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1、(专科）第六章 企业兼并与收购教学ppt课件2投资银行学投资银行学（第二版）（第二版） 授课教师：中央财经大学授课教师：中央财经大学 栾华教授栾华教授3 第六章第六章 企业兼并与收购企业兼并与收购4123第一节第一节 企业兼并与收购的定义及其类型企业兼并与收购的定义及其类型课程安排课程安排第二节第二节 企业兼并与收购的动因及其作用企业兼并与收购的动因及其作用第三节第三节 企业兼并与收购的操作程序企业兼并与收购的操作程序第四节第四节 企业反兼并与收购的策略及其应用企业反兼并与收购的策略及其应用第五节第五节 股票回购、杠杆收购及管理层收购股票回购、杠杆收购及管理层收购455兼并兼并兼并是指一家企业
2、吸收另外一家或几家企业的行为，被吸收企业的法人地位消失（称为被兼并企业），吸收的企业则存续（称为兼并企业）。用公式表示是：A+B=A。 兼并经常发生在设立比较悬殊的企业之间，兼并企业通常是优势企业。合并合并收购收购 收购是指一家企业即收购企业与另一家企业即目标企业进行产权交易，由收购企业通过某种方式主动购买目标企业的大部分或全部股权或资产的商业行为，其目的是获得该企业的经营控制权。合并是指两家企业或两家以上企业结合后全部不存在，而是在原来企业资产的基础上创立一家新企业。用公式表示是：A+B=C。第一节第一节 企业兼并与收购的定义及其类型企业兼并与收购的定义及其类型收购之后，被收购企业纳入收购企
3、业体系之中，是否将被收购企业解散，则取决于收购企业的经营战略。通常情况下，被收购企业仍保留其法人地位，作为取得控股权的收购企业的子企业而存在。收购通常发生在证券市场上。投资者可以采取要约收购、协议收购及其他合法方式收购上市企业。6兼并、合并与收购的区别兼并、合并与收购的区别7企业并购的类型企业并购的类型1.企业成长方式2.委托方式3.兼并与收购动机4.兼并与收购方式横向兼并与收购纵向兼并与收购混合兼并与收购直接兼并与收购间接兼并与收购善意兼并与收购敌意兼并与收购企业企业兼并与收购兼并与收购根据不同的标准可以划分多种类型根据不同的标准可以划分多种类型协议收购要约收购5.兼并与收购的出资方式购买式
4、兼并与收购承担债务式兼并与收购吸收股权式兼并与收购控股式兼并与收购6.兼并与收购的出资方式现金购买股权购买混和购买7.其他类别杠杆收购管理层收购8从兼并与收兼并与收购方或买方购方或买方角度企业兼并企业兼并与收购的与收购的动因动因从被兼并与被兼并与收购方或卖收购方或卖方方角度追求经营协同效应获得财务协同效应实现企业战略目标降低企业进入壁垒利用经验曲线效应降低企业经营风险降低交易费用和代理费用满足企业家的价值追求实现跨国经营有效占有市场从兼并与收购低价资产中谋利寻找可依赖的对象，减少风险改善管理继承权问题变成公开上市企业通过被兼并与收购提高股票价格清除个人的担保和债务大企业经常将那些与其发展战略不
5、匹配的部门分离出去避免破产第二节第二节 企业兼并与收购的动因及其作用企业兼并与收购的动因及其作用9企业兼并与收购的作用企业兼并与收购的作用 第一，有利于企业通过外部发展战略实现自身的迅速扩张。 第二，市场经济环境中竞争出现优胜劣汰的局面是司空见惯的，而企业兼并与收购正是企业发展竞争的结果。 第三，通过规模的迅速扩张，可以提高企业资源的使用价值。 第四，企业兼并与收购有利于产生财务方面的协同性。10投资银行在企业并购中的作用投资银行在企业并购中的作用 （一）筹划并购（一）筹划并购 对并购方的角色对并购方的角色 （二）选择并购方与反并购（二）选择并购方与反并购 对目标企业的角色对目标企业的角色 （
