第6章资本成本与资本结构.pptx

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1、财务管理财务管理 11970-1994发达国家的企业投资来源（发达国家的企业投资来源（%）注：在美国，公司债券每年的融资额占基础性证券（公司债券、企业债券和股票）的60%70%，是股票融资的16倍以上。2 内源融资是指公司经营活动结果产生的资金，即内源融资是指公司经营活动结果产生的资金，即公司内部融通的资金，它主要由留存收益和折旧公司内部融通的资金，它主要由留存收益和折旧构成构成. .是指企业不断将自己的储蓄（主要包括留存是指企业不断将自己的储蓄（主要包括留存盈利、折旧和定额负债）转化为投资的过程。内盈利、折旧和定额负债）转化为投资的过程。内源融资对企业的资本形成具有原始性、自主性、源融资对企

2、业的资本形成具有原始性、自主性、低成本和抗风险的特点，是企业生存与发展不可低成本和抗风险的特点，是企业生存与发展不可或缺的重要组成部分。事实上，在发达的市场经或缺的重要组成部分。事实上，在发达的市场经济国家，内源融资是企业首选的融资方式，是企济国家，内源融资是企业首选的融资方式，是企业资金的重要来源。业资金的重要来源。 341 1 资本成本的概念资本成本的概念 资本成本（资本成本（cost of capitalcost of capital）是指公司为是指公司为筹集筹集和和使使用用资金而付出的代价，即企业为筹集和使用资金而支资金而付出的代价，即企业为筹集和使用资金而支出的各种费用的和。出的各种

3、费用的和。 资本成本资本成本 = = 资金资金筹集筹集成本成本 + + 资金资金使用使用成本成本 资本成本可以用绝对数来表示，也可以用相对数来表资本成本可以用绝对数来表示，也可以用相对数来表示，用相对数表示时又称资本成本率。示，用相对数表示时又称资本成本率。第六章第六章 资本成本与资本结构资本成本与资本结构5资金筹集成本资金筹集成本 是指在是指在资金筹集过程中资金筹集过程中支付的各项费用，如发行股票、支付的各项费用，如发行股票、债券的印刷费、发行手续费、律师费、资信评估费、债券的印刷费、发行手续费、律师费、资信评估费、公证费、担保费、广告费等公证费、担保费、广告费等 筹资成本一般在资金筹措时一

4、次性支付，在使用过程筹资成本一般在资金筹措时一次性支付，在使用过程中不再发生，可以看作筹资总额的一项扣除中不再发生，可以看作筹资总额的一项扣除资金使用成本资金使用成本 是是指使用资金支付的费用指使用资金支付的费用，如股票，如股票股息股息、银行借款和、银行借款和债券债券利息利息等等 资金使用成本与资金的数量和时间有关资金使用成本与资金的数量和时间有关资本成本资本成本 = = 资金筹集成本资金筹集成本 + + 资金使用成本资金使用成本例如：筹集100元资金，筹资费用为10元，则实际筹得资金=100-10=90元。62 2 资本成本的作用资本成本的作用 资本成本是企业选择筹资途径和筹资方式的重资本成

5、本是企业选择筹资途径和筹资方式的重要依据要依据 资本成本是企业确定最佳资本结构的依据资本成本是企业确定最佳资本结构的依据 资本成本是企业进行投资决策和业绩考核的主资本成本是企业进行投资决策和业绩考核的主要参考指标，是最低的投资收益率指标要参考指标，是最低的投资收益率指标 资本成本是衡量企业经营成果的尺度，企业的资本成本是衡量企业经营成果的尺度，企业的利润率应该高于资本成本利润率应该高于资本成本73 决定资本成本高低的因素思考：什么会导致资本成本提高？ 1)从宏观经济环境(货币供给关系和通货膨胀)角度？ 2)从证券市场条件(价格波动性和市场流动性)角度？ 3）企业内部的经营和融资(风险）状况 4

6、）融资规模8（1 1）宏观经济环境）宏观经济环境 宏观经济环境决定了整个经济中资本的供给和需宏观经济环境决定了整个经济中资本的供给和需求，以及预期通货膨胀的水平求，以及预期通货膨胀的水平 即，即， 货币需求相对于货币供给增加货币需求相对于货币供给增加，投资人要求的投，投资人要求的投资收益率会提高，资收益率会提高，企业的资本成本就会上升企业的资本成本就会上升；否；否则，资本成本下降则，资本成本下降 当预期通货膨胀水平上升当预期通货膨胀水平上升，货币购买力下降，投，货币购买力下降，投资者会提高要求的收益率来补偿预期通货膨胀损资者会提高要求的收益率来补偿预期通货膨胀损失，失，导致企业资本成本上升导致

