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1、财务与财务经理的职责理财目标与代理问题金融市场第一章第一章公司理财概述公司理财概述学习目标学习目标了解财务管理的内容和财务经理的职责 熟悉财务管理目标、委托代理关系与代理问题 掌握金融资产的特点与价值决定因素了解有效市场假说的基本含义 公司财务研究的内容公司财务研究的内容一一财务经理的职责财务经理的职责二二一、公司财务研究的内容一、公司财务研究的内容 （一）公司理财的含义 公司理财（corporate finance）是以公司为主体，以金融市场为背景，研究公司资本取得取得与使用使用的一种管理学科。 （二）公司理财的基本内容 长期投资管理（资本预算） 长期筹资管理 营运资本管理 净营运资本净营运
2、资本理理流动资产流动资产流动负债流动负债固定资产固定资产无形资产无形资产其他资产其他资产长期负债长期负债股本股本留存收益留存收益资产价值资产价值资本价值资本价值注注：股利政策股利政策可可看作是筹资活动看作是筹资活动的一个组成部分的一个组成部分 财务管理基本内容资产负债表模式 长期投资管理（资本预算）主要侧重于公司资本的投向、规模、构成及使用效果管理，即对列示在资产负债表左下方有关内容的管理； 长期筹资管理主要侧重于资本的来源渠道、筹措方式、资本成本及资本结构管理，即对列示在资产负债表右下方有关内容的管理； 营运资本管理主要侧重于流动资产管理和为维持流动资产而进行筹资活动管理，即对列示在资产负债
3、表上方有关内容的管理。 投资、筹资及营运资本管理共同作用的结果使资源的使用效益大于资源的取得成本，实现公司价值最大化。 需要说明的是，股利政策是确定公司利润如何在股东红利和再投资这两方面进行分配。因此，在投资既定的情况下，公司的股利政策可看作是筹资活动的一个组成部分。二、财务经理的职责二、财务经理的职责(一)企业组织结构（简化）执行总裁 财务经理（财务经理（CFOCFO）生产经理行销经理成本会计经理财务会计经理资料处理经理税务经理信用经理现金经理现金管理资本筹措主计长司库监管监管财务规划财务政策董事会（二）财务经理的主要职责（1）筹资 （2）投资 （3）分析 （4）再投资 （5）分红付息 实物
4、资产投实物资产投资资为公司创造未来价值（公司） 金融资产投资金融资产投资为投资者创造价值（投资者）财务主管（财务主管（CFOCFO）在上图中，财务经理需要回答两个基本问题： 一是如何在商品市场上进行实物资产投资，为公司未来创造价值？ 二是如何在金融市场上筹措投资所需要的资本，为投资者创造价值？ 对第一个问题的回答是公司的投资决策，也称资本预算决策，即根据公司的战略规划确定公司资本预算方法和程序，参与投资方案的财务评估； 对第二个问题的回答是公司的筹资决策，即根据公司的需要与商业银行或投资银行一起选择或设计各种筹资工具、估算资本成本、设置资本结构和股利政策等。（三）财务经理职责的变革（三）财务经
5、理职责的变革 国际会计师联盟（IFAC）下属的财务与管理会计委员会（FMAC）于2002年1月发表了一份题为“2010年首席财务执行官的任务”（The Role of the Chief Financial Officer in 2010）的研究报告。该报告对财务经理未来职责的展望，主要表现在以下八个方面： （1）战略规划已成为CFO工作中的关键部分。他们将以全球化的视野积极参与公司的战略管理（收购与兼并）,关注企业战略远胜于财务数据。（2）在电子商务蓬勃发展、公司数字化生存的环境下，对信息进行流程化管理，远非过去的财务信息的编制者甚或会计数字的魔术师。 （3）公司财务仍然是CFO的基本职责,