6、三）制定并购价格（三）制定并购价格 投资银行对买卖双方的共同角色投资银行对买卖双方的共同角色11第三节第三节 企业并购的操作程序企业并购的操作程序1. 收集信息寻找潜在的兼并与收购目标收集信息寻找潜在的兼并与收购目标 兼并与收购方在作出兼并与收购决策后，就应该采用多种渠道收集潜在的目标企业的信息。一般的做法是：先聘请中介机构并与之签订合作协议；然后由中介机构根据兼并与收购方的兼并与收购动机进行潜在兼并与收购目标的搜寻。2. 选择和筛选目标企业选择和筛选目标企业 并不是每一个潜在的兼并与收购目标都能成为最终的兼并与收购对象。在信息收集的基础上，投资银行等中介机构还要协助兼并与收购方对可供选择的兼
7、并与收购目标进行分析比较和初步评价，并根据预定的兼并与收购战略要求和筛选标准，对候选对象进行排序，选择和筛选出符合要求的兼并与收购对象。3. 评估企业评估企业兼并与收购的风险及选择合适的交易规模兼并与收购的风险及选择合适的交易规模 兼并与收购方应正确评估和面对风险，根据自身的经济实力和承担风险的能力实施对目标企业的收购计划，以最大限度地降低兼并与收购风险。投资银行作为企业兼并与收购的财务顾问，常通过“折现率”的测算帮助企业把握风险。从理论上讲，投资者在从事风险较大的投资时，应该在无风险收益率上再加一个风险溢价，若利用资本资产定价模型，则主要是计算资产的 值。投资银行在协助兼并与收购企业评估兼并
8、与收购风险后，还必须帮助其选择合适的交易规模。124. 设计兼并与收购方案设计兼并与收购方案 确定了目标企业后，兼并与收购方就可以在投资银行等中介机构的帮助下，基于现有掌握的信息资料，开始设计具体的兼并与收购方案。初步对兼并与收购标的、兼并与收购方式、支付工具的选择，以及相应的融资方案和会计、税收、法律等方面的事务作出安排。兼并与收购方案是对兼并与收购交易结构策略的总体安排，它同时也为下一步兼并与收购方与目标企业的接洽、谈判提供准备。5. 对目标企业进行估价与首次报价对目标企业进行估价与首次报价 在企业兼并与收购过程中，投资银行所做的一项重要的工作就是帮助兼并与收购双方确定交易价格。企业兼并与
9、收购交易价格的确定是企业兼并与收购中的核心环节之一。6. 与目标企业接洽及签订兼并与收购意向书与目标企业接洽及签订兼并与收购意向书 在拟订兼并与收购方案和对目标企业价值初步评估后，兼并与收购方就可直接或委托中介机构与目标企业管理层接触，向对方提出兼并与收购建议。当双方经过初步洽谈，愿意在当前条件满足的情况下继续进行兼并与收购事宜的合作时，就可以签订兼并与收购意向书。137. 尽职调查、交易谈判和融资安排尽职调查、交易谈判和融资安排 在兼并与收购双方签订兼并与收购意向书之后签署兼并与收购协议之前，兼并与收购方必须开展尽职调查或审慎调查。尽职调查的目的是为了获得更全面、真实、准确的信息资料，包括目
10、标企业可能出于各种原因而未告知的非公开信息和某些未曾预期的负面事项，以便能够证实或修改对目标企业的价值评估所采用的数据和基本假定，为修改兼并与收购报价和兼并与收购条件提供可靠依据。 在完成尽职调查后，兼并与收购方及其财务顾问应当重新审定目标企业的价值评估，审定兼并与收购条件和兼并与收购报价，也可能需要重新计算完成兼并与收购的成本和预期财务收益，对兼并与收购后企业的整合计划作出相应的调整。 在企业兼并与收购活动中，融资安排特别是融资方式的选择是十分重要的关键环节，并对兼并与收购双方都有影响。所谓融资方式，也就是以什么作为兼并与收购支付工具的问题，通常也把融资方式称为兼并与收购对价形式，即对被兼并
