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1、农业行业2021年年度策略：景气为锚，再看成长 目 录 畜禽养殖：猪周期见顶，关注长期价值与下游转型. 6 生猪：产能复原，成长实力穿越周期. 6 周期见顶，产能复原加速6 成本上行，推动集中度提升7 生猪价格预料与展望9 肉禽：由破向立，下游转型价值凸显. 10 白羽肉鸡：或见底部拐点，关注食品转型10 黄羽肉鸡：产业洗牌提速，关注冰鲜转型13 养殖配套：景气可期，受益养殖复苏与结构改变 . 15 饲料：畜禽料提振，水产料长期成长. 15 畜禽料：禽料先增后减，猪料持续放量16 水产料：核心成长赛道，长期潜力无限17 疫苗：必免品种确定性复原，非瘟疫苗值得期盼. 18 种植链：玉米高位看涨，
2、推动主粮回暖与扩种需求. 21 种植：主粮趋势向上，农垦龙头有望反转. 21 玉米：供需缺口扩大，价格或维持高位21 主粮：陈粮去库周期，价格或同步回暖24 种子：种植效益提振扩种，关注转基因商业化. 26 投资建议. 29 风险提示. 30 图表书目图 1：2020 年前 3 季度生猪价格呈现 M 型走势. 6 图 2：自 2018 年 5 月以来本轮猪周期已经持续 30 个月. 6 图 3：截止 10 月，能繁母猪存栏量同比持续增长 5 个月. 6 图 4：截止 10 月，生猪存栏量同比持续增长 4 个月. 6 图 5：2020 年猪饲料价格受原料价格拉动上行. 8 图 6：2020 年猪
3、粮比价波动下行. 8 图 7：上市猪企玉米选购价格与行业现货价格对比. 8 图 8：上市猪企豆粕选购价格与行业现货价格对比. 8 图 9：2020 年前三季度全国出栏生猪 3.6 亿头，15 家猪企占比 11.2%. 9 图 10：2020 年白羽肉鸡行业利润盈亏互现. 10 图 11：2019 年我国祖代鸡引种量增长 64.1%至 122.4 万套. 11 图 12：2020 上半年祖代、父母代存栏同比分别+26.8%、+20.2%. 11 图 13：截止 2020 年 9 月底，国内祖代鸡更新量 75.8 万套，同比削减 5.7%. 11 图 14：圣农 4 度°系列非即食鸡胸肉.
4、 12 图 15：凤祥优形系列即食鸡胸肉. 12 图 16：白羽鸡以分割品销售为主，食用与烹调更为便捷. 13 图 17：圣农食品 4 度°鸡胸肉烹调方式便捷. 13 图 18：圣农发展深加工销量数据持续增长. 13 图 19：2009-2019 年黄羽肉鸡与白羽肉鸡出栏量改变状况. 14 图 20：2019 年慢速鸡占比由 2016 年的 40%增加到 46%. 14 图 21：2020 上半年黄羽鸡祖代、父母代存栏分别上升 8.98%、8.91%. 14 图 22：2020 黄羽鸡市场景气下行. 14 图 23：2020 年 4 月以来饲料产量处于近 3 年高点位置. 15 图 2
5、4：2020 年 1-11 月饲料产量结构. 15 图 25：2019 年饲料行业 CR5 饲料销量 5013 万吨，市占率 21.9%. 16 图 26：2020 年 1-11 月，全国禽料产量为 10629 万吨，同比增长 14.3%. 16 图 27：2020 年下半年禽料单月增速逐步放缓. 16 图 28：2020 年 1-11 月，全国猪料产量 6783 万吨，同比增长 5.4%. 17 图 29：2020 年下半年猪料单月增速持续上行. 17 图 30：2020 年 1-11 月，全国水产饲料产量 2025 万吨，同比削减 5.0%. 17 图 31：2020 年下半年水产料单月增
6、速转负. 17 图 32：水产料产量与 CPI 水产品同比增速基本一样. 18 图 33：2020 年下半年四大家鱼价格回暖. 18图 34：2020 年 Q1-3 口蹄疫批签数增长 13.2%. 18 图 35：2020 年 Q1-3 圆环批签数增长 36.9%. 18 图 36：2019 年国内兽药行业企业数量 1632 家，同比削减 69 家. 19 图 37：2019 年国内兽药行业销售额 503.95 亿，同比增长 9.8%. 19 图 38：2018 年规模生猪头均医疗防疫费约为 20.21 元/头. 20 图 39：不同疫苗均价（元/头份）下猪用疫苗市场规模测算. 20 图 40
7、：国内玉米缺口放大，均价抬升. 21 图 41：玉米现货价升至临储政策取消后高点. 21 图 42：2020 年合计拍出玉米 5684.4 万吨，成交比率近 95%（截止 2020 年 11 月）. 21 图 43：2020 年玉米拍卖成交价区间（元/吨）. 21 图 44：历年玉米拍卖状况. 22 图 45：预料 20/21 年度玉米产量 2.65 亿吨，同比上升 1.5%；供应量 2.72 亿吨，同比上升 1.2% .22 图 46：预料 20/21 年度玉米消费量 2.88 亿吨，同比上升 3.6%，其中饲用消费量上升 5.2%、工业消费量上升 1.2%. 22 图 47：2020 年前
