2022年药康生物研究报告.docx

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1、2022年药康生物研究报告1 药康生物：专注高附加值小鼠模型开发的创新型企业1.1 公司概况：高标准、广覆盖的一体化模式动物供应商“产品+服务”双轮驱动，一站式满足市场需求。药康生物成立于 2017 年， 是一家专业从事实验动物小鼠模型产品和服务的供应商，建立了研发、生产、销 售及相关技术服务四位一体供应能力。公司掌握了成熟的实验动物创制策略与基 因工程遗传修饰技术，可以为客户提供包括基础小鼠品系和基因编辑小鼠品系在 内的商品化小鼠模型产品，公司聚焦商品化小鼠模型，同时也开展模型定制、定 制繁育、功能药效分析等一站式服务，满足客户在基因功能认知、疾病机理解析、 药物靶点现、药效筛选验证等基础研

2、究和新药开发领域的实验动物小鼠模型相关 需求。公司发展步入快车道，业务拓展战略清晰，发展成果斐然。药康生物近年发 展迅速，发展历程展示三条清晰的战略主线：1）商品化小鼠模型产品组合拓宽： 药康生物基于其创新能力重点开拓具有较强创新属性和技术壁垒的小鼠模型，公 司创始之初即大力发展“斑点鼠”计划，并着力开拓 NCG 免疫缺陷鼠及其衍生 品系资源、人源化小鼠模型等高价值品系资源，经过近五年的发展，药康生物构 建起丰富的高附加值小鼠模型产品组合。近年开始关注并发展代表行业变革方向 的野生鼠产品；2）业务纵向延伸：公司成立初期立足小鼠模型产品的开发、生 产和销售，在人源化小鼠、疾病小鼠模型的基础上完善

3、了功能药效业务，公司也 进一步发展完善了定制繁育等技术服务型业务；3）业务区域延展：除南京总部 外，药康生物在成立初期即在成都、佛山、常州布局子分公司并拓展到上海、北 京，辐射全国市场，公司已设立美国子公司和欧洲办事处，与 Charles River 建 立北美销售合作，布局国际业务。创始人高翔博士为公司实控人。根据公司招股书，公司主要创始人高翔博士 通过南京老岩及员工持股平台间接持股 38.0575%，合计表决权为 57.2414%， 为公司实际控制人公司。南京老岩创业投资合伙企业(有限合伙)为公司第一大股 东。公司股东实力雄厚，其他主要股东包括知名一级市场投资机构、政府机构和 引导基金、知

4、名产业公司、产业园区等。公司通过南京总部和分子公司构建并巩固了研发、生产、销售和服务四位一 体的完整小鼠模型供应链。公司南京总部主营业务涵盖小鼠模型的研发、生产、销售和服务，除公司南京总部的产研设施以外，公司在常州分公司、成都子公司 和佛山子公司分别建设了小鼠模型的生产和经营设施，用以辐射相关区域业务， 快速响应区域内科研机构、药物研发企业。其中成都子公司和佛山子公司拥有实 验动物使用许可证，可以覆盖包括定制繁育在内的小鼠模型技术服务。公司构建了高标准的生产经营设施环境和管理标准，业务可覆盖各级别实验 动物。实验动物可根据微生物携带情况分为普通动物、清洁动物、无特定病原动 物、无菌动物和悉生动

5、物，其中无菌动物和悉生动物的生产和经营要求最高，相 关设施需要达到隔离环境级别，清洁动物和无特定病原动物的生产和经营需要屏 障环境等级的设施。公司南京总部设施达到隔离环境等级并获得 AAALAC 认证， 成都、常州、佛山地区的实验动物设施达到屏障环境等级，公司业务可以覆盖包 括无菌动物和悉生动物在内的各微生物等级实验动物。小鼠模型供应链属地特征强，公司布局了行业领先的供应体系。小鼠模型属 于活体，存在运输半径，小鼠模型供应商的属地化经营特征明显。小鼠模型企业 全国布局需要在各地建立生产设施、承担相应的生产与保种的功能，以支持各地 业务开展。公司布局的生产设施可以辐射华东、华南和西南地区等国内主

6、要地区， 此外公司正筹建北京生产设施，未来依托北京产能可将华北地区纳入药康生物供 应链辐射范围。国内主要小鼠模型供应商仅维通利华在华南、华北和华东地区建 设了较为广泛的供应体系，公司或将成为首个覆盖国内主要地区的小鼠模型供应 商。1.2 科研底蕴深厚，基础技术工具开发能力位居行业前列公司核心创始人在小鼠模型研发和经营方向有深厚的积累，研发团队核心成 员在动物模型研领域深耕多年。核心创始人高翔博士和赵静博士在模式动物领域 拥有较长时间的研究和经营管理经验，高翔博士深耕模式动物领域二十余年，曾 任职于 The Jackson Laboratory、南京生物医药研究院等国内外知名模式动物供 应厂商和

