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1、【精品文档】如有侵权，请联系网站删除，仅供学习与交流股权结构对上市公司股利政策影响的研究.精品文档.河南财经政法大学成功学院本科生毕业论文（设计）股权结构对上市公司股利政策影响的研究毕业设计（论文）原创性声明和使用授权说明原创性声明本人郑重承诺：所呈交的毕业设计（论文），是我个人在指导教师的指导下进行的研究工作及取得的成果。尽我所知，除文中特别加以标注和致谢的地方外，不包含其他人或组织已经发表或公布过的研究成果，也不包含我为获得 及其它教育机构的学位或学历而使用过的材料。对本研究提供过帮助和做出过贡献的个人或集体，均已在文中作了明确的说明并表示了谢意。作 者 签 名： 日 期： 指导教师签名：
2、 日期： 使用授权说明本人完全了解 大学关于收集、保存、使用毕业设计（论文）的规定，即：按照学校要求提交毕业设计（论文）的印刷本和电子版本；学校有权保存毕业设计（论文）的印刷本和电子版，并提供目录检索与阅览服务；学校可以采用影印、缩印、数字化或其它复制手段保存论文；在不以赢利为目的前提下，学校可以公布论文的部分或全部内容。作者签名： 日 期： 摘要恰当的股利政策既能树立上市公司良好的市场形象，也能激发投资者的热情，因此成为财务管理者普遍关心的焦点。而股权结构问题是股票市场最基本的问题，也是影响股利政策最重要的因素之一。本文着重研究股权结构对上市公司股利政策的影响。首先，对股权结构对股利政策的影
3、响分别从股权属性和股权集中度两个方面进行了理论分析，为案例研究打下理论基础。其次，选取家电行业的两大巨头四川长虹和美的电器，通过案例分析进一步验证本文的主要观点。研究结果表明：第一大股东持股比例较高、处于绝对控股状态，外加股权集中度较高会导致股利分配政策波动多变，缺乏连续性和稳定性；相反，第一大股东较低的持股比例、处于相对控股状态和股权集中度较为分散会导致相对平稳的股利政策，并吸引现有的股东和潜在的投资者，提升公司股票的价格。 最后，在以上研究的基础上，针对我国上市公司股利分配中存在的问题，就规范上市公司股利政策行为做出对策与建议。关键词：上市公司；股权结构；股利政策 AbstractAppr
4、opriate dividend policy of listed companies can not only establish a good market image, but also can stimulate the enthusiasm of investors; the dividend policy has become the focus of the financial management of common concern. The equity structure is not only the basic problem the stock market, but
5、 also affect the dividend policy of the most important factor. This article focuses on the ownership structure of listed companies dividend policy. First of all, on the dividend policy of the ownership structure of property and equity shares, respectively, from the concentration of the two aspects o
6、f the theoretical analysis, case studies lay the theoretical foundation. Next, select the appliance industrys two giants - Sichuan Chang Hong and Electric beauty, through case studies to further validate the main point. The results show that: a higher proportion of the largest shareholder, is in abs
