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1、第四章第四章筹资决策筹资决策资金是财产物资的货币表现。也就是说，资金资金是财产物资的货币表现。也就是说，资金资金是财产物资的货币表现。也就是说，资金资金是财产物资的货币表现。也就是说，资金表现为一系列的货币，而货币代表着一系列的表现为一系列的货币，而货币代表着一系列的表现为一系列的货币，而货币代表着一系列的表现为一系列的货币，而货币代表着一系列的物质。拥有资金就拥有对物的支配权。资金的物质。拥有资金就拥有对物的支配权。资金的物质。拥有资金就拥有对物的支配权。资金的物质。拥有资金就拥有对物的支配权。资金的运动实质上就是物的运动。企业取得资金的使运动实质上就是物的运动。企业取得资金的使运动实质上就
2、是物的运动。企业取得资金的使运动实质上就是物的运动。企业取得资金的使用权是有代价的，即所谓资金成本，又称资本用权是有代价的，即所谓资金成本，又称资本用权是有代价的，即所谓资金成本，又称资本用权是有代价的，即所谓资金成本，又称资本成本。测算资本成本、分析杠杆效应、优化资成本。测算资本成本、分析杠杆效应、优化资成本。测算资本成本、分析杠杆效应、优化资成本。测算资本成本、分析杠杆效应、优化资本结构是企业财务管理的关键环节之一。本结构是企业财务管理的关键环节之一。本结构是企业财务管理的关键环节之一。本结构是企业财务管理的关键环节之一。本章基本内容本章基本内容第一节第一节 资金成本资金成本第二节第二节
3、杠杆原理杠杆原理第三节第三节 资金结构资金结构第一节第一节 资金成本资金成本一、资金成本的概念与作用一、资金成本的概念与作用二、个别资金成本二、个别资金成本三、加权平均资金成本三、加权平均资金成本四、资金的边际成本四、资金的边际成本一、资金成本的概念与作用一、资金成本的概念与作用（一）资金成本的概念（一）资金成本的概念资金成本是指企业为筹集和使用资金资金成本是指企业为筹集和使用资金而发生的代价。而发生的代价。包括：用资费用和筹资费用包括：用资费用和筹资费用公式：公式：资金成本每年的用资费用资金成本每年的用资费用（筹资总（筹资总额筹资费用）额筹资费用）（二）资金成本的作用二）资金成本的作用1 1
4、、对筹资决策：是选择资金来源，、对筹资决策：是选择资金来源，拟定筹资方案的依据拟定筹资方案的依据2 2、对投资决策：是评价投资项目的、对投资决策：是评价投资项目的可行性选择投资方的重要指标可行性选择投资方的重要指标二、个别资金成本二、个别资金成本（一）债券成本（一）债券成本（二）银行借款成本（二）银行借款成本（三）优先股成本（三）优先股成本（四）普通股成本四）普通股成本（五）留存收益成本（五）留存收益成本（一）债券成本（一）债券成本主要包括申请发行债券的手续费、债主要包括申请发行债券的手续费、债券注册费、印刷费、上市费以及推销券注册费、印刷费、上市费以及推销费用等。费用等。债券成本债券成本 年
5、利息年利息（1 1所得税税率）所得税税率）债券筹资额债券筹资额（1 1债券筹资费率）债券筹资费率）100100某企业发行一笔期限为某企业发行一笔期限为1010年的债券，年的债券，债券面值为债券面值为10001000万元，票面利率为万元，票面利率为1212，每年付一次利息，发行费率，每年付一次利息，发行费率为为3 3，所得税税率为，所得税税率为3333，债券按，债券按面值等价发行，则该笔债券的成本面值等价发行，则该笔债券的成本为多少？为多少？（二）银行借款成本（二）银行借款成本计算公式：计算公式：银行借款成本银行借款成本=年利息年利息（1 1所得税税所得税税率）率）银行借款筹资总额银行借款筹资总
6、额（1 1银行银行借款筹资费率）借款筹资费率）100%100%可简化为：可简化为：银行借款成本银行借款成本=借款利率借款利率（1 1所得税所得税税率）税率）ABCABC公司欲从银行取得一笔长期借款公司欲从银行取得一笔长期借款10001000万元，手续费万元，手续费0.1%0.1%，年利率，年利率5%5%，期限，期限3 3年，每年结息一次，到期一年，每年结息一次，到期一次还本。公司所得税率次还本。公司所得税率33%33%，则银行，则银行借款的资金成本为多少？借款的资金成本为多少？（三）优先股成本（三）优先股成本计算公式：计算公式：优先股成本优先股成本=优先股每年的股利优先股每年的股利 发行优先股
