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1、2021/9/112021/9/111 1全球经济危机全球经济危机回顾与前瞻回顾与前瞻2021/9/112021/9/112 2一、引言n n20022002年到年到20072007的的5 5年时间中，全球经年时间中，全球经济经历了一次空前的高速增长，发展济经历了一次空前的高速增长，发展中国家尤甚中国家尤甚2021/9/112021/9/113 3普遍的乐观预期n n发达国家：n n经济周期的“微分化”（未来的经济周期将呈现“波动频率加快而振幅降低”的特征）n n中国：n n“黄金十年”（在人民币升值的预期下国际资本将源源不断地流入中国，与中国庞大储蓄形成合力推动中国经济保持高速增长）2021
2、/9/112021/9/114 4乐观的预期悉数落空n n是什么原因使全球的经济增长突然掉头向下，进而引发了全球1929来以来最大的一场金融和经济危机？n n格林斯潘称这是“百年难遇的危机”n危机何以形成？n未来如何应对？2021/9/112021/9/115 5二、危机的缘起n n（一）金融危机大事记n n2007年n n4月：美国第二大次级贷机构新世纪金融公司申请破产保护n n8月：美国第十大抵押贷款机构美国住房抵押贷款投资公司申请破产保护；次贷危机开始波及欧洲n n9月：美联储进入“降息周期”2021/9/112021/9/116 62008年n n2 2月：布什正式签署一揽子经济刺激法
3、案月：布什正式签署一揽子经济刺激法案n n3 3月：美联储向贝尔斯登公司提供应急资金月：美联储向贝尔斯登公司提供应急资金n n7 7月：房利美、房地美股价开始新一轮暴跌；月：房利美、房地美股价开始新一轮暴跌；布什签署布什签署30003000亿美元房市援助法案亿美元房市援助法案n n9 9月：美国政府接管月：美国政府接管“两房两房”；雷曼兄弟破；雷曼兄弟破产；美林证券被收购产；美林证券被收购n n1010月：美国国会通过大规模金融援救法案；月：美国国会通过大规模金融援救法案；全球金融市场继续暴跌；全球央行联手降息；全球金融市场继续暴跌；全球央行联手降息；G7G7宣布联合行动计划；宣布联合行动计划
4、；2020国集团召集特别国集团召集特别会议；欧盟召开峰会，德法等国相继推出救会议；欧盟召开峰会，德法等国相继推出救市方案市方案2021/9/112021/9/117 72009年n n截止截止2 2月底，美联储管辖的月底，美联储管辖的1212个行政区域中，个行政区域中，有十个有十个“经济活动进一步下降且更加疲弱经济活动进一步下降且更加疲弱”（weakerweaker）；仅费城和芝加哥）；仅费城和芝加哥“保持疲保持疲弱弱”（remained weakremained weak）n n在主要行业中，能暂时不为经济萧条所困扰在主要行业中，能暂时不为经济萧条所困扰的行业仅有食品生产、制药等寥寥数个行业
5、的行业仅有食品生产、制药等寥寥数个行业n n美联储大幅下调了美联储大幅下调了20092009年美国经济增长预期，年美国经济增长预期，由去年由去年1010月时预测的月时预测的-0.2%-0.2%至至+1.1%+1.1%之间，之间，下调至下调至-0.5%-0.5%至至-1.3%-1.3%之间之间 n n美国失业率升至美国失业率升至2525年来最高的年来最高的8.1%8.1%n n种种迹象预示，美国经济正在加速螺旋式下种种迹象预示，美国经济正在加速螺旋式下行行 2021/9/112021/9/118 8（二）危机何以形成？由几个关键词构成的“山寨版”解释n n 关键词一：杠杆关键词一：杠杆n n许多
6、投资银行为了赚取暴利，采用许多投资银行为了赚取暴利，采用20203030倍杠杆操作倍杠杆操作n n假设假设A A银行自身资产为银行自身资产为3030亿，亿，3030倍杠倍杠杆就是杆就是900900亿。即银行亿。即银行A A以以 3030亿资产亿资产为抵押去借为抵押去借900900亿的资金用于投资，亿的资金用于投资，假如投资盈利假如投资盈利5 5，那么，那么A A就获得就获得4545亿亿的盈利，相对于的盈利，相对于A A自身资产而言，这自身资产而言，这是是150150的暴利。反过来，假如投的暴利。反过来，假如投 资资亏损亏损5 5，那么银行，那么银行A A赔光了自己的全赔光了自己的全部资产还欠部