7、研究机构。赵静博士拥有十余年的从业经验，曾任职于模式动物研究所、 南京生物医药研究院等机构。核心创始人兼职于国内外模式动物权威机构包括国 家遗传工程小鼠资源库、国家实验动物专家委员会、国际小鼠表型分析联盟指导 委员会等。研发团队其他骨干成员在小鼠模型领域也有丰富的研究和工作经验。公司重视创新能力建设，高层次人才配置水平和研发支出规模行业领先。药 康生物以研发为导向，重视研发能力建设，高学历员工配置水平行业领先，药康 生物硕士及博士员工占比分别达到 15.6%和 3.6%，位于行业前列。2018-2021 年药康生物研发支出高速增长，2021 年研发支出达到 5,520.02 万元，超过同行 业

8、其他可比公司。公司研发支出主要用于建设业内领先的小鼠模型资源库，持续 推进小鼠全基因组 KO/CKO 项目及其他技术开发项目，我们认为公司后续研发支 出将进一步帮助公司扩展以斑点鼠、药筛鼠、真实世界小鼠为代表的先进小鼠品 系资源储备，巩固行业领先低位。公司掌握的 CRISPR/Cas9 为最新一代小鼠模型基因编辑技术。目前基因工 程小鼠创制主要依赖转基因、ES 打靶和 CRISPR/Cas9 等基因编辑技术的运用。 其中，CRISPR/Cas9 技术操作简便、成本较低、可实现高通量精准编辑，系目前 使用最为广泛的基因编辑技术。但由于 CRISPR/Cas9 技术在大片段修饰方向存 在技术短板，

9、导致编辑效率较低，此外，CRISPR/Cas9 技术进行基因编辑存在脱 靶风险，仍需优化方能高效运用于基因工程小鼠领域。公司优化了 CRISPR/Cas9 编辑技术及操作制备方式，提高了编辑效率并减 少脱靶效应的影响。公司对现有 CRISPR/Cas9 基因编辑技术进行了优化，通过特有的长片段条件型基因敲除小鼠模型制作技术、批量化电转技术和自动化设计 系统，大幅提升同源重组效率并降低了脱靶效应的影响，实现了大规模的基因敲 除小鼠品系开发，具有制作通量高、时间周期短、开发成本低等优势。 公司开发了特有的长片段条件型基因敲除小鼠模型制作技术，突破了 CRISPR/Cas9 技术在基因编辑过程中对片

10、段大小限制，相关基因片段最长可达 23Mb，大幅提高了敲除效率，降低了成本，而目前国际上 CKO 小鼠模型的目标 基因片段长度普遍限制在 5kb 以内。公司 CRISPR/Cas9 模型制作能力强，首次阳性率高。在小鼠复杂基因编辑 如条件性基因剔除的过程中，可能会出现首次实验无阳性鼠的情形，需要重新开 展基因编辑操作流程，导致成本增加、周期延长。公司 CRISPR/Cas9 模型制作 一次通过率达到 86.74%，提高了模型创制效率，项目交付周期短于可比公司。 公司不断优化染色体置换系技术作为野生小鼠模型品系开发的新工具。为开 发“野生鼠”模型品系，公司引入新的基础工具染色体置换系。公司以野外

11、捕捉 的野生小鼠不断与近交系小鼠交配和筛选，培育出仅有一条染色体与受体近交系 不同的新的近交系。通过染色体工程改造技术，药康生物可以快速建立野生小家 鼠全染色体替换资源库。区别于传统遗传背景单一的小鼠品系，“野生鼠”模型 是更加贴近真实世界的基因多样性小鼠资源，目前公司技术进展行业领先，相关 技术工具正处于优化进程中。1.3 聚焦商品化小鼠模型，“斑点鼠”在效率和成本层面领 先定制模式药康生物现阶段业务聚焦度高，营业收入主要由模式动物销售业务贡献。药 康生物基于对小鼠模型行业发展方向的研判以及技术能力的沉淀，主营业务高度 聚焦于模式动物的销售业务，相关业务营收贡献达 70.57%，南模生物、百

12、奥赛 图及昭衍新药相关业务板块营收贡献率分别为 48.33%、30.34%及 0.23%，药康 生物在模式动物销售板块的专注度大幅高于主要可比公司。在模式动物销售业务中，公司专注商品化小鼠模型的开发和经营。药康生物 专注商品化小鼠模型的开发和经营，公司于 2019 年大规模开展小鼠编码基因全 敲除计划（“斑点鼠”计划），旨在预先构建小鼠所有 2 万余个蛋白编码基因的小 鼠品系库，形成可重复销售的小鼠品系，能够有效降低成本提升效率，使原有的 定制需求可以通过商品化的“现货”产品满足。在模式动物销售业务中，药康生 物商品化模型占比达 91.16%，高于可比公司南模生物商品化模型占比 28.65%。

