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1、第十二章第十二章 财务杠杆与杠杆与资本本结构构公司理公司理财学学20072007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月2 2资本本结构决策构决策本章提要本章提要本章提要本章提要一般而言，公司在一般而言，公司在一般而言，公司在一般而言，公司在经营经营管理管理管理管理过过程中，都要使用程中，都要使用程中，都要使用程中，都要使用经经营营杠杆和杠杆和杠杆和杠杆和财务财务杠杆。本章首先介杠杆。本章首先介杠杆。本章首先介杠杆。本章首先介绍绍了了了了财务财务杠杆和杠杆和杠杆和杠杆和经营经营杠杆原理；接着杠杆原理；接着杠杆原理；接着杠杆原理；接着阐阐述了一些主要的述了一
2、些主要的述了一些主要的述了一些主要的资资本本本本结结构构构构理理理理论论，如，如，如，如MMMM理理理理论论、代理成本理、代理成本理、代理成本理、代理成本理论论、信号、信号、信号、信号传递传递理理理理论论、啄序理、啄序理、啄序理、啄序理论论等；最后介等；最后介等；最后介等；最后介绍绍了了了了资资本本本本结结构决策的有关构决策的有关构决策的有关构决策的有关问题问题，主要介，主要介，主要介，主要介绍绍了了了了资资本本本本结结构决策的三种方法：构决策的三种方法：构决策的三种方法：构决策的三种方法：资资本成本比本成本比本成本比本成本比较较法、每股收益分析法和公司价法、每股收益分析法和公司价法、每股收益
3、分析法和公司价法、每股收益分析法和公司价值值比比比比较较法。法。法。法。20072007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月3 3学学习目目标理解理解财务杠杆、杠杆、经营杠杆，杠杆，联合杠杆的原合杠杆的原理；理；掌握掌握财务杠杆、杠杆、经营杠杆、杠杆、联合杠杆系数合杠杆系数的的测算方法及其算方法及其应用；用；了解了解资本本结构的主要理构的主要理论观点；点；理解理解资本本结构的含构的含义、种、种类和意和意义；掌握掌握资本本结构决策方法（构决策方法（资本成本比本成本比较法、法、每股收益分析法和公司价每股收益分析法和公司价值比比较法）的原法）的原理和理和应用
4、。用。20072007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月4 4第一第一节 杠杆原理杠杆原理一、杠杆效一、杠杆效应的含的含义二、成本二、成本习性、性、边际贡献与息税前利献与息税前利润三、三、经营杠杆杠杆四、四、财务杠杆杠杆五、复合杠杆（五、复合杠杆（总杠杆）杠杆）20072007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月5 5第一第一节 杠杆原理杠杆原理一、杠杆效应的含义一、杠杆效应的含义一、杠杆效应的含义一、杠杆效应的含义20072007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月
5、6 6第一第一节 杠杆原理杠杆原理20072007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月7 7第一第一节 杠杆原理杠杆原理二、成本二、成本习性、性、边际贡献与息税前利献与息税前利润（一）成本（一）成本习性及分性及分类1、成本、成本习性：是指成本性：是指成本总额与与业务量之量之间在数量上的依存关系。在数量上的依存关系。2、成本、成本习性分性分类固定成本：是指其固定成本：是指其总额在一定在一定时期和一定期和一定业务量范量范围内不随内不随业务量量发生任何生任何变动的的那部分成本。那部分成本。20072007年年1111月月2009200920092009年年年
6、年3 3 3 3月月月月8 8第一第一节 杠杆原理杠杆原理变动成本：是指其成本：是指其总额随着随着业务量成正比量成正比例例变动的那部分成本。的那部分成本。混合成本：有些成本混合成本：有些成本虽然也随然也随业务量的量的变动而而变动，但不成同比例，但不成同比例变动，不能，不能简单地地归入入变动成本或固定成本，成本或固定成本，这部分成本部分成本称称为混合成本。按其与混合成本。按其与业务量之量之间的关系的关系又划分又划分为半半变动成本和半固定成本。成本和半固定成本。20072007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月9 9第一第一节 杠杆原理杠杆原理总成本成本
