《化工行业2022Q4投资策略：看多原油关注欧洲布局民爆-20221010-中泰证券-73正式版.doc》由会员分享，可在线阅读，更多相关《化工行业2022Q4投资策略：看多原油关注欧洲布局民爆-20221010-中泰证券-73正式版.doc（134页珍藏版）》请在taowenge.com淘文阁网|工程机械CAD图纸|机械工程制图|CAD装配图下载|SolidWorks_CaTia_CAD_UG_PROE_设计图分享下载上搜索。
1、中 泰 证 券 研 究 所专 业 领 先 深 度 诚 信 证 券 研 究 报 告 2022Q4投资策略：看多原油，关注欧洲，布局民爆2 0 2 2 . 1 0 . 1 0分析师：谢楠执业证号：S07405191100011每日免费获取报告1、每日微信群内分享7+最新重磅报告；2、每日分享当日华尔街日报、金融时报；3、每周分享经济学人4、行研报告均为公开版，权利归原作者所有，起点财经仅分发做内部学习。扫一扫二维码关注公号回复：研究报告加入“起点财经”微信群。12目3录C O N T E N T S45Q3复盘：价格触底回升，行业需求改善Q4原油迎来去库，边际催化看涨欧洲能源危机蔓延，关注化工品机
2、会民爆行业结构优化，电子雷管东风已起风险提示2核心观点 供需改善底部已现，看多Q4原油价格。今年Q3国际油价有所回落，压制油价的主要因素有：美联储大幅加息；美元指数强势；原油需求低迷；原油供给处于高位；伊核协议反复；美国大量抛售SPR。本质而言，我们认为2022Q3全球原油供需结构在美国大规模抛售SPR的作用下维持弱平衡，原油库存从战略储备向商业储备转移。进入Q4，随着冬季消费高峰到来以及气转油对需求的提振，原油需求端将有明显改善；供给端，OPEC、美国已达产量高点，短期或将无法大幅增产，俄罗斯受年底禁令的影响，原油供给存在极大不确定性。我们认为，原油价格底部已现，Q4的供需格局或将呈现紧平衡
3、态势，供需平衡表重新进入去库阶段，原油价格有望重返100-120美元/桶区间。 欧洲能源危机持续发酵，取暖季或将维持紧平衡。自去年秋季以来，欧洲能源价格持续高企的核心因素包括：地缘冲突背景下，俄罗斯多条管道线路扰动频发；美国Freeport爆炸后LNG复产再延期；欧洲地区整体自产气不足，增量空间有限。本质而言，我们认为欧洲过快的能源结构“去碳化”导致其大量依赖天然气资源，政治博弈下俄罗斯对欧洲供应的持续减量导致大量的天然气缺口在短时间内难以补齐。进入Q4，随着秋冬取暖季的到来，尽管不断进行地天然气补库使得欧洲地区整体库存水平有所回升，然而受新增供给有限以及欧洲地区需求减量存在极大不确定等影响，
4、欧洲地区整体在补库季内仍存风险。我们认为，随着海外能源价格持续维持高位震荡，成本抬升背景下，国内MDI、维生素、蛋氨酸等化工品价格有望迎来高弹性。 民爆行业结构优化，电子雷管东风已起。国家加快民爆行业整合出清的大背景下，2020年我国民爆行业CR15已提升至 59.50%，竞争格局愈发清晰，产能向头部企业进一步集中，高度优化；根据“十四五”规划大力推进电子雷管使用，规划提出2022年8月停止销售除产除工业电子数码雷管外的其他工业雷管，而电子雷管产能置换尚未完成，下半年为民爆行业的传统需求旺季或导致供需错配，催化民爆行情。长期来看，根据壶化股份招股说明书，电子雷管价格约20元/发，远高于普通雷管
