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1、第三讲第三讲 债券市场债券市场1第1页 1. 债券的概念和类型债券的概念和类型 2. 债券价格与收益率债券价格与收益率 3. 我国的债券市场及其运行机制我国的债券市场及其运行机制 4. 债券市场交易和行情债券市场交易和行情 5. 我国债券市场的创新与发展我国债券市场的创新与发展第2页o 固定收益证券是一大类重要金融工具的总称，其主要代表是固定收益证券是一大类重要金融工具的总称，其主要代表是国债、公司债券、资产抵押证券等国债、公司债券、资产抵押证券等o 风险类型：固定收益证券包含了违约风险、利率风险、流动风险类型：固定收益证券包含了违约风险、利率风险、流动性风险、税收风险和购买力风险。各类风险的
2、回避是固定收性风险、税收风险和购买力风险。各类风险的回避是固定收益证券被不断创新的根本原因益证券被不断创新的根本原因o 固收收入来源：利息收入，价差收入固收收入来源：利息收入，价差收入o 票面价值；到期期限；票面利率；发行方票面价值；到期期限；票面利率；发行方第3页o 纯贴现债券（又称零息债券）：承诺在到期日支付一定数量现金（面值）的债券o 纯贴现债券的交易价格低于面值（折价）；交易价格与面值的差额就是投资者所获得的收益o 纯贴现债券收益率，也叫即期利率即期利率，或零息票收益零息票收益率率o 是经济中的基础利率和定价基准第4页o付息债券规定发行人必须在债券的期限内定期向债券持有人支付利息，而且
3、在债券到期时必须偿还债券的面值o付息债券可以被看作是纯贴现债券的组合o例：n30年8债券，每半年支付一次利息，面值为1,000元n每半年债券持有人获得40元的利息；30年后获得1,000元的面值第5页主要计息方式：主要计息方式：ACT/ACT：大部分成熟国债市场常用ACT/360：银行法。这种利息计算略高于报价利率，主要用于货币市场工具，存款、贴现债券、短期国库券、商业票据等常用30/360：美国的公司债券市场和少数欧洲的债券市场,不够精确我国债券的计息方式：我国债券的计息方式：ACT/365我国银行的计息方式：我国银行的计息方式：ACT/360存一年可以多得5天的利息。那么谁损失呢？第6页元
4、万8646443603658.528%1000第7页银行计息案例：某公司曾在银行计息案例：某公司曾在20122012年年1212月份从某股份制银行贷了一笔月份从某股份制银行贷了一笔10001000万元的贷款，期限一年，利率是央行基准利率万元的贷款，期限一年，利率是央行基准利率6.56%6.56%上浮上浮30%30%，即即8.528%8.528%。20132013年年1212月份银行实际收取的贷款利息是多少？月份银行实际收取的贷款利息是多少？ 比直接用1000万8.528%算出的852800元多了11844元o利用零息票利率（即期利率）为付息债券定价利用零息票利率（即期利率）为付息债券定价o债券
5、的价值等于将来所支付的利息和面值的现值之和（我们假设利息支付一年一次）：TTTTrFrcrcrcp1111221第8页o国库券，息票率8，三年到期（假设一年付一次利息）o假设1年、2年和3年的贴现利率为4，4.5%，5.2%107.78520.011008450.01840.01832p第9页o 如上例中的附息债券，持有了第一年，那么这一年的当期收益率current yield 就是当年收到的息票利息，除以债券价格：o CY=8/107.78=7.42%o 会overstate 真实的收益率，因为到期时获得的本金不是107.78，而是100第10页o 到期收益率：是指如果现在购买债券并持有至到
