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1、第第14章章 长期融资简介长期融资简介第第15章章 资本结构：基本概念资本结构：基本概念第第16章章 债务运用的限制债务运用的限制第第17章章 杠杆企业的股价与资本预算杠杆企业的股价与资本预算第第18章章 股利政策：为什么相关股利政策：为什么相关第四篇第四篇 资本结构和股利政策资本结构和股利政策13.1 融资决策能增加价值吗融资决策能增加价值吗13.2 有效资本市场的描述有效资本市场的描述13.3 有效市场的类型有效市场的类型13.4 实证研究的证据实证研究的证据13.5 资本市场效率理论对公司理财的含义资本市场效率理论对公司理财的含义13.6 本本 章章 小小 结结第第1313章章 公司融资
2、决策和有效资本市场公司融资决策和有效资本市场事实证明，对于典型的公司，具有正净现值的投资机会比具有正净现事实证明，对于典型的公司，具有正净现值的投资机会比具有正净现值的融资机会多。值的融资机会多。强调指出创造有价值的融资机会的三种基本方法：强调指出创造有价值的融资机会的三种基本方法：(1)(1)欺诈投资者。有效资本市场理论指出：在任何时候证券的价欺诈投资者。有效资本市场理论指出：在任何时候证券的价格都是合适的，这意味着市场作为一个整体来看，实际上是非格都是合适的，这意味着市场作为一个整体来看，实际上是非常机敏和聪明的。因此，管理者不能欺诈投资者。常机敏和聪明的。因此，管理者不能欺诈投资者。(2
3、)(2)降低成本或提高津贴。公司为减少费用而包装证券可以提高公司的价降低成本或提高津贴。公司为减少费用而包装证券可以提高公司的价值；而且，任何能够提供津贴或补助的融资工具都是有价值的。值；而且，任何能够提供津贴或补助的融资工具都是有价值的。(3)(3)创新证券。公司从开发和高价发行具有独创性的证券中获取好处。创新证券。公司从开发和高价发行具有独创性的证券中获取好处。但是，我们无论如何都坚信，从长期看，证券创新者所能从中获得的但是，我们无论如何都坚信，从长期看，证券创新者所能从中获得的价值很小。价值很小。13.1 13.1 融资决策能增加价值吗融资决策能增加价值吗有效资本有效资本市场是指资产的现
4、有市场价格能够充分的反映市场是指资产的现有市场价格能够充分的反映所有有关、可用信息的资本市场。所有有关、可用信息的资本市场。有效市场假设有效市场假设(EMH)(EMH)，无论对于公司还是对于投资者来说，无论对于公司还是对于投资者来说，都具有许多重要的含义。都具有许多重要的含义。(1)(1)因为价格及时的反映新的信息，投资者只能期望获得正因为价格及时的反映新的信息，投资者只能期望获得正常的收益率。常的收益率。(2)(2)公司应该期望从它发行销售的证券中获得公允的价值。公司应该期望从它发行销售的证券中获得公允的价值。所谓的所谓的“公允公允”，意思是公司发行证券所收到的价值正好，意思是公司发行证券所
5、收到的价值正好等于净现值。等于净现值。由于投资者都是机敏、聪明和理性的，因此为了从股由于投资者都是机敏、聪明和理性的，因此为了从股票市场交易中赚取利润而提供、研究、销售和使用信票市场交易中赚取利润而提供、研究、销售和使用信息的逻辑结果就是使市场称为有效的市场。息的逻辑结果就是使市场称为有效的市场。13.2 13.2 有效资本市场的描述有效资本市场的描述图图13-113-1展示了几种可能的调整展示了几种可能的调整方向。第一，实线表示股票价格方向。第一，实线表示股票价格在有效市场状况下的调整方向。在有效市场状况下的调整方向。第二，点线描绘了推迟反映的情第二，点线描绘了推迟反映的情况。第三，虚线表明
6、市场对信息况。第三，虚线表明市场对信息过度反映，随后经修正回归真实过度反映，随后经修正回归真实的价格。的价格。由图由图13-113-1可见，有效市场假设可见，有效市场假设这一理论的思想是：不要认为你这一理论的思想是：不要认为你已经发现了股票价格的变动规则已经发现了股票价格的变动规则或盈利的简单手段，也许你什么或盈利的简单手段，也许你什么都没有发现。都没有发现。股票价格休息公告日前后天数-30 -20 -10 0 +10 +20+30有效市场推迟反映(信息公告日)图13-1 在有效市场和无效市场上价格对新信息的反映过度反映后修正如果有如此简单的赚钱方法，别人早就发现了。进而，如果如果有如此简单的
