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1、 3 新疆青松建材化工（集团）股份有限公司 2012 年公司债券跟踪评级报告（2018） 信用评级报告声明 中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，特此如下声明： 1、除因本次评级事项中诚信证评与评级委托方构成委托关系外，中诚信证评、评级项目组成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关联关系。 2、中诚信证评评级项目组成员认真履行尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保证所出具的评级报告遵循客观、真实、公正的原则。 3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，依据合理的内部信用评级流程和
2、标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站（）公开披露。 4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由发行主体或/及评级对象相关参与方提供，其它信息由中诚信证评从其认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其他因素影响，上述信息以提供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真实性、准确度、完整性、及时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、及时性以及针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。 5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如
3、有的话，应该而且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。 6、 本评级报告所示信用等级自本评级报告出具之日起至本次债券到期兑付日有效； 同时，在本次债券存续期内，中诚信证评将根据跟踪评级安排，定期或不定期对评级对象进行跟踪评级，根据跟踪评级情况决定是否调整信用等级，并按照相关法律、法规对外公布。 4 新疆青松建材化工（集团）股份有限公司 2012 年公司债券跟踪评级报告（2018） 重大事项说明重大事项说明 新疆青松建材化工（集团）股份有限公司（以下简称“青松建化”或“公司”）控股股东阿拉尔统众国有资产经营有限责任公司 （以下简称“统众国资”）于2017年10
4、月20日出具了关于“松债暂停”债券的担保函，同意为本次债券兑付提供全额无条件不可撤销连带责任保证担保，担保的金额和范围包括：本次债券的本金及利息（含回售金额及利息） 、违约金、损害赔偿金及其他应支付的合理费用。基于上述情况，中诚信证评将“松债暂停”债项级别上调至 AA。 此外，2017 年 10 月 21 日，公司发布上调“松债暂停”票面利率公告，票面利率由 6.20%调整为8.90%，调整后起息日为 2017 年 12 月 5 日。根据新疆青松建材化工（集团）股份有限公司 2012年公开发行公司债券募集说明书中所设定的公司债券回售条款，“松债暂停”的债券持有人可在回售申报日 （2017 年
5、10 月 31 日至 2017 年 11 月 2 日） ，对其所持有的全部或部分“松债暂停”债券申报回售，回售的价格为债券面值（100 元/张） 。根据中国证券登记结算有限责任公司上海分公司对“松债暂停”债券回售申报的统计，回售有效申报数量为1,411,925 手，回售金额为 1,411,925,000 元。截至2017 年末，公司“松债暂停”余额为 7.88 亿元。 行业行业分析分析 目前我国水泥行业产能过剩形势仍显严峻，但随着供给侧改革及环保监管等政策的积极推进，供给端控制成效显现，水泥产量小幅减少，未来行业产能结构有望得到优化。 2017 年以来， 国家主管机构及水泥行业协会出台一系列遏