6、期日所获得的平均收益率o 到期收益率也等于使未来现金流的现值之和等于交易价格的贴现率(IRR)o 到期收益率的计算TYTMFcYTMcYTMcp1112市场第11页o 假设3年期债券，面值100元，息票利率8，每年支付一次市场价格93.22元o 到期收益率？22.931108181832YYY%76.10Y第12页 哪些因素会影响债券的收益率？哪些因素会影响债券的收益率？ 票面利息 违约风险 税收 可赎回和可转换第13页 易混淆的问题：投资的低买高卖原则在这里是指价格还易混淆的问题：投资的低买高卖原则在这里是指价格还是收益率是收益率如果以价格P按照6%的YTM购买了一份7年期国债，是希望到期收
7、益率上升呢还是下降？以银行存单为例 到期收益率与零息（即期）利率走势一致，但通常在即到期收益率与零息（即期）利率走势一致，但通常在即期收益率的上期收益率的上 方方第14页o 收益率曲线：零息票利率、到期收益率与到期日之间的关系o 收益率曲线可以呈现多种形式：n 水平的n 上升的n 下降的n 驼背形的第15页 这是2013年1月4日的，当前情况如何呢？收益率曲线的动态变化：利利率期限结构率期限结构第16页数据来源：中国货币网第17页o 债券市场的基本概念债券市场的基本概念n 债券市场（债券市场（Bond MarketsBond Markets）是指债券发行、认购与）是指债券发行、认购与交易的活动
8、的总称。交易的活动的总称。o 发行（一级）市场与交易（二级）市场发行（一级）市场与交易（二级）市场o 公募和私募公募和私募o 场内与场外场内与场外18第18页产品产品国债、央票、金融债、企国债、央票、金融债、企业债、中期票据、部分短业债、中期票据、部分短融券、中小企业集合债、融券、中小企业集合债、中小企业集合票据中小企业集合票据公司债、部公司债、部分企业债、分企业债、国债国债超短期融资券、超短期融资券、20112011年年9 9月月1 1日以日以后发行的短融后发行的短融券券市场参市场参与者与者商业银行、保险公司、券商业银行、保险公司、券商、基金等大型金融机构商、基金等大型金融机构基金、券商、基
9、金、券商、中小投资者中小投资者商业银行、保商业银行、保险公司、券商、险公司、券商、基金等大型金基金等大型金融机构融机构托管机托管机构构中央国债登记结算有限责中央国债登记结算有限责任公司任公司中国证券登中国证券登记结算有限记结算有限公司公司银行间市场清银行间市场清算所股份有限算所股份有限公司公司19第19页o 我国债券市场托管登记机构共有我国债券市场托管登记机构共有3 3家：家：o 中央国债登记结算有限责任公司（中债登）中央国债登记结算有限责任公司（中债登）o 中国证券登记结算有限公司（中证登）中国证券登记结算有限公司（中证登）o 上海清算所上海清算所o 对应对应不同产品、不同市场，有不同的托管
10、登记公司来进不同产品、不同市场，有不同的托管登记公司来进行登记结算行登记结算，3 3家托管登记公司之间互相流通需要通过家托管登记公司之间互相流通需要通过转托管程序来进行操作转托管程序来进行操作o 个人投资者只能参与中国证券登记结算有限公司托管的个人投资者只能参与中国证券登记结算有限公司托管的品种品种20第20页21（1）我国债券市场总托管量已从）我国债券市场总托管量已从2001年的年的1.68万亿元发展到万亿元发展到2012年年22.9万亿（万亿（GDP约约52万亿，万亿，沪深股市总市值约沪深股市总市值约24万亿）万亿）（2）政府债券与政策性银行债为主，接近）政府债券与政策性银行债为主，接近2
11、/3的市场份额的市场份额第21页22第22页o 中国的固定收益产品可分为利率产品和信用产品：中国的固定收益产品可分为利率产品和信用产品：n利率产品：国债、央行票据和政策性银行债利率产品：国债、央行票据和政策性银行债n信用产品：信用产品：短期融资券、中期票据短期融资券、中期票据、企业债企业债、商业银行及金融、商业银行及金融机构债、外国债券、资产支持证券、公司债和可分离债等机构债、外国债券、资产支持证券、公司债和可分离债等o 固定收益产品以利率产品为主，央票、国债和政策性银固定收益产品以利率产品为主，央票、国债和政策性银行债三分天下，存量总计达到行债三分天下，存量总计达到68%68%o 信用产品以