7、赚钱方法，别人早就发现了。进而，如果每人都在挖掘信息的价值，那么他们的努力实际上成为每人都在挖掘信息的价值，那么他们的努力实际上成为“击败击败自己自己”的行动，并且股票变动的规则将消失。的行动，并且股票变动的规则将消失。为了分析股票价格对不同信息的反映速度，研究人员将信息划分为三为了分析股票价格对不同信息的反映速度，研究人员将信息划分为三类：过去价格的信息、公开信息和所有信息。类：过去价格的信息、公开信息和所有信息。13.1.1 13.1.1 13.1.1 13.1.1 弱型有效市场弱型有效市场弱型有效市场弱型有效市场如果某一资本市场上的证券的价格充分的包含和反映企历史价格的信息，如果某一资本
8、市场上的证券的价格充分的包含和反映企历史价格的信息，那么该资本市场就达到了那么该资本市场就达到了“弱型有效弱型有效”，和说满足了，和说满足了“弱型效率弱型效率弱型效率弱型效率”(weak-form efficiency)”(weak-form efficiency)。如果资本市场达到弱型有效，用上述交易策略无法获取利润。如果资本市场达到弱型有效，用上述交易策略无法获取利润。用数学公式表示弱型效率：用数学公式表示弱型效率：式式13-113-1表明：某种证券今天的价格等于表明：某种证券今天的价格等于“最近的观测价格最近的观测价格”加上加上“证券的期望收益值证券的期望收益值”，再加上这段时间发生的，
9、再加上这段时间发生的“随机收益值随机收益值”。如果股票的价格变动如式如果股票的价格变动如式(13-1)(13-1)，则称之为，则称之为“随机游走随机游走随机游走随机游走”或或“股股票处于随机游走状态票处于随机游走状态”。13.3 13.3 有效市场的类型有效市场的类型(13-1)技术分析是指力图用过去价格变动预测未来的变动规律的一技术分析是指力图用过去价格变动预测未来的变动规律的一系列分析方法。我们坚决否认系列分析方法。我们坚决否认“技术分析技术分析”能够带来利润。能够带来利润。要为技术分析提供养料，考虑两种通常使用的方法：要为技术分析提供养料，考虑两种通常使用的方法：第一：许多技术分析人员坚
10、信股票价格可能遵从一种第一：许多技术分析人员坚信股票价格可能遵从一种“头肩头肩形态形态”。如图。如图13-313-3中的中的(a)(a)所示，由于预测到一种所示，由于预测到一种“头肩形态头肩形态”，因此处于，因此处于A A点的技术分析人员可以买入股票，并在短期持点的技术分析人员可以买入股票，并在短期持有后迈出股票以获得收益。因为预测到头肩形态已经结束，所有后迈出股票以获得收益。因为预测到头肩形态已经结束，所以处于以处于B B点的技术分析人员将会卖出股票。点的技术分析人员将会卖出股票。第二：其他技术分析人员坚信股票价格在上升三次高位后将第二：其他技术分析人员坚信股票价格在上升三次高位后将下跌。这
11、种下跌。这种“三波浪三波浪”图形如图图形如图13-313-3的的(b)(b)所示，处于所示，处于C C点的技点的技术分析人员，因为预测股票价格的上涨将要结束，故卖出股票。术分析人员，因为预测股票价格的上涨将要结束，故卖出股票。股票价格时间AB股票价格时间Ca)头肩形态b)三波浪形态图13-3 两种广泛认同的技术形态如果某一资本市场上证券价格充分的反映了所有公开可用的信如果某一资本市场上证券价格充分的反映了所有公开可用的信息，包括如公司公布的财务报表和历史上的价格信息，那么该息，包括如公司公布的财务报表和历史上的价格信息，那么该资本市场就达到了资本市场就达到了“半强式有效半强式有效”或称或称“半
12、强式效率半强式效率半强式效率半强式效率”。如果某一资本市场上证券价格充分的反映了所有的信息，包括公如果某一资本市场上证券价格充分的反映了所有的信息，包括公开的合内幕的信息，该市场就达到了开的合内幕的信息，该市场就达到了“强式有效强式有效强式有效强式有效”。将型效率假设理论强调指出，任何与股票价值有关的信息，即使是只将型效率假设理论强调指出，任何与股票价值有关的信息，即使是只有一个投资者知道的信息，实际上都已经充分的反映在股票价格之中。有一个投资者知道的信息，实际上都已经充分的反映在股票价格之中。设想资本市场处于半强式有效都是合理的。设想资本市场处于半强式有效都是合理的。预期市场达到弱式有效的原
