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1、目录1 .供给优化表现：短期生产、进口影响明显，长期产能收紧带来质变 3供给变革的直接表象，是产量难以释放和进口限制31.1. 供给变革的推动来自供给侧改革与碳中和，产能进入向下周期 6.供给优化效应：短期盈利大增，中长期提升估值 81 .1.短期：供给收窄叠加需求强势，盈利进入释放期 8中期：供需缺口抬高煤价中枢，增产保供下国企龙头量价齐升 1123 远期：资产端和盈利端均支持行业价值重估133.投资建议：短中期看弹性，中长期看价值164. 风险提示17露天煤业1150*蒙东Q3200褐煤车板价2082302352713%52%潞安环能1276长治Q5300动力煤车板价51762858164
2、12%-47-8%山煤国际1003长治Q5300动力煤车板价5176285816412%-47-8%华阳股份1240阳泉坑口 Q7000洗中块8448459409611%9511%中国神华7800CCTD年度长协534590583499%-8-1%中煤能源2859CCTD年度长协534590583499%-8-1%淮北矿业556淮北1/3焦煤车板价1,2841,3301,378947%484%冀中能源690*唐山1/3焦煤车板价1,4471,5301,530836%00%平煤股份783平顶山主焦煤出厂价1,4551,4501,511574%614%辽宁能源127辽宁炼焦煤平均价1,2861,2
3、621,28200%202%数据来源:wind、注：1）同比变化，为按照2021年4-5月价格均值与2020Q2进行比拟；2）同比变化一列中“50%”的数据为红色加粗、“40% 50%”的数据为橙色加粗；环比变化一列中“20%”的数据为红色加速、“10%20%”的数据为橙色加粗。3）为2021Q1产量季报未披露，用2020全年产量除以4替代。中期：供需缺口抬高煤价中枢，增产保供下国企龙头量价 齐升根据我们更新的供需平衡表测算，预测2021年煤炭全年供给缺口为1.5 亿吨，2022年缺口 13亿吨。2021年供给缺口形成的原因主要有两点： 1）预计全年净进口量为2.4亿吨，同比减少0.5亿吨，核
4、心假设为全年 澳大利亚进口量大幅下降，且其他地区无法填补澳煤进口缺口； 2）火电 耗煤量增长7.8%,核心假设为伴随2021年GDP确定的高增长，全年火 电产量同比增长8.0%。3）全年经济需求维持强劲，钢铁产量或难以下 行，产量超预期拉动焦煤需求。表3: 2016-2020年煤炭行业供需情况及2021-2022年供需预测（万吨）2016A2017A2018A2019A2020A2021E2022E煤炭产量（亿吨）33.634.535.537.538.439.540.2煤炭进口量（亿吨）2.62.72.82.93.02.52.5煤炭出口量（亿吨）0.10.10.10.10.10.10.1煤炭总
5、供给量（亿吨）36.237.238.340.441.542.042.7增速-8.4%2.7%2.9%5.5%2.8%1.3%1.7%煤炭国内消费量（亿吨）38.538.739.339.740.843.443.9-3.1%0.6%1.6%1.0%2.8%6.4%1.1%煤炭总消费量（亿吨）38.538.839.339.740.943.544.0增速-3.0%0.6%1.3%1.0%3.0%6.4%1.1%供需差额（库存变化）（亿吨）-2.3-1.6-1.00.70.6-1.5-1.3火电发电量（万亿千瓦时）4.44.65.05.25.35.75.8增速4.4%4.9%8.0%3.7%2.2%8.