6、但重心将转向以价值为基础的财务运营管理，包括税务、现金流量管理、业绩评估和风险管理等方面。 （4）CFO在构建公司治理结构中将更有所作为，结构简单、坚守诚信将成为主流选择。 （5）沟通将是全方位多角度的,CFO的关注点将从财务监控与信息加工中解脱出来，成为沟通企业内外的信息桥梁。 （6）CFO在高层经营班子里，将扮演一个积极成员的角色。与CEO结为伙伴关系，两者相辅相成，彼此默契配合,是一种建立在相互信任基础上的良好关系。（7）在资本全球化的大趋势下，在不同国度面对不同的投资者，为公司营造良好的投资者关系是CFO面临的重大挑战。（8）如果能够出现一套全球统一的会计准则和财务报告标准，将大大简化
7、企业的披露成本。公司理财目标公司理财目标一一代理问题与公司治理代理问题与公司治理二二一一 、公司理财目标、公司理财目标 财务管理目标是一切财务活动的出发点和归宿。 最具有代表性的财务管理目标有以下几种观点： 公司公司理财理财目标目标利润最大化利润最大化股东财富最大化股东财富最大化公司价值最大化；公司价值最大化；相关利益者价值最大化相关利益者价值最大化前提：前提：管理者与股东目标管理者与股东目标一致；公司经营不一致；公司经营不产生不可追踪的社产生不可追踪的社会成本。会成本。（一）（一） 利润最大化利润最大化以追逐利润最大化作为财务管理的目标，其原因有三：以追逐利润最大化作为财务管理的目标，其原因
8、有三： 人类进行生产经营活动的目的是为了创造更多的剩余产品，在商品经济条件下，剩余产品的多少可以用利润这个价值指标来衡量； 在自由竞争的资本市场中，资本的使用权最终属于获利最多的企业； 每个企业都最大限度地获取利润，整个社会的财务才可能实现最大化，从而带来社会的进步和发展。以利润最大化作为财务管理目标存在的以利润最大化作为财务管理目标存在的缺陷缺陷 没有考虑货币的时间价值； 没有反映创造的利润与投入的资本之间的关系； 没有考虑风险因素； 可能会导致公司的短期行为。（二）（二） 股东财富最大化股东财富最大化 1. 1. 股东财富的确定股东财富的确定 股东财富股东财富=股票数量股票数量股票价格股票
9、价格当股票数量一定的前提下，股票价格达到最高时，股东财富达到最大 2. 2. 股东财富最大化作为财务管理目标的股东财富最大化作为财务管理目标的优点优点能够考虑到取得收益的时间因素和风险因素能够克服企业在追求利润上的短期行为能够充分体现企业所有者对资本保值与增值的要求3. 3. 以股东财富最大化作为财务管理目标的以股东财富最大化作为财务管理目标的缺点缺点 只适用于上市公司，对非上市公司则很难适用； 股票价格的变动是受诸多因素影响的综合结果，它的高低实际上不能完全反映股东财富或价值的大小； 实际工作中可能会导致公司所有者与其他利益主体之间产生矛盾与冲突。（三）（三）公司价值最大化 公司价值是指公司
10、全部资产的市场价值,即公司资产未来预期现金流量的现值。 公司价值的评价一般是通过投资大众的市场评价进行的,投资者对公司潜在的获利能力预期越高，其价值就越大。 公司价值的一般表达方式为： 公司价值=债券市场价值+股票市场价值 以公司价值最大化作为财务管理的目标，其优点主要表现在： 这一目标考虑了货币的时间价值和投资的风险价值； 这一目标反映了对公司资产保值增值的要求； 这一目标有利于克服管理上的片面性和短期行为； 这一目标有利于社会资源合理配置，社会资本通常流向公司价值最大化的企业或行业，从而实现社会效益最大化。以公司价值最大化作为财务管理的目标也存在一些问题： 对于非上市公司，这一目标值不能依
