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1、 证券投资分析重点摘要第一章证券投资分析概述证券投资的目的是证券投资净效用的最大化。净效用=收益正效用-风险负效用。2 0 世纪6 0 年代芝加哥大学财务学家尤金法默提出了“有效市场假说”。只有证券的市场价格充分地反映了全部有价值的信息、市场价格代表了证券的真实价值，这样的市场就称为“有效市场”。有效市场存在的条件：1、信息自由流动，不存在内幕消息；2、每个投资者都能对消息进行加工，具有证券判断价格变动的能力。资本市场是一个风险定价的市场，资本的收益率反映了风险的大小，风险越大，受益越高，风险越低，收益越低。2、分类弱式有效市场、半强式有效市场、强式有效市场。市场越强，反应的信息范围越大。(-
2、)三类有效市场的特点及其对证券投资分析的指导意义；只反映历史信息的市场被称为弱式有效市场。在弱式有效市场上，价格充分反映了历史信息，要想获得超额回报必须寻找历史价格信息以外的消息.能够反映全部公开信息的市场被称为半强式市场，市场价格充分反映了公开消息，只有掌握内幕消息的人才能获得超额收益。在强式有效市场中，价格及时、准确地反映了所有的相关信息，包括公开的消息和内幕消息，任何人无法通过对公开消息或者内幕消息的分析获得超额回报。(-)我国证券市场现存的三种主要投资理念：价值挖掘型投资理念、价值发现型投资理念、价值培养型投资理念1、价值发现型投资理念价值发现型投资理念是一种风险相对分散的市场投资理念
3、。依靠的工具不是大量的市场资金，而是市场分析和证券基本面的研究，其投资理念确立的主要成本是研究费用。相对于价值挖掘型，投资风险要小得多。2.价值培养型投资理念价值培养型投资理念是一种风险共担型的投资理念。这种理念下的投资行为，既分享证券内在价值成长，也共担价值成长的风险。投资方式有两种：(1)投资者作为战略投资者，对证券母体注入战略投资，培养证券的内在价值和市场价值，如产业集团的投资行为；(2)众多投资者参与证券母体的融资，培养证券的内在价值和市场价值，如投资者参与上市公司的增发、配股和可转债等。考试重点。(-)根据投资者对风险收益的不同偏好，投资者的投资策略大致分为三类一考试重点1、保守稳健
4、型一般投资于无风险.低收益或低风险.低收益的证券，如国债、企业债券等。2、稳健成长型一般投资于中风险、中收益的品种，比如蓝筹股、指数型基金。3、积极成长型可以承受投资价格的预期波动，愿意承担为了获得高报酬而随之而来的高风险2 0 0 0 年 7月 5日，我国证券投资分析师自律组织“中国证券业协会证券投资分析师专业委员会”成立。1 分析流派 1对证券价格波动原因的解释 11 基本分析流派对价格与价值间偏离的调整 I技术分析流派_对市场供求均衡状态偏离的调整_1 心理分析流派【对市场心理平衡状态偏离的调整学术分析流派对价格与所反映信息内容偏离的调整证券投资分析三个基本要素：信息、步骤和方法。基本分
5、析主要包括三个方面的内容：（1）宏观经济分析；（2）行业分析与区域分析；（3）公司分析。经济指标又分为三类：先行性指标（如利率水平、货币供给、消费者预期、主要生产资料价格、企业投资规模等）；同步性指标（如个人收入、企业工资支出、C D P、社会商品销售额等）；滞后性指标（如失业率、库存量、单位产出工资水平、服务行业的消费价格、银行未收回贷款规模、优惠利率水平、分期付款占个人收入的比重等）。除了经济指标之外，主要的经济政策有：货币政策、财政政策、信贷政策、债务政策、税收政策、利率与汇率政策、产业政策、收入分配政策等等.公司分析是基本分析的重点，公司分析主要包括以下三个方面的内容：（1）公司财务报
6、表分析。（2）公司产品与市场分析。（3）公司资产重组与关联交易等重大事项分析。技术分析是仅从证券的市场行为来分析和预测证券价格未来变化趋势的方法。所谓市场行为包括三方面的内容：（1）证券的市场价格；（2）成交量；（3）价和量的变化以及完成这些变化所经历的时间。（多选）三个假设是：（1）市场的行为包含一切信息；（2）价格沿趋势移动；（3）历史会重复。K线理论、切线理论、形态理论、技术指标理论、波浪理论和循环周期理论。组合管理分析方法基本方法：投资者根据对风险和收益的偏好选择最优的证券组合。理论基础：证券或证券组合的收益可以用期望收益率表示，风险可以用收益率的方差来衡量；证券收益率服从正态分布；理
