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1、沪深上市公司经营杠杆实证研究Evaluation Warning: The document was created with Spire.Doc for .NET.第1章 引言1.1 研究背景随着我国市场经济的深入发展和世界经济的日益全球化，企业与企业之间的竞争日趋激烈。企业的持续盈利能力决定着企业的竞争力，而企业的利润最终是通过财务管理的各个环节来实现的。因此，绝大多数企业对财务管理活动都非常重视。2000年，现任北京市委书记、时任国家冶金工业部部长的刘淇曾提出“企业管理以财务管理为中心、财务管理以资本管理为中心”的两个中心观点，这种认识极大地推动了冶金行业财务管理工作。但是，我们也看到，
2、虽然目前许多企业重视财务管理，但只是把主要精力放在筹资、投资、组织财务活动方面，而对成本管理的力度相对较弱。我国许多企企业在参参与国际际市场中中竞争时时，推行行的低成成本战略略主要是是依靠劳劳动力的的低廉成成本，在在固定资资产投入入方面却却一直沿沿用高投投入、低低效率、低低产出的的粗放式式经营模模式，通通过铺新新摊子、设设新项目目来实现现销售总总额的增增长，没没有充分分注重企企业资金金效率使使单位产产品利润润提高，甚甚至以单单位产品品利润的的降低来来换取利利润总额额的提高高。例如如，一些些企业盲盲目进行行低效率率收购，导导致生产产设备闲闲置，生生产能力力过剩，几几年前，青青岛啤酒酒集团利利用收
3、购购小酒厂厂进行低低成本扩扩张导致致利润率率降低就就是其中中一个体体现。由由于固定定资产最最终会以以折旧费费等形式式形成企企业的固固定成本本，因而而企业的的当期负负担增加加，企业业的经营营风险增增大。另另外，有有些企业业因广告告费、管管理费等等期间费费用过大大引起经经营风险险而破产产，众所所周知的的中央电电视台广广告标王王“秦池池”酒厂厂的衰落落就是最最典型例例子。经营杠杆的的意义在在于发现现了固定定成本的的存在对对企业利利润的影影响，因因而突破破了过去去我国企企业只注注重分析析销售量量、单价价和变动动成本对对利润影影响的局局限性。它它的作用用原理是是由于固固定成本本的存在在，使利利润不会会随
4、着销销售额同同幅度变变化，而而是利润润变动率率总是大大于销售售额的变变动率。销售量增加时，利润以更大幅度上升，因而企业获得经营杠杆利益；销售量降低时，利润以更大幅度下降，因而企业承担经营风险。企业可能享有的利益和可能承担的风险是同等的，因此，经营杠杆既是企业经济利益的来源，同时也是企业潜在经营风险的来源，对企业具有“双刃剑”的作用。企业可以将将经营杠杠杆应用用于各种种财务管管理决策策中。在在风险决决策中，只只要市场场的销售售不受限限制，企企业就可可以利用用经营杠杠杆效应应，通过过扩大销销售来获获得丰厚厚的风险险报酬；在投资资决策中中，投资资人在投投资前应应当充分分考虑长长期投资资的后续续经营产
5、产生巨额额的固定定成本，考考虑经营营杠杆的的作用，预预测和判判断未来来的经营营风险，并并与企业业对待风风险的态态度和承承受风险险的能力力结合起起来；在在营运决决策中，企企业也应应该严格格控制由由人员费费，广告告费，租租赁费等等构成的的金额较较大的固固定性费费用，提提高营运运效率，防防止这类类费用通通过经营营杠杆扩扩大经营营风险；在盈利利决策中中，经营营杠杆还还发挥着着另一项项重要作作用，即即预测销销售额的的变动对对利润的的影响，或或者在目目标利润润确定的的情况下下预测要要达到目目标利润润应实现现的销售售收入。然而，目前前多数企企业在运运用本、量量、利分分析法时时，多侧侧重于分分析销售售量、售售
6、价以及及变动成成本对利利润的影影响，对对于成本本和利润润的控制制很少应应用经营营杠杆这这种简单单而科学学的手段段，从而而无法准准确知道道影响利利润各种种因素的的作用程程度，导导致企业业内部经经营得不不到有效效的控制制。在学术研究究方面，国国外对经经营杠杆杆的研究究早在770年代代就开始始了，我我国也于于90年年代引进进该理论论。从研研究情况况看，虽虽然人们们己经认认识到了了其重要要性，也也取得了了不少成成果，但但从总体体上来说说，仍处处于探索索阶段，在在一些问问题的认认识上，尚尚不统一一。特别别是我国国在这方方面的研研究，几几乎全部部进行的的是定性性的、理理论化的的分析，很很少进行行经验性性研