7、总额发行优先股总额（1 1优先股筹优先股筹资费率）资费率）100%100%某企业按面值发行某企业按面值发行100100万元的优先股，万元的优先股，筹资费率为筹资费率为4%4%，每年支付，每年支付12%12%的股利，的股利，则优先股的成本为多少？则优先股的成本为多少？（四）普通股成本四）普通股成本股利折现模型股利折现模型资本资产定价模型资本资产定价模型无风险利率加风险溢价法无风险利率加风险溢价法股利折现模型股利折现模型Po=Po=DtDt/（1+Kc1+Kc）t t PoPo为普通股筹资净额，即发行价格为普通股筹资净额，即发行价格扣除发行费用扣除发行费用DtDt为普通股第为普通股第t t年的股利
8、年的股利KcKc为普通股投资必要收益率，即普为普通股投资必要收益率，即普通股资金成本率通股资金成本率公司采用固定股利政策公司采用固定股利政策公司采用固定股利增长率的政策公司采用固定股利增长率的政策如果公司采用固定股利政策，即每年如果公司采用固定股利政策，即每年分派现金股利分派现金股利D D则则KcKc=D/Po 100%=D/Po 100%即：即：普通股成本普通股成本=每年固定股利每年固定股利 普通股金额普通股金额（1 1普通股筹资费普通股筹资费率）率）100%100%东方公司拟发行一批普通股，发行东方公司拟发行一批普通股，发行价格价格1212元，每股筹资费用元，每股筹资费用2 2元，预定元，
9、预定每年分派现金股利每股每年分派现金股利每股1.21.2元，其资元，其资金成本率为多少？金成本率为多少？如果公司采用固定股利增长率的如果公司采用固定股利增长率的政策，股利固定增长率为政策，股利固定增长率为G GKcKc=D=D1 1/Po+G/Po+G即：即：普通股成本普通股成本=第第1 1年预期股利年预期股利普通股金额普通股金额（1 1普通股筹资普通股筹资费率）费率）100%+100%+股利固定增长率股利固定增长率宏达公司准备增发普通股，每股发宏达公司准备增发普通股，每股发行价格行价格1515元，筹资费率为元，筹资费率为20%20%，预定，预定第一年分派现金股利每股第一年分派现金股利每股1.
10、51.5元，以元，以后每年股利增长后每年股利增长2.5%2.5%。其资金成本。其资金成本率为多少？率为多少？资本资产定价模型资本资产定价模型KcKc=R=Rf f+（R Rm m-R-Rf f)KcKc为普通股成本；为普通股成本；R Rm m为市场投资组合的期望收益率为市场投资组合的期望收益率R Rf f为无风险利率为无风险利率为某公司股票收益率相对于市场为某公司股票收益率相对于市场投资组合期望收益率的变动幅度。投资组合期望收益率的变动幅度。假定强生股份公司普通股股票的假定强生股份公司普通股股票的值为值为1.21.2，无风险利率为，无风险利率为5%5%，市场投，市场投资组合的期望收益率为资组合
11、的期望收益率为10%10%，则按资，则按资本资产定价模型计算该公司的普通本资产定价模型计算该公司的普通股股票的资金成本为多少？股股票的资金成本为多少？无风险利率加风险溢价法无风险利率加风险溢价法KcKc=R=Rf f+R Rc cR Rc c即风险溢价即风险溢价假定兴发股份公司普通股的风险溢假定兴发股份公司普通股的风险溢价估计为价估计为8%8%，而无风险利率为，而无风险利率为5%5%，则该公司普通股股票筹资的资金成则该公司普通股股票筹资的资金成本为多少？本为多少？（五）留存收益成本（五）留存收益成本留存收益成本留存收益成本=每年固定股利每年固定股利普通股普通股金额金额100%100%对普通股股
12、利逐年固定增长的企业：对普通股股利逐年固定增长的企业：留存收益成本留存收益成本=第第1 1年预期股利年预期股利普通普通股利金额股利金额100%+100%+股利年增长率股利年增长率三、加权平均资金成本三、加权平均资金成本是指分别以各种资金成本为基础，是指分别以各种资金成本为基础，以各种资金占全部资金的比重为权以各种资金占全部资金的比重为权数计算出来的综合资金成本。数计算出来的综合资金成本。加权平均资金成本加权平均资金成本=（某种资金占（某种资金占总资金的比重总资金的比重该种资金的成本）该种资金的成本）某企业共有资金某企业共有资金100100万元，其中债券万元，其中债券3030万元，优先股万元，优
