 注：以上产能为公司总部生产基地的产能状况。2014年公司针剂生产线进行停产改建。 资料来源：公司提供 公司近年逐步推进生产线的改进和建设， 目前在建的较大项目有金华康恩贝的国际化 10 先进制药项目、珍诚医药
31、的物流基地项目等，新建项目能够提高公司的生产能力、工艺水平和物流周转能力，但需要后续资金投入约14.37亿元。 表表6 截至截至 2015 年末年末公司主要的非股权投资项目情况公司主要的非股权投资项目情况 （单位：万元）（单位：万元） 项目名称项目名称 项目金额项目金额 已投资额已投资额 金华康恩贝公司国际化先进制药基地项目 108,792.77 1,378.92 珍诚医药公司物流基地建设项目 25,000.86 3,177.19 杭州康恩贝公司生物科技产业发展基地 28,480.00 21,006.92 珍视明药业公司非最终灭菌无菌滴眼剂生产技术改造项目 11,000.00 9,075.38
32、 金华康恩贝公司100T奥美拉唑精烘包及配套制剂项目 12,590.96 12,692.72 弋阳制药公司胃肠道药物产业化产能扩展项目 9,862.10 10,774.86 金华康恩贝公司大观霉素产业国际化项目（含污水改造） 10,692.62 7,053.80 云南希陶公司口服液生产线新版GMP认证改扩建项目 6,027.00 6,094.61 希陶云杏公司银杏叶提取生产线建设项目 6,398.62 3,937.01 合计合计 218,844.93 75,191.41 资料来源：公司2015年年报 公司销售模式较全面，公司销售模式较全面， 内部内部整合整合稳步推进稳步推进； 医药电商销售模式
33、前景仍存在； 医药电商销售模式前景仍存在一定的一定的不确不确定性定性 公司的药品销售分为自产药品销售和医药电商销售， 公司自产药品由公司的销售子公司通过自营和代理两种方式销售，公司的医药电商销售则主要由下属子公司珍诚医药负责。 公司的自产药品主要通过浙江康恩贝医药销售有限公司、上海康恩贝医药有限公司、浙江英诺珐医药有限公司、江西天施康医药贸易有限公司等子公司进行销售，截至2015年末，公司各经营子公司全部通过了国家新版GSP认证。经过多年的经营和积累，公司的药品已经有相当的知名度，在药店、诊所、医院等销售终端具备了较广泛的渠道，2015年公司医药销售体系的内部整合稳步推进， 2014年因整合而
34、受到影响的前列康和天保宁系列在2015年销量大幅回升。代理销售为公司通过一些拥有较强渠道的代理商进行销售，公司以一定的利润空间为代价获得代理商的销售渠道。 代理方式最有代表性的是丹参川芎嗪注射液的销售，公司沿用贵州拜特的深度管理代理模式进行销售，2015年丹参川芎嗪注射液的销售收入为6.65亿元。 公司的医药电商销售主体珍诚医药是国内首批B2B医药电商之一，拥有医药B2B电子商务平台“医药在线”（）。医药电商销售模式是2015年收购珍诚医药后新增的业务模式。珍诚医药利用自身的物流配送体系为医药第二终端、第三终端2及医药分销 2 医药第一终端为城市医院，第二终端为城市药店，第三终端为诊所、村镇医
35、院、乡村药房等其他医药 11 企业提供分销服务。珍诚医药目标市场以基层医疗机构（二级以下医院、社区诊所等）、药店及下游分销商为主。经营品种以日常用药（普药）为主，非处方药（OTC 产品）占较大比例。珍诚医药根据库存和销售情况向上游供应厂商进行采购，然后通过在线医药平台向客户销售。珍诚医药的供应商以药品厂商为主，结算方式包括现款和票据等，客户以分散终端为主，结算方式以现款为主。2015年全年珍诚医药营业收入为23.20亿元，其中来自康恩贝的药品销售占比在5%以内。康恩贝的产品具有较高的知名度和较大的销量，珍诚医药具有较广泛的分销网络和物流体系，两者的合并能够在一定程度上形成优势互补。目前国内的医
36、药生产企业、医药流通企业以及电商运营商都开始涉足医药电商，行业竞争加剧，医药电商销售模式前景仍存在一定的不确定性。 公司的研发实力相对较强，但创新药的公司的研发实力相对较强，但创新药的研研发能力仍然较弱发能力仍然较弱 公司从1980年代就研发成功了前列康系列药品和天保宁系列银杏叶制品， 该两大品牌至今仍然是公司的主打药品。天保宁是国内首个达到国际标准的银杏叶药品，目前公司在银杏叶药品方面有制定标准的能力，公司主持完成了银杏叶提取物中国药典2015版的质量标准提升工作。截至2015年末，公司共申请专利100多项，其中已获授权发明专利109项。目前公司在研创新药物17项。累计参与制定国家标准100
