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1、 期权分析期权分析目录目录一、期权概述一、期权概述1 1、期权价格构成及影响因素、期权价格构成及影响因素2 2、期权根本交易策略、期权根本交易策略3 3、期权风险度量指标、期权风险度量指标二、期权定价理论二、期权定价理论1 1、期权定价原理、期权定价原理2 2、二叉树期权定价模型、二叉树期权定价模型3 3、布莱克、布莱克- -斯科尔斯期权定价模型斯科尔斯期权定价模型三、期权套期保值策略分析三、期权套期保值策略分析买期保值和卖期保值买期保值和卖期保值四、期权套利策略四、期权套利策略 期权概述期权概述学习重点：学习重点：期权价格的构成和影响因素期权价格的构成和影响因素期权根本交易策略期权根本交易策
2、略期权风险度量指标的公式和意义期权风险度量指标的公式和意义期权价格的构成和影响因素期权价格的构成和影响因素期权价格期权价格= =权利金权利金= =内涵价值内涵价值+ +时间价值时间价值内涵价值根据期权执行价与对应的标的物价格可以分为：内涵价值根据期权执行价与对应的标的物价格可以分为： 期权执行价期权执行价 标的物价格标的物价格 0 =0 0 =0 S, C=0XS, C= S-X期权在到期日的价值期权在到期日的价值C=Max0,(S-X)看涨期权价格C期权价格上限 C=S看涨期权价格曲线标的物价格期权价格下限C=Max0,(S-X)Q11看涨期权价格曲线看涨期权价格曲线 看跌期权定价原理看跌期
3、权定价原理看跌期权定价原理看跌期权定价原理S：标的物价格：标的物价格X：期权执行价格：期权执行价格P：看跌期权的价格：看跌期权的价格T：期权到期日：期权到期日在到期日在到期日XS, P= X-S期权在到期日的价值期权在到期日的价值P=Max0,(X-S)看跌期权价格P上限 P=X看跌期权价格曲线期货价格SP=Max0,(X-S)XQ12期权定价模型期权定价模型二叉树定价模型二叉树定价模型一阶段模型一阶段模型 和和 两阶段模型两阶段模型布莱克布莱克-斯科尔斯定价模型斯科尔斯定价模型根本形式根本形式有收益资产期权定价模型有收益资产期权定价模型期货期权定价模型期货期权定价模型货币期权定价模型货币期权
4、定价模型二叉树定价模型假设条件二叉树定价模型假设条件交易本钱和税收为零交易本钱和税收为零可以无风险利率无限借入和贷出资金可以无风险利率无限借入和贷出资金无风险利率为常数不变无风险利率为常数不变股票的波动率为常数股票的波动率为常数不支付股票红利不支付股票红利 Q13二叉树期权定价公式二叉树期权定价公式Q14(1)c1(1)1u,;1;m ax(0,),m ax(0,);m ax(0,),m ax(0,)ccrppprdrdudcXcXpXpX+-+-+-SS其 中 ：=SSSSSS一阶段二叉树离散型模型一阶段二叉树离散型模型Q15Sc（ =?）+Smax(0,)cX-S-SX+c =max(0,
5、S)二阶段二叉树离散型模型二阶段二叉树离散型模型Q16Sc（ =?）+S+（c ）+S-（c ）+SX+c =max(0,S)+-S-+（=S ）cX+-+-c =max(0,S)-SX-c =max(0,S)布莱克布莱克-斯科尔斯模型假设条件斯科尔斯模型假设条件 ;r且保持不变；且保持不变；无红利支付；无红利支付；不存在无风险套利时机；不存在无风险套利时机；交易连续进行；交易连续进行；能以能以r无限借入和贷出资金；无限借入和贷出资金；无交易本钱和税收无交易本钱和税收 ，所有证券均无限可，所有证券均无限可分。分。 Q172ln( ,),S N 、 为 常 数The Black-Scholes
