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1、一、新材料：民用碳纤维及石英砂迎需求放量+国产替代共振1.1碳纤维行业高景气+高成长性持续验证国内碳纤维需求增速大幅高于全球，且国产化率继续提升。2021年中国碳纤维进口量为3.3万吨， YoY+9.2%,国产供应量为2.9万吨，YoY+58.1%,国产化率已达47%,较2020年38%的国产化率 继续提升约9pcto随着国内应用市场的翻开以及国内企业产能快速落地，碳纤维国产化率有望继续提升。2022-2023年全球中小丝束高性能碳纤维仍有望保持供需紧平衡；中大丝束产品供需或逐渐宽松，为风电 产业链共赢提供坚实基础。大、中小丝束碳纤维产品由于其性能差异，前者一般对应T300,后者一般对 应T7
2、00及以上产品，所以应用场景有所不同，其中碳.碳复材/压力容器（储 氢瓶）/航空航天领域主要用 中小丝束碳纤维产品，风电领域主要用大丝 束碳纤维产品。图表3: 20202023E全球碳纤维供需平衡表（万吨）22Q1碳纤维行业收入、归母净利润增长提速。国内民用碳纤维已跨过“01”阶段，随着产能不断落地， 有望进入“1N”高速增长阶段。同时，在碳纤维行业高景气下，行业收入、利润保持高增。从碳纤维代表 公司中复神鹰、吉林碳谷、光威复材和中简科技情况来看，2021年合 计实现收入54.0亿，YoY+30.5%, 实现归母净利润15.5亿，丫。丫+41.4%,业绩增速略快于收入增速，主要由于价格上涨带来
3、的吨盈利提升。 22Q1合计实现收入18.0亿，YoY+69.9%,合计实现归母净利润5.8亿，YoY+63.8%,收入和业绩增 长均呈现提速态势。行业景气叠加原材料本钱下降，行业盈利能力持续提升。在碳纤维价格 持续景气下，2021年行业盈利能 力有所提升，行业实现毛利率45.5%,同比提升1.5pct,实现净利率28.8%,同比提升2.3pcto 22Q1随 着原材料丙烯月青价格快速回落下，行业盈利能力继续边际提升，22Q1行业实现毛利率、净利率分别为 49.3%、32.3%,较 2021 年全年水平进一步提升 3.8pct、3.5pcto图表52:管材行业代表公司资产周转率（单位:次）五金
4、行业：坚朗五金盈利短期承压，逆势布局与投入奠定长期成长性收入利润方面，坚朗五金受原材料大涨和地产低迷影响，利润增长缓慢甚至出现下滑。2021年坚朗五金 营收和扣非归母净利润分别为88.1/8.8亿元，同比+30.7%/+9.9%； 2022Q1营收和扣非归母净利润分别 为 12.9/-0.9 亿元，同比+3.9%/338.1%。周转率方面，坚朗五金出现一定程度的下降。2021年资产周转率1.05,同比下降0.10次；2022Q1资 产周转率0.14,同比下降0.05次。现金流方面，2021年坚朗五金经营质量维持稳定，净利润现金含量61.4%,同比变动+0.2pct； 2022Q1净 现比大幅提
5、升，达778.4%,同比变动+2369.5pct。负债方面，坚朗五金资产负债率有一定程度的上升。2021年资产负债率49.6%,同比+10.4pct, 2022Q1 同比+9.7pct。费用率方面，2021年坚朗五金期间费用率20.40%,同比2.0pct； 2022Q1费用率有一定增长，达34.4%, 同比变动+5.3pct。图表59:坚朗五金资产周转率（单位:次）坚网五金3.4 瓷砖行业：行业盈利水平承压，蒙娜丽莎表现相对较好收入利润方面：瓷砖板块利润持续下降。2021年板块（SW瓷砖地板分类选取蒙娜丽莎、东鹏控股、帝 欧家居）收入、扣非归母净利分别为211.1/4.2亿元，同比+19.6
6、%/76.9%； 2022Q1收入、扣非归母净 利分别为28.0/-2.4亿元，同比-15.0%、294.7%。其中蒙娜丽莎2021年营收和扣非归母净利69.9/3.0 亿元，同比+43.6%/46.6%； 2022Q1营收 和扣非归母净利同比+6.7%/-320.5%。2021年，东鹏控股和 帝欧家居营收虽有所增长，但扣非归母净利大幅下滑，营收79.8/61.5亿元，同比+11.5%/+9.1%,扣非 归母净利0.5/0.7亿元，同比93.8%/85.5%,其中Q4营收同比6.2%/-7.6%,扣非归母净利同比 -185.2%/ -323.9%； 2022Q1收入、利润均下降,营收9.7/7