7、olute control of the state, plus higher ownership concentration would lead to volatile fluctuations in the dividend distribution policy, the lack of continuity and stability; the contrary, the largest shareholder of the lower stake, in a relatively controlled state and the more dispersed ownership c
8、oncentration will lead to a relatively stable dividend policy, and attract the existing shareholders and potential investors and enhance stock prices. Lastly, some suggestions for the government to perfect companies dividend behavior were put forward, on the basis of discussion above.朗读显示对应的拉丁字符的拼音字
9、典显示对应的拉丁字符的拼音字典 - 查看字典详细内容Key Words: Listed Company; Ownership Structure; Dividend Policy目录引言1一、股利政策概述3 (一)相关概念的诠释3 1.股权结构3 2.股利政策3 (二)股利政策相关理论41.传统股利政策理论42.现代股利政策理论5二、股权结构对上市公司股利政策影响的理论分析6 (一)我国股权结构和股利政策的特点 6 1.股权结构特点6 2.股利政策特点7 (二)不同股权结构下股利政策制定的影响分析7 1.股权属性对股利政策制定的影响分析7 2.股权集中度对股利政策制定的影响分析9三、股权结构对
10、上市公司股利政策影响的案例分析10(一) 研究方向10 (二) 案例分析10 (三) 研究结论10四、相关政策建议与研究的不足之处12(一)相关政策及建议12(二)本文研究的不足之处13参考文献14致谢15引 言（一）本文研究的背景及意义1.本文研究的背景我国的股份制改革是一种典型的政府推动型变迁，证券市场的建立和发展定位于国有企业，特别是为国有大中型企业服务，将国有企业作为上市公司的主要来源，并把保持国有股的较高份额看作是控制的唯一手段。据统计，截止2003年11月国有股股数为3042.28亿股，占股份总额的47.41%，国有或国有控股公司占上市公司的50%以上。到2003年11月，我国上市
11、公司非流通股高达4141.06亿股，占上市公司总股本的64.53%，国家股和法人股不允许在证券市场上买卖，协议转让又受到严格的限制和审批，这必然导致市场价格扭曲，使持股者难以借助市场行使自己对公司的控制权。因此，制定合理有效的股利政策，对上市公司来说十分重要。2.本文研究的意义从我国实际情况来看，我国上市公司的股权结构是在国有企业改革的历史背景下，管理层在“既要制度创新，又要筹集资金，但又不丧失对国有经济的控制权”等方针指引下设计出来的，这种特殊的制度导致了我国特殊的股权结构，也从根源上决定了我国的股利分配制度从一开始就带有浓厚的中国特色。因此，研究我国特殊的股权结构是否影响、以及如何影响我国