12、非金融类企业为主，发行的企业债、短期融信用产品以非金融类企业为主，发行的企业债、短期融资券和中票存量共计占约资券和中票存量共计占约23%23%o短期融资券在国外称为商业票据(Commercial Paper)，最长发行期限为365天o对于发行人而言，由于短期融资券的发行成本远远低于银行贷款，具有较大的吸引力。例如，12年底1年期AAA级短期融资券的发行利率为4.47%，而1年期贷款利率为6.31%。短期融资券主要用于补充流动性资金。o对于投资者而言，短期融资券的收益率高于同期限的央票，而优质企业的违约风险很小AAA级短融的发行利率和级短融的发行利率和1年贷款利率年贷款利率资料来源：中国债券信息
13、网信用产品：短期融资券o中期票据是2008年由央行推出的产品。为了区别于短期融资券，中期票据的发行期限一般在1年以上（以3年和5年居多）。原则上，上市公司和非上市公司都可以发行中期票据，但发展初期，有两个优先原则：一是大型权重股上市公司（但房地产公司除外）；二是煤电油运等基础行业的龙头企业。o中期票据和短融都采用注册制，发行效率较高。对中期票据/短期融资券的管理已由人民银行备案管理转变为由交易商协会注册的市场自律管理。交易商协会将组织券商、银行、评级机构等中介机构的专业人员组成注册委员会，对企业发行中期票据/短期融资券等进行审核，每次注册会议由5人组成，3票同意即为通过o中期票据目前主要的投资
14、者是商业银行，而保险公司仅能投资AAA级品种，基金公司已经放开进行中票投资信用产品：中期票据信用产品：企业债o企业债与公司债的主要区别在于发行人为非上市公司。企业债募集资金的用途有：n用于固定资产投资项目，符合国家产业政策的项目会得到发改委的大力支持n用于收购重组，帮助大型企业完成整体上市，行业整合，收购海外资产n用于调整债务结构或补充流动资金，减少财务成本o企业债的发行利率仍不得超过同期银行存款利率的140%o企业债的交易场所以银行间为主，但可以采取跨市场的发行，即部分托管在交易所市场，而且也可以在两个市场之间进行转托管。它是唯一的可在两个市场同时进行交易的信用产品o09年以来，企业债成为了
15、地方政府融资平台的主要融资渠道，城投债发行金额和占比均明显提高公司债是指上市公司(A股、H股)在交易所发行的普通债券。该品种从07年开始发行，由证监会监管。公司债与企业债的主要区别在于发行主体是否是上市公司。公司债全部托管在交易所市场。伴随着政府推动直接融资发展、大力发展债券市场，公司债市场快速发展，11年尤为明显。公司债的发行人以前以房地产公司偏多，信用评级整体而言低于中期票据。目前发行主体不断多元化。公司债市场未来将成为信用市场的主要组成部分：信息披露透明；发行人主体多元化、层次丰富；投资者市场化和多元化等。信用产品：公司债我国债券市场投资我国债券市场投资者主要是机构投资者。者主要是机构投
16、资者。从托管量上看，从托管量上看，商业银商业银行占行占67%，在债券市场，在债券市场上处于绝对主导地位，上处于绝对主导地位，而而个人投资者在其中仅个人投资者在其中仅占不到占不到1%。银行间市场。银行间市场与交易所市场的参与者与交易所市场的参与者不尽相同。不尽相同。27第27页28银行间银行间债券债券市场市场交易所交易所债券债券市场市场投资投资者者商业银行、证券公司、信托商业银行、证券公司、信托投资公司、企业集团财务公投资公司、企业集团财务公司、保险公司、基金等司、保险公司、基金等保险公司、基金、证券保险公司、基金、证券公司、信托投资公司、公司、信托投资公司、企业集团财务公司、个企业集团财务公司
