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1、第八章第八章 投资决策实务投资决策实务主要内容主要内容8.1 8.1 现实中现金流量的计算现实中现金流量的计算8.2 8.2 固定资产更新决策固定资产更新决策一、相关现金流量的估计原则一、相关现金流量的估计原则 基本原则：投资项目的现金流量应是现金流量的“净增量”，也就是公司采纳一个投资项目而引发的现金流量的变化，即采用项目和不采用项目的现金流量上的差别（with-versus-without with-versus-without）。具体需要注意的问题：1.区分相关成本和非相关成本相关成本是指与特定决策有关的、在分析评价时必须加以考虑的成本。例如，差额成本、未来成本、重置成本、机会成本都属于
2、相关成本。沉没成本、过去成本、账面成本等往往是非相关成本。8.1 8.1 现实中现金流量的计算现实中现金流量的计算2.2.不要忽视机会成本不要忽视机会成本在投资方案的选择中，如果选择了一个投资方在投资方案的选择中，如果选择了一个投资方案，则必须放弃投资于其他途径的机会。其他投资案，则必须放弃投资于其他途径的机会。其他投资机会可能取得的收益是实行本方案的一种代价，被机会可能取得的收益是实行本方案的一种代价，被称为这项投资方案的机会成本。称为这项投资方案的机会成本。机会成本不是我们通常意义上的机会成本不是我们通常意义上的“成本成本”，它，它不是一种支出或费用，而是失去的收益。不是一种支出或费用，而
3、是失去的收益。例例:公司打算新建车间公司打算新建车间,需要使用公司拥有的一块土需要使用公司拥有的一块土地。在进行投资分析时地。在进行投资分析时,因为公司不必动用资金去购因为公司不必动用资金去购置土地，可否不将此土地的成本考虑在内呢置土地，可否不将此土地的成本考虑在内呢?3.3.要考虑投资方案对公司其他项目的影响要考虑投资方案对公司其他项目的影响 关联效应是指采纳投资项目对公司其他项目的影响，关联效应是指采纳投资项目对公司其他项目的影响，最重要的关联效应是侵蚀（最重要的关联效应是侵蚀（erosionerosion）,即在考虑新产品现即在考虑新产品现金流量增量时，要同时考虑其造成的老产品现金流量的
4、损金流量增量时，要同时考虑其造成的老产品现金流量的损失，两者之差才是采纳新产品项目的增量现金流量。失，两者之差才是采纳新产品项目的增量现金流量。4.4.对净营运资金的影响对净营运资金的影响 指增加的经营性流动资产与增加的经营性流动负债之指增加的经营性流动资产与增加的经营性流动负债之间的差额。间的差额。例题例题v某公司正在开会讨论是否投产一种新产品，对以下收支发生某公司正在开会讨论是否投产一种新产品，对以下收支发生争论。你认为不应列入该项目评价的企业现金流量有（）。争论。你认为不应列入该项目评价的企业现金流量有（）。A.A.新产品投产需要占用营运资金新产品投产需要占用营运资金8080万元，它们可
5、在公司万元，它们可在公司现有周转资金中解决，不需要另外筹集现有周转资金中解决，不需要另外筹集B.B.该项目利用现有未充分利用的厂房和设备，如将该设该项目利用现有未充分利用的厂房和设备，如将该设备出租可获收益备出租可获收益200200万元，但公司规定不得将生产设备出租，万元，但公司规定不得将生产设备出租，以防止对本公司产品形成竞争以防止对本公司产品形成竞争C.C.新产品销售会使本公司同类产品减少收益新产品销售会使本公司同类产品减少收益100100万元，万元，如果本公司不经营此产品，竞争对手也会推出此新产品如果本公司不经营此产品，竞争对手也会推出此新产品D.D.拟采用借债方式为本项目筹资，新债务的
6、利息支出每拟采用借债方式为本项目筹资，新债务的利息支出每年年5050万元万元E.E.动用为其它产品储存的原料约动用为其它产品储存的原料约200200万元万元 折旧可以作为成本项目从企业销售收入中扣除，因此折旧降低了企业的应纳税所得额，从而减少了企业的应纳所得税额。尽管折旧本身不是真正的现金流量，但折旧数量大小直接影响企业的现金流量大小。折旧额越大，应纳税额就越小，现金流量就越大。二、所得税和折旧对现金流量的影响二、所得税和折旧对现金流量的影响【例】某公司目前的损益状况见表【例】某公司目前的损益状况见表5-95-9。该公司正在考虑一项广。该公司正在考虑一项广告计划，每月支付告计划，每月支付200