7、究，即即实证分分析。因因而，所所做出的的研究是是否跟我我国现实实情况相相符，以以及企业业对经营营杠杆运运用的程程度如何何，存在在哪些问问题，仍仍未可知知。1.2 研研究的问问题及意意义选择该论题题旨在针针对目前前学术界界财务研研究中存存在的缺缺陷和实实际应用用的不足足，具体体讲，本本文研究究的是固固定成本本管理、利利润率增增长超过过销售收收入增长长的问题题。论文文运用统统计方法法进行实实证分析析，以期期获得有有关财务务管理的的科学结结论，供供企业的的管理者者借鉴。研究内容包包括：一一、探讨讨目前我我国上市市公司整整体经营营杠杆水水平、经经营杠杆杆与企业业盈利水水平和财财务状况况能力之之间可能能
8、存在的的相关性性，以及及经营杠杠杆作用用程度的的行业差差别；二二、以行行业为标标准找出出我国上上市公司司经营杠杠杆的平平均水平平（平均均经营杠杠杆系数数），以以及经营营杠杆系系数的合合理划分分区间；三、通通过对影影响经营营杠杆各各因素的的分析，得得到不同同行业因因素控制制的有效效方法。研究的意义义为：对对于我国国企业保保持良好好的经营营能力具具有重要要意义。我我国上市市公司经经营杠杆杆的平均均水平（平平均经营营杠杆系系数）可可以为现现实企业业提供一一个规范范的标准准化的经经营杠杆杆比率或或经营杠杠杆规则则，企业业可直接接应用这这个经营营杠杆规规则调整整财务活活动和经经营活动动。我国国企业可可以
9、以此此作为确确立销售售规模、制制订市场场营销战战略的财财务依据据，财务务经理可可以有效效地联合合运用经经营杠杆杆和财务务杠杆，争争取获得得财务上上的杠杆杆效益，实实现公司司财务的的价值创创造功能能。在学学术上，上上市公司司平均经经营杠杆杆系数机机制和最最优经营营杠杆系系数区间间规则将将成为一一个新的的财务惯惯例或财财务规则则，这将将极大地地丰富公公司财务务理论内内容，推推进财务务学术研研究的快快速发展展。1.3 文文献评述述1.3.11国外情情况国外对经营营杠杆的的研究与与应用在在90年年代就已已相当成成熟，而而且普遍遍采用了了实证的的方法他他们在经经营杠杆杆与本量量利分析析的关系系、与经经营
10、风险险的关系系、影响响经营杠杠杆的因因素和经经营杠杆杆的测算算公式的的准确度度比较等等方面做做了深入入的研究究。Brucee Haawarrd在成成本掉换换与风险险：成本本掉换对对经营杠杠杆系数数和盈亏亏平衡点点的影响响分析（TThe Jouurnaal oof AApplliedd Buusinnesss Reeseaarchh vool.116）中讨论论了成本本结构变变化对经经营杠杆杆系数和和盈亏平平衡点的的影响。企企业越来来越多地地采用从从企业外外购买中中间产品品来减少少固定资资产投资资及固定定成本支支出，增增加可变变成本的的投入，借借以降低低企业的的利润的的不确定定性即经经营风险险，相
11、应应地体现现为经营营杠杆系系数和盈盈亏平衡衡点的降降低。作作者批驳驳了这种种做法并并非在所所有的情情况下都都能够有有效，并并提出了了固定成成本与可可变成本本之间掉掉换使经经营杠杆杆系数和和盈亏平平衡点发发生改变变的条件件：当固固定成本本的减小小变动率率大于单单位边际际贡献的的减小变变动率时时（符号号与变动动方向一一致），经经营杠杆杆系数和和盈亏平平衡点变变大，反反之，经经营杠杆杆系数和和盈亏平平衡点变变小；两两种不同同成本结结构下总总成本相相同处的的产量点点作为对对比点，如如果初始始的盈亏亏平衡点点产量小小于对比比点，则则固定成成本向可可变成本本转移的的结果会会使盈亏亏平衡点点下降，反反之，盈
12、盈亏平衡衡点上升升；假设设两种成成本结构构下总成成本相同同处的平平均成本本为对比比点，如如果当前前的销售售价格大大于对比比点处的的平均成成本，则则固定成成本向可可变成本本转移的的结果会会使盈亏亏平衡点点下降，反反之，盈盈亏平衡衡点上升升。因此此，财务务经理可可以通过过分析固固定成本本和可变变成本掉掉换对经经营杠杆杆系数和和盈亏平平衡点的的具体影影响程度度，来决决定该项项中间产产品是在在企业内内生产更更合理还还是外购购更合理理。Richaard A.LLordd于19995年年解释释和测算算经营杠杠杆一一文中，说说明了经经营杠杆杆水平与与固定成成本和可可变成本本都具有有正相关关关系。批批驳了现现