5、2元/发的价格，未来随着产能置换，民爆头部具备规模优势的企业将受益于电子雷管替代带来的行业福利。 重点关注公司： 油价强势，看好“油”“服”“替”：中国石油、中国海油、中国石化、中曼石油、中海油服、迪威尔、宝丰能源、卫星化学 欧洲能源危机下背景下，关注相关化工品企业：万华化学、沧州大化、新和成、安迪苏，梅花生物、浙江医药 电子雷管东方起，关注民爆头部企业：壶化股份、保利联合、金奥博、雪峰科技、雅化集团、广东宏大、江南化工、南岭民爆 风险提示：宏观经济波动需求不及预期；疫情反复影响生产销售；新建项目进度不及预期；原材料价格大幅上涨；测算偏差等。3目录1CCONTEQ3复盘：价格触底回升，行业需求
6、改善CONTENTS中 泰 NTS证券研 究 所专 业 领 先 深 度 诚 信41.1.主要经济体韧性仍在，国内需求有望触底反弹 Q3经济增速疲软，化工品需求下滑。受疫情反复、俄乌战争溢出效应、美国大幅加息等因素影响，全球Q3经济增速成疲软态势。7-8月全球制造业PMI分别为51.1%和50.3%，9月为49.8%，跌落荣枯线以下。经济疲软影响化工品及下游需求，化工品价格自高点回落。 主要经济体韧性仍在，国内需求有望触底反弹。全球主要经济体中，欧洲受能源危机影响，PMI在整个Q3均低于荣枯线。美国和日本虽自高点回落，但仍体现一定韧性，三季度PMI指数仍维持在50%以上，为化工品需求提供了有力支
7、撑。我国经济主要受疫情扰动，在此影响下，国内PMI明显回落，7-8月跌落50%荣枯线，而随着疫情逐步得到控制，国内需求有望在“稳经济”政策下触底回升，9月最新PMI已回升至50.1%。图表：主要经济体PMI回落（%）图表：Q3化工品价格回落图表：主要原材料价格走势5来源：Wind、中泰证券研究所1.2.下游开工率反弹，国内需求或将复苏 下游开工率反弹，国内需求或将复苏。受国内外多重因素影响，2022年我国经济增速下滑明显，而随着我国逐渐落实一揽子稳经济政策措施和接续政策落地见效，我国经济总体延续恢复发展态势，9月制造业PMI显著回升并重回荣枯线以上，表明企业生产经营改善，经济增长的微观层面活力
8、有所增强。受此影响，化工板块下游需求有望持续复苏，山东地炼开工率、织机开工率和轮胎开工率在8-9月均呈现增长态势。随着疫情管控逐步放松，进入到四季度，经济复苏态势有望进一步延续。图表：山东地炼开工率（%）图表：织机开工率（%）图表：轮胎（全钢胎）开工率（%）6来源：Wind、中纤网、卓创资讯、中泰证券研究所1.3.下游需求逐渐复苏，化工产品库存下滑图表：长丝（POY）库存（天）图表：纯碱库存（千吨）图表：MDI库存（千吨）图表：TDI库存（千吨）7来源：中纤网、卓创资讯、卓创资讯、中泰证券研究所1.4.化工产品价格价差涨跌幅排名图表：2022Q3化工品价格价差涨跌幅排名价格Q3价格涨幅排名Q3
9、价格跌幅排名排序产品最新价格涨跌幅排序产品最新价格涨跌幅1双酚A（元/吨）1620027.56%1硫磺(固体硫磺)（元/吨）1070-66.30%2美国Henry Hub期货（美元/MMBtu）727.43%2维生素B5(泛酸钙,98%)（元/千克）165-59.76%3苯酐（元/吨）1000023.46%3硫酸(98%)（元/吨）650-51.85%4金属硅(441)（元/吨）2140018.89%4THF(华东)（元/吨）16625-48.21%5TDI（元/吨）2030016.67%5PTMEG(华东)（元/吨）18000-47.06%6煤焦油（元/吨）597216.27%6醋酸乙烯（元