7、.7亿元，同比4.7%/-34.0%,扣非归母 净利同比-492.8%/230.6%。周转率方面，蒙娜丽莎、东鹏控股、帝欧家居均出现不同程度下降。2021年资产周转率0.74/0.62/0.61次, 同比-0.02/-0.02/-0.10 次，2022Q1 同 比003/-0.02/-0.06 次。现金流方面，2021年东鹏控股在行业净现比整体下滑的情况下，同比+423.0pct,达579.8%；蒙娜丽莎、 帝欧家居均大幅下滑，同比-128.3pct、-218.9pcto 2022Q1板块现金流状况整体好转，尤其是帝欧家居同 比+1018.2pct,蒙娜丽莎、东鹏控股同比+675.0pct、+
8、381.1 pct。负债方面，蒙娜丽莎、东鹏控股、帝欧家居资产负债率均有小幅提高。2021年资产负债率 62.0%/43.8%/59.7%,同比+9.4pct、 +3.8pct、+7.1 pct； 2022Q1 资产负债率与 2021 年水平相当。费用率方面，2021年蒙娜丽莎、东鹏控股、帝欧家居期间费用率同比维持稳定。为20.3%、19.1%、19.2%。 2022Q1,蒙娜丽莎期间费用率25.0%,同比变动+1.6pct；东鹏控股、帝欧家居期间费用率上升，达35.8%、 32.9%,同比+12.2pct、+11.2pcto图表66:瓷砖行业代表公司资产周转率（单位:次）涂料行业：原材料大幅
9、涨价和应收账款减值下盈利承压收入利润方面：三棵树2021营收破百亿。2021三棵树和亚土创能营收维持较快增长，三棵树营收114.3 亿，首次突破百亿，亚土创能47.2亿，分别同比+39.4%/+34.5%, 2021两者皆出现较大额的应收账款 减值且原材料本钱大幅上涨对盈利形成冲击，因而扣非归母净利分别为5.6/6.5亿，陷入亏损。2022Q1三 棵树、亚土分别实现营收35.2/10.4亿，分别+9.9%/-9.0%,三棵树营收持续增长。2022Q1两者分别实 现扣非 归母净利5.0/-7.1亿，处于亏损之中。周转率方面：三棵树和亚土创能皆有小幅下降。2021三棵树和亚土创能资产周转率分别为1
10、.06/0.76次, 同比分别下降0.05/0.08次。现金流方面：三棵树和亚土创能出现分化。两者2021净现比分别为-116.2%/188.6%,三棵树现金流较 差，净现比拟2020出现207.4pct的下滑，而亚土创能那么+108.4pct。期间费用率方面，三棵树2021费用率延续下降。2021三棵树和亚土创 能期间费用率分别为24.1%/23.4%,分别1.0/+4.4pct,三棵树费用率2021年在规模优势发挥和人员提效下延续下降。2022Q1 三棵树和亚土创能期间费用率分别+2.8/+8.7pct。负债方面，在应收账款计提大额减值的影响下，三棵树和亚土创能资产负债率2021分别大幅上
11、升11.7/16.9pct, 2021 年末分别到达 82.5%/77.4%o图表73:建筑涂料行业代表公司资产周转率（次）三株树亚土）能1.601 40一_1 20*1 000.800.600 400 20四、水泥和减水剂：收入业绩阶段性承压，看好盈利和估值弹性水泥：量减价增，看好业绩逐步筑底修复能耗双控致全年产量同比下滑，22Q1需求短期延续弱势。2021年全国水泥市场供给端和需求端均出现 了明显的波动。全年累计水泥产量23.6亿吨，同比-1.2%,单四季度水泥产量5.9亿吨，同比-16.5%。 2021年1-4月份疫情后复工复产稳增长延续，促进水泥需求提升，水泥产量实现高增。5月份以后，
12、钢 铁、煤炭等大宗商品价格大幅上涨影响致下游 开工放缓，需求开始提前回落，当月水泥产量开始出现负增 长，9月中旬能耗双控及限电限产影响产量，多地供给大幅收缩并持续至10月，叠加后续因工程施工 放缓影响需求，导致单四季度产量同比出现双位数下滑。2022Q1受地产市场疲软、多地疫情反复及雨水 天气影响，需求 延续弱势，当季产量39亿吨，同比其中1-2月同比-17.8%, 3月降幅有所收 窄，同比2021年全国水泥均价同比+10.7%,限电限产+煤炭本钱提高推涨价格，2022Q1价格延续高位走势。2021 年受需求和供给端影响，水泥价格也出现大幅波动。3月至5月上旬，受益需求支撑水泥价格同比提高,