13、有会计计和财务务教材普普遍认为为的固定定成本上上升同时时可变成成本下降降时，经经营杠杆杆肯定会会上升的的观点。认认为此时时经营杠杠杆也可可能会下下降，这这取决于于两种成成本之间间相互替替代的程程度。当当两种成成本按某某一固定定比例相相互替代代时，经经营杠杆杆可以在在任何产产量水平平上都保保持不变变。他还还分析了了影响经经营杠杆杆的因素素：价格格、单位位可变成成本、固固定成本本和产量量，当其其中一个个因素变变化而其其他因素素不变时时，经营营杠杆随随之变化化的幅度度。另一一方面，由由于计算算经营杠杠杆的三三个公式式具有不不同的弹弹性，所所以计算算结果会会有差异异。具有有单点弹弹性的公公式（11）计
14、算算准确性性最高，但但数据不不容易获获得。其其次是以以销售收收入变化化率为分分母的具具有点对对点弹性性的公式式（3）与与（1）所所得结果果最为接接近，是是计算中中最常用用的公式式。以销销售数量量变化率率为分母母的具有有点对点点弹性的的公式（22）计量量结果误误差最大大。这是是因为随随着时间间变化，价价格、单单位可变变成本和和固定成成本可能能会发生生变化，公公式（22）和（33）测算算的不准准确性表表现在，有有时销售售量在盈盈亏平衡衡点以上上接近盈盈亏平衡衡点处，可可能会出出现经营营杠杆率率小于11（此时时单价小小于单位位可变成成本，通通常假设设是不可可能发生生的）或或小于00的情况况。Krai
15、gg S. MccKinnleyy，Gerraldd P. Buucciino于于19997年发发表的经经营转变变中经营营杠杆的的重要性性一文文中指出出企业的的经营杠杠杆水平平取决于于企业两两种资产产的相对对比例和和目前销销售水平平。当企企业业务务萎缩需需要调整整资产规规模时，应应首先确确定经营营杠杆比比率，找找出盈亏亏平衡点点，并同同时减少少固定成成本和可可变成本本，从而而始终保保持正的的现金流流量。并并以固定定成本较较高、可可变成本本较低的的运输企企业为例例，指出出由于固固定成本本的处理理时间较较长，应应该对企企业未来来经营有有良好的的预见性性，裁员员和消减减工资时时应注意意可能产产生的效
16、效率下降降对成本本节约的的抵销。企企业固定定成本的的减少可可以通过过销售或或转租成成套设备备、减少少利息支支出和所所得税、减减少销售售费用和和管理费费用、减减少劳动动支出，以以及将利利润转化化为股份份等形式式进行。经经营杠杆杆高的企企业应降降低债务务水平，因因为它比比经营杠杠杆低的的企业更更有可能能面临债债务危机机。持续续性的成成本节约约应当成成为企业业长期战战略的一一部分。詹姆斯.CC.范霍霍恩、小小约翰.M.瓦瓦霍维奇奇著，郭浩、徐徐琳译的的现代代企业财财务管理理中认认为经营营杠杆系系数应当当仅被看看作是对对“潜在在风险”的的衡量，这这种潜在在风险只只有在销销售和生生产成本本的变动动性存在
17、在的条件件下才会会被“激激活”。如果企企业保持持固定的的销售水水平和固固定的成成本结构构，再高高的经营营杠杆系系数也是是没有意意义的。1.3.22国内情情况国内对于经经营杠杆杆的研究究偏重于于基本理理论的分分析，包包括经营营杠杆原原理和功功能的表表述、成成本概念念的界定定，不同同因素作作用程度度的大致致描述等等，但在在实际计计量方面面仍然缺缺乏可靠靠的方法法。国内内对该问问题的主主要学术术讨论如如下：1、经营杠杠杆的理理论描述述陈华平会计计师于220044年经经营杠杆杆与经营营杠杆度度的论述述一文文中表述述了经营营杠杆的的杠杆作作用原理理。经营营杠杆如如同力学学系统中中的杠杆杆结构，有有固定支
18、支点（销销售收入入）、原原动力（销销售收入入变化率率）、原原动力臂臂（销售售收入）、被被动力（息息税前利利润变化化率）和和被动力力臂（盈盈亏平衡衡点销售售收入）。并并分别分分析了由由于销售售收入的的改变（其其他因素素不变）引引起支点点变动从从而经营营杠杆发发生变动动，由于于固定费费用和变变动成本本率的改改变（销销售收入入不变）引引起盈亏亏平衡点点变动从从而经营营杠杆发发生变动动的情形形。得出出结论：只要存存在固定定费用经经营杠杆杆即客观观存在；经营杠杠杆越小小，企业业的经营营越安全全；经营营杠杆率率曲线是是单调递递减的；企业的的目标是是获取最最大的息息税前利利润，而而并非大大的经营营杠杆率率，
