人民币汇率改革的回顾与前瞻.pdf

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1、2 0 0 7年第 4期(总第 1 5 3期)税 务 与 经 济 T a x a t i o n a n d Ec o n o my N o 4 J u l y 1 5，2 0 0 7 (S e ri a l N o 1 5 3)j ，经 济 纵 横 羹 崇，精 c 豢 人民币汇率改革的回顾与前踺 孙 钦 波(长春税务学院 教务处，吉林 长春 1 3 0 1 1 7)摘要 汇率改革的重大意义是使人民币成功退 出固定汇率制，并且形成 了一整套向市场化转轨 的 理论、制度和政策框架。汇率改革的进程将进一步实现汇率市场化，逐步加大汇率波动的弹性。随着汇率 改革的深化，必须努力完成经济增长路径的转换，

2、完善金融市场的功能，提高企业和商业银行应对外汇风 险的能 力。关键词 汇率改革；市场框架；调控能力 中图分类号 8 3 0 7 3 文献标识码 A 文章编号 1 0 0 4 9 3 3 9(2 0 0 7)0 4一 o o 2 4一 O 5 2 0 0 5年7 月 2 1日，中国人民银行公布了 中国人民银行关于完善人民币汇率形成机制改革的公告，这标志着万众瞩目的人 民币汇率形成机制改革迈出了新的步伐。而在此后的一年里，在主动性、可控性和 渐进性原则的指导下，人 民币汇率形成机制改革总体上稳步推进。到 2 0 0 6年 1 2月 2 1日，汇率改革走过 了近一年半的风雨路程。对于人 民币汇制变革

3、 的内容以及对中国经济的影响，有必要进行深刻的总结，对 于未来汇率变革的发展方向及其应对措施，则更有必要进行探讨。一、汇率改革的进程和影响(一)一年来汇率改革的进程 人民 银行2 0 0 6 年8 月 1 0日 发布的(2 o o 6 年第二季度中国 货币政策执行报告 附录 人民币汇率形成 机制改革平稳实施一周年 称，一年来，以市场供求为基础，参考一篮子货币进行调节和有管理的浮动汇 率制度运行良好，人民币汇率形成机制改革取得了预期效果。通过汇率改革进一步完善了有管理的浮动汇率制度体系。包括增强人民币汇率的灵活性、完善人民 币即期汇率形成机制、提高新市场框架下人民币汇率中间价的代表性、完善人民币

4、远期汇率定价机制、改 革中央银行外汇公开市场操作方式。人 民币汇率形成机制改革后，人民币汇率浮动弹性 明显增强。我 国 初步构建了由柜台零售市场和银行间批发市场组成、多种交易方式并存、覆盖 即期、远期和掉期等各类基 础外汇产品的外汇市场体系：一是形成以场外市场为主导，询价、撮合交易方式并存，价格联动、分层有序 的即期外汇市场体系。2 0 0 6 年 6 月，银行间外汇市场成交量与汇率改革前相比增长显著，询价市场成交 量占银行间即期外汇市场成交量的比例超过 9 7。以人民币汇率中间价为基准，场外市场人民币汇率 随市场供求变化在人民币汇率中间价附近上下波动，撮合市场汇率与场外市场保持密切联动。二是

5、银行 柜台金融产品不断丰富，远期结售汇业务范围扩大，交易期限增加，人民币远期、掉期交易和利率互换试点 相继推出，为企业和居民提供更为全面、灵活的风险管理机制。三是银行间远期、掉期市场成员不断增加，交易 日趋活跃。2 0 0 6年 6月末，银行间人民币远期市场成员数已增加到 6 2家，比2 0 0 5年 8月份人民币远 期市场开办时增加4 8 家，月交易量增长了1 0 0多倍；银行间人民币掉期市场成员数增加到 5 6家，比2 0 0 6 收稿日期 2 0 0 6 1 2 2 5 作者简介 孙 钦波(1 9 7 2 一)，男，吉 林白 山 人，长 春税务学院 教务处副处长。维普资讯 http:/

