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1、专题：专题：股利政策股利政策股利理论概述股利理论概述股利决策股利决策股利理论概述股利理论概述公司放弃发放股利而将钱投入到净现值为正的项目中是否对股东更有利？概念:公司的股利政策股利政策是关于公司在决定将净利润的多大分额作为股利分配给股东，何时分配等方面的方针和策略。股利分配的方式现金股利公司将应该分配给投资者的股利直接用现金支付给股东股票股利公司将应该分配给投资者的股利用股票的形式发放给股东影响企业股利政策的因素法律因素企业因素股东因素其它因素法律因素资本保全企业积累累计税后利润为正偿还债务能力超额累积利润企业因素流动性要求举债能力投资机会资本成本股东因素稳定的收入控制权的稀释避税股利理论研究
2、股利政策对企业的价值有无影响的问题股利无关论股利相关论MM不相关定理不相关定理公司价值只取决于其盈利能力和经营风公司价值只取决于其盈利能力和经营风险，与公司的分配政策无关险，与公司的分配政策无关 基本假设基本假设完备市场完备市场无所得税的影响无所得税的影响不存在股票交易成本和发行费用不存在股票交易成本和发行费用财务杠杆对资本成本的影响可略财务杠杆对资本成本的影响可略公公司司的的投投资资政政策策事事先先已已经经确确定定，不不会会随随股股利利政策的改变而改变政策的改变而改变1、股利无关论公司的股利政策与公司股票的价值公司的股利政策与公司股票的价值无关无关决决策策意意义义：公公司司不不必必将将制制订
3、订股股利利政政策作为其重要的决策策作为其重要的决策股股利利政政策策完完全全由由投投资资计计划划所所需需要要的的留留用利润来决定用利润来决定危危害害管管理理层层尽尽可可能能压压低低股股利利，并并用来满足个人私利用来满足个人私利股票市价与股利分派的关系投资者对公司股利支付比率高低可以通过股票交易来弥补P=D+（R/K）*（E-D）/KP：股票的理论价格D：每股股利R：投资方案预期报酬率K：资本成本E：每股税后利润无关论的一般规律当RK时，在D=0处P有最大值，不分配股利；当RK时，在D=E处P有最大值，税后利润全部用于分配；当R=K时，在D取0，E内取任何值对P没有影响，可以随意分配股利。2、股利
4、相关论股股利利政政策策的的选选择择影影响响公公司司股股票票的的价价值值，原原因因在在于于资资本本市市场场存存在在缺缺陷陷 不对称税负不对称税负 不对称信息不对称信息 交易成本交易成本1）鸟论（心理因素论）鸟论（心理因素论）股股利利政政策策将将影影响响股股东东的的期期望望收收益益率率股股东东对对D和和g两两者者的的看看法法不不同同，即即后后者者（林林中中鸟鸟）的的不不确确定定性性大大于前者（手中鸟）于前者（手中鸟）结结论论增增加加现现期期股股利利的的发发放放有有助于提高股票价值助于提高股票价值2）税收偏好理论）税收偏好理论个人投资者偏好于低股利支付：个人投资者偏好于低股利支付：股利适用税率高于资
5、本利得税率股利适用税率高于资本利得税率 投投资资者者可可以以控控制制资资本本增增益益税税交交纳纳的时间（收益递延）的时间（收益递延）机机构构投投资资者者偏偏好好相相反反，即即愿愿意意高高股股利支付利支付有个税情况的三点结论前前提提条条件件是是其其它它使使用用途途径径的的成成本本很很低时低时公司不应该发行股票来发放股利公司不应该发行股票来发放股利公公司司经经理理倾倾向向与与减减少少股股利利而而寻寻求求更更有有效的使用渠道效的使用渠道但不足以公司取消所有的股利但不足以公司取消所有的股利股利发放会降低公司价值股利发放会降低公司价值赞成高股利的现实因素喜欢当前收入消除不确定性降低代理成本3）信息内涵）
6、信息内涵股股利利能能将将企企业业的的经经营营状状况况和和盈盈利利能能力传达给投资者，难以作假力传达给投资者，难以作假股股利利变变化化（特特别别是是非非预预期期变变化化）反反映内部信息映内部信息正面信号：增加说明前景看好正面信号：增加说明前景看好负面信号：增加说明风光不再负面信号：增加说明风光不再决策意义决策意义一般不轻易改变股利政策一般不轻易改变股利政策 支付最低限度的股利支付最低限度的股利 维持稳定的股利支付率和股利维持稳定的股利支付率和股利 使股利的变化具有规律性使股利的变化具有规律性 避免削减股利避免削减股利4）追随者效应）追随者效应公公司司的的特特定定股股利利政政策策对对特特定定的的群