13、商品化小鼠模型大幅缩短产品交付周期。 定制模型产品的开发和生产流程覆 盖包括基因编辑、小鼠扩繁和鉴定的完整环节，常规交付周期长，耗时常在 6-8 个月。商品化小鼠模型无需重新定制，可以将精子、胚胎复苏，或直接使用繁育 中的现货交付，常规的交付周期较定制模式更短，耗时仅需要 2-3 个月。截至 2022 年 3 月，药康生物 75%的斑点鼠定制产品可以在 3 个月内完成交付，5 个 月交付率达 92%。大规模高通量制备的商品化小鼠模型成本更低，较定制模型业务具有成本和 价格优势。2019 年公司开始大规模高通量制备斑点鼠模型，较定制模式具有更 强的制备效率和成本优势，为相关产品提供了降价空间，具

14、有较强的价格竞争力。 据公司招股书及审核问询函回复，2020 年公司“斑点鼠”模型均价为 1.17 万元， 而定制模型订单均价为 3.34 万元。 在数量层面，斑点鼠计划的顺利推进使公司构建起全球最大的商品化小鼠模 型资源库从而覆盖下游差异化的需求。 截至 2022 年 5 月 6 日，药康生物共构建 了 19,447 个小鼠模型品系，建立了全球最大的小鼠模型品系资源库,品系资源数 量显著领先行业主要的小鼠模型供应商和资源库，从而使标准化产品可以部分替 代定制化产品，以满足下游多样的模型需求。公司有望在未来几年完成“斑点鼠” 计划，构建完成全部约 40,000 个“斑点鼠”品系资源 ，品系资源

15、库的持续充实 将进一步满足多样需求，体现商品化小鼠模型业务的价值。在质量层面，“斑点鼠”模型质量稳定性得到科研文献验证，产品的学术影 响力或将构成产品护城河。 公司已发表的科研文献中涉及的药康生物“斑点鼠” 模型品系数量已经达到 125 个，其中 36 个品系涉及的文献影响因子超过 10 分。 已发表文献的商品化小鼠模型在科研活动中具有明显的优势包括：1）品系蛋白表达与表型更明确，2）不同研究者实验结果相互验证且具有更高的可比性。相 关产品在科研活动中或将得到更高的认可度和使用量，随着公司商品化小鼠模型 持续拓展，科研学术的认知度和影响力将为产品提供更高的科研用户黏性并形成 护城河。1.4 商

16、品化模型聚焦策略卓有成效，盈利能力领跑行业公司成立以来主营业务收入持续增长，净利润已进入高增长通道。随着公司 商品化小鼠品系数量快速增加、服务能力持续提升，公司商品化小鼠模型销售及 功能药效业务增长较快，驱动公司业绩持续向好。公司 2021 年主营业务收入达 1.16 亿元，同比增长 50.35%，2018-2021 年 CAGR 达到 94.78%。公司 2019 年实现扭亏，2021 年归母净利润增至 1.24 亿元，同比增长 63.45%，2019 年扭 亏以来公司净利润持续高增长，2019-2021 年 CAGR 为 89.62%。毛利率稳定上升，费用率窄幅波动，生产经营效率持续优化。

17、受益于高毛利 的商品化小鼠模型业务高速增长、公司功能药效和定制繁育等服务板块生产效率、 规模经济优势逐渐显现。近年公司主营业务毛利率维持在较高水平且持续稳定增 长，2018-2022Q1 公司主营业务毛利率分别为 68.24%、66.84%、72.04%、 74.33%及 76.70%。受益于公司业务的快速拓展和成本优化，2019 年公司即实现扭亏，2019-2021 年度公司净利率稳定上升，分别为 18.02%、29.18%及 31.72%。公司费用率情况总体稳定，2018 年股权激励导致公司管理费用率较高， 此后维持窄幅波动态势。公司研发费用率稳定，2018-2022Q1 研发费用率分别

18、为 19.73%、15.72%、18.41%、14.02%及 15.29%。公司着力推进海外销售渠 道建设，销售费用率近年逐渐上升，2018-2022Q1 销售费用率分别为 10.95%、 15.66%、10.98%、13.58%及 14.77%。公司盈利能力强，细分业务毛利率水平领跑行业。公司细分业务板块毛利率 行业领先，其中商品化小鼠模型板块及功能药效业务板块毛利率持续显著上升。 我们认为商品化小鼠模型毛利率优势主要受益于公司基因编辑技术优势及高毛利 的斑点鼠产品业务快速放量、公司功能药效业务毛利率受人力成本影响较大，公 司总部位于南京具有一定人力成本优势，公司拥有丰富的自有产权小鼠品系资

19、源 库有助于降低业务成本，此外功能药效业务服务难度大、技术要求更高，公司分 析能力突出且定价更高。2 小鼠模型行业：下游繁荣驱动行业景气，集中度提升大势所趋2.1 小鼠模型及相关技术服务是生命科学研究领域和新药 研发的重要工具模式动物行业上游为生命科学工具行业，包括实验动物、实验设备、 实验试 剂、生物信息等领域；下游为生命科学和医学研究行业，包括科所院校、医药公 司、CRO 公司等研发活动实施主体。模式动物供应商主要向下游提供动物模型产 品和技术服务。商品化小鼠模型产品包括低价的基础小鼠品系和价格较高的基因工程小鼠品 系。小鼠模型产品可分为基础品系和基因工程品系。基础品系小鼠模型具备品系 稳