17、、个人投资者人投资者个人投资者不得进入银行间个人投资者不得进入银行间市场市场未上市商业银行未上市商业银行不得进不得进入交易所市场入交易所市场第28页投资者投资者市场市场产品产品期限偏好期限偏好商业银行商业银行银行间银行间所有在银行间市场交易的品所有在银行间市场交易的品种种中短期中短期保险公司保险公司银行间和交易所银行间和交易所除证券化产品外的其他所有除证券化产品外的其他所有品种品种长期长期券商券商银行间和交易所银行间和交易所所有银行间和交易所产品所有银行间和交易所产品投机性投机性基金基金银行间和交易所银行间和交易所除中票外的其它所有品种除中票外的其它所有品种投机性投机性QFIIs交易所交易所所
18、有交易所产品所有交易所产品中短期中短期企业企业主要是交易所市场，也可以通过主要是交易所市场，也可以通过商业银行进入银行间市场商业银行进入银行间市场所有银行间和交易所产品所有银行间和交易所产品无明显偏好无明显偏好第29页30第30页银行间市场的券种存量分布(2012年11月)交易所市场交易所市场的券种存量分布交易所市场的券种存量分布(2012年年11月月)第31页o 银行间债券市场和交易所债券市场不是互联互通的市场银行间债券市场和交易所债券市场不是互联互通的市场o 从托管量和成交量数额上来看，银行间市场是交易所的从托管量和成交量数额上来看，银行间市场是交易所的1010倍左右倍左右o 银行间市场属
19、于场外市场和批发市场，交易以机构之间的银行间市场属于场外市场和批发市场，交易以机构之间的询价推动，实行机构之间一对一的交易模式询价推动，实行机构之间一对一的交易模式o 交易所则以电子化竞价交易为主，大宗交易为辅交易所则以电子化竞价交易为主，大宗交易为辅32第32页o 短融券、中票等只能在银行间市场流通，公司债只能在交短融券、中票等只能在银行间市场流通，公司债只能在交易所流通。从投资者结构上看，易所流通。从投资者结构上看，未上市商业银行只能参与银行未上市商业银行只能参与银行间市场，个人投资者只能参与交易所市场间市场，个人投资者只能参与交易所市场o 除了银行间市场还有一个除了银行间市场还有一个银行
20、柜台市场银行柜台市场，个人可以参与，个人可以参与o 储蓄国债（凭证式和电子式；不可交易；到期一次还本付息即单利）储蓄国债（凭证式和电子式；不可交易；到期一次还本付息即单利）o 投资国债（记账式国债）投资国债（记账式国债）o 市场分割造成交易所市场与银行间市场资金成本差异化明市场分割造成交易所市场与银行间市场资金成本差异化明显显33第33页34第34页o 两市场的流动性差异使得它们的资金成本也存在一两市场的流动性差异使得它们的资金成本也存在一定的差异。定的差异。2012013 3年全年的加权平均资金成本来看，年全年的加权平均资金成本来看，不同期限的银行间回购利率均比交易所回购利率要不同期限的银行
21、间回购利率均比交易所回购利率要高高20-180BP20-180BP不等不等o 这使得不同市场上的投资者，即使投资同一标的债这使得不同市场上的投资者，即使投资同一标的债券，其成本也是存在差异的券，其成本也是存在差异的35第35页36第36页券种券种评级主管部门评级主管部门企业债企业债国家发改委国家发改委公司债公司债证监会证监会银行可投资债券银行可投资债券银监会银监会保险公司可投资债券保险公司可投资债券保监会保监会非金融企业债务融资工具、金融非金融企业债务融资工具、金融债等债等人民银行人民银行37目前，评级机构有中诚信、大公国际、联合、新世纪、鹏元和目前，评级机构有中诚信、大公国际、联合、新世纪、
22、鹏元和中债中债。第37页o 信用评级行业的监管标准不一，造成同一评级机信用评级行业的监管标准不一，造成同一评级机构不同评级产品信用等级之间评判标准不尽相同构不同评级产品信用等级之间评判标准不尽相同，导致信用评级结果遭受市场质疑，导致信用评级结果遭受市场质疑o 同时，评级机构为应对不同业务的多种监管标准同时，评级机构为应对不同业务的多种监管标准，运营成本大幅上升，在收费标准一致性的环境，运营成本大幅上升，在收费标准一致性的环境中，盈亏平衡目标迫使评级业务恶性竞争，为承中，盈亏平衡目标迫使评级业务恶性竞争，为承揽业务纷纷上调客户主体及债券级别揽业务纷纷上调客户主体及债券级别38第38页债券简称债券