6、0%2.0%发电煤耗率（原煤平均，426.5430.9426.6412.4414.8414.0414.0g/kwh)火电耗煤（亿吨）18.819.921.221.923.624.1增速2.0%6.0%6.9%0.3%2.8%7.8%2.0%火电耗煤占比49%51%54%54%54%54%55%生铁产量（亿吨）7.07.17.78.18.99.19.1增速1.6%1.6%8.0%5.0%9.7%2.0%0.0%吨生铁耗煤（吨/吨）0.90.90.80.80.80.80.8生铁耗煤（亿吨）6.36.46.56.87.37.47.4增速-0.2%1.4%2.4%4.6%7.4%2.0%().0%生铁
7、耗煤占比16%16%17%17%18%17%17%水泥产量（亿吨）24.123.321.823.323.823.923.9增速2.2%-3.3%-6.6%7.1%2.0%0.5%0.0%建材全口径耗煤（吨/吨）0.20.20.20.20.20.20.2建材行业耗煤（亿吨）5.25.14.84.94.95.05.0增速-0.2%-3.2%-5.3%2.1%0.0%2.5%0.0%建材行业耗煤占比14%13%12%12%12%12%11%化肥产量（亿吨）0.70.60.50.60.50.50.5增速-10.8%-11.1%-7.3%5.0%-5.8%1.0%0.5%煤化工全口径耗煤（吨/吨）3.9
8、4.75.15.15.56.57.0煤化工耗煤（亿吨）2.62.82.82.92.93.53.8增速3.2%5.7%1.4%3.6%0.0%22.2%8.2%煤化工耗煤占比7%7%7%7%7%8%9%四大行业耗煤总量（亿吨）32.934.135.335.937.039.640.4增速1.3%3.6%3.8%1.6%3.1%7.1%1.9%四大行业耗煤占比85%88%90%90%90%91%92%其他行业耗煤（亿吨）5.74.74.03.83.83.83.5增速-22.3%-16.8%-16.3%-4.0%0.0%0.0%-7.9%数据来源:wind、经济恢复性增长大背景下，全年煤炭缺口将持续存
9、在，煤价具备高位运 行的基础。回顾历史当供需缺口发生较大变化时，煤价将会出现较大波 动，预计20212022年煤炭供不应求，煤价中枢将大幅提升。2016至今，煤炭市场的供需关系在2018-2019年间发生了反转，2018年 供需差额为-L0亿吨,2019年那么变为0.7亿吨，煤价也从2018年的653 元/吨下跌至2019年的592元/吨。而我们预计2021全年供需差额为-1.5 亿吨，较2020年的0.6亿吨再度发生翻转，且年初至今CCIQ5500煤价 为764元/吨同比大幅提升。假设2022年煤炭市场维持供不应求，那么煤价 仍将维持高位，推动价格中枢提升。图30 :供需缺口将使煤价中枢维持
10、高位数据来源：中国煤炭工业协会、龙头公司将是保供主力，量价齐升可期。由于煤炭供需缺口持续存在, 为弥补缺口、限制煤价过快上涨，实现煤电效益平衡，目前最有效的方 法就是保供增产。考虑到平安生产问题，最平安高效的方法为大型企业 进行增产保供。煤炭上市公司作为国内煤炭行业最优质的资产，在生产效率，以及平安 保障上，均明显领先全行业平均水平，因此煤炭上市公司，尤其是国有 龙头煤企将获得更多保供任务，结合当下煤炭市场高景气度，增产保供 将推动企业量价双升，明显受益。图31 : 一季度产量同比大增，且多家煤炭企业实现连续两年复合增长数据来源：中国煤炭工业协会、2.2. 远期：资产端和盈利端均支持行业价值重
11、估碳中和下国家新批煤矿减少，煤炭企业经营有望更加稳健，稳分红和现 金流将促使企业价值重估。煤炭行业资本支出高点在2012年就已出现， 国内煤炭行业固定资产投资在2016年供给侧改革后逐步提升，而2019 年以来伴随国内煤矿建设放缓，行业整体投资趋缓，煤炭公司资本开支 逐渐下行。叠加国内煤炭行业2020年末仍有66%的负债率，煤企有意 愿降低资本开支，现金流将进一步优化，带动资产负债表修复。西部地区鼓励类产业目录（2020年本）2021年1月18日发布、2021 年3月1日起施行。结合2020年4月出台的关于延续西部大开发企 业所得税政策的公告（财政部202023号），明确对 设在西部地区的鼓励