20、定，易繁殖等特点，需求量大但价格通常较低。基因工程品系小鼠模型通过基 因工程技术手段，对小鼠基因组进行一定的人为修饰，由此产生具有特定表型或 特征，是研究基因功能、人类疾病的最主要的动物模型，通常价格较高。 小鼠模型相关技术服务包括模型定制、代理繁育及功能药效业务（NonCMC 临床前技术服务）。目前市场规模较大的技术服务为代理繁育服务及模型定 制服务，代理繁育业务为客户提供特定动物模型的保种、饲养及扩繁等业务，模 型定制服务为客户提供针对特殊要求创制的小鼠模型，功能药效业务通常为下游 客户提供药物筛选评价服务，主要包括药代动力学研究、药物测试和安评等，现 有市场规模较小但处于高速增长阶段。2

21、.2 下游景气度高，热门研发领域的结构性机遇驱动高价 模型快速增长全球生命科学领域资金投入稳定上升，中国生命科学研究投入高速增长。 2019 年全球生命科学领域的资金投入已经达到 1,514 亿美元，增长速度趋于稳 定，2015-2019 年 CAGR 为 6.75%。2019 年中国生命科学领域资金投入规模约 为 866 亿人民币，同比增长近 20.8%，2015-2019 年 CAGR 达 18.85%，中国 对基础研究日益重视同时生命科学研究能力近年迅速提升，相关领域资金投入增 速显著高于全球水平。全球新药研发活动繁荣，推升临床前 CRO 和上游模式动物行业景气。中国 内地新药研发处于行

22、业上升期，研发投入增速或将持续领跑全球。技术和人才的 积累推动中国医药行业升级，从仿到创的行业潮流已经形成，本土企业在研发领域发力竞争高附加值产品和业务。包括带量采购、定额结算在内的产业政策对药 械产品价格带来调整压力，本土药企迫切需要通过“真创新”实现破局。海外新 药研发投入规模巨大、未来将维持较快增长，基于全球一二级市场公开信息，我 们认为以美国为代表的海外医药产业相对成熟，海外药企和生物科技公司新药研 发支出进入较快增长、稳定发展的阶段。中国小鼠模型产品及服务市场仍处于发展早期，将持续较快增长。根据 Frost & Sullivan 研究，中国实验小鼠产品和服务市场主要包括商品化小鼠模型

23、 的销售、功能药效（Non-CMC 临床前药物研发技术服务）、小鼠模型定制化服 务、小鼠代理繁育服务和其他市场板块（包括试剂耗材、设备、饲料和垫料的出 售及检测服务等）。中国实验小鼠产品及服务市场正处于快速增长阶段，Forst & Sullivan 预测 2024 年市场总额将达到 85 亿人民币，2019-2024 年 CAGR 达到 24.4%。2030 年中国实验小鼠产品和服务的整体市场规模约为 236 亿元人民币。商品化小鼠模型是规模最大的关键细分市场板块。根据 Frost & Sullivan 行 业研究，2019 年商品化小鼠模型市场规模为 16 亿元，占总市场的 57.14%，

24、2024 年商品化小鼠模型板块规模将增长到 47 亿元，占总市场的 55.29%，商品 化小鼠模型板块基数较大，2019-2024 年 CAGR 为 24.05%。 人源化和免疫缺陷小鼠是肿瘤免疫疗法新药开发的重要背景品系，将迎来结 构性机会。高附加值的人源化小鼠模型、免疫缺陷小鼠模型及其衍生品系在肿瘤 免疫疗法的临床前试验中得到广泛应用，近年肿瘤免疫疗法研发热情持续高涨， 相关高价品系需求强劲，成为行业高增长的主要驱动因素。根据 Nature 子刊 Nature Review Drug Discovery 数据，2020 年肿瘤免疫疗法(I/O)研发管线中在 研管线数目合计达到 4,720

25、种，同比增长近 21.78%，较 2017 年增长近 232.86%，扭转 2019 年增速放缓趋势，免疫肿瘤学疗法研发热度回升，在肿瘤 免疫学疗法开发中广泛使用的免疫缺陷小鼠模型和人源化小鼠模型或将迎来持续 快速增长的发展机遇。未来五年肿瘤、免疫、代谢、神经领域将成为热门研发领域，驱动相关人源 化疾病小鼠模型高速增长。IQVIA 预测 2025 年全球医药行业研发投入居前的疾 病领域包括肿瘤、免疫、代谢和神经，研发支出合计将达到约 7,390 亿美元，随 着转化医学对疗效评价、病理毒理分析、机制阐述等方面针对种系特异性的关注 增加，对模式动物药靶人源化要求更高，普通疾病小鼠模型作用靶点与人源