7、习性模型：性模型：Y=a+bx式中：式中：y为总成本；成本；a为固定成本；固定成本；b为单位位变动成本；成本；x为产销量（量（业务量）。量）。如果能求出公式中如果能求出公式中a和和b的的值，就可以利用，就可以利用这个直个直线方程来方程来进行成本行成本预测、成本决策、成本决策和其他短期决策。和其他短期决策。20072007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月1010第一第一节 杠杆原理杠杆原理（二）（二）边际贡献及其献及其计算算边际贡献是指献是指销售收入减去售收入减去变动成本以后成本以后的差的差额。其。其计算公式算公式为：M=p xb x=(pb)x式中
8、：式中：M为边际贡献；献；p为销售售单价；价；b为单位位变动成本；成本；x为产销量；量；m为单位位边际贡献。献。变动成本率成本率+边际贡献率献率=120072007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月1111第一第一节 杠杆原理杠杆原理（三）息税前利（三）息税前利润(EBIT)及其及其计算算息税前利息税前利润是指企是指企业支付利息和支付利息和缴纳所得所得税之前的利税之前的利润。成本按。成本按习性分性分类后，息税后，息税前利前利润可用下列公式可用下列公式计算：算：EBIT=p xb xa=(p b)x a =m x a=M a在上式的固定成本和在上式的固
9、定成本和变动成本中不包括利成本中不包括利息息费用。息税前利用。息税前利润也可以用利也可以用利润总额加加上利息上利息费用求得。用求得。20072007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月1212三、三、经营杠杆杠杆（一）（一）经营杠杆的含杠杆的含义由于固定成本的存在而由于固定成本的存在而导致的息税前利致的息税前利润变动率大于率大于产销量量变动率的杠杆效率的杠杆效应，称，称为经营杠杆。杠杆。（二）（二）经营杠杆的杠杆的计算算只要企只要企业存在固定成本，就存在存在固定成本，就存在经营杠杆杠杆效效应的作用。的作用。对经营杠杆杠杆进行行计算最常用算最常用的指的指
10、标是是经营杠杆系数。杠杆系数。20072007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月1313三、三、经营杠杆杠杆经营杠杠杆杆系系数数是是指指息息税税前前利利润的的变动率率相相当当于于产销量量变动率的倍数：率的倍数：EBIT/EBIT营业杠杆系数杠杆系数(DOL)S/S式中式中DOL营业杠杆系数；杠杆系数；EBIT税息前税息前利利润;S销售售额;变动 20072007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月1414三、营业杠杆EBIT/EBIT EBIT/EBIT Q(P-V)/(Q(P-V)-F)Q(P-V)/(Q(
11、P-V)-F)DOL=DOL=S/S S/S Q/QQ/Q Q(P-V)Q(P-V)=(2)(=(2)(用用用用销销售量表示售量表示售量表示售量表示)Q(P-V)-FQ(P-V)-F S-Vc S-Vc =(3)(=(3)(用用用用销销售售售售额额表示表示表示表示)S-Vc-F S-Vc-F20072007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月1515三、营业杠杆例：某企例：某企业销售收入售收入为500万元，万元，变动成本成本率率为65%，固定成本，固定成本为80万元（其中利息万元（其中利息15万元），万元），则经营杠杆系数杠杆系数为：1.5920072
12、007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月1616三、营业杠杆在一定的在一定的销售售额和固定成本和固定成本总额范范围内，内，销售售额越大，越大，营业杠杆系数越小，杠杆系数越小，经营风险也也就越小；反之，就越小；反之，销售售额越小越小,该系数越大，系数越大，经营风险也就越大。也就越大。同一企同一企业若其他条件不若其他条件不变，固定成本增加，固定成本增加，营业杠杆系数也会相杠杆系数也会相应地提高；地提高；在不同企在不同企业，固定成本比例越高，其，固定成本比例越高，其营业杠杠杆系数杆系数变动幅度也越大。幅度也越大。即即营业杠杆系数的高低同固定成本占杠杆系数的