23、简称发行时间发行时间期限期限（年）（年）债券级别债券级别主体级别主体级别评级公评级公司司担保情况担保情况发行利率发行利率11江阴开投债江阴开投债2011.4.257AAAA-联合联合第三方第三方7.3111邹平债邹平债2011.4.277AAAA-大公大公第三方第三方6.9811牡国投债牡国投债2011.2.157（5+2）AAAA鹏元鹏元无担保无担保7.1511新奥企债新奥企债2011.2.167（5+2）AAAA大公大公无担保无担保6.4539评级市场监管标准的不同，造成的评级缺乏公信力，导评级市场监管标准的不同，造成的评级缺乏公信力，导致评级结果对债券定价失去了其应有的作用致评级结果对债
24、券定价失去了其应有的作用如同时期发行的期限结构相同、主体和债项级别相同的如同时期发行的期限结构相同、主体和债项级别相同的债券，最终发行利率却差异较大，有的甚至高达债券，最终发行利率却差异较大，有的甚至高达70BP70BP。评。评级对市场定价已缺乏影响力级对市场定价已缺乏影响力第39页银行间市场银行间市场中国货币网http:/ 中国债券信息网http:/ =净价净价+ +应计利息应计利息应计利息的计算应计利息的计算为什么要用净价交易为什么要用净价交易第41页上一个付息日至交割日的天数应计利息 一次息票支付额一个付息周期的天数 案例：案例：010107010107国债国债20132013年年1 1
25、月月4 4日收盘报价日收盘报价104.58104.58，债券全价是多，债券全价是多少？该债券是少？该债券是20012001年发行的年发行的2020年国债，每张面值年国债，每张面值100100，固，固定利率计息，年利率定利率计息，年利率4.26%4.26%，半年付息一次，付息日为，半年付息一次，付息日为每年每年7 7月月3131日和日和1 1月月3131日日解：4.260.5（1+31+30+31+30+31+4） 182.5 =1.844 思考：思考：净价报价的作用？净价报价的作用？这是因为付息日是付之前的利息，付息日当天要算到这是因为付息日是付之前的利息，付息日当天要算到下一个计息周期下一个
26、计息周期第42页 债券价格行情 债券价格的风险和波动：债券价格的风险和波动：2012年7月5日当年第二次降息后，国债010107从2012年7月16日的近期高点107.94元跌至2012年12月20日的104.21元，跌幅达3.46%，换成年率就是超过8% 看后面的几幅图，并思考：看后面的几幅图，并思考：债券价格的交易和波动来自于什么？债券价格的交易和波动来自于什么？与造成股票波动的原因一样吗？与造成股票波动的原因一样吗？第43页第44页 【阅读】【阅读】 长期利率债大跌长期利率债大跌 大批债基被套大批债基被套 来源：证券时报来源：证券时报 | | 20132013年年1010月月2929日日
27、 06:00 06:00 | |记者记者 李湉湉李湉湉1010月以来，资金面超预期收紧导致长期利率债大跌，大批此前看好长期利率债的基金被月以来，资金面超预期收紧导致长期利率债大跌，大批此前看好长期利率债的基金被套套WindWind数据显示，数据显示，1010月以来，长期利率债的月以来，长期利率债的“风向标风向标”十年期国债和十年期国开债十年期国债和十年期国开债下跌明显。以十年期国债为例，下跌明显。以十年期国债为例，9 9月份十年期国债收益率维持在月份十年期国债收益率维持在3.99%3.99%到到4.14%4.14%之间，国之间，国庆以后、特别是庆以后、特别是1515号以后收益曲线攀升明显，目前
28、已达到号以后收益曲线攀升明显，目前已达到4.216%4.216%的高位。的高位。北京一家大型基金公司债券基金经理说，在长期利率债经过北京一家大型基金公司债券基金经理说，在长期利率债经过7 7、8 8月份的下跌后，月份的下跌后，9 9月基月基本稳住了，不少资深债券基金经理都是看好这一品种的，也增加了配置，本稳住了，不少资深债券基金经理都是看好这一品种的，也增加了配置，1010月这一路下月这一路下跌，让大家措手不及。众禄基金研究中心数据显示，仅在上周，债券型基金净值平均下跌，让大家措手不及。众禄基金研究中心数据显示，仅在上周，债券型基金净值平均下跌跌0.22%0.22%，有纯债基金净值跌幅超，有纯