7、02000元，假设所得税税率为元，假设所得税税率为40%40%，该项广告的，该项广告的税后成本是多少？税后成本是多少？项目目前（不作广告）作广告方案销售收入成本和费用新增广告税前净利所得税费用（40%）税后净利15000500010000400060001500050002000800032004800新增广告税后成本1200从表从表1 1可以看出，该项广告的税后成本为每月可以看出，该项广告的税后成本为每月12001200元。这个结论是正确无元。这个结论是正确无误的，两个方案（不作广告与作广告）的惟一差别是广告费误的，两个方案（不作广告与作广告）的惟一差别是广告费20002000元，对净元，对
8、净利的影响为利的影响为12001200元。元。表19 1.税后成本的一般公式为：税后成本=支出金额（1-税率）据此公式计算广告的税后成本为：税后成本=2000（1-40%）=1200（元）2.税后收入的一般公式为：税后收入=收入金额（1-税率）3.折旧的抵税作用【例】假设有甲公司和乙公司，全年销货收入、付现费用均相同，所得税税率为40%。两者的区别是甲公司有一项可计提折旧的资产，每年折旧额相同。两家公司的现金流量见表2。表2折旧对税负的影响单位：元 项目甲公司乙公司销售收入费用：付现营业费用折旧合计税前净利所得税费用（40%）税后净利营业现金流入：净利折旧合计20000200001000010
9、000300030001300013000700070002800280042004200420042003000300072007200200002000010000100000 0100001000010000100004000400060006000600060000 060006000甲公司比乙公司拥有较多现金12001200v折旧对税负的影响可按下式计算：税负减少额=折旧额税率=300040%=1200（元）考虑所得税后的现金流量考虑所得税后的现金流量 1根据直接法计算 v根据现金流量的定义，所得税是一种现金支付，应当作为每年营业现金流量的一个减项。v营业现金流量=营业收入-付现成本
10、-所得税 (1)v这里的“营业现金流量”是指未扣除营运资本投资的营业现金毛流量。2根据间接法计算 营业现金流量=税后净利润+折旧 (2)公式(2)与公式(1)是一致的，可以从公式(1)直接推导出来：营业现金流量=营业收入-付现成本-所得税 =营业收入-(营业成本-折旧)-所得税 =营业利润+折旧-所得税 =税后净利润+折旧 3根据所得税对收入和折旧的影响计算 税后成本=支出金额(1-税率)税后收入=收入金额(1-税率)折旧抵税=折旧税率 因此，现金流量应当按下式计算：营业现金流量=税后收入-税后付现成本+折旧抵税=收入(1-税率)-付现成本(1-税率)+折旧税率 (3)初始现金流量初始现金流量
11、 1、固定资产的投资支出 2、流动资产上的投资支出（营运资金垫支）3、其他投资费用 4、原有固定资产的变价收入（要考虑所得税的问题）。计算列表计算列表 a)新资产的成本 b)+资本性支出 c)+(-)净营运资本的增加(减少)d)-当投资始一项以新资产代替旧资产的决 策时，旧资产出售所得收入 e)+(-)与旧资产出售相关的税负（税收抵免）f)=初始现金流出量营业现金流量营业现金流量营业现金流量一般按年计算，主要包括：1、产品销售所形成的现金流入2、各项费用（除折旧）支出所形成的现金流出3、所得税支出。计算列表计算列表=营业收入-付现成本-所得税=营业收入-(营业成本-折旧）-所得税=营业利润+折
12、旧-所得税=税后利润+折旧=（营业收入-付现成本-折旧）（1-所得税率）+折旧=营业收入（1-所得税率）-付现成本（1-所得税率）+折旧所得税率折旧抵税终结现金流量终结现金流量项目寿命终了时发生的现金流量，主要包括：1、固定资产的残值变价收入（要考虑所得税）2、垫支流动资金的收回 3、清理固定资产的费用支出计算列示：计算列示：a)+(-)资产的最后残值 b)-(+)资产最后残值的税收（税收抵免）c)+(-)净营运资本的减少（增加）d)=期末增量现金流量期末增量现金流量 举例【例】大华公司购入设备，有两方案选择，甲投资【例】大华公司购入设备，有两方案选择，甲投资1000010000元，使用寿命元