12、上市公司的股利政策，对于公司管理者制定合理的股利政策，大多数投资者研究公司合理的投资价值；对于增强股东中弱势群体的自我保护意识，减少所有者权益的受损程度；对于国家监管机构制定规范的股利政策；对于上市公司、资本市场的健康、活跃发展都具有十分重要的意义1。（二）文献综述1.国外研究 Miller M. and F. Modigliani在Dividend Policy, Growth and Valuation of share (1961) 中指出：“公司市场价值的高低，是由公司所选择的投资政策的好坏所决定的。一旦投资政策已定，那么，在完全的资本市场上，股利政策的改变就仅仅意味着收益在现金股利与
13、资本利得之间分配上的变化。如果投资者按理性行事的话，这种改变就不会影响公司的市场价值及股东的财富2。”Gugler. K and B. Yurtoglu在Corporate governance and dividend pay-out in Germany (2001) 一文中，对公司派现比率和主要股东投票权比率的回归分析表明：派现比率与最大股东的投票权比率呈“倒U型”关系，与第二大股东投票权比率呈正相关关系3。 2国内研究刘星和李豫湘在影响我国股份公司股利决策的因素分析(1998)一文中，选择上海证券交易所的30个公司，运用灰色关联度法，对于影响股利政策的因素进行了研究，结果表明影响现金股
14、利支付率的主要因素依次为法人股的比例、每股净资产、市盈率、行业平均股利支付率、净资产收益率和资产负债率4。 吕长江和王克敏在上市公司股利政策的实证分析(1999)一文中，采用因子分析法和逐步回归分析法研究因子与股利支付水平之间的关系，结果显示：国有股与法人股控股比例越高，内部人控制制度越强，公司的股利支付水平越低；反之，公司则倾向于将现金留存于未来发展，采用股票股利代替现金股利的支付政策5。 赵春光，张雪丽，叶龙在股利政策:选择动因来自我国证券市场的实证证据(2001)一文中,选取1999年底前上市的210家公司作为样本研究股利政策的选择动因，结果表明股权集中度越高可能越不分配股票股利7。原红
15、旗在中国上市公司股利政策分析(2001)中对上海、深圳证券交易所1994年1997年除金融概念股外的公司的股利分配方案分年度进行横截面分析，结果表明上市公司的控股股东存在通过现金股利从上市公司转移现金的行为，而对以股票股利留存于公司内部的资金存在浪费现象8。陈强、武晓玲在我国上市公司股权结构分析及改善(1998)中指出，中国上市公司的最大股权持有者是国家，国家股在总股本中占47.20%，如果加上法人股中的国有法人股，国有股权占据绝对控股地位11。 （三）本文的主要内容及研究方法1.主要内容引言。主要阐述了本文研究的背景，意义和借鉴的文献综述，以及本文的主要内容和研究方法。第一章为股利政策概述。
16、主要介绍股权结构和股利政策相关概念，以及股利政策的相关理论。第二章是股权结构对上市公司股利政策影响的理论分析。介绍了股权结构和股利政策的特点，以及股权结构对股利政策制定的影响分析。第三章为股权结构对上市公司股利政策影响的案例分析。采用对比案例的方法对此问题进行深入分析，研究。第四章是相关政策建议与研究的不足之处。主要内容为相关的政策及建议，以及本文研究的不足之处。2.研究方法 文章用理论和案例相结合的方法对股权结构对上市公司股利政策的影响这一问题展开研究，定量与定性分析贯穿于全文之中。本文以案例分析为主，并注重案例分析与理论分析的相互结合。最后对我国股利政策的现状提出个人的观点与建议。一、股利
17、政策概述(一)相关概念的诠释1.股权结构 股权结构是指股份公司总股本中，不同性质的股份所占的比例及其相互关系。由于我国股权结构的特殊性，一般将其定义为两个维度的组合，其中：量的构成指股权属性，质的组成则指股权集中度。(1)股权属性。股权的组成包括国有股、法人股、社会公众股等三大类。国有股。由国家股和国家法人股组成。其中，国家股指有权代表国家投资的部门或机构以国有资产向公司投资形成的股份，包括以公司现有国有资产折算成的股份；国家法人股，是指具有法人资格的国有企业、事业单位以及其他单位以其依法占用的法人资产向独立于自己的股份公司出资形成或依法定程序获取的股份。法人股。从产权性质来看，法人股可以分为