10、/吨）8350-45.60%7甲醇（元/吨）28609.89%7丁二烯(CFR东南亚)（美元/吨）800-44.06%8萤石粉(湿粉,华东)（元/吨）28758.49%8氯化铵(湿铵)（元/吨）880-41.33%9聚四氟乙烯（元/吨）650008.33%9氯化铵(干铵)（元/吨）1000-39.39%10苯酚（元/吨）110007.58%10维生素B3(烟酸,99%)（元/千克）29-34.09%价差Q3价差扩大排名Q3价差缩小排名排序产品价差变动排序产品价差变动1氨纶-纯MDI-PTMEG价差（元/吨）1303047801PTMEG-BDO价差（元/吨）-1807.50-86572TDI价
11、差（元/吨）1277845672乙烯法醋酸乙烯价差（元/吨）5811.62-62763尼龙66-己二酸价差（元/吨）1946631223电石法醋酸乙烯价差（元/吨）1394.00-61284双酚A-苯酚-丙酮价差（元/吨）517227504草甘膦-二乙醇胺价差（元/吨）50534.00-55035硝酸铵-液氨-硝酸价差（元/吨）218916845电石法BDO价差（元/吨）7602.40-52296百草枯价差（元/吨）1196714546DMC-金属硅-甲醇价差（元/吨）2370.00-46877TPU-纯MDI价差（元/吨）234608607顺酐法BDO价差（元/吨）3965.00-42318
12、环氧乙烷-乙烯价差（元/吨）20508468DMF-甲醇-液氨价差（元/吨）3487.00-41269三聚氰胺-尿素价差（元/吨）3408359电石法PVA价差（元/吨）6532.20-373810尼龙6-己内酰胺价差（元/吨）480080010钛白粉价差（元/吨）10341.92-37378来源：Wind、中纤网、卓创资讯、百川盈孚、中泰证券研究所1.5.化工板块指数优于大盘 化工板块优于大盘。2022Q3基础化工（申万）和石油石化（申万）行业指数跌幅分别为13.44%和4.91%，沪深300指数下跌15.16%，基础化工和石油石化板块分别领先大盘1.7和10.3个百分点。2022年前三季度
13、，基础化工和石油石化行业指数分别下跌17.98%和9.56%，沪深300指数下跌幅度为22.63%，基础化工板块领先大盘4.7个百分点，石油石化领先大盘13.1个百分点。受益于国际油价高企，石油石化板块大幅领先大盘走势。图表：大盘和化工板块走势图表：大盘和化工板块涨跌幅9来源：Wind、中泰证券研究所1.6.化工个股涨跌榜图表：三季度化工个股涨跌榜前十备注：股价取自2022年6月30日收盘和9月30日收盘10来源：Wind、中泰证券研究所目录2CCONTE原油：Q4迎来去库，边际催化看涨CONTENTS中 泰 NTS证券研 究 所专 业 领 先 深 度 诚 信112.1. 三季度油价回落，多重
14、因素影响 全球碳中和背景下，供需博弈将原油带入新周期。全球能源转型背景下，美国页岩油企业现金流更多用于削减债务以及分红，加勘探开发资本开支无法大幅增加，短期页岩油增量有限。在此背景下，全球原油定价权重回沙特、俄罗斯为首的OPEC+减产联盟。再此背景下，国际油价自2020年4月低点以来持续复苏，进入2022年之后，俄乌冲突引发全球原油供给恐慌，国际油价持续暴涨，3月8日一度超过137美元/桶，创下2010年以来最高油价记录，据Wind，2022上半年Brent平均油价为105美元/桶，同比增长66%。 多重因素叠加，2022Q3油价回落。今年三季度，国际油价有所回落，根据Wind，9月29日Br