13、，使用寿命5 5年，采用直线法计提折旧，年，采用直线法计提折旧，5 5年后无残值。年后无残值。5 5年中每年销售收入年中每年销售收入60006000元，每年元，每年付现成本付现成本20002000元。乙投资元。乙投资1200012000元，第一年垫支元，第一年垫支营运资金营运资金30003000元，采用直线法计提折旧，使用寿元，采用直线法计提折旧，使用寿命命5 5年，年，5 5年后残值收入年后残值收入20002000元。元。5 5年中每年销售年中每年销售收入收入80008000元，付现成本第一年元，付现成本第一年30003000元，逐年增加元，逐年增加修理费修理费400400元，所得税率元，所
14、得税率40%40%，计算两方案现金流，计算两方案现金流量。量。解：先计算两方案每年折旧额：甲方案每年折旧额=10000/5=2000元乙方案每年折旧额=（12000-2000）/5=2000元甲方案甲方案甲方案甲方案 t t1 12 23 34 45 5销售收入销售收入销售收入销售收入6000600060006000600060006000600060006000付现成本付现成本付现成本付现成本2000200020002000200020002000200020002000折旧折旧折旧折旧2000200020002000200020002000200020002000税前净利税前净利税前净利税
15、前净利2000200020002000200020002000200020002000所得税所得税所得税所得税800800800800800800800800800800税后净利税后净利税后净利税后净利1200120012001200120012001200120012001200营业现金流量营业现金流量营业现金流量营业现金流量3200320032003200320032003200320032003200表表表表1 1 1 1 甲方案投资项目营业现金流量计算表甲方案投资项目营业现金流量计算表甲方案投资项目营业现金流量计算表甲方案投资项目营业现金流量计算表 单位：元单位：元单位：元单位：元再计
16、算各方案的现金流量，如下各表所示：再计算各方案的现金流量，如下各表所示：乙方案乙方案乙方案乙方案 t t1 12 23 34 45 5销售收入销售收入销售收入销售收入8000800080008000800080008000800080008000付现成本付现成本付现成本付现成本3000300034003400380038004200420046004600折旧折旧折旧折旧2000200020002000200020002000200020002000税前净利税前净利税前净利税前净利3000300026002600220022001800180014001400所得税所得税所得税所得税12001
17、20010401040880880720720560560税后净利税后净利税后净利税后净利18001800156015601320132010801080840840营业现金流量营业现金流量营业现金流量营业现金流量3800380035603560332033203080308028402840表表表表2 2 2 2 乙方案投资项目营业现金流量计算表乙方案投资项目营业现金流量计算表乙方案投资项目营业现金流量计算表乙方案投资项目营业现金流量计算表 单位：元单位：元单位：元单位：元 表表表表3 3 3 3 投资项目现金流量计算表投资项目现金流量计算表投资项目现金流量计算表投资项目现金流量计算表 单位
18、单位单位单位:元元元元 0 0 1 1 2 2 3 3 4 4 5 5甲甲甲甲:固定资产投资固定资产投资固定资产投资固定资产投资-10000-10000 营业现金流量营业现金流量营业现金流量营业现金流量3200320032003200320032003200320032003200 现金流量合计现金流量合计现金流量合计现金流量合计-10000-100003200320032003200320032003200320032003200乙乙乙乙:固定资产投资固定资产投资固定资产投资固定资产投资-12000-12000 营运资金垫支营运资金垫支营运资金垫支营运资金垫支 -3000 -3000 营业现