13、高低同固定成本占总成本成本的比重的的比重的变动方向一致方向一致。20072007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月1717三、营业杠杆如如果果企企业的的固固定定成成本本为零零，则企企业的的经营杠杆系数等于杠杆系数等于1。企企业一一般般可可以以通通过增增加加销售售额、降降低低产品品单位位变动成成本本、降降低低固固定定成成本本比比重重等等措措施施使使经营杠杠杆杆系系数数下下降降，降降低低经营风险，但，但这往往要受到条件的制往往要受到条件的制约。20072007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月1818四、四、财
14、务杠杆杠杆（一）（一）财务杠杆的含杠杆的含义由于固定利息由于固定利息费用存在而用存在而导致的每股利致的每股利润变动率大于息税前利率大于息税前利润变动率的杠杆效率的杠杆效应，称作称作财务杠杆。杠杆。（二）（二）财务杠杆的杠杆的计算算只要在企只要在企业的筹的筹资方式中有固定方式中有固定财务费用用存在，就会存在存在，就会存在财务杠杆效杠杆效应。对财务杠杠杆杆计算的最常用的指算的最常用的指标就是就是财务杠杆系数。杠杆系数。20072007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月1919四、四、财务杠杆杠杆财务财务杠杆系数是每股利杠杆系数是每股利杠杆系数是每股利杠杆
15、系数是每股利润润的的的的变动变动率相当于税息前利率相当于税息前利率相当于税息前利率相当于税息前利润润变动变动率的倍数。用公式表示率的倍数。用公式表示率的倍数。用公式表示率的倍数。用公式表示为为：每股收益每股收益每股收益每股收益变动额变动额/每股收益每股收益每股收益每股收益财务财务杠杆系数杠杆系数杠杆系数杠杆系数税息前利税息前利税息前利税息前利润变动额润变动额/税息前利税息前利税息前利税息前利润润税息前利税息前利税息前利税息前利润润 税息前利税息前利税息前利税息前利润润-利息利息利息利息20072007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月2020四、四、
16、财务杠杆杠杆用字母表示用字母表示为EPS/EPS DFL EBIT/EBIT EBIT即即:DFL EBIT-I式中式中:DFL财务杠杆系数杠杆系数 EPS每股利每股利润（每股收益）（每股收益）I 利息利息20072007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月2121四、四、财务杠杆杠杆 EBIT Q(P-V)-F S-VC-FDFL=EBIT-I Q(P-V)-F-I S-VC-F-II只代表只代表债务利息，如果有利息，如果有优先股股息先股股息D，则上式可以表示上式可以表示为：DFL=EBIT/EBIT-I-D/(1-T)20072007年年1111月
17、月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月2222四、四、财务杠杆杠杆例例1：某公司全部：某公司全部资本本为100万元，万元，负债比比率率为40%，负债利息率利息率10%，息税前利，息税前利润为14万元，万元，则该公司的公司的财务杠杆系数杠杆系数为：1.4万元万元例例2：某企：某企业本期的本期的财务杠杆系数杠杆系数为2，息，息税前利税前利润为500万元，万元，则本期的本期的实际利息利息费用用为：250万元。万元。20072007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月2323四、四、财务杠杆杠杆1、财务杠杆系数表明的是息税前盈余增杠杆
18、系数表明的是息税前盈余增长所引所引起的每股收益的增起的每股收益的增长幅度，在幅度，在资本本总额、息税前、息税前盈余相同的情况下，盈余相同的情况下，负债比率越高，比率越高，财务杠杆系杠杆系数越高，数越高，财务风险越大，但越大，但预期每股收益也越高；期每股收益也越高；2、当、当资金收益率超金收益率超过负债成本成本时，利用利用财务杠杆可以提高每股利杠杆可以提高每股利润水平。水平。资金收益率低于金收益率低于负债成本成本时，使用，使用财务杠杆杠杆则会降低每股利会降低每股利润水平。水平。因此，在因此，在经济效益好的年份，利用效益好的年份，利用财务杠杆杠杆对股股东有利。有利。20072007年年1111月月