15、ent原油期货价格收于81.23美元/桶，较6月30日下降26.32美元/桶，降幅22.9%。我们认为，压制油价的主要因素有以下几个方面：（1）美联储大幅加息；（2）美元指数强势；（3）原油需求低迷；（4）原油供给处于高位；（5）伊核协议反复；（6）美国大量抛售SPR。图表：2022Q3油价回落2022Q3油价回落：（1）美联储大幅加息（2）美元指数强势（3）原油需求低迷（4）原油供给处于高位（5）伊核协议反复（6）美国大量抛售SPR12来源：Wind、中泰证券研究所2.2. 美国加息影响经济，美指强势抑制油价图表：联邦基金利率大幅上行图表：加息导致大宗商品普跌 美国通胀高企，美联储大幅加息。
16、从2021年起，美国新一轮通胀态势逐步浮现。今年2月份开始，美国月度CPI同比增长8%以上，PPI同比涨幅一度超过20%。为遏制通胀，美联储在今年3月、5月、6月、7月、9月，分别加息25、50、75、75、75个基点，今年累计加息幅度达300个基点。大幅加息导致大宗商品价格普遍大跌。 加息或将影响经济增速，衰退预期造成原油需求恐慌。历史经验，若政策制定者误判了适宜的中性利率水平，那么GDP增速放缓或将成为代价。在美国之前几次加息周期过后，往往伴随着美国乃至世界经济增速放缓，而经济衰退通常伴随原油消费水平的下降。此次美国加息 图表：美国加息影响GDP和原油需求 图表：长周期油价与美元指数负相关
17、导致的经济下行预期给原油需求端造成一定的恐慌情绪，影响油价水平。 美国加息美指强势，原油油价格负相关。美元作为原油计价币种，其价值高低本身将影响原油价格波动。当美元升值，美元指数上升时，油价下跌，相反，美元指数下降时，油价中枢抬升，美元指数与油价存在负相关。美国此次大幅加息导致美元指数持续走强，影响油价水平。13来源：Wind、彭博社、中泰证券研究所2.3. 需求端：美国旺季不旺，欧洲衰退危机 美国旺季不旺，Q3汽油需求不及预期。夏季为欧美国家的传统出行旺季，但今年在油价高企、新能源车替代与极端炎热天气的影响下，美国夏季出行旺季预期未能兑现，6月起汽油需求同比转负，6-8月汽油消费量同比202
18、1年分别下滑0.23百万桶/日、0.56百万桶/日和0.25百万桶/日，降幅2.5%/6.0%/2.7%。成品油裂解价差自7月份开始逐渐下降，汽、柴油裂解价差自历史高点连续回落，截止9月16日，美国汽油裂解价差降至23美元/桶左右，回落至正常区间，而今年6月曾高达近62美元/桶。 欧洲陷入能源危机，PMI降至荣枯线以下。俄乌冲突的溢出效应以及欧盟对俄罗斯的一系列制裁推高了欧洲地区能源价格，欧洲的能源开支占国内生产总值的比例从2%飞升至12%。9月英、法、德三国制造业PMI分别为48.5%/47.8%/48.5%，均低于50%，其中德国整个Q3均低于荣枯线，英法两国在Q3也有两月低于荣枯线。欧元
19、区整体9月份制造业PMI为48.5，7-8月份的值分别为49.8和49.6，近三月指标在荣枯线以下持续恶化，欧洲经济衰退的可能性大幅增加。图表：美国汽油消费处于低位（百万桶/天） 图表：美国汽油裂解价差下滑（美元/桶）图表：欧洲PMI降至荣枯线以下图表：欧洲石油和液体需求（百万桶/日）14来源：Wind、中泰证券研究所2.4. 供给端：供给水平处于高位，伊朗入市冲击市场 Q3供给端平稳增长：根据EIA，Q3全球产量为101.03百万桶/日（9月产量为预测值），相较Q2环比增长2.2百万桶/日，具体来看：OPEC，8月实际产量为29.65百万桶/日，其中沙特产量10.9百万桶/日。美国，8月份美