11、靠股票市价做出评判，而需通过资产评估方式进行，出于评估标准和评估方式的影响，这种估价不易客观和准确； 公司价值，特别是股票价值并非为公司所控制，其价格波动也并非与公司财务状况的实际变动相一致，这对公司实际经营业绩的衡量也带来了一定的问题。(四)实务中的财务管理目标 20世纪50年代以前，利润最大化观点在西方经济理论界较为盛行，许多经济学家都是以利润最大化来分析和评价企业行为和业绩。在此之后，在理论上较为流行的观点是股东财富最大化或公司价值最大化。 近年来，许多人对公司实际的财务管理目标进行了实证分析，结果都表明公司的财务经理并不总是按照股东的最大意愿去行事的。 一个高度国际化的研究小组曾对美国
12、、日本、法国、荷兰和挪威5个国家的4个工业部门中的87家企业的财务经理做过调查，以了解他们对于各种不同的理财目标重要性的评价。结果表明绝大多数国家的财务经理都非常注重提高公司每股收益率的增长（ growth of earnings per share）。但在挪威这一目标却未被列入前5位，而把资本可获得性（availability of capital）放在首位。资本可获得性在法国排在第二位，在日本和荷兰排在第三位，但在美国却未被列入前5位。 最大化销售利润率(return on sales),这个指标是惟一的一个被5个国家都列入前5位的理财目标。它在日本排在第二位,在法国和挪威排在第三位，在荷
13、兰和美国排在第五位。与销售利润率相类似的是投资收益率(Return on Investment)，除法国以外的四个国家都把这一目标排在前5位,在荷兰、挪威和美国排在第二位，在日本排在第三位。 股票价格升值和股利这一理财目标在法国和美国排在第三位，股票市场价格最大化在美国排在第四位。资本可获得性在法国、荷兰和挪威都排在重要地位。见表1-1所示：表 5 5种财务管理目标排序种财务管理目标排序排序排序法国法国日本日本荷兰荷兰挪威挪威美国美国1 12 23 34 45 5样本数样本数（企业）（企业）每股收益增长每股收益增长资本可获得性资本可获得性股份升值和股利股份升值和股利销售利润率销售利润率息税前利
14、润息税前利润8 8每股收益增长每股收益增长销售利润率销售利润率投资收益率投资收益率资本可获得性资本可获得性账面价值账面价值2020每股收益增长每股收益增长投资收益率投资收益率资本可获得性资本可获得性市盈率市盈率销售利润率销售利润率1313资本可获得资本可获得性性投资收益率投资收益率息税前利润息税前利润销售利润率销售利润率股份升值股份升值2626每股收益增长每股收益增长投资收益率投资收益率股份升值和股股份升值和股利利股票市场价值股票市场价值销售利润率销售利润率2020股东债权人管理者职工社区环境客户供应商政府公司契约模型契约模型二、代理问题与公司治理二、代理问题与公司治理公司代理关系模式公司代理
15、关系模式社区供应商客户政府公公司司股股东东 债债 权权 人人 经经 营营 者者委委 托托 人人委托人委托人代代 理理 人人代理人代理人 社社 会会固定索取权固定索取权或有索取权或有索取权剩余索取权剩余索取权在公司制下，参与公司经营活动的关系人主要有两种： 一种是公司资源的提供者股东和债权人； 另一种是公司资源的使用者经营者。 除此之外,公司在经营活动中还要与其他关系人（如社区、供应商、客户、政府等）等发生往来。各种关系人从市场进入公司,其目标函数各不相同。如股东追求股票价格最大化；债权人希望到期收回本金和利息；经营者关心工资待遇与工作条件；供应商和客户重视产品的质量和价格；政府和社区关心税收和
16、环境问题。 一般来说，除股东之外，其他关系人对公司收益具有固定的索偿权或法定索偿权；股东对公司收益仅仅是剩余的索偿权,公司收益只有在满足其他关系人的索偿权后（工资、利息、税收等），才能以股利等方式支付给股东。由于股东承担了公司的最后风险，因此，公司通常以股东财富最大化作为财务管理的目标。 如果说图1-1是从投资和筹资两个方面描述了财务管理的基本内容，那么图1-3则是从委托代理关系描述了财务管理的本质特征。 在公司制下，委托代理关系主要表现为以下几个方面： （1）股东与经营者；（2）大股东与小股东； （3）股东与债权人。 （一）股东与经营者（一）股东与经营者 股股 东东实现资本的保值、增值， 最