13、先股1010万元，普通股万元，普通股4040万元，留存收益万元，留存收益2020万元，各种资金万元，各种资金的成本分别为的成本分别为6%6%，12%12%，15.5%15.5%和和15%15%。试计算该公司加权平均的资金成本。试计算该公司加权平均的资金成本。四、资金的边际成本四、资金的边际成本是指资金每增加一个单位而增加的是指资金每增加一个单位而增加的成本。成本。华西公司目前有资金华西公司目前有资金100000100000万元，万元，其中长期债务其中长期债务2000020000万元，优先股万元，优先股50005000万元，普通股万元，普通股7500075000万元。现在万元。现在公司为满足投资
14、要求，准备筹集更公司为满足投资要求，准备筹集更多的资金，试计算确定资金的边际多的资金，试计算确定资金的边际成本。成本。（一）确定公司最优的资金结构（一）确定公司最优的资金结构华西公司的财务人员经过认真分析，华西公司的财务人员经过认真分析，认为目前的资金结构即为最优资金认为目前的资金结构即为最优资金的结构。因此，在今后筹资时，继的结构。因此，在今后筹资时，继续保持长期债务占续保持长期债务占20%20%，优先股占，优先股占5%5%，普通股占，普通股占75%75%的资金结构。的资金结构。（二）确定各种筹资方式的资金成本（二）确定各种筹资方式的资金成本筹资方筹资方筹资方筹资方式式式式目标资本目标资本目
15、标资本目标资本结构（结构（结构（结构（%）新筹资的数量新筹资的数量新筹资的数量新筹资的数量范围（万元）范围（万元）范围（万元）范围（万元）个别资金成本个别资金成本个别资金成本个别资金成本（%）长期债长期债长期债长期债务务务务202020200100001000010000100010004000100040001000400010004000大于大于大于大于40004000400040006 6 6 67 7 7 78 8 8 8优先股优先股优先股优先股5 5 5 50250025002500250大于大于大于大于2502502502501010101012121212普通股普通股普通股普通股
16、757575750225002250022500225022507500225075002250750022507500大于大于大于大于7500750075007500141414141515151516161616（三）计算筹资总额分界点（三）计算筹资总额分界点筹资总额分界点筹资总额分界点=某种筹资方式的成某种筹资方式的成本分界点本分界点目标资金结构中该种筹目标资金结构中该种筹资方式所占比重资方式所占比重筹资筹资筹资筹资方式方式方式方式个别资个别资个别资个别资金成本金成本金成本金成本（%）特定筹资方特定筹资方特定筹资方特定筹资方式的筹资范式的筹资范式的筹资范式的筹资范围（万元）围（万元）围（
17、万元）围（万元）筹资总额筹资总额筹资总额筹资总额分界点分界点分界点分界点（万元）（万元）（万元）（万元）筹资总额的筹资总额的筹资总额的筹资总额的范围范围范围范围长期长期长期长期债务债务债务债务6 6 6 67 7 7 78 8 8 80100001000010000100010004000100040001000400010004000大于大于大于大于400040004000400050005000500050002000020000200002000005000050000500005000500020000500020000500020000500020000大于大于大于大于2000020
18、0002000020000优先优先优先优先股股股股10101010121212120250025002500250大于大于大于大于250250250250500050005000500005000050000500005000大于大于大于大于5000500050005000普通普通普通普通股股股股1414141415151515161616160225002250022500225022507500225075002250750022507500大于大于大于大于7500750075007500300030003000300010000100001000010000030000300003000