12、类产业企业减按15%的税率征收企业所得税，优惠 税率结合现金流优化，报表修复将带来财务费用的持续下降。进一步展望，长协煤政策叠加市场集中度的提升，预计煤炭价格中枢将 维持在高位稳定水平，煤企将进入经营稳、分红稳的新时代，ROE有望 持续提升，煤企价值将迎来重估空间。图32 :煤炭开采行业资本支出进入下行周期图33 ： 2020年全国煤炭行业负债率仍有66%5452数据来源：wind、数据来源：国家统计局、图34 ：煤炭板块当前PE估值水平历史底部图34 ：煤炭板块当前PE估值水平历史底部图35 ：煤炭板块当前PB估值水平历史底部我们认为供给端的优化已经开始为煤炭行业带来深刻变革，行业当前估 值
13、仍处于历史20%左右分位的水平，价值亟待重估。数据来源：wind、数据来源：wind、重估方法之一：碳中和下煤炭公司进入存量博弈市场，参考当前市场交 易价格，拥有优质资源的龙头煤企矿业权的净资产有望迎来重估升值。 受益于国内调控煤矿产能，上市煤企产能扩张多来自外部并购，统计近 两年上市煤企经典并购案例可知，焦煤的吨可采储量收购款约为12元， 动力煤约7元。而许多煤炭公司的存量矿井的采矿权由于上市时间较早 而被严重低估，根据中国神华2020年年报，公司吨煤采矿权价值仅为 1.0元，假设按照当前7元/吨的价格重估将增值597%,同理陕西煤业增值 277%、中煤能源222%,炼焦煤上市公司盘江股份增
14、值6092%、淮北矿 业263%、开滦股份13,147%。表4 ：动力煤吨可采储量收购款约为7元/吨，焦煤约12元/吨数据来源：公司公告、收购方时间收购标的可采储量（万吨）标的煤种收购价款（亿）收购权益吨可采储量收购款（元/吨）西山煤电2020-12-1051,519焦煤、肥煤63.33100%12.29西山煤电2020-12-106,101焦煤类3.8951%12.50兖州煤业2020-10-0197,835长焰煤、不粘煤108.1849.315%22.42*盘江股份2020-6-339,125焦煤、瘦煤、贫瘦等8.5654.90%3.99潞安环能2019-11-2210,225贫煤、无烟煤
15、7.52100%7.35注：兖州煤业收购108.18亿收购的未来能源49.315%股份，未来能源核心资产为金鸡滩煤矿以及煤制油等煤化工资产表5 ：上市公司采矿权价值被严重低估数据来源：各公司2020年年报、公司煤炭类型目前可采储量收购价（元/吨）采矿权现值（亿元）采矿权占无形资产比重可采储量（亿吨）吨煤采矿权价值（元/吨）重估增值中国神华动力煤714540.1%1441.()597%陕西煤业动力煤716778.7%901.9277%中煤能源动力煤729860.0%1372.2222%兖州煤业动力煤1250085.0%3215.8-24%淮北矿业炼焦煤125454.8%163.3263%山西焦煤
16、炼焦煤1211591.7%-露天煤业褐煤1366.1%-潞安环能炼焦煤127393.7%154.9142%冀中能源炼焦煤1256.894.0%6.78.442%山煤国际动力煤75892.8%96.213%平煤股份炼焦煤12668.1%90.61885%华阳股份炼焦煤124992.0%153.2270%开滦股份炼焦煤1204.4%40.113147%盘江股份炼焦煤12768.1%360.26092%注：1）上表公司为市值超过100亿的CS煤炭开采及洗选公司（截至收盘价），剔除ST公司。2）兖州煤业因包含 海外矿井吨煤采矿权价值较高。重估方法之二：根据DCF假设，盈利中枢的提高将助推企业价值抬升。
17、当前煤炭行业高盈利的背后为高煤炭价格，从微观经济学角度，根据供 给曲线，商品的高价格势必带来高供给，在行业新进入者带来的产能释 放后，行业的供给过剩将开始显现，从而对商品价格形成向下压力；而 在供给侧改革完成后，行业已经基本限制了新产能的进入，且落后产能 仍在持续退出，供给端的高壁垒势必将使得供给曲线变得更加陡峭，更 高的价格也难以刺激新的供给进入，未来一旦供需略微的错配带来煤炭 供给紧张，那么煤价仍将具备更高的向上弹性。对于煤炭企业而言，由于供给端限制带来价格盈利中枢提升，未来行业 盈利将由过去同时受到产能周期（供给）和经济周期（需求）双重作用 影响，变为仅受到经济周期（需求）的影响，盈利也
18、将较过去的大幅波 动，变为高位震荡，按照DCF模型计算的企业价值也将大幅提升。图36 ：煤炭行业供给曲线将更加陡峭图37 ：煤炭行业盈利将高位震荡，企业价值提升QQ数据来源:数据来源:3 .投资建议：短中期看弹性,中长期看价值我们认为煤炭行业供给端的优化，将为行业带来深刻的变革，即短期表 现为供给收窄叠加需求强势，盈利进入释放期；中期表现为供需缺口抬 高煤价中枢，增产保供下国企龙头量价齐升；远期表现为碳中和背景将 加速行业价值重估。公司层面，对于过去受高本钱影响难以释放利润的企业，高经营杠杆将 带来充分的盈利弹性；中长期来看，碳中和大方向下行业格局优化思路 不变，优质公司在相当长的时期内具备可