6、制产能扩张、化解过剩产能的政策，提出在限制新增产能、淘汰落后产能的基础上，将错峰生产列入水泥行业压减过剩产能的政策。据中国水泥协会初步统计， 2017 年全国新点火水泥熟料生产线共有 13 条，合计年度新点火熟料设计产能2,046 万吨， 较 2016 年减少 512 万吨， 降幅为 20%，已连续五年呈递减走势。2017 年末，水泥行业新型干法熟料设计年产能为 18.21 亿吨， 增速为-0.51%，较上年下降 1.60 个百分点，产能扩张得到有效遏制。截至 2017 年 6 月底，全国实际熟料产能 20.20亿吨，水泥产能 38.30 亿吨。2017 年我国水泥产量为 23.16 亿吨，同
7、比减少 3.62%，错峰生产的扩大执行有效缓解了过剩产能的释放，供给端控制成效显现。 图图 1：20132017 年我国水泥产量及增速情况年我国水泥产量及增速情况 资料来源：国家统计局，中诚信证评整理 从水泥行业去产能政策来看，2017 年 12 月，中国水泥协会发布水泥行业去产能行动计划（2018-2020） ，提出三年压减熟料产能 39,270 万吨，关闭水泥粉磨站企业 540 家，将上述指标按四年分解得到每年的目标任务，使全国熟料产能平均利用率达到 80%，水泥产能平均利用率达到 70%；前 10 家大企业集团的全国熟料产能集中度达到70%以上，水泥产能集中度达到 60%等目标。2017
8、年我国水泥熟料产能利用率在 75%左右，同比有所上升，但与 80%的合理值尚存在一定距离，产能过剩情况依然严重，水泥行业整体去产能压力仍较大。从错峰生产执行力度来看，各地方政府、行业协会和大型企业加大水泥错峰生产的力度，内蒙古、山西、重庆、山东及浙江等省份均已下发水泥夏季错峰生产计划相关文件，水泥错峰生产由北方地区延伸至南方各省，错峰生产的覆盖面趋广。从环保政策来看，目前国内仅在京津冀地区强制施行煤改气和最高标准的排污许可标准，但随着环保监管趋严，各地区环保整治力度也将加大。2017 年 1月 5 日，国务院发布“十三五”节能减排综合工作方案 ，未来将积极推进京津冀及周边地区、长三角、珠三角和
9、东北等重点地区水泥行业升级改造，全面达标排放治理工程。2017 年 3 月，中央层面出台“2+26”城市限产政策总纲后，环保督查逐渐在全 5 新疆青松建材化工（集团）股份有限公司 2012 年公司债券跟踪评级报告（2018） 国范围铺开，力度空前。 总体看，在限制新增产能和逐步去产能的共同作用下，水泥产能释放率逐步提升，同时随着供给侧改革的稳步推进，未来行业供给结构有望进一步优化。 2017年我国基建和房地产投资增速相对稳定，对水泥市场需求形成一定支撑，但未来以基础设施建设和房地产开发投资为主的下游带动效应或趋弱， 进而抑制水泥市场需求。 从水泥行业的下游消费需求结构来看，基础设施建设投资和房
10、地产开发投资在总的水泥消费中占比分别约为 40%和 30%， 近三年水泥行业需求总量均保持在 20 亿吨以上。水泥行业与国民经济的增长速度密切相关，因此宏观经济运行的周期性波动以及国家经济政策调整，将通过影响全社会固定资产投资，进而对水泥行业的经营和发展造成较大的影响。2017 年全国固定资产投资 631,684 亿元，同比增长7.2%， 增速较上年小幅回落 0.9 个百分点。2017 年，全国完成房地产开发投资 109,799 亿元，同比增长 7.0%，增速较上年微增 0.1 个百分点。同时基础设施建设投资持续稳定在较高水平，当年全国基础设施建设投资（不含电力）140,005 亿元，同比增长
11、 19.0%，增速较上年回升 1.6 个百分点。当前我国经济进入新常态，宏观经济增速将稳中趋缓，未来基建投资增速或将有所回落，加之 2016年 9 月以来房地产政策持续收紧，房地产投资增速或将下滑，水泥市场需求下行压力仍存。 图图 2：我国月度累计固定资产投资、房地产投资和基建：我国月度累计固定资产投资、房地产投资和基建 投投资增速对比资增速对比 资料来源：国家统计局，中诚信证评整理 总体看， 2017 年我国基础设施建设和房地产开发投资增速相对稳定，对水泥市场需求形成一定支撑。未来，随着我国经济步入新常态，以基础设施建设和房地产开发投资为主的下游需求带动效应或趋减弱，水泥需求难以得到显著提升
12、。 2017年水泥价格涨势明显，带动行业经营效益大幅好转，但仍需关注煤炭价格变化等对水泥企业生产成本控制的影响。 价格方面， 2017 年 9 月以来， 受错峰生产加强、供应紧张短期难解除影响，供给紧缩预期及上游煤炭价格高位震荡引致全国水泥价格持续大涨，截至2017 年末全国 P.O42.5 水泥均价为 440.58 元/吨，同比上涨 29.88%。 受春节淡季及需求走弱影响， 全国水泥价格自 2018 年 1 月起持续回调，但进入 3月以来，全国水泥价格仍呈上涨趋势，截至 2018年 3 月末，P.O42.5 水泥销售均价为 425.00 元/吨。分区域来看，中南地区为我国水泥的主产区之一，