11、与收购企业的兼并与收购价格采用的支付方式。因此，选择不同的融资方式也就是不同的支付工具的选择。149. 实施兼并与收购和兼并与收购后的整合实施兼并与收购和兼并与收购后的整合 实施兼并与收购交易后，在法律意义上已完成企业产权转让或控制权的转移，并形成一个新的企业体或被兼并与收购企业已纳入兼并与收购企业的控制体系。但从经济意义上讲，在结盘之后，兼并与收购过程还没有完全结束，更不意味着交易已获得了成功。为了实现兼并与收购交易的利益，减少兼并与收购双方因彼此间运作体系的差异而产生的矛盾和冲突，兼并与收购方还应该采取有力的措施使得被兼并与收购的企业与兼并与收购方的企业整合。整合的简单定义就是按照兼并与收
12、购战略规划对兼并与收购各方的资源重新配置和调整，并使企业文化协调相容，以实现兼并与收购后的组织运作一体化。8. 签署兼并与收购协议书签署兼并与收购协议书 当谈判进行到一定程度，兼并与收购双方在中介机构的帮助下就要开始精心准备反映交易条件的文件。其中最基本、最关键的文件是兼并与收购协议书。兼并与收购协议书通常附有许多文件，包括各种法律要求的文件和兼并与收购协议书自身附有的文件。兼并与收购协议书中最关键的部分有四项，陈述和担保、保证条款、结盘条件以及赔偿条款。15西方国家的要约收购程序西方国家的要约收购程序聘请并购顾问聘请并购顾问向目标企业董事会通告向目标企业董事会通告反托拉斯检查反托拉斯检查并购
13、文件的发送并购文件的发送目标企业对并购的反应与防御目标企业对并购的反应与防御股东大会股东大会并购支付并购支付获得一定份额的股份获得一定份额的股份报价时间的确定报价时间的确定通告通告并购期间的交易并购期间的交易要约的延长与文件修改要约的延长与文件修改接受的撤回接受的撤回强制性的并购强制性的并购16我国的要约收购程序我国的要约收购程序聘请投资银行作为收购顾问编制和报送要约收购报告书发出并公告收购要约预预受与收购 在我国，收购方通常会选择一家证券企业作为其财务顾问，以解决要约收购过程中可能出现的各种复杂的问题。财务顾问应当勤勉尽责，遵守行业规范和职业道德，保持独立性，保证其所制作、出具文件的真实性、
14、准确性和完整性。同时，中国证监会依法对上市公司的收购及相关股份权益变动活动进行监督管理；证券交易所和证券登记结算机构依法制定业务规则，对相关证券交易活动进行实时监控，并提供收购及相关股份权益变动活动所涉及的证券登记、存管、结算等事宜提供服务。 当进行收购的投资者持有上市企业的股份达到法定数额之前，必须向中国证券会报送要约收购报告书，同时还应当将其提交证券交易所。要约收购报告书应载明下列事项：收购人的姓名、住所；收购人为法人的，其名称、注册地及法定代表人，与其控股股东、实际控制人之间的股权控制关系结构图。委托、当周委托、无期限委托、开市委托和收市委托等。通过证券交易所的证券交易，收购方持有一个上