13、但5月中旬市场快速进入淡季，价格深度下调，同比明显下降。8月中旬 开始市场逐步走出淡季，呈华 东领涨逐步扩散全国的态势，9月能耗双控+电力供应紧张下的限产限电致供给大幅收缩，同时叠加煤炭 价格大 幅上涨（年内行业动力煤价格涨幅超过100%）,企业涨价意愿强，水泥 价格出现跳涨，9月底 全国水泥时点价格突破600元/吨，环比8月中旬 涨幅到达45%,广东时点价格到达800元/吨以上。 10月限电限产缓解后价格有所回落，但整体仍处高位并延续至2022Q1,截至2022年4月29日， 全国P.O 42.5水泥均价502元/吨，周环比-8元，同比+39元。分地区来看，2021年华北、东北、华东、中南、
14、西南、西北均价分别为486元/吨、461元/吨、476元/ 吨、526元/吨、533元/吨、421元/吨、458元/吨，各地价格同比均有不同幅度上涨,其中东北受益地 区格局优化及限电限产影响，全年价格同比+38.8%,涨幅最为明显。2022Q1华 北、东北、华东、中南、 西南、西北均价分别为542元/吨、556元/吨、526元/吨、511元/吨、431元/吨、523元/吨，各地价 格同比仍处高位，且华北和东北地区同比涨幅较大，分别为+29.4%、+44.4%。图表80:动力煤(Q5500 )坑口价格走势(元/吨)2 1112 111o o o o o o o o o o2 0 8 6 41 1
15、寸。AZ0Q OO0AZ0S ZOAZOe sANOe ，二，eoe ,oTRoe ,69Roz ,80, Roe woe 9。，Roz 3 Roz 二。二 NON 8so zo，CXJoe SEOOJo o20全年库存呈“波浪”型走势，水泥出货承压，2022Q1库存局位运行。2021年5月以前受需求带动水泥库 存保持合理区间，出货率好于去年同期。到5月中旬开始钢价、雨水等影响致需求明显下滑，7月初全 国水 泥库容比超过65%,南部区域库容比超过70%,出货率随之大幅下滑。8月中旬开始进入旺季后, 库存及出货情况略有好转，9月能耗双控影响开始后产线停产致库存大幅降低，库容比快速降低到50% 以
16、下，但进 入四季度能耗双控缓解叠加需求疲软，库存快速回升。由于此次影响系 供给端大幅收缩所驱 动，出货率方面在下半年虽有所回升，但是三季度 整体出货速度不及去年同期水平，且四季度继续回落。 2022Q1水泥库存受疫情反复及需求疲软影响，仍旧保持高位运行，全国水泥库存保持在60%70%之间, 且3月下旬至4月受疫情影响库存快速上涨。2021年水泥企业增收不增利，2022Q1收入业绩均承压。我们选取水泥板块具有代表性的10家A股 上市公司作为样本股票池，分别为天山股份、海螺水泥、冀东水泥、华新水泥、亚泰集团、万年青、上峰 水泥、塔牌集团、祁连山、福建水泥。以样本公司2021年财务数据为基础对水泥板
17、块经营情况进行分 析来看,水泥板块全年实现营业收入4595.1亿元，同比+1.8%,实现归母净利润637.4亿元，同比-6.4%, 全年水泥行业营收同比实现增长，但利润同比有所下滑。单四季度水泥板块实现营业收入1381.8亿元， 同比2.7%,实现归母净利润111.3亿元，同比5.7%,从各公司的角度来看，样本内7成的企业在单四 季 度实现归母净利润的增长，其中原因在于2021Q4煤炭价格有所回落，但水泥价格同比仍处高位，使 单吨盈利环比Q4明显回升，促使盈利修 复。2022Q1受需求疲软影响，各企业水泥主业销量同比出现明 显下滑，且煤炭价格短期继续出现上涨，虽然较2021年高点回落，但单季度
18、同比仍处高位，因此同时 加剧了业绩压力，导致2022Q1水泥板块收入、业绩均承压，单季度实现营业收入842.8亿元，同比 -11.1%,实现归母净利润86.8亿元，同比-25.3%。从各公司角度来看，非水泥业务可贡献业务增量的 华新水泥和较去年产能有所增加的上峰水泥收入和业绩抗压能力更强，另海螺水泥收入端同比出现两位数 下滑系贸易收入 减少所致，实际自营水泥熟料收入为小个位数下滑。图表86:水泥板块2021年归母净利润同比64%2021年样本企业归母净利润情况（亿元）20202021全年水泥企业盈利能力减弱，业绩或已逐步筑底。具体从各公司的毛利率和净利率角度来看，2021年全 年受煤炭价格上涨