13、2017 年区域水泥市场整体呈现震荡上行的态势， 当年末，中南地区的 P.O42.5 水泥价格为 447.00 元/吨，同比上涨 25.56%，位居全国第二位。 图图 3：近年来全国：近年来全国 P.O42.5 水泥价格趋势图水泥价格趋势图 单位：元单位：元/吨吨 资料来源：百年建筑网，中诚信证评整理 行业盈利状况方面，2017 年以来，水泥需求相对稳定， 但环保政策趋严， 行业错峰生产时限延长，供给端产量受到严格控制，水泥价格大幅上涨，行业效益明显提升。根据国家统计局数据显示，2017年，水泥行业实现收入 9,149 亿元，同比增长17.89%，利润总额 877 亿元，同比增长 94.41%
14、，利润总额已经位居历史利润第二位，仅次于 2011 年历史最高点。 成本方面，水泥成本对煤炭价格波动的敏感性相对较高。2017 年以来煤炭价格维持高位震荡态 6 新疆青松建材化工（集团）股份有限公司 2012 年公司债券跟踪评级报告（2018） 势。其中，秦皇岛港 5,500 大卡动力煤市场价整体上涨，2017 年 5 月以后延续消费淡季行情，价格小幅回落，至 6 月中旬又开始回升，9 月中旬后出现小幅回落，截至 2018 年 3 月末为 609 元/吨。2017年煤炭市场供需实现基本平衡，煤炭价格走势进入震荡调整阶段。长期来看，煤炭供需基本面长期难有大程度改观，煤价上涨幅度有限，动力煤价格将
15、处于低位。 2017 年，受环保治理、错峰生产和节能减排等限产调控政策及煤炭价格高位运行等因素影响，水泥市场价格呈持续上升态势，为行业盈利状况的改善起到支撑作用，但煤炭价格震荡对水泥企业生产成本的影响需予以持续关注。 受益于固定资产投资、房地产开发投资增长和行业转型升级、化解过剩产能、实施“错峰生产”等政策的大力推动， 2017年新疆地区水泥供需关系有所改善，区域市场行情明显回暖。 近年来，依托资源优势和国家的大力支持，新疆自治区经济保持较快增长， 2017 年实现地区生产总值 10,920.09 亿元，同比增长 7.60%；2017 年完成固定资产投资 11,795.64 亿元， 同比增长
16、20.00%，增速较上年回升 26.90 个百分点；全年完成房地产开发投资 1,037.86 亿元，同比增长 12.40%。 表表 1：20152017 年新疆自治区经济增长情况年新疆自治区经济增长情况 单位：亿元单位：亿元、% 2015 2016 2017 地区生产总值 9,324.80 9,617.23 10,920.09 同比增速 8.80 7.60 7.60 固定资产投资总额 10,729.32 9,983.86 11,795.64 同比增速 10.10 -6.90 20.00 房地产开发投资额 998.88 923.40 1,037.86 同比增速 -1.57 -7.60 12.40
17、 资料来源：公开资料，中诚信证评整理 2017 年 5 月 1 日， 新疆地区正式取消全部 32.5等级水泥，淘汰能耗不达标的企业和生产线，全面推行高标号水泥（等级 42.5 或以上） ，促进行业转型升级、化解产能过剩。2017 年下半年，新疆发布关于 2017-2018 年冬季水泥错峰生产的通知（以下简称“通知”） ， 通知要求， 新疆所有水泥生产企业（含兵团）都要参与错峰生产，并针对电石渣水泥企业给出具体的“错峰置换”办法，即电石渣水泥企业在冬季采暖期错峰生产期间不停窑，由区域内传统水泥熟料生产企业增加停窑时间予以置换补偿。电石渣水泥企业错峰生产期间生产的合格水泥熟料，由区域内传统水泥企业
18、按照乌鲁木齐昌吉石河子吐鲁番区域电石渣水泥企业“错峰置换”方案统筹消化处理。掺加少量电石渣（15%以下）生产熟料的传统水泥企业，按规定参与错峰生产。上述政策的实施对化解新疆地区水泥行业转型升级、化解过剩产能产生积极作用，同时有利于具备高标号水泥生产能力、低能耗、环保型企业的健康发展，行业集中度将得到提高，区域优势企业竞争实力将进一步增强。 2017 年，新疆规模以上水泥企业生产水泥4,495.9 万吨，同比增加 10.4%，增速较上年增长11.5%，熟料产量 3,140.5 万吨，同比增加 6.0%，增速较上年增长 6.0%。从销售情况看，新疆规模以上水泥企业销售水泥 4,300 万吨，同比增