15、市公司的股份达到该公司已发行股份的30%时，继续增持股份的，应当采取要约方式进行，发出全面要约或者部分要约。我国证券法第88条规定，通过证券交易所的证券交易，投资者持有或者通过协议、其他安排与他人共同持有一个上市公司已发行的股份达到30%时，继续进行收购的，应当依法向该上市公司所有股东发出收购上市公司全部或者部分股份的要约，收购方必须公告上市公司收购报告书，并应载明下列事项：收购人的姓名、住所；收购人关于收购的决定；被收购的上市公司名称；收购目的；收购股份的详细名称和预定收购的股份数额；收购期限、收购价格;收购所需资金额及资金保证；公告上市公司收购报告书时持有被收购公司股份数占该公司已发行的股
16、份总数的比例。报告并公告收购情况 在收购要约的期限内，即收购人发出收购要约并接受目标企业股东承诺的有效期限内（我国证券法第90条规定这一期限不得少于30日，并不得超过60日），收购人接受目标企业股东转让股份的承诺。预受只是受要约人（即目标企业的股东）同意接受要约的初步意思表示，在要约期满前并不构成正式的承诺。17协议收购的程序协议收购的程序提出收购意向和达成初步协议报经政府有关部门批准正式签订收购协议作出书面报告并予以公告 收购企业向目标企业董事会或管理层提出收购意向，双方就目标企业股权的转让进行磋商和谈判，就收购条件（如目标企业的股份、资产、债权、债务的处理）、收购价格、收购期限以及其他事项
17、达成初步协议。这一阶段是协议收购的关键环节，一般只在协议双方之间秘密进行。 企业的兼并与收购交易涉及广大投资者的利益，特别是协议收购在信息公开、机会均等、交易公正方面具有很大的局限性，因此企业兼并与收购应当由企业股东大会作出决议。具体操作上，在兼并与收购获得政府有关部门批准后，收购企业和目标企业向各自的股东发送同意兼并与收购的意见（报告），召开股东大会讨论董事会提交的收购决议。经批准，双方正式签订收购协议。 收购协议的履行 收购协议只能在向社会公告之后方能履行。我国证券法第94条规定，在公告前不得履行收购协议。协议收购双方应当按照证券交易所和证券登记结算机构的业务规则和要求，申请办理股份转让和
18、过户登记手续。收购协议的履行通常不是一次性完成的。当涉及众多股东时，为了便于协议的履行，协议双方可以临时委托证券登记结算机构保管协议转让的股票，并将资金存放于指定的银行。要约收购豁免报告并公告收购情况18第四节第四节 企业反并购的策略及其应用企业反并购的策略及其应用董事轮换制绝对多数条款双重资本重组“毒丸”计划刺激股价过渡上涨企业并购发生前的防御性策略企业并购发生前的防御性策略“鲨鱼监视”计划“金降落伞”协议员工持股计划 董事轮换制是指在企业章程中规定，每年只能更换一定比例的董事（一般为1/3）。这意味着即使兼并与收购方已经取得了企业绝对多数的股权，也难以在短时间内获得目标企业董事会的控制权，
19、从而可以进一步阻止其操纵目标企业的行为。与董事会有关的反兼并与收购策略还有两种变化形式：严禁无故撤换董事，固定董事人数以防董事会“拥挤”。 绝对多数条款（Super-majority Provision）是指在企业章程中规定，所有涉及控制权变动的交易都必须获得绝对多数的股东表决才能通过，这个绝对多数通常为企业股份2/3或80%，在极端情况下，可能达到95%。同时，对这一反兼并与收购条款的修改也需要绝对多数的股东同意才能生效。这样，由于企业具有相当数量的股票，敌意兼并与收购方如果要获得绝对多数条款企业的控制权，通常需要持有企业很大比例的股权，这在一定程度上增加了兼并与收购的成本和兼并与收购的难度