19、影响，各公司毛利率和净利率普遍同比下滑，但单四季度受价格高位叠加煤价回落影 响，多家公司毛利率环比均有所回升，大局部企业净利率均有不同程 度下滑。进入2022Q1,水泥企业受 到地产市场疲软、疫情反复、雨水天气影响，毛利率和净利率均有不同程度下滑，但我们认为当前各项风 险因素已经充分释放，业绩或已逐步筑底，后续在需求修复及煤价回落后，业绩有望逐步修复。全年费用率同比持平，双碳政策下各企业研发费用率同比提高。从费用率角度来看，2021年水泥板块费 用率为9.1%,同比持平。拆分来看，销售费用率及财务费用率均同比下降，反映近年水泥企业降费成效; 管理费用率同比+0.3pct,主要原因在于2021年
20、管理相关支出较2020年疫情期间增加所致；2021年主 要的边际变化来自于研发费用 率，2021年板块研发费用率0.8%,同比+0.4pct,各企业受双碳政策 影响, 普遍增加了环保、绿色低碳等技术开发的投入，促使研发费用率同比提高。（报告来源：未来智库）图表94:各企业2021年净利率比校靖不然0 T / 小4.1 减水剂：疫情影响下需求短期承压，龙头竞争优势明显22Q1疫情影响下减水剂需求短期承压，功能性材料仍保持高增。22Q1受疫情影响，减水剂行业需求整体 承压，根据国家统计局数据，22Q1水泥累计产量同比下滑12.1%。从减水剂行业龙头苏博特情况来看， 减水剂业务（含高性能减水剂及高效
21、减水剂）实现销量21.0万吨，YoY-16.8%o但功能性材料销量仍 保持高增，22Q1苏博特功能性材料销量4.6万吨，YoY+40.9%,我们判断主要由于受益于基建拉动。22Q1减水剂价格稳定运行，本钱端环氧乙烷均价有所回落。为传导成 本端环氧乙烷上涨压力，减水剂行 业主要厂商在21Q4进行提价，且提价执行顺利。从行业龙头苏博特情况来看，21Q4苏博特核心产品高 性能减水剂均价2183元/吨，环比21Q3提升9.8%,并在22Q1继续保持平稳运行，均价为2173元 /吨。本钱端环氧乙烷在21Q4受能耗双控影响，价格大幅上涨，21Q4均价达8342元/吨，环比21Q3 提升11.6%。随着能耗
22、双控影响的边际减弱，22Q1环氧乙烷价格整体均价有所回落，22Q1均价为 7682元/吨，环比21Q4下滑7.9%。图表3: 22Q1环氧乙烷均价有所回落疫情影响下，22Q1行业收入、归母净利润短期承压。21年行业收入仍 保持较快增长，我们选取行业内 具有代表性的三家A股上市公司（苏博特、垒知集团、红了墙股份）作为样本，测算21年合计实现营 业收入109.9亿，YoY+24.1%。受原材料环氧乙烷价格上涨影响，21年合计实现归 母净利润9.2亿， YoY-3.9%o 22Q1在疫情影响下，减水剂行业收入、归母净利润均短期承压，22Q1行业上市公司合计实 现收入17.9亿，YoY-8.7%,实现
23、归母净利润1.4亿，YoY-18.0%。考虑到一季度为减水剂行业传统淡 季，我们认为疫情影响整体可控，后续行业有望通过赶工弥补一季度疫情影响。22Q1毛利率边际改善，龙头竞争优势明显。在价格保持稳定，本钱端环氧乙烷均价有所回落下，22Q1 减水剂行业毛利率边际有所改善，22Q1行业实现毛利率28.5%,环比21Q4提升2.2pct。在行业整体 承压下，龙头企业竞争优势进一步凸显，22Q1苏博特毛利率、净利率分别为39.2%, 11.2%,继续保持 了远超行业的盈利水平。图表108:减水剂龙头企业竞争优势明显 22Q1毛利率 22Q1净利率五、玻璃：建筑玻璃静待需求释放；光伏玻璃价格底部仍具向上
24、弹性5.1浮法玻璃：产销阶段性受阻，静待下游需求释放下游需求阶段性受阻，22Q1价格先升后降。22年春节过后，下游加工商与贸易商因前期库存消化至低 位水平，纷纷积极补库，以致玻璃生产 企业订单水平较满，全国玻璃均价自1月2100元/吨左右迅速上 升至2月下旬近2500元/吨。而后由于下游地产资金仍趋紧张，加之各地疫情反复，导致工程开工进度 不及预期，加工商及贸易商库存持续累积，价 格回落至2000-2100元/吨水平。截至22年3月底，全 国平板玻璃库存 为5645万重箱，同比+2699万箱，环比上月+1521万箱；玻璃价格2113元/吨，同比 -163元/吨,环比上月-341元/吨。原燃料价
