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1、金融服务业混业经营与风险控制实证摘要：根据Markowitz的投资组合理论，当两种资产之间的相关系数小于1时，投资人便能够通太多角化投资降低非系统性风险，进而使总风险下降。文章以在深圳市证券交易所和上海市证券交易所上市的国内银行机构、保险公司及证券公司为研究对象，以各公司股价月报酬率资料作为研究的数据来源。运用SPSS软件对各公司的总风险予以回归分析和计量，将金融控股公司的回归结果分别与银行机构、保险公司、证券公司的回归结果进行比照，发现合并后金融控股公司的相对市场系统性风险和相对月利率系统性风险有所下降。关键词：金融服务业；混业经营；风险控制从企业并购的发展脉络来看，以美国为代表的西方国家出
2、现过五次企业并购浪潮，而金融服务业在其中的表现也从最初的提供中介服务，逐步转变为其中的介入者，甚至在第五次并购浪潮中，更成为其中的主导者。金融服务业的并购是近代企业并购浪潮中最具特色的一朵浪花，金融服务业的并购使得其本身不断地从分业经营体制走向混业经营体制。我国也很早便推进银行、证券、保险等方面的综合经营试点，开展金融服务业的混业经营。选择对我国金融服务业的混业经营及风险控制进行研究，对我国金融服务业将来混业经营的发展具有特别重大的理论意义和现实意义。本文对我国上市金融服务机构进行了模拟合并，构建金融控股公司，计算比拟模拟合并后金融控股公司和合并前金融机构的总风险、相关系数和系统性风险，进而得
3、出我国金融服务业实现混业经营有利于降低金融机构整体风险的结论。1模型构建1.1金融控股公司股价月报酬率本文假定金融控股公司股价月报酬率等于构成该金融控股公司子公司的加权股价月报酬率，其中，权重为合并前各子公司的市场价值占合并后金融控股公司市场价值的比率，在此隐含地假设了合并后金融控股公司的市场价值等于合并前子公司的市场价值之和。1.2总风险与相关系数根据Markowitz的投资组合理论，一个公司股票的总风险能够分为系统性风险与非系统性风险，当投资者投资于多种股票时，只要股票之间的相关系数小于1，投资人便能够通太多角化投资降低非系统性风险，进而使总风险下降，到达分散风险的效果。因而，假如这种现象
4、存在于合并后的金融控股公司中，则混业经营的金融控股公司的总风险应比分业经营的银行、保险或证券公司的总风险低。本文希望通过计算样本的资料，观察合并后的金融控股公司能否存在风险分散的效果。详细分析步骤如下：1大多数研究均以资产收益率的变动方差作为风险的衡量，本文也不例外，以公司股价月报酬率的变动方差来衡量公司的总风险，根据式2计算合并后的金融控股公司、银行、证券、保险公司的总风险。2利用SPSS软件测算银行、证券、保险、合成金融控股公司之间的相关系数，进而评估他们之间的相关程度。3考虑到方差是衡量总风险的绝对指标，不能体现风险收益的配比性，因此同时选择计算变异系数即每单位收益的风险对各金融控股公司
5、的总风险进行比拟，变异系数较大，表明风险较大；反之亦然。1.3系统性风险资产的风险包括系统性风险与非系统性风险，系统性风险是指投资者在完全进行分散化投资之后仅仅由于市场波动导致的风险，一般用系数衡量。在本文中，系数主要用于衡量个别金融控股公司、银行、保险、证券的股价月报酬率相对于市场股价月报酬率的敏感程度，即系统性风险的大小。同时，由于利率的变化对金融机构的报酬率具有较大的影响，因而，在考虑金融机构的系统性风险时，本文将根据Allen和Jatiani提出的二因子模型，综合考虑市场股价月报酬率与市场月利率对银行、证券及合成后金融控股公司股价月报酬率的影响，利用SPSS软件将银行、证券、保险、金融
6、控股公司的股价月报酬率对市场股价月报酬率及市场月利率进行回归，分别求出各自的系统性风险，得出市场变化及利率变化对银行、证券、金融控股公司的股价月报酬率的详细影响。同时将回归结果进行分析来考察金融机构合并之后系统性风险有无变化。2实证分析2.1数据来源如表1所示，我国目前分别在深圳市证券交易所和上海市证券交易所上市的金融机构共有25家，包括14家银行，8家证券公司及3家保险公司。本文选择以2016年一季度前上市的金融机构为研究样本，其中包括8家银行、2家证券公司和2家保险公司。数据主要来源于清华大学中国金融研究中心数据库CCFR及Wind数据库。1上市公司的股价月报酬率。上市公司的股价月报酬率即