7、性投资者的共同特征是:期望收益率既定，选择风险最小的证券，风险既定选择期望收益率最高的证券。主要理论包括：马柯威茨的期望方差模型、夏 普（以及特雷诺和詹森）的资本资产定价模型、罗斯的套利定价模型、特征线模型、因素模型等第二章有价证券的投资价值分析本 节 的 斯 维 绢 结 构|期 限 长 短：丽B前 则|内 部 因 事|-债 券 投 资 价 值的 影 响 因 亲T 税 收 待iftJ可 日 性I 发打I体 的 仅 用 域 别|不 讪 前 率j 一市场利率界投价分演的笛他析债 券 价 值 的计 算 公 式-I外 部 因 第 4酗 条 件 的i现 值 的 泞*1二 区 苏 尔 付 出 的 值 券
8、企3公 天1叵亘双桥公闺I值 弃 收 的*向 计 旗|债 券M让:价 格 的 近 加 计 累I值 分 的 利 率J W限 络 构 _ _ _ _ _ _ _【刷 双 期 限 纶 构 的 假 念|,商 城 丽 近 福 构 的 类 型|T 利 率 期 限 结 构 而 理 论 一、影响债券投资价值的内部因素1.期限：期限越长，其市场变动的可能性越大，其价格的易变性也越大，投资价值越低。2.票面利率：债券的票面利率越低，债券价格的易变性也就越大。在市场利率提高的时候，票面利率较低的债券的价格下降较快。但是，当市场利率下降时，它们增值的潜力也较大。3.提前赎回条款：是债券发行人所拥有的种选择权。具有较高
9、提前赎回可能性的债券应具有较高的票面利率，也应具有较高的到期收益率，其内在价值较低。4.税收待遇：一般来说，免税债券的到期收益率比类似的应纳税债券的到期收益率低。5.流通性：流通性好的债券与流通性差的债券相比，具有较高的内在价值。6.债券的信用等级：又称信用风险或违约风险。二、影响债券投资价值的外部因素1.基础利率：基础利率一般是指无风险债券利率。如政府债券利率。2.市场利率：市场利率风险是各种债券都面临的风险。市场利率风险与债券的期限相关，债券的期限越长，其价格的利率敏感度也就越大。3.其他因素：通货膨胀，汇率的变化等。内部因素和债券投资价值相关关系（重点）外部因素和债券投资价值相关关系（重
10、点）内部因素对债券投资价值的彩响期限长短期限越长市场价格变动的可能性越大票面利率票面利率越低市场价格易变性越大提前赎回规定提前赎回可能性越高内在价值越低税收待遇具有税收待遇内在价值越高流通性流通性越高内在价值越高发债主体的信用发债主体信用越高内在价值越高外 部 酿对债券投资价值的影响基础利率上升内在价值下降市场利率风险上升内在价值下降通货膨胀水平上升内在价值下降外汇汇率风险所投资债券的市种市值下降内在价值下降二、债券价值的计算公式债券投资的目的在于未来某个时点获取一笔已经发生增值的货币收入，因此，债券的当前价格可表示为投资者为了取得未来收入目前希望投入的资金。一货币的时间价值假定当前使用一笔金
11、额为P0 的货币，按照某种利率投资一定期限，投资期末连本带利收回货币金额Pn,那么P 0 该笔货币的现在价值，简 称“货币的现值”，P n 该笔货币的现在价值，简 称“货币的终值”（二）掌握按单利和复利计算货币终值和现值。利用现值计算终值：Pn=PO（1+r）（复利）Pn=PO（l+r.n）（单利）一般来说，利率相同时，用单利计算的终值比用复利计息的终值低。利用终值计算现值（贴现）：p=P“-(复利)(1+r)C2.3)p _（单利）（2.4）（1+r x n）（三）一次性还本付息债券的定价公式债券的定价原理：资本化定价方法认为资产的内在价值=预期现金流的现值。运用到债券上，债券的内在价值=债
12、券的预期货币收入按照某个利率贴现的现值。确定债券内在价值时，需要知道：（1）估计的预期货币收入；（2）投资者要求的适当收益率，称“必要收益率”。债券的预期货币收入的来源：票面利息和票面额。债券的必要收益率一般是比照具有相同风险程度和偿还期限的债券的收益率得出的。一次还本付息，预期货币收入是期末一次性支付的利息和本金1、单利计息、单利贴现p M（l+ix it）C2.5）（1+r x n）2、单利计息、复利贴现pM(1+ix n)=(1+r)-3、复利计息、复利贴现p _ M（l+i）（1+r）-P一债券的内在价值 M 票面价值（四）付息债券的定价公式(2.6)(2.7)i-每期利率 r 必要收