20、国原油+NGL等其他液体总产量为20.43百万桶/日。沙特和美国总产量已达历史高点。俄罗斯，8月俄罗斯原油产量为10.88百万桶/日，较俄乌冲突前（2022年2月）产量仅下降0.46百万桶/日。 伊朗入市预期冲击国际油价。 2021年伊朗已探明石油储量2086亿桶，位居所有OPEC国际第三位，占OPEC总探明储量的17%。2021年，伊朗平均原油产量为2.4百万桶/日，2022年小幅增长至2.5百万桶/日，与2017年3.8百万桶/日的高点相比，仍有1.3百万桶/日的降幅。伊朗国家石油公司首席执行官9月初表示，伊朗目前的产能为383.8万桶/日，并计划在2023年3月前将其石油生产能力提高到4
21、00万桶/日。另外，伊朗在海上约有60百万桶原油浮仓，若伊朗原油产量在短期内恢复至高点，将对全球原油供需格局带来冲击。图表：OPEC及主要国际原油产量（百万桶/日）图表：伊朗原油产量（百万桶/天）图表：伊朗浮仓15来源：Wind、OPEC、中泰证券研究所2.5. SPR支撑下的商业储备累库 今年3月，美国政府宣布，将在未来6个月每天释放100万桶战略石油储备，共释放1.8亿桶石油，这是1974年美国建立SPR制度以来，最大规模的一次储备释放。按计划释放1.8亿桶原油后，美国剩余SPR仅为3.883亿桶，逼近IEA所规定的最小SPR储备量。截止9月9日，美国SRP仅4.3亿桶，释放储备量接近1.
22、4亿桶。 三季度原油去库，国际油价下滑。据EIA数据，今年7-8月，全球原油需求量为99.07百万桶/天和99.4百万桶/天，而原油供给为100.33百万桶/天和101.26百万桶/天，原油供需格局处于累库阶段。 原油库存从战略储备向商业储备转移。我们认为，2022三季度，全球原油供需图表：全球供需平衡表结构在美国大规模抛售其战略储备的作用下维持弱平衡。随着美国抛储结束，原油储备降至历史低位，其油价缓冲作用明显减弱，全球供需格局或将重塑。图表：美国释放SPR（百万桶，美元/桶）图表：2022Q3原油累库16来源：Wind、EIA、中泰证券研究所2.6. 需求端：冬季来临+气价高企，Q4需求环比
23、改善 原油需求呈季节性变动，夏季和冬季为需求旺季。夏季是汽油消费高峰，冬季则是取暖油需求高峰，这两个阶段，原油需求量通常都会达到年内高位。 四季度采暖季，美国馏出燃料油需求有望增加。美国馏分油需求季节性变动较为明显，以2017-2021年均值为例，7月份馏出燃料油消费量约为3.76百万桶/日，而需求最高的11月消费量达到4.13百万桶/日，差值接近40万桶/日。和Q3相比，馏分油Q4的需求增长较为明确。 天然气价格高企，四季度欧洲气转油需求增加。今年以来，欧洲地区天然气价格高企，9月28日英国天然气价格达322便士/十万英热，年初为171便士/十万英热，涨幅88%。高气价有望对燃料油发电需求形
24、成支撑，各机构均在近期月报中上调了四季度的气转油需求预期。其中IEA预计冬季将有70万桶/日的油气替代需求，上调了10-15万桶日。S&P预测四季度气转油需求超过50万桶/日，主要在欧洲地区。图表：原油需求呈季节变动（百万桶/日）图表：美国馏出燃料油消费（百万桶/日）图表：气转油需求（千桶/日）17来源：Wind、中泰证券研究所2.7.1 供给端：OPEC产量已达高位，高油价诉求仍继续 OPEC主要国家原油产量已恢复至历史较高位置。据OPEC月报统计，截止2022年8月，OPEC主要产油国沙特、阿联酋、伊拉克等国原油产量已恢复至本轮减产前水平，产量分别为10.9百万桶/日、3.2百万桶/日和4
25、.5百万桶/日，其产量已接近历史高点，增长空间有限。 剩余产能集中，限制产量大幅增加。根据IEA统计，7月OPEC剩余产能主要集中在沙特、阿联酋、尼日利亚和伊拉克等少数国家，其他多数国家已经没有可利用的剩余产能。这一方面造成多数国家无法自行增加产量；另一方面导致OPEC潜在的增产计划无法完全实现。按照OPEC+的产量协议，今年8月OPEC+各国应将产量恢复至减产基准水平（2018年10月产量）。但根据OPEC月报数据，实际执行情况不佳，OPEC减产10国8月份原油产量25.28百万桶/日，环比增幅仅为0.18百万桶/日，而8月份整体产量配额为26.69百万桶/日，实际产量与配额之差高达1.41