7、企业资本成本上升9（2 2）证券市场条件影响）证券市场条件影响 证券市场条件包括市场流动性和价格波动程度证券市场条件包括市场流动性和价格波动程度 即，即， 当证券的市场流动性不好当证券的市场流动性不好，变现风险加大，投资，变现风险加大，投资者要求的收益率会提高，者要求的收益率会提高，导致资本成本升高导致资本成本升高 当证券的价格波动较大当证券的价格波动较大，投资的风险大，要求的，投资的风险大，要求的收益率也会提高，收益率也会提高，导致资本成本升高导致资本成本升高10（3 3）企业内部的经营和融资状况）企业内部的经营和融资状况 内部的经营和融资状况指企业内部的经营风险和内部的经营和融资状况指企业

8、内部的经营风险和财务风险的大小，如果财务风险的大小，如果企业的经营风险和财务风企业的经营风险和财务风险较大险较大，投资者便会有较高的收益率要求，投资者便会有较高的收益率要求，导致导致资本成本升高资本成本升高（4 4）融资规模）融资规模 企业的融资规模越大企业的融资规模越大，筹资成本和资金占用成本，筹资成本和资金占用成本越大，越大，导致资本成本升高导致资本成本升高 114 4 资本成本的形式资本成本的形式 个别资本成本、综合资本成本、边际资本成本个别资本成本、综合资本成本、边际资本成本个别资本成本个别资本成本是指企业各种长期资金的成本，如长期借款成是指企业各种长期资金的成本，如长期借款成本、债券

9、成本和股票成本等。本、债券成本和股票成本等。主要用于比较各种融资方式的主要用于比较各种融资方式的资本成本资本成本。综合资本成本综合资本成本是指全部长期资金的加权后的总成本。是指全部长期资金的加权后的总成本。主要用主要用于资本结构决策，企业在进行混合融资决策时，关键是在控于资本结构决策，企业在进行混合融资决策时，关键是在控制风险的基础上尽量降低企业的综合资本成本制风险的基础上尽量降低企业的综合资本成本。边际资本成本边际资本成本是指企业追加筹措资金的成本，或者每增加一是指企业追加筹措资金的成本，或者每增加一个单位的资金而增加的成本。个单位的资金而增加的成本。用于追加筹资决策用于追加筹资决策。12本

10、章主要内容：本章主要内容： 第一节第一节 个别资本成本个别资本成本 第二节第二节 综合资本成本与边际资本成本综合资本成本与边际资本成本 第三节第三节 公司风险与杠杆公司风险与杠杆 第四节第四节 资本结构资本结构13资本成本率资本成本率的计算原理的计算原理是是在在实际筹得资金（筹资额实际筹得资金（筹资额减去筹资费）中用资费用所占的比率减去筹资费）中用资费用所占的比率。计算公式。计算公式如下：如下：%1001%100筹资费用率）（筹资总额年用资费用筹资费用筹资总额年用资费用资本成本率第一节 个别资本成本个别资本成本是指企业各种长期资本的成本率。个别资本成本是指企业各种长期资本的成本率。14考虑货币

11、时间价值时考虑货币时间价值时，个别资本成本率的计，个别资本成本率的计算公式为：算公式为：n1ttt0K1CP）（企业各年所筹资本之和个别资本成本率报酬和偿还的本金年向资本提供者支付的企业在第KtCt15 对于大多数公司来说，其资本的主要来源对于大多数公司来说，其资本的主要来源包括负债、普通股和优先股。因此，个别包括负债、普通股和优先股。因此，个别资本成本也主要包括：资本成本也主要包括： 一，长期借款成本一，长期借款成本 二，债券成本二，债券成本 三，普通股成本三，普通股成本 四，优先股成本四，优先股成本16一、一、负债成本负债成本 负债成本指公司长期债务的资本成本，包括借款利负债成本指公司长期

12、债务的资本成本，包括借款利息及筹资费用两部分。企业长期债务包括长期借息及筹资费用两部分。企业长期债务包括长期借款和债券。款和债券。（1）不考虑货币时间价值的情况下的负债资本成本）不考虑货币时间价值的情况下的负债资本成本计算：计算： fTiFLTIKL1)1 ()1 (所得税率率长期借款（债券）年利费用率长期借款（债券）筹资息长期借款（债券）年利筹资费用总额筹资总额成本长期借款（债券）资本TfFLKiI17例题：例题： 某企业取得某企业取得5 5年期长期借款年期长期借款10001000万元，年利率万元，年利率1010，每年末付息一次，到期一次还本，筹资，每年末付息一次，到期一次还本，筹资成本率为