13、益率（折现率）n 一剩余时期数对于普通的按期付息的债券来说，其预期货币收入有两个来源：到期I I 前定期支付的息票利息和票面额,其必要收益率也可参照可比债券确定。因此，对于一年付息一次的债券来说，若用复利计算，其价格决定公式为：C M(1+r)如果按单利贴现，内在价值公式为：p=-z-+.仁(1+r x t)。(1+r xn)式中：P债券的内在价值；C 一每年支付 的 利 息；r 必要收益率；t 第 t 次;n-所余年数；M-票面价值。三、债券收益率的计算(-)当前收益率在投资学中，当前收益率=债券的年利息收入/买入债券的实际价格。其计算公式为：CY=xlOO%式中：Y 当前收益率；C 每年利
14、息收益；P债卷价格。(二)内部到期收益率1、付息债券内部到期收益率一年一付息：(2.1 2)DP =-C-+-C-+AA +-C-4-F-I(22 121+Y(1+Y)2(1+Y)n(1+Y)n式中：P债券价格：C 每年利息收益；Y内部到期收益率;n 时 期 数(年 数)；F 到期价值。半 年 一 付 息:(2.1 3)nP =-C-+-C-+AA +-C-+-F-12.1r、1+Y(1+Y):(1+Y)(1+Y)式中：P债券价格；C 每年利息收益；Y内部到期收益率;n 时期数(年数乘以2)；F 到期价值。2、无息债券(一次还本付息债券)内部到期收益率(2.1 4)(2.14)式中：P债券价格
15、；Y 内部到期收益率；n 时期数；F 到期价值。3、贴现债券内部到期收益率(2.1 5)、(2.1 6)P。=FQXN)(2.15)式中：P0 发行价格；d 年贴现率(3 6 0 天 计)；N 债券年化有效期限(3 6 0 天 计)；F 债券面值。式中：P0 发行价格；Y 内部到期收益率；F-债券面值。(三)持有期收益率1、付息债券持有期收益率(2.1 7)Y=0.（PLI POV N*1Oo%Po式中：PO-买入价格；Pl 卖出价格；Y 内部到期收益率；C 每年利息收益；N 持有年限。2、贴现债券持有期收益率（2.1 8）Y=（仁 与）x 丝 xllO%（2.18）Po N式中：P0 买入价
16、格；P1 卖出价格；Y 内部到期收益率；C 每年利息收益；N 持有年限。（四）赎回收益率指的是首次赎回收益率式中：P发行价格；n 直到第一个赎回日的年数；Y 赎回收益率；M 赎回价格；四、债券转让价格的近似计算（-）贴现债券转让价格购买价格公式中的最终收益率的含义是，在与其的持有期（持有至到期）内将获得的预期收益率。购买价格面颉（1+最 终 牧 益 率 尸 一C 2.19 卖出价格公式中的持有期间收益率是，在己持有的期限内预期获得的收益率，即卖方要求获得的回报率。卖 出 价 格=购 买 价 格 x（l+持有期间收益率）（2.20）（二）一次还本付息债券转让价格购买价格面颉+利息总颉（1+最 终
17、 攸 益 率 尸一,(2.21)|一次还本付息债券卖出价格近似计算公式。卖 出 价 格=购 买 价 格 x（l+持有期间收益率）（2.22）（三）付息债券转让价格购买价格=V _ _+_一 最终收益率）最 终 牧 益 率）”n持有期年限C 每年支付的利息；t 第t次；M 票面价值。五、债券的利率期限结构图（d）显示的是拱形利率曲线，表示期限相对较短的债券，利率与期限星正向关系；期限相对较长债券,利率与期限呈反向关系。的向MM收越的平*8B2-1债券的利寡期SI结构（三）利率期限结构理论1、市场预期理论利率期限结构完全取决于对未来即期利率的市场预期2、流动性偏好理论 流动性溢价=远期利率-未来预
18、期即期利率（债券期限越长，流动性溢价越大）3、市场分割理论利率期限结构取决于长、短期资金市场各自的供求。不合最动性也好跤牧图2-2漉动性偏好下的期限飨构第二节股票的投资价值分析股票投资价值分析股票内在价值计算方法外部因素内部因素现金流贴现模型售增长模型不变增长模型可变增长模型公司净产值公司盈利水平公司股利政策股份分割增资与减资公司资产重组宏观经济因素行业因素市场因素股票市场价值计算方法|市盈率估价方法一、影响股票投资价值的因素内部因素对股票投资价值的影响:内部因素因素变动股票投资价值变动公司净资产增加上升公司盈利水平增加上升公司股利政策股利高上升股份分割发生拆股或拆细上升增资没有产生效益前下降
19、增加公司经营实力上升减资宣布减资下降公司资产重蛆要分析对公司是否有利根据分析判断变动二、股票内在价值的计算方法（一）资产和股票的定价原理现金流贴现模型现金流是未来时期的预期值，因此必须按照定的贴现率返还成现值。对于股票来说，这种预期的现金流即在未来时期预期支付的股利。见（2.2 3）式4+D.1 +k(1+k)=(1+k)-n士(1+k),+A+D,(1+k)(2.2 3)式中：V股票在期初的内在价值；D t时期t 末以现金表示的每股股息;k 定风险程度下现金流的合适贴现率（必要贴现率）。（二）股票投资净现值的概念以及计算1、净现值等于内在价值与成本之差，B P：净现值=内在价值-成本 DNP