18、国有法人股和社会法人股。国有法人股东是具有法人资格的国有企业、事业或社会团体以其依法占有的法人财产向独立于自己的公司出资形成的股份。社会法人股东包括一般企业法人和持有流通股的机构投资者。由于持有流通股的机构投资者的持股动机、目的及行为特征与一般法人明显不同，因此这里所说的法人股不包括持有流通股的机构投资股东，而将其归入社会公众股讨论。社会公众股。指股份公司采用募集设立方式设立时向社会公众（非公司内部职工）募集的股份。其中包括以自然人身份持股的个人股东和以法人身份持股的机构投资者。根据股份有限公司股票认购主体和上市场所的差异,可以将社会公众股分成A股、B股、H股及ADR。(2)股权集中度。股权集
19、中度主要是指全部股东因持股比例不同所表现出来的股权集中或分散的数量化指标，一般是指前五大股东持股比例。股权集中度主要分为三类：股权高度集中。即绝对控股股东拥有公司股份的50%以上，对公司拥有绝对控制权；股权高度分散。公司没有大股东，所有权与经营权基本完全分离、单个股东所持股份的比例在10%以下。这种分散的股权使得相当数量的股东的持股股数较为接近，单个股东发挥的作用极其有限；公司拥有较大的相对控股股东，同时还拥有其他大股东，所持股份比例在10%与50%之间。相对控股型的公司，一般有若干个可以相互制衡的大股东。2.股利政策 股利政策是以公司发展为目标，以股价稳定为核心，在平衡内外部相关利益集团的基
20、础上，对于净利润在提取了各种公积金后如何分配采取的基本态度和方针政策，与筹资政策，投资政策一起被认为是公司的三大财务决策。股利政策作为上市公司的一项最重要，同时也是最困难的财务决策，现在越来越受到人们的重视6。根据股利支付方式划分，股利政策分为现金股利、股票股利、股份回购股利、财产股利、负债股利等方式。(1)现金股利。现金股利是以现金支付的股利，是最普通、最基本、最主要的股利支付方式。通常认为，分派现金股利既可以满足股东预期的现金收益目的，又有助于提高股票的市场价格，吸引更多的投资者。但公司支付现金股利除了要有累计盈余外，还要有足够的现金，因此公司在支付现金股利前需筹备充足的现金。(2)股票股
21、利。股票股利是公司以发放的股票作为股利的支付方式。它既不影响资产、负债，也不影响股东权益总额和股东持股比例，而只影响股东权益的内部构成。 (3)股份回购股利。股份回购也是公司返还现金给股东的一种方法，被认为是现金股利最广泛采用的替代方式。其实质是用资本利得取代了股利所得。(4)财产股利。财产股利是以现金以外的资产支付的股利，主要是以公司所拥有的其他企业的有价证券，如：债券、股票，作为股利支付给股东。(5)负债股利。负债股利是公司以负债的方式支付的股利，通常以公司的应付票据支付给股东，在不得已的情况下，也有发行公司债券抵付股利的。(二)股利政策相关理论 1.传统股利政策理论(1)股利无关论股利无
22、关论又称MM理论，它是由美国经济学家Modigliani和财务学家Miller于1961年提出的，它立足于完善的资本市场，从不确定性角度提出了股利政策和企业价值不相关理论，即企业市场价值与它的资本结构无关，而是取决于它所在行业的平均资本成本及其未来的期望报酬，在公司投资政策给定的条件下，股利政策不会对企业价值产生任何影响。MM股利无关论是建立在完善资本市场假设的基础上的，这包括：个人和公司所得税不存在。没有股票发行和交易成本。公司的投资决策与股利政策独立无关。市场信息对称，所有交易者同等而无成本的了解价格信息及其他关于股票性质的信息。财务杠杆对资金成本没有影响。企业存在完全契约，不存在代理问题
23、。存在完美市场。MM股利无关论的关键是存在一种套利机制，通过这一机制使支付股利与外部筹资这两项经济业务所产生的效益与成本正好相互抵消，股东对盈利的留存与股利的发放将没有偏好，据此得出企业的股利政策与企业价值无关这一著名论断。(2)股利税收效应理论 在不存在税收因素的情况下，公司选择何种股利支付方式并不重要。但是，如果对现金红利和来自股票回购的资本利得课以不同的税赋(如现金股利的税赋高于资本利得的税赋)，那么，在公司和投资者看来，支付现金股利就不再是最优的股利分配政策。一般而言，税赋对股利政策的影响是反向的，由于股利的税率比资本利得的税率高，而且资本利得税可以递延到股东实际出售股票为止。因此，投