6、年4月份人民币掉期市场开办时增加2 家，月交易量则增长了l O 倍左右。【2 同时，外汇市场基础设施建设 也取得了新进展。经国务院批准，人 民银行还有序放宽了外汇管理。至此，人 民币汇率改革 已经形成了一 套向市场化转轨 的理论、制度和政策框架。(-)汇率改革的初步影响 自2 0 0 5年7 月 2 1日 我国开始实施以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率 制度的人 民币汇率形成机制改革以来，截止 2 0 0 6年 l 2月 1 5日，在初始调整的基础上，人 民币对美元 已累 积升值3 7 3 左右。在这期间，人民币对美元汇率双向波动，有贬有升，最高到达 1 美元兑7 8

7、1 8 5 元人民 币，最低到达 1 美元兑 8 1 1 2 8 元人民币，3 就汇率波动幅度而言，完全可以用“波澜不惊”来概括。从表 面看，人民币汇率新的形成机制对我国出口和宏观经济产生的负面影响非常有限，我国企业较好地适应了 新的人民币汇率形成机制，并增强了规避汇率风险的能力。尽管如此，汇率改革仍然给国内经 济 的各个方面带来了一些不可忽视的影响。首先，提高了中央银行的调控能力。人民币汇率改革的成功实施，不仅促进了 一些市场产 品的创新和推出，而且还有效 地调整了机构及企业经营理念，增强 了宏 观部门的调控监管能力。更重要 的是，推 动了我国政府的管理方式转变，由原来 的 行政式管理，转而

8、采 取经营理念、管理 规 则、调控制度等管理方式，来实现对实施汇 率改革举措的监督管理与市场协调之间的 目标。自人民币汇率改革 以来，我国中央银 行 的作用 日趋市场化。中央银行通过 5个 汇改一年来人民币汇率趋势图 来源：金融时报2 0 0 6 年7 月3 1 日笫5 版 货币政策工具，包括央行票据发行、窗口指导、提高准备金率、提高利率及人民币汇率变动，实施必要的对 冲操作。从操作的效果分析，票据发行、窗口指导及提高准备金率对金融市场的影响较为明显，利率与汇 率的敏感性对实体经济的影响也较为突出，其他的政策指导变得更加稳健和谨慎。例如，自2 0 0 6 年以来，中央银行不断利用公开市场工具乃

9、至法定存款准备金率等方式吸收流动性产品。从目前来看，尽管资金 面宽松的局面并没有发生根本性变化，但中央银行适时调节，并不断采取调节性措施和推出吸纳流动性产 品，使得人民币升值的预期逐渐降温或趋于理性。这说明，中央银行趋于市场化的调控能力在进一步提 升。其次，促进和活跃了基于市场供求关系的外汇市场发展。由于外汇市场发展是与汇率弹性的扩大相 互促进和相互补充 的，在人民币汇率改革之后，原来受政策指引和行政操作影响的单一、僵化、机械的外汇 市场供求关系已发生了一些显著的变化，由此也促进了人民币汇率改革。这种变化体现为外汇市场的不 断完善、有形外汇市场转向无形外汇市场、市场交易主体和市场交易量扩大等，

10、同时促进了外汇市场的成 功转型。第三，提高了商业银行的经营管理水平。人民币汇率形成机制推行以后，商业银行的外汇风险日 见突 出。新的汇率机制下，商业银行因交易 目的而持有的以外币计价、结算的金融工具的人民币市值，会随着 人民币对主要外币汇率的波动而发生变动。同时，银行账户中的外汇资产和负债，外汇交易中的时机把 握，也会随着汇率的升值和贬值而产生外汇风险敞口。除了汇率风险、利率风险、交易对手的信用风险外，外汇业务还面临操作风险、外汇管制风险、结算风险、时区风险、反洗钱等。目 前，我国外汇市场还很不健 全，并不能通过多样化的市场业务进行交易。虽然外汇对外汇交易有远期买卖、期权等品种，但外汇对人 民