26、靶点 差异较大，难以作为评价治疗手段的有效模型，我们认为随着相关领域新药研发 持续投入及人源化疾病小鼠替代普通疾病小鼠的趋势发展，相关领域人源化疾病 模型市场将迎来大幅增长，药康生物“药筛鼠”相关品系关注肿瘤、神经、代谢 等疾病领域的人源化疾病小鼠模型开发，或将受益于行业发展趋势。功能药效（Non-CMC 研发技术服务）在细分板块中增速领先。根据 Frost& Sullivan 研究，目前小鼠模型供应商 Non-CMC 市场规模较小，2019 年市场规模约 1 亿元。小鼠模型供应商在 Non-CMC 临床前药物研发技术服务 板块具有较强的协同效应优势，随着项目经验沉淀转化及一体化能力构建成熟，

27、 业务增速将显著跑赢传统临床前 CRO 公司，2024 年 Non-CMC 临床前药物研 发技术服务市场规模将达到约 5 亿元，2019-2024 年复合年增长率约为 39.4%。 2030 年中国 Non-CMC 临床前药物研发技术服务市场规模将进一步增长至约 37 亿元。2.3 小鼠模型市场格局分散，集中度提升利好行业龙头中国实验小鼠产品及服务市场整体呈现分散化格局，集中度提升潜力较大。 中国实验小鼠产品及服务市场格局较为分散，头部供应商市场份额较低，根据 Frost & Sullivan 统计，2019 年中国实验小鼠产品及服务市场中，Charles River 在中国的子公司维通利华市

28、场份额最大，业务收入规模为 2.2 亿元人民币，市场 占比仅为 7.7%。2019 年药康生物业务收入规模约为 1.9 亿元人民币，市场占比 为 6.7%，居于第二。 商品化小鼠模型板块高度分散，四家领先供应商合计市场份额仅三成。根据 Frost & Sullivan 行业研究，2019 年中国成品小鼠销售市场规模约为 16 亿元人 民币，其中维通利华市场份额最高，市场占比约 13.7%，药康生物市场份额约为 6.0%，位居第二。包括维通利华、药康生物、斯莱克、斯贝福在内的四家领先供 应商合计市场份额仅为约 30.3%。3 现有业务短期增长强劲，募投及海外业务贡献长期发展动力3.1 现有商品化

29、小鼠模型业务：高附加值商品化小鼠模型盈利能力强，驱动公司业绩持续增长公司商品化小鼠销售收入快速增长，毛利率领先其他业务板块。商品化小鼠 模型销售是指公司向科研院校、三甲医院、创新药企和 CRO研发企业等提供符合 客户实验要求的各类商品化小鼠模型。2018-2021 年商品化小鼠模型销售的收入 分别为 3,292.62 万元、9,526.84 万元、15,259.63 万元及 25,331.30 万元， 2018-2021 年年复合增长率为 97.41%，保持快速增长态势，其占主营业务收入 比例分别为 61.79%、49.88%、58.59%及 64.33%，系公司业务收入主要来源。斑点鼠和免疫

30、缺陷小鼠是公司商品化小鼠模型销售板块的主要收入来源。 2020 年，公司商品化小鼠模型销售业务实现收入 15,259.63 万元，公司斑点鼠 和免疫缺陷小鼠产品对商业化小鼠模型板块收入的贡献率分别为 30.5%和 31.6%， 其中斑点鼠销售收入贡献增长较快，成为板块增长的主要驱动力量。人源化小鼠 和疾病小鼠收入和销量贡献比例均较小。商品化小鼠模型价格分化态势显著，斑点鼠、人源化小鼠模型“高单价”特 征显著。斑点鼠和人源化小鼠销售单价显著高于基础小鼠品系及其他高价小鼠品 系，主要原因为下游需求旺盛且创制技术壁垒形成了供给的稀缺性。2018-2020 年度“斑点鼠”销售均价区间在 8,000-1

31、3,000 元/只。人源化小鼠模型历年均价 超过 1,000 元/只，显著高于免疫缺陷小鼠、疾病小鼠等其他基因工程小鼠。基础 品系小鼠定价较低，且其单价近年呈现下降趋势。3.1.1 斑点鼠：“斑点鼠计划”领跑市场，产品增速快盈利能力强高单价、强需求驱动收入高速增长，毛利水平高，盈利能力强。实现模型定制业务产品化的突破性小鼠模型品系，相关品系能够有效降低成本、缩短小鼠模 型创制周期符合市场需求，因此产品问世后即迎来快速放量，订单规模较大，同 时由于产品具有市场稀缺性，且用途主要对标价格更高的定制模型业务，因此定 价较高，共同驱动了斑点鼠销售收入的高速增长。斑点鼠主要投入在于前期研发 阶段，生产制