19、2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月2424四、四、财务杠杆杠杆3、财务杠杆程度的提高，也增加了每股利杠杆程度的提高，也增加了每股利润的的风险性。性。这主要是由于主要是由于债权人的要求人的要求权具有具有固定、固定、强制性制性质所致。所致。4、财务杠杆通常可增加杠杆通常可增加预计每股利每股利润水平，水平，因此，因此，在其在其资金金结构中提高构中提高负债比例，会增比例，会增加每股利加每股利润的的预期期值。但。但财务杠杆也会增加每杠杆也会增加每股利股利润的的风险性，因此，在其性，因此，在其资金金结构中提高构中提高负债比例，又会增加每股利比例，又会增加每股利润的的风险性性 2
20、0072007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月2525五、复合杠杆（一）复合杠杆的含（一）复合杠杆的含义经营杠杆通杠杆通过扩大大销售影响息税前盈余，售影响息税前盈余，而而财务杠杆通杠杆通过扩大息税前盈余影响收益，大息税前盈余影响收益，如果两种杠杆共同起作用，那么如果两种杠杆共同起作用，那么销售售额稍稍有有变动就会使每股收益就会使每股收益产生更大的生更大的变动。由于固定成本和固定由于固定成本和固定财务费用的共同存在用的共同存在而而导致的每股利致的每股利润变动率大于率大于产销量量变动率的杠杆效率的杠杆效应，称，称为复合杠杆。复合杠杆。20072007年
21、年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月2626五、复合杠杆（二）复合杠杆的（二）复合杠杆的计算算由以上分析可知：只要企由以上分析可知：只要企业存在固定成本和存在固定成本和固定固定财务费用，就会存在复合杠杆的作用。用，就会存在复合杠杆的作用。对复合杠杆复合杠杆进行行计算的最常用的指算的最常用的指标是复合是复合杠杆系数，它是每股利杠杆系数，它是每股利润变动率相当于率相当于销售售量量变动率的倍数。也等于率的倍数。也等于营业杠杆与杠杆与财务杠杠杆的乘杆的乘积。用公式表示。用公式表示为:20072007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3
22、3 3月月月月2727五、复合杠杆五、复合杠杆总杠杆系数定杠杆系数定义公式公式：20072007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月2828五、复合杠杆五、复合杠杆 EBIT/EBIT EBIT/EBIT EPS/EPSEPS/EPSDTLDTLDOL DFLDOL DFL S/S S/S EBIT/EBIT EBIT/EBIT EPS/EPSEPS/EPS EPS/EPSEPS/EPS 或或或或S/S S/S Q/QQ/Q上列公式上列公式上列公式上列公式显显示，复合杠杆系数是每股利示，复合杠杆系数是每股利示，复合杠杆系数是每股利示，复合杠杆系数是每股
23、利润变动润变动率相率相率相率相当于当于当于当于销销售售售售额额(或或或或销销售量售量售量售量)变动变动率的倍数。率的倍数。率的倍数。率的倍数。20072007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月2929五、复合杠杆五、复合杠杆 Q(P-V)S-VC Q(P-V)S-VC DTLDTLDOL DFLDOL DFL=Q(P-V)-F-I S-VC-F-I Q(P-V)-F-I S-VC-F-I判断：某公司本年判断：某公司本年销售售额100万元，税后万元，税后净利利12万元，固定万元，固定营业成本成本24万元，万元，财务杠杆系杠杆系数数1.5，所得税率，所得
24、税率25%。据此，。据此，计算得出算得出该公公司的司的总杠杆系数杠杆系数为2.7。（。（）解析：解析：20072007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月3030五、复合杠杆五、复合杠杆税前利税前利税前利税前利润润=税后税后税后税后净净利利利利/（1-1-所得税率）所得税率）所得税率）所得税率）=12/=12/（1-25%1-25%）=16=16（万元）（万元）（万元）（万元）因因因因为为：财务财务杠杆系数杠杆系数杠杆系数杠杆系数=息税前利息税前利息税前利息税前利润润/税前利税前利税前利税前利润润所以：所以：所以：所以：1.5=1.5=息税前利息税前利