19、加 10.5%。2017 年新疆水泥行业一举扭转连续 3 年亏损的局面， 在错峰生产、 电石渣水泥“错峰置换”及取消 32.5低档次水泥等化解产能过剩工作方面取得显著成效，供需关系得以改善，水泥价格理性回归。 总体而言，受益于固定资产投资、房地产开发投资增长和行业转型升级、化解过剩产能及实施“错峰生产”等政策的大力推动，2017 年新疆地区水泥供需有所平衡，行业景气度明显回升，带动区域内行业整体效益提升。 业务业务运营运营 目前，公司第一大股东仍为统众国资（持有公司26.21%的股份） ，实际控制人仍为新疆生产建设兵团第一师国有资产监督管理委员会（以下简称“第一师国资委”） 。 作为第一师国资
20、委旗下水泥制造产业唯一运营平台，公司能够在生产经营及资金等方面得到有力支持。公司主要产品为42.5级、52.5级水泥、HSR油井水泥、水泥制品（商品混凝土）和少量化工产品。在新疆实施错峰生产、区域协同及取消32.5等级水泥等多项措施化解水泥过剩产能背景下，2017年公司较好地实现了32.5级水泥向高 7 新疆青松建材化工（集团）股份有限公司 2012 年公司债券跟踪评级报告（2018） 标号水泥转型升级的自然过渡，水泥产销量实现增长，且价格得到较大回升，全年实现营业总收入21.01亿元，同比增长16.58%。分产品来看，当年水泥销售收入为19.12亿元， 同比增长17.61%，系公司收入的主要
21、来源，占当年营业总收入的比重达90.99%；水泥制品系公司营业收入重要补充，占营业总收入的比重为7.27%。 表表2：20152017年公司主营业务收入构成情况年公司主营业务收入构成情况 单位：亿元单位：亿元 收入分类收入分类 2015 2016 2017 水泥 15.36 16.25 19.12 水泥制品 1.37 1.55 1.53 化工 - 0.10 - 其他 - 0.12 - 合计合计 16.73 18.02 20.65 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 2017年，公司较好地实现了32.5级水泥向高标号水泥转型升级的自然过渡，水泥产能基本保持稳定，受益于下游需求增加的带动，水泥产销
22、量实现增长，但整体产能释放水平仍较低。 受新疆地区加大力度化解水泥过剩产能的影响，2017年公司无新增产能项目。在新疆地区正式取消全部32.5等级水泥的政策落实之前，公司已经在逐步开展32.5级水泥产线向高标号水泥产线转型升级的工作，且现有生产线未列入能耗不达标而需淘汰的去产能项目名单，水泥生产能力基本维持稳定，但新疆地区目前水泥产能过剩依然严重，不排除后续公司部分产能面临淘汰的可能性。截至2017年末，公司共拥有22条水泥磨粉生产线，其中新型干法熟料生产线16条， 水泥和熟料产能分别为2,085万吨/年和1,435万吨/年，基本较上年持平。 表表 3：近年来公司水泥产品产能情况：近年来公司水
23、泥产品产能情况 单位：万吨单位：万吨/年年 2015 2016 2017 水泥产能 2,180 2,090 2,085 熟料产能 1,474 1,431 1,435 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 从区域分布来看，公司定位于区域水泥市场领先生产商，生产基地分布在南疆地区的阿克苏、库车、和田、克州和巴州，以及北疆地区乌鲁木齐、乌苏、五家渠、伊犁、塔城、博乐、霍城及和布克赛尔。其中，南疆地区拥有水泥年产能1,135万吨，占整体水泥产能的比重为54.44%；北疆地区拥有水泥年产能950万吨，占比为45.56%。 表表 4：近年来公司水泥产品产能：近年来公司水泥产品产能布局布局情况情况 单位：万吨
24、单位：万吨/年年 北疆北疆 熟料产能熟料产能 水泥产能水泥产能 乌鲁木齐 235 360 乌苏 100 130 五家渠 - 150 伊犁 105 130 塔城 100 50 博乐 60 50 霍城 30 30 和布克赛尔 30 50 合计合计 660 950 南疆南疆 熟料产能熟料产能 水泥产能水泥产能 阿克苏 180 265 库车 185 240 和田 75 120 克州 260 360 巴州 75 150 合计合计 775 1,135 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 受益于下游需求的增加以及水泥行业去产能、转型升级等政策导向，公司作为区域领先的生产商，竞争实力得到增强。2017年公司严