25、格高位，以石油焦作燃料企业盈利阶段性承压。22年纯碱价格较21年末有所回落，但整体仍 维持高位水平。天然气/石油焦/重油等主 要燃料价格较21年有所上升。通过测算，3月末使用天然气/石 油焦/重油为燃料的“玻璃纯碱燃料”单箱价差分别为39/19/35元/重箱，较2月高点分别回落 34%/63%/38%,以石油焦作燃料企业短期利润承压。图表112:大庆石化石油焦出厂价（元/吨）石油焦出厂价（大庆石化，元/吨）10000900080007000600050004000300020001000 0行业本钱高位运行，22Q1毛利率环比下滑。在2021年玻璃行业盈利能力提升明显，行业毛利率/净利 率分别
26、为37.1 %/16.7%, YoY+8.2/+6.8pcto其中21Q4玻璃行业毛利率/净利率29.0%/3.7%,同比分 别下滑2.1/5.1pcto其中，净利率的下滑主要受南玻A的大幅减值影响。22Q1行业毛利率环比下滑，净 利率环比回升，毛利率/净利率24.8%/11.2%,同比分别-4.1/+7.6pct。图表7:碳纤维行业毛利率、净利率持续走高一 一毛利率净利率1.2高纯石英砂供需持续紧平衡，半导体石英材料国产替代提速石英材料行业继续保持高增态势。受下游光伏/半导体需求向好，石英材料行业继续保持高增。从石英材料 代表公司石英股份、菲利华的收入和业绩情况来看，2021年合计实现收入2
27、1.8亿，YoY+44.7%,实现 归母净利润6.5亿，YoY+52.8%,整体增速相较19、20年明显加快。22Q1石英材料行业实现收入6.3 亿，YoY+34.7%,实现归母净利润1.8亿，YoY+51.4%,受疫情影响，增速虽较2021年全年水平略有 放缓，但整体仍保持高增态势。受益光伏装机量增长/光伏电池P型转N型，高纯石英砂有望快速增长。高纯石英砂为石英材料的原材 料，可用于生产光伏用单晶用烟，也可用于生产半导体、光纤、光学、光源用石英材料。在光伏领域，随 着下游光伏行业的快速增长，对高纯石英砂持续拉动。此外，由于N型电池对N型硅棒的纯度要求较P 型更高，因此在拉制N型硅棒时，受浓汤
28、效应”影响，石英地烟更换频率加快。随着光伏N型电池渗透 率逐渐提升，有望进一步推动高纯石英砂需求增长。图表117: 22Q1玻璃行业上市公司营收YoY-43.5。/。归母净利润（亿）YoY2020r 700%181816141210-600%-500%-400%-300%-200%100%-0%-100%18Q119Q120Q121Q1 22Q15.2光伏玻璃：Q1量增价减，价格低位具备向上弹性行业周期底部量增价减，22Q1收入高增、利润下滑。我们选取光伏玻璃行业上市公司作为样本，包含信 义光能、福莱特、洛阳玻璃。2021年光伏玻璃上市公司合计收入255.4亿，YoY+29.6%；实现归母净利
29、 润64.1亿，YoY+10.6%o由于信义光能未披露一季报情况，22Q1数据仅 包含福莱特、洛阳玻璃。进入 22Q1,行业上市公司合计收入45.2亿，YoY+58.4%；实现归母净利润5.5亿,YoY-43.9%。在行业大幅扩产下，行业仍将处于供需偏宽松格局，实际落地产能规模 及节奏或慢于规划。目前行业价格 处于周期底部区间，对于供给端，从 投资意愿和投资能力来看，我们判断实际落地产能规模及节奏或慢于 规戈”，考虑到局部小窑炉的退出，我们预计实际有效产能或低于预期。图表122:光伏玻璃上市企业归母净利（亿元）归母净利润（亿） YoY光伏玻璃价格低位具备向上弹性。21年以来硅料价格涨幅较大，推
30、动组件价格上涨，当前终端电站装机推 进较为缓慢，组件厂家库存较高，进而减少玻璃订单需求。据卓创资讯，截至22年4月21日， 3.2mm/2.0mm镀膜玻璃价格分别为27.5/21.2元/平米，同比-3.9%/+10.0%。展望22年，随着光伏上游 硅料产能逐步释放，原料高价对光伏装机需求的压制因素逐步缓解，22年光伏装机需求向好，价格有望 底部回升。图表11:单晶硅炉结构供给壁垒高+需求高增下，高纯石英砂供需有望持续紧平衡原矿资源属性以及“提纯”工艺具备技术壁垒, 导致高纯石英砂行业壁垒较高，目前全球仅尤尼明、挪威TQC、石英股份可以批量供应高纯石英砂。在“两 家外资+国内一大的供应格局下，我