17、大限度地提高资本收益，增加股东价值。 它表现为货币性收益目标它表现为货币性收益目标 经经 营营 者者最大限度地获得高工资与高奖金；尽量改善办公条件，追求个人声誉和社会地位。它表现为货币性收益与非货币性收益目标。它表现为货币性收益与非货币性收益目标。2.二者目标函数不一致的具体表现：1.二者之间代理关系产生的首要原因： 资本所有权与经营权的分离委托人代理人激 励 机激 励 机制制A路径B路径监 督 机监 督 机制制3.解决股东与经营者之间矛盾与冲突的方法4.解决股东与经营者之间矛盾与冲突的方法举例通过经营业绩考评等监督方式解聘通过所有者约束经者接收通过市场约束经营者 将经营者的报酬与其绩效挂钩，
18、以使经营者自觉采取能满足企业价值最大化的措施方法一建立监督机制建立监督机制方法二建立激励机制建立激励机制基本方式基本方式 股票期权 年薪制（二）（二）股东与债权人股东与债权人 股股 东东借入资金扩大生产经营强调借入资金的收益性强调借入资金的收益性 债债 权权 人人贷出资金，希望能够到期收回本金并获得一定的利息收入强调贷款的安全性强调贷款的安全性1.二者之间矛盾与冲突的根源： 风险与收益的“不对等契约”2.二者目标函数不一致的具体表现： 3. 股东伤害债权人利益的具体表现 债务人违反借款协议，私下改变资本用途: 从事高风险投资 转移资本 弃债逃债 V B, S=V-B, 债权人索偿权 = B V
19、B, S=0, 债权人索偿权 B公司价值公司价值（V）B=$100债券价值债券价值（B）股票价值股票价值（S）B价值价值股权、债权、公司价值股权、债权、公司价值 企业(debtor) 银行 (creditor)t=-1 $100,000 $100,000t=0 $ 80,000破产(t=0) : 0 $ 80,000讨论：高风险投资讨论：高风险投资 投资 (t=0) : 成功 $ 20,000 $100,000 失败 0 0 不投资 0 $ 80,000$80,000$120,000 (10% probability)$0 (90% probability) RJR Nabisco 公司30年
20、期债券（利率为8.5%, 2016年到期）1988年月10月20日RJR Nabisco：杠杆收购宣布后债券的价格日价格（美元）债权侵蚀债权侵蚀股利支付下降股利支付上升股利支付变动对债券超额投资收益率的影响（%）1989年，Colt公司以出售流动资产的现金用做股利支付（股利约为股票价格的50%)，其债券等级从投资极降为垃圾级资本转移资本转移4.债权人为保护自己的利益通常采取的措施 降低债券投资的支付价格或提高资本贷放的利率； 在债务契约中增加各种限制性条款进行监督。 （三）（三）股东财富与社会责任股东财富与社会责任 股东在为自己创造财富（通过投资等活动增加收益）的同时，也为社会创造更多的就业机
21、会，提供更多的产品，从而实现社会责任的目标。 股东在追求财富最大化的同时，也可能会给社会带来不同的负面效应。 金融市场金融市场财务目标财务目标信信 息息隐藏信息隐藏信息延缓信息延缓信息误导信息误导信息公司价值公司价值股票价值股票价值+ +债券价值债券价值市场效率市场效率信息问题信息问题公司与金融市场公司与金融市场金融市场的作用金融市场的作用一一金融市场的类型金融市场的类型二二金融资产价值的基本特征金融资产价值的基本特征三三有效市场假说有效市场假说四四一、金融市场的作用一、金融市场的作用（一）金融市场的含义（一）金融市场的含义 它是金融资产进行交易的一个有形和无形的场所； 它反映了金融资产的供应