7、资产还欠1515亿亿2021/9/112021/9/119 9关键词二：CDS合同n n由于杠杆操作高风险，所以按照正常的规定，银行不由于杠杆操作高风险，所以按照正常的规定，银行不可以进行这样的冒险操作可以进行这样的冒险操作n n所以就有人想出一个办法（这就是所以就有人想出一个办法（这就是“金融创新金融创新”），），把杠杆投资拿去做把杠杆投资拿去做“保险保险”。这种保险就叫。这种保险就叫 CDSCDSn n比如，银行比如，银行A A为了逃避杠杆风险就找到了机构为了逃避杠杆风险就找到了机构B B。机。机构构B B可能是另一家银行，也可能是保险公司。可能是另一家银行，也可能是保险公司。A A对对B
8、 B说，说，你帮我的贷款做违约保险怎么样，你帮我的贷款做违约保险怎么样，我每年付你保险我每年付你保险费费5 5千万，连续千万，连续1010年，总共年，总共5 5亿，假如我的投资没有亿，假如我的投资没有违约，那么这笔保险费你就白拿了，假如违约，你要违约，那么这笔保险费你就白拿了，假如违约，你要为我赔偿。为我赔偿。A A想，如果不违约，我可以赚想，如果不违约，我可以赚 4545亿，这里亿，这里面拿出面拿出5 5亿用来做保险，我还能净赚亿用来做保险，我还能净赚4040亿。如果有违亿。如果有违约，反正有保险来赔。所以对约，反正有保险来赔。所以对A A而言这是一笔只赚不而言这是一笔只赚不赔的生意。赔的生
9、意。B B是一个精明的企业，不会立即答应是一个精明的企业，不会立即答应A A，而是做了一个统计分析，发现从历史记录看，违约的而是做了一个统计分析，发现从历史记录看，违约的情况不到情况不到1 1。如果做一百家的生意，总计可以拿到。如果做一百家的生意，总计可以拿到500500亿的保险金，如果其中一家违约，赔偿额最多不亿的保险金，如果其中一家违约，赔偿额最多不过过 5050亿，即使两家违约，还能赚亿，即使两家违约，还能赚400400亿亿n nA,BA,B双方都认为这笔买卖对自己有利，因此成交，皆双方都认为这笔买卖对自己有利，因此成交，皆大欢喜大欢喜2021/9/112021/9/111010关键词三
10、：CDS市场n nB B做了这笔保险生意之后，做了这笔保险生意之后，C C在旁边眼红了。在旁边眼红了。C C就对就对B B说：把这说：把这100100个个CDSCDS卖给我怎么样，每个合同给你卖给我怎么样，每个合同给你2 2亿，总共亿，总共200200亿亿n nB B想，想，400400亿要亿要1010年才能拿到，现在一转手就有年才能拿到，现在一转手就有200200亿，亿，而且没有风险，何乐而不为，因此而且没有风险，何乐而不为，因此B B和和C C马上就成交马上就成交了了n n由此，由此，CDSCDS就像股票一样流到了金融市场之上，可以就像股票一样流到了金融市场之上，可以交易和买卖交易和买卖n
11、 n实际上实际上C C拿到这批拿到这批CDSCDS之后，并不想等上之后，并不想等上1010年再收取年再收取200200亿，而是把它挂牌出售，标价亿，而是把它挂牌出售，标价220220亿；亿；D D看到这个看到这个产品，算了一产品，算了一 下，下，400400亿减去亿减去220220亿，还有亿，还有180180亿可亿可赚，这是赚，这是“原始股原始股”，不算贵，立即买了下来。一转，不算贵，立即买了下来。一转手，手，C C赚了赚了20 20 亿。从此以后，这些亿。从此以后，这些CDSCDS就在市场上就在市场上反复的抄反复的抄n n在泡沫的高峰期，在泡沫的高峰期，CDSCDS的市场总值已多达的市场总值
12、已多达6262万亿美万亿美元元2021/9/112021/9/111111关键词四：次贷n n上面上面 A,B,C,D,E,F.A,B,C,D,E,F.都在赚大钱，那么这些钱到底从都在赚大钱，那么这些钱到底从那里冒出来的呢？那里冒出来的呢？n n从根本上说，这些钱来自从根本上说，这些钱来自A A以及同以及同A A相仿的投资人的相仿的投资人的盈利，而他们的盈利大半来盈利，而他们的盈利大半来 自美国的次级贷款。自美国的次级贷款。n n所谓次贷或次级债，是指信用评级较低的债券，引发所谓次贷或次级债，是指信用评级较低的债券，引发本轮危机的次贷主要与房产投资相关本轮危机的次贷主要与房产投资相关n n在布