31、们预计22-23年全球石英砂 新增供给有限，分别为6.9、9.4万吨； 我们测算22-23年需求为7.3、9.6万吨；供需缺口为-0.4、-0.2万吨，供需有望保持紧平衡。在新增产 能中，我们预计石英股份占据主导地位，有望带动高纯石英砂国产化率快速提升。二、玻纤：出口回升明显，行业盈利再创新高出口回升明显，粗纱景气延续，电子布价格已至底部区间21Q4-22Q1粗纱、电子纱分别新增产能约14、4.5万吨。根据卓创资讯，21Q4-22Q1行业新增粗纱产 能有限，为14万吨，其中山东玻纤6万吨改10万吨产线于21年10月点火，金牛玻纤新建10万 吨玻纤产线于22年3月28日点火；行业新增电子纱产能为
32、4.5万吨，主要为泰山玻纤原1.5万吨 技改为6万吨电子纱产线于2021年底点火。我们预计21Q4-22年全年，粗纱、电子纱分别新增产能约 43.5、14.5万吨。行业整体新增产能有限，我们认为一是在能耗双控下，能耗指标要求趋严，对落后产 能的生产、扩张限制增强；二是铐粉价格大幅上涨（精粉是用于生产漏板的重要原材料），导致单吨玻纤 生产线投资提升，提高了行业进入门槛。出口需求回升明显，国内需求持续向好。我国玻纤需求中，仍有超过20%的需求来自海外，根据中国玻 纤协会以及海关总署数据，2021年我国玻 纤产量624万吨，其中净出口量约150万吨，净出口占比为 24.1%。随着海外市场需求持续向好
33、，玻纤及制品出口量持续走高，根据卓创资讯，22年3月玻纤及 制品出口量为21.0万吨，创下19年以来新高。在海外需求景气/天然气本钱上涨下，海外产品价格远高 于国内，根据海关总署 数据，2022年3月玻纤及制品出口均价约1.07万元/吨。随着出口占比的持续 提升，有望进一步拉动玻纤产品吨均价与吨盈利。对于国内需求，在国内新兴产业开展及逆周期调节政策 下，有望继续向好，国内外市场有望形成共振。图表19:玻纤及制品出口均价远高于国内价格出口均价（元/吨）21Q4-22Q1粗纱价格保持高位平稳运行，景气延续。21Q4-22Q1在粗 纱新增供给有限，且出口需求强 劲、国内需求向好下，国内粗纱库存整体保
34、持低位水平，其中3月份行业库存略有回升，主要由于受疫 情影响，需求短期略有减弱。从价格表现来看，在供需格局向好且库存整体低位 下，粗纱仍保持了高位 平稳运行的态势，景气延续。电子纱及电子布价格快速回落，目前已至底部区间。从需求端来看，受2021年4季度限电限产影响， PCB生产厂商开工率缺乏，导致电子纱 及电子布需求阶段性减弱。从供给端来看，2021年底泰山玻纤1.5 万吨技改为6万吨电子纱产线点火，随着产能的持续释放，供给端略有承压。在供需格局短期偏宽松的 情况下，电子纱及电子布价格快速回落，根据 卓创资讯，截至4月末电子纱（G75）均价8875元/吨， 电子布价格约3.4元/米。我们预计在
35、当前价格下，除中国巨石外，其他厂商或已较难实现盈利，电子纱 及电子布价格已步入底部区间，继续下行空间有限。天然气本钱快速上涨，本钱端整体影响可控，龙头企业竞争力进一步增强。玻纤行业能耗相对较高，根据 中国巨石债券募集说明书，2020年中国巨石天然气单耗约139方/吨。随着天然气价格快速上涨，我们 预计玻纤行业本钱端略有承压，但整体仍可控。同时，我们认为龙头企业在能源单耗、价格方面均具备 优势，在能源本钱快速提升下，龙头企业竞争力有望进一步增强。图表22:电子纱及电子布价格已至底部区间收入盈利再创新高，龙头企业a属性凸显受益行业高景气，收入/业绩创历史新高。我们在SW玻纤制造分类基础 上，选取7
36、家玻纤上市公司作 为样本。21年玻纤行业上市公司实现收入492亿，YoY+27.4%,实现归母净利润109亿，YoY+101.7%； 22Q1玻纤行业上市公司实现收入123亿，YoY+20.5%,实现归母净利润30.7亿，YoY+51.4%,均仓U 历史新高。行业盈利能力明显提升，龙头盈利。属性凸显。在玻纤行业景气下，2021年玻纤行业上市公司毛利率和净 利率分别为36.6%、22.2%,分别同比提升7.0pct 8.2pct0 22Q1行业盈利能力继续提升，毛利率、净 利率分别为36.9%、25.0%,较2021年全年盈利水平分别提升0.3pct、2.8pcto龙头企业依旧保持了 明显的盈利