32、作成本与普通小鼠模型无异，因此毛利率较高，盈利能力强， 2018-2021H1 斑点鼠毛利率为 94.88%、94.18%、95.65%及 93.13%，同期小 鼠模型板块毛利率为 76.7%、74.7%、81.5%及 80.4%。3.1.2 人源化小鼠模型：高壁垒的背景品系，量价攀升，收入高速 增长人源化小鼠模型销售业务在量价齐升基础上实现收入高速增长。公司人源化 小鼠模型主要包括基因人源化小鼠模型以及通过细胞/组织人源化小鼠模型等。人 源化小鼠模型更贴近人类生理系统，是目前生命科学研究和新药开发领域的重要 模型。公司主要开发了一系列免疫检查点基因人源化小鼠模型，实现了单靶点和 多靶点人源化

33、的全面覆盖，满足单个免疫检查点抗体用药或联合用药的药效评价 需求，近年人源化小鼠模型业务量价齐升，2018-2020 年销售收入分别为 455.92 万元、1,233.69 万元、2,610.59 万元及 1,922.92 万元，2018-2020 年 年复合增长率达 139.29%。人源化小鼠模型是应用前景广阔、增长潜力较大的背景品系，同时对公司功 能药效业务意义深远。人源化小鼠模型可以更真实的反映病理、药理、生理机制。 肿瘤医学的快速发展背景下新型的潜在癌症治疗靶点不断被发现，某些组织特异 性的病理研究需求日益增加，细胞/组织人源化小鼠的需求不断增加。公司的功能 药效业务需要基于免疫人源化

34、、肝脏人源化、组织细胞人源化等小鼠模型实现。随着药筛鼠项目推进，公司人源化基因修饰模型品系数量或将出现跃升。人 源化基因修饰模型仅部分头部厂商开发了一定数量的品系，同业公司中南模生物 和百奥赛图品系数量领先，在业务需求的驱动下，公司凭借较强的技术实力未来 或将持续拓展相关人源化模型品系库。公司药筛鼠项目于 2021 年 9 月启动，主 要为满足工业客户创新药物研发需求，重点关注的疾病方向包括肿瘤、神经、代 谢等领域，我们认为其中人源化品系比例较大，随着药筛鼠已立项品系的完成，公司人源化小鼠品系资源库将得到进一步充实。3.1.3 免疫缺陷小鼠模型：量价稳定，收入贡献最高的商品化小鼠免疫缺陷小鼠模

35、型量价稳定，收入贡献比例最大。免疫缺陷型小鼠指的是免 疫系统发育不完全的小鼠，可承载外来人源细胞或异种组织移植，该类别的小鼠 在肿瘤学和免疫学研究中是具有巨大价值的背景品系。公司免疫缺陷小鼠模型品 种齐全，包括裸鼠、NOD-scid、NCG 等。其中 NCG 品系为第三代免疫缺陷小 鼠模型，是目前免疫系统缺陷程度最为彻底的小鼠模型之一。2018-2021H1 公 司免疫缺陷小鼠销售收入分别为 1,568.84 万元、4,040.17 万元、4,828.89 万元 及 3,629.76 万元，2018-2020 年年复合增长率为 75.44%，2018-2021H1 免疫 缺陷小鼠模型收入贡献率

36、为 47.6%、42.4%、31.6%及 33.2%系公司收入贡献最 大的小鼠模型类别。免疫缺陷小鼠模型销售单价相对稳定。3.1.4 其他商品化小鼠模型：疾病小鼠模型竞争态势严峻，基础小 鼠模型系营销性质产品疾病小鼠模型面临激烈的市场竞争，产品拓展潜力受限。公司疾病小鼠模型 用于模拟临床病理过程和症状，现有疾病小鼠模型包括糖尿病模型、动脉粥样硬化模型、肌无力模型、老年痴呆模型、自发肿瘤模型、发育异常模型等。2018- 2021H1 公司疾病小鼠销售收入分别为 854.36 万元、2,009.94 万元、1,798.59 万元及 1,189.03 万元。在早期业务拓展背景下实现销售收入快速增长，

37、但由于 包括糖尿病疾病小鼠在内的部分品系面临激烈的市场竞争，2020 年疾病小鼠模 型销量和收入均出现下滑。 基础品系小鼠模型为公司以价换量的营销性质产品，收入贡献较小。公司供 应的基础品系小鼠包括近交系和远交群小鼠模型，主要作为其他模型构建的背景 品系及诱导建立疾病模型。2018-2021H1 公司基础品系小鼠销售收入分别为 410.66 万元、799.22 万元、1,368.31 万元及 1,215.84 万元，收入增长主要由 销量攀升所致，基础品系小鼠价格较低且呈现下降趋势，公司为实现“以价换量” 的销售策略，主动提高基础品系小鼠销售折扣，我们预计基础品系小鼠未来“价 低量大”的产品定位