13、成本率为1 1，企业所得税率为，企业所得税率为3030。求该企。求该企业个别资本成本率。业个别资本成本率。解：资本成本率为：解：资本成本率为： %07. 7%100%11%)301 (%10lK18债券平价发行 某公司发行总面额为1000万元的10年期债券，票面利率10，发行费用率为10，公司所得税30。该债券的成本为：债券溢价发行 某公司发行面额为1000万元10年期债券，票面利率为12，发行费用率为5，发行价格为1200万元，公司所得税率为30。该债券成本为： 1000*10%*(1 30%)7.78%1000*(1 10%)bK%37. 7%)51 (*1200%)301 (*%12*1

14、000bK19债券折价发行上公司发行面额1000万元，10年期债券，票面利率12，发行费用为5，发行价格为800万元，公司所得税率30。该债券的成本为：%05.11%)51 (*800%)301 (*%12*1000bK20 假设某公司长期借款额为L，离到期还有t年，每年资本成本额（即每年支付的利息）为 ，则此借款的资本成本率（即每年支付的利息率）K 应满足以下公式：nntttKLKIL)1 ()1 (1（2）考虑货币时间价值时的负债资本成本计算）考虑货币时间价值时的负债资本成本计算tI21nLnttLtLKLKTIFL)1 ()1 ()1 ()1 (1（1）如果是新借款）如果是新借款 （2）

15、如果税后支付）如果税后支付 则，必须考虑筹资费用和所得税，长期借款筹资额则，必须考虑筹资费用和所得税，长期借款筹资额公式变为公式变为长期借款资本成本率借款期限所得税税率期的利息长期借款第长期借款筹资费用率长期借款筹资额LtLKnTtIFL22例题： 假设Sunny公司发行了一种新债券，发行价为100元，期限为10年，每年的利息为5元，发行费率为1.2%。求这时的税前负债成本。解：负债成本率Kd 应满足： 用Excel 软件或插值法求解可知Kd为6.16%。 101015100100 (1 1.2%)(1)(1)iiddKK23 公司可以通过两种方法来提高普通股的价值，一种是发行新的普通股；另外

16、一种是增加公司的保留盈余。 因此，分析普通股的成本必须从这两个方面进行考虑三、普通股成本三、普通股成本241 1 新发行的普通股成本新发行的普通股成本 普通股成本就是普通股投资的必要收益率。其计算方法有三种：股利折现模型、资本资产定价模型和无风险利率加风险溢价法。（1）股利折现模型）股利折现模型1）如果每年股利固定不变，计算公式为： 2）如果每年股利固定不变，考虑筹资费用，计算公式为：3）如果股利逐年增加，同时考虑筹资费用，计算公式为：%100普通股每股市价预计每股股利普通股资本成本率%1001 (筹资费用率）普通股每股市价预计每股股利普通股资本成本率股利逐年增长率筹资费用率）普通股每股市价预

17、计第一年每股股利普通股资本成本率%1001 (25例题： 设Sunny 公司计划在一年末的每股红利是8元，红利的增长率为5%，每股的现价为128元，股票的发行费率为2%，则普通股的成本为：%37.11%5%100%)21 (1288sK26（2 2）资本资产定价模型）资本资产定价模型 此模型给出了普通股筹资成本 ，与它的市场风险系数 之间的关系：cK在市场上的风险系数的变动幅度，即普通股益率于市场投资组合期望收某公司股票收益率相对组合的期望收益率市场报酬率或市场投资无风险报酬率普通股筹资成本mfcRRK)(fmfcRRRK 可以由政府长期债券的收益率来替代， 可以通过股票指数（如上证综指）来计

18、算，可以通过统计方法来计算fRmR27例题： 假设，Sunny公司目前的市场风险系数为1.5。当前的无风险利率为5%，市场组合的期望收益率为10%，则该公司普通股筹资成本率为多少？ 筹资成本率=5%+1.5*（10%-5%）=12.5%28资产定价模型法在应用中的问题：代表某公司股票收益率相对于市场投资组合期望收益率的变动幅度 如果公司存在特有风险，仅仅用来衡量公司的风险是不准确的 由于未来投资的不确定性，公司未来的风险水平也是不确定的，用固定的来衡量公司的风险是不准确的)(fmfcRRRK29（3 3）无风险利率加风险溢价法）无风险利率加风险溢价法 （债券收益加风险溢筹法）（债券收益加风险溢

19、筹法） 由于持有普通股股票的风险要大于持有债券的风险，因此股票持有人就必然要求获得一定的风险补偿。由此计算普通股筹资成本的公式为：pfcRRK风险报酬率pR30例题： 假设Sunny公司的长期债券的收益率为7%，而Parkhorse 投资公司评估其风险溢价率为4.2%, 则该公司普通股的成本为：%2 .11%2 . 4%7sK312 2 留存收益成本留存收益成本 公司的留存收益是由公司税后净利形成的，属于普通股股东。表面上看，公司使用留存收益似乎不花费什么成本，但实际上，股东将其留用于公司而不作为股利取出投资于别处，所以其实还是要求得到普通股等价的回报。因此，留存收益也有成本，只不过是一种机会