19、金流量营业现金流量营业现金流量营业现金流量3800380035603560332033203080308028402840 固定资产残值固定资产残值固定资产残值固定资产残值20002000 营运资金回收营运资金回收营运资金回收营运资金回收30003000 现金流量合计现金流量合计现金流量合计现金流量合计-15000-150003800380035603560332033203080308078407840一、更新决策现金流量的特点：更新决策的现金流量一、更新决策现金流量的特点：更新决策的现金流量主要是现金流出。即使有少量的残值变价收入，也主要是现金流出。即使有少量的残值变价收入，也属于支出抵减
20、，而非实质上的流入增加。属于支出抵减，而非实质上的流入增加。二、确定相关现金流量应注意的问题二、确定相关现金流量应注意的问题 1.1.旧设备的初始投资额应以其变现价值考虑旧设备的初始投资额应以其变现价值考虑 2.2.设备的使用年限应按尚可使用年限考虑设备的使用年限应按尚可使用年限考虑 8.2 8.2 固定资产更新决策固定资产更新决策【例【例6-36-3】某企业有一旧设备，工程技术人员提出更新要求，有】某企业有一旧设备，工程技术人员提出更新要求，有关数据如下：关数据如下：旧设备旧设备新设备新设备原值原值2200220024002400预计使用年限预计使用年限10101010已经使用年限已经使用年
21、限4 40 0最终残值最终残值200200300300变现价值变现价值60060024002400年运行成本年运行成本700700400400假设该企业要求的最低报酬率为假设该企业要求的最低报酬率为15%15%，继续使用与更新，继续使用与更新的现金流量见图。的现金流量见图。700700600600700700700700700700700700700700继续使用旧设备继续使用旧设备 n=6 200 n=6 20040040024002400400400400400400400400400400400更新新设备更新新设备 n=10 300 n=10 3004004004004004004004
22、00400解析解析v由于没有适当的现金流入，无论哪个方案都不能计由于没有适当的现金流入，无论哪个方案都不能计算其净现值和内含报酬率。通常，在收入相同时，算其净现值和内含报酬率。通常，在收入相同时，我们认为成本较低的方案是好方案。我们认为成本较低的方案是好方案。v因为新旧设备尚可使用年限不一样，两个方案取得因为新旧设备尚可使用年限不一样，两个方案取得的的“产出产出”并不相同，通过比较两个方案的总成本并不相同，通过比较两个方案的总成本来判别方案的优劣仍然不妥。来判别方案的优劣仍然不妥。v较好的分析方法是比较继续使用和更新的年成本，较好的分析方法是比较继续使用和更新的年成本，以较低者作为好方案。以较
23、低者作为好方案。（三）固定资产平均年成本（三）固定资产平均年成本1.1.含义：固定资产平均年成本是指该资产引起的现含义：固定资产平均年成本是指该资产引起的现金流出的年平均值。金流出的年平均值。2.2.计算公式：计算公式：（1 1）如果不考虑时间价值，它是未来使用年限内）如果不考虑时间价值，它是未来使用年限内的现金流出总额与使用年限的比值。的现金流出总额与使用年限的比值。（2 2）如果考虑货币的时间价值，它是未来使用年）如果考虑货币的时间价值，它是未来使用年限内现金流出总现值与年金现值系数的比值，即平限内现金流出总现值与年金现值系数的比值，即平均每年的现金流出。均每年的现金流出。v如例如例6-3