19、因为为虽然趋趋于盈亏亏平衡点点处的经经营杠杆杆率很大大，但息息税前利利润的基基数却很很小，企企业仍然然不能得得到高的的杠杆收收益；企企业在要要求经营营杠杆很很高的同同时要求求增加息息税前利利润，只只能使变变动成本本率的减减小大于于单位销销售收入入固定成成本的增增加，通通常企业业难以做做到这一一点；公公司可以以利用盈盈亏平衡衡点处经经营杠杆杆高的特特性及时时扩大销销售收入入、减小小固定成成本和变变动成本本，从而而扩大经经营利润润，迅速速摆脱盈盈亏临界界的高风风险经营营区域。逄咏梅、李李雪发表表的对对经营杠杠杆的再再探讨一一文中分分析了经经营杠杆杆水平是是由息税税前利润润和固定定成本两两者的合合力
20、所决决定的，如如果销售售远远大大于盈亏亏平衡点点，即使使固定成成本很大大，经营营杠杆率率也会很很小，反反之，如如果销售售接近于于盈亏平平衡点，即即使固定定成本很很小，经经营杠杆杆率也会会很大。经经营杠杆杆率并不不等同于于经营风风险水平平，而是是经营风风险的潜潜在表现现，只有有销售和和成本发发生变动动时经营营杠杆的的作用才才会表现现出来。刘韬20000年发发表论论现代企企业财务务中的杠杠杆中中提出和和美国财财务学者者EUGGENEE F. BRRIGHHAM 和LOOUISS C. GAAPENNSKII相似的的观点：经营杠杠杆的产产生是由由于在企企业资产产中必须须有一部部分是资资本性资资产（主
21、主要是固固定资产产），经经营杠杆杆就是固固定经营营成本在在全部成成本中的的比重。他他认为劳劳动手段段就是资资产中的的资本性性资产，劳劳动对象象就是指指资产中中的流动动资产。资资产作为为一个财财务项目目，只是是生产经经营活动动的条件件，而非非现实的的生产经经营活动动。罗福凯在220044年财财会通讯讯第二二期发表表的经经营杠杆杆理论的的改进一一文中对对刘韬的的观点作作了评论论，肯定定了经营营杠杆的的产生是是因为存存在资本本性资产产，但对对刘韬关关于资本本性资产产的界定定和经营营杠杆的的定义提提出异议议，他指指出，资资本性资资产在经经济工业业化阶段段不能简简单表述述为劳动动手段，它它不仅包包括资本
22、本、劳动动和土地地，还包包括科学学技术、信信息、知知识和管管理行为为，它是是投资者者开办企企业、保保持经营营、扩充充生产规规模所购购置的持持久性资资产。从从而把经经营杠杆杆定义为为企业资资本性资资产对企企业总资资产的数数量比例例关系。该该文还指指出，资资产是否否是生产产经营活活动的条条件还是是生产经经营活动动的内容容，与企企业的经经营方式式有关。肯肯定了经经营杠杆杆水平是是息税前前利润和和固定成成本合力力共同作作用的结结果，并并且与盈盈亏平衡衡点的位位置相关关。由于于销售量量与其变变动成本本和收入入并不是是同比例例变动，对对盈亏平平衡点的的测算使使用预期期财务数数据更为为科学。文文章中还还分析
23、了了固定成成本和变变动成本本与会计计准则中中的销售售成本和和期间费费用的区区别，指指出应做做好成本本假设。经经营杠杆杆水平与与经济发发展周期期和企业业财务周周期具有有相关性性，企业业应在不不同发展展时期把把握好经经营杠杆杆和财务务杠杆的的结合，一一种杠杆杆水平较较高，另另一种杠杠杆水平平就应适适度降低低，从而而保证企企业经营营安全。尤尤为重要要的是，该该文提出出了考核核经营杠杠杆作用用程度的的财务指指标，即即资本性性资产收收益率，它它等于销销售收入入利润率率与资本本性资产产周转率率之乘积积。为企企业寻找找影响经经营杠杆杆的根源源和手段段提供了了广泛性性和综合合性的依依据。潘慧明、杨杨卫丰在在浅
24、析析经营杠杠杆系数数及其经经济应用用（武武汉纺织织工学院院学报，119966/2）中中提出利利用经营营杠杆来来判断企企业经营营的安全全状态，推推导出公公式 ：经营杠杠杆系数数1/经营安安全率，由由经营安安全率的的取值范范围得出出结论：经营杠杠杆系数数超过110时，企企业经营营状态危危险；经经营杠杆杆系数大大于6.67小小于100时，企企业经营营状态较较危险；经营杠杠杆系数数大于44小于66.677时，企企业经营营状态不不太好；经营杠杠杆系数数大于33.333小于44时，企企业经营营状态较较安全；经营杠杠杆系数数大于11小于33.333时，企企业经营营状态安安全；00到1为为经营杠杠杆系数数的不