20、。 双重资本重组是将企业股票按投票权划分为高级和低级两等。低级股票每股拥有普通的一票的投票权，高级股票每一股拥有多票的投票权，但高级股票派发的股息较低、市场流动性较差，反之，低级股票的股息较高、市场流动性也较好。高级股票可以转换为低级股票。如果企业经过双重资本重组，企业管理层掌握了足够的高级股票，企业的投票权就会发生转移。即使敌意兼并与收购获得了大量的低级股票，也难以取得企业的控制权。 “毒丸”是指由目标企业发行的、给予持有者不同形式的特别权证券，当不受欢迎的兼并与收购方购进目标企业股份达到一定比例时，这些证券可以按不利于兼并与收购方的价格，转换成目标企业或兼并与收购方的普通股股票。这些条款对
21、兼并与收购方极为不利，一旦兼并与收购成功，就像吞食“毒丸”一样不易处理。 企业股票价格偏低，是诱发兼并与收购袭击的最重要因素。在企业股票价格低于企业资产价值或企业潜在收益价值的时候，尤其如此。提高股票价格一方面可以消除或弱化兼并与收购诱因，稳定原有股东持股的信心；另一方面则可加大兼并与收购成本，迫使兼并与收购方从成本收益法则考虑放弃兼并与收购企图。 目标企业为了赢得更多时间的一个常用方法就是利用咨询企业的一项新型服务，这种业务通常被称为“鲨鱼监视” 。只要付给一定的费用，代理企业声称它可能较早地发现并确认股票的积聚，这就是“鲨鱼监视”计划。因为绝大部分国家的证券监管机构并不要求兼并与收购者在购
22、得一定比例的股份前（比如美国为5%）表明其身份，所以早期的预警显然会给予目标企业更多的时间来寻找抵御收购的方法，或者寻找更能接受的合作伙伴（白衣骑士）等等。 “金降落伞” 协议是指目标企业与其核心高层管理人员签订的协议，它规定当目标企业被兼并与收购接管、其董事及高层管理人员被解雇时，可以一次性获得巨额补偿金、股票期权收入。或额外津贴。“金降落伞”协议的实质是带有附加条件的解雇协议。这部分用于补偿的现金或股票可能来源于兼并与收购方或目标企业本身，但无论哪种来源，都会增加兼并与收购成本。 员工持股计划（ESOP）本质上是对员工的一种激励措施，目的是使员工与企业的利益关系更为密切。但鉴于人类心理因素
23、上天然的“自我本位”和排外倾向，企业员工往往视企业为自己的集体，从而排斥外侵、反对兼并与收购。同时，一般情况下，员工要为自己的工作及前途考虑，也不会轻易出让自己手中握有的本企业股份。19 第四节第四节 企业反并购的策略及其应用企业反并购的策略及其应用资产重新评估股票回购诉诸法律焦土战术邀请“白衣骑士”企业并购要约发出后的积极对抗性策略企业并购要约发出后的积极对抗性策略帕克曼战略“绿色邮件”清算 在现行的财务会计核算中，资产通常采用历史成本来估价。但是由于通货膨胀因素的存在，使得该法估计出来的资产价格往往低于资产的实际价值。因此，多年来，许多企业都定期对其资产进行重新评估，并把结果编入资产负债表
24、，从而提高了其净资产的账面价值。由于兼并与收购出价与账面价值有内在联系，所以提高账面价值会提高兼并与收购出价，抑制兼并与收购动机。 固定董事人数以防董事会“拥挤”。 股票回购是通过大规模购回本企业发行在外的股份来改变资本结构的一种返兼并与收购的对抗办法。股票一旦被大量购回，则在外流通的本企业股票减少，可以提高管理层或盟友集团的股东权益比例，从而增强对企业的控制。同时，伴随着股权的收购与回购，股价一般会上升，则兼并与收购者不得不提高其兼并与收购价格，导致其兼并与收购成本急剧增加。具有相当数量的股票，敌意兼并与收购方如果要获得绝对多数条款企业的控制权，通常需要持有企业很大比例的股权，这在一定程度上