24、资者可能喜欢公司少支付股利，而将几年的盈余留下来用于投资，而为了获得较高的预期资本利得，投资人愿意接受较低的普通股必要的报酬率。因此，在股利税率比资本利得税率高的情况下，只有采取低股利支付率政策，公司才有可能使其价值最大化。2.现代股利政策理论(1)股利顾客效应理论 股利顾客效应理论从边际税率的角度出发来研究股利政策，该理论认为股东不同税收等级导致的股利实际流入不同会影响股东对股利政策的评估，从而使不同股东偏好于不同的股利政策。在美国，根据美国的个人所得税法，资本利得的税率要低于现金股利的税率。因此，适用税率较高的高收入投资者就会偏好资本利得，从而购买当期股利支付率低但成长性好的股票，而税率较
25、低的低收入投资者会在两类公司之间没有偏好或者偏好高分配的公司，他们更希望获得当期的股利收入。这就是所谓的股利顾客效应理论。 (2)股利信号传递理论 Black(1976)在“股利之谜”一文中指出，公司一般不愿意削减股利，所以只有当公司确信未来盈利和现金流量等提高到足以保证高股利可以保持较长的一段时间的时候才会增加股利。也就是说，股利的增加是经理向市场传递公司前景良好的信号。股利提高意味着公司创造未来现金流的能力增强，公司股票就会受到投资者的欢迎；反之，股利降低意味着公司创造未来现金流的能力减弱，投资者就会抛出股票。所以，宣布削减股利的信息常常会导致公司股票价格的下跌，而宣布增加股利的信息常常会
26、导致公司股票价格的上涨13。(3)股利代理成本理论该理论认为，如果不将企业的利润支付给股东，那么管理者很可能将这些利润用来满足个人利益，或者被管理者投资到不能赢利但却有利于管理者私人利益的项目中去，股利的支付能够有效地降低代理成本10。首先，股利的支付减少了管理人员对自由现金流(free cash flow)的支配权，使其失去可用于谋取自身利益的资金来源，促进资金的最佳配置；其次，大额股利的发放，使得公司内部资本由留存收益供给的可能性变小，为了满足新投资的资金需求，有必要寻求外部负债或权益融资14。而进入资本市场进行融资意味着公司将接受更多的更严格的监督和检查。二、股权结构对上市公司股利政策影
27、响的理论分析(一) 我国股权结构和股利政策的特点表2-1 我国上市公司的股权结构统计表年份流通股非流通股国有股法人股其他股总股本200737.7162.2930.85.0326.45100200847.4552.5542.324.385.84100200942.5457.4649.400.177.89100资料来源：中国证监会网站1.股权结构特点我国上市公司的股权结构比成熟市场上市公司的股权结构复杂，总的来说，主要具有以下特点：(1)国有股所占比重较高，占据绝对的控股地位。中国上市公司的最大股权持有者是国家，国家股在总股本中所占比重较高，如果加上法人股中的国有法人股，国有股权占据绝对的控股地位
28、(表2-1显示2007年：30.8%，2008年：42.32%，2009年：49.40%)。(2)非流通股比重较大。我国占上市公司总股份大部分的国有股和法人股不可流通。由表2-1可知，2007年至2009年我国尚未流通股份占总股本的比重依次为62.29%,52.55%,57.46%，流通股份占总股本的比重依次为37.71%，47.45%，42.54%，也就是说，我国上市公司近2/3的股份是不能上市流通的。(3)股权集中度较高。由于我国国有股“一股独大”的现象十分突出，导致我国股权集中度较高。我国上市公司大多数由大中型国有企业改制建成，股权上市时就比较集中，同时国有股和法人股的不可流通性抑制了股