19、03000300010000300010000300010000300010000大于大于大于大于10000100001000010000（四）计算资金的边际成本（四）计算资金的边际成本由所计算的筹资分界点可得出五组筹资由所计算的筹资分界点可得出五组筹资范围范围03000030003000500030005000500010000500010000100002000010000200002000020000以上以上第二节第二节 杠杆原理杠杆原理一、杠杆效应一、杠杆效应二、成本习性、边际贡献与息税前利润二、成本习性、边际贡献与息税前利润三、经营杠杆三、经营杠杆四、财务杠杆四、财务杠杆五、复合杠杆
20、五、复合杠杆一、杠杆效应一、杠杆效应由于特定费用（如固定成本或固定由于特定费用（如固定成本或固定财务费用）的存在而导致的，当某财务费用）的存在而导致的，当某一财务变量以较小幅度变动时，另一财务变量以较小幅度变动时，另一相关财务变量会以较大幅度变动。一相关财务变量会以较大幅度变动。二、成本习性、边际贡献与息税前利润二、成本习性、边际贡献与息税前利润（一）成本习性及分类（一）成本习性及分类（二）边际贡献（二）边际贡献（三）息税前利润（三）息税前利润（一）成本习性及分类（一）成本习性及分类1 1、成本习性、成本习性2 2、成本习性的分类、成本习性的分类固定成本固定成本变动成本变动成本混合成本混合成本
21、总成本习性模型总成本习性模型是指成本总额与是指成本总额与业务量之间在数业务量之间在数量上的依存关系量上的依存关系（二）边际贡献（二）边际贡献指销售收入减去变动成本以后的差额指销售收入减去变动成本以后的差额M=M=pxpxbxbx=(p=(pb)xb)x=mxmxM M：边际贡献：边际贡献X X：产销量：产销量P P：销售单位：销售单位b b：单位变动成本：单位变动成本m:m:单位边际贡献单位边际贡献 （三）息税前利润（三）息税前利润指企业支付利息和交纳所得税之前的利指企业支付利息和交纳所得税之前的利润。润。EBIT=EBIT=pxpxbxbxa=(pa=(pb)xb)xa=a=M Ma aEB
22、ITEBIT为息税前利润为息税前利润a a为固定成本为固定成本三、经营杠杆三、经营杠杆（一）经营杠杆含义（一）经营杠杆含义（二）经营杠杆的计量（二）经营杠杆的计量（三）经营杠杆与经营风险的关系（三）经营杠杆与经营风险的关系（一）经营杠杆含义（一）经营杠杆含义由于固定成本存在，导致销售量发由于固定成本存在，导致销售量发生教小比例的变动，息税前利润发生教小比例的变动，息税前利润发生较大的变动。生较大的变动。（二）经营杠杆的计量（二）经营杠杆的计量经营杠杆系数经营杠杆系数=息税前利润变动率息税前利润变动率产销量产销量变动率变动率DOL=(DOL=(EBIT/EBIT/EBIT)(x/xEBIT)(x
23、/x)=(=(EBIT/EBIT)EBIT/EBIT)（px)/pxpx)/px DOLDOLDOLDOL为经营杠杆系数为经营杠杆系数为经营杠杆系数为经营杠杆系数 EBITEBITEBITEBIT变动前的息税前利润变动前的息税前利润变动前的息税前利润变动前的息税前利润 EBITEBITEBITEBIT息税前利润的变动额息税前利润的变动额息税前利润的变动额息税前利润的变动额pxpxpxpx变动前的销售收入变动前的销售收入变动前的销售收入变动前的销售收入 （pxpxpxpx)销售收入的变动额销售收入的变动额销售收入的变动额销售收入的变动额x x x x变动前的产销量变动前的产销量变动前的产销量变动
24、前的产销量xxxx产销量的变动数产销量的变动数产销量的变动数产销量的变动数北方公司有关资料如表所示，试计算该企北方公司有关资料如表所示，试计算该企业业20042004年的经营杠杆系数年的经营杠杆系数项目项目项目项目2003200320032003年年年年2004200420042004年年年年变动额变动额变动额变动额变动率变动率变动率变动率销售额销售额销售额销售额1000100010001000120012001200120020020020020020%20%20%20%变动成本变动成本变动成本变动成本60060060060072072072072012012012012020%20%20%