20、V=V-P=17-P,-1 (1+k)，P在 t=0 时购买股票的成本。（1）N PV 0,意味着所有预期的现金流人的现值之和大于投资成本，股票被低估，购买这种股票可行;（2）N PV k,则可以购买这种股票;（三）零增长模型-n-1V=T -5-2 =D0V -(1+k)。(i+k)，(2 27)零增长模型假定股利不变，即股利增长率g=0。根据这个假定，得出零增长模型公式DokV(2.28)式中：V为股票的内在价值；D o为在未来无限时期支付的每股股利；k为必要收益率。2 .内部收益率。方程也可用于计算投资于零增长证券的内部收益率。首先，用证券的当今价格P代替V,用k*（内部收益率）代表k,
21、代人公式其结果是：p _ y D _ D 0 （2.29）（l+k h k-k-=C2.30）P3.应 用。在决定优先股的内在价值时（四）不变增长模型。（五）可变增长模型三、市盈率着眼于短期（-）简单估计法1、利用历史数据进行估计（多选）（1）算术平均数法或中间数法（2）趋势调整法（3）回归调整法2、市场决定法（-）回归分析法回归分析方法是指利用回归分析的统计方法，通过考察股票价格、收益、增长、风险、货币的时间价值和股息政策等各种因素变动与后盈率之间的关系，得出吻合最好的线性关系的方程，进而根据这些变量的给定值对市盈率大小进行预测的分析方法。四、市净率着眼于长期（注意与市盈率比较）市净军每股价
22、格每股净资产第三节、金融衍生工具的投资价值分析逻辑结构金融期货的 =oi72、不需要投资者任何额外的资金7 1X/咫=01-13、套利利河为正S Ml例：设想一个投奥者拥有三种证券，其投资于每种证券的当前市值均为50000元，此时该投资者可投费的财富为150000元。这三种证券的预期回报率和敏感性如表所示。表预期回报率与敏感性值3Z，=xi+又3 =I3=0.6x(+2x2+1.2X3=0-i令 x*=0.1,贝 lx；=0.075,x,=-0.1753Z E(r,)x,=r,x,4-rx+=0.1 x 10+0.075 x 14%+0.175 x 8%=0.65%0i-证券j.ri (%)%
23、1100.62142.0381.2(三)留 皿 胆单因素套利定价模型即，=册+多因素套利定价模型Er(=册+6”却+久“2 +，*%*定价模型的应用1、确 定 影 响 证 券 的 主 要 因 素 2、预测证券收益第 五 节 证 券 组 合 的 业 绩 评 估一、业绩评估原则7.187.19二、套利评价组合业绩应本着“既要考虑组合收益的高低，也要考虑组合所承担风险的大小”的基本原则。而资本资产定价模型为组合业绩评估者提供了实现这一基本原则的多种途径。二、业绩评估指数（记住人名，年份，历年考点内容）三种业绩评估指数：基于风险调整法思想而建立的专门用于评价证券组合优劣的工具。1、詹森指数詹森指数是1
24、969年由詹森提出的，它以证券市场线为基准，指数值实际上就是证券组合的实际平均收益率与由证券市场线所给出的该证券组合的期望收益率之间的差。2、特雷诺指数特雷诺指数是1965年由特雷诺提出的，它用获利机会来评价绩效。该指数值由每单位风险获取的风险溢价来计算，风险仍然由p系数来测定。3、夏普指数夏普指数是1966年由夏普提出的，它以资本市场线为基准，指数值等于证券组合的风险溢价除以标准差，夏普指数是连接证券组合与无风险资产的直线的斜率。三、业绩评估应注意的问题使用詹森指数、特雷诺指数以及夏普指数评价组合业绩固然有其合理性，但也不能忽视这种评价方法的不足。这种不足主要表现在三个方面：1、三类指数均以
25、资本资产定价模型为基础，后者隐含与现实环境相差较大的理论假设，可能导致评价结果失真。2、三类指数中都含有用于测度风险的指标，而计算这些风险指标有赖于样本的选择。这可能导致基于不同的样本选择所得到的评估结果不同，也不具有可比性。3、三类指数的计算均与后场组合发生直接或间接关系，而现实中用于替代市场组合的证券价格指数具有多样性。这同样会导致基于不同市场指数所得到的评估结果不同，也不具有可比性。第六节债券资产组合管理一、债券利率风险的衡量（一）债券价格与利率变动呈相反的关系我们知道，如果要比较准确地估计债券的价格，需要采用现金流贴现定价：式中：P一一债券市价；n一一剩余期限;一一第t期的必要收益率；