29、权的流动和变化。股权过度集中，使中小股东参与的权力有限，助长了大股东损害中小股东利益、操纵股票市场的投机行为。(4)股票类型较复杂，不同类型的股票拥有不同的权利。我国迄今发行的股票几乎都是普通股,但却有国家股、法人股、内部职工股、转配股、A股、B股、H股、N股之分。每一种股本在投资形式、投资成本和股东权益等方面都有不同的内涵，有不同的运作方式。再者，A股、B股、H股市场被分割，存在不同的市场价；国家股、法人股不能自由流通，只可协议转让，而协议转让既受严格限制，价格也远远低于同一公司的A股价；即使同种股票，其持股主体拥有的权利也不相同。2.股利政策特点从我国上市公司历年股利发放的资料中可以发现，
30、我国上市公司的股利分配与西方成熟的股票市场存在着较大的差异，呈现出如下特点9：(1)不分配的现象严重。2000年证监会出台了再融资与派现相关联的导向性政策后，上市公司不分配的现象在这一年有所好转，在此之后不分配现象依然比较严重。(2)派现股利的公司数量较少，派现水平较低。据有关数据显示，2005年派发现金股利的公司比例为55%左右，派现水平较低。2006年2009年这三年间，平均现金股利为0.1432元/股，最小股利为0.004元/股，最大股利为1.25元/股。(3)股利政策缺乏连续性和稳定性，波动较大。我国上市公司的股利政策变化较大，不仅现金股利没有稳定性，而且分配方式一般会发生改变，缺乏政
31、策的连续性。绝大多数的上市公司在不断的改变着股利分配政策。这使投资者对公司股利政策、股价变动趋势的预期变得十分困难。(4)将配股作为股利分配，大把圈钱。实际上，配股并不是股利分配，而是一种筹资行为，但上市公司常常将其作为一种利好推出。从最近几年的上市公司配股情况看，出现了以下发展趋势：配股的公司越来越多；配股价越来越高；配股的目的越来越不明确。有的公司为了配股而配股，有的公司将配股所筹资金用于盲目扩张和多元化经营，从结果看很不理想。(二)不同股权结构下股利政策制定的影响分析 上面相关概念的诠释中曾指出，本文将股权结构定义为两个维度的组合，股权属性和股权集中度两个方面，而股权结构对股利政策的影响
32、也是从这两个方面起作用的。1. 股权属性对股利政策制定的影响分析(1) 我国上市公司不同股权属性股东之间的差异 我国上市公司形成了国有股、法人股、社会公众股并存的多种股权结构，其中社会公众股可以上市流通，占总股本的35%左右，而非流通股占上市公司总股本的65%左右。流通股股东与非流通股股东在投资成本、获利方式、目标函数以及对公司决策的影响等方面存在着明显的差异。 流通股股东的投资成本高。社会公众股东是以发行价格购买流通股A股，其投资成本远远高于非流通股的投资成本。流通股通过股票二级市场流通，其交易价格为股票市场价格；非流通股不能在二级市场上流通，只能在交易所市场以外通过协议转让的方式转让股份，
33、其转让价格以每股净资产为基础，远低于流通股的转让价格。可见，非流通股的投资成本无论从哪一个角度来看，都要低于流通股的投资成本。 流通股股东的股利收益率低。由于非流通股股东的投资成本远远低于流通股股东，但是在股利分配时享有同等权利，即每股享有的股利相等，因此，无论上市公司派发多少股利，非流通股股东的股利收益率都要远远高于流通股股东。 流通股股东无法有效的参与公司决策。流通股股东平均持股较少，难以获取公司发展的最新信息，另外，小股东即使发表对公司决策的建议也难以被采纳15。而非流通股股东平均持股较高，容易获取公司发展的最新信息，其发表的建议容易被采纳，所以公司管理层在制定公司政策时往往会考虑到大股
34、东的利益。流通股股东偏好资本利得。非流通股股东投资上市公司的目的主要在于控制公司决策，获取控制收益或者直接获取现金股利，实现自身价值的最大化。非流通股股东对每股净资产比较关注，因为其可以通过协议进行转让。非流通股的另一个获利方式就是股利收益，通过一定的股利支付方式来实现自身的财富最大化。流通股股东投资上市公司的目的主要在于“炒股”，即在股票价格的涨跌中，最大限度的获取买卖价差收益，并不真正关心公司的业绩和股利政策。由于流通股的高投资成本以及上市公司普遍的低股利支付率，使得流通股的平均股利收益率远低于同期银行存款利率，其真正关心的是股票二级市场的股票价格和自己拥有的股份数。正是由于非流通股东与流