20、成本，其计算方法与普通股相同（只是没有筹资费用）。32公司发行优先股筹资需支付发行费等筹资费用，还要定期支付股利（优先股股利通常是固定的）。其计算公式为：四、优先股成本四、优先股成本%1001筹资费率）（筹资总额优先股每年股利额优先股资本成本率33例题： 某公司发行优先股面值为1000万元，发行价值为2000万元，发行费用率为10，预定股利为面值得20，资本成本率为： 1000*20%11%2000*(1 10%)pk 34第二节第二节 综合资本成本与边际资本成本综合资本成本与边际资本成本一、综合资本成本一、综合资本成本 一个公司的资本由多种来源构成，这时，将个别资一个公司的资本由多种来源构成

21、，这时，将个别资本成本加权平均就是综合资本成本本成本加权平均就是综合资本成本K Kw w，其计算公其计算公式如下：式如下： 式中：式中： W Wd d、W Wp p和和W Wc c分别为负债、优先股和普通股所占权重分别为负债、优先股和普通股所占权重 K Kd d、K Kp p和和K Kc c分别为负债、优先股和普通股的成本分别为负债、优先股和普通股的成本 t t为所得税的税率。为所得税的税率。 ccppddwKWKWtKWK)1 (35个别资本的权重的确定方法个别资本的权重的确定方法 在评估综合资本成本时，确定个别资本的权重是重要的在评估综合资本成本时，确定个别资本的权重是重要的一步，现行的确

22、定资本权重的方法有：账面价值法、目一步，现行的确定资本权重的方法有：账面价值法、目标价值法、市场价值法标价值法、市场价值法 （1 1）账面价值法）账面价值法 账面价值法通过公司账面价值确定个别资本的权数账面价值法通过公司账面价值确定个别资本的权数 这种方法从公司的资产负债表中就可得到资料，但往往这种方法从公司的资产负债表中就可得到资料，但往往误差很大，对经营决策不利误差很大，对经营决策不利 只适用于公司账面价值与其市场价值相差不远的情况只适用于公司账面价值与其市场价值相差不远的情况（2 2）市场价值法）市场价值法 市场价值法通过以债券、股票目前的市场价格计算权数市场价值法通过以债券、股票目前的

23、市场价格计算权数 在市场上，许多公司的市场价值与账目价值完全不相符，在市场上，许多公司的市场价值与账目价值完全不相符，在计算综合资本成本时，市场价值法比账目价值法更准在计算综合资本成本时，市场价值法比账目价值法更准确确36（3 3）目标价值法）目标价值法 目标价值法是指以目标中的资本结构确定权数目标价值法是指以目标中的资本结构确定权数 理论上，因为有破产成本、税或其它融资成本的理论上，因为有破产成本、税或其它融资成本的存在，每个公司都存在一个理想资本结构存在，每个公司都存在一个理想资本结构 目标成本法体现了期望的成本结构，因此，有助目标成本法体现了期望的成本结构，因此，有助于企业的投资决策，但

24、因为公司未来经营发展的于企业的投资决策，但因为公司未来经营发展的不确定性，目标资本结构很难确定不确定性，目标资本结构很难确定37例题：例题： 某高科技公司为了扩大市场份额，急需扩大生产某高科技公司为了扩大市场份额，急需扩大生产经营规模，预计资金需要量为经营规模，预计资金需要量为500500万元，按照帐面万元，按照帐面价值。拟定如下筹资方案求各方案综合资本成本。价值。拟定如下筹资方案求各方案综合资本成本。 某公司筹资方案比较某公司筹资方案比较 38第一方案各项筹资方式所占比重：第一方案各项筹资方式所占比重：长期借款长期借款80/50080/5001616企业债券企业债券120/500120/50

25、02424普通股普通股 300/500300/5006060综合资本成本综合资本成本7 716168.5%8.5%24241414606011.5611.56第二方案各项筹资方式所占比重：第二方案各项筹资方式所占比重：长期借款长期借款110/500110/5002222企业债券企业债券40/50040/5008 8普通股普通股 350/500350/5007070综合资本成本综合资本成本7.57.522228 88 81414707012.0912.0939二、边际资本成本二、边际资本成本 边际资本成本是指企业追加筹资时，资金边际资本成本是指企业追加筹资时，资金每增加一个单位而增加的成本，是追