25、息税前利息税前利润润/16/16则则:息税前利息税前利息税前利息税前利润润=24=24（万元）（万元）（万元）（万元）利息利息利息利息=息税前利息税前利息税前利息税前利润润税前利税前利税前利税前利润润=8=8（万元）（万元）（万元）（万元）S SV VC CF=EBIT=24F=EBIT=24即即即即100100变动变动成本成本成本成本24=2424=24所以所以所以所以:变动变动成本成本成本成本=52=52DOL=DOL=（S-VS-VC C）/EBIT=/EBIT=（100-52100-52）/24=2/24=2DTL=21.5=3DTL=21.5=320072007年年1111月月200
26、9200920092009年年年年3 3 3 3月月月月3131五、复合杠杆复合杠杆的作用在于复合杠杆的作用在于:它能用来估它能用来估计销售量售量(额)的的变动对每股收益所造成的影响；每股收益所造成的影响；它它能能显示示营业杠杆和杠杆和财务杠杆的相互关系。复杠杆的相互关系。复合杠杆用来衡量公司的合杠杆用来衡量公司的总体体风险。为了达到或了达到或维持某种适度的持某种适度的综合杠杆系数，合杠杆系数，就可用就可用较低的低的经营杠杆系数来抵杠杆系数来抵销财务杠杆杠杆系数系数较高的影响。反之，假如企高的影响。反之，假如企业过多地多地发挥了了经营杠杆的作用，就可通杠杆的作用，就可通过减少使用减少使用财务杠
27、杆加以平衡。杠杆加以平衡。20072007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月3232第二第二节 资本本结构理构理论 1.资本本结构的含构的含义资本本结构是指企构是指企业各种各种长期期资金筹集金筹集来源的构成和比例关系，具体是指来源的构成和比例关系，具体是指长期期债务（有息）（有息）资本和本和权益益资本的比例关系。本的比例关系。短期短期资金不列入金不列入资本本结构管理范构管理范围，而是列入而是列入营运运资金管理，理由是：短期金管理，理由是：短期资金需要量金需要量经常常变化；在整个化；在整个资金金总量中短量中短期期资金所占比重不金所占比重不稳定。定。资产
28、=负债+所有者所有者权益益20072007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月3333第二第二节 资本本结构理构理论 2.资本本结构的主要理构的主要理论早期早期资本本结构理构理论：净收益理收益理论、净营业收益理收益理论、传统折中理折中理论。现代代资本本结构理构理论：MM结构理构理论、代理成、代理成本理本理论、信号、信号传递理理论、啄序理、啄序理论。20072007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月3434第三第三节 资本本结构决策构决策 一、一、一、一、资资本本本本结结构的影响因素：构的影响因素：构的影响因素
29、：构的影响因素：（1 1）企）企）企）企业财务业财务状况。状况。状况。状况。（2 2）税收因素。）税收因素。）税收因素。）税收因素。（3 3）行）行）行）行业业因素。因素。因素。因素。（4 4）获获利能力。利能力。利能力。利能力。（5 5）管理人）管理人）管理人）管理人员态员态度。度。度。度。（6 6）贷贷款款款款银银行行行行态态度和信用等度和信用等度和信用等度和信用等级级。（7 7）企）企）企）企业业社会社会社会社会责责任。任。任。任。（8 8）利率水平的）利率水平的）利率水平的）利率水平的变动趋势变动趋势。20072007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3
30、3月月月月3535第三第三节 资本本结构决策构决策企企业处于新建或不于新建或不稳定和低水平定和低水平发展展时期，期，为避避免固定免固定负债利率和利率和还债对企企业的的经营压力，同力，同时防止企防止企业主主权的的丧失，失，应主要采用偏重所有者主要采用偏重所有者权益的益的资本本结构；构；企企业处于于稳定定发展展时期，期，发行公司行公司债券或借款券或借款扩充企充企业资产规模，是充分利用模，是充分利用财务杠杆的最好杠杆的最好时机，机，这时应主要采用偏重主要采用偏重负债的的资本本结构；构；对盈余公盈余公积金和金和资本公本公积金以及未分配利金以及未分配利润应充充分利用。分利用。20072007年年1111
31、月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月3636第三第三节 资本本结构决策构决策 二、二、资本本结构的决策方法构的决策方法资本本结构的决策主要是帮助企构的决策主要是帮助企业通通过选择适当的方法来判断最适当的方法来判断最优资本本结构。构。所所谓最最优资本本结构是指企构是指企业在适度的在适度的财务风险情况下，情况下，预期期综合合资本成本率最低，本成本率最低，而企而企业价价值最大的最大的资本本结构。构。一般判断最一般判断最优资本本结构有三种方法：一是构有三种方法：一是资本成本比本成本比较法；二是每股利法；二是每股利润分析法；分析法；三是公司价三是公司价值比比较法。法。200