13、什政府的推动下，美国房产投资持续升温，大量在布什政府的推动下，美国房产投资持续升温，大量中低收入家庭贷款购房，由于其自身经济实力有限，中低收入家庭贷款购房，由于其自身经济实力有限，信用评级较低，贷款利率通常在信用评级较低，贷款利率通常在8-9%8-9%以上以上n n如果楼价一直攀升，如果楼价一直攀升，A A不会有麻烦，他的投资在为他不会有麻烦，他的投资在为他赚钱；赚钱；B B也很高兴，市场违约率很低，保险也很高兴，市场违约率很低，保险 生意可以生意可以继续做；后面的继续做；后面的C,D,E,FC,D,E,F等等都跟着赚钱等等都跟着赚钱2021/9/112021/9/111212关键词五：次贷危
14、机n n房价涨到一定的程度就涨不上去了，后面没人接盘。房价涨到一定的程度就涨不上去了，后面没人接盘。此时房产投机人急得像热锅上的蚂蚁。房子卖不出去，此时房产投机人急得像热锅上的蚂蚁。房子卖不出去，高额利息要不停的付，终于到了走投无路的一天，把高额利息要不停的付，终于到了走投无路的一天，把房子甩给了银行房子甩给了银行n n违约就发生了！违约就发生了！n n此时此时A A感到一丝遗憾，大钱赚不着了，不过也亏不到感到一丝遗憾，大钱赚不着了，不过也亏不到那里，反正有那里，反正有B B作保险作保险n nB B也不担心，反正保险已经卖给了也不担心，反正保险已经卖给了C Cn n那么现在这份那么现在这份CD
15、SCDS保险在那里呢，在保险在那里呢，在GG手里。手里。GG刚从刚从F F手里花了手里花了300300亿买下了亿买下了 100100个个CDSCDS，还没来得及转，还没来得及转手，突然接到消息，这批手，突然接到消息，这批CDSCDS被降级，其中有被降级，其中有2020个个违约，大大超出原先估计的违约，大大超出原先估计的1 1到到2 2的违约率。每个的违约率。每个违约要支付违约要支付5050亿的保险金，总共支出达亿的保险金，总共支出达10001000亿。加亿。加上上300300亿亿CDSCDS收购费，收购费，GG的亏损总计达的亏损总计达13001300亿。虽然亿。虽然GG是全美排行前是全美排行前
16、1010名的大机构，也经不起如此巨大的名的大机构，也经不起如此巨大的亏损。因此亏损。因此G G 濒临倒闭濒临倒闭2021/9/112021/9/111313关键词六：金融危机n n如果如果GG倒闭，那么倒闭，那么A A花费花费5 5亿美元买的保险就亿美元买的保险就泡了汤，更糟糕的是，由于泡了汤，更糟糕的是，由于A A采用了杠杆原采用了杠杆原理投资，根据前面的分析，理投资，根据前面的分析，A A 赔光全部资产赔光全部资产也不够还债。因此也不够还债。因此A A立即面临破产的危险。立即面临破产的危险。除了除了A A之外，还有之外，还有A2A2，A3,.,A20A3,.,A20，统统要，统统要准备倒闭
17、。因此准备倒闭。因此G,A,A2,.,A20G,A,A2,.,A20一一 起来到美起来到美国财政部长面前，一把鼻涕一把眼泪地游说，国财政部长面前，一把鼻涕一把眼泪地游说，GG万万不能倒闭，它一倒闭大家都完了。财万万不能倒闭，它一倒闭大家都完了。财政部长心一软，就把政部长心一软，就把GG给国有化了，此后给国有化了，此后A,.,A20A,.,A20的保的保 险金总计险金总计10001000亿美元全部由亿美元全部由美国纳税人支付美国纳税人支付2021/9/112021/9/111414关键词七：美元危机n n上面讲到的上面讲到的100100个个CDSCDS的市场价是的市场价是300300亿。而亿。而
18、CDSCDS市场总值是市场总值是6262万亿，假设万亿，假设其中有其中有1010的违约，那么就有的违约，那么就有6 6万亿万亿的违约的违约CDSCDS。这个数字是。这个数字是 300300亿的亿的200200倍。如果说美国收购价值倍。如果说美国收购价值300300亿的亿的CDSCDS之后要赔出之后要赔出1000 1000 亿。那么对于亿。那么对于剩下的那些违约剩下的那些违约CDSCDS，美国就要赔出，美国就要赔出2020万亿。如果不赔，就要看着万亿。如果不赔，就要看着A20A20，A21A21，A22A22等等一个接一个倒闭。无等等一个接一个倒闭。无论采取什么措施，美元大贬值已经不论采取什么措
19、施，美元大贬值已经不可避免可避免2021/9/112021/9/111515关键词八：全球经济危机n n鉴于美国全球经济第一强国的地位n n鉴于美元全球货币体系轴心的地位n n发端于美国的危机很快演变成为全球经济危机2021/9/112021/9/111616二、危机的深层次原因及影响探析n n原因一原因一/美国的错误一：美国的错误一：n n19901990年代以来金年代以来金融自由化和金融融自由化和金融创新的加速创新的加速n n同时伴随着管制同时伴随着管制的放松，监管相的放松，监管相对滞后对滞后n n原因二原因二/n n美国的错误二：美国的错误二：n n911911事件后，美事件后，美国提高