26、加筹每增加一个单位而增加的成本，是追加筹资时所使用的加权平均成本资时所使用的加权平均成本40边际资本成本的计算至少要分两步来完成：边际资本成本的计算至少要分两步来完成：1）计算筹资突破点）计算筹资突破点 筹资突破点（也成筹资总额分界点）是指在保持某种筹资筹资突破点（也成筹资总额分界点）是指在保持某种筹资方式资本成本率不变的条件下，可以筹集到的资金总限度。方式资本成本率不变的条件下，可以筹集到的资金总限度。在筹资突破点范围内筹资，原来的资金成本率不会改变。在筹资突破点范围内筹资，原来的资金成本率不会改变。一旦筹资额超过筹资突破点，其资金成本率则发生改变。一旦筹资额超过筹资突破点，其资金成本率则发

27、生改变。其计算公式为：其计算公式为：2 2）计算边际资本成本）计算边际资本成本 根据筹资突破点可以得出若干组筹资范围，对各组筹资根据筹资突破点可以得出若干组筹资范围，对各组筹资范围分别计算加权平均成本，即可得到各组筹资范围的边范围分别计算加权平均成本，即可得到各组筹资范围的边际资金成本。际资金成本。全部追加资金的比重该种方式追加的资金占额某种筹资方式的筹资限筹资突破点41例题：例题： SunnySunny公司采取长期借款和发行普通股两种方式筹集所需资公司采取长期借款和发行普通股两种方式筹集所需资金，相关资料见下表。求（金，相关资料见下表。求（1 1）筹资突破点（）筹资突破点（2 2）计算各组筹

28、）计算各组筹资总额范围的边际资金成本资总额范围的边际资金成本42第一步：计算筹资突破点，计算过程及结果见下表。第一步：计算筹资突破点，计算过程及结果见下表。第二步：按投资突破点大小对筹资总额顺序重新排组，可以得到第二步：按投资突破点大小对筹资总额顺序重新排组，可以得到以下五组筹资总额的范围以下五组筹资总额的范围（1 1）3030万元以内（万元以内（2 2）30-4030-40万元万元（3 3）40-10040-100万元（万元（4 4）100-200100-200万元（万元（5 5）200200万元以上万元以上43第三步：对上述五组筹资总额范围分别计算加权平均资本成第三步：对上述五组筹资总额范

29、围分别计算加权平均资本成本（即各种筹资总额范围的边际资本成本）。计算过程及结本（即各种筹资总额范围的边际资本成本）。计算过程及结果见下表。内部收益率大于边际资本成本时的项目可以选择。果见下表。内部收益率大于边际资本成本时的项目可以选择。44练习题：练习题：1 1，某公司发行普通股股票，某公司发行普通股股票600600万元，筹资费用率万元，筹资费用率5%5%，上年股，上年股利率为利率为14%14%，预计股利每年增长，预计股利每年增长5%5%，所得税率，所得税率33%33%，该公司，该公司年末留存年末留存5050万元未分配利润用做发展之需，则该笔留存收万元未分配利润用做发展之需，则该笔留存收益的成

30、本为多少？益的成本为多少？2 2，某公司利用长期债券、优先股、普通股、留存收益来筹，某公司利用长期债券、优先股、普通股、留存收益来筹集长期资金集长期资金10001000万元，筹资额分别为万元，筹资额分别为300300万元、万元、100100万元、万元、500500万元和万元和100100万元，资金成本率为别为万元，资金成本率为别为6%6%、11%11%、12%12%、15%15%。则该筹资组合的综合资金成本为多少？。则该筹资组合的综合资金成本为多少？453 3，某公司发行面额为，某公司发行面额为500500万元的万元的1010年期的债券，票面利率为年期的债券，票面利率为12%12%，发行费率为

31、，发行费率为5%5%，所得税率为，所得税率为33%33%，计算该债券的资本成，计算该债券的资本成本。本。4 4，某公司拟筹资，某公司拟筹资25002500万元，资料如下表所示。已知所得税率万元，资料如下表所示。已知所得税率为为33%33%，试计算该筹资方案的综合资本成本。，试计算该筹资方案的综合资本成本。46第三节第三节 企业风险与杠杆企业风险与杠杆1 1 杠杆效应杠杆效应2 2 经营风险与经营杠杆（概念、计量、两者关系）经营风险与经营杠杆（概念、计量、两者关系）3 3 财务风险与财务杠杆（概念、计量、两者关系）财务风险与财务杠杆（概念、计量、两者关系）4 4 联合杠杆（概念、计量）联合杠杆（

32、概念、计量）第四节第四节 资本结构资本结构1 1 概念概念2 2 相关理论（净收益理论、净营业收益理论、传统理论、相关理论（净收益理论、净营业收益理论、传统理论、MMMM理论、权衡理论）理论、权衡理论）3 3 资本结构的管理（影响因素、最有资本结构的确定）资本结构的管理（影响因素、最有资本结构的确定）47第三节第三节 企业风险与杠杆企业风险与杠杆1 1 杠杆效应（财务管理中的）杠杆效应（财务管理中的）由于特定费用（如固定成本和固定财务费用）由于特定费用（如固定成本和固定财务费用）的存在而导致的，当某一财务变量以较小的存在而导致的，当某一财务变量以较小幅度变动时，另一相关财务标量会以较大幅度变动