29、债基金净值跌幅超1%1%。与长期利率债大跌相关，新债基销售情况堪忧。与长期利率债大跌相关，新债基销售情况堪忧。一家大型基金公司的新债基发行目前募集资金不到一家大型基金公司的新债基发行目前募集资金不到1 1亿元，最少的时候每天销售金额仅亿元，最少的时候每天销售金额仅几百万元。几百万元。“债市的调整是多重因素叠加的结果。债市的调整是多重因素叠加的结果。”民生加银固定收益人士认为，最近银行间市场民生加银固定收益人士认为，最近银行间市场资金面明显收紧，在此情况下央行继续停止逆回购，使得市场参与者对债市担忧加重资金面明显收紧，在此情况下央行继续停止逆回购，使得市场参与者对债市担忧加重国投瑞银固定收益部人
30、士认为，考虑到银行资产结构调整所需时间以及央行锁定长国投瑞银固定收益部人士认为，考虑到银行资产结构调整所需时间以及央行锁定长期限资金的策略，应对长期限债券投资保持谨慎，短期不看好债券的趋势性机会期限资金的策略，应对长期限债券投资保持谨慎，短期不看好债券的趋势性机会。第45页 【阅读】【阅读】 分歧显现分歧显现 利率债收益小幅上行利率债收益小幅上行 来源：来源：20142014年年0303月月1818日日 08:25 08:25 中国证券报中国证券报3 3月月1717日，银行间市场资金面依然比较平稳，跨季末的回购利率上升明显，日，银行间市场资金面依然比较平稳，跨季末的回购利率上升明显，7 7天回
31、购利率天回购利率上升上升6BP6BP至至2.66%2.66%，2121天回购利率上升天回购利率上升35BP35BP至至3.41%3.41%。利率市场上，收益率并没有延续上周的下行趋势，出现小幅反弹，利率市场上，收益率并没有延续上周的下行趋势，出现小幅反弹，7 7年国债和年国债和3 3、5 5年的年的金融债是成交热点。剩余年限金融债是成交热点。剩余年限6.326.32年的年的1313国债国债1515成交在成交在4.40%4.40%，较估值上行，较估值上行3BP3BP；剩余年；剩余年限限6.596.59年的年的1313国债国债2020成交在成交在4.35%4.35%附近，较上一交易日上行附近，较上
32、一交易日上行3BP3BP。剩余年限。剩余年限2.832.83年的年的1414国开国开0101最高成交在最高成交在5.16%5.16%，较估值上行，较估值上行5BP.5BP.信用市场上，成交集中在短融，中票和企业债成交较少，受资金面的影响，短端收益率信用市场上，成交集中在短融，中票和企业债成交较少，受资金面的影响，短端收益率仍继续下行。高评级的仍继续下行。高评级的1414国电集国电集SCP001(0.21SCP001(0.21年年/AAA)/AAA)成交在成交在4.70%4.70%，较估值下行，较估值下行14BP14BP；评级略低的评级略低的1313公投公投CP001(0.22CP001(0.2
33、2年年/AA+)/AA+)成交在成交在5.10%5.10%，下行，下行13BP.13BP.目前各机构对市场的看法出现分歧，激进机构认为经济数据超预期下行，对债市提供了目前各机构对市场的看法出现分歧，激进机构认为经济数据超预期下行，对债市提供了良好基本面支撑，在资金面宽松的支持下，收益率仍有较大的下行空间。笔者则更偏向良好基本面支撑，在资金面宽松的支持下，收益率仍有较大的下行空间。笔者则更偏向保守一些。一方面，在目前的经济数据下，货币政策很难显著收紧，建议投资性的资金保守一些。一方面，在目前的经济数据下，货币政策很难显著收紧，建议投资性的资金可以关注中长期的政策性金融债，该期限估值仍处于历史高点