20、了国防和国提高了国防和安全开支安全开支n n美国的财政扩张美国的财政扩张政策导致增发货政策导致增发货币币2021/9/112021/9/111717二、危机的深层次原因及影响探析n n原因三原因三/美国的错误三：美国的错误三：n n20002000年网络泡沫的破灭，年网络泡沫的破灭，导致美国消费减少美国导致美国消费减少美国经济面临一次萧条经济面临一次萧条n n政府为了避免经济衰退，政府为了避免经济衰退，连续连续2727次降息，增加了次降息，增加了市场的流动性，贷款增市场的流动性，贷款增多，投资增多，刺激了多，投资增多，刺激了美国的房地产市场，从美国的房地产市场，从而弥补了股票泡沫破灭而弥补了股
21、票泡沫破灭带来的损失带来的损失n n这一措施遗留下巨大的这一措施遗留下巨大的隐患隐患!n n原因四原因四/美国的错误四美国的错误四n n布什政府出于政治方面布什政府出于政治方面的考虑，不切实际地提的考虑，不切实际地提出了美国版的出了美国版的“居者有居者有其屋其屋”计划计划n n鼓励美国居民购置房产鼓励美国居民购置房产n n在布什的任期内，美国在布什的任期内，美国居民的自有住房率达到居民的自有住房率达到了前所未有的程度了前所未有的程度n n谁都知道，大量无工作、谁都知道，大量无工作、无收入和无财产的无收入和无财产的“三三无人员无人员”依靠信贷购置依靠信贷购置住房本身就是不可思议住房本身就是不可思
22、议的事情的事情2021/9/112021/9/111818危机的影响：宏观经济n n美国经济已陷入一场“百年难遇的萧条”（格林斯潘语）n n欧盟经济已陷入严重的危机，英国将成为除美国外“最受伤的经济体”（索罗斯语）n n曾经风光无限的“金砖四国”经济增长明显放缓n n大量的小国均遭受“池鱼之殃”，冰岛陷于“国家破产”境地2021/9/112021/9/111919危机的影响：微观经济n n以对经济变化最敏感的股市而言以对经济变化最敏感的股市而言n n在在20082008年，全球股市均出现深幅的下跌年，全球股市均出现深幅的下跌n n两年前价值两年前价值55.1255.12美元的花旗银行集团的股美
23、元的花旗银行集团的股票跌至票跌至1 1美元附近，这家曾经市值多达美元附近，这家曾经市值多达30003000亿美元的金融巨头现已缩水到亿美元的金融巨头现已缩水到5 5亿美元左右亿美元左右n n曾一度被认为是美国经济支柱的通用电气公曾一度被认为是美国经济支柱的通用电气公司的股票价格跌到自司的股票价格跌到自19921992年以来的最低水平年以来的最低水平(只有高峰水平的只有高峰水平的1/10)1/10)，每股，每股6 6美元左右，还美元左右，还不值一只节能灯泡不值一只节能灯泡 n n一直在破产边缘苦苦挣扎的通用汽车公司的一直在破产边缘苦苦挣扎的通用汽车公司的股价跌到不到股价跌到不到2 2美元，还不够
24、买一加仑汽油美元，还不够买一加仑汽油 2021/9/112021/9/112020三、危机对中国经济的影响n（一）直接投资损失（一）直接投资损失n n中国企业的海外金融投资受到严重损中国企业的海外金融投资受到严重损失失n n案例：中国平安案例：中国平安n n20072007年年1111月月 平安斥资约平安斥资约18.118.1亿欧元亿欧元（按当时汇率，合人民币（按当时汇率，合人民币238238亿元）入亿元）入驻富通，成为其最大单一股东；驻富通，成为其最大单一股东；20082008年年9 9月，富通在次贷危机中濒临破产月，富通在次贷危机中濒临破产 ；到；到20092009年，富通股价跌至年，富通
25、股价跌至1 1欧元附近，欧元附近，平安所持股份合计市价仅约合平安所持股份合计市价仅约合1010亿人亿人民币民币2021/9/112021/9/112121（二）“抑制抑制”中国经济增中国经济增长长n n抑制出口抑制出口n n2007年，我国经济的出口依存度高达35%，我国经济增长的1/3强需要靠出口来推动n n数据：n n危机爆发以来，我国外贸出口形势严重恶化，据有关预测，未来GDP仅仅因为出口的下降就将至少减速0.7个百分点2021/9/112021/9/112222（二）“抑制抑制”中国经济增中国经济增长长n n抑制就业抑制就业n n2008年下半年，长三角、珠三角外向型企业出现大量经营困