25、存存在区间间。经营营杠杆系系数小于于0时，企企业出现现亏损，经经营状态态极为危危险。文文中推导导的经营营杠杆系系数可以以用来检检测企业业的经营营安全情情况。但但仅仅从从一般而而言的“经营安安全率”指标来来进行简简单分析析，并未未经实际际验证，数数据的可可靠程度度和实用用性有待待进一步步研究。2、经营杠杠杆的计计量祝锡萍发表表的对对计算经经营杠杆杆率的几几点认识识（华华东经济济管理，119966/2）中中，对经经营杠杆杆系数在在不同情情况下的的测算公公式作了了研究。讨讨论了多多种产品品下公司司整体经经营杠杆杆的测量量，提出出两种方方法：一一是综合合计算法法，二是是加权平平均法。第第一种方方法是先
26、先对各产产品边际际贡献率率进行加加权平均均计算出出整体边边际贡献献，再用用定义公公式计算算出公司司整体经经营杠杆杆系数；第二种种方法是是对各产产品经营营杠杆系系数进行行加权平平均，计计算出调调和加权权平均经经营杠杆杆系数。还还讨论了了在价格格和可变变成本随随销量变变动的非非线性情情况下经经营杠杆杆系数的的计算，提提出在非非线性条条件下，经经营杠杆杆系数不不等于边边际贡献献总额与与销售利利润总额额之比，而而且，经经营杠杆杆系数不不一定大大于1；当产销销量在一一定范围围内变化化时，利利润的变变动率小小于产销销量的变变动率。郑翔、李国国妤于220033年发表表经营营杠杆模模型的建建立和探探讨一一文从
27、计计量分析析的角度度，以冶冶金行业业的财务务数据为为例，应应用比率率分析方方法建立立了线性性回归模模型，分分别讨论论了固定定成本中中的折旧旧和管理理费用、变变动成本本以及销销售量对对经营杠杠杆水平平的不同同影响程程度。通通过对回回归系数数的测算算，他们们得出结结论，冶冶金行业业中折旧旧对经营营杠杆的的影响最最大，其其次是管管理费用用，再次次是变动动成本，而而当销售售收入的的增幅大大于固定定成本的的增幅时时，经营营杠杆将将减小。并并指出，企企业可以以通过控控制折旧旧和管理理费用的的方法来来调整经经营杠杆杆，使其其保持在在一个适适当的水水平上。李伟翔在系数与微观经济杠杆之关系研究（财会通讯，200
28、4/01）一文中，测算了经营杠杆系数在钢铁行业、能源行业、化纤行业的均值，并得出了和微观经济杠杆的参数估计方程，得出了系数与经营杠杆系数负相关，与财务杠杆系数正相关的结论。这项研究将经营杠杆与企业的风险系数系数更直接地联系起来，使经营杠杆对企业风险地影响程度更加明了化。朱启莲、于于慧源在在浅谈谈营业杠杠杆系数数及其应应用（财财会月刊刊，119977/011）中提提到国外外很具影影响的财财务管理理论著中中普遍推推崇经营营杠杆系系数的公公式（22），但但是作者者认为由由于公式式（2）建建立在变变动成本本法的基基础上，目目前来讲讲，我国国企业应应用变动动成本法法成功的的例子很很少，因因此这种种方法并
29、并不实用用。理论论上，我我国现有有的成本本分解办办法主要要有：高高低点法法、散步步图法、账账户分析析法、工工业工程程法、契契约检查查法等，这这些方法法存在准准确性差差和计算算复杂的的弊端。而而且，作作者认为为公式（22）只能能解决企企业生产产和销售售单一产产品时经经营杠杆杆系数的的计算问问题，在在计算多多种产品品时，由由于成本本分解工工作量大大，准确确性受到到更大影影响。因因此，作作者认为为公式（11）用于于经营杠杠杆系数数的计算算更具有有实用价价值和普普遍意义义。1.4 研研究的技技术路线线和主要要观点论文的技术术路线是是，（11）按照照实证研研究论文文写作的的基本技技术路线线，对中中外学术
30、术界关于于经营杠杠杆研究究情况进进行全面面扫描，掌掌握前沿沿动态。（22）选择择比较恰恰当的研研究样本本、财务务指标和和研究方方法，提提出研究究假设。（33）理清清经营杠杠杆主要要定理和和规则，作作为本论论文的理理论基础础。（44）建立立实证分分析模型型，运用用样本数数据进行行推理、计计算和分分析论证证，得出出结论。（55）对全全文做出出总结，提提出建议议，同时时指出研研究结果果的局限限性。本本文以实实证研究究为主，辅辅助地结结合一定定的规范范理论分分析。 具体来讲讲是通过过对沪深深两市上上市公司司三年财财务报告告数据的的搜集、整整理和分分析，对对行业经经营杠杆杆系数做做出描述述性统计计，找出