13、因之一是发现股票价格变动规律是十分便预期市场达到弱式有效的原因之一是发现股票价格变动规律是十分便宜和容易的。宜和容易的。与弱型效率相比较，半强型效率使用更加复杂的信息和推理。与弱型效率相比较，半强型效率使用更加复杂的信息和推理。与半强型相比较，强型效率还有很远的路要走。与半强型相比较，强型效率还有很远的路要走。13.3.2 13.3.2 13.3.2 13.3.2 半强型有效市场和强型有效市场半强型有效市场和强型有效市场半强型有效市场和强型有效市场半强型有效市场和强型有效市场13.3.3 13.3.3 13.3.3 13.3.3 对有效市场假设的一些误解对有效市场假设的一些误解对有效市场假设的
14、一些误解对有效市场假设的一些误解投掷效率投掷效率投掷效率投掷效率 在有效市场上，价格已经充分的包含了所有相关的信息，在有效市场上，价格已经充分的包含了所有相关的信息，股东也不必担心因为股票的股利低或其他特点而使他们支付的太多了。股东也不必担心因为股票的股利低或其他特点而使他们支付的太多了。但投资者无论如何不能不担心他们所承受的风险和多元化程度。但投资者无论如何不能不担心他们所承受的风险和多元化程度。价格波动价格波动价格波动价格波动 因为股票价格每天都在波动，所以多数公众怀疑市场效因为股票价格每天都在波动，所以多数公众怀疑市场效率。实际上，在一个变化的世界，价格不变反而说明市场无效。率。实际上，
15、在一个变化的世界，价格不变反而说明市场无效。股东漠不关心股东漠不关心 即使许多股东没有追踪股票，也没有考虑在近期交易，即使许多股东没有追踪股票，也没有考虑在近期交易，即使某些股东几乎没有使用信息进行股票交易，股票的价格仍然可以即使某些股东几乎没有使用信息进行股票交易，股票的价格仍然可以反映所有的相关、可用的信息。反映所有的相关、可用的信息。该怎么办？该怎么办？13.4 13.4 实证研究的证据实证研究的证据由专家学者所做的实证研究主要有这么几类：由专家学者所做的实证研究主要有这么几类：第一，有关股票价格变动是否随机的证据；第二，时间研究；第三，专第一，有关股票价格变动是否随机的证据；第二，时间
16、研究；第三，专业管理公司的记录。业管理公司的记录。13.4.1 13.4.1 13.4.1 13.4.1 弱型有效市场弱型有效市场弱型有效市场弱型有效市场序列相关系数序列相关系数序列相关系数序列相关系数(serial correlation)(serial correlation)是指某一种证券现在的收益与过去是指某一种证券现在的收益与过去的收益之间的相关关系。的收益之间的相关关系。无论序列相关系数是显著的为正或显著的为负，都表明股票市场无效。无论序列相关系数是显著的为正或显著的为负，都表明股票市场无效。如果序列相关系数接近于零，说明股票市场与随机游走模型的假设一致。如果序列相关系数接近于零，
17、说明股票市场与随机游走模型的假设一致。值得注意的是相关系数原则上在值得注意的是相关系数原则上在+1+1和和-1-1之间变动。一般看来，表之间变动。一般看来，表13-113-1报报告的研究结果证实了证券市场达到弱型有效。告的研究结果证实了证券市场达到弱型有效。我们的观点是：强调看出股票价格数据具有某种规律的人们可我们的观点是：强调看出股票价格数据具有某种规律的人们可能是由于眼力的错觉造成的。能是由于眼力的错觉造成的。13.4.2 13.4.2 13.4.2 13.4.2 半强型有效市场半强型有效市场半强型有效市场半强型有效市场半强型有效市场假设的含义是价格充分的反映所有公开可用的信半强型有效市场
18、假设的含义是价格充分的反映所有公开可用的信息。讨论两种用于检验半强型有效市场的方法。息。讨论两种用于检验半强型有效市场的方法。事件研究事件研究事件研究事件研究 超常收益超常收益(ARAR)可以以市场平均收益为比较基准来计算。可以以市场平均收益为比较基准来计算。某种股票在某一天的超常收益某种股票在某一天的超常收益(ARAR)等于该种股票当天的实际收益等于该种股票当天的实际收益(R R)减去当天的市场收益减去当天的市场收益(R Rm m)，其中，其中R Rm m是某一天标准普尔是某一天标准普尔500500指数的收益。指数的收益。AR=R-RAR=R-RAR=R-RAR=R-Rm m m m 此外超
19、常收益此外超常收益(AR)(AR)也可以用也可以用“市场模型市场模型”为比较基准来计算，即：为比较基准来计算，即：AR=R-(+RAR=R-(+RAR=R-(+RAR=R-(+Rm m m m)根据有效市场假设，某种股票的超常收益在第根据有效市场假设，某种股票的超常收益在第t t日的日的(ARt)(ARt)应该应该反映第反映第t t日所披露的信息。箭头的方向表示：某一时间的信息日所披露的信息。箭头的方向表示：某一时间的信息只影响某一时间的超常收益。实际上，只影响某一时间的超常收益。实际上，“事件研究事件研究”就是研究就是研究某一时间披露的信息是否影响其他时间的收益的一种统计方法。某一时间披露的