11、币的交易手段单一。而在远期结售汇业务上，由于商业银行在帮助企业规避汇率风险的同时自己却承 担了汇率风险，使作为中间业务的远期结售汇业务变成了银行的自营风险业务。针对人民币汇率形成机 制调整所带来的经营风险，商业银行要切实按照监管法规的要求，不断完善包括外汇风险、利率风险等在 2 5 维普资讯 http:/ 内的市场风险管理体系。对于商业银行的风险定价能力和风险管理体系而言，我国汇率机制改革对它们提出了更高的要求。在实行强制结售汇的体制下，汇率风险完全由中央银行承担。在汇率改革之后，汇率风险分散在各商业银 行身上，银行本外币头寸的摆布、外币敞口风险规避，都取决于商业银行对人 民币汇率走势和外币价

12、格趋 势的判断。在汇率改革之前人民币单一盯住美元的制度下，远期汇率价格主要取决于币种之间的利差，但 在人民币汇率形成机制变为参考一篮子货币之后，人民币汇率价格的参数范围扩大了，人民币对不同货币 呈现“向上或向下”的双边浮动趋势。另外，远期汇率的定价不仅要考虑市场价格波动因素，同时也需要 调整报价机制，一些银行 已从一 日一价改为一 日多价。商业银行对不 同币种、不同额度 的现钞、现汇等需 要具有差别定价能力，对不同类型的客户 的外汇供求有差别化的定价能力。对流动性不同的品种具备差 别定价能力，这需要对汇率的灵活浮动进行较为准确的预测。因此，各家商业银行都需要增强竞争意识，增强 自己的差别定价能

13、力，以提升 自身产品的竞争力。第四，提高了企业应对外汇风险的能力。在我国人民币汇率改革之后，企业感到的压力最大。许多企 业过去习惯于依赖政策指引，或依赖于银行的汇率风险管理，自身的汇率意识不强和操作能力较低。在人 民币升值之后，企业逐渐适应了汇率改革和相关政策、法规 与风险规定的变化。另一方面，在我国鼓励企 业走出去的大方针指引下，一些企业利用汇率改革的机遇，运用人民币汇率弹性的改革效应，化解 了人 民 币升值对出口企业的负面影响。就 目前而言，汇率对企业的影响，主要是取决于所在的特定行业和企业所 在行业的定价能力。但从实际情况看，一个富有弹性的汇率和适度的升值，将会为企业赢得宽松的贸易环 境

14、。因而，人民币升值对劳动密集型产业的影响，虽然因每个企业情况不 同而各异，但总体上还是小于来 自国际贸易摩擦对企业的影响。企业在普遍使用贸易融资和金融衍生产品进行汇率避险的同时，其规避 汇率风险的方式呈多样化趋势。部分企业通过各种方式积极应对汇率波动，如改变贸易结算方式、增加预 收货款和非美元货币结算 比重、适当增加内销 比重和使用外 汇理财产品、挖掘内部潜力和降低产品成本 等，汇率避险方法更加多样化，对汇率波动的适应性也逐渐增强。J (三)对汇率改革意义的再认识 汇率改革之初，面对“出其不意”的局面，人们关注的焦点主要是汇率改革可能带来的震动和近期影 响。经过一年的改革进程，在初始调整的基础

15、上，人 民币对美元累积升值 3 7 3 左右。在汇率改革的第 一年里，人民币一切都按部就班，不温不火地顶住了国际热钱 的豪赌、以美国为首的国际压力。一年来金 融市场并没有出现大的震荡，经济也没有因此而出现波动。一切看上去都很平静。不过，如果仅仅根据汇 率波动的幅度大小来分析和判断此次汇率形成机制改革的意义和影响，是远远不够的。一年来汇率改革 的进程及其影响，给我们提供了深入思考的空间。我们有必要重新认识和深入思考汇率 改革的意义和深 层影响。这次汇率改革最重要 的意义，首先是成功地从 固定汇率制退出。这一历史性变革的意义之重大，远非 过去一年的变化所能完整体现的。以美元为首，欧元、日元、英镑等