31、出行业平平均水平平；根据据各项财财务指标标，对制制造业企企业的财财务状况况进行综综合评价价，并讨讨论财务务指标与与经营杠杠杆系数数的关系系以及企企业总体体财务状状况与经经营杠杆杆系数之之间的关关系；根根据数据据验证，划划分合理理经营杠杠杆区间间，建立立最优经经营杠杆杆系数区区间规则则。本文文认为，虽虽然经营营杠杆系系数通常常只作为为反映企企业经营营风险状状况的财财务指标标，但是是它和企企业整体体财务状状况和盈盈利能力力之间是是有关联联性的，这这种关系系存在一一定规律律性。第2章 样样本、指指标与研研究方法法对上市公司司经营杠杠杆进行行实证分分析，首首先要解解决三个个问题，即即样本的的选择、指指
32、标的选选择与方方法设计计。这三三个问题题将在本本部分中中进行论论述，它它们是进进行经营营杠杆相相关问题题分析的的基础和和前提。2.1 样样本选择择由于B股上上市公司司资料的的缺乏，考考虑到数数据的可可得性和和相对准准确性，本本研究只只选用了了仅向社社会公众众发行AA股的公公司作为为样本公公司，选选取的时时间段为为20001年、220022年、220033年。据据有关资资料反映映，我国国公司平平均寿命命不长，经经营变化化大，33年时间间可在一一定程度度上反映映企业周周期变化化。根据据中国证证券监督督管理委委员会提提供的资资料，到到20003年末末，上交交所的AA股上市市公司数数为7668家，深深
33、交所为为5011家，总总共12269家家。 本本文剔除除金融类类公司（由由于金融融类公司司财务报报告编制制方法与与其他行行业相比比有显著著不同，国国内外进进行此研研究时一一般均进进行剔除除），并并剔除三三年数据据不全的的企业和和少数有有极端值值的企业业，将沪沪深两市市20001年、220022年、220033年每年年年初和和年末的的时序数数据作为为所要采采用的样样本数据据，这样样共有110666个企业业入选，在在进行最最优杠杆杆规则的的实证时时仅以制制造业的的6633家企业业为样本本。 另另外，本本文对样样本公司司所采用用的行业业分类，主主要是依依据CSSMARR提供的的行业划划分标准准，参照
34、照了国家家证监会会对行业业的划分分规定，将将上市公公司分成成十三大大行业，分分别是农农林牧渔渔业、采采掘业、制制造业、电电力煤气气及水的的生产和和供应业业、建筑筑业、交交通运输输仓储业业、信息息技术业业、批发发和零售售业、金金融保险险业、房房地产业业、社会会服务业业、传播播与文化化产业、综综合类。排排除了部部分有异异常数据据的企业业和三年年数据不不齐的企企业后，保保留了228个农农林牧渔渔业企业业、144个采掘掘业企业业、6333个制制造业企企业、337个电电力煤气气及水的的生产和和供应业业企业、117个建建筑业企企业、337个交交通运输输仓储业业企业、550个信信息技术术业企业业、933个批
35、发发和零售售业企业业、311个房地地产业企企业、339个社社会服务务业企业业、100个传播播与文化化产业企企业、777个综综合类企企业的数数据，作作为进一一步分析析的依据据。2.2 指指标选择择2.2.11原则 由由于目前前我国资资本市场场发展尚尚不完善善，运作作不规范范，市场场投资、炒炒作现象象严重，股股票的市市价不能能恰当地地反映企企业的市市场价值值。因而而，本文文未采用用市场收收益类指指标。在在确定指指标时，还还考虑了了下述原原则： ll、可测测性原则则。设计计指标体体系时必必须考虑虑其可操操作性，即即评价指指标的数数据应容容易取得得。否则则建立的的指标体体系无法法实现分分析的目目的，从
36、从而也就就无助于于指导实实际工作作。 33、全面面性原则则。在系系统的构构建中，所所考虑纳纳入的指指标应较较全面，且且要求各各指标间间具有较较强的互互补性。 44、可比比性原则则。选取取指标时时，应注注意评价价指标口口径范围围和计算算方法的的纵向可可比和横横向可比比原则。在在对同一一事物不不同时期期的评价价中应注注意纵向向可比，而而对同一一时期不不同事物物之间的的评价中中应注意意横向可可比。 55、科学学性原则则。指标标的选取取应能够够做出合合理科学学描述。 66、协调调性原则则。选取取评价指指标应注注意与所所采用方方法相协协调。有有的方法法本身能能够消除除指标之之间的相相互干扰扰和替代代，这