25、增加了兼并与收购的成本和兼并与收购的难度。焦土战术（Scorched earth policy）是一种典型的两败俱伤策略，通常有以下两种方式：1. 售卖“冠珠” “冠珠” 又称“皇冠宝石”，是指企业所拥有的最具盈利潜力的资产或最有发展前景的业务部分或部门、子企业，也可能是一种营业许可、技术秘密、专利权或关键人才，将“冠珠”售卖或抵押出去，可以消除兼并与收购诱因，粉碎兼并与收购者的初衷，打消兼并与收购企图。2. 虚胖战术 其做法有多种，或者是购置大量与经营无关或盈利能力差的资产，使资产质量下降；或者是大量增加企业负债，恶化财务状况，加大经营风险；或者进行一些长期才能见效的投资，使企业在短时间内资
26、产收益率搭减；或者是购入某些可能会引起反托拉斯法或其他法律上的麻烦的资产。运用这些方式，可使企业从精干变得臃肿，兼并与收购之后，兼并与收购方不堪重负。 所谓白衣骑士是指通常与目标企业有密切关系，当目标企业面对敌意兼并与收购时，应其要求参与对目标企业进行兼并与收购的友好人士或企业，它是目标企业为了避免被敌意兼并与收购而自己寻找的并兼并与收购成本，迫使兼并与收购方从成本收益法则考虑放弃兼并与收购企图。购方。由于“白衣骑士”的参与引起了目标企业股权兼并与收购价格的轮番上涨。最后，敌意兼并与收购者要么承认失败，退出竞争；要么必须付出更高的兼并与收购价格才能达到目的。 帕克曼防御战略是指企业在遭到兼并与
27、收购威胁或袭击的时候，不是被动地防守，而是以攻为守、以进为退，它或者反过来对兼并与收购企业提出购买其普通股，兼并与收购其企业；或者以出让本企业的部分利益，包括出让部分股权为条件，策动与企业关系密切的友邦企业出面收购兼并与收购方的股份，以达到“围魏救赵”的效果。或者寻找更能接受的合作伙伴（白衣骑士）等等。 “绿色邮件”或称为绿函，也称为“绿色勒索”，意指目标企业以高于市价或高于袭击者当初买入价的价格购回袭击者先期持有本企业股票，以直接的经济手段赶走外部的兼并与收购方，袭击者因此而获得溢价收益。同时，作为交换条件，袭击者签署承诺，保证它或它的关联企业在一定时期内不再兼并与收购目标企业，即所谓的“停
28、止协议”。这种方法固然有效，但是也要求目标企业具有较为雄厚的资金实力。 清算（Clearing）是最令人沮丧的对策了。卖掉整个企业，关闭工厂，出售设备，降低资产的账面价值。例如，1980年UV工业企业抵制Sharon钢铁企业的收购就进行了清算。20第五节第五节 股票回购、杠杆收购及管理层收购股票回购、杠杆收购及管理层收购股票股票回购回购杠杆杠杆收购收购管理层管理层收购收购企业反兼并与收购的策略企业反兼并与收购的策略21股票回购股票回购红利替代型战略回购型 股票回购是指上市企业从证券市场上购回本企业一定数额的发行在外的股票的行为。企业在股票回购完成后将其回购的股票注销，也可以将其回购的股票作为“
29、库藏股”保留，但不参与每股收益的计算和收益分配。“库藏股”日后可移作包括职工持股计划和发行可转换债券等，或在需要资金时将其出售。 用于股票回购的资金主要来自三个方面：借贷、待分配利润和发行股票可采用其中任一种或综合使用几种资金来源。股票回购股票回购 企业回购了部分普通股，发行在外的股数就相应减少，每股收益势必提高，从而导致企业股票市价上涨，由股价上涨所得的资本利得收益就可以代替股利收入，所以股票回购也被认为是支付股利的方式之一。与直接派发现金红利一样，股票回购所用的资金通常来源于企业的经营盈余。 战略回购型直接服务于企业的战略目标，而不是以向股东发放股利为目的。战略回购的规模较大，在进行战略回