26、难，甚至倒闭的局面。2000万农民工失业，占外出农民工总数15.3%n n案例：中集集团（全球最大集装箱制造商）全面停产、大规模裁员（正式工放无薪假，临时工全裁）2021/9/112021/9/112323（二）“抑制抑制”中国经济增中国经济增长长n n抑制国内需求抑制国内需求抑制国内需求抑制国内需求n n为救本国母公司，外企从中国（资本、为救本国母公司，外企从中国（资本、货币）市场套现，可能导致流动性短货币）市场套现，可能导致流动性短缺或企业资金链断裂，这一威胁严重缺或企业资金链断裂，这一威胁严重影响了市场信心影响了市场信心n n此外，此外，20082008年全年中国股市跌幅曾高年全年中国股
27、市跌幅曾高达达70%70%，市值蒸发，市值蒸发1616万亿元（相当于万亿元（相当于7 7年全国工资总额，年全国工资总额，2020年的全国教育经年的全国教育经费），这一损失严重降低了居民消费费），这一损失严重降低了居民消费能力能力2021/9/112021/9/112424上述抑制作用直接体现为GDP增长速度的回落n n在改革开放在改革开放3030年里，中国年里，中国GDPGDP实现了实现了9.8%9.8%的年均增长的年均增长n n但但0808年后政府已将保八作为努力的目标年后政府已将保八作为努力的目标n n增速下滑的格局不言自明增速下滑的格局不言自明2021/9/112021/9/112525
28、2021/9/112021/9/1126262021/9/112021/9/112727四、各国政府的对策n n主要的对策包括：n注资：提供流动性注资：提供流动性n向卷入危机的金融企业提向卷入危机的金融企业提供信用担保：防止挤兑供信用担保：防止挤兑n国有化：政府收购面临倒国有化：政府收购面临倒闭的金融机构，防止债务闭的金融机构，防止债务链产生的链产生的“骨牌效应骨牌效应”2021/9/112021/9/112828救市政策有效性：严重争议n n乐观的观点：乐观的观点：n n美联储主席伯克南认为美联储主席伯克南认为n n美国经济已避开再度出现大萧条的风美国经济已避开再度出现大萧条的风险险n n美
29、联储正在检讨监管体系，审查银行，美联储正在检讨监管体系，审查银行，强化监管，不会再有美国大型银行倒强化监管，不会再有美国大型银行倒闭闭n n如果政府能成功帮助银行系统恢复稳如果政府能成功帮助银行系统恢复稳定，那么当前这场经济衰退可能会在定，那么当前这场经济衰退可能会在年底结束年底结束 2021/9/112021/9/112929悲观的观点n n目前的对策仅仅是在用新的、更大的错误来暂时掩盖问题n n各国政府为解决危机n n在货币政策上大量地注入流动性：将导致不远的将来形成通货膨胀的压力n n在财政政策上加大政府主导性投资：将导致未来更加严重的产能过剩2021/9/112021/9/113030
30、2009年：危机蔓延到欧洲2021/9/112021/9/113131过程n n20092009年年1212月，惠誉、标普、穆迪先后将希腊主权信月，惠誉、标普、穆迪先后将希腊主权信用评级下调，且前景展望有两个负面用评级下调，且前景展望有两个负面n n20102010年年1-21-2月，危机蔓延到葡萄牙、西班牙月，危机蔓延到葡萄牙、西班牙n n20102010年年2 2月月9 9日，欧元空头头寸增至日，欧元空头头寸增至8080亿美元，创历亿美元，创历史最高纪录史最高纪录n n20102010年年4 4月，希腊财政部长称在月，希腊财政部长称在5 5月月1919日之前需要约日之前需要约9090亿欧元
31、资金以度过危机。亿欧元资金以度过危机。n n20102010年年5 5月月6 6日，道指盘中暴跌过千点日，道指盘中暴跌过千点n n欧盟成员国财政部长欧盟成员国财政部长1010日凌晨达成了一项总额高达日凌晨达成了一项总额高达75007500亿欧元的稳定机制，避免危机蔓延亿欧元的稳定机制，避免危机蔓延n n这套史上最庞大的救助机制由三部分资金组成，其中这套史上最庞大的救助机制由三部分资金组成，其中这套史上最庞大的救助机制由三部分资金组成，其中这套史上最庞大的救助机制由三部分资金组成，其中44004400亿欧元将由欧元区国家根据相互间协议提供，亿欧元将由欧元区国家根据相互间协议提供，亿欧元将由欧元区