24、6-3资料，不考虑货币的时间价值时：资料，不考虑货币的时间价值时：旧设备平均年成本旧设备平均年成本=（600+7006-200600+7006-200）/6=767/6=767（元）（元）新设备平均年成本新设备平均年成本=（2400+40010-2400+40010-300300）/10=610/10=610（元）（元）v考虑货币的时间价值（三种方法）考虑货币的时间价值（三种方法）（略）（略）v使用平均年成本法需要注意的问题：使用平均年成本法需要注意的问题：（1 1）平均年成本法的假设前提是将来设备再更换时，）平均年成本法的假设前提是将来设备再更换时，可以按原来的平均年成本找到可代替的设备。可
25、以按原来的平均年成本找到可代替的设备。（2 2）平均年成本法是把继续使用旧设备和购置新设）平均年成本法是把继续使用旧设备和购置新设备看成是两个互斥的方案，而不是一个更换设备的备看成是两个互斥的方案，而不是一个更换设备的特定方案。特定方案。案例(1)体育馆要购买网球投掷器A或B，设备A价值500元，能使用3 年，每年末修理费120元，设备B价值600元，能使用4年，每年末支付修理费100元，两台机器性能相同，每年收入相同。为完成同样任务可选择不同的设备时，假设不同设备带来的收益相同，项目的寿命也相同，就可以只比较不同设备所花费的成本，而不用顾及其收益，选择总成本（总成本现值）低的项目。若项目的寿
26、命周期不同，就不能直接比较其总成本，可以应用年平均成本法。解题方案分析计算A、B设备成本的现值A设备成本现值=500+120/1.1+120/1.12+120/1.13=798.42B设备成本现值=600+100/1.1+100/1.12+100/1.13+100/1.14=916.99 A设备的现金流出500、120、120、120，等同于在第一年初一次性支付798.42。798.42又等同于一笔三年期的年金，此年金321.05，即 798.42=CA PVIFA 10%，3=CA 2.487 CA=321.05同理B设备的年平均成本为 916.99=CB PVIFA 10%，4 CB=28
27、9.28因为CA CB，所以应选择B设备。年平均成本法下年平均成本法下A A、B B设备的现金流量设备的现金流量 时间时间 0 1 2 3 4 5 0 1 2 3 4 5 66 设备设备A 321.05 321.05 321.05 321.05 321.05 321.05 A 321.05 321.05 321.05 321.05 321.05 321.05 设备设备B 289.28 289.28 289.28 289.28 289.28 289.28 B 289.28 289.28 289.28 289.28 289.28 289.28 案例案例2 2：某企业投资：某企业投资15500155
28、00元购入一台设备，该元购入一台设备，该设备预计残值为设备预计残值为500500元，可使用元，可使用3 3年，折旧按年，折旧按直线法计算（会计政策与税法一致）。设备直线法计算（会计政策与税法一致）。设备投产后每年销售收入增加额分别为投产后每年销售收入增加额分别为1000010000元、元、2000020000元、元、1500015000元，除折旧外的费用增加额元，除折旧外的费用增加额分别为分别为40004000元、元、1200012000元、元、50005000元。企业适用元。企业适用的所得税率为的所得税率为33%33%，要求的最低投资报酬率为，要求的最低投资报酬率为12%12%，目前年税后利
29、润为，目前年税后利润为2000020000元。元。要求：（要求：（1 1）假设企业经营无其他变化，预测未）假设企业经营无其他变化，预测未来来3 3年每年的税后利润；年每年的税后利润；（2 2）计算该投资方案的净现值。）计算该投资方案的净现值。案例案例3：某固定资产项目需在建设起点一次投入资金：某固定资产项目需在建设起点一次投入资金210万元，建设期为万元，建设期为2年，第二年完工，并于完工后年，第二年完工，并于完工后技入流动资金技入流动资金30万元。预计该固定资产技资后，使万元。预计该固定资产技资后，使企业各年的经营净利润净增企业各年的经营净利润净增60万元。该固定资产的万元。该固定资产的使用