26、C,一一第t期的现金流；M-面值。这里的必要收益率，即折现率，不是唯一的，它随不同的时期而变化，反映不同期间的市场即期利率。因此，市场利率的变化会影响到债券价格的变化，即利率上升，债券价格会下跌；反之，会上升。（）测量债券利率风险的方法1、久期重点久期又被称之为“持期（1）计算：债券现金流产生时间的加权平均，权重为各期现金流现值占总现值（即债券的价格）的比重。贴现债券、到期一次还本付息债券的久期等于债券到期期限。付息债券的的久期小于债券到期期限。（2）性质（重点，历年考试必考点之一）（1）久期与息票利率呈相反的关系，息票率越高，久期越短，这是因为债券更多部分的现金流以利息支付的形式返还，收回债
27、券投资本金所需时间缩短。（2）债券的到期期限越长，久期也越长。不过，随着期限的增长，同一幅度的期限上升所能引起的久期增加递减，即期限对久期的边际作用递减。（3）久期与到期收益率之间呈相反的关系，到期收益率越大，久期越小，但其边际作用效果也递减。（4）多只债券的组合久期等于各只债券久期的加权平均，其权数等于每只债券在组合中所占的比重。2、基于久期的债券利率敏感性测量重点（1）久期是价格对利率的弹性D =dr/（I+r）（2）修正久期1 +r修正久期反映了利率变动对俵券价格的影响，同时消除了债券价格本身的影响，使不同俵券之间具有可比性：口，=/曲（3）利 用（修正）久期，则里利率变动对债券价格的影
28、响A p于 u-D（A r）或 AP（r0）ArD 例：P3161、久期在投资实践中的应用2、久期的缺陷（1）从久期的计算中可以看出，它对于所有的现金流采用了同样的收益率，这意味着在到期期限内收益率利率）基本保持不变，这与实际情况不符。（2）采用久期方法对债券价格利率风险的敏感性进行测里实际上是考虑了价格与收益率之间的线性关系，而市场的实际情况表明，这种关系经常是非线性的。3、凸性一一较重点定义：价格对利率的二阶导数于 H-D（A r）+0.5C（A r）2久期夸大了利率上升引起的债券价格下跌幅度，低估了利率下降引起的俵券价格上升幅度。二、被动管理基 于市场有 效 率 的 假 设（考 点）（-
29、）单一支付负债下的资 产 免 疫 策 略（利率消毒）操作原则：（1）选择久期等于偿债期的债券；（2）初始投资额等于未来债务的现值。（二）多重支付负债下 的 组 合 策 略（现金流匹配策 略）所谓现金流量匹配，就是通过债券的组合管理，使得每一期从债券获得的现金流入与该时期约定的现金支出在量上保持一致。现金流量匹配与资产免疫有以下几个方面的区别：（1）现 金 流 匹 配 方（2）采用现金流量匹配方法之后不需要进行任何调整，除 非 选 择 的 债 券 的 信 用 等 级 下 降（3）现金流匹配法不存在再投资风险、利率风险,债务不到期偿还的唯一风险是提前赎回或违约风险。三、主动债券组合管理基于市场效率
30、不理想的假设1、水平分析水平分析法的核心是通过对未来利率的变化就期末的价格进行估计，并据此判断现行价格是否被误定以决定是否买进。债券的全部报酬由四部分组成：时间价 值、收益率变化的影响、息票利息以及息票利息再投资获得的利息。管理人员通过对收益率发生概率的估计、判断债券的风险，为投资提供依据。2、债券掉换（1）替代掉换；（2）市场内部价差掉换；（3）利率预期掉换；（4）纯收益率调换。3、骑乘收益率曲线四、债券资产组合收益评价1、计算债券组合的季度收益率、本季度的平均期限（这可以将债券组合在季度期初的平均期限和季度期末的平均期限进行平均获得）；同时，在以横轴表示平均期限，纵轴表示收益率的平面上画出
31、债券组合的位置。2、计算出同期某一具有广泛性的债券指数的季度回报率、本季度的平均期限（这可以将债券指数在季度期初的平均期限和季度期末的平均期限进行平均获得）；同时，在同一幅图中画出债券指数的位置。3、确定9 0天期国库券在季度期初的利率并将其画在同一幅图中（由于国库券是一种纯贴现债券，所以其平均期限就等于债券的期限90天，也就相当于0.2 5年）4、将国库券和债券指数两点用直线连接起来，得到债券市场线。5、确定债券组合是位于债券市场线之上还是之下，并通过测定它与债券市场线的距离来判断债券组合的业绩。第八章金融工程一、金融工程的基本概念1、狭义的金融工程狭义的金融工程主要是指利用先进的数学及通讯