25、20%边际贡献边际贡献边际贡献边际贡献4004004004004804804804808080808020%20%20%20%固定成本固定成本固定成本固定成本2002002002002002002002000 0 0 0息税前利润息税前利润息税前利润息税前利润2002002002002802802802808080808040%40%40%40%经营杠杆系数（经营杠杆系数（DOLDOL）=（80/20080/200）（200/1000200/1000）=40%=40%20%=220%=2经营杠杆系数的简化公式经营杠杆系数的简化公式经营杠杆系数经营杠杆系数=基期边际贡献基期边际贡献基期基期息税前
26、利润息税前利润或或 DOL=M/EBITDOL=M/EBIT根据以上资料分别计算根据以上资料分别计算20042004年和年和20052005年的经营杠杆系数年的经营杠杆系数（三）经营杠杆与经营风险的（三）经营杠杆与经营风险的关系关系经营杠杆系数经营杠杆系数=基期边际贡献基期边际贡献（基期边（基期边际贡献基期固定成本）际贡献基期固定成本）或：经营杠杆系数或：经营杠杆系数=（基期销售单价（基期销售单价基期单位变动成本）基期单位变动成本）基期产销量基期产销量（基期销售价格基期单位变动成本）（基期销售价格基期单位变动成本）基期产销量基期固定成本基期产销量基期固定成本 引起企业经营风险的主要原因，是市场
27、需求和引起企业经营风险的主要原因，是市场需求和引起企业经营风险的主要原因，是市场需求和引起企业经营风险的主要原因，是市场需求和成本等因素的不确定性，经营杠杆本身不是利成本等因素的不确定性，经营杠杆本身不是利成本等因素的不确定性，经营杠杆本身不是利成本等因素的不确定性，经营杠杆本身不是利润不稳定的根源。但因为固定成本的存在，而润不稳定的根源。但因为固定成本的存在，而润不稳定的根源。但因为固定成本的存在，而润不稳定的根源。但因为固定成本的存在，而导致息税前利润变动率在于息产销量变动率的导致息税前利润变动率在于息产销量变动率的导致息税前利润变动率在于息产销量变动率的导致息税前利润变动率在于息产销量变
28、动率的杠杆效应。产销量增加时，息税前利润将以杠杆效应。产销量增加时，息税前利润将以杠杆效应。产销量增加时，息税前利润将以杠杆效应。产销量增加时，息税前利润将以DOLDOLDOLDOL倍数的幅度增加；而产销量减少时，息税倍数的幅度增加；而产销量减少时，息税倍数的幅度增加；而产销量减少时，息税倍数的幅度增加；而产销量减少时，息税前利润又将以前利润又将以前利润又将以前利润又将以DOLDOLDOLDOL倍数的幅度减少。倍数的幅度减少。倍数的幅度减少。倍数的幅度减少。经营杠杆系数越高，利润变动就越激烈，利润经营杠杆系数越高，利润变动就越激烈，利润经营杠杆系数越高，利润变动就越激烈，利润经营杠杆系数越高，
29、利润变动就越激烈，利润变动越激烈，则企业的经营风险就越大。变动越激烈，则企业的经营风险就越大。变动越激烈，则企业的经营风险就越大。变动越激烈，则企业的经营风险就越大。在其他因素不变的情况下，固定成本越高，经在其他因素不变的情况下，固定成本越高，经在其他因素不变的情况下，固定成本越高，经在其他因素不变的情况下，固定成本越高，经营杠杆系数越大，则经营风险也越大。营杠杆系数越大，则经营风险也越大。营杠杆系数越大，则经营风险也越大。营杠杆系数越大，则经营风险也越大。A A、B B两家企业的有关资料如表所示两家企业的有关资料如表所示企业名企业名企业名企业名称称称称经济经济经济经济情况情况情况情况概率概率
30、概率概率销售量销售量销售量销售量（件）（件）（件）（件）单价单价单价单价销售额销售额销售额销售额A A A A好好好好中中中中差差差差0.200.200.200.200.600.600.600.600.200.200.200.20120120120120100100100100808080801010101012001200120012001000100010001000800800800800B B B B好好好好中中中中差差差差0.200.200.200.200.600.600.600.600.200.200.200.201201201201201001001001008080808010