37、多个，近五年制定国家标准数59个。 表表7 2014-2015 年公司的研发投入情况年公司的研发投入情况 项目项目 2015年年 2014年年 研发投入合计（万元） 12,074.26 10,619.65 研发投入占营业收入比例（%） 2.28% 2.97% 研发投入占净资产比例（%） 2.64% 3.15% 资料来源：公司2014-2015年年报 2015年公司的研发投入继续增长，但由于营业收入和净资产增长较快，公司研发投入占营业收入和净资产的比重有所下降。大型医药公司通常都有较高的研发投入，与同行业相比，公司的研发投入处于中间水平。 表表8 2015 年年公司研发投入与同行业对比情况公司研
38、发投入与同行业对比情况 同行业可比公司同行业可比公司 研发投入金额（万元）研发投入金额（万元） 占营业收入比例 （占营业收入比例 （%） 占净资产比例（占净资产比例（%） 哈药股份 20,084.00 1.27 2.68 云南白药 15,864.00 0.84 1.40 同仁堂 18,699.69 1.73 2.63 白云山 31.573.60 1.65 3.64 丽珠集团 37,570.45 5.67 8.64 销售终端。 12 同行业平均同行业平均 24,758.35 2.23 3.80 康恩贝 12,074.26 2.28 2.64 资料来源：Wind资讯，公司2015年年报 受限于中药
39、的特性，当前植物药产品成熟度已较高，植物药研发多为改良型的五类、六类新药研发，创新型植物药研发很少。公司虽然具有较强的研发能力和丰富的植物药产品线，但植物药难以有新药上市，产品线内部创新较难，新产品主要通过收购获得。化学药方面，受限于国内的研发实力，公司的化学药研发以仿制研发和合作研发为主，虽然能够通过仿制获得新产品，但竞争较激烈，差异性较小，难以形成核心竞争力。 公司充分利用公司充分利用资本市场的支持，获得了较快的外生性增长资本市场的支持，获得了较快的外生性增长，但也存在整合不到位、控但也存在整合不到位、控制不足的风险制不足的风险 公司实行“双轮驱动”的经营战略，内生与外延的增长同时进行。内
40、生增长注重研发的积累和团队的建设，外延增长则借助资本市场推行并购扩张，增强资本实力，丰富产品种类。 该经营战略具体表现为公司在资本市场的一系列融资活动和对同行业的一系列并购活动。2015年，公司非公开发行股票1.75亿股，募集资金20.72亿元，资本实力大幅增强。2015年公司进行了对贵州拜特、珍诚医药等公司的股权收购，经营业务结构进一步完善。 表表9 2015 年公司重大股权投资情况年公司重大股权投资情况 （单位：万元）（单位：万元） 年份年份 股权取得成本股权取得成本 股权取得比例股权取得比例 主营业务主营业务 贵州拜特制药有限公司 95,550.00 49.00% 药品制造和销售 浙江珍
41、诚医药在线股份有限公司 23,265.00 26.44% 电子商务、批发 江西珍视明药业有限公司 5,437.50 18.75% 药品制造 江西天施康中药股份有限公司 4,264.85 7.08% 药品制造 上海可得网络科技有限公司 14,400.00 12.00% 网络科技、电子商务 上海鑫方迅通信科技有限公司 2,600.00 20.00% 通信科技、网络技术 芜湖圣美孚科技有限公司 1,420.00 17.79% 体外诊断试剂、普通诊察器械、临床检验分析仪器的生产 浙江迪耳药业有限公司 2,750.00 25.00% 药品制造 浙江检康生物技术股份有限公司 2,000.00 15.00%
42、 医用电子仪器设备、 中医诊疗设备的生产和销售 兰溪市天元置业有限公司 6,000.00 40.00% 房地产开发 资料来源：公司2015年年报 公司2014年5月以现金9.945亿元收购贵州拜特51%的股权， 自2014年5月起非同一控制下企业合并贵州拜特公司，2015年5月公司以现金9.555亿元收购剩余49%股权。根据公司与贵州拜特原股东签订的补偿协议，若贵州拜特2014年度、2015年度、2016年度三个会计年度实现的扣除非经常性损益后的累计净利润达到9.09亿元，且2016年度扣除非经常性损益后的净利润不低于3.3亿元，则公司向贵州拜特原股东支付追加对价。由于2014年、2015 1
43、3 年贵州拜特的销售收入增长较快，公司预计很有可能要支付该笔对价，因此一次性足额计提6.59亿元预计负债，其中对应2014年收购的51%股权的3.36亿元计入2015年度损益，对应2015年收购的49%股权的3.23亿元冲减资本公积。 在植物药新药难以推出、化学药的引进对研发实力要求较高的现状下，“双轮驱动”战略使公司在技术积累的同时，保持较高的扩张速度，使公司的资本实力快速增强，优质药品种类不断增加，综合竞争力持续上升。 公司拥有众多子公司，同时并购获得一些子公司，因此内部资源和组织架构的整合是公司现阶段管理的重点。药品是特殊的商品，对研发能力和生产工艺的要求较高，销售模式复杂，药企对销售渠