33、时，另一相关财务标量会以较大幅度变动。幅度变动。财务管理中的杠杆效应有三种形式：经营杠财务管理中的杠杆效应有三种形式：经营杠杆、财务杠杆、联合杠杆。杆、财务杠杆、联合杠杆。48财务变量财务变量A 财务变量财务变量B 492 2 经营风险与经营杠杆经营风险与经营杠杆概念概念经营风险经营风险经营风险又称商业风险，是指经营风险又称商业风险，是指企业因生产经营方面的原因导致的利息及企业因生产经营方面的原因导致的利息及税前预期收入（简称息税前利润或税前预期收入（简称息税前利润或EBIT-earnings before interest EBIT-earnings before interest and

34、taxand tax ）的不确定性。）的不确定性。影响企业经营风险的主要原因有市场需求和影响企业经营风险的主要原因有市场需求和成本因素，主要有：成本因素，主要有：（1 1）产品需求的变化。在其他条件不便的情况下，市场对企业产品的需）产品需求的变化。在其他条件不便的情况下，市场对企业产品的需求越不稳定，企业经营风险越大。求越不稳定，企业经营风险越大。（2 2）产品售价的变化。产品售价经常变动的企业，通常要比产品售价稳）产品售价的变化。产品售价经常变动的企业，通常要比产品售价稳定的同类企业承受较高的经营风险。定的同类企业承受较高的经营风险。（3 3）产品成本的变化。在销量和产品售价一定的情况下，成

35、本是影响利）产品成本的变化。在销量和产品售价一定的情况下，成本是影响利润的关键因素，产品成本比较稳定的企业相对于那些产品成本不稳定润的关键因素，产品成本比较稳定的企业相对于那些产品成本不稳定的企业，承担的经营风险较小。的企业，承担的经营风险较小。（4 4）固定成本的比重。企业的全部成本包括固定成本和变动成本。固定）固定成本的比重。企业的全部成本包括固定成本和变动成本。固定成本是指在一定的业务范围内不随业务量的变化而变化的成本。在企成本是指在一定的业务范围内不随业务量的变化而变化的成本。在企业的总成本中，固定成本所占的比重越大，企业的经营风险也越大。业的总成本中，固定成本所占的比重越大，企业的经

36、营风险也越大。502 2 经营风险与经营杠杆经营风险与经营杠杆概念概念经营杠杆经营杠杆上述影响企业经营风险的诸因素中，固定成本比重的影响尤上述影响企业经营风险的诸因素中，固定成本比重的影响尤为重要。在其他条件不变的情况下，销售收入的增加虽然为重要。在其他条件不变的情况下，销售收入的增加虽然不会改变固定成本总额，但会降低单位固定成本，从而提不会改变固定成本总额，但会降低单位固定成本，从而提高单位利润，使息税前利润的增长率大于销售收入的增长高单位利润，使息税前利润的增长率大于销售收入的增长率率。如果不存在固定成本，所有成本都是变动的，则息税如果不存在固定成本，所有成本都是变动的，则息税前利润变动率

37、就同销售收入变动率完全一致。前利润变动率就同销售收入变动率完全一致。这种由于固这种由于固定成本的存在而导致息税前利润变动率大于销售收入变动定成本的存在而导致息税前利润变动率大于销售收入变动率的杠杆效应，称为经营杠杆。率的杠杆效应，称为经营杠杆。512 2 经营杠杆的计量经营杠杆的计量经营杠杆具有放大企业经营风险的作用，只要企业经营杠杆具有放大企业经营风险的作用，只要企业具有固定成本，就存在经营杠杆效应。对经营杠具有固定成本，就存在经营杠杆效应。对经营杠杆的计算最常用的指标是杆的计算最常用的指标是经营杠杆系数经营杠杆系数或经营杠或经营杠杆度。经营杠杆系数是指息税前利润变动率相对杆度。经营杠杆系数

38、是指息税前利润变动率相对于销售收入变动率的倍数，简称于销售收入变动率的倍数，简称DOLDOL。其计算公式。其计算公式为：为：SSEBITEBIT)(变动前的销售收入销售收入变动额变动前的息税前利润息税前利润变动额销售收入变动率息税前利润变动率经营杠杆系数 DOL52例题例题：假设假设ABCABC企业只生产一种甲产品，基年销售企业只生产一种甲产品，基年销售5 5万件，单件为万件，单件为1010元，单位变动成本为元，单位变动成本为6 6元，固定成本总额为元，固定成本总额为1010万元。第二年万元。第二年（预测年度）预计销售量为（预测年度）预计销售量为6 6万件，单价、固定成本总额和万件，单价、固定