25、格执行取消32.5级水泥生产的政策，水泥产品生产实现向高标号转型升级的自然过渡。当年公司熟料产量为529.16万吨，水泥产量为689.34万吨，同比分别增加59.87%和8.48%，熟料和水泥产能利用率分别为36.88%和32.77%， 分别较上年提高13.75个百分点和2.63个百分点，产能利用情况有所改善，但产能利用率仍处于较低水平。受制于区域内水泥产能严重过剩的现状，短期内公司产能利用情况仍值得关注，未来产能释放仍面临较大压力。 表表 5：近年来公：近年来公司水泥产品生产情况司水泥产品生产情况 单位：万吨单位：万吨/年年 2015 2016 2017 水泥产量 682.47 629.92
26、 683.34 熟料产量 386.70 330.99 529.16 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 总体看，2017 年公司整体产能规模保持稳定， 8 新疆青松建材化工（集团）股份有限公司 2012 年公司债券跟踪评级报告（2018） 且受益于水泥市场的回暖，水泥和熟料产量增加，但产能利用率仍处于较低水平，加之当前区域水泥产能过剩形势未得到根本性扭转，公司整体产能释放压力仍较大。 2017年公司水泥产品量价齐升，收入规模有所增长，但仍需关注煤炭价格高位震荡及区域水泥产能过剩严重等因素对公司业务运营构成的压力。 在水泥行业景气度回升及下游需求增长的推动下，2017年公司销售水泥687.46万
27、吨，同比增加7.61%。同时， 受区域错峰生产及取消32.5等级水泥等政策主导和成本推动等因素影响，新疆地区水泥价格明显回升，当年公司水泥销售价格同比上涨27.20%至321.89元/吨，对整体盈利的大幅减亏起到积极作用。 表表 6：20152017 年年公司水泥销售状况公司水泥销售状况 单位：万吨、元单位：万吨、元/吨吨 2015 2016 2017 水泥销量 680.29 638.87 687.46 水泥平均售价 222.98 253.06 321.89 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 市场占有率方面，公司产品的主要销售区域为南疆地区，但近年来随着众多水泥生产企业的不断入驻及市场竞争的
28、日趋激烈，公司水泥产品在整个新疆地区的市场占有率呈下降趋势。2017 年，公司水泥产品在南疆地区和整个新疆地区的市场占有率分别为 20.12%和 16.00%，分别较上年下降 2.84个百分点和 0.55 个百分点。但整体来看，公司在南疆地区的水泥产销仍具有较强的规模优势。 表表7：20152017年年公司水泥市场占有率情况公司水泥市场占有率情况 单位：单位：% 2015 2016 2017 南疆 20.07 22.96 20.12 新疆合计 17.15 16.55 16.00 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 原材料方面，公司水泥原材料主要包括石灰石和石膏，能源主要为原煤和电力。石灰石是水
29、泥企业的主要资源性原材料。截至 2017 年末，公司水泥生产基地共拥有石灰石矿山 13 座，合计总储量约为 1.98 亿吨，开采能力 0.08 亿吨/年，自供比例达 90%左右。 2017 年公司石灰石综合利用率达 95%以上。公司石灰石资源充足，保障其生产运营的稳定性。 煤炭供给方面，目前公司煤炭全部依赖外购。依托新疆地区丰富的煤炭资源，公司煤炭基本从当地采购，主要供应商为规模较大的国有煤炭生产企业。2017 年以来煤炭价格高位震荡，公司煤炭采购成本大幅上升，当年煤炭平均采购价格（到厂价）同比上涨 87.26%至 430 元/吨。此外，公司与国电新疆电力有限公司（以下简称“新疆电力”）双方共
30、同出资组建国电青松库车矿业开发有限公司（以下简称“国电青松矿业”），以国电青松矿业为主体，开发大平滩煤矿，该项目预计总投资约 8 亿元，建成规模为年产 240 万吨的大型煤矿，可供开采年限达 50 年以上，煤矿地质储量 2.3 亿吨，预计可开采储量 1.56 亿吨。国电青松矿业已于 2017 年 6 月取得大平滩煤矿项目核准的批复，目前项目尚在建设中，未开始正常生产经营。截至 2017 年 12 月 31日，公司投资金额为 8,812.62 万元，后续仍面临一定的资本支出需求。 电力供应方面，截至 2017 年末，公司建有配套的余热发电机组 9 套， 余热发电装机容量 90.7 万千瓦，全年累