16、世界主要货币，无不经历一个从固定到 浮动的过程。人民币要成为其中的一员，也需重复这一步。从长远 的角度看，此次汇率改革，可以说是人 民币国际化的一个重要步骤。如果我们系统地回顾一下上个世纪德国和 日本退出固定汇率制 的轨迹，就 会对今天中国的汇率改革有更加清醒的认识。其次，这次汇率改革中，创造性地提出了“要坚持以国情为 主的改革思路”，突破“三元悖论”理论，形成了一套向市场化转轨的理论、制度和政策框架。我国的汇率 改革，在一定程度上已经实现了“三选三”的原则：汇率改革使人民币汇率市场化形成，并辅之以适当放宽 资本跨境流动措施后，实际上是在货币政策独立性、汇率浮动、资本 自由流动三者之间选择了将

17、货币政策 独立性、汇率弹性和适度放松资本项目可兑换有机结合起来，形成新的“三角组合”。既保持了我国货币 政策的独立性，又保证了在开放经济中资本的自由流动，也没有牺牲汇率的稳定。有效地保障汇率机制市 场化，保障汇率政策独立性，保障汇率浮动弹性管理，有利于金融业 的改革开放。这一新 三角框架有利于 从国家经济全盘考虑的角度出发，通过对三个 目标权重的大小反映政策考虑的优先顺序 和处理上 的轻重 缓急，从而有利于政策的制定者“相机抉择”以调控宏观经济运行。更为深远的意义还在于提出了一系列的配套改革问题，例如增长路径 的转换、外汇市场的完善、银行 定价能力的提高、风险管理工具的不断丰富等，这些领域的改

18、革与汇率机制改革互相影响、配合进行，才能 26 维普资讯 http:/ 达到预定的效果。从这个意义上讲，人民币汇率改革是一项“牵一发而动全身”的系统工程，不可能孤立 地进行。汇率改革的深化，将推进各项相关改革的深化。二、未来汇率变革的发展方向 (一)汇率走势的基本判断 2 0 0 7年人民币会面临来 自国内和国外的双重压力，升值趋势难以遏制。从外在原因分析，2 0 0 7年美 国经济将会出现衰退，主要是由于美国的房地产市场迅速降温。住宅投资在美国的G D P中大约占6，估 计下半年美 国住宅投资会下降 1 5 ，这会直接导致 G D P增长下滑大约 1 个百分点。住房市场下滑导致居 民财富减少

19、，会进一步影响到美国的经济增长。美联储的加息周期到 2 0 0 6年基本到顶，2 0 0 7年如果美国 经济形势恶化，美联储可能会小幅度降息。美 国同时存在着巨额的贸易逆差和财政赤字，这种双赤字的格 局也会导致美元贬值。从最近的趋势来看，一些国家的中央银行，尤其是新兴市场和发展中国家的央行开 始调整 自己的外汇储备结构。美元在全球央行外 汇储备中所 占的比重正在萎缩，一些 国家甚至实行 了更 为激进的措施，这些动向均会影响到市场对美元的信心，并加剧美元的进一步贬值。2 0 0 7年中国经济仍然会保持较快增长，但是 内外失衡的问题依然存在。2 0 0 5年 7月汇率改革之后 中 国的贸易顺差不仅

20、没有减少，反而继续增加。这一方面反映出来人民币的升值幅度其实并不大，尤其在美 元贬值加速的时候，人民币对其他货币如欧元和日元是在贬值的，这使得人民币的实际有效汇率不仅不是 升值，反而是在贬值；另一方面，这也反映出贸易顺差受汇率变动的影响不大，中国的贸易顺差主要是 由加 工贸易贡献 的，加工 贸易受汇率的冲击并不大。基于对 以上原因 以及 近期 汇率走 势的分析，我们认为 2 0 0 7年人民币汇率将继续攀升。(二)下一步汇率改革的取 向 第一，进一步发挥市场供求在汇率形成中的基础性作用，逐步提高人 民币汇率的灵活性，保持人 民币 汇率在合理、均衡水平上的基本稳定。第二，着力促进外汇市场发展，完