20、信息是否影响其他时间的收益的一种统计方法。事件研究的检验基本上支持了资本市场达到半强型有效的观点，事件研究的检验基本上支持了资本市场达到半强型有效的观点，同样也支持了资本市场达到弱型有效的观点。同样也支持了资本市场达到弱型有效的观点。共同基金记录共同基金记录共同基金记录共同基金记录 如果市场达到半强型有效，那么共同基金的如果市场达到半强型有效，那么共同基金的经理根据哪些公开可用的信息来选择股票无关紧要，共同基经理根据哪些公开可用的信息来选择股票无关紧要，共同基金的平均收益应该与市场上整体投资者的平均收益相等。这金的平均收益应该与市场上整体投资者的平均收益相等。这样，将由专家管理的基金业绩与市场
21、指数的业绩进行比较，样，将由专家管理的基金业绩与市场指数的业绩进行比较，我们就可以检验证券市场的效率。我们就可以检验证券市场的效率。总而言之，共同基金的经理依靠公开可用的信息。因此，研总而言之，共同基金的经理依靠公开可用的信息。因此，研究发现他们的业绩没有超过市场的平均业绩，这与证券市场究发现他们的业绩没有超过市场的平均业绩，这与证券市场半强型有效和弱型有效的假设一致。半强型有效和弱型有效的假设一致。学术界在三个领域的研究：学术界在三个领域的研究：(1)(1)规模。规模。规模。规模。小型市场资本化的股票业绩超过了大型市场资本小型市场资本化的股票业绩超过了大型市场资本化的股数。化的股数。“市场资
22、本化市场资本化”等于每股的市场价格乘以公开发等于每股的市场价格乘以公开发行售出的股数。行售出的股数。(2)(2)时间异象。时间异象。时间异象。时间异象。时间异象的证据十分有说明力，但由于收益时间异象的证据十分有说明力，但由于收益的差异一般都没有超过交易费用，因此实际意义不大。的差异一般都没有超过交易费用，因此实际意义不大。(3)(3)价值与吸引力。价值与吸引力。价值与吸引力。价值与吸引力。投机市场的投机市场的“泡沫理论泡沫理论泡沫理论泡沫理论”说明，证券的价格经常在它说明，证券的价格经常在它的真实价值附近大幅变动。最终价格跌倒原来的水的真实价值附近大幅变动。最终价格跌倒原来的水平，从而给投资者
23、造成巨大的损失。平，从而给投资者造成巨大的损失。13.4.3 13.4.3 强型有效市场强型有效市场一些研究强型效率的学者立足于调查内幕消息。一些研究强型效率的学者立足于调查内幕消息。根据研究所获得的证据，似乎没有能够证实市场达根据研究所获得的证据，似乎没有能够证实市场达到强型有效。到强型有效。还有可用的信息吗？还有可用的信息吗？还有可用的信息吗？还有可用的信息吗？13.5.1 13.5.1 13.5.1 13.5.1 会计与有效市场会计与有效市场会计与有效市场会计与有效市场如果以下两个条件成立，会计方法的改变不应该影响股票的价格。如果以下两个条件成立，会计方法的改变不应该影响股票的价格。第一
24、，年度财务报告应该提供足够的信息，从而使得财务分析师第一，年度财务报告应该提供足够的信息，从而使得财务分析师能够采用不同的会计方法预测盈利。第二，市场必须是半强型有能够采用不同的会计方法预测盈利。第二，市场必须是半强型有效。效。会计方法的选择是否影响到股票的价格最终是个实证研究的问会计方法的选择是否影响到股票的价格最终是个实证研究的问题。实证研究结果表明，会计方法的变更并没有愚弄市场，或题。实证研究结果表明，会计方法的变更并没有愚弄市场，或者说，市场理解会计方法变更得含义和结果。者说，市场理解会计方法变更得含义和结果。实证研究结果与有效市场理论不一致。因此，斯罗尼的研究实际上表实证研究结果与有
25、效市场理论不一致。因此，斯罗尼的研究实际上表明了投资者对于这类会计信息的反应比较慢。明了投资者对于这类会计信息的反应比较慢。13.5 13.5 资本市场效率理论对公司理财的含义资本市场效率理论对公司理财的含义13.5.2 13.5.2 13.5.2 13.5.2 选择时机的决策选择时机的决策选择时机的决策选择时机的决策设想某个公司的经理正在考虑发行权益资本的时间，这种决设想某个公司的经理正在考虑发行权益资本的时间，这种决策通常称为策通常称为“选择时机的决策选择时机的决策”。如果经理们相信本公司的股票价格被高估，就会决定立即发如果经理们相信本公司的股票价格被高估，就会决定立即发行权益资本；反之，