30、寿命期为使用寿命期为5年，按直线法折旧，期满有固定资年，按直线法折旧，期满有固定资产残值收入产残值收入10万元，垫支的流动资金于项目终结时万元，垫支的流动资金于项目终结时一次收回，该项目的资本成本率为一次收回，该项目的资本成本率为10%。计算该项。计算该项目各年的现金净流量，并利用净现值指标对项目的目各年的现金净流量，并利用净现值指标对项目的财务可行性做出评价。财务可行性做出评价。案例案例4 4：重置（更新）型投资的现金流量分析：重置（更新）型投资的现金流量分析 某公司有一台设备，购于三年前，现在考虑是否更新。该公司所得某公司有一台设备，购于三年前，现在考虑是否更新。该公司所得税率为税率为40
31、%40%，其他有关资料如表：，其他有关资料如表：旧设备（直线折旧）旧设备（直线折旧）新设备（年数总和法）新设备（年数总和法）原价原价 60000 50000 60000 50000预计使用年限预计使用年限 6 4 6 4已使用年限已使用年限 3 0 3 0尚可使用年限尚可使用年限 4 4 4 4每年操作成本每年操作成本 8600 5000 8600 5000最终报废残值最终报废残值 6000 5000 6000 5000目前变现价值目前变现价值 10000 50000 10000 50000计算每年折旧额计算每年折旧额 旧设备（直线折旧）旧设备（直线折旧）新设备（年数总和法）新设备（年数总和法
32、）第一年第一年 9000 18000 9000 18000 第二年第二年 9000 13500 9000 13500 第三年第三年 9000 9000 9000 9000 第四年第四年 0 4500 0 4500继续使用旧设备的初始现金流继续使用旧设备的初始现金流a)a)-10000 10000 机会成本机会成本=-10000=-10000继续使用旧设备的期间现金流继续使用旧设备的期间现金流 第一年第一年 第二年第二年 第三年第三年 第四年第四年a)-860060%860060%860060%860060%a)-860060%860060%860060%860060%b)b)+9000*40%
33、9000*40%9000*40%+9000*40%9000*40%9000*40%c)c)c)=-1560 -1560 -1560 -5160c)=-1560 -1560 -1560 -5160说明说明:1):1)这里只比较成本，假定两方案产出相等这里只比较成本，假定两方案产出相等 2)2)旧设备的折旧在第旧设备的折旧在第6 6年即提完，在第年即提完，在第7 7年不存在折旧抵税。年不存在折旧抵税。继续使用旧设备的期末现金流继续使用旧设备的期末现金流a)a)+7,000 7,000 残值残值b)b)-5160 5160 第四年期间现金流第四年期间现金流c)c)=+1840=+1840更换新设备更
34、换新设备的现金流的现金流初始现金流初始现金流a)-50000 a)-50000 购买成本购买成本期间现金流期间现金流 Year 1Year 1 Year 2Year 2 Year 3Year 3 Year 4Year 4a)a)-5000*60%5000*60%5000*60%5000*60%-5000*60%5000*60%5000*60%5000*60%b)b)+18000*40%13500*40%9000*40%4500*40%+18000*40%13500*40%9000*40%4500*40%c)=+4200 +2400 +600 -1200c)=+4200 +2400 +600 -
35、1200期末现金流期末现金流a)a)-1200 -1200 第第4 4年的期间现金流年的期间现金流.b)b)+5000 +5000 残值残值C)=+3800C)=+3800净现金流净现金流继续使用旧设备继续使用旧设备 Year 0Year 0 Year 1Year 1 Year 2Year 2 Year 3Year 3 Year 4Year 4 -10000 -10000 -1560 -1560 -1560 +1840 -1560 -1560 -1560 +1840更换新设备更换新设备 Year 0Year 0 Year 1Year 1 Year 2Year 2 Year 3Year 3 Year 4Year 4 -50000 -50000 +4200 +2400 +600 +3800 +4200 +2400 +600 +3800