26、百万桶/日。 10月份再度减产，OPEC高油价诉求或将继续。9月初，OPEC+决定在10月份将原油产量消减10万桶/日，抵消9月的增产额度。本次小幅减产，代表以沙特为首的OPEC组织对高油价的诉求或将在后续一段时间持续。图表：OPEC产量逐步恢复（百万桶/日）图表：8月产量无法达到生产配额（百万桶/日）图表：剩余产能集中（7月，百万桶/日）国家配额产量缺口配额完成度（%）沙特11.00410.9040.10099%伊拉克4.6514.5250.12697%阿联酋3.1793.1640.015100%科特威2.8112.8100.001100%尼日利亚1.8261.1000.72660%安哥拉1
27、.5251.1870.33878%阿尔及利亚1.0551.0360.01998%刚果0.3250.2620.06381%加蓬0.1860.202-0.016109%赤道几内亚0.1270.0900.03771%合计26.68925.2801.40994.72%18来源：Wind、IEA、中泰证券研究所2.7.2 供给端：伊核协议短期或难有进展 伊核协议短期或将难有进展。伊朗方面，8月原油产量与历史高位仍有约1.25百万桶/日的差距，由于伊朗与美国之间缺乏信任以及伊朗与国际原子能组织之间的纠葛，伊核协议短期内恐很难再有新的进展。9月19日，伊朗总统明确表示，不会与美国直接会谈，伊朗核协议如果要恢
28、复履行，美国要提供不会再次退出的担保机制。 近期，伊朗的关键诉求有两点：第一是捍卫和平利用核能的权利，国际原子能机构要结束对核不扩散条约签字国伊朗的一些调查和监控；第二是确保本国的经济获益和美国不再退出谈判的国际保障。伊朗希望确保任何重新启动的协议都能在现任政府之后继续存在，但是拜登政府认为这是不可能做出的承诺，他们无法对下一届政府作出保证。国际原子能机构（IAEA）方面，正在对在伊朗的三个未申报的核研究地点发现的浓缩铀进行调查，伊朗希望调查结束，但是美国坚持调查必须继续。IAEA在9月初的报告中提出，过去三个月里，伊朗的浓缩铀储备大幅增加。截至8月21日的季度中，伊朗丰度达60%的高浓缩铀储
29、备增加了约30%，达到55.6公斤。伊朗的浓缩铀储备总量已增至3941公斤。图表：伊朗原油产量处于低位（百万桶/日）图表：伊核协议争议点19来源：Wind、新浪财经、网易新闻、中国网、新华社、中泰证券研究所2.7.3 供给端：消耗库存井增产，美国石油产量已达高位 美国石油液体总产量达到历史高点。据Wind，2022年8月美国石油及液体总产量已达到20.43百万桶/日，超过疫情前20.29百万桶/日的总产量。 经营现金流创新高，资本开支仍谨慎。在全球“碳中和”大背景下， 页岩油行业的资本支出从利润再投资钻新井转变为利润优先偿还债务以及分红回报股东。受益于油价高企，今年Q2美国油企合计经营现金流环
30、比上升超35%，创造季度历史最高值，然而合计资本开支环比仅上升3%，资本开支占经营现金流的比例进一步下滑至36%。页岩油企业在创历史的业绩面前，对待资本性支出的态度仍维持谨慎。 消耗库存井增产，短期增量或将受限。2022年以来，美国原油产量仅小幅增加40万桶/日，自年初11.7百万桶/日增长至9月初的12.1百万桶/日。这是由于在没有充足的资金支持新井挖掘情况下，美国页岩油企业优先选择加大对库存井（DUC）的完井操作，据EIA统计，美国DUC数量自2020年8月以来持续下降，至2022年8月已降至4283口，降幅超50%。库存井的快速消耗叠加较为保守的钻井速率，美国原油产量或将难以在短期内快速