26、如果经理们相信本公司的股票价格被低行权益资本；反之，如果经理们相信本公司的股票价格被低估，就会决定等待；估，就会决定等待；如果市场有效，证券的定价总是准确的。由于有效市场意味如果市场有效，证券的定价总是准确的。由于有效市场意味着股票总是按照它的实际价值出售，因此选择时机的决策无着股票总是按照它的实际价值出售，因此选择时机的决策无关紧要。关紧要。罗富兰和瑞特的研究所得到的证据表明公司的经理在价格贝罗富兰和瑞特的研究所得到的证据表明公司的经理在价格贝高估时发行股票，换言之，他们成功的选择了市场的机会。高估时发行股票，换言之，他们成功的选择了市场的机会。如果公司可以选择时机发行股票，也许也能够选择购
27、买股票如果公司可以选择时机发行股票，也许也能够选择购买股票的时机。的时机。13.5.3 13.5.3 13.5.3 13.5.3 价格压力效应价格压力效应价格压力效应价格压力效应如果市场是有效的，公司可以出售多少股票就出手多少而不如果市场是有效的，公司可以出售多少股票就出手多少而不造成价格下跌。休斯顿发现市场所能吸纳大宗股票交易的能造成价格下跌。休斯顿发现市场所能吸纳大宗股票交易的能力是无限的。力是无限的。科恩和麦德哈文也研究了大宗股票交易对价格的影响。得出科恩和麦德哈文也研究了大宗股票交易对价格的影响。得出价格涨跌(%)-n几天休市时+n几天休市时时间3.66%1.80%销售者拥有特别信息的
28、市场信念所带来的持久性影响1.86%由销售亏损带来的临时性影响，这种反作用显然是价格压力造成的。图13-11 大宗交易对价格的影响资本市场效率有两个基本含义：资本市场效率有两个基本含义：在任何时候，股票的超常收益取在任何时候，股票的超常收益取决于市场在当时所收到的信息；决于市场在当时所收到的信息；任何投资者，如果使用与市场任何投资者，如果使用与市场相同的信息，都不可能获得超常收益。相同的信息，都不可能获得超常收益。弱型效率假设是指市场使用了股票过去的历史价格信息，因此，弱型效率假设是指市场使用了股票过去的历史价格信息，因此，市场就使用过去价格信息而言达到有效状态。市场就使用过去价格信息而言达到
29、有效状态。半强型效率是资本市场效率比较强的一种状态。半强式效率假设认半强型效率是资本市场效率比较强的一种状态。半强式效率假设认为市场使用了所有公开可用的信息。任何投资者不可能获得超常为市场使用了所有公开可用的信息。任何投资者不可能获得超常收益。收益。强型效率是资本市场效率最强的一种状态。强型效率假设认为市场使强型效率是资本市场效率最强的一种状态。强型效率假设认为市场使用了所有的信息，包括内幕信息。投资者不可能获得超常收益。用了所有的信息，包括内幕信息。投资者不可能获得超常收益。来自不同资本市场的研究证据基本上支持了弱型效率和半强型来自不同资本市场的研究证据基本上支持了弱型效率和半强型效率假设，
30、没有证据支持强型效率假设。效率假设，没有证据支持强型效率假设。13.6 13.6 本章小结本章小结在研究资本市场效率时，强调区分证券的实际收益和期望收在研究资本市场效率时，强调区分证券的实际收益和期望收益。二者之差就是所谓的益。二者之差就是所谓的“超常收益超常收益”。不是所有的人都相信有效市场假设。不是所有的人都相信有效市场假设。表表表表13-2 13-2 13-2 13-2 有效市场假设小结有效市场假设小结有效市场假设小结有效市场假设小结 有效市场假设没有说有效市场假设没有说有效市场假设没有说有效市场假设没有说 (1)(1)价格是没有前因的；价格是没有前因的；(2)(2)投资者太愚蠢，不能入
31、市；投资者太愚蠢，不能入市；(3)(3)所有的股份都有相同的期望收益；所有的股份都有相同的期望收益；(4)(4)股票价格没有上升的趋势。股票价格没有上升的趋势。有效市场假设确实说有效市场假设确实说有效市场假设确实说有效市场假设确实说 (1)(1)价格反映了内在价值；价格反映了内在价值；(2)(2)财务经理不可能选择证券的出售时机；财务经理不可能选择证券的出售时机；(3)(3)证券的出售数量不会形成股票价格下跌的压力；证券的出售数量不会形成股票价格下跌的压力；(4)(4)不能照章模仿。不能照章模仿。为什么不是所有的人都相信有效市场假设为什么不是所有的人都相信有效市场假设为什么不是所有的人都相信有