31、计并网发电量达 8.75 亿千瓦时，余热发电装置的配备能够一定程度节约采购成本。此外，公司与新疆电力共同出资组建国电青松吐鲁番新能源有限公司，以该公司为投资主体，一期开发建设风电 5 万千瓦、水电 5 万千瓦、太阳能热发电1.2 万千瓦，总投资约为 12 亿元，项目资本金由股东各方根据注册资本金比例（公司持股 35%）分期注入，截至 2017 年 12 月 31 日，公司已累计出资8,732.16 万元，随着项目建设的推进，公司后续将面临一定的资本支出压力。 总体看，公司石灰石资源储量充足，保障其生产运营的稳定性，但煤炭价格的高位震荡走势一定程度加大成本控制压力。此外，公司在南疆地区具有较强的
32、规模优势，行业景气度的回升带动公司水泥产品量价齐升，为改善整体盈利能力起到积极作用。但区域内水泥产能过剩仍显严重、市场竞争激烈以及考虑到在建项目推进带来的资本支出压力，未来公司仍面临较大的经营挑战。 9 新疆青松建材化工（集团）股份有限公司 2012 年公司债券跟踪评级报告（2018） 财务分析财务分析 以下分析基于公司提供的经立信会计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保留意见的20152017年财务报告以及未经审计的2018年一季度财务报告。公司财务报表均按新会计准则编制，均为合并口径数据。 资本结构 图图 4：20152018.Q1 公司资本结构公司资本结构 数据来源：公司审计报告及
33、财务报表，中诚信证评整理 受公司控股子公司新疆青松投资集团有限责任公司（原新疆青松水泥有限责任公司）卡子湾厂区搬迁的影响，2017 年公司处置了部分资产，使得年末资产总额为 97.86 亿元，同比减少 2.13%，负债总额为 57.08 亿元，同比减少 2.73%。2017 年公司经营依然亏损，尽管亏损额大幅减少，但仍对自有资本形成侵蚀，当年末所有者权益同比减少1.27%至 40.78 亿元； 资产负债率和总资本化比率分别为 58.33%和 48.78%，同比分别下降 0.36 个百分点和 1.46 个百分点。截至 2018 年 3 月末，公司资产总额和所有者权益分别为 92.50 亿元和 3
34、9.04 亿元，当期末资产负债率和总资本化比率分别为57.80%和 43.50%。 整体看， 公司财务杠杆比率呈下降趋势，但鉴于未来项目投资尚面临一定的投资需求，未来财务杠杆比率仍面临上升压力。 资产结构方面，公司资产以非流动资产为主，2017 年末非流动资产合计 77.86 亿元，占总资产的比重为 79.57%。公司非流动资产主要包括固定资产、在建工程和无形资产，2017 年末规模分别为55.98 亿元、10.15 亿元和 4.01 亿元，占非流动资产的比重分别为 71.90%、13.03%和 5.16%。其中，固定资产主要为房屋及建筑物和机器设备，主要受卡子湾厂区搬迁影响，固定资产同比减少
35、 7.13%；在建工程包括 30 万吨/年烧碱及配套项目、环保项目和青松维纶 50kt/a 聚乙烯醇建设工程项目等，由于30 万吨/年烧碱及配套项目在技术上已相对落后，给企业带来的经济效益具有不确定性，当年已累计计提减值准备 1.94 亿元，该项目当年末账面价值7.55 亿元。中诚信证评将持续关注该项目的后续进展以及进一步减值的可能性对整体盈利产生的负面影响。无形资产主要为土地使用权和采矿权。截至 2017 年末，公司流动资产主要由货币资金、应收账款、其他应收款、存货和其他流动资产构成，占流动资产的比重分别为26.97%、 12.12%、 13.84%、23.57%和 9.52%。其中货币资金
36、同比增加 172.19%至 5.39 亿元， 主要由于收到卡子湾厂区搬迁土地补偿金； 2017 年公司通过多种措施加大对应收账款的清收，当年末应收账款账面价值为 2.42 亿元，同比减少 25.57%； 其他应收款主要为往来款项 （当年末账面余额 2.44 亿元，同比增加 99.18%） ，主要往来对象包括统众国资、哈密南岗建材有限责任公司、乌鲁木齐市卡子湾青松物业管理有限责任公司和新源县双新环保新型建材有限责任公司等，其中一年以内的其他应收账余额占比为 67.72%，1 年以上的占比 32.28%，当年末累计计提坏账准备 0.29 亿元；存货主要为原材料和在产品，当年末计提存货跌价准备 0.