6、FormulascS N dX eN dpX eNdS NddSXrTTdSXrTTdTrTrT012201102012222 where ()()()()ln(/)(/ )ln(/)(/ )Q18Nx为标准正态分布变量的累计概率分布函数即这为标准正态分布变量的累计概率分布函数即这个变量小于个变量小于x的概率的概率从金融工程的角度来看，欧式看涨期权可以分拆成资产从金融工程的角度来看，欧式看涨期权可以分拆成资产或无价值看涨期权或无价值看涨期权Asset-or-noting call option多头多头和现金或无价值看涨期权和现金或无价值看涨期权cash-or-nothing option空头。
7、空头。资产或无价值看涨期权：如果标的资产价格在到期时低资产或无价值看涨期权：如果标的资产价格在到期时低于执行价格，该期权没有价值；如果高于执行价格，那于执行价格，该期权没有价值；如果高于执行价格，那么该期权支付一个等于资产价格本身的金额，因此该期么该期权支付一个等于资产价格本身的金额，因此该期权的价值为权的价值为e-r(T-t)STN(d1)= SN(d1)标准现金或无价值看涨期权标准现金或无价值看涨期权:如果标的资产价格在到如果标的资产价格在到期时低于执行价格，该期权没有价值；如果高于执行价期时低于执行价格，该期权没有价值；如果高于执行价格，那么该期权支付格，那么该期权支付1元，元， 由于期
8、权到期时价格超过执由于期权到期时价格超过执行价格的概率为行价格的概率为1份现金或无价值看涨期权的现值为份现金或无价值看涨期权的现值为-e-r(T-t) N(d2)。BS公式的解释公式的解释S0N(d1)是是Asset-or-noting call option的价的价值，值，-e-rTXN(d2)是是X份份cash-or-nothing看涨看涨期权空头的价值。期权空头的价值。N(d2)是在风险中性世界中期权被执行的概率是在风险中性世界中期权被执行的概率，或者说，或者说ST大于大于X的概率，的概率， e-rTXN(d2)是是X的的风险中性期望值的现值。风险中性期望值的现值。 S0N(d1)是得到
9、是得到ST的风险中性期望值的现值。的风险中性期望值的现值。 复制交易策略中股票的数量，复制交易策略中股票的数量，S0Nd1)就是股票的市值，就是股票的市值， -e-rTXN(d2)那么是那么是复制交易策略中负债的价值。复制交易策略中负债的价值。看涨期权空头的套期保值结果看涨期权空头的套期保值结果1()N d ffSS 有收益资产期权定价模型有收益资产期权定价模型cS eN dXeN dpXeNdS eNddSXrqTTdSXrqTTqTrTrTqT01220110202222()()()()ln(/)(/)ln(/)(/) where Q19期货期权定价模型期货期权定价模型Q20T0T000F
10、,(F )=()=.TTSFEE SSSFrT-rTq=r保证了在风险中性世界里F的期望收益率为0，e ，e01220120121()()()()ln(/)/2rTrTceF N dXN dpeXNdF NdFXTdTddT货币期权定价模型货币期权定价模型 cS eN dXeN dpXeNdS eNddSXrrfTTdSXrrfTTr TrTrTr Tff01220110202222()()()()ln(/)(/)ln(/)(/) where Q21期权套期保值策略分析期权套期保值策略分析学学习习重重点点期期权权买买期期保保值值策策略略分分析析-方方案案购购进进的的现现货货或或者者已已经经出出