44、道的依赖程度较高。这些特点决定了药企的并购不同于简单的扩大规模，而必需伴随研发体系、生产标准的统一和销售渠道的整合。由于近年的并购较多，公司完成内部整合需要较长时间，部分产品的生产、销售会在短期内受到影响。由于子公司众多，且内部整合没有完成，目前总公司对子公司的管控仍然存在薄弱环节。2015年5月，CFDA检查发现部分银杏叶提取物生产企业改变生产工艺，违法生产并销售给银杏叶制剂药品生产企业。公司的子公司云南希陶绿色药业股份有限公司（以下简称“云南希陶公司”）的安宁分公司因为购入一批非法银杏业提取物而被卷入其中，公司的品牌形象和银杏叶产品销售受到影响。 五五、财务分析、财务分析 财务分析基础说明
45、财务分析基础说明 以下分析基于公司提供的经天健会计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保留意见的2014-2015年审计报告，报告均采用新会计准则编制。2015年合并报表范围变化情况见表2。 资产结构与质量资产结构与质量 公司资产增长较快，整体结构较合理，资产质量较好公司资产增长较快，整体结构较合理，资产质量较好 源于资产收购以及股票非公开发行，2015年公司的资产增长较快。2015年末，公司的总资产增长到95.69亿元，其中流动资产占比51.94%，非流动资产占比48.06%。 公司的流动资产主要有货币资金、应收票据、应收账款和存货几个主要部分。货币资金主要为银行存款，由于合并珍诚医药以
46、及非公开发行股票，2015年公司货币资金余额大 14 幅增长，其中除0.59亿元保证金之外没有受限制的资金。应收票据主要为银行承兑汇票，与珍诚医药的合并使得2015年余额大幅增加，无对外质押情况。应收账款主要为对下游药企和代理商的应收款项，2015年末前三大应收对象为揭阳欣达药业有限公司、浙江富阳医药药材有限公司和江苏福源中药饮片有限公司，占应收账款的比例别为3.19%、2.98%和2.24%， 应收账款集中度较低； 2015年末公司应收账款账期在1年以内的比例为95.99%， 1-3年的比例为2.93%，3年以上的比例为1.08%。公司存货主要为原材料、在产品和库存商品，对珍诚医药的合并使得
47、存货快速增加，由于原材料和药品的价格波动较小，且公司存货的周转速度较快，存货的流动性较好，减值风险较小。 公司的非流动资产主要有长期股权投资、固定资产、在建工程、无形资产和商誉。长期股权投资为公司持有的少数股权，所属行业以药品行业为主，另外包括一家互联网公司和一家小额信贷公司；2015年公司获得现金红利779.99万元。固定资产主要为房屋和机器设备，2015年的增长主要源于对珍诚医药的收购以及在建工程转入；截至2015年末，公司的房屋和设备使用状况良好，其中账面价值3.18亿元的固定资产已对外抵押。在建工程为公司在建的部分扩产、改进项目，建设进度良好，其中有账面价值0.27亿元的工程已对外抵押
48、；2015年公司的工程投资额不大，在建工程余额的减少源于江西天施康弋阳制药有限公司项目、 云南希陶项目等项目的完工结转。 无形资产主要为土地使用权和专利权， 近2015年的增长主要源于对子公司的合并；2015年末公司的无形资产账面价值中2.89亿元为土地使用权，2.46亿元为专利权，土地使用权摊销年限为其核准使用年限，专利权摊销年限为10-20年；公司的无形资产减值风险较小，其中账面价值1.25亿元的土地已对外抵押。公司商誉为合并子公司时形成，2015年的增长主要源于对珍诚医药的合并；由于收购的子公司未来经营业绩存在不确定性，公司的商誉存在一定的减值风险。 表表10 公司公司主要主要资产构成资
49、产构成情况（单位：万元）情况（单位：万元） 项目项目 2015 年年 2014 年年 金额金额 占比占比 金额金额 占比占比 货币资金 179,697.59 18.78% 66,894.11 10.62% 应收票据 51,409.16 5.37% 29,328.87 4.66% 应收账款 119,104.33 12.45% 52,459.91 8.33% 存货 97,643.15 10.20% 59,805.68 9.49% 流动资产合计流动资产合计 496,959.63 51.94% 217,746.13 34.57% 长期股权投资 42,687.54 4.46% 44,703.18 7.1
50、0% 固定资产 179,341.37 18.74% 144,382.68 22.92% 在建工程 44,327.00 4.63% 60,485.85 9.60% 无形资产 58,958.23 6.16% 49,965.29 7.93% 15 商誉 107,875.54 11.27% 92,080.16 14.62% 非流动资产合计非流动资产合计 459,920.23 48.06% 412,141.53 65.43% 资产总计资产总计 956,879.86 100.00% 629,887.66 100.00% 资料来源：公司 2014-2015 年年报，鹏元整理 资产运营效率资产运营效率 201