19、观的价值回报。推荐顺序分为短中期和中长期两个层次：短期来看，持续推荐高经营杠杆，且量价齐升，带动盈利大幅增长的高 弹性公司，推荐兰花科创、中煤能源、潞安环能、山西焦煤、平煤股份、 兖州煤业，受益标的晋控煤业；中期来看，推荐具备盈利释放空间的公 司，推荐盘江股份、靖远煤电。中长期来看，以陕西煤业、淮北矿业、中国神华等为代表的高ROE公 司，在市场景气度较差时已经取得了明显的相对收益，但由于单位盈利 能力较强，且长协比例较高，短期在煤价上行阶段盈利弹性相对较小； 但从中长期来看，由于其所在区域优、运输配套好、盈利能力强，分红 层面将为市场提供可观回报，未来将获得更多的价值重估溢价，推荐作 为板块贝
20、塔配置的长期投资绝对收益品种。表6：主要推荐上市公司估值表数据来源：wind、注：收盘价截至公司简称代码EPS （元）PE投资评级2020A2021E2022 E2020A2021E2022 E兰花科创600123.SH0.331.271.3324.96.56.2增持中煤能源601898.SH0.450.840.8916.48.88.3增持潞安环能601699.SH0.651.751.7919.37.27.0增持山西焦煤000983.SZ0.480.880.9316.08.78.3增持平煤股份601666.SH0.600.870.9512.18.47.7增持兖州煤业600188.SH1.462
21、.492.5710.05.95.7增持盘江股份600395.SH0.520.951.1614.98.26.7增持靖远煤电000552.SZ0.190.240.2615.512.311.3增持陕西煤业601225.SH1.541.501.607.98.17.6增持淮北矿业600985.SH1.602.152.397.35.44.9增持中国神华601088.SH1.972.442.5210.38.38.1增持2021年6月7日4 .风险提不1）宏观经济增长不及预期。2021Q1GDP同比增速达18.3%,宏观经济 表现出强劲地增长，也带动了煤炭下游需求的超预期。因2020年上半年 经济基数不高，叠
22、加全球疫苗推广速度加快经济逐步复苏，2021年国内 经济有望持续蓬勃开展，但是倘假设经济增长不及预期，那么煤炭需求量将 会受到影响，整个行业的利润将会下降。2）进口煤大规模进入。受地缘政治影响，2021年国内澳煤进口量骤降, 自2020年12月以来，连续四个月煤炭零进口，蒙古煤炭进口亦难以放 量，进口煤供给端的缩量也助推了国内煤炭的高景气。倘假设进口煤大规 模进入，那么国内煤炭市场将受到冲击，行业利润将受到影响。3）非煤炭领域转型失败。碳中和的目标加速了煤炭公司转型的进程，新 能源发电、氢能源、煤化工、新能源上游电池等一系列方向都是当前煤 企正在尝试转型的领域。煤企的低资本开支和现金牛赋予了自
23、身充足的 资金以实现转型，但是非煤领域转型仍有风险，倘假设转型失败将对公司 产生负面影响。1 .供给优化表现：短期生产、进口影响明显，长期产能收紧带来质变1.1. 供给变革的直接表象，是产量难以释放和进口限制年初至今煤炭产量增长边际逐渐减弱，4月单月产量同比持平。2021年 12月煤炭产量同比提升26%,而14月同比增加值降至12%,其中12 月增长较快的原因，为国内自2020年冬季开始增产保供延续至3月， 且受疫情反复的影响春节期间煤炭主产地保持生产状态，再叠加2020年 同期的低基数。作为国内煤炭生产重要变量，产量占比约1/4的内蒙古，自2020年开启 “倒查20年”后，产量出现快速下降，
24、煤炭生产增速明显低于全国整体 水平，且月度产量也低于往年正常水平，目前尚难恢复。3月以来煤炭 主产地停止保供并开启更为严格的平安生产标准，且内蒙煤炭领域“倒 查20年”力度加码，2021年3月当月煤炭产量仅同比增长1.0%, 4月 产量同比持平、环比下降8.3%。伴随低基数效应的结束以及国内更为严 格的平安生产条件，短期月度煤炭产量预计同期持平，累计产量同比增 速预计持续下降。图1 ： 2019至今国内煤炭月度累计产量变化（亿吨）图2 : 2019至今国内煤炭当月产量变化（亿吨） 净进口同比维持负增长，4月单月净进口量同比30%，5月规模持续下 滑。2021年煤炭净进口量累计同比值虽然自1月的