8、 3 季度，我国共进口玉米 667.2 万吨，同比增长 72.6%. 23 图 48：8 月以来美国 20/21 年度玉米单产持续下调. 23 图 49：20/21 年度全球玉米结余改变持续下降. 23 图 50：2020 年主产区小麦累计收购 5484.6 万吨，同比削减 22.5%. 24 图 51：11 月原粮收购均价 2454.67 元/吨，同比上升 3.4%. 24 图 52：玉米-小麦进厂价差. 25 图 53：次粉与麸皮价格同比上升. 25 图 54：预料 20/21 中国大米期末库存 1.141 亿吨，同比削减 2.06%. 25 图 55：截止 11 月 27 日，已累计拍出
9、稻谷 1479.79 万吨，同比增长 20%. 25 图 56：近些年国审农作物品种数量大爆发. 26 图 57：2019 年杂交水稻种子库存量 1.6 亿公斤，同比增长 33.3%. 26 图 58：2019 年杂交玉米种子库存量 6.5 亿公斤，同比削减 7.1%. 26 图 59：玉米种子费改变与现金收益改变关系一样. 27 图 60：稻谷种子费改变与现金收益改变关系一样. 27 图 61：中国农业转基因生物商业化审批程序. 28 表 1：截止 2020 年 10 月，2020 年官方报告非洲猪瘟疫情 18 起. 7 表 2：上市猪企产能状况与规划. 9 表 3：生猪成本、利润及价格预料
10、模型. 10 表 4：主要动物蛋白、脂肪含量及相关指标（18 年价格）. 12 表 5：上市黄羽鸡企业冰鲜/熟食产能及布局状况. 15表 6：2020Q1-Q3 上市动物疫苗公司收入增速. 18 表 7：深化推动动物疫病强制免疫补助政策实施机制改革目标. 20 表 8：中国玉米供需平衡表（11 月预料）. 23 表 9：全球（除中国）玉米供需平衡表（11 月预料）. 24 表 10：2019-2020 年玉米转基因生物平安证书 . 27 表 11：重点公司估值预料表（截止 2020.12.15 收盘价）. 29 畜禽养殖：猪周期见顶，关注长期价值与下游转型生猪：产能复原，成长实力穿越周期 周期
11、见顶，产能复原加速 2020年前 3季度生猪价格呈现出 M 型走势。在年初持续 19年涨势后，受疫情影响， 3月份猪价 逐步进入下行通道，压栏生猪出栏和养户恐慌性抛售催化 5月猪价跌破 30元/公斤，依据中国畜牧 业信息网，年内生猪均价最低为 27 .6 1元/公斤。但是，由于行业实质产能尚未复原、猪肉进口与抛储杯水车薪，生猪价格起先反弹（见生猪牛市结束了吗？ 2020 年 6 月农业月度谈）。随着 6月能繁母猪存栏量同比首次为正， 7月生猪存栏量同比首次为正，猪价在 7-8月高位盘整后 进入下行通道。截止 2020年 11月第 4周，生猪均价 2 9. 82元/公斤，同比下降 7 .0 4%
12、 。图 1：2020 年前 3 季度生猪价格呈现 M 型走势 图 2：自 2018 年 5 月以来本轮猪周期已经持续 30 个月 ( 元 / 公斤 )45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 2019 2020( 元 / 公斤 )22个省市:平均价:生猪 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12数据来源：中国畜牧业信息网、东方证券探讨所数据来源：中国畜牧业信息网、东方证券探讨所产能复原进度加快，生猪产能已复原至 2017年末 88% 左右。在防疫实力提升和利润驱动背景下， 2020年下半年行业整体产能复原快速。据农业部监测， 10月份能繁母猪存栏 3
13、950万头，连续 13个月增长，同比增长 32% ；生猪存栏 3 .8 7亿头，连续 9个月增长，同比增长 27% ，目前生猪产能已经复原到 2017年年末的 88% 左右。预料明年二季度，生猪存栏将基本复原到正常年份的水平。 图 3：截止 10 月，能繁母猪存栏量同比持续增长 5 个月 图 4：截止 10 月，生猪存栏量同比持续增长 4 个月50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% 环比 同比 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% 环比 同比 2017 2018 2019 2020 201