7、群体体有利，或者说受到特定群体的拥护有利，或者说受到特定群体的拥护公公司司应应设设计计反反映映投投资资者者偏偏好好的的股股利利政策政策弱化了税收对股利政策的影响弱化了税收对股利政策的影响例：佛照现象例：佛照现象佛佛山山照照明明上上市市6年年累累计计发发放放现现金金红红利利7.06亿元，超过其在市场上发股筹资近亿元，超过其在市场上发股筹资近1亿元亿元公司股票市价在公司股票市价在10多元左右多元左右身身处处传传统统产产业业的的佛佛照照能能够够长长期期保保持持高高派派现现比比例例令令人人叹叹服服，但但市市场场对对此此评评价价不不高高也是不争的事实也是不争的事实正面的考虑正面的考虑经济实力的表现经济实
8、力的表现股股本本结结构构的的特特点点：对对B股股及及非非流流通股股东负责通股股东负责超超前前性性：现现金金分分红红将将日日益益成成为为股股票投资价值的衡量标准票投资价值的衡量标准负面的考虑（派现的尴尬）负面的考虑（派现的尴尬）市市场场不不认认可可。追追捧捧的的是是高高送送配配的的高高成成长长股和有重组题材的股和有重组题材的ST股股是否符合股东财富最大化的目标是否符合股东财富最大化的目标应应充充分分考考虑虑资资金金的的利利用用效效率率和和再再投投资资的风险水平的风险水平资资本本经经营营也也许许对对股股东东的的持持续续回回报报提提供供更好保障更好保障问题问题是佛照管理层需要反思，还是市场需要反思是
9、佛照管理层需要反思，还是市场需要反思？股利政策直接影响市场定位股利政策直接影响市场定位现金分红为主的公司多属于低市盈率现金分红为主的公司多属于低市盈率中国股市的特殊性中国股市的特殊性是一个重资本利得、轻当期收益的市场是一个重资本利得、轻当期收益的市场是一个缺乏理性机构投资者的散户市场是一个缺乏理性机构投资者的散户市场二、股利决策公司如何选择恰当的股利政策股利决策的实施步骤公司股利政策的偏好支付正常股利的偏好维持稳定的股利支付比率和股利额使股利的变化具有规律性避免削减股利美国公司股利的实证分析美国公司股利的实证分析股利随收益的变化而变化，且明股利随收益的变化而变化，且明显滞后显滞后股利是刚性的，
10、不变的公司居多股利是刚性的，不变的公司居多股利的变动比收益变动平滑股利的变动比收益变动平滑股利政策随公司生命周期的变动股利政策随公司生命周期的变动而变动而变动影响中国上市公司股利政策的因素影响中国上市公司股利政策的因素公司所处的行业东方电子、清华同方、中信国安等都是送股高手佛山照明、五粮液、康佳等则大比例送现金公司的股权结构配送股多的公司大多是单一股权结构佛照、康佳、科龙等都是兼有内外资股的股权结构现金鼓励是否对中小投资者有利？（用友）大股东发行前的净资产为8000万元。每股1元多的价格折算为7500万股法人股。一级市场发行新股2500股，每股36.68元，融资为90000万元。股票上市一级市
11、场申购主力资金获利10个多亿。二级市场投资者上市接手价格平均为80元/股，实际总投资约为20个亿，目前市值为12.5亿，投资亏损37.5%。大股东占有75%的权益，计7亿多资产。流通股股东实际出资20亿，占用友软件25%的股权，计2亿多资产。续6000万元用于分红派现。按股权比例分配，原出资8000万资产的大股东，按75%的股权应分得红利4500万。而实际出资20亿的二级市场投资者分得红利1500万。出资8000万元资产的大股东一年就分得红利4500万，不到两年就能收回投资。他的市盈率为2。而出资20个亿的股民分得红利1500万，需要133年才能收回投资，市盈率为133。股利决策的步骤预计未来
12、剩余资金确定合适的目标股利支付比率确定季度股利股票股利和股票分割股票回购是发放股利的一种替代方式由于税率不同，集团和个人各有取舍回购股票的原因公司的股票价值被低估清除小股东提高财务杠杆比例巩固内部人控制地位没有好的投资机会或没有很好使用资金影响股票回购决策的因素集团与个人：不对称税率投资者对股票回购的反应股票回购对股票市场价值的影响对公司信用等级的影响股票股利的作用既公司节约现金支出，又使股东分享利润保持高股利支付比，保持良好形象增加鼓动的交易能力和获取资本收益能力降低本公司股票价格，活跃股票交易股利分配的程序股利发放宣布日除息日除去股利的日期提前于股权登记日若干天，期间停牌股权登记日股东能否取得股利的日期界限股利发放日股利政策选择的目标股利政策选择的目标由股利定价模型由股利定价模型 P=D/（k g）其其他他条条件件相相同同，当当前前股股利利D与与未未来增长来增长g之间的权衡：之间的权衡：D多，多，g小小D少，少，g大大股利政策的类型确定股息支付率、股息支付形式和股息支付时间等。固定股利额政策固定股利支付率政策剩余股利政策低正常股利加额外股利政策