7、为投资者月持有期间的收益率，它由两部分组成：由于股价变动给投资者带来的收益和上市公司分发的现金股利。该资料能够直接在清华大学中国金融研究中心CCFR上下载得到，选用的指标为“考虑现金红利的个股月持有期收益率。2上市公司的季度市场价值。需要对所有的上市公司进行模拟合并，测算出合并后的金融控股公司的收益与风险。在合并时，采用加成的方法计算金融控股公司的收益与风险，其中的权重，即为合并的上市金融机构的市场价值。由于上市公司市场价值会不断地变化，为了愈加准确地计算出模拟合并后的金融控股公司的收益和风险，因此选择上市金融机构的季度市场价值，每三个月对合并的权重进行修改，以使其更准确地反映合并后的风险收益
8、。该资料可以以直接在CCFR上下载得到，选用的指标是“个股月季总市值。3市场股价月报酬率。在测算市场股价月报酬率的数据时，由于选择的上市金融机构一部分在深圳市证券交易所上市，一部分在上海市证券交易所上市，因而，市场股价月报酬率应取深市和沪市A股的市场收益率两者的加权平均，该资料可以以在CCFR上直接下载得到。下载时选取的样本为“SSA深沪市A股，选取的指标为“总市值加权平均法，考虑现金红利的市场月持有期收益率。4央行发行的3个月期商业本票的月利率。该资料主要是来源于Wind数据库。由于公开资料中央行每个月发行的3个月期的商业票据不止一次，因而需要对票面利率进行简单的算术平均，再将其折算为月利率
9、。2.2实证结果本文选择8家银行、2家证券公司、2家保险公司见下页表2，通过排列组合共构成了32家金融控股公司见下页表3，获得了350个混合样本数据1412+1610+2111计算金融控股公司的收益率根据式1计算得出32家金融控股公司股价月报酬率，由于该资料的计算是为了后续分析。2相关性分析通过SPSS15.0软件对样本公司的350个混合数据进行回归分析，得到银行业证券业、合成金融公司的相关系数。3总风险和变异系数分析根据银行股价月报酬率、证券公司股价月报酬率及金融控股公司的股价月报酬率，根据式2计算银行、证券公司及金融控股公司的总风险，结果如表5所示。从表5中能够看出，金融控股公司的总体风险
10、只要2%，与最低水平的银行业持平，低于任何其他的单独分业经营的证券业、保险业等。同时，金融控股公司的报酬率比银行业的也要高，证实银行业从事混业经营，能够得到其报酬率提高，但是总体风险仍不会提高，这为我国银行业开展混业经营提供了强有力的理论支持。4系统性风险根据式4，通过银行、证券、保险和金融控股公司的股价月报酬率对市场月报酬率、市场月利率进行多元线性回归，得到银行、证券、保险和金融控股公司相对于市场的系统性风险和相对于利率的系统性风险。本文对我国金融服务业的混业经营进行了实证研究，通过模拟我国上市金融业合成金融控股公司进行分析。结果表明：1不管是银行业和证券业简单合并，还是银行业、证券业、保险
11、业三者之间的合并，不同行业之间的相关系数在0.5左右。因而根据Markowitz的投资组合理论，合成金融控股公司后能够有效降低非系统性风险；2在银行业和证券业两者间的合并时，合成金融控股公司的总风险介于银行业和证券业之间，但是在银行业、证券业、保险业三者之间的合并时，合成金融控股公司的总风险与风险最小的银行业相等。这讲明随着合成金融控股公司混业经营的品种越来越多，其总风险也越来越小，能够有效地降低非系统风险；3通过对合成金融控股公司报酬率、变异系数的计算，金融合成控股公司的报酬率介于银行业、证券业、保险业之间。对于提高行业报酬率不高的银行业来讲，合成证券业、保险业有利于其提高公司的报酬率。4根据变异系数，对合成金融控股公司进行了排名，得出了目前我国上市金融服务业的最佳合成模拟组合对象，他们分别是招商银行宏源证券合成金融控股公司、兴业银行中信证券中国平安合成金融控股公司，两者的总体风险变异系数都属于最低值，属于最佳的组合对象。