32、效市场假设为什么不是所有的人都相信有效市场假设 (1)(1)在研究中，存在一些与有效市场假设不一致的证据：季节效应等；在研究中，存在一些与有效市场假设不一致的证据：季节效应等；(2)(2)在图表上，股票收益存在着某些眼力的假象，错觉或明显得趋势；在图表上，股票收益存在着某些眼力的假象，错觉或明显得趋势；(3)(3)理论并不令人感兴趣；理论并不令人感兴趣；(4)(4)市场效率的检验比较薄弱。市场效率的检验比较薄弱。资本市场效率的三种类型资本市场效率的三种类型资本市场效率的三种类型资本市场效率的三种类型 (1)(1)弱型效率；弱型效率；(2)(2)半强型效率；半强型效率；(3)(3)强型效率。强型
33、效率。对公司理财来说，有效市场具有三个重要意义：对公司理财来说，有效市场具有三个重要意义：(1)(1)公司股票的价格不会因为公司改变会计方法而变动；公司股票的价格不会因为公司改变会计方法而变动；(2)(2)公司的财务经理不可能通过使用公开可用的信息来选择股公司的财务经理不可能通过使用公开可用的信息来选择股票和债券的发行时间；票和债券的发行时间；(3)(3)公司发行证券的数量多少不会引起证券价格下跌。公司发行证券的数量多少不会引起证券价格下跌。到目前为止，还没有更好的理论，随着时间的推移，这一理到目前为止，还没有更好的理论，随着时间的推移，这一理论无疑会得到改进。论无疑会得到改进。重要专业术语重
34、要专业术语 泡沫理论泡沫理论 弱型效率弱型效率 半强型效率半强型效率 有效市场假设有效市场假设 序列相关系数序列相关系数 随机游走随机游走 市场资本化市场资本化 强型效率强型效率 技术分析技术分析本章内容结束，返回首页本章内容结束，返回首页第第1414章章 长期融资简介长期融资简介14.1 普普 通通 股股14.2 企业长期负债企业长期负债14.3 优优 先先 股股14.4 融融 资资 模模 式式14.5 资本结构的最新趋势资本结构的最新趋势14.6 本本 章章 小小 结结普通股普通股普通股普通股(common stock)(common stock)通常是指那些在股利和破产清算方面不具有任通
35、常是指那些在股利和破产清算方面不具有任何特殊优先权的股票。何特殊优先权的股票。14.1.1 14.1.1 14.1.1 14.1.1 面值和非面值股面值和非面值股面值和非面值股面值和非面值股股票的持有者称作股票的持有者称作“股票持有人股票持有人”或或“股东股东”。通常，每张股票都设有一固定价格，即所谓的通常，每张股票都设有一固定价格，即所谓的“面值面值”。但是也。但是也有些股票没有票面价值。有些股票没有票面价值。股票的面值总额等于发行在外的股份数同每股面值得乘积，它有时又称股票的面值总额等于发行在外的股份数同每股面值得乘积，它有时又称为公司的为公司的“实收资本实收资本”。14.1.2 14.1
36、.2 14.1.2 14.1.2 额定发行普通股和已发行普通股额定发行普通股和已发行普通股额定发行普通股和已发行普通股额定发行普通股和已发行普通股普通股是公司最基本的所有权单位。普通股是公司最基本的所有权单位。在股东投票表决后，公司董事会可以修改公司章程，增加普通股在股东投票表决后，公司董事会可以修改公司章程，增加普通股的额定发行量。对公司可额定发行的股票数一般没有任何限制，的额定发行量。对公司可额定发行的股票数一般没有任何限制，但管理层会考虑公司经营实践。但管理层会考虑公司经营实践。14.1 14.1 普通股普通股14.1.3 14.1.3 14.1.3 14.1.3 资本盈余资本盈余资本盈
37、余资本盈余资本盈余资本盈余资本盈余资本盈余(capital surplus)(capital surplus)(capital surplus)(capital surplus)通常是指直接缴入的权益资本通常是指直接缴入的权益资本中超过股票面值得部分。中超过股票面值得部分。14.1.4 14.1.4 14.1.4 14.1.4 留存收益留存收益留存收益留存收益公司发放股利后剩余部分留用于公司的经营活动，即所谓的公司发放股利后剩余部分留用于公司的经营活动，即所谓的“留存收益留存收益留存收益留存收益”(retained earnings)”(retained earnings)。公司普通股面值总额