37、23 亿元， 同时由于水泥价格处于上升通道中，公司转回或转销 0.55 亿元的存货跌价准备，但仍需关注水泥价格波动带来的存货跌价风险；其他流动资产系应交税费中增值税留抵税额和应交税费中所得税留抵税额。 负债结构方面，截至 2017 年末，公司负债总额为 57.08 亿元，其中流动负债 32.38 亿元，占比56.73%。公司流动负债以短期借款（16.28 亿元）和应付账款（7.00 亿元）为主，分别占流动负债50.28%和 21.61%，其中短期借款主要为信用借款，应付账款主要系尚未结算的工程款。公司非流动负债主要为长期借款（9.08 亿元）和应付债券（7.91亿元） ，其中长期借款以信用借款
38、为主，应付债券系公司于 2012 年 12 月发行的公司债券。 10 新疆青松建材化工（集团）股份有限公司 2012 年公司债券跟踪评级报告（2018） 债务期限结构方面，2017 年，公司赎回前期发行的公司债券 14.12 亿元，并新增部分长期借款，当年末总债务规模为 38.84 亿元，较上年下降6.88%， 长短期债务比 （短期债务/长期债务） 由 2016年末的 0.43 倍上升至 0.75 倍，短期偿债压力有所加大，但其以长期债务为主的债务期限结构仍尚属合理。截至 2018 年 3 月末，公司总债务为 30.06 亿元，长短期债务比为 0.75 倍。 图图 5：20152018.Q1
39、公司债务结构分析公司债务结构分析 数据来源：公司审计报告及财务报表，中诚信证评整理 总体看， 2017 年以来公司财务杠杆比率略有下降，财务结构及债务期限结构较合理，但整体经营情况仍不甚乐观，自有资本进一步受到侵蚀，且随着投资项目的持续推进，公司仍面临一定的资本支出压力。 盈利能力 公司营业收入主要来自水泥及水泥制品的销售收入。2017 年，随着水泥市场行情明显回暖，公司主导产品水泥的销售价格出现较大幅度地上升，产品销量亦有所增加，带动整体营收规模增长，2017 年公司实现营业总收入 21.01 亿元，同比增加16.58%。 营业毛利率方面，2017 年，公司燃料和动力成本涨幅较大，但受益于水
40、泥价格较高的上涨幅度，全年营业毛利率为 18.23%，同比提高 4.83 个百分点， 其中水泥产品毛利率为 16.78%，同比提高 3.96个百分点，初始获利能力有所提升，但仍处于行业较低水平。 2018 年 13 月， 受季节性停产因素影响，公司水泥产品销量下滑，当期营业总收入 0.87 亿元，同比减少 19.09%，营业毛利率为 1.11%。中诚信证评将持续关注水泥产品及煤炭价格波动对公司盈利能力的影响。 表表 8：2017 年公司与我国主要水泥企业盈利能力指标年公司与我国主要水泥企业盈利能力指标 单位：亿元、单位：亿元、% 企业简称企业简称 营业总收入营业总收入 毛利率毛利率 冀东水泥
41、152.90 29.83 万年青 70.94 26.36 天山股份 70.80 29.00 尖峰集团 28.27 34.07 青松建化青松建化 21.01 18.23 资料来源：公开资料，中诚信证评整理 表表 9：20152017 年公年公司分板块收入及毛利率情况司分板块收入及毛利率情况 单位：亿元单位：亿元、% 2015 2016 2017 营业收入营业收入 水泥 15.36 16.25 19.12 水泥制品 1.37 1.55 1.53 营业毛利率营业毛利率 水泥 -8.71 12.82 16.78 水泥制品 9.09 10.00 15.05 资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理 期间费
42、用方面，2017 年公司压缩管理层级，严控各项费用，使得期间费用规模有所下降，当年期间费用合计 5.95 亿元， 同比减少 6.26%。 具体来看，2017 年公司运输包装费及工资薪酬等支出减少， 使得销售费用规模同比下降 5.95%至 0.37 亿元；受益于工资薪酬及日常办公费用的减少，管理费用同比减少 15.40%至 2.82 亿元。财务费用方面，2017 年受利息收入减少、汇总损益和其他财务支出较上年同期增加的影响，公司财务费用为 2.77 亿元，同比增加 5.27%。 2017 年， 公司三费收入占比为 28.33%，较上年下降 6.90 个百分点。2018 年 13 月，公司三费合计
43、 1.03 亿元，同比减少 22.37%，三费收入占比为 118.61%，同比下降 5.01 个百分点。总体而言，公司期间费用增长得到一定的控制，但三费收入占比仍高企，期间费用控制能力不佳。 表表 10：20152018.Q1 公司期间费用情况公司期间费用情况 单位：亿元单位：亿元、% 2015 2016 2017 2018.Q1 销售费用 0.58 0.39 0.37 0.06 管理费用 3.45 3.33 2.82 0.44 财务费用 2.67 2.63 2.77 0.53 三费合计 6.70 6.35 5.95 1.03 营业总收入 17.55 18.02 21.01 0.87 三费收入