22、者和需求者之间所形成的供求关系； 它包含了金融资产交易过程中所产生的运行机制，其中最主要的是价格（包括利率、汇率及各种证券的价格）机制。 （二）金融市场的作用（二）金融市场的作用 （1）资本的筹措与投放 （2）分散风险。 （3）转售市场 （4）降低交易成本 （5）确定金融资产价格 金融市场货币市场外汇市场期货市场期权市场 债券市场股票市场有价证券市场保值市场（一）金融市场的基本分类（一）金融市场的基本分类按照金融工具分类按照金融工具分类二、金融市场的类型二、金融市场的类型金融市场关系图有介证券市场货币市场债券市场股票市场期货市场期权市场（二）金融市场其他分类（二）金融市场其他分类1.按金融市场
23、的 组织方式不同 拍卖市场（交易所市场）柜台市场（证券公司市场或店头市场） 2.按金融工具的 期限 不同3.按金融市场活 动的目的不同 长期金融市场(资本市场)短期金融市场(货币市场)有价证券市场保值市场 4.按金融交易的 过程不同二级市场(流通市场或次级市场 )初级市场(发行市场或一级市场)5.按金融市场所处的 地理位置和范围不同地方金融市场区域性金融市场全国性金融市场国际金融市场等三、金融资产价值的基本特征三、金融资产价值的基本特征 金融资产是对未来现金流入量的索取权，其价值取决于它所能带来的。 金融市场利率金融市场利率纯利率纯利率风险溢价风险溢价通货膨胀率通货膨胀率四、有效资本市场四、有
24、效资本市场 有效市场的类型有效市场的类型 （一）弱式效率性（一）弱式效率性(week-form efficiency)(week-form efficiency) 所有包含在过去证券价格变动的资料和信息（价格、交易量等历史资料）都已完全反映在证券的现行市价中； 证券价格的过去变化和未来变化是不相关的，即所有证券价格的变化都是相互独立的。 任何投资者均不能通过任何方法来分析这些历史信息以获取超额收益。 （二）半强式效率性（二）半强式效率性(semi-strong form efficiency)(semi-strong form efficiency) 证券的价格中不仅包含了过去价格的信息，而且
25、也包含了所有已公开的其他信息； 投资者无法利用已公开的信息获得超额利润；而公司的内线人物（如董事长或总经理等）却可能取得投资者所无法得到的信息去买卖自己公司的股票，从而获得超额利润。 （三）强式效率性（三）强式效率性(Strong - Form Efficiency) (Strong - Form Efficiency) 证券的现行市价中已经反映了所有已公开的或未公开的信息，即全部信息。 任何人甚至内线人也不例外，都无法在证券市场中获得超额收益。半强式市场：半强式市场：包含全部公开信息强式市场：强式市场：包含全部企业内部信息及其对全部信息的最佳分析和解读弱式市场：弱式市场：包含全部历史信息有效
26、市场的类型本章小结本章小结 1.财务管理是研究公司经营活动所需财务资源的取取得与使用得与使用的一种管理学科,前者是指融资活动融资活动；后者是指投资活动投资活动。 2.长期投资管理长期投资管理（资本预算）主要侧重于公司资本的投向、规模、构成及使用效果管理；长期融资长期融资管理管理主要侧重于资本的来源渠道、筹措方式、资本成本及资本结构管理；营运资本管理营运资本管理主要侧重于流动资产管理和为维持流动资产而进行筹资活动管理。 本章小结本章小结 3.公司价值不同于利润，利润只是新创造价值的一部分，而公司价值不仅包含了新创造的价值，还包含了公司潜在的或预期的获利能力潜在的或预期的获利能力。 4.在公司制下