32、国家根据相互间协议提供，亿欧元将由欧元区国家根据相互间协议提供，为期三年，为期三年，为期三年，为期三年，600600亿欧元将以欧盟亿欧元将以欧盟亿欧元将以欧盟亿欧元将以欧盟里斯本条约里斯本条约里斯本条约里斯本条约相关相关相关相关条款为基础，由欧盟委员会从金融市场上筹集，此外条款为基础，由欧盟委员会从金融市场上筹集，此外条款为基础，由欧盟委员会从金融市场上筹集，此外条款为基础，由欧盟委员会从金融市场上筹集，此外国际货币基金组织将提供国际货币基金组织将提供国际货币基金组织将提供国际货币基金组织将提供25002500亿欧元亿欧元亿欧元亿欧元 2021/9/112021/9/113232过程n n20
33、102010年，爱尔兰、葡萄牙、西班牙也年，爱尔兰、葡萄牙、西班牙也先后爆发债务危机先后爆发债务危机n n20112011年年6 6月，意大利爆发政府债务危月，意大利爆发政府债务危机机n n20112011年年7 7月，葡萄牙主权债务评级跌月，葡萄牙主权债务评级跌至至“垃圾级垃圾级”n n至此，欧元区至此，欧元区1717国中，已有五国全面国中，已有五国全面卷入危机，导致欧元承受巨大压力卷入危机，导致欧元承受巨大压力n n并导致全球经济受到负面拖累并导致全球经济受到负面拖累2021/9/112021/9/113333一起下水：债务高企2021/9/112021/9/113434起因一：过度举债过
34、度举债n n政府部门与私人部门的长期过度负债行为，是造成这政府部门与私人部门的长期过度负债行为，是造成这场危机的直接原因。场危机的直接原因。n n除西班牙与葡萄牙在除西班牙与葡萄牙在2020世纪世纪9090年代经历了净储蓄盈年代经历了净储蓄盈余外，余外，PIIGSPIIGS五国在五国在1980198020092009年间均处于负债投资年间均处于负债投资状态。长期的负债投资导致了巨额政府财政赤字状态。长期的负债投资导致了巨额政府财政赤字n n欧盟欧盟稳定与增长公约稳定与增长公约规定，政府财政赤字不应超规定，政府财政赤字不应超过国内生产总值的过国内生产总值的3%3%，而在危机形成与爆发初期的，而在
35、危机形成与爆发初期的2007200720092009年，政府赤字数额急剧增加年，政府赤字数额急剧增加n n以希腊为例，从以希腊为例，从20012001年加入欧元区到年加入欧元区到20082008年危机爆年危机爆发前夕，希腊年平均债务赤字达到了发前夕，希腊年平均债务赤字达到了5%5%，而同期欧，而同期欧元区数据仅为元区数据仅为2%2%；希腊的经常项目赤字年均为；希腊的经常项目赤字年均为9%9%，同期欧元区数据仅为同期欧元区数据仅为1%1%。20092009年，希腊外债占年，希腊外债占GDPGDP比例已高达比例已高达115%115%，这个习惯于透支未来的国家已经，这个习惯于透支未来的国家已经逐渐失
36、去了继续借贷的资本逐渐失去了继续借贷的资本n n这些问题在这些问题在PIIGSPIIGS五国中普遍存在五国中普遍存在 2021/9/112021/9/113535进一步的追问：为什么举债？n n随着欧洲区域一体化的日渐深入，以随着欧洲区域一体化的日渐深入，以希腊、葡萄牙为代表的欧洲第三世界，希腊、葡萄牙为代表的欧洲第三世界，在工资、社会福利、失业救济等方面在工资、社会福利、失业救济等方面逐渐向德国、法国等发达国家看齐，逐渐向德国、法国等发达国家看齐，支出水平超出国内产出的部分越来越支出水平超出国内产出的部分越来越大大n n由于工资及各种社会福利在上涨之后由于工资及各种社会福利在上涨之后难以向下
37、调整，即存在所谓的难以向下调整，即存在所谓的“拒下拒下刚性刚性”，导致政府与私人部门的负债，导致政府与私人部门的负债比率节节攀升比率节节攀升 2021/9/112021/9/113636n n西班牙和爱尔兰债务问题的成因与希腊略有西班牙和爱尔兰债务问题的成因与希腊略有不同。这两个国家受到次贷危机的影响，房不同。这两个国家受到次贷危机的影响，房地产市场迅速萧条，国内银行体系出现大量地产市场迅速萧条，国内银行体系出现大量坏账，最终形成银行业危机。而政府在救助坏账，最终形成银行业危机。而政府在救助银行业的过程中，举债与偿债的能力均出现银行业的过程中，举债与偿债的能力均出现了问题了问题n n一旦一旦信