38、同其资本盈余合累计留存收益一起构成公司普通股面值总额同其资本盈余合累计留存收益一起构成了公司的了公司的“普通股股东权益普通股股东权益”，通常称作公司的，通常称作公司的“帐面价值帐面价值”(book value)”(book value)。它代表权益投资者直接或间接投入公司的。它代表权益投资者直接或间接投入公司的资本数额。资本数额。14.1.5 14.1.5 14.1.5 14.1.5 市场价值、票面价值和重置价值市场价值、票面价值和重置价值市场价值、票面价值和重置价值市场价值、票面价值和重置价值公司普通股每股帐面价值等于：公司普通股每股帐面价值等于：“重置价值重置价值重置价值重置价值”，是指替
39、换公司资产所需要支付的当前价格。，是指替换公司资产所需要支付的当前价格。当公司购买资产时，资产的市场价格、帐面价值和重置价值当公司购买资产时，资产的市场价格、帐面价值和重置价值三者相等。这以后，三种价值之间可能会存在差异。三者相等。这以后，三种价值之间可能会存在差异。14.1.6 14.1.6 14.1.6 14.1.6 股东权利股东权利股东权利股东权利公司基本章程规定，由股东选出董事，再由董事选出公司高公司基本章程规定，由股东选出董事，再由董事选出公司高层人员层人员更一般的说法是管理人员，以执行他们的指令。更一般的说法是管理人员，以执行他们的指令。累计投票制累计投票制累计投票制累计投票制 累
40、计投票制的作用在于允许少数股东的参与。累计投票制的作用在于允许少数股东的参与。应事先确定每位股东可以投出的选票总数。应事先确定每位股东可以投出的选票总数。多数投票制多数投票制多数投票制多数投票制 多数投票制会排除少数股东的参与机会。为将多数投票制会排除少数股东的参与机会。为将累计投票制的影响降至最低，可以累计投票制的影响降至最低，可以“错开错开”选出董事会成员选出董事会成员的时间。的时间。委托代理投票制委托代理投票制委托代理投票制委托代理投票制 委托代理投票制委托代理投票制(proxy)(proxy)是股东授权他人代是股东授权他人代理其行使其投票表决权的一种法定权利。为方便起见，大型理其行使其
41、投票表决权的一种法定权利。为方便起见，大型股份公司的实际表决权通常采用委托代理方法进行。股份公司的实际表决权通常采用委托代理方法进行。其他权利其他权利其他权利其他权利 股东享有的其他权利主要有股东享有的其他权利主要有：按比例分享公司按比例分享公司支付股利的权利；支付股利的权利；公司破产清算时，按比例分享剩余财公司破产清算时，按比例分享剩余财产；产；股东对公司的重大事务具有投票表决权；股东对公司的重大事务具有投票表决权；股东有按股东有按比例购买新发行股票的权利，即所谓的优先购买权。比例购买新发行股票的权利，即所谓的优先购买权。14.1.7 14.1.7 14.1.7 14.1.7 股利股利股利股
42、利股利股利股利股利是公司对股东直接和间接投入公司资本的回报。特点有是公司对股东直接和间接投入公司资本的回报。特点有 (1)(1)除非公司董事会已经宣布发放股利，否则股利的发放不除非公司董事会已经宣布发放股利，否则股利的发放不会成为公司的一项义务；会成为公司的一项义务；(2)(2)股利是利用公司的税后利润支股利是利用公司的税后利润支付的；付的；(3)(3)股利要征税。股利要征税。14.1.8 14.1.8 14.1.8 14.1.8 股票种类股票种类股票种类股票种类有些公司发行两类以上的普通股，不同类别的普通股具有不有些公司发行两类以上的普通股，不同类别的普通股具有不同的表决权。同的表决权。许多
43、公司发行两类股票，其用意在于公司的控制权。通过发许多公司发行两类股票，其用意在于公司的控制权。通过发行无表决权股，公司管理者既可以维持原有的表决控制权，行无表决权股，公司管理者既可以维持原有的表决控制权，又能增纳权益资本。又能增纳权益资本。一旦牵涉公司控制权，不同表决权股票的市场价值之间的差一旦牵涉公司控制权，不同表决权股票的市场价值之间的差异会更大。异会更大。14.2 14.2 企业长期负债企业长期负债14.2.1 14.2.1 14.2.1 14.2.1 利息和股利利息和股利利息和股利利息和股利从财务角度分析，负债和权益最主要的差别是：从财务角度分析，负债和权益最主要的差别是：(1)(1)
44、债权人通常没有表决权，他们维护自身利益的工具就是借贷合债权人通常没有表决权，他们维护自身利益的工具就是借贷合约，又称约，又称“债务契约债务契约”。(2)(2)公司对债务所支付的利息被视为一种经营费用，具有完全的抵税公司对债务所支付的利息被视为一种经营费用，具有完全的抵税作用。而股利则是税后支付的。作用。而股利则是税后支付的。(3)(3)未付债务是公司的一项负债，如果公司不履行支付义务，可能会导致未付债务是公司的一项负债，如果公司不履行支付义务，可能会导致“破产清算破产清算”，而权益资本不会发生这种危机。，而权益资本不会发生这种危机。14.2.2 14.2.2 14.2.2 14.2.2 是负债