32、工具，在各种现有基本金融产品的基础上，进行不同形式的组合分解，以设计出符合客户需要并具有特定风险与收益的新的金融产品。2、广义的金融工程广义的金融工程则是指一切利用工程化手段来解决金融问题的技术开发。它不仅包括金融产品设计,还包括金融产品定价、交易策略设计、金融风险管理等各个方面。金融工程是一门将金融学、统计学、工程技术、计算机技术相结合的交叉性学科。二、金融工程技术与运作（-）金融工程技术1、无套利定价均衡分析技术要点：无套利均衡分析技术，就是对金融市场中的某项“头寸”进行估值和定价，其采用的基本方法是将这项头寸与市场中其他金融资产的头寸组合起来，构筑起一个在市场均衡时能承受风险的组合头寸,
33、由此测算出该项头寸在市场均衡时的均衡价格。无套利意义上的价格均衡规定了市场一种稳定态，一旦资产价格发生偏离，套利者的力量就会迅速引起市场的纠偏反应，价格重新调整至无套利状态。2.分解、组合与整合技术结构化的分解、组合技术以及整合技术是金融工程的核心技术，它把各种金融工具看作是零部件，采用各种不同的方式组装起来，创造具有符合特殊需求的流动性和收益与风险特性的新型金融产品来满足客户的需要。现有的金融工具又可以通过“剥离”等分解技术分解其收益与风险，从而在金融后场上实现收益与风险的转移以及重新配置金融资产的功效。（1）分解技术现有的大多数金融工具或金融产品，都有其特定的结构形式与风险特性。分解技术就
34、是在原有金融工具或金融产品的基础上，将其构成因素中的某些高风险因子进行剥离，使剥离后的各个部分独立地作为一种金融工具产品参与市场交易，达到既消除原型金融工具与产品的风险，又适应不同偏好投资者的实际需要。第一，分解技术是从单一原型金融工具或金融产品中进行风险因子分离，使分离后的因子成为一种新型工具或产品参与市场交易；第二，分解技术还包括从若干个原形金融工具或金融产品中进行风险因子分离；第三，对分解后的新成分进行优化组合，构成新型金融工具与产品。从理论上讲，在分解技术的成本低于金融工具或产品变体演化后其工具或产品的收益时，绝大多数现有的金融工具或产品都有可能通过分解技术进行变体演化，实现既规避风险
35、，又满足市场需要的目的。从实践的角度来看，分解技术使传统债券的持有人原本无法消除的诸多风险因素得以化解。(2)组合技术组合技术与分解技术截然不同，它不是在某一既有金融工具或产品的基础上采用现金流分析进行结构分解，而是在同一类金融工具或产品之间进行搭配，使之成为复合型结构的新型金融工具或产品。它主要运用远期、期货、互换以及期权等衍生金融工具的组合体对金融风险暴露(或敞口风险)进行规避或对冲。从理论上讲，组合技术的基本原理就是根据实际需要构成一个相反方向的头寸全部冲掉或部分冲销原有的风险暴露。从技术上讲，构成适当的对冲头寸取决于两个因素：其一对原有风险来源、性质及其形态的辨识；其二正确确定对冲目标
36、。从实践的角度来看：第一，识别客户需要保护的风险部位以及要保护部位的目标是完全对冲还是有限对冲；第二，了解客户对风险的态度，权衡客户实际需要，剪裁金融工具以适应客户需求偏好；第三，做到既能满足客户对组合工具收益、风险特性的需要，又能使组合工具的价格被客户自愿接受，还能适应客户对市场的看法。(3)整合技术整合是一个为实现系统目标将若干部分、要素联系在一起使之成为一个整体的、动态有序的行为的过程。整合技术就是把两个或两个以上的不同种类的基本金融工具在结构上进行重新组合或集成。其目的是获得一种新型的混合金融工具，使它既保留原金融工具的某些特征，又创造新的特征以适应投资人或发行人的实际需要，如远期互换
37、、期货期权、附认股权的公司债等。从理论上讲，任意两类或两类以上的基本金融工具都可以相互整合，形成新的混合金融工具。从实践的角度看，混合金融工具主要应用于跨利率市场、汇率市场、货币市场、股票市场和商品市场等。综上所述，分解技术主要是在既有金融工具基础上，通过拆分风险进行结构分解使其风险因素与原工具分离，创造出若干新型金融工具，以满足不同偏好投资人的需求。金融工程技术的实现需要得到以下几方面的支持：(1)知识体系；(2)金融工具；(3)工艺方法。(-)金融工程运作金融工程作为金融创新的手段，其运作可分为六个步骤。1、诊断：识别金融问题的实质与根源；2、分析：根据当前的体制、技术和金融理论找出解决问