32、72007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月3737第三第三节 资本本结构决策构决策（一）（一）资本成本比本成本比较法法资金成本比金成本比较法，是通法，是通过计算各方案加算各方案加权平均的平均的资金成本率，并根据加金成本率，并根据加权平均平均资金金成本率的高低来确定最成本率的高低来确定最优资本本结构的方法。构的方法。资本成本比本成本比较法，法，测算算过程程简单，原理也，原理也容易理解，一般适容易理解，一般适应于于规模比模比较小，小，资本本结构构较为简单的企的企业。20072007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月
33、月月月3838第三第三节 资本本结构决策构决策（二）每股收益分析法（二）每股收益分析法基本原理：基本原理：该种方法判断种方法判断资本本结构是否合理，构是否合理，是通是通过分析每股收益的分析每股收益的变化来衡量的。化来衡量的。该方法假定，能提高每股收益的方法假定，能提高每股收益的资本本结构是构是合理的，反之合理的，反之则不不够合理。但每股收益的高合理。但每股收益的高低不低不仅受受资本本结构的影响，构的影响，还受到受到销售水平售水平的影响。的影响。处理以上三者的关系，可以运用融理以上三者的关系，可以运用融资的每股的每股收益分析的方法。每股收益分析是利用每股收益分析的方法。每股收益分析是利用每股收益
34、的无差收益的无差别点点进行的。行的。20072007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月3939第三第三节 资本本结构决策构决策所所所所谓谓每股收益无差每股收益无差每股收益无差每股收益无差别别点，是指每股收益不受融点，是指每股收益不受融点，是指每股收益不受融点，是指每股收益不受融资资方方方方式影响（追加式影响（追加式影响（追加式影响（追加权权益筹益筹益筹益筹资资的每股收益的每股收益的每股收益的每股收益=追加追加追加追加负债负债筹筹筹筹资资的每股收益）的的每股收益）的的每股收益）的的每股收益）的销销售（或息税前利售（或息税前利售（或息税前利售（或息税前利
35、润润）水平。）水平。）水平。）水平。无差无差无差无差别别点有三种表达方式：第一：用无差点有三种表达方式：第一：用无差点有三种表达方式：第一：用无差点有三种表达方式：第一：用无差别别点的点的点的点的EBITEBIT来表达；第二：用无差来表达；第二：用无差来表达；第二：用无差来表达；第二：用无差别别点的点的点的点的销销售收入来表售收入来表售收入来表售收入来表达；第三种用无差达；第三种用无差达；第三种用无差达；第三种用无差别别点的点的点的点的销销售量来表达。售量来表达。售量来表达。售量来表达。根据每股收益无差根据每股收益无差根据每股收益无差根据每股收益无差别别点，可以分析判断在什么点，可以分析判断在
36、什么点，可以分析判断在什么点，可以分析判断在什么样样的的的的销销售水平下适于采用何种售水平下适于采用何种售水平下适于采用何种售水平下适于采用何种资资本本本本结结构。构。构。构。20072007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月4040第三第三节 资本本结构决策构决策每股收益分析的主要每股收益分析的主要每股收益分析的主要每股收益分析的主要计计算公式：算公式：算公式：算公式：20072007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月4141第三第三节 资本本结构决策构决策每股收益分析的决策程序每股收益分析的决策程序每股
37、收益分析的决策程序每股收益分析的决策程序第一、把第一、把第一、把第一、把负债负债筹筹筹筹资资和所有者和所有者和所有者和所有者权权益筹益筹益筹益筹资这资这两种追加两种追加两种追加两种追加筹筹筹筹资资方式的追加筹方式的追加筹方式的追加筹方式的追加筹资资以后的每股收益的以后的每股收益的以后的每股收益的以后的每股收益的计计算公式算公式算公式算公式写出来。写出来。写出来。写出来。20072007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月4242第三第三节 资本本结构决策构决策2、求无差、求无差别点，也就是在哪一点的点，也就是在哪一点的时候候这两种追加筹两种追加筹资方式