35、通股东在利益实现方式上存在分歧，二者都会从自身利益最大化的角度出发，很难达成一致，因此在对公司的股利政策方面，必然表现出不同的偏好：(2)非流通股股东对股利政策的偏好分析(偏好现金股利) 非流通股股东特殊的利益实现方式(通过协议转让股份或者直接获取股利收益)决定了他们对股利政策的特殊偏好及特点(偏好于现金股利),原因如下：由于所持股份不能流通，股东不能够在股票价格上涨时通过股票二级市场卖出股票进而获利，故在股利分配政策上偏好于现金股利。对于将要逐步退出竞争性行业的国家股股东，非常希望能够在退出前多分配现金股利，获取现实收益。作为上市公司发起人的控股股东，其自身日常营运需要庞大的现金，而自身的经
36、营活动不能弥补支出，最重要的资金来源实际上是上市公司的现金股利。由于目前上市公司非流通股转让大多以净资产为基准，收购成本较低，派发现金股利可使非流通股股东提早收回初始成本，缩短其投资回收期，实现投资收益。因此，非流通股股东偏好于现金股利。(3)流通股股东对股利政策的偏好分析(偏好股票股利) 流通股股东以资本利得为自己主要的获利方式决定了他们对于股利政策的特殊偏好(偏好股票股利)。一方面，分配股票股利可以增加流通股股东的持股数量；另一方面，我国股市的总体运行表现出过度投机的特征：股票价格大起大落，投机收益可能远远高于持股分红的收益。这样股票股利不仅可以增加手中筹码的数量而且可以引起一波抢权行情，
37、能够为投资者带来可观收益。因此，流通股股东在股利政策上偏好于股票股利。2.股权集中度对股利政策制定的影响分析股权集中度对股利政策制定的影响分析主要表现在三个方面：绝对控股，相对控股和股权分散。(1)绝对控股 绝对控股是指大股东占有绝对优势，其他股东和外部接管人均无法通过联合行动取代其位置，在这种情况下公司轻易不会采取高比例支付政策。(2)相对控股 相对控股是指存在几个持股份额相当的大股东，最大股东持股比例没有绝对优势，公司的决策由几个大股东共同做出。此时为避免全体股东利益受损，股利政策作为一种公共的监督手段将会被大力推崇，因为它不涉及到私有成本。(3)股权分散 在股权分散的情况下，每一个股东持
38、股份额都很小，股东的搭便车行为使得公司的控制权往往掌握在内部人手中。此时会出现两种可能性：在存在完善的资本市场、经理人市场、兼并接管市场的条件下，股东“用脚投票”将会发挥有效率的治理作用；经理人会自愿提高股利支付比例，而缺少这些条件时，会减少股利发放额。三、股权结构对上市公司股利政策影响的案例分析(一)研究方向 股利政策是上市公司一项重要的财务决策，体现着公司各方利益的均衡。公司的股利政策受到各种因素的影响，既包括各种内部因素，也不乏大量外部因素。就目前我国股市的分配现状而言，各公司的股利政策极不稳定，相同行业的各个公司也采取极为迥异的股利政策。本文试图通过对家电行业的两大巨头四川长虹和美的电
39、器的不同股利政策的对比分析来说明股权结构对上市公司股利政策的影响。(二)案例分析 四川长虹(600839)和美的电器(000527)作为中国家电行业的两大巨头，在家电行业起着举做轻重的作用。作为老牌国有企业的长虹自从上市以后共募集资金42.29亿元，而派现值仅为14.40亿元，并且在19992006年连续8年不采取任何形式的股利分配，直到2007年进行股份制改革以后才又进行股利分配。而国美电器自从上市以来连续6年进行股利分红，分红数额高达20亿元，大大超过其募集资金总额的11亿元，股利分配率也维持在40%左右。这一现象不得不让人们感到好奇，到底是什么原因使得这两家公司采取如此大相径庭的股利政策
40、，其中到底是什么因素在发挥作用呢？通过仔细研究长虹和美的在最近几年的发展状况，有理由相信股权结构是影响长虹和美的股利政策的重要因素之一。表3-1 四川长虹20052009年第一大股东持股比例及派息情况年份第一大股东持股比例(%)税前派息 (元/10股)净利润(元)每股利润(元)股利支付率(%)200554285 036 6690.1320.00200653.63305 907 4340.1610.00200732.660.7336 979 3870.177539.44200830.640.831 116 5170.0235.25200929.080.5115 806 0110.0630.64数