31、10101012001200120012001000100010001000800800800800A A、B B两家企业的有关资料如表所示两家企业的有关资料如表所示企业名企业名企业名企业名称称称称单位变单位变单位变单位变动成本动成本动成本动成本变动成变动成变动成变动成本总额本总额本总额本总额边际贡边际贡边际贡边际贡献献献献固定成固定成固定成固定成本本本本息税前息税前息税前息税前利润利润利润利润A A A A6 6 6 6720720720720600600600600480480480480480480480480400400400400320320320320200200200200280
32、280280280200200200200120120120120B B B B4 4 4 448048048048040040040040032032032032072072072072060060060060048048048048040040040040032032032032020020020020080808080比较比较A A、B B两家企业的经营风险。两家企业的经营风险。（提示：需要利用期望值和标准离差）（提示：需要利用期望值和标准离差）四、财务杠杆四、财务杠杆（一）财务杠杆的含义（一）财务杠杆的含义（二）财务杠杆的计量（二）财务杠杆的计量（三）财务杠杆与财务风险（三）财务杠杆与
33、财务风险（一）财务杠杆的含义（一）财务杠杆的含义由于固定财务费用的存在而导致每由于固定财务费用的存在而导致每股利润变动率大于息税前利润变动股利润变动率大于息税前利润变动率的杠杆效应，称作财务杠杆。率的杠杆效应，称作财务杠杆。（二）财务杠杆的计量（二）财务杠杆的计量财务杠杆系数是指普通股每股利润的变财务杠杆系数是指普通股每股利润的变动率相当于息税前利润变动率的倍数。动率相当于息税前利润变动率的倍数。财务杠杆系数财务杠杆系数=普通股每股利润变动率普通股每股利润变动率息税前利润变动率息税前利润变动率DFL=DFL=（EPS/EPSEPS/EPS）（EBIT/EBITEBIT/EBIT）DFLDFL财
34、务杠杆系数财务杠杆系数EPSEPS普通股每股利润变动额普通股每股利润变动额EPSEPS基期每股利润基期每股利润甲公司甲公司甲公司甲公司2003200320032003年息税前利润为年息税前利润为年息税前利润为年息税前利润为20000200002000020000万元，发行在外普通股股数万元，发行在外普通股股数万元，发行在外普通股股数万元，发行在外普通股股数2000200020002000股，公司无债券资本，股，公司无债券资本，股，公司无债券资本，股，公司无债券资本，2003200320032003年每股利润为年每股利润为年每股利润为年每股利润为6.76.76.76.7；200420042004
35、2004年息年息年息年息税前利润为税前利润为税前利润为税前利润为24000240002400024000万元，每股利润万元，每股利润万元，每股利润万元，每股利润8.048.048.048.04，其它数据无变化。，其它数据无变化。，其它数据无变化。，其它数据无变化。乙公司乙公司乙公司乙公司2003200320032003年息税前利润为年息税前利润为年息税前利润为年息税前利润为20000200002000020000万元，发行在外普通股股数万元，发行在外普通股股数万元，发行在外普通股股数万元，发行在外普通股股数1000100010001000股，债务利息股，债务利息股，债务利息股，债务利息8000
36、800080008000万元，万元，万元，万元，2003200320032003年每股利润为年每股利润为年每股利润为年每股利润为8.048.048.048.04；2004200420042004年息税前利润为年息税前利润为年息税前利润为年息税前利润为24000240002400024000万元，每股利润万元，每股利润万元，每股利润万元，每股利润10.7210.7210.7210.72，其它数据无变，其它数据无变，其它数据无变，其它数据无变化。化。化。化。请分别计算甲公司和乙公司的财务杠杆系数。请分别计算甲公司和乙公司的财务杠杆系数。请分别计算甲公司和乙公司的财务杠杆系数。请分别计算甲公司和乙公
37、司的财务杠杆系数。财务杠杆系数的简化公式财务杠杆系数的简化公式财务杠杆系数财务杠杆系数=基期息税前利润基期息税前利润（基期（基期息税前利润息税前利润基期利息）基期利息）对同时存在银行借款、融资租赁且发行对同时存在银行借款、融资租赁且发行优先股的企业，得计算公式：优先股的企业，得计算公式：财务杠杆系数财务杠杆系数=息税前利润息税前利润 息税前利息税前利息息利息利息融资租赁利息融资租赁利息优先股股利优先股股利（1 1所得税税率）所得税税率）（三）财务杠杆与财务风险（三）财务杠杆与财务风险企业为了取得财务杠杆利益，就要增加负债，企业为了取得财务杠杆利益，就要增加负债，企业为了取得财务杠杆利益，就要增