34、，具有较好的配置价值；可以关注中长期的政策性金融债，该期限估值仍处于历史高点，具有较好的配置价值；但另一方面，当前资金利率已经接近底部水平，未来向上波动的风险更大，因此预计短但另一方面，当前资金利率已经接近底部水平，未来向上波动的风险更大，因此预计短端收益率继续下行的空间有限，曲线增陡趋势可能停止，建议交易性的资金维持谨慎态端收益率继续下行的空间有限，曲线增陡趋势可能停止，建议交易性的资金维持谨慎态度。度。第47页o注：什么是债券代持？注：什么是债券代持？ 第58页国债价格国债价格 V.S. 市场利率：市场利率：2008.08-2013.01第59页国债价格 V.S. 上证指数：2008.08
35、-2013.12（月K线） 债券价格与股价的负相关性比市场利率还要强？债券价格与股价的负相关性比市场利率还要强？ 债券价格的主要影响因素？债券价格的主要影响因素？ 能否像用股指期货规避股票组合风险一样，用衍生金融工能否像用股指期货规避股票组合风险一样，用衍生金融工具来规避债券价格的风险？具来规避债券价格的风险？ 避险方法选择：避险方法选择： 利率标的工具如远期利率协议 股指期货 国债期货国债期货第60页5. 加强两市场的加强两市场的互相联通互相联通，建立一个高效、统一建立一个高效、统一的市场体系。的市场体系。进一步完善进一步完善法律法规，允许法律法规，允许未上市商业银行未上市商业银行进入交易所
36、市场，进入交易所市场，允许允许个人投资者个人投资者进入银行间市场进入银行间市场，减少两市场间投减少两市场间投资者的差异。资者的差异。放宽对市场放宽对市场上可流通交易的上可流通交易的债券种类的限制。债券种类的限制。如，可以如，可以批准短批准短融中票在交易所融中票在交易所流通流通、公司债在、公司债在银行间流通，减银行间流通，减少两市场间债券少两市场间债券品种的差异。品种的差异。简化不同托简化不同托管登记公司之间管登记公司之间转托管的流程，转托管的流程，降低同一产品跨降低同一产品跨市场流通的时间市场流通的时间成本。成本。61第61页5. o 债券品种创新债券品种创新n 逐步增加创新产品数量，丰富市场
37、产品结构，如推逐步增加创新产品数量，丰富市场产品结构，如推广广资产证券化业务资产证券化业务n 在引入新产品时可以同步引入参考定价机制，同时在引入新产品时可以同步引入参考定价机制，同时引入引入卖空机制卖空机制，使得市场可以方便地将价格调整到，使得市场可以方便地将价格调整到合理区间内合理区间内n 适当放宽对机构投资者参与创新产品市场的限制，适当放宽对机构投资者参与创新产品市场的限制，完善创新产品市场投资者结构完善创新产品市场投资者结构62第62页5. o规范评级规范评级n统一监管：确定唯一的信用评级主管部门，归口管理统一监管：确定唯一的信用评级主管部门，归口管理n明确各评级公司评级标准范畴，防止放
38、大评级差异化程度，逐明确各评级公司评级标准范畴，防止放大评级差异化程度，逐步恢复市场对评级级别的信任度步恢复市场对评级级别的信任度n统一评级级别调整要求，加大评级级别体系维护力度，增强评统一评级级别调整要求，加大评级级别体系维护力度，增强评级对市场定价及投资的参考价值和影响力级对市场定价及投资的参考价值和影响力63第63页o “11“11超日债超日债”指的是上海超日太阳能科技股份有限公司指的是上海超日太阳能科技股份有限公司（股票名称（股票名称“* *STST超日超日”）于）于20122012年年3 3月月7 7日发行的公司日发行的公司债，总发行规模债，总发行规模1010亿元，当时票面利率为亿元
39、，当时票面利率为8.98%8.98%，今年，今年3 3月月7 7日是第二期利息原定付息日日是第二期利息原定付息日o 在此之前市场一直在猜测其是否会违约在此之前市场一直在猜测其是否会违约n山东海龙事件、江西赛维事件，最后都在政府的支持下顺利渡山东海龙事件、江西赛维事件，最后都在政府的支持下顺利渡过难关过难关n评级机构问题：评级机构问题：20122012年末，年末，STST超日已经出现贷款逾期，超日已经出现贷款逾期，STST超日超日主体信用级别应已属于违约级。深圳证监局发布主体信用级别应已属于违约级。深圳证监局发布关于对鹏元关于对鹏元资信评估有限公司采取出具警示函措施的决定资信评估有限公司采取出具