39、成本总额和单位变动成本与基年相同。要求：计算经营杠杆系数。单位变动成本与基年相同。要求：计算经营杠杆系数。SSEBITEBIT)(变动前的销售收入销售收入变动额变动前的息税前利润息税前利润变动额销售收入变动率息税前利润变动率经营杠杆系数 DOL1 1， 基期、预测期销售基期、预测期销售额额分母分母2 2，变动成本与固定成本，变动成本与固定成本基期、预测期息税前基期、预测期息税前利润利润分子分子53根据资料，为计算经营杠杆系数，可列表如下所示：根据资料，为计算经营杠杆系数，可列表如下所示：即，该企业销售收入每变动即，该企业销售收入每变动1倍，倍，就会引起息税前利润变动就会引起息税前利润变动2倍。

40、倍。2%20%40DOL54计算经营杠杆系数主要是为了预测经营风险，因而该系数应在计算经营杠杆系数主要是为了预测经营风险，因而该系数应在预测前计算。为便于根据当前的资料计算经营杠杆系数，可预测前计算。为便于根据当前的资料计算经营杠杆系数，可对上述经营杠杆系数的计算公式进行如下的推导变换。对上述经营杠杆系数的计算公式进行如下的推导变换。SSEBITEBIT)(变动前的销售收入销售收入变动额变动前的息税前利润息税前利润变动额销售收入变动率息税前利润变动率经营杠杆系数 DOL21000006105000061050000)()()()()()(SFVQ）（）（则：所以：因为：为销售收入总额。为固定成

41、本总额；为单位变动成本；为销售单价；为销售量；假设：DOLFVPQVPQQPQPFVPQVPQSSEBITEBITDOLQPSQPSVPQEBITFVPQEBITP即，在产品销售量、产品销售价格、单位变即，在产品销售量、产品销售价格、单位变动成本一定的情况下，动成本一定的情况下，基年息税前利润基年息税前利润/ /（基年息税前利润（基年息税前利润- -固定成固定成本总额）本总额）552 2 经营风险与经营杠杆经营风险与经营杠杆两者关系两者关系引起经营风险的主要原因是市场需求和成本因素的引起经营风险的主要原因是市场需求和成本因素的不确定性，经营杠杆本身并不是息税前利润不稳不确定性，经营杠杆本身并不

42、是息税前利润不稳定的主要根源。定的主要根源。但是，经营杠杆放大了市场和生但是，经营杠杆放大了市场和生产等不确定性因素对利润变动的影响。产等不确定性因素对利润变动的影响。而且，经而且，经营杠杆系数越大，息税前利润变动越剧烈，企业营杠杆系数越大，息税前利润变动越剧烈，企业的经营风险就越大。因此，影响企业经营杠杆的的经营风险就越大。因此，影响企业经营杠杆的因素就成为影响企业经营风险的主要因素。因素就成为影响企业经营风险的主要因素。从经营杠杆系数的计算公式可以看出，影响经营杠从经营杠杆系数的计算公式可以看出，影响经营杠杆系数的因素包括产品销售量、产品销售价格、杆系数的因素包括产品销售量、产品销售价格、

43、单位变动成本及固定成本总额等。单位变动成本及固定成本总额等。在其他因素一在其他因素一定的情况下，固定成本越高，经营杠杆系数越大，定的情况下，固定成本越高，经营杠杆系数越大，企业经营风险也越大。企业经营风险也越大。如果影响经营杠杆系数的如果影响经营杠杆系数的因素发生变动，则经营杠杆系数一般也会发生变因素发生变动，则经营杠杆系数一般也会发生变动，从而产生不同程度的经营杠杆和经营风险。动，从而产生不同程度的经营杠杆和经营风险。563 3 财务风险与财务杠杆财务风险与财务杠杆概念概念财务风险又称筹资风险，财务风险又称筹资风险，是指因负债筹资而引起的是指因负债筹资而引起的税后每股净收益（简称每股收益或税

44、后每股净收益（简称每股收益或EPSEPS）的不确定）的不确定性。性。虽然各种筹资都有风险，但从股东的角度分虽然各种筹资都有风险，但从股东的角度分析，负债筹资的风险最终由股东承担，而企业最析，负债筹资的风险最终由股东承担，而企业最终归股东所有的真正收益是税后的利润，它是息终归股东所有的真正收益是税后的利润，它是息税前盈余减去负债利息和缴纳所得税后的剩余收税前盈余减去负债利息和缴纳所得税后的剩余收益。由于经营风险的存在，税前利润是不确定的，益。由于经营风险的存在，税前利润是不确定的，但在债务一定的情况下，企业需要支付的利息则但在债务一定的情况下，企业需要支付的利息则是固定的。也就是说，不论息税前利