38、题的最佳方案；3、生产：运用工程技术方法从事新金融产品(工具或策略)的生产；4、定价：在生产成本和收益的权衡中确定新产品的合理价格；5、修正：依据不同客户的需求进行修正；6、商品化：将为特定客户涉及的方案标准化，面向市场推广。三、金融工程技术的应用(-)公司理财(二)金融工具交易(三)投资管理(四)风险管理风险管理方法：(1)通过多样化组合降低(消除)非系统风险(2)转移系统风险：一是将风险对冲；二是购买损失保险。第二节期货的套期保值和套利一、期货的套期保值（-）基本概念和原理重点当某人拥有的资产A面临贬值风险时，他可以卖出另一种资产B,只要资产A与资产B存在有正相关关系，就可以称为“对冲套期
39、保值是以规避现货风险为目的的期货交易行为。交易者在现货市场和期货市场上反向操作品种相同、数值相当的期货合约，以期在未来某一时间，以一个市场的盈利弥补另一个市场的亏损，达到规避价格风险的目的。套期保值之所以能够规避价格风险，是因为期货市场上存在以下经济原理：1、同品种的期货价格走势与现货价格走势一致2、随着期货合约到期日的临近，现货与期货价趋向一致套期保值能够起到为现货市场的交割者降低价格风险的作用。（二）套期保值的方向1、买进套期保值（多头套期保值）买进套期保值又称“多头套期保值”，是指现货商因担心价格上涨而在期货市场上买入期货，目的是锁定买入价格，免受价格上涨的风险。在股指期货中，买进套期保
40、值是指在期货市场上买进股指期货合约的套期保值行为，主要目的是规避股价上涨造成的风险。以下几种情况可以加深读者的理解：（1）投资者预期未来一段时间可以收到一笔资金，打算投入股市，但又认为现在是最好的建仓机会。（2）机构投资者现在就拥有大量资金，计划按现行价格买进一组股票。（3）交易者在股票或股指期权上持有空头看涨期权。（4）有一些股市允许交易者融券抛空。2、卖出套期 保 值（空头套期保值）卖出套期保值又称“空头套期保值“，是指现货商因担心价格下跌而在期货市场上卖出期货，目的是锁定卖出价格，免受价格下跌的风险。在股指期货中，卖出套期保值是指在期货市场上卖出股指期货合约的套期保值行为，主要目的是规避
41、股价下跌的风险。股指期货卖出套期保值主要有以下几种情况：（1）机构大户手中持有大量股票，但看空后市。（2）对长期持股的大股东而言，同样如此。（3）投资银行与股票包销商有时也会使用空头套期保值策略。（4）交易者在股票或股指期权上持有空头看跌期权。（三）基差对套期保值效果的影响套期保值效果的好坏取决于基差（Basis）的变化。基差指的是某一特定地点的同一商品现货价格在同一时刻与期货合约价格之间的差额。基差变小（走弱），有利于买进套期保值基差变大（走强），有利于卖出套期保值（四）股指期货的套期保值交易重点1、套期保值的时机采取动态避险策略2、规避工具的选择选择与股票资产高度相关的指数期货作为对冲工具
42、3、期货合约数量的确定套期保值比率的概念、公式套期保值比率是指为达到理想的保值效果，套期保值者在建立交易头寸时所确定的期货合约的总值与所保值的现货合同总价值之间的比率关系。即：套期保值比率期货合约的总值现货总价值4、期货合约数里计算：（1）简单套期保值比率套期保值比率=期货合约的总值现货总价值=1第一种方法是直接取保值比率为1，即在期货市场建立的头寸市值与现货市场需要保值的组合价值相等。假如对拥有1 0 0 0 0 0 英镑进行套期保值，则在期货市场建立的头寸市值也为1 0 0 0 0 0 英镑。（2）最小方差套期保值比率一一适用股指期货套期保值合约份数=p X现货总价值/单位期货合约价值 R
43、 系数的确定：A、回归法 a+然 +eB、P系数瓦=2 网1-1（五）套期保值的原则重点1、买卖方向对应2、品种相同3、数量相等4、月份相同或相近二、套利交易（-）套利交易的基本原理“一价定律”重点套利的经济学原理是“一价定律”，即如果两个资产是相等的，他们的市场价格应该倾向一致，一旦存在两种价格就出现了套利机会.当然，一价定律的实现是有条件的，那就是：两个市场间的流动和竞争必须是无障碍的，而且无交易成本、无税收和无不确定性存在。定义中提到的“暂时出现不合理价差”“相同或相关资产“两个关键词：“暂时出现不合理价差”为套利提供利润空间；“相同或相关资产”能够在套利后使“暂时出现不合理价差”趋向合
44、理，实现利润。套利交易能否获得利润的关键，是价差的变动套利是一种特殊的投机，但与一般投机相比，套利的风险低、收益稳定。（二）套利交易对期货市场的作用重点1、有利于被扭曲的价格关系恢复到正常水平2、有利于市场流动性的提高3、抑制过度投机。（三）套利的风险（考试重点）1、政 策 风 险 2、市 场 风 险 3、操作风险4、资金风险。（四）股指期货套利的基本原理与方式1、期现套利期现套利是根据指数现货与指数期货之间价差的波动进行套利。期现的套利实施一般分为以下几个步骤：（1）估算股指期货合约的无套利区间上下边界；（2）判断是否存在套利机会；（3）确定交易规模；（4）同时进行股指期货合约和股票交易；（