21、善外汇市场风险计量和风险分担 机制，促进市场结构和交易方式复合化发展，增强金融机构 自主定价能力和风险控制能力，鼓励金融机构 在控制风险的前提下积极进行金融创新，为企业、居民提供更加丰富的避险产品，拓宽市场投资渠道。第 三，改进外汇管理，进一步促进货物和服务贸易便利化，逐步 由经常项 目强制结售汇制度向意愿结售汇制 度过渡，创造有利于企业“走出去”的外汇管理政策环境，抓紧完善短期资本跨境流动监测、预警体系，维 护国家金融稳定和金融安全。(三)深化汇率改革的相关要求 1 转变经济增长方式。转变经济增长方式，调整好我国的经济结构，走 内需主导型发展道路，是我国 经济发展的长远选择。中国是一个有着巨

22、大市场容量的国家。当我国实现 了经济起飞 以后，应及时调整 发展战略，走 内需主导型发展道路。若实现这一 目标，一个重要的环节就是加快我国经济增长方式转变和 经济结构调整，提高 自主创新能力，扩大内需，大力发展第三产业，走 内需主导型发展道路。只有这样，才 能够有效避免本币升值压力的长期存在。美日、美欧贸易发展的历史也表明，仅仅依靠汇率调整难以有 效解决贸易失衡 问题。在开放条件下，贸易失衡是总需求和总供给失衡的直接表现，调整贸易发展不仅依 赖汇率调整，更需要通过国内需求调整。为此，我国应立足坚持扩大内需，将投资、消费、就业、物价等保持 在 比较稳定的水平上。通过扩大内需，增加进 口，减少国民

23、经济发展对出口和外资的依赖程度，保持 国际 收支的基本平衡。如果没有本土的内需拉动相应跟上，经济增长将不可避免地仍然依赖外向部门，贸易顺 差的情形仍将持续出现，这样就会对汇率水平形成更进一步调整的要求和压力。2 加快发展金融衍生品市场。要加快发展外汇市场和各种外汇衍生产品，使商业银行和其他金融机 构能够 向客户提供更多、更好的风险管理工具，使企业可以根据 自己的合同需要锁定未来的汇率风险。商 业银行也要精心制定自身管理风险和承担风险的策略，不断提高金融产品的创新能力和定价能力。在以 前人民币单一盯住美元的汇率制度下，远期汇率定价取决于利差。而在新的人民币价格形成机制之下，人 民币汇率会有 向上

24、、向下 的浮动，远期汇率的定价也将必须考虑市场的价格波动因素。因此，这就需要商 业银行自身有更强的定价能力，不仅需要对汇率的灵活浮动进行较为准确的预测，而且各银行需要增强竞 争意识，考虑自己的差别定价以提升自身产品的竞争力。目前，国内银行能够提供的应对外币汇率风险的 2 7 维普资讯 http:/ 衍生产品品种很多，但规避人民币汇率风险的衍生产品基本是空白，仅有的人民币远期结售汇还存在许多 缺陷。针对现在的市场状况，从广度上，应进一步放松资本项 目外汇管制，鼓励人民币衍生产品发展，在已 允许开办人民币远期和互换的基础上，继续推出人民币期权和期货交易。从深度上，应完善人民币远期交 易，使之成为企