38、将继续维持。3.2 现有小鼠模型技术服务：功能药效业务强势增长，或 成为公司发展新支点3.2.1 功能药效业务：高速增长的高壁垒业务，客户结构优化，或 成为公司发展新支点功能药效业务收入高速增长，量价齐升趋势明显。在功能药效业务中，公司 使用客户指定的候选药物，提供合适的小鼠模型并针对相应靶点进行给药，然后 分析动物的生理病理表型变化，开展药效学和毒性反应评价、靶点概念性验证在 内的体内试验评价服务。受益于公司人源化小鼠品系库的丰富、服务体系完善， 功能药效业务拓展卓有成效。功能药效业务整体呈现收入规模快速增长的态势。 功能药效业务对主营业务收入贡献的比例从 2018 年的 5.03%快速上升

39、到 2021 年 13.58%，或将成为公司业务发展的新支点。2018-2020 年功能药效业务的订 单数量持续增长，均价大幅上升，发展态势迅猛。功能药效业务订单结构优化，高附加值工业客户订单增加。工业客户占比提 高为功能药效业务发展的积极局面提供了驱动力，工业客户订单占比由 2018 年 度 26.92%快速提升到 2020 年度的 68.03%。工业客户采购功能药效服务主要用 于其后续的新药临床申报，而科研客户采购功能药效服务主要用于后续对于某一 病症、某一靶点等特定事项的科学研究。故相较于科研客户，工业客户功能药效 订单通常要求入组小鼠数量更多、实验方案更复杂、检测项目更多，因而工业客

40、户功能药效单价通常高于科研客户。公司功能药效业务涉及复杂小鼠模型产品创制及体内实验评价能力，壁垒较 高。公司创新药物筛选与表型分析平台涉及基因编辑（如靶点人源化）、组织细 胞工程（如免疫系统人源化）、表型验证、药效筛选等技术，具有较高难度，其 核心难点在于相关小鼠模型的构建，以肿瘤药效业务为例，相关功能药效分析的 实现基于人源的肿瘤组织能在小鼠模型体内维持生长环境、细胞基本形态、细胞 间结构、肿瘤整体血管网络结构的一致性。人源化小鼠模型品系资源库构建公司肿瘤药效业务拓展的基石和壁垒。为实 现免疫检查点抗体的药效分析，公司将小鼠编码免疫检查点相关蛋白的全部或细 胞外部分的基因组序列替换为人类序列

41、，构建了一系列拥有自主产权的免疫检查 点基因人源化小鼠模型，能够满足抗体单独用药或联合用药的药效评价需求。免 疫检查点人源化小鼠模型不需要重建免疫系统，模型稳定程度高、产品可随时供 应，避免了供体库筛选的繁琐流程，更适合临床前药物的早期快速筛选。公司基于品系资源库和组织病理阅片分析技术，可提供多种代谢和免疫类疾 病模型药效业务。针对代谢类药物研发，公司开发了丰富的疾病模型品系资源库， 可提供基于 DIO（B6J）、B6-ob、BKS-db、B6-Alms1 Mutant 等糖脂代谢紊乱 模型的肥胖、糖尿病以及 NASH 疾病的药效评价服务。提供基于 ApoE KO、 Ldlr KO、B6-hP

42、CSK9 等血脂异常模型的降脂药效评价服务。提供基于 DBAhIl17A 构建的自身免疫性疾病抗炎药效评价服务。同时公司还开发了包括 NASH、 DSS 肠炎、GVHD 等疾病模型的组织病理阅片分析技术，有效地支持相关疾病模 型的药效分析。3.2.2 沿袭 Charles River的跃迁之路，功能药效业务有望打开公司 发展天花板药康生物在功能药效业务的延展有望沿袭 Charles River 的转型路线，为公 司业绩长期增长打开天花板。全球CRO龙头Charles River公司创办于1947年， 早期专注于动物模型业务，公司 1999 年以来在临床前 CRO 服务方向的拓展战略 卓有成效，

43、目前主营业务收入由模式动物产品及服务、药物发现及安评服务、代 工生产服务三驾马车共同拉动。2014 年以来公司药物发现和安全评估服务增长 较快，2014-2020 年持续领跑其他板块，至 2021 年业务收入近 134 亿元，已成 为公司最大的营收来源，主营业务收入贡献率近 59.56%。随着药康生物在功能 药效业务的持续发力，有望沿袭 Charles River 的一体化路线为公司发展打开天 花板，此外，公司可以基于功能药效的信息反馈持续优化小鼠模型，一体化拓展 具有极强的协同效应，进一步为公司模式动物主营业务的增长提供动力。Charles River 主要通过收购活动实现模式动物供应商到一