41、据来源：四川长虹历年年报表3-2 美的电器20052009年第一大股东持股比例及派息情况年份第一大股东持股比例(%)税前派息 (元/10股)净利润(元)每股利润(元)股利支付率(%)200522.191.5381 768 3900.60624.75200630.472.5505 72 1750.831.25200746.743.51 193 466 8120.946736.97200846.7441 033 024 6700.5538.52200942.4911 891 901 8300.9737.46数据来源：美的电器历年年报四川长虹在 2007年股权分置改革之前，第一大股东的持股比例一直保
42、持在54% 57%之间，属于绝对控股 。由表3-1可知，在采取了连续8 年不进行任何形式分配的股利政策之后，长虹在2007 年一反常态地进行了现金股利的派发，并且股利支付率达到了 39.44% 。虽然在2007 年长虹的经营状况变好，净利润和每股利润都有大约 10%的增长，但这是并不是长虹再次开始进行股利分配的主要原因。其实在2006 年长虹这个老牌国有控股企业进行了规模浩大的股份制改革，通过“送股+回购+承诺”的对价方式，进行定向回购，使第一大股东长虹集团的持股比例由改革前的53.63%下降为 32.66%(见表3-1)。在进行了股份制改革之后，长虹开始进行股利分配，实现了它解决大股东长期占
43、款问题以保护中小股东利益的股改承诺。因此有理由相信长虹的股份制改革才是其在2007 年进行股利分配的直接原因。美的电器的股权结构与长虹截然不同。表3-2显示，股权分置改革之前，公司的第一大股东持股比例保持在20%30%之间，处于相对控股状态，2007年股权分置改革之后，第一大股东进行了增持，控股比例跃升到46.74%，接近绝对控股。美的电器连续16 年进行分红，红利达到了 20 亿元，已经远远超过其当时募集的资金，而其股价也一直居高不下。 (三)研究结论1.第一大股东持股比例较高、处于绝对控股状态，外加股权集中度较高导致四川长虹的股利分配政策波动多变，缺乏连续性和稳定性。其在自有资金不足的情况
44、下，参与上市公司的多次配股，使得上市公司长期处于资金紧张的状态，导致公司即使有利润也无现金可分。2.美的电器的股利分配政策相对平稳，这与其第一大股东较低的持股比例、处于相对控股状态和股权集中度较为分散密切相关。美的充分认识到派发现金股利有利于建立良好的公司信誉，吸引现有的股东和潜在的投资者，提升公司股票的价格。作为民营企业的美的，其中小股东的利益得到了较好的保护，公司的大股东表现出了积极负责任的态度。 四、相关政策建议与研究的不足之处(一)相关政策及建议1.积极稳妥的实施国有股减持计划。改变国有股“一股独大”的股权结构是改善我国上市公司股利政策最根本的出路。积极推进国有股减持的改革措施，优化上
45、市公司股权结构，使中小投资者能够真正地参与上市公司的股利政策的制定，并真正反映中小投资者的利益，而不是成为大股东掠夺小股东权益的工具12。2.建立独立董事制度，组合中小投资者力量。为防止内部人控制下的“一股独大”现象愈演愈烈，必须引入独立董事制度，在代表全体股东利益和公司整体利益前提下，特别强调独立董事代表中小股东的利益。3.尽快实现全流通。要尽快实现全流通，要从以下两个方面同时着手：(1)从存量上(即对现存的非流通股)实现全流通；(2)从增量上(即新上市公司股份)实现全流通。4.严格控制控股股东与上市公司之间的关联交易行为。不正当的关联交易是控股股东从上市公司转移资金的主要手段，也是影响上市公司派现行为的主要原因。对关联交易行为的规范与限制，可以促使控股股东对股利政策的理性选择。5.明确规定不同经营状况的上市公司的分红界限，限制公司通过过分保