25、业规避外汇风险的主要工具，允许 中资银行参与境外人民币 N D F交易，使中资银行可以对 冲持有的外汇净头寸。增加人民币远期市场的流动性，为发现合理的人民币即期汇率水平提供市场依据。3 深化企业和银行改革。从固定汇率中的退出加剧了企业的风险。上世纪 8 O年代 日 本企业长期承 受日元升值带来的压力，其中的经验教训值得我们汲取。从长远的角度看，人民币升值的空间很可能大于 我们的预期。企业必须提高风险意识，培养和引进相关 的专业人员，密切关注国际金融市场的汇率波动，充分利用各种金融工具来规避利率风险。同时企业也应该注重科技创新，加强成本管理，提高企业 的核心 竞争能力，开发高附加值产品，尽快实现

26、产业升级。商业银行应该加快金融衍生品创新的步伐，降低外币资产的汇率风险。此汇率改革的进一步深化必 然加大人民币汇率的不确定性，商业银行必将面临着更大的汇率风险。随着外汇市场各种金融衍生工具 的逐步推出，商业银行应该及早做好相关准备，加快对此类产品的研究与创新。银行必须加大对相关行业 信贷风险的关注。汇率的调整和形成机制的改革对于一些本已经营困难的外贸出口企业，特别是那些产 品国际竞争力不强的企业，直接影响不容忽视。国内商业银行应该密切关注相关行业的资产质量，加强信 贷管理，防止不 良贷款的上升。参考文献 1 美 约翰 威廉姆森 人民币汇率与全球货币体系 J 国际金融研究，2 0 0 3，(1

27、2)：5 3 5 6 2 美 罗伯特 蒙代尔 金融体系中中国的地位和作用 J 国际金融研究，2 0 0 4，(7)：46 3 温彬 人民币汇率改革的效应和趋势分析 J 国际金融研究，2 0 0 6，(3)：5 05 6 4 杨帆 人民币汇率机制改革 中国经济加速国际化的信号 N 2 1 世纪经济报道，2 0 0 5 0 7 2 5 5 夏志琼 完善外汇风险管理银行要克服惰性 N 证券时报，2 0 0 6 0 3 0 8 6 祝宝良 人民币汇率形成机制改革的影响和走势分析 E B O L 2 0 0 6 0 71 1 h t t p：w w w fi n a n c e s i n a c o

28、rn 7 高凡 中国汇率改革周年将到 下一步人民币汇率继续爬行 N 经济观察报，2 0 0 6 0 71 7 T o P r o s p e c t a n d Re v i e w t h e Re f o r mi n g o f t h e E x c h a n g e Ra t e o f RMB 责任编辑：一凡 S u n Q in b 0 (D e a n D e p a r t m e n t，C h a n g c h u n T a x a t i o n C o l l e g e，C h a n g c h u n 1 3 0 1 1 7，C h i n a)Ab s

29、t r a c t：T h e s i g n i fi c a n c e o f E x c h a n g e r a t e r e f o r mi n g i s t o w o r k o u t t h e fi x e d e x c h ang e r a t e s y s t e m o f RMB，t o f o rm a s e r i e s o f t h e o r y，i ns t i t u ti o n a n d p o l i c y o f ma r k e t i n g Th u s，the p r o c e s s o f e x c ha

30、n g e r a t e r e f o rm i n g wo u l d f u r t h e r a c h i e v e the mark e t i n g o f e x c han g e r a t e，an d i n c r e a s e the e l a s t i c i t y o f e x c h an g e r a t e g r a d u a l l y W i th the d e e p e n i n g o f the e x c h a ng e r a t e r e f o rm i n g，we mu s t t r y t o

31、a c c o mp l i s h the e x c h a n g e r o u t e o f e c o n o mi c gro wt h；t o c o mp l e t e the f u n c t i o n o f fi n a n c i a l mark e t；t o i n c r e a s e the a b i li t y o f e n t e r p r i s e s a n d c o mme r c i a l b ank i n d e a l i n g wi th t he e x c ha n g e r a t e Ke y w o r d s：e x c h ang e r a t e r e f o rmi n g；m a r k e t a b l e a m e w o r k；the a b i li t y o f a d j u s ti n g and c o n t r o l l i n g 2 8 维普资讯 http:/