11、售售的的现现货、货、防防止止因因价价格格上上涨涨造造成成损损失失 期期权权卖卖期期保保值值策策略略分分析析-所所拥拥有有的的已已购购进进的的材材料料现现货货或或期期货、货、防防止止因因价价格格下下跌跌造造成成贬贬值值 Q22期权买期保值策略分析期权买期保值策略分析买入看涨期权保值买入看涨期权保值-上涨概率较大时上涨概率较大时风险本钱确定，确保得到相应的保风险本钱确定，确保得到相应的保值头寸，操作简单，结果清晰值头寸，操作简单，结果清晰卖出看跌期权保值卖出看跌期权保值-价格相对稳或上涨幅度价格相对稳或上涨幅度较小较小风险本钱不确定，只能局部发挥保风险本钱不确定，只能局部发挥保值作用，操作有难度，
12、结果不确定性高值作用，操作有难度，结果不确定性高买入期货合约，同时买入看跌期权保值买入期货合约，同时买入看跌期权保值风险本钱确定，确保得到相应的保风险本钱确定，确保得到相应的保值头寸，操作本钱高，结果明确。值头寸，操作本钱高，结果明确。 Q23、24、25、26期权卖期保值策略分析期权卖期保值策略分析买入看跌期权保值买入看跌期权保值-下跌概率较大时下跌概率较大时风险本钱确定，确保得到相应的保风险本钱确定，确保得到相应的保值头寸，操作简单，结果清晰值头寸，操作简单，结果清晰卖出看涨期权保值卖出看涨期权保值-价格相对稳定或下跌幅价格相对稳定或下跌幅度较小度较小风险本钱不确定，只能局部发挥保风险本钱
13、不确定，只能局部发挥保值作用，操作有难度，结果不确定性高值作用，操作有难度，结果不确定性高卖出期货合约，同时买入看涨期权保值卖出期货合约，同时买入看涨期权保值风险本钱确定，确保得到相应的保风险本钱确定，确保得到相应的保值头寸，操作本钱高，结果明确。值头寸，操作本钱高，结果明确。 Q27、28、29期权套利交易策略分析期权套利交易策略分析学习重点：学习重点：期权套利的定义、类别和原那么期权套利的定义、类别和原那么期权套利策略期权套利策略 垂直套利垂直套利水平套利水平套利跨式套利跨式套利宽跨式套利宽跨式套利蝶式套利蝶式套利飞鹰式套利飞鹰式套利转换套利和反向转换套利转换套利和反向转换套利期权套利的定
14、义、分类和原那么期权套利的定义、分类和原那么期期权权套套利：利：利利用用期期权权不不合合理理定定价价或或出出现现的的波波动动率率错错误误估估计计来来谋谋取取低低风风险险利利润润的的一一种种交交易易方方式式分分类：类：针针对对期期权权价价格格失失真真进进行行的的单单纯纯行行套套利；利；以以波波动动率率不不同同估估计计为为根根底底的的波波动动率率套套利利原原那那么：么：买买入入价价值值低低估估的的期期权，权，卖卖出出价价值值高高估估的的期期权；权；必必须须对对冲冲期期权权空空头头的的风风险险头头寸寸 Q Q3 30 0垂直套利垂直套利交易方式：按照不同的执行价格同时买入交易方式：按照不同的执行价格
15、同时买入和卖出同一合约月份的看涨或看跌期权；和卖出同一合约月份的看涨或看跌期权；通俗的讲：同一时间周期的跨价格套利通俗的讲：同一时间周期的跨价格套利效果：将风险和收益都控制在一定范围内效果：将风险和收益都控制在一定范围内形式：形式：牛市看涨期权牛市看涨期权牛市看跌期权牛市看跌期权熊市看涨期权熊市看涨期权熊市看跌期权熊市看跌期权 Q31、32垂直看涨垂直看涨/看跌期权套利看跌期权套利牛市看涨套利牛市看涨套利买入低执行价期权买入低执行价期权卖出高执行价期权卖出高执行价期权熊市看跌套利熊市看跌套利买入高执行价期权买入高执行价期权卖出高执行价期权卖出高执行价期权损益519.50-10.5-61.5图8