45、还是权益是负债还是权益是负债还是权益是负债还是权益负债与权益的区别对公司的抵税是至关重要的。负债与权益的区别对公司的抵税是至关重要的。公司极力要创造一种实是权益的债务性证券的目的在于，他们公司极力要创造一种实是权益的债务性证券的目的在于，他们希望在减轻公司破产成本的同时又能获取债务的抵税优势。希望在减轻公司破产成本的同时又能获取债务的抵税优势。14.2.3 14.2.3 14.2.3 14.2.3 长期负债的基本特征长期负债的基本特征长期负债的基本特征长期负债的基本特征长期公司负债通常以长期公司负债通常以“本金本金”或或“票面价值票面价值”为单位标价。为单位标价。长期公司负债的票面价值几乎总是
46、等于它的面值，实际上，长期公司负债的票面价值几乎总是等于它的面值，实际上，公司债券可以折价发行，也可以溢价发行。公司债券可以折价发行，也可以溢价发行。长期公司负债利息的支付以息票的方式进行。长期公司负债利息的支付以息票的方式进行。14.2.4 14.2.4 14.2.4 14.2.4 负债类别负债类别负债类别负债类别典型的债务性证券称为典型的债务性证券称为“票据票据”、“信用证券信用证券”或或“债券债券”。债券既可以指担保债务，又可以指无担保债务。债券既可以指担保债务，又可以指无担保债务。信用债券和债券都属于信用债券和债券都属于“长期负债长期负债”，也称，也称“抵押债券抵押债券”。那些永久的没
47、有规定具体到期日的债务则称作那些永久的没有规定具体到期日的债务则称作“金边债券金边债券”。14.2.5 14.2.5 14.2.5 14.2.5 偿付偿付偿付偿付在债务有效期内，长期负债以定额方式偿还。长期负债这种在债务有效期内，长期负债以定额方式偿还。长期负债这种分期偿付方式又可称作分期偿付方式又可称作“债务的分期摊销债务的分期摊销”。通过赎回方式，公司债务有望在其到期日前得以全部清偿。通过赎回方式，公司债务有望在其到期日前得以全部清偿。14.2.6 14.2.6 14.2.6 14.2.6 高级债券高级债券高级债券高级债券高级债券高级债券高级债券高级债券(seniority)(senior
48、ity)(seniority)(seniority)一般表明债券的偿付地位优于其他债一般表明债券的偿付地位优于其他债券。相反有些债券则属于券。相反有些债券则属于次级债券次级债券次级债券次级债券(subordinated)(subordinated)(subordinated)(subordinated)。14.2.7 14.2.7 14.2.7 14.2.7 担保担保担保担保“担保担保担保担保”是一种财产的附属形式。它能保证在公司违约时可是一种财产的附属形式。它能保证在公司违约时可通过财产出售来满足所担保债务的偿付义务。通过财产出售来满足所担保债务的偿付义务。抵押品是指用于担保的有形资产。抵押
49、品是指用于担保的有形资产。信用债券指的是武抵押品的债券。信用债券指的是武抵押品的债券。14.2.8 14.2.8 14.2.8 14.2.8 债务契约债务契约债务契约债务契约债务契约是债券发行公司同债权人之间事先就债券到期日，债务契约是债券发行公司同债权人之间事先就债券到期日，利率以及其他所有条款所达成的书面协议。应注意的是：利率以及其他所有条款所达成的书面协议。应注意的是：(1)(1)债务契约完全体现了债务的本质；债务契约完全体现了债务的本质；(2)(2)它列出了债权人对公司的所有限制，这些限制都陈列在它列出了债权人对公司的所有限制，这些限制都陈列在“限制性条款限制性条款”中。中。14.3
50、14.3 优先股优先股优先股优先股优先股优先股(preferred stock)(preferred stock)(preferred stock)(preferred stock)归属于公司的权益，它在股利支付和归属于公司的权益，它在股利支付和公司破产清偿时的财产所取方面都具有优先权。公司破产清偿时的财产所取方面都具有优先权。14.3.1 14.3.1 14.3.1 14.3.1 设定价值设定价值设定价值设定价值优先股具有设定的价值，通常是每股优先股具有设定的价值，通常是每股100100美元。优先股的股利美元。优先股的股利优先权以每股多少美元的形式来表述。优先权以每股多少美元的形式来表述。1