38、心信心信心信心消失，已经背负巨额债务的五国政消失，已经背负巨额债务的五国政府，其进一步借贷的能力已大不如前，政府府，其进一步借贷的能力已大不如前，政府信用已经不能令投资者安心充当债权人的角信用已经不能令投资者安心充当债权人的角色。投资者一般将色。投资者一般将6%6%作为主权债务危机的作为主权债务危机的一个警戒值，一旦超过这一水平，该国将面一个警戒值，一旦超过这一水平，该国将面临主权债务危机。意大利的债务问题在临主权债务危机。意大利的债务问题在PIIGSPIIGS五国中前景相对乐观，但目前其五国中前景相对乐观，但目前其1010年年期国债的收益率水平已接近期国债的收益率水平已接近6%6%。除意大利
39、。除意大利之外，之外，PIIGSPIIGS五国五国20092009年的政府赤字均已经年的政府赤字均已经数倍于数倍于3%3%的警戒值。当巨额的政府预算赤的警戒值。当巨额的政府预算赤字不能用新发债务的方式进行弥补时，债务字不能用新发债务的方式进行弥补时，债务危机就不可避免地爆发危机就不可避免地爆发2021/9/112021/9/113737起因二：政府失职政府失职n n1 1）为了追逐短期利益，在大选与民意调查）为了追逐短期利益，在大选与民意调查中取悦民众，政府采用中取悦民众，政府采用“愚民政策愚民政策”，采取，采取了了“饮鸩止渴饮鸩止渴”的行为。例如，希腊政府在的行为。例如，希腊政府在20092
40、009年之前隐瞒了大量的财政亏空年之前隐瞒了大量的财政亏空 n n2 2）一些政府试图通过各种途径逃避欧盟委）一些政府试图通过各种途径逃避欧盟委员会与欧洲央行的监管处罚。德国、法国等员会与欧洲央行的监管处罚。德国、法国等经济发展经济发展“龙头龙头”曾是这方面的负面典型，曾是这方面的负面典型，而其他国家也随之纷纷效仿而其他国家也随之纷纷效仿 n n3 3）以爱尔兰、西班牙为代表的一些国家政）以爱尔兰、西班牙为代表的一些国家政府放任国内经济泡沫膨胀，一旦泡沫破灭，府放任国内经济泡沫膨胀，一旦泡沫破灭，又动用大量的纳税人财富去救助虚拟经济，又动用大量的纳税人财富去救助虚拟经济，导致经济结构人为扭曲导
41、致经济结构人为扭曲 2021/9/112021/9/113838起因三：欧元区的制度缺陷 n n根据欧元区的制度设计，各成员国没有货币根据欧元区的制度设计，各成员国没有货币发行权，也不具备独立的货币政策，欧洲央发行权，也不具备独立的货币政策，欧洲央行负责整个区域的货币发行与货币政策实施。行负责整个区域的货币发行与货币政策实施。在欧洲经济一体化进程中，统一的货币使区在欧洲经济一体化进程中，统一的货币使区域内的国家享受到了很多好处，在经济景气域内的国家享受到了很多好处，在经济景气阶段，这种安排促进了区域内外的贸易发展，阶段，这种安排促进了区域内外的贸易发展，降低了宏观交易成本。然而，在风暴来临时，
42、降低了宏观交易成本。然而，在风暴来临时，陷入危机的国家无法因地制宜地执行货币政陷入危机的国家无法因地制宜地执行货币政策，进而无法通过本币贬值来缩小债务规模策，进而无法通过本币贬值来缩小债务规模和增加本国出口产品的国际竞争力，只能通和增加本国出口产品的国际竞争力，只能通过紧缩财政、提高税收等压缩总需求的办法过紧缩财政、提高税收等压缩总需求的办法增加偿债资金来源，这使原本就不景气的经增加偿债资金来源，这使原本就不景气的经济状况雪上加霜济状况雪上加霜 2021/9/112021/9/113939欧债危机的影响n nPIIGSPIIGS五国：债台高筑但境况不同五国：债台高筑但境况不同五国：债台高筑但境
43、况不同五国：债台高筑但境况不同 n n欧盟欧盟稳定与增长公约稳定与增长公约规定，政府规定，政府债务占国内生产总值的比重不应超过债务占国内生产总值的比重不应超过60%60%，而除西班牙政府债务水平与该，而除西班牙政府债务水平与该水平较为接近外，其他国家债务水平水平较为接近外，其他国家债务水平均大幅超标均大幅超标 n n希腊与葡萄牙希腊与葡萄牙两国实体经济缺乏增长两国实体经济缺乏增长动力，但工资水平、社会福利、公共动力，但工资水平、社会福利、公共事业等方面支出巨大，政府对债务高事业等方面支出巨大，政府对债务高度依赖，且在借新还旧的过程中，不度依赖，且在借新还旧的过程中，不断净增新的债务，利息支出已
44、超出国断净增新的债务，利息支出已超出国家财政的支付能力家财政的支付能力 2021/9/112021/9/114040n n2012201220142014年，希腊将有年，希腊将有19201920亿欧亿欧元的到期债务需要展期，另需发行元的到期债务需要展期，另需发行450450亿欧元新债以应对财政赤字亿欧元新债以应对财政赤字n n葡萄牙的境遇与希腊类似，虽然程度葡萄牙的境遇与希腊类似，虽然程度稍轻，但对外界的影响却更加令人猝稍轻，但对外界的影响却更加令人猝不及防不及防n n20112011年年7 7月月6 6日，信用评级机构穆迪突日，信用评级机构穆迪突然将葡萄牙的长期主权债务评级从然将葡萄牙的长期