31、增加。图表：美国产量位于高位（百万桶/日）图表：美国DUC持续下滑（座）图表：美油企现金流充裕但资本开支仍然较低24原油原油和其他液体20161282015201620172018201920202021202220来源：Wind、中泰证券研究所 2.7.4 供给端：钻机数量增长缓慢，供应链冲击影响美油企增产 资本支出限制钻机数恢复。受限于资本开支，与历史上其他油价上涨期相比，今年上半年美国钻井活动恢复速度相对缓慢，钻机数变化弹性较小。以2016年为例，2016年1月-8月Brent油价增长300%，相应钻机数量增长278%；然而从2020年4月至2022年3月，Brent油价涨幅约800%，
32、但钻机数量涨幅仅280%，钻机恢复弹性明显弱于历史数据。 主产区新井单钻机产量高位回落。疫情后，各企业优先开发品质优异的“甜点区”，随着大量“甜点区”被消耗，高单井产量的生产方式无以为继，主要产区的新井单钻机产量均处于快速回落状态。一方面，资本开支限制了对新区块“甜点区”的勘探，另一方面，“甜点区”消耗或将造成页岩油生产效率的持续回落，对美国产量造成一定冲击。 美国PPI高企，供应链冲击影响美油企增产。受国内高通胀影响，美国油气开采PPI持续上涨，截止8月底，美国油气开采PPI较年初增长44%，造成生产设备和原材料价格出现大幅上涨，影响页岩油企业开拓业务。目前美国油气企业目前普遍面临缺少劳动力
33、、原材料、设备、砂石等生产要素。在达拉斯联储的调研中，超过60%的企业认为劳动力缺乏，50%的企业认为极度缺乏管状钢。供应链冲击或将从生产底层限制美国原油增产能力。图表：钻机数增长缓慢（座，美元/桶）图表：新井单钻机产量下滑（桶/日）图表：美国油气开采PPI高企21来源：Wind、达拉斯联储、中泰证券研究所2.7.5 供给端：俄原油出口向亚洲转移 俄乌冲突导致俄原油产量小幅下滑。8月俄罗斯原油产量10.88百万桶/天，与战争发生前有0.45百万桶/天的降幅。 俄罗斯对欧洲原油出口量下滑。据彭博社，今年3月，出口欧洲的俄罗斯原油量约1.6百万桶/日，俄乌战争爆发后，受制裁影响，出口欧洲的量大幅下
34、滑，最低时不到0.8百万桶/日，8月份略有回升，但仍不到1百万桶/日，较战争前水平下滑0.5百万桶/日。在战争初期，市场预测俄原油供给或有200-300万桶/日的缺口，但截止今年8月，俄罗斯原油产量和出口量降幅均与前期预测值相差较远。一方面由于目前是欧盟禁令的窗口期，另一方面由于俄罗斯成功地将原本运往欧洲的石油转移到亚洲，9月16日当周，俄罗斯原油海运至亚洲的量超过战争前约0.6百万桶/日。 禁令将至，欧洲依赖仍在。欧盟和G7近日决定，将从2022年12月5日起禁止进口海上运输的俄石油，从2023年2月5日起禁止进口海运石油产品。距离该禁令生效仅剩不到3个月时间，但欧洲大陆在原油供应上仍然非常
35、依赖俄罗斯，截至9月2日的一周内，俄罗斯海运出口的原油量约为332万桶/日，其中三分之一都被欧洲买走了。图表：俄罗斯原油产量（百万桶/日）图表：战争爆发以来俄化石燃料的主要进口国图表：俄罗斯对欧洲原油出口下滑1211. 51110. 5109.5922来源：彭博社、Bruegel、中泰证券研究所2.7.6 供给端：年底禁运或将导致俄原油供给大幅下滑 年底禁令将对俄原油供给带来极大不确定性。市场预计，到2022年12月俄罗斯的石油日供应量可能会骤降逾100万桶；到2023年2月份，由于欧盟的燃料禁运，又有100万桶/天的石油供应可能会中断。IEA在其月报中表示，两个月后欧盟石油产品禁运生效，如果