44、占比三费收入占比 38.21 35.23 28.33 118.61 资料来源：公司审计报告及财务报表，中诚信证评整理 11 新疆青松建材化工（集团）股份有限公司 2012 年公司债券跟踪评级报告（2018） 利润总额方面， 2017 年公司利润总额主要由经营性业务利润、资产减值损失和投资收益构成。尽管 2017 年公司产品出现量价齐升局面，但期间费用仍完全侵蚀经营所得，经营性业务呈亏损状态，亏损额同比减少 40.45%至 2.55 亿元；资产减值损失主要为坏账损失 （0.10 亿元） 、 存货跌价损失 （0.23亿元）和在建工程减值损失（0.44 亿元） ，同比减少 69.93%； 投资收益同
45、比增加 2,947.71%至 2.48 亿元，主要由于公司向阿拉尔市新鑫国有资产经营有限责任公司（以下简称“新鑫国资”）转让国电青松矿业 18.80%的股权 （目前公司还持有国电青松矿业30.20%股权）获得价款 3.00 亿元。受益于此，2017年公司利润总额亏损面由上年的-7.25 亿元收窄至-14.22 万元， 全年净利润较上年的-7.45 亿元大幅减亏至-0.61 亿元。同时， 公司以处置长期股权投资取得的投资收益或不具有稳定性和可持续性，且经营性业务持续亏损，未来的经营风险仍需予以关注。 图图 6：20152018.Q1 公司利润总额情况公司利润总额情况 数据来源：公司审计报告及财务
46、报表，中诚信证评整理 总体来看，2017 年水泥行业景气度显著回升，带动公司水泥产品量价齐升，公司实现大幅减亏，但中诚信证评将持续关注季节性停产，水泥产品、煤炭价格波动以及期间费用支出刚性较强等因素对公司盈利能力的影响。 偿债能力 获现能力方面， 公司EBITDA主要由利润总额、折旧和利息支出构成。 2017 年公司利润总额亏损较上年大幅收窄， 当年 EBITDA 增至 8.14 亿元， 同比增加 867.26%。从 EBITDA 对债务本息的保障程度来看，2017 年公司总债务/EBITDA 为 4.77 倍，同比下降 90.37%；EBITDA 利息保障倍数为 3.07 倍，同比增长 90
47、2.77%。2017 年，公司经营性业务亏损收窄，EBITDA 对债务利息的保障程度欠佳。 图图 7：20152017 年公司年公司 EBITDA 结构分析结构分析 数据来源：公司审计报告，中诚信证评整理 经营活动现金流方面， 2017 年公司经营活动净现金流为 5.64 亿元，同比减少 20.51%，同期经营活动净现金/总债务与经营活动净现金/利息支出的比率分别为0.15倍和2.13倍， 分别同比下降14.64%和 17.60%，指标较上年有所降低， 经营性现金流对债务利息的保障能力有所减弱。受季节性停产的影响，2018 年一季度公司经营性现金流呈净流出状态，为-0.65 亿元。 表表 11
48、：20152018.Q1 公司主要公司主要偿债能力指标偿债能力指标 2015 2016 2017 2018.Q1 总债务（亿元） 46.75 41.71 38.84 30.06 长期债务（亿元） 25.60 29.08 22.25 17.17 短期债务（亿元） 21.15 12.63 16.58 12.89 EBITDA（亿元） -1.12 0.84 8.14 - EBITDA 利息倍数 （X） -0.39 0.31 3.07 - 总债务/EBITDA（X） -41.66 49.57 4.77 - 经营净现金流/ 利息支出（X） 0.23 2.59 2.13 - 经营净现金流/总债务（X） 0
49、.01 0.17 0.15 -0.09 资产负债率（%） 56.45 58.69 58.33 57.80 总资本化比率（%） 48.94 50.24 48.78 43.50 数据来源：公司审计报告及财务报表，中诚信证评整理 作为上市企业，公司 20152016 年度净利润连续为负值，归属于上市股东的净利润亦连续为负值，根据上海证券交易所股票上市规则相关规定，公司被实施退市风险警示。2017 年公司实现归属于上市公司股东的净利润 5,060.42 万元，扭亏为盈。上海证券交易所于 2018 年 4 月 27 日同意公司撤销股票退市风险警示的申请。另外公司的“松债暂停”债券于 2018 年 5 月
50、 15 日恢复上市，债券简称由“松债暂停”变更为“12 松建化”。公司与多家金 12 新疆青松建材化工（集团）股份有限公司 2012 年公司债券跟踪评级报告（2018） 融机构保持着较好的合作关系，截至 2018 年 3 月末，公司共计获得授信额度为 22.49 亿元，未使用的授信余额为 11.36 亿元， 具有一定的备用流动性。 或有负债方面，截至2017年末，公司无对外担保及重大未决法律诉讼等或有事项。 受限资产方面，截至2017年末，公司受限资产合计6.27亿元，占当年末总资产的比重为6.41%，包括各类保证金0.17亿元和用于借款抵押、反担保的固定资产6.10亿元。 整体而言，2017