37、时时选取指指标应多多注意全全面性。而而另一些些方法却却要求评评价指标标间尽可可能不相相关，这这时就注注意指标标的代表表性。 本本文在进进行最优优杠杆规规则实证证时主要要应用了了考察企企业各种种单项财财务能力力的分析析指标，包包括：盈盈利能力力指标、偿偿债能力力指标和和成长能能力指标标。2.2.22 总体体水平及及分行业业水平分分析指标标1、经营杠杠杆以固定成本本占总成成本的比比率来表表示，即即固定成成本率。公公式表示示为F/(F+VC)，其中中F表示示固定成成本，VVC表示示变动成成本。2、经营杠杠杆作用用程度以经营杠杆杆系数表表示，有有三种表表示方法法，定义义公式（11）为DDOL=(EBI
38、IT/EEBITT)/(S/SS)，其其中EBBIT表表示息税税前利润润，S表表示销售售收入。公公式（22）DOOL=（P-V）Q/(PP-V)Q-FF可以以由公式式（1）推推导得到到，其中中P表示示产品单单价，VV表示单单位变动动成本，QQ表示销销售数量量。公式式（3）DDOL=1+FF/EBBIT和和前两个个公式是是等价的的。2.2.33 企业业整体财财务状况况评价指指标1、资产净净利率它是企业净净利润与与平均资资产总额额之比，其其计算公公式为：资产净利率率=（净净利润/平均资资产总额额）1000%平均资产总总额=（期期初资产产总额+期末资资产总额额）/22把企业一定定期间的的净利与与企业
39、的的资产相相比较，可可反映企企业资产产利用的的综合效效果。指指标越高高，表明明资产的的利用效效率越高高，说明明企业在在增加收收入和节节约资金金使用等等方面取取得了良良好的效效果，否否则相反反。此处处，总资资产采用用账面值值而不使使用部分分学者所所倡导的的市值，这这是因为为我国的的股票价价格不能能反映股股权资本本的真实实价值和和负债的的市场价价值难以以估算。而而且即使使西方国国家拥有有发达的的资本市市场，西西方经济济学家也也认为，无无论是用用账面值值还是市市值，都都会存在在测量误误差，市市值与账账面值的的选用没没有什么么差别，从从估计结结果上看看，不能能分辨两两种方法法孰优孰孰劣。2、净值报报酬
40、率 它它是企业业净利润润与净资资产的百百分比，也也叫净资资产收益益率或权权益报酬酬率。其其计算公公式为：净资产收益益率=净净利润平均净净资产1000% 其其中，平平均净资资产=（年年初净资资产+年年末净资资产）/2 本本文使用用的公式式为：净净资产收收益率=净利润润/年末末股东权权益1000%，这这遵循了了中国证证监会发发布的公公开发行行股票公公司信息息披露的的内容与与格式标标准第二二号：年年度报告告的内容容和格式式的规规定。这这也是基基于股份份制企业业的特殊殊性：在在增加股股份时新新股东要要超面值值缴入资资本并获获得同股股同权的的地位，期期末的股股东对本本年利润润拥有同同等权利利。此外外，这
41、样样计算也也可以和和每股收收益、每每股净资资产等按按“年末股股份数”计算保保持一致致。3、销售净净利率该项比率说说明了企企业的净净利润占占销售收收入的比比例，其其比率越越高，企企业获取取收益的的能力越越强。本本文在计计算时对对某些没没有主营营业务收收入净额额的企业业用主营营业务收收入来表表示。其其计算公公式为：销售净利率率=净利利润/销销售收入入净额1000%4、自有资资本比率率它是股东权权益与资资产总额额的比率率，此比比率反映映企业资资产中有有多少是是所有者者投入的的。股东东权益比比率应该该适中。如如果权益益比率过过小，表表明企业业过度负负债，容容易削弱弱公司抵抵御外部部冲击的的能力；而权益
42、益比率过过大，意意味着企企业没有有积极地地利用财财务杠杆杆作用来来扩大经经营规模模和增加加权益资资本收益益。它的的公式表表示为：自有资本比比率=股股东权益益总额/资产总总额1000%5、流动比比率流动比率主主要反映映公司短短期偿债债能力的的高低。一一般情况况下，流流动比率率越高，企企业短期期偿债能能力越强强，流动动负债获获得清偿偿的机会会越大，债债权越有有保障，但但在实际际上，流流动比率率的较高高也可能能由于存存货的积积压和滞滞销。因因此，流流动比率率只能作作为理论论上衡量量企业短短期偿债债能力的的比率，不不能据以以说明企企业的现现实偿债债能力，所所以这个个比率一一般要求求保持在在2000%。