36、俄罗斯想将石油出口保持在目前水平，就必须为其240万桶/日的石油找到买家。 价格贴水下降，印度进口量骤减。战争开始至今，俄罗斯成功地将大量原本运往欧洲的原油转移给中国和印度。但从7月起，印度对俄罗斯石油的进口量就开始显示疲态，原因是俄罗斯原油贴水幅度降低叠加昂贵的运输费用，导致印度购买俄原油成本增加。8月份，印度从沙特进口的原油环比增长4.8%，而从俄罗斯进口的原油下降2.4%，这一趋势在9月继续延续，根据Kpler，9月前两周，俄罗斯对印度的原油出口量较8月份的水平下降了40%，至45.2万桶/日。整个亚洲地区的进口量也成下降趋势，届时能否消化欧洲禁运的原油量存在极大不确定性。图表：亚洲及印
37、度进口量减少图表：运输成本高昂图表：俄罗斯原油贴水幅度减小（美元/桶）23来源：彭博社、Wind、中国石油石化、IEA、中泰证券研究所2.8.总结：2022Q4原油供需平衡表去库 原油价格底部已现，Q4供需平衡表或将去库。进入四季度，随着冬季消费高峰到来以及气转油对需求的提振，原油需求端将有明显改善；供给端，OPEC、美国已达产量高点，短期或将无法大幅增产，俄罗斯方面，受年底禁令的影响，俄原油供给存在极大不确定性。我们认为，原油价格底部已现，相比于Q3，Q4的供需格局或将呈现紧平衡态势，供需平衡表重新进入去库阶段，原油价格有望迎来上涨，或将重返100-120美元/桶区间。图表：Q4供需平衡表去
38、库（百万桶/日）24来源：EA、中泰证券研究所2.9. 原油：推荐“油”、“服”、“替” 投资建议：油价上涨拉动石油企业业绩，上游资本开支回暖，相关化学品价格增扩，建议关注中国石油、中国海油、中国石化、中曼石油、中海油服、迪威尔、宝丰能源、卫星化学等企业。图表：重点公司基本情况简称股价EPSPEPB评级（元）20212022E2023E20212022E2023E中国海油15.831.482.963.0910.705.355.121.37买入中国石油5.130.500.800.7310.266.397.000.72未评级中国石化4.290.590.610.617.307.047.030.68未
39、评级中曼石油20.830.170.961.42122.5321.7014.673.84买入中海油服14.350.070.760.92218.7518.8815.601.79买入迪威尔40.110.170.771.25235.9452.2532.035.05未评级卫星化学21.272.503.664.308.515.814.952.36买入宝丰能源13.320.961.101.5013.8812.118.882.99买入备注：股价取自2022年9月30日收盘，未评级标的数据来源wind一致预期25来源：Wind、中泰证券研究所目录3CCONTE欧洲能源危机蔓延，关注化工品机会CONTENTS中 泰 NTS证券研 究 所专 业 领 先 深 度 诚 信263.1. 复盘：欧洲TTF天然气价格自去年秋季以来持续高企 近一年欧洲TTF天然气价已发生三轮飙涨。去年11月以来，TTF气价历经三轮飙涨：1）2021年年底，俄罗斯“亚马尔-欧洲”管道的突然断供拉动欧洲天然气价大幅上涨；2）2022年2月，随着俄乌冲突的爆发，俄罗斯同欧盟、英美等国政治博弈不断加剧，管道气输送波及明显