25、-54%提升至5月的- 25%,但从月度进口规模来看，4月环比下降后便维持难以放量，5月煤 炭进口单月同比下降5.3%、环比下降3.2%。= 2019 ” “= 20212D21年同比数据来源：wind数据来源：wind数据来源：国家统计局、图3 :内蒙古2020年后产量增速出现逆市下降图3 :内蒙古2020年后产量增速出现逆市下降图4:内蒙古煤炭产量中枢低于往年受地缘政治因素影响，国家开展改革委于日表示“自即日起, 无限期暂停国家开展改革委员会与澳联邦政府相关部门共同牵头的中 澳战略经济对话机制下一切活动。”。2020年澳大利亚煤炭进口量为7807 万吨，占进口总量的25.7%, 2021年
26、14月澳煤零进口是国内进口煤同 比减少的主要原因，假设地缘政治问题难以修复，那么澳洲煤炭进口规模那么 或将长期处于零或极低的水平。图5 ：2019至今国内煤炭净进口量月度累计变化（万吨）图6 ： 2019至今国内煤炭月度净进口量变化（万吨）I I . I I _ 1 2021-20214-151 比I I . I I _ 1 2021-20214-151 比数据来源：wind、2021年同比I I2019 I 12020 I 12021数据来源：国家统计局、尤其是炼焦煤市场面临进口收紧、产能压减等诸多因素促使焦煤供给侧 趋紧。一方面，国产炼焦煤一直无法满足国内需求，近十年来我国炼焦 煤供给市场
27、依赖于国外进口且近年来贸易缺口呈现扩大趋势，2020年已 到达7174万吨，而2020年我国焦煤消费量为55,772万吨，占比为12.9%。 进口结构中，由于澳煤为低硫的硬焦煤且具有价格优势，2020年之前一 直为国内最大的进口国。2021年以来受地缘政治影响，国家对澳煤进口 数量进行限制，对国内煤炭尤其是主焦煤供给将产生一定影响。图7 ：进口澳大利亚炼焦煤价格通常情况比国内更低（元/吨）600.00400.00200.000.00500.00-200.000.00-400.009*价差（澳媒-山西）京唐港澳大利亚产主焦煤库提价日京唐港山西产主焦燥库提价日*800.00数据来源：wind、注：
28、澳煤参数为（A9%,V26%,0.4%S,G87,Yl5mm）、山西煤参数（A8%,V25%,0.9%S,G85）表1:近十年中国炼焦煤国外进口依赖性较强（万吨）数据来源：wind、2011201220132014201520162017201820192020进口数量4465536175416244479759306972644374667262出口数量359130111799612022910714087表观贸易缺口-4106-5230-7430-6164-4700-5810-6742-6335-7326-7174随着澳大利亚焦煤受到进口限制2021年前4个月国内炼焦煤净进口量 同比减少4
29、4.7%，进一步压缩焦煤供给市场。数据显示，2021年前四个 月我国煤炭净进口量为8913万吨同比减少28.9%,其中炼焦煤净进口量 下降更多，1478万吨同比下降44.7%o据煤炭资源网数据，2021年Q1 国内炼焦煤从澳大利亚零进口，而蒙古进口量为608.3万吨，占比54.1%, 蒙古已成为目前最大进口国。同时，从加拿大、印度尼西亚等国进口数 量也有所提升，反映了虽然我国正在积极寻找澳煤替代进口国，但目前 仍不能做到完全替代。图8 ： 2021年前4个月国内煤及褐煤净进口量同比减少图9 2021年前4个月国内炼焦煤净进口量同比减少44.7%28.9%数据来源：wind35,00030500
30、025,00020.00015.00010,0005,000 01月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月数据来源：wind图10 :澳煤占我国进口比例逐渐减少且2021年起澳大利 亚焦煤进口受限（万吨）图11 ：2021年前三个月数据显示蒙古成为现我国焦煤最大 进口国（万吨）1200.001200.00100.00%1000.0080000600X)0400X)0200.0000080.00%60.00%40.00%20.00%0.00%2020年1月2020年5月2020年9月2021年1月澳煤进口数总进口数量澳煤占比哈萨克斯坦，0.27% 印度尼西亚，3. 74%,加拿大,