45、主权债务评级从Baa1Baa1下调至属于垃圾级的下调至属于垃圾级的Ba2Ba2，并将，并将评级展望定为评级展望定为“负面负面”，亦即在未来，亦即在未来12121818个月内可能会进一步调降该国个月内可能会进一步调降该国评级评级2021/9/112021/9/114141爱尔兰与西班牙n n两国政府偿付能力问题并不突出，但国内银行业自次两国政府偿付能力问题并不突出，但国内银行业自次贷危机以来，饱受坏账困扰贷危机以来，饱受坏账困扰n n在救助银行业的过程中，政府付出了巨大成本在救助银行业的过程中，政府付出了巨大成本n n以爱尔兰为例，该国在以爱尔兰为例，该国在1995199520072007年维持
46、了年维持了5%5%以上以上的高速增长，随后，受美国次贷危机的影响，国内房的高速增长，随后，受美国次贷危机的影响，国内房地产业景气度急速回落，最终在银行体系内形成了大地产业景气度急速回落，最终在银行体系内形成了大量坏账。截至量坏账。截至20112011年上半年，爱尔兰政府至少向金年上半年，爱尔兰政府至少向金融机构注入了融机构注入了700700亿欧元，这一数值已经超过了该国亿欧元，这一数值已经超过了该国国内生产总值的一半国内生产总值的一半n n据估计，继续注入据估计，继续注入300300亿亿500500亿欧元资金后，才可亿欧元资金后，才可基本完成对该国银行业的救助基本完成对该国银行业的救助n n西
47、班牙西班牙20102010年预算赤字占年预算赤字占GDPGDP的比例高达的比例高达9.2%9.2%，其，其债务问题同样源于国内的房地产业，且饱受高失业率债务问题同样源于国内的房地产业，且饱受高失业率的困扰。的困扰。20112011年上半年，西班牙失业率高达年上半年，西班牙失业率高达20%20%，而青年失业率更是高达而青年失业率更是高达40%40%2021/9/112021/9/114242意大利n nPIIGSPIIGS五国中经济总量最大的国家，在欧元五国中经济总量最大的国家，在欧元区区1717国中仅次于德国和法国而位列第三，经国中仅次于德国和法国而位列第三，经济总量在区域内的占比约济总量在区
48、域内的占比约17%17%n n意大利国债余额高居欧元区榜首，占意大利国债余额高居欧元区榜首，占GDPGDP的的比例则仅次于希腊，排名欧元区第二比例则仅次于希腊，排名欧元区第二n n该国不但债务总量巨大，且到期偿还问题突该国不但债务总量巨大，且到期偿还问题突出。根据穆迪评级公司的最新统计，出。根据穆迪评级公司的最新统计，20112011年，年，意大利的利息支出将超过政府财政收入的意大利的利息支出将超过政府财政收入的10%10%，其中大部分债务将在未来五年内到期，其中大部分债务将在未来五年内到期，相比之下，债务缠身的西班牙的利息支出也相比之下，债务缠身的西班牙的利息支出也不过只占到本国财政收入的不
49、过只占到本国财政收入的6%6%2021/9/112021/9/114343欧元区欧元区其他国家n n受受PIIGSPIIGS五国主权债务危机影响，欧元区整五国主权债务危机影响，欧元区整体负债相对体负债相对GDPGDP的比率已经达到的比率已经达到85%85%，无论，无论从净态比率方面还是动态进展方面来看，该从净态比率方面还是动态进展方面来看，该区域已经处于慢性债务危机之中区域已经处于慢性债务危机之中n n但德国和法国作为欧元区经济总量前两位的但德国和法国作为欧元区经济总量前两位的国家，在本次危机中表现稳健，其中德国经国家，在本次危机中表现稳健，其中德国经济复苏势头十分明显济复苏势头十分明显n n
50、20092009年年6 6月起，德国经济一直处于复苏过程月起，德国经济一直处于复苏过程之中。一方面，德国以汽车、机械为代表的之中。一方面，德国以汽车、机械为代表的核心部门保持着较强的领先优势；另一方面，核心部门保持着较强的领先优势；另一方面，欧洲债务危机导致的欧元贬值增加了德国出欧洲债务危机导致的欧元贬值增加了德国出口产品的国际竞争力，对出口导向型的德国口产品的国际竞争力，对出口导向型的德国经济起到了提振作用经济起到了提振作用 2021/9/112021/9/114444对其他主要国家的影响对其他主要国家的影响 n n以以英国、美国英国、美国为代表的欧元区外的发为代表的欧元区外的发达国家，在实