38、的每股收益没有差方式的每股收益没有差别。计算出无差算出无差别点的息税前利点的息税前利润。3、判断：如果、判断：如果预计追加筹追加筹资以后的以后的EBIT（或（或S）无差无差别点的点的EBIT（或（或S），），应该选择负债类追加筹追加筹资；如果；如果预计追加筹追加筹资以以后的后的EBIT（或（或S）无差无差别点的点的EBIT（或（或S）应该选择股股东权益益类追加筹追加筹资。20072007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月4343第三第三节 资本本结构决策构决策例：某公司原有例：某公司原有例：某公司原有例：某公司原有资资本本本本700700万元，其中万
39、元，其中万元，其中万元，其中债务资债务资本本本本200200万元（每年万元（每年万元（每年万元（每年负负担担担担债务债务利息利息利息利息2424万元），普通股万元），普通股万元），普通股万元），普通股资资本本本本500500万元（万元（万元（万元（发发行普通股行普通股行普通股行普通股1010万股，每股万股，每股万股，每股万股，每股5050元）。由元）。由元）。由元）。由于于于于扩扩大大大大业务业务，需追加筹，需追加筹，需追加筹，需追加筹资资300300万元，其筹万元，其筹万元，其筹万元，其筹资资方式有方式有方式有方式有二：二：二：二：一是全部一是全部一是全部一是全部发发行普通股：增行普通股：增
40、行普通股：增行普通股：增发发6 6万股，每股面万股，每股面万股，每股面万股，每股面值值5050元；元；元；元；二是全部筹借二是全部筹借二是全部筹借二是全部筹借长长期期期期债务债务：债务债务利率仍利率仍利率仍利率仍为为12%12%，利，利，利，利息息息息3636万元；万元；万元；万元；公司的公司的公司的公司的变动变动成本率成本率成本率成本率为为60%60%，固定成本，固定成本，固定成本，固定成本为为180180万，万，万，万，所得税率所得税率所得税率所得税率25%25%。20072007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月4444第三第三节 资本本结构决
41、策构决策（1 1）计计算用息税前利算用息税前利算用息税前利算用息税前利润润表示的每股收益无差表示的每股收益无差表示的每股收益无差表示的每股收益无差别别点。点。点。点。令令令令EPSEPS（借款）（借款）（借款）（借款）=EPS=EPS（普通股），求得每股收（普通股），求得每股收（普通股），求得每股收（普通股），求得每股收益无差益无差益无差益无差别别点点点点EBIT=106.67EBIT=106.67（万元）（万元）（万元）（万元）.20072007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月4545第三第三节 资本本结构决策构决策（2）计算用算用销售售额表示的
42、每股收益无差表示的每股收益无差别点。点。EBIT=S-VC C-FVC C=S变动成本率成本率 因因为EBIT=S-0.6S-180=106.67，所以，所以，S=716.67（万元）（万元）20072007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月4646第三第三节 资本本结构决策构决策（3）如果企）如果企业的息税前利的息税前利润为100万元，万元，企企业应该选择哪种筹哪种筹资方式方式?130万元呢？万元呢？（4）如果企）如果企业的的销售售额为800万元，企万元，企业应该选择哪种筹哪种筹资方式？方式？600万元呢？万元呢？20072007年年1111月月2009200920092009年年年年3 3 3 3月月月月4747第三第三节 资本本结构决策构决策（三）公司价（三）公司价值比比较法法公司价公司价值分析法，是通分析法，是通过计算和比算和比较各种各种资本本结构下公司的市构下公司的市场总价价值，进而确定而确定最最优资本本结构的方法。最构的方法。最优资本本结构构应当当是公司的是公司的总价价值最高，而不是每股收益最最高，而不是每股收益最大的大的资金金结构，同构，同时公司公司总价价值最高的最高的资金金结构，构，资金成本也是最低的。金成本也是最低的。公司价公司价值（V）=股票的股票的总价价值（S）+债券券 的的总价价值（B）