31、17. 52%俄罗斯,美国，11.00%12. 73%蒙古，54. 05%莫桑比克,0. 68%数据来源：中国煤炭资源网、数据来源：中国煤炭资源网、数据来源：中国煤炭资源网、国内焦煤供给格局将由平衡变为偏紧。随着钢厂全部复产，国内焦煤需 求将会只增不减，而供给侧面临着国内去产能、国外进口大幅缩小的局 面，在供给不平衡下，焦煤价格未来期望走高。图12 ：国内炼焦煤产量一直无法满足国内需求（万吨）图13 ：中国炼焦煤去产能效果明显，总供需基本平衡（万吨）80,0002009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 202075,00070
32、,00065,00060,00055,00050,00045,0002009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020中国炼焦煤总需求中国炼焦堞总供给中国炼焦屎消费量 中国炼焦屎产量数据来源：wind数据来源：wind数据来源：wind、供给变革的推动来自供给侧改革与碳中和，产能进入向下 周期国家启动煤炭供给侧改革以来，2016、2017、2018年先后化解过剩产能 2.9、2.5、2.7亿吨，实现当年度2.5、1.5、1.5亿吨去产能目标，提前完 成煤炭工业十三五规划提出的化解8亿吨过剩落后产能任务。根据 煤炭工业协会202
33、1年3月发布的2020煤炭行业开展年度报告，截至 2020年底，全国累计退出煤矿5500处左右、退出落后煤炭产能10亿吨 /年以上，安置职工100万人左右，超额完成国务院关于煤炭行业化解 过剩产能实现脱困开展的意见（国发20167号）提出的化解过剩产能 奋斗目标。图14 ： 2016-2018年累计去产能规模8.1亿吨，提前完成供改任务数据来源：发改委、能源局、数据来源：发改委、能源局、受益于十三五的供给侧改革2020年全国煤矿数量缩减至4700个，CR8提升至47.6%。煤矿的大批量退出，以及龙头企业的兼并重组，推 动行业集中度快速提升，截止2020年底前8家大型煤企原煤产量18.55 亿吨
34、，占全国47.6%较2015年提升11.6PCT。根据中国煤炭工业协会预计，至“十四五”末，全国煤炭矿井将进一步 缩减至4000处左右，较2020年下降14.8%,上游资源端的供给优化具 备可持续性。图15 ： 2020年煤炭企业CR8为47.6%r=全国煤矿数量CR8数据来源：中国煤炭工业协会、落后产能持续退出，山东省政府计划2021年压减炼焦煤产能3400万吨。 据我的钢铁网，山东省新旧动能转换综合试验区建设领导小组印发全 省落实“三个坚决”行动方案(20212022年)，年底关闭合计焦煤3400 万吨产能，占山东全省比重26.4%、占全国202。炼焦原煤产量2.8%。2020年数据显示，
35、山东省仍为我国第二大焦煤生产省份，但其占全国焦 煤总产量的比例已经由2019年的11.4%下降到2020年的10.4%o不仅山东，南方局部省份如湖南、江西、重庆等省市落后煤炭产能还将 进一步退出，其他区域资源枯竭矿井也仍将面临退出压力，使得供给端 仍将进一步收窄。图16 ：山东省焦煤产量和其占全国焦煤产量比例同步下 降(万吨)图17： 2020年山东省为我国第二大焦煤生产省份，占全国 焦煤总产量的10.36%1懿% 10.0 旃 感他解 6酶4 .郎琳2 .加解 侬篝宦身蠢藐卢修占姚数据来源：中国煤炭资源网、其他，26. m 山西,24%内蒙古，6*安徽，6.13%山东，10.36%数据来源：
36、中国煤炭资源网、国家批复煤矿产能逐步下降，供给增量有限。不仅落后产能退出力度超 预期，新增端已经基本锁死。国家20172019年共批复约4.5亿吨煤矿 产能，其中新批煤矿多为原有证照不齐煤矿的补批。在2019年批复2.4 亿吨之后，原有未批先建矿井已基本批复完毕开始批复新建煤矿，2020 全年批复3330万吨，2021上半年批复1740万吨。新建煤矿批复产能逐 步下降，未来无法形成有效供给增量。图18 :供需差额与CCIQ5500煤炭均价呈反向变化图19： 2017至今每年国家批复煤炭产能规模（万吨）1.0().0-1.0-2.0-3.()0.70.6-2.3=供需差额（库存变化）（亿吨）55