37、。属性，22Q1中国巨石毛利率、净利 率分别为44.6%、35.8%,继续领跑行业。行业期间费用率持续走低，龙头费用管控能力更强。2021年行业期间费用率为13.2%,同比下降0.5pct, 其中销售、财务费用率分别同比下 降0.6/0.6pct,管理（含研发）费用率同比提升0.7pct,管理（含研发） 费用率提升主要由于中国巨石计提超额利润导致。假设剔除超额利润影响，我们估算2021年中国巨石期间 费用率有望保持行业领先水平。从22Q1行业各公司经营情况也可以得到验证，22Q1中国巨石期间费用 率8.9%,为行业最低水平。图表26:玻纤行业规模净利润持续新高三、品牌建材：行业承压，呈现增收不
38、增利和现金流恶化两大特征2021年品牌建材板块面临三大压力，第一地产需求放缓收入端承压，第二房企信用风险带来应收账款信 用减值，第三原材料价格大幅上行压制毛利率。三重压力下2021品牌建材业绩普遍下滑，受地产牵连现 金流恶化。收入端与地产端景气度同步，板块呈现出典型的前高后低态势。但从全 年来看，在2021 H1营收高增的 拉动下，2021年板块营收1592.3亿，同比+27.1%。利润端受到原燃料价格大涨及应收账款信用减值影响，大局部公司负增甚至亏损。一方面，品牌建材原燃 料端的沥青、丙烯酸乳液、煤炭、矿 石原料等2021Q2开始大幅上涨，并在Q3创下新高后下行，继而 维持高位震荡的走势，原
39、燃料价格的大幅上涨严重侵蚀板块毛利率，2021板块整体毛利率大幅下滑 4.9pct。另一方面，在地产信用事件频发之下，三棵树、亚士创能、东鹏控股等大额计提资产减值对盈利 造成伤害。总的看，板块2021年实现扣非归母净利116.2亿元，同比27.1%,板块大局部公司业绩负 增甚至亏损，全年看只有东方雨虹、北新建材、坚朗五金以及伟星新材全年能维持正增。图表32:品牌建材公司信用减值损失情况（亿元） 2021 2020 20192022Q1,本钱端压力暂未缓解但冲击趋缓，地产仍在磨底期，板块公司业绩延续负增，仅有北新建材、 东方雨虹和伟星新材业绩维持正增。（报告来源：未来智库）3.1 防水行业：渠道
40、变革和拓品类战略显效，东方雨虹业绩一枝独秀收入利润方面：东方雨虹一枝独秀，行业下行期增长依旧。2021年，在原材料本钱上涨和地产下行压力之 下，防水行业呈现出增收不增利的特 点，规模以上防水企业营收1261.6亿，同比13.2%,但利润总额75.6 亿元，同比下降2.0%o上市公司层面，板块来看（SW防水行业），收入和扣非归母净利2021Q4分 别为 120.0/12.3 亿元、分别同比 +28.2%/-15.6%； 2021 年分别为 422.9/44.7 亿元，同比+41 .1%/+5.5%； 2022Q1分别为83.7/3.87亿元，同比+14.9%/-21.2%。其中，东方雨虹 作为行
41、业龙头企业，渠道变革和 拓品类战略持续显效，继续保持快速增 长，2021年营收、扣非归母净利319.3/38.7亿元，同比 +47.0%/+25.1%,其中Q4营收、扣非归母净利92.5/14.0亿元，同比+37.0%/+32.2%,超出市场预期; 2022Q1虽增速放缓，营收和扣非归母净利同比+17.3%/+8.5%,但仍大幅仍领先同业。科顺股份、凯伦 股份2021、2022Q1均出现大幅的负增长，两家公司2021年扣非归母净利分别同比-35.4%/-88.3%, 2022Q1扣非归母净利润同比49.2%/-96.0%。周转率方面：行业公司皆有不同程度下降。东方雨虹、科顺股份、凯伦股份出现不
42、同程度的下降，2021年 同比下降0.04/-0.06/-0.16次，2022Q1同比下降0.04/0.02/-0.06次。现金流方面：地产低迷下行业公司现金流承压。2021年科顺股份在行业 净现比整体下滑的情况下，同比 +28.8pct；东方雨虹稍有下降，同比-18.8pct；凯伦股份下降明显，同比-493.7pct。负债方面：2021年科顺股份资产负债率同比+4.9pct；东方雨虹与2020年相比基本持平，同比0.4pct； 凯伦股份同比+1.6pct。2022Q1东方雨 虹、科顺股份资产负债率均有所上升，同比变动+4.7pct/+7.2pct, 凯伦 股份那么继续下滑,同比-10.5pc