38、加负债，企业为了取得财务杠杆利益，就要增加负债，从而增加了破产机会或普通股利润大幅度变动从而增加了破产机会或普通股利润大幅度变动从而增加了破产机会或普通股利润大幅度变动从而增加了破产机会或普通股利润大幅度变动的风险。一旦企业息税前利润下降的风险。一旦企业息税前利润下降的风险。一旦企业息税前利润下降的风险。一旦企业息税前利润下降,不足以补不足以补不足以补不足以补偿固定利息支出偿固定利息支出偿固定利息支出偿固定利息支出,企业每股利润就会下降的更企业每股利润就会下降的更企业每股利润就会下降的更企业每股利润就会下降的更快。快。快。快。在其他条件一定的情况下，固定财务费用越高，在其他条件一定的情况下，固
39、定财务费用越高，在其他条件一定的情况下，固定财务费用越高，在其他条件一定的情况下，固定财务费用越高，财务杠杆系数越大，企业财务风险也越大，企财务杠杆系数越大，企业财务风险也越大，企财务杠杆系数越大，企业财务风险也越大，企财务杠杆系数越大，企业财务风险也越大，企业的破产性就越大。业的破产性就越大。业的破产性就越大。业的破产性就越大。五、复合杠杆五、复合杠杆（一）复合杠杆的含义（一）复合杠杆的含义（二）复合杠杆的计量（二）复合杠杆的计量（三）复合杠杆与企业风险的关系（三）复合杠杆与企业风险的关系（一）复合杠杆的含义（一）复合杠杆的含义由于固定成本和固定财务费用的共由于固定成本和固定财务费用的共同存
40、在而导致的每股利润变动率大同存在而导致的每股利润变动率大于产销量变动率的杠杆效应。于产销量变动率的杠杆效应。（二）复合杠杆的计量（二）复合杠杆的计量复合杠杆系数是指每股利润变动率相当复合杠杆系数是指每股利润变动率相当于产销量变动率的倍数。于产销量变动率的倍数。复合杠杆系数复合杠杆系数=普通每股利润变动率普通每股利润变动率产产销量变动率销量变动率DCL=(DCL=(EPS/EPS)/(EPS/EPS)/(（px)/pxpx)/px)=(=(EPS/EPS)/(EPS/EPS)/(x/xx/x)某企业某企业20032003年销售收入年销售收入10001000万元，万元，每股利润每股利润0.8040
41、.804，20042004年销售收入年销售收入12001200万元，每股利润万元，每股利润1.6081.608，计算该，计算该企业的复合杠杆系数。企业的复合杠杆系数。复合杠杆系数复合杠杆系数=经营杠杆系数经营杠杆系数财务杠杆系财务杠杆系数数 即即 DCL=DOLDCL=DOLDFLDFL复合杠杆系数复合杠杆系数=边际贡献边际贡献息税前利润息税前利润利息利息租金租金优先股股利优先股股利（1 1所得税税所得税税率）率）若企业没有融资租赁，亦未发行优先股，若企业没有融资租赁，亦未发行优先股，其复合杠杆系数为其复合杠杆系数为复合杠杆系数复合杠杆系数=边际贡献边际贡献（息税前利润（息税前利润利息）利息）
42、DCL=M/(EBITDCL=M/(EBITI I）=（p pb b）x/(px/(pb)xb)xa aII（三）复合杠杆与企业风险的关系（三）复合杠杆与企业风险的关系经营杠杆系数可以衡量企业的经营风险，财务经营杠杆系数可以衡量企业的经营风险，财务经营杠杆系数可以衡量企业的经营风险，财务经营杠杆系数可以衡量企业的经营风险，财务杠杆系数可以衡量企业的财务风险，复合杠杆杠杆系数可以衡量企业的财务风险，复合杠杆杠杆系数可以衡量企业的财务风险，复合杠杆杠杆系数可以衡量企业的财务风险，复合杠杆系数则用来衡量企业总风险的大小。系数则用来衡量企业总风险的大小。系数则用来衡量企业总风险的大小。系数则用来衡量企
43、业总风险的大小。在其他因素不变的情况下，复合杠杆系数越大，在其他因素不变的情况下，复合杠杆系数越大，在其他因素不变的情况下，复合杠杆系数越大，在其他因素不变的情况下，复合杠杆系数越大，企业风险越大，复合杠杆系数越小，企业风险企业风险越大，复合杠杆系数越小，企业风险企业风险越大，复合杠杆系数越小，企业风险企业风险越大，复合杠杆系数越小，企业风险越小。越小。越小。越小。第三节第三节 资金结构资金结构一、资金结构概述一、资金结构概述二、影响资金结构的因素二、影响资金结构的因素三、最佳资金结构三、最佳资金结构一、资金结构概述一、资金结构概述狭义：长期资金结构狭义：长期资金结构广义：全部资金结构，包括长