45、润是高是低，是固定的。也就是说，不论息税前利润是高是低，债务利息总是固定的，这就进一步加大了税后利债务利息总是固定的，这就进一步加大了税后利润的不确定性。这种润的不确定性。这种因负债筹资而引起的股东收因负债筹资而引起的股东收益的不确定性，就是企业的财务风险。决定财务益的不确定性，就是企业的财务风险。决定财务风险大小的重要因素是财务杠杆。风险大小的重要因素是财务杠杆。57财务杠杆是指因使用利息固定的债务资金而财务杠杆是指因使用利息固定的债务资金而引起的普通股每股收益变动率大于息税前引起的普通股每股收益变动率大于息税前利润变动率的杠杆效应。利润变动率的杠杆效应。其基本原理是：其基本原理是：在资本总

46、额及其结构既定的情况下，企业在资本总额及其结构既定的情况下，企业需要从息税前利润中支付的债务利息通常需要从息税前利润中支付的债务利息通常都是固定的，当息税前利润增大时，每都是固定的，当息税前利润增大时，每1 1元元盈余负担的固定财务费用（如利息、融资盈余负担的固定财务费用（如利息、融资租赁租金等）就会相对减少，从而给普通租赁租金等）就会相对减少，从而给普通股股东带来更多的盈余；反之，每股股东带来更多的盈余；反之，每1 1元盈余元盈余所负担的固定财务费用就会相对增加，从所负担的固定财务费用就会相对增加，从而大幅度减少普通股的盈余。而大幅度减少普通股的盈余。583 3 财务杠杆财务杠杆-计量计量只

47、要在企业的筹资方式中有固定财务费用支出的债务，只要在企业的筹资方式中有固定财务费用支出的债务，就会存在财务杠杆效应。对债务杠杆的计量，最常就会存在财务杠杆效应。对债务杠杆的计量，最常用的指标是用的指标是财务杠杆系数财务杠杆系数和财务杠杆度。财务杠杆和财务杠杆度。财务杠杆系数是指企业税后利润（或每股收益）的变动率相系数是指企业税后利润（或每股收益）的变动率相当于息税前利润变动率的倍数，简称当于息税前利润变动率的倍数，简称DFLDFL。其计算公。其计算公式为：式为：EBITEBITEPSEPS)(变动前的息税前利润息税前利润变动额变动前的每股收益每股收益变动额息税前利润变动率每股收益变动率财务杠杆

48、系数 DFL59为便于计算，财务杠杆系数的计算公式可以进一步推为便于计算，财务杠杆系数的计算公式可以进一步推导变换如下：导变换如下：IEBITEBITEBITEBITNTEBITNTEBITEBITEBITEPSEPSDFLNTEBITEPSNTIEBITEPS)1)(1()1 ()1 ()1)(NTI所以：因为：数为流通在外的普通股股为公司所得税税率；为债务资本的利息；假设：EBITEBITEPSEPS)(变动前的息税前利润息税前利润变动额变动前的每股收益每股收益变动额息税前利润变动率每股收益变动率财务杠杆系数 DFL即，在其他条件一定的情况下，即，在其他条件一定的情况下，基年息税前利润基年

49、息税前利润/ /（基年息税（基年息税前利润前利润- -债务资本利息）债务资本利息）60例题例题：假设假设ABCABC企业的长期资本总额为企业的长期资本总额为100100万元，其中，普通股股本为万元，其中，普通股股本为8080万元，长期债务为万元，长期债务为2020万元，长期债务的利率为万元，长期债务的利率为10%10%。当企。当企业销售收入为业销售收入为5050万元时，息税前利润为万元时，息税前利润为1010万元。要求：计算万元。要求：计算财务杠杆系数。财务杠杆系数。根据提供的资料数据，该企业财务杠杆系数为根据提供的资料数据，该企业财务杠杆系数为即当企业的息税前利润增长即当企业的息税前利润增长

50、1 1倍时，普通股收益将以倍时，普通股收益将以1.251.25倍的幅倍的幅度增长；同样，当企业的息税前利润下降度增长；同样，当企业的息税前利润下降1 1倍时，主权资本收倍时，主权资本收益将以益将以1.251.25倍的幅度下降。倍的幅度下降。25. 1%10200000100000100000DFLIEBITEBITDFL613 3 财务杠杆与财务风险财务杠杆与财务风险-关系关系财务杠杆的高低大大影响企业财务风险的大小。在其他因素财务杠杆的高低大大影响企业财务风险的大小。在其他因素不变的情况下，财务杠杆系数越大企业的财务风险也越大；不变的情况下，财务杠杆系数越大企业的财务风险也越大；反之，财务风