30、购时，企业不仅需要动用现金储备，而且往往需要大规模举债，或出售部分资产或子企业以筹集股票回购所需的现金，从而在短期内使企业资本结构发生实质性重整1巩固既定控股权或转移企业控股权；2提高每股收益；3稳定或提高企业股价；4反收购策略。1. 保护债权人利益。2. 保护全体股东利益。3. 限制企业回购行为和方式。22杠杆收购杠杆收购 杠杆收购（Leverage Buy-out，LBO）是指收购方以其准备收购的企业资产和将来的收益能力作抵押，利用大量的债务融资收购目标企业的资产或股权的兼并与收购方式，其本质是通过举借债务进行收购。高杠杆性。收购者只为收购交易投入少量的股权资本，大量的收购资金则依靠举债筹
31、措，具有以小博大、“四两拨千斤”的杠杆效应。特殊的资本结构。这种特殊性不仅表现在股权资本占很小的比例，还表现在多层次的债务融资结构，既有优先债务，又有次级债务。高风险与高收益并存。高风险缘于高杠杆比率，高收益源于对承担高风险所要获得的回报。投资银行的作用显著。有人将杠杆收购归纳为投资银行和兼并与收购企业的合作博弈，双方都从中获得巨额交易合作剩余。以发达的资本市场为基础。兼并与收购后企业往往具有较好的管理效能。高比例负债与管理者持股机制，给企业经营管理者以强大的压力和动力，促使其改善经营管理，提高经济效益。典型的杠杆收购往往使目标企业的性质发生根本性的变化，由公众持股的上市企业转变为私人控制的私
32、有企业，企业的所有权与控制权再度结合。23杠杆收购杠杆收购 第一，目标企业经营稳定，业务受经济周期波动的影响较小，能实现充足而稳定的现金流，且可以对其准确预测。第二，企业具有良好的经营前景与升值空间，市场竞争优势较为明显。第三，收购后企业能够拥有一个具有丰富管理经验和良好信誉的管理团队。第四，管理层有一个可行的企业经营计划。第五，目标企业负债率特别是长期负债率较低，且资产适宜作为贷款抵押物。第六，目标企业部分非核心资产易于变卖。第七，目标企业有明显的成本缩减空间。杠杆收购应具备的条件24收购主体的特定性：收购主体的特定性：收购对象是管理层所经营的企业：收购对象是管理层所经营的企业：收购所需资金
33、主要通过融资完成：收购所需资金主要通过融资完成： MBO与其他企业兼并与收购方式相比最大的区别在于，其收购主体是本企业管理层团队，他们通常投入一定资本先组建一个壳企业，由其作为收购的法律实体进行融资并完成兼并与收购。 企业实施MBO的直接结果是，管理层的法律地位发生了变化，即管理层既具有企业管理层的身份，也具有了企业股东的身份，企业则由所有权与经营权相分离的现代企业制度转变为两权合一的企业制度。 在收购中，经理层自身提供的资金只能占总收购资金的很少一部分，大部分收购资金还要依靠外部融资，这就要求收购者具有较强的组织能力、资本运营能力，同时还需要中介机构、财务顾问等的协助来完成。收购整合特征明显：收购整合特征明显： 在管理层收购中，目标企业必须具有巨大的资产增值潜力或存在潜在的管理效率空间，这是MBO实施的经济基础与动力。收购完成后，管理层通过控制企业及随后的资产、业务重组与整合，达到减少代理成本、增加企业经营效率与收益、获得超额回报的目的。管理层收购管理层收购 管理层收购（Management Buy-outs，MBO）是指目标企业的管理层通过债务融资购买目标企业的股权或资产，从而改变目标企业的所有权结构，获得企业控制权的收购形式。管理层收购实际上是杠杆收购的一种特殊形式，所以其操作程序基本与一般意义上的杠杆收购相同。25