27、，参与公司经营活动的关系人主要有两种：一种是公司资源的提供者股东和债权股东和债权人人；另一种是公司资源的使用者经营者经营者。除此之外，公司在经营活动中还要与其他关系其他关系人（如社区、供应商、客户、政府等）发生往来。本章小结本章小结 5.股东、债权人、经营者之间的委托代理关系源于资本所有权与使用权的分离资本所有权与使用权的分离；委托人与代理人之间的矛盾或冲突在于各方的目标函数不同、信息不目标函数不同、信息不对称和风险分担不均衡对称和风险分担不均衡。 6.从长远看，股东财富最大化股东财富最大化的财务目标将意味着公平对待社会各个群体，而这些群体的经济状况与公司的经营状况和公司的价值是密切相关的。本
28、章小结本章小结 7.金融市场不仅是筹集公司发展所需资本的来源，也是信息处理和价值创造的指示器指示器。 8.金融资产金融资产是对未来现金流入量的索取权索取权，其价值取决于未来现金流入量的时间性时间性和不确定性不确定性。 本章小结本章小结 9.在金融市场上，不同的信息对价格的影响程度不同，从而金融市场效率程度因信息种类不同分为弱式效率性、半强式效率性弱式效率性、半强式效率性和强式效率性强式效率性三种。 10.根据有效市场假说，市场形成的均衡价格本身就已经包含了所有可能的信息，那么再依据在市场上可以公开得到的信息来预测价格的走势和运动方向，并不能产生高于市场平均水平的投资业绩。基本训练基本训练 1.
29、关于CFO的职责，目前流行的说法：“CFO增值高手（价值链管理）消防队长（危机和风险管理）网钱大师（融贷策划）领袖人物（组织协调）大玩家（收购兼并）铁公鸡（预算及成本控制）算计师（纳税筹划）吹鼓手（内外财务沟通）替罪羊（财务丑闻受过者）”。你认为一个合格的财务人员应具备的基本素质是什么？你认为总会计师、财务总监和首席财务官的职责是否相同？（http:/ 基本训练基本训练 2.针对下列说法，说出你的观点： （1）在股东与经营者之间的委托代理关系中，股东是通过支付工资、奖金等货币资本方式交换经营者的经营能力，因此经营者理应以实现股东财富最大化这一目标作为财务决策的标准。 （2）经理受股票期权等激励
30、计划的推动，只有股东获益，股票期权才能使他们获得巨大收益；反之将分文不值。 （3）净现值法则只是理论而已，与实际操作无关，我们就是要最大化公司利润，这才是股东真正所需要的。 （4）债权人对公司收益的索取是固定的，因此他们不享有公司的控制权，无法对公司进行管理或控制？基本训练基本训练 3.2008年9月11日，石家庄三鹿集团公司发出声明，经自检发现部分批次三鹿婴幼儿奶粉受三聚氰胺污染，公司决定立即对2008年8月6日以前生产的三鹿婴幼儿奶粉全部召回。那些因三聚氰胺而饱受折磨的人（三聚氰胺是一种化工原料，可导致人体泌尿系统产生结石）向该公司提起诉讼，2009年2月12日，石家庄中院宣布三鹿集团因不
31、能清偿到期债务，资产不足以清偿全部债务，符合法定破产条件，依法宣布破产。你认为公司在追求股东财富最大化或公司价值最大化时应如何履行社会责任，如何公平地对待社会各个群体？ 基本训练基本训练 4.在1988年美国总统大选中，两位候选人分别是老布什公司和杜卡基斯。加州大学伯克利分校的哈斯商学院进行了一次金融试验，他们设立了一个虚拟的金融市场，将老布什和杜卡基斯作为在这个虚拟市场交易的两家公司的股票。参加试验350人，每个人分别获得1股老布什公司和杜卡基斯公司股票。他们根据大选信息在虚拟市场购入或卖出股票。大选结束前，老布什公司的股票价格为$63，杜卡基斯公司股票价格为$37。令人惊讶的是，最后两位候选人在大选中的实际得票比例为:老布什64%，杜卡基斯36%,与这两家公司价格比例几乎相当。1这次试验的结果远比其他民意测验准确得多,请用财务理论解释这种现象。 1参阅周洛华.资产定价学. 上海：上海财经大学出版社，2004.7.基本训练基本训练