44、期和广义：全部资金结构，包括长期和短期资金短期资金二、影响资金结构的因素二、影响资金结构的因素企业财务状况企业财务状况企业资产结构企业资产结构企业产品销售情况企业产品销售情况投资者和管理人员的态度投资者和管理人员的态度贷款人和信用评级机构的影响贷款人和信用评级机构的影响行业因素行业因素所得税税率所得税税率利率水平的变动趋势利率水平的变动趋势三、最佳资金结构三、最佳资金结构（一）每股利润无差别点（一）每股利润无差别点（二）比较资金成本法（二）比较资金成本法（一）每股利润无差别点（一）每股利润无差别点在负债筹资及权益筹资两种筹资方案下，找出在负债筹资及权益筹资两种筹资方案下，找出在负债筹资及权益筹
45、资两种筹资方案下，找出在负债筹资及权益筹资两种筹资方案下，找出每股利润相同时的息税前利润点，在这一点上每股利润相同时的息税前利润点，在这一点上每股利润相同时的息税前利润点，在这一点上每股利润相同时的息税前利润点，在这一点上两种方案的每股利润都一样，高于此点，负债两种方案的每股利润都一样，高于此点，负债两种方案的每股利润都一样，高于此点，负债两种方案的每股利润都一样，高于此点，负债筹资方式有利，低于此点，权益筹资方式有利。筹资方式有利，低于此点，权益筹资方式有利。筹资方式有利，低于此点，权益筹资方式有利。筹资方式有利，低于此点，权益筹资方式有利。每每每每股股股股利利利利润润润润息税前利润息税前利
46、润息税前利润息税前利润负债筹资负债筹资负债筹资负债筹资权益筹资权益筹资权益筹资权益筹资每股利润无差别点每股利润无差别点每股利润无差别点每股利润无差别点计算公式计算公式EPS=EPS=S：销售收入：销售收入 VC：变动成本：变动成本F：固定成本：固定成本 I：利息：利息T：所得税税率：所得税税率 N：普通股股数：普通股股数（S SVCVCF FI I）（1 1T T）N N（EBITEBITI I）（1 1I I）N N某公司现有普通股某公司现有普通股某公司现有普通股某公司现有普通股100100100100万股，股本总额为万股，股本总额为万股，股本总额为万股，股本总额为1000100010001
47、000万元，公司债券万元，公司债券万元，公司债券万元，公司债券600600600600万元，公司拟扩大筹资规万元，公司拟扩大筹资规万元，公司拟扩大筹资规万元，公司拟扩大筹资规模，有两个备选方案：一是增发普通股模，有两个备选方案：一是增发普通股模，有两个备选方案：一是增发普通股模，有两个备选方案：一是增发普通股50505050万股，万股，万股，万股，每股发行价格为每股发行价格为每股发行价格为每股发行价格为15151515元；二是平价发行公司债券元；二是平价发行公司债券元；二是平价发行公司债券元；二是平价发行公司债券750750750750万元。若公司债券的年利率是万元。若公司债券的年利率是万元。
48、若公司债券的年利率是万元。若公司债券的年利率是12%12%12%12%，所得税，所得税，所得税，所得税率为率为率为率为30%30%30%30%，当企业息税前利率为，当企业息税前利率为，当企业息税前利率为，当企业息税前利率为400400400400万元时，应万元时，应万元时，应万元时，应选择哪个方案。选择哪个方案。选择哪个方案。选择哪个方案。（二）比较资金成本法（二）比较资金成本法即加权平均资金成本最低的资金结构为即加权平均资金成本最低的资金结构为最佳。最佳。计算各方案加权平均的资金成本计算各方案加权平均的资金成本计算各方案加权平均的资金成本计算各方案加权平均的资金成本新法公司拟筹资新法公司拟筹资新法公司拟筹资新法公司拟筹资100100100100万元，现有甲、乙两个方万元，现有甲、乙两个方万元，现有甲、乙两个方万元，现有甲、乙两个方案。案。案。案。筹资筹资方式方式甲方案甲方案乙方案乙方案筹资额筹资额（万）（万）资金成资金成本（本（%）筹资额筹资额（万）（万）资金成本资金成本（%）长期长期借款借款1501509%9%2002009%9%债券债券35035010%10%20020010%10%普通普通股股50050012%12%60060012%12%合计合计1000100010001000