37、00煤炭均价（元/吨）764800600400200数据来源：wind、注：2021年的数据为2021年16月期间数据数据来源：wind、注：2021年的数据为2021年16月期间数据数据来源：wind、注：2021年CCIQ5500数据为截止至的平均值2.供给优化效应：短期盈利大增，中长期提升估值2.1. 短期：供给收窄叠加需求强势，盈利进入释放期火电产量持续高速增长，水电产量不及预期。2021年24月火电产量累 计增速分别为20.3%、22.4%、19.9%,保持高速增长，剔除2020年低基 数影响较2019年同期年负荷增长率为5.6%、6.6%、6.9%o火电高增长 的原因为国内2021
38、Q1经济活力较高，且同期替代品水电来水较差，受 降水量减少影响，2021年14月水电累计增长仅为0.3%。图20 ： 2019至今火电产量月度累计变化（亿千瓦时）图21 ： 2019至今水电产量月度累计变化（亿千瓦时）60.00050.00040,00030,00020.00010.000060.00050.00040,00030,00020.00010.000019.”2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月= 2019I I2Q20 12021 2 021 年同比25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%数据来源：wind、数据来源：国家统计局、需求旺季已开启下游电
39、厂补库意愿强烈。传统的68月为电厂需求从 淡季向旺季的转换时期，而据国家发改委的数据，2021年4月重点电厂 煤炭库存可用天数仅为15天低于2020年（22天）及2019年（21天）， 因此临近用电旺季下游电厂补库意愿强烈。图22 :传统67月为电厂日耗上升的时期（万吨）图23 :重点电厂煤炭库存可用天数处于较低水平（天）20.00015,00010.0005,00002019 2D2D 202130.0025.0020.0015.0010.005.000.002月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月10月11月12月2019 2D2D 2021数据来源：wind数据来源：国家发改委、国
40、内从需求端来看，受疫情影响较大的生铁产量增速已经出现反弹，且 疫情后，为了刺激经济开展，新基建促使房地产新开工面积也有所好转。 2020年我国生铁产量增速为9.6%,到达74784.6万吨。2021年初我国 房地产新开工面积较往期也有了大幅度增加，2月份和3月份新开工面 积分别为17037、19126万平方米。2021年前4个月生铁产量3.1亿吨 同比提升10.3%, 2021年前4个月房屋新开工面积累计为5.4亿平方米 同比提升12.8%o图24 ： 2021年前四个月生铁产量同比提升10.3%图25 ： 2021年前四个月全国房屋新开工面同比提升12.8%10.008.006.0015%1
41、0% 5%0%产量;生铁:累计值屯）yoy/O % %o/ O 525.0020.0015.0080.0%60.0%40.0%20.0%0.0%-20.0%-40.0%-60.0%房屋新开工面积:累计值（亿平方米）yoy0000 5 O数据来源：wind、数据来源：wind、煤价继淡季不淡之后，价格持续强势。2021年3月以来CCTD秦皇岛 Q5500平仓价持续保持强势，虽然5月受国常会指导大宗商品价格影响 有所波动，6月初又重新站上900元大关，截止日价格为904 元/吨。焦煤价格受益于整个黑色产业链的高景气，自2020年下半年以 来价格稳步提升，至2021年5月中旬起山西产主焦煤在京唐港的
42、库提 价就维持在2100元/吨。图26 ：秦皇岛Q5500平仓价持续保持强势（元/吨）图27 ： 2021年以来京唐港库提价持续保持强势（元/吨）方 7018-092294H9019-097070-07070-099071-01,0002018-01 2018-07 2019-01 2019-07 2020-01 2020-07 2021-01京唐港山西产主焦煤京唐港河北产主焦煤数据来源：wind、数据来源：wind、数据来源：wind、受益于煤炭市场高景气度全行业营收、利润总额均保持高速增长。2021 年24月行业营业收入月度累计变化分别为42.4%、31.0%, 28.3%,利 润总额变化为 92.1%、199.3%、85.6%O图28： 2019至今煤炭行业营业收入月度累计变化（亿）图28： 2019至今煤炭行业营业收入月度累计变化（亿）图29： 2019至今煤炭行业利润总额月度累计变化（亿）50.0%3000025000