16、-9图8-1232.1110-9-41.1卖出看跌买入看跌卖出看涨买入看涨ABQCD水平套利水平套利交易方式：利用不同到期月份期权合约的不交易方式：利用不同到期月份期权合约的不同时间进行套利同时间进行套利构造：卖出一个近期期权，同时买入一个相构造：卖出一个近期期权，同时买入一个相同执行价的远期期权同为看涨或看跌同执行价的远期期权同为看涨或看跌原理：期权时间价值随到期日的临近，近期原理：期权时间价值随到期日的临近，近期合约的衰减速度远高于远期合约合约的衰减速度远高于远期合约损益状况：损益状况：在近期期权合约到期时，假设期权为深度实在近期期权合约到期时，假设期权为深度实值或深度虚值，本策略都会出现
17、有限的亏损；值或深度虚值，本策略都会出现有限的亏损；假设期权接近平值时，本策略将有收益。假设期权接近平值时，本策略将有收益。 Q33S盈利利用两个看涨期权构造的水平套利利用两个看跌期权构造的水平套利跨式套利跨式套利模型构造：同时买入或卖出相同品种，到期模型构造：同时买入或卖出相同品种，到期日相同，执行价相同的看涨和看跌期权日相同，执行价相同的看涨和看跌期权分析表见表分析表见表8-13和表和表8-14买入跨式期权买入跨式期权 Q34 图8-13最大亏损下跌时的损益平衡点上涨时的损益平衡点AP2P1BCDE宽跨式套利宽跨式套利模型构造：同时买入或卖出相同品种、到模型构造：同时买入或卖出相同品种、到
18、期日相同但执行价不同的看涨和看跌期权期日相同但执行价不同的看涨和看跌期权与跨式期权的区别：本钱低，但是需要更与跨式期权的区别：本钱低，但是需要更大的波动才能到达损益平衡和盈利大的波动才能到达损益平衡和盈利卖出宽跨式套利图卖出宽跨式套利图8-16Q35卖出看涨卖出看跌X低(X高)P1P2AB蝶式套利蝶式套利模型构造：由三种相同标的物、到期日但不同执模型构造：由三种相同标的物、到期日但不同执行价的期权组成，其中买入期权的总量和卖出期行价的期权组成，其中买入期权的总量和卖出期权的总量相等权的总量相等套利分析请参看图套利分析请参看图8-17，图，图8-18看涨买入蝶式套利图解执行价格间距相等看涨买入蝶
19、式套利图解执行价格间距相等 Q36卖出2份中间价格的看跌期权买入一份低价格的看涨买入一份高价格的看涨ABCP1P2飞鹰式套利策略飞鹰式套利策略模型构造：秃鹰式套利，在中间买入或卖出期权模型构造：秃鹰式套利，在中间买入或卖出期权时选择不同的执行价，通过扩大价格区间来保证时选择不同的执行价，通过扩大价格区间来保证收益或控制风险相同类型、标的、到期日，执收益或控制风险相同类型、标的、到期日，执行价格间距相等行价格间距相等看涨卖出飞鹰式套利图解看涨卖出飞鹰式套利图解 Q37ABCD低X中低X中高X高XP1P2转换套利与反向转换套利策略转换套利与反向转换套利策略模型构造转换套利：买入一手看跌，卖出模型构造转换套利：买入一手看跌，卖出一手看涨，再买入一手期货一手看涨，再买入一手期货执行条件：执行条件：看涨和看跌期权的执行价和到期日相同；看涨和看跌期权的执行价和到期日相同；期货合约的到期月份与期权相同；期货合约的到期月份与期权相同；期货合约的买入价尽量靠近期权执行价期货合约的买入价尽量靠近期权执行价策略目的：固定收益策略目的：固定收益转换套利收益转换套利收益=看涨期权权利金看涨期权权利金-看跌期权权看跌期权权利金利金-期货价格期货价格-期权执行价格期权执行价格 Q38转换套利图解转换套利图解买入期货卖出看涨买入看跌谢谢 谢！谢！