40、警示函措施的决定64第64页o2012年年4月月17日，日，ST超日发布业绩修正公告，对当年超日发布业绩修正公告，对当年2月月28日披露的日披露的2011年度业绩快报进行了修正。修正前，年度业绩快报进行了修正。修正前，2011年盈利年盈利8437万元；修万元；修正后，正后，2011年亏损年亏损5853万元。保荐机构和评级机构涉嫌欺诈万元。保荐机构和评级机构涉嫌欺诈o顶着亏损业绩上市，顶着亏损业绩上市，“11超日债超日债”先天就不达标，令人纳闷的是，它不先天就不达标，令人纳闷的是，它不符合深交所关于债券上市的利润要求，但却仍然磕磕绊绊继续前行符合深交所关于债券上市的利润要求，但却仍然磕磕绊绊继续
41、前行o2012年，超日太阳主营的光伏产业依旧不见阳光，欧洲市场低迷，海外年，超日太阳主营的光伏产业依旧不见阳光，欧洲市场低迷，海外业务占比很重的超日太阳受到冲击，在亏损泥潭中陷得更深。深交所业务占比很重的超日太阳受到冲击，在亏损泥潭中陷得更深。深交所2012年年12月月20日将超日股票和超日债券停牌，七天后出公告说明超日日将超日股票和超日债券停牌，七天后出公告说明超日公司严重亏损和资金链断裂等重大负面信息。公司严重亏损和资金链断裂等重大负面信息。“11超日债超日债”成为首只被成为首只被暂停上市的信用债暂停上市的信用债o2011年、年、2012年公司连续两年亏损，按照深交所规定，只有在年公司连续
42、两年亏损，按照深交所规定，只有在2013年会计年度公司实现盈利后，年会计年度公司实现盈利后，“11超日债超日债”才能申请复牌。但这只债券才能申请复牌。但这只债券在在2013年年2月月1日突然复牌，当日跌幅日突然复牌，当日跌幅20%o2013年年7月月8日起日起“11超日债超日债”正式停止交易正式停止交易66第66页67发布日期发布日期信用评级信用评级评级类型评级类型评级机构评级机构2013-05-18CCC长期信用评级长期信用评级鹏元资信评估有限公司鹏元资信评估有限公司2013-04-10BBB+长期信用评级长期信用评级鹏元资信评估有限公司鹏元资信评估有限公司2012-12-27AA-长期信用
43、评级长期信用评级鹏元资信评估有限公司鹏元资信评估有限公司2012-06-28AA长期信用评级长期信用评级鹏元资信评估有限公司鹏元资信评估有限公司2011-07-13AA长期信用评级长期信用评级鹏元资信评估有限公司鹏元资信评估有限公司o20142014年年3 3月月1212日，超日发布风日，超日发布风险提示公告称，因连续险提示公告称，因连续3 3年亏年亏损，在公司损，在公司20132013年年度报告年年度报告披露后，公司股票可能面临披露后，公司股票可能面临退市风险，公司债券退市风险，公司债券“11“11超超日债日债”将可能终止上市将可能终止上市o在光伏行业几乎全军覆没的在光伏行业几乎全军覆没的背
44、景下，背景下，20112011年及年及20122012年，年，该公司连续两年净利润为负该公司连续两年净利润为负值，值，20132013年度业绩快报显示年度业绩快报显示，公司去年归属于上市公司，公司去年归属于上市公司股东的净利润为股东的净利润为-13.3-13.3亿元亿元o 2014年3月7日，上海超日太阳能科技股份有限公司公告称，“11超日债”第二期利息8980万元难以全额兑付，只能落实人民币400万元o 公募债刚性兑付的神话就此被打破，“11超日债”成为中国债券市场首例实质性违约事件并引发了一连串的蝴蝶效应o 交易所高收益债券价格普遍回落，而华锐债首当其冲，或成为“下一个超日债”o 3月13日，因公司连续两年亏损，天威债暂停上市，新能源企业债接连“中招”