44、体化 CRO 龙头的 质变，对功能药效板块的关注贯穿其并购活动。1999 年以来公司持续通过收购 活动搭建起从药物发现、开发到生产的一体化服务能力，其中公司前期收购活动 集中搭建包括功能药效业务在内的临床前 CRO服务能力，逐步沿产业链延展形成 一体化服务能力，成为服务全球新药研发产业链的重要力量。3.2.3 其他服务：模型定制业务及定制繁育业务总体稳定，公司主 动转移业务重心公司调整模型定制业务投入，转向战略重心业务。模型定制业务主要为公司 根据客户需求定制基因工程小鼠模型。部分客户定制模型需求已被现有斑点鼠品 系库所涵盖，同时公司 CRISPR/Cas9 技术持续创新优化降低了成本，公司相

45、应 调降了服务价格，此外公司基于现阶段人员投入和整体业务规划等考量因素主动 放弃部分项目，因此相关业务收入进入停滞阶段。公司 2021 年模型定制业务收 入 2,456.02 万元，同比增长仅 1.63%。定制繁育业务体系完善，收入增速稳定。公司通过定制繁育业务为客户提供 全面繁育解决方案，包括常规繁育、快速扩繁、冷冻保种、活体净化以及辅助生 殖等。2019 年公司繁育体系发展完善并积累了良好的市场口碑推动相关业务大 幅跃升，此后定制繁育业务发展趋于平稳，2021 年实现销售收入 5,668.75 万元， 同比增长 13.24%。3.3 募投及海外业务：真实世界小鼠前景广阔，全球化业 务蓄势待

46、发3.3.1 真实世界小鼠：突破传统模型缺陷，提高动物体内试验准确 性现有小鼠模型难以充分实现临床试验风险前置，成为行业核心痛点之一。从 创新药研发成功率的视角切入，药物发现阶段的研究成功率为 51%，临床前阶段 的研究成功率为 31.8%，但进入临床阶段，研究成功率陡降至 19.3%。由于药物 研发临床阶段资金和时间投入巨大，临床试验失败风险有必要在临床前阶段即能 更加恰当地构造和使用动物模型筛选药物，有助于风险前置、降低成本和提高效 率。公司“真实世界小鼠”计划涵盖“野生鼠”和“无菌鼠”产品，可以更有效 的反映真实世界致病机制。通过引进野生鼠基因构建遗传多样性的小鼠疾病模型， 以及创制无菌

47、小鼠和菌群模型已成为构建真实世界动物模型的重要方向。 “野生 鼠”展现出更丰富的遗传多样性，对于疾病机理研究和致病基因定位研究具有更 高的价值。“无菌鼠”构建的菌群模型微生物背景更清晰，能够有效提升实验的 可靠度，是共生微生物研究的理想动物模型。3.3.2 “野生鼠”：模拟真实世界人群基因多样性，首个产品验证研 究价值行业主流小鼠模型存在高度的遗传稳定性和一致性，无法反映真实世界基因 多样性。现有小鼠模型大都为近交系背景，品系内部个体之间具有高度一致性和 遗传稳定性，对于减少干扰变量具有重要意义，但近交系小鼠经过近百年的人工 选择，面临缺乏遗传多样性的问题，是临床前试验证明安全有效的药物一旦进

48、入 临床试验阶段失败率仍然较高的原因之一。公司利用先进的染色体置换工具构建反映真实世界遗传多样性的理想模型。 野生鼠适应了自然环境中的不同环境压力，表现出更多的表型变异，但野生小鼠 具有来源不稳定、存在微生物风险以及繁育难度较大等问题，药康生物通过构建染色体置换系基础工具，以野外捕捉的野生小鼠不断与近交系小鼠交配和筛选， 培育出仅有一条染色体与受体近交系不同的新的近交系，从而在克服野生小鼠固 有缺陷的同时，满足基因多样化的研发需求。 公司 750 胖墩鼠成功问世，“野生鼠”计划前景可期。公司发布的首个野生 鼠品系 750 胖墩鼠系一种以 C57BL/6J 小鼠作为受体的 1 号染色体置换系小鼠

49、， 通过表型筛选到发现具有显著代谢异常。750 胖墩鼠 8 周龄后表现出自发肥胖表 型，且胆固醇水平显著升高，瘦素和胰岛素也明显升高，表现出一定程度的瘦素 和胰岛素抵抗。750 胖墩鼠无需饮食诱导，引入自然突变，与现有的疾病模型 （DIO、BKS-db、B6-ob）相比更接近人类肥胖病程的发展，为降低临床前与临 床药物测试差异带来新的契机。3.3.3 “无菌鼠”：生产技术壁垒高，科研及工业领域应用广无法反映真实世界菌群情况是现有动物模型的明显缺陷之一。人类疾病的发 生发展过程复杂，其中共生微生物是重要影响因素。共生微生物紊乱能够导致多 种疾病或异常表型，如代谢紊乱、免疫失调、精神疾病以及影响肿瘤化疗效果等。 现有的 SPF 级实验动物体内仍含有大量复杂的固有菌群，且经过长期的屏障环境 饲养，无法完整反映真实世界中动物体内菌群类型和丰度情况。 无菌鼠可以更好的通过定植菌群构建真实世界状态，有利于解决当前的行业 痛点。无菌小鼠体