45、5）了结套利头寸套利头寸的了结有三种选择：持有头寸直到交割时间：交割期前了结；套期头寸展期为下一最近交割的期货合约。2、市场内价差套利市场内价差套利是指在同一个交易所内针对同一品种但不同交割月份的期货合约之间进行套利，所以又被称为“跨期套利跨期套利按操作方向的不同可分为牛市套利（多头套利）和熊市套利（空头套利）。3、市场间价差套利市场间价差套利是指针对不同交易所上市的同一种品种同一交割月份的合约进行价差套利。最典型的是日经225指数，它们同时在日本、新加坡和美国进行期货交易。4、跨品种价差套利跨品种价差套利是指对两个具有相同交割月份但不同指数的期货价格差进行套利。后场内价差套利、巾场间价差套利
46、和跨品种价差套利同属于不同期货合约间进行差价的套利。5 .A l p h a 套利该理论认为，股票（组合）的风险山系统风险和非系统风险构成。相应地，收益也分为两部分：（1）系统风险产生的收益；（2）股票或其组合的超额收益，即 Al ph a（a）：非系统风险带来的超额收益系统风险带来的收益在套期保值中，一般希望股票（组合）没有非系统风险，即超额收益Al ph a 为 0。但在Al ph a 套利策略中则希望持有的股票（组合）具有正的超额收益。因此，Al ph a 策略又称为“绝对收益策略”。（五）套期保值与期限套利的区别重点1、两者在现货市场地位不同2、两者的目的不同3、两者的操作方式及价位观
47、不同第三节 金融风险的VaR方法VaR方法的基本原理及计算公式（-）V a R 方法的基本原理重点VaR的字面解释是指“处于风险中的价值（V a l ue a t R i sk）”，一般被称为“风险价值”或“在险价值”，其含义是指在市场正常波动下，某一金融资产或证券组合的最大可能损失。（重点概念）确切地说，V a R 描述了“在某一特定的时期内，在给定的置信度下，某一金融资产或其组合可能遭受的最大潜在损失值”；或者说“在一个给定的时期内，某一金融资产或其组合价值的下跌以一定的概率不会超过的水平是多少”。公式表达为：rob（LPVaR）=-c产一一证券组合在持有期内的演失VaR 一一置信水平c
48、下处于风险中的价值（二）VaR的 主 要计算方法（局部估值法和完全估值法）1、局部估值法德尔塔一正态分布法假定组合回报服从正态分布，于是利用正态分布的良好特性置信度与分位数的对应性计算的组合的V a R等于组合收益率的标准差与相应置信度下分位数的乘积。优点：大大简化计算，缺点：假设太强，无法处理实际数据中的厚尾现象，具有局部测量性等不足。2、历史模拟法完全估值法(1)公式：Rf.i=2%,围1-1(2)步骤:计算组合中第L只证券在时间t的收益率R-。计算虚拟投资组合时间序列的收益率殳.。将可能的虚拟组合收益率从小到大排序，得到损益分布，通过给定的置信度对应的分位数求出炒。3、蒙特卡罗模拟法完全
49、估值法蒙特卡罗模拟法的操作主要包括三个步骤：(1)选择适合描述资产价格途径的随机过程。比如，对于股价或汇率的随机过程，多以几何布朗运动模型来描述。(2)依随机过程模拟虚拟的资产价格途径。(3)综合模拟结果，构建资产报酬分布，并以此计算投资组合的Va R。蒙特卡罗模拟法的主要优、缺点说明如下：(1)优点：可涵盖非线性资产头寸的价格风险、波动性风险，甚至可以计算信用风险；可处理时间变异的变量、厚尾、不对称等非正态分布和极端状况等特殊情景。(2)缺点:需要繁杂的电脑技术和大量的复杂抽样，既昂贵且费时；对于代表价格变动的随机模型，若是选择不当，会导致模型风险的产生；模拟所需的样本数必须要足够大，才能使
50、估计出的分布得以与真实的分布接近。三、V a R方法的应用(-)风险管理与控制1、风险管理与控制的核心之一是风险的计量、风险限额的确定与分配、风险监控。传统的风险限额管理主要是头寸规模控制。这种管理主要有以卜的缺陷：(1)不能在各业务部门之间进行比较；(2)没有包含杠杆效应，对衍生产品组合可能会产生错误的表述；(3)没有考虑不同业务部门之间的分散化效应。2、鉴于传统风险管理存在的缺陷，现代风险管理强调采用以V aR 为核心，辅之敏感性和压力测试等形成不同类型的风险限额组合。其主要有以下的优势：(1)VaR限额是动态的，其可以捕捉到市场环境和不同业务部门组合成分的变化，还可以提供当前组合和市场风