43、t。费用率方面：2021年东方雨虹、凯伦股份有所改善，同比；科顺股份维持稳定，同比变动-0.4pcto 2022Q1东方雨虹基本不变，同比0.80pct；科顺股份、凯伦股份有小幅增加,同比变动 +1.7pct/+4.3pcto图表38:防水行业代表公司资产周转率（单位:次）东方雨虹科顺股份凯伦股份3.2 石膏板行业：北新建材强定价力彰显，持续平稳经营收入利润方面：强定价力护航北新建材2021年业绩稳步增长。2021年本钱压力下北新建材顺势提价， 营收、扣非归母净利210.9/34.1亿元，同比+25.2%/+23.0%,其中Q4盈利有所下降，营收和扣非归母 净利同tt+9.0%/-7.4%o
44、2022Q1业绩改善，营收、扣非归母净利46.1 5.4亿元，同比+10.5%、+4.6%。2019-2021北新建材总资产周转率持续提升。2021年及2022Q1同比分别提升和基本维持稳定，总资 产周转率分别为0.85/0.17次，同比变 动+0.09/0.01次。现金流方面，北新建材总体仍维持优异经营质量。2021年净现比109.1%,同比+44.9pct,大幅提升；2022Q1现金流状况受地产拖累有所恶化，净现比-73.5%,同比-103.6pct。负债方面，北新建材2021年及2022Q1有所上升。资产负债率分别为26.5%/26.8%,同比+2.7pct/+1 .9pct。背后是公司
45、联合重组防水企业，加大对防水板块应收账款支持。费用率方面，北新建材基本维持稳定。2021年及2022Q1期间费用率为13.09%/14.89%,同比变动+0.05pct/-0.80pcto图表45:北新建材资产周转率（单位:次）管材行业：伟星新材经营韧性依旧，收入利润持续增长收入利润方面：伟星新材经营韧性强。2021年，管材板块（SW管材分类选取伟星新材、公元股份、雄 塑科技）收入、扣非归母净利分别为176.3/18.3亿元，同比+24.0%/巾.9%； 22Q1管材板块收入、扣非 归母 净利分别为31.9/1.4亿元，同比+8.3%/-34.6%。其中，伟星新材经营稳 健领先行业，2021年
46、营收、 扣非归母净利63.9/11.9亿元，同比+25.1 %/+3.3%；从单季度来看,2021Q4营收、扣非归母净利23.6/4.4 亿元，同比+25.3%/-0.4%； 2022Q1营收和扣非归母净利同比+12.2%/+4.6%。公元股份、雄塑科技盈利 明显下滑，2021年扣非归母净利润同 比25.5%/49.3%, 2022Q1扣非归母净利润同比-66.6%/-85.3%。周转率方面，伟星新材、公元股份、雄塑科技变动不大。2021年资产周转率分别为1.06/1.12/0.92次， 同比+0.08/+0.06/-0.06 次;2022Q2 资产周转率 0.16/0.19/0.17 次，同
47、比变动 0.00/-0.01/-0.04 次。现金流方面，2021年伟星新材延续现金牛本色。公元股份、雄塑科技现金流明显恶化，三家净现比分别 为130.3%/58.6%/4.8%,同比+17.4pct/79.9pct/-129.9pct。2022Q1,公元股份现金流状况大幅改善，净 现比931.5%,同比+506.7pct；伟星新材、雄塑科技净现比大幅下降，同比-192.5pct/-732.1pcto负债方面，伟星新材、公元股份、雄塑科技基本维持稳定。2021年资产负债率分别为23.3%/39.4%/21.5%, 同 bL+0.1pct/+1.7pct/-1.5pct； 2022Q1 同比变动+1 .0pct/+1.3pct/-0.6pct。费用率方面，伟星新材、公元股份、雄塑科技基本维持稳定。2021年 期间费用率分别为16.8%、10.9%、 9.6%,同比1.3pct、-1.5pct -0.9pct； 2022Q1 同比-3.0pct、-0.3pct +0.3pcto