43、另另外，流流动比率率是否合合理，还还应与同同行业平平均标准准比较。其其公式表表示为：流动比率= 流动动资产/流动负负债1000%6、应收账账款周转转率它是评价应应收账款款流动大大小的一一个重要要财务比比率，它它反映了了企业在在一定时时期（一一年）应应收账款款的周转转次数。这这一比率率越高，说说明催收收账款的的速度越越快，就就越能减减少坏帐帐损失。其其计算公公式表示示为：应收账款周周转率=销售收收入净额额/应收收账款平平均余额额1000%应收账款平平均余额额=（期初初应收账账款+期期末应收收账款）/27、销售增增长率它是指企业业本年销销售增长长额与上上年销售售额之间间的比率率，反映映销售的的增减
44、变变动情况况，是评评价企业业成长状状况和发发展能力力的重要要指标。其其计算公公式为：销售增长率率=本年销销售增长长额/上上年销售售额1000% =（本年年销售额额-上年销销售额）/上年销销售额1000%8、总资产产增长率率总资产增长长率是反反映企业业成长能能力的重重要指标标，表示示公司资资产的增增长情况况。资产是是公司生生产经营营获取利利润、增增加股东东财富的的物质基基础，因因此这个个指标可可以较好好地反映映公司盈盈利能力力的增长长潜力。它它的公式式表示为为：总资产增长长率=本本年总资资产增长长额/年年初资产产总额1000%2.3 方方法设计计与假设设本论文研究究方法主主要从三三个方面面入手：
45、 （11）关于于沪深两两市A股股上市公公司经营营杠杆系系数的总总体状况况描述，平平均水平平及其各各行业情情况的分分析，本本文主要要运用EEXCEEL和SSPSSS10.0统计计软件，采采用描述述性统计计方法，考考察全体体上市公公司经营营杠杆分分布状况况及各行行业经营营杠杆系系数平均均水平。 （22）进行行盈利能能力分析析和财务务状况评评价，作作为考察察上市公公司经营营情况和和合理划划分经营营杠杆系系数区间间的依据据。 （33）建立立最优经经营杠杆杆系数区区间规则则。经过过对最优优经营杠杠杆系数数区间规规则的检检验，建建立科学学规范的的经营杠杠杆使用用规则。 本本论文研研究假设设是： （11）财
46、务务数据仅仅限于上上市公司司，并且且假设会会计信息息真实有有效。 （22）假设设公司财财务杠杆杆与经营营杠杆备备自独立立发挥作作用，不不考虑联联合杠杆杆作用。（3）不考考虑不同同企业规规模的影影响。（4）以一一年作为为销售收收入和息息税前利利润的变变动区间间。（5）不采采用变动动成本法法中对固固定成本本和变动动成本的的划分，根根据报表表数据，假假设销售售收入为为主营业业务收入入，息税税前利润润为营业业利润加加财务费费用。这这就说明明，企业业的总成成本与总总收入曲曲线之间间并非一一定是线线性一次次函数关关系。（6）不考考虑企业业存在多多项产品品对经营营杠杆公公式应用用的影响响。（7）企业业的全部
47、部资本由由权益资资本和债债务资本本构成。（8）企业业的资本本总额保保持不变变。前六项假设设是针对对经营杠杠杆作用用的稳定定性和经经营杠杆杆系数的的可测性性而设置置的，后后两项假假设则是是资本结结构MMM定理的的假设内内容，他他们是保保证财务务杠杆不不对经营营杠杆产产生干扰扰。第3章 理理论描述述 经营杠杆和和经营杠杠杆系数数是度量量企业经经营风险险状况的的财务指指标，它它的研究究和使用用对衡量量企业经经营状况况以及整整体财务务状况都都有明显显的意义义。本章章主要对对经营杠杠杆产生生的原因因、经营营杠杆系系数的数数量关系系表示、经经营杠杆杆的正负负效应、影影响因素素和现实实应用作作了理论论阐述，
48、并并重点对对经营杠杠杆系数数计算公公式中存存在的认认识误区区作了探探讨。3.1 经经营杠杆杆产生的的根源传统的经营营杠杆理理论将经经营杠杆杆界定为为：由于于企业的的经营成成本结构构中存在在固定成成本，从从而存在在经营利利润变动动率大于于销售收收入变动动率的经经济现象象。经营营杠杆的的作用实实质上反反映了固固定成本本这一杠杠杆作用用点在企企业未来来经营中中对于放放大企业业利润波波动幅度度的贡献献度。根据成本性性态，在在一定产产销量范范围内，产产销量的的增加一一般不会会影响固固定成本本总额，但但会使单单位产品品分摊的的固定成成本降低低，从而而提高单单位产品品利润，并并使利润润增长率率大于产产销量增增长率；反之，产产销量减减少，会会使单位位产品固固定成本本升高，从从而降低低单位产产品利润润，并使使利润下下降率大大于产销销量的下下降率。所所以，只只有在没没有固定定成本的的条件下下，才能能使边际际贡献等等于经营营利润，使使利润变变动率与与产销量量变动率率同步增增减，但但