14、7 2018 2019数据来源：农业部、东方证券探讨所数据来源：农业部、东方证券探讨所27.61 45403530252015105027.61 随着国内生物平安防控水平的提升以及生产者结构向规模化、集团化集中， 2020年非洲猪瘟发生数明显降低。据农业农村部，截止 2020年 10月， 2020年官方报告非洲猪瘟疫情 18起，相较于 2019年的 63起明显削减。表 1：截止 2020 年 10 月，2020 年官方报告非洲猪瘟疫情 18 起时间 省份 疫情状况 死亡状况 3月 3日 湖北神农架 野猪 共发觉死亡野猪 7头 3月 12日 四川乐山市 生猪 共载有生猪 111头，死亡 7头 3
15、月 13日 四川泸州市 仔猪 共载有仔猪 120头，死亡 12头 3月 13日 河北三门峡市 仔猪 共 364头，死亡 252头 3月 28日 四川广元市 仔猪 共 128头，死亡 6头 3 月 30日 内蒙古自治区鄂尔多斯市 仔猪 共 200头，死亡 92头 4 月 1日 四川乐山市 仔猪 共 83头，死亡 1头 死亡 677头，加上原存栏的 106头生猪中死亡 724月 2日 甘肃陇南市 仔猪 数据来源：农业部、东方证券探讨所 2021年行业整体产能复原基本定调，疫情带来的影响正在消退，受疫情影响严峻的传统养殖企业出栏与业绩迎来复苏机遇。 成本上行，推动集中度提升 2020年以来，受玉米库
16、存见底和大豆缺口影响，下半年饲料原料价格显著上升，伴随猪价下行，挤压生猪养殖利润。头，死亡生猪 139头 4月 2日 甘肃陇南市 仔猪 共有仔猪 110头，死亡 4头 4月 5日 重庆云阳县 仔猪 共 298头，死亡 64头 4月 12日 甘肃酒泉市 生猪 共 320头，死亡 3头 4月 12日 陕西榆林市 生猪 共 49头，死亡 39头 4月 17日 江苏宿迁市 生猪 共 17头，发病 8头，死亡 3头 4月 21日 四川巴中市 生猪 共 106头，死亡两头 5月 29日 甘肃兰州市 生猪 共 9927头，发病 280头，死亡 92头 6月 5日 云南丽江市 仔猪 发病仔猪 81头，死亡 8
17、1头 10月 9日 重庆市酉阳县 仔猪 共 70头，发病 14头，死亡 2头( 元 / 吨 )图 5：2020 年猪饲料价格受原料价格拉动上行 图 6：2020 年猪粮比价波动下行 3.5 3.3 3.1 2.9 2.7 2.5 平均价 : 育肥猪协作饲料 现货价 : 豆粕现货价 : 玉米 25 5 20 4 15 3 10 2 5 1 0 22个省市:猪粮比价 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2015 2016 2017 2018 2019 2020 数据来源：Wind、东方证券探讨所数据来源：中国畜牧业信息网、东方证券探讨
18、所 上市企业借助规模养殖体量、通过集中选购方式可以获得更低的原料价格，同时基于产业链上完备的养殖配套业务，饲料成本较散养户更低，成本压力较散养户更小。我们在生猪周期复盘与预料迎接 2020年高景气中指出，养殖户预期是确定将来产量另一关键因素，随着信息化进程加速，养户对将来生猪价格和饲料原料价格产生较理性预期，或拉长原有周期长度。我们认为，在高成本和低猪价预期下，部分散户或退出行业，规模养殖集中度有望进一步提升。 图 7：上市猪企玉米选购价格与行业现货价格对比 图 8：上市猪企豆粕选购价格与行业现货价格对比2100 2050 2000 1950 1900 1850 1800 1750 1700
19、2016 2017 2018 2019 平均价 牧原股份 温氏股份 新希望 天康生物 行业均价 35003250300027502500 2016 2017 2018 2019 平均价牧原股份温氏股份新希望正邦科技唐人神行业均价数据来源：中国畜牧业信息网、公司数据、东方证券探讨所数据来源：中国畜牧业信息网、公司数据、东方证券探讨所 2020年前三季度全国出栏生猪 3 .6 亿头，同比削减 11 .6 9% ，我们测算 15家猪企出栏量占全国比重 11 .2 % ，较 2019年年底提升 2% ，行业集中度进一步提升。受 2019-2020年较高的盈利推动，上市猪企整体扩张逻辑不改，随着产能利用
20、率上升，开办成本摊薄、养殖成本优化，在下行周期或以量补价，具备成本优势、出栏量高增长的生猪养殖标的长期价值有望显现。( 元 / 吨 )( 元 / 公斤 ) 图 9：2020 年前三季度全国出栏生猪 3.6 亿头，15 家猪企占比 11.2%800 700 600 500 400 300 200 100 0 全国出栏量(百万头) 15家上市猪企出栏量占比11.2% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 2015 2016 2017 2018 2019 2020Q1-3数据来源：国家统计局、公司数据、东方证券探讨所注：15家猪企统计范围：温氏股份、牧原股份、新希望、正邦科技、天邦股份、天康
21、生物、唐人神、金新农、傲农生物、大北农、中粮肉食、龙大肉食、新五丰、罗牛山、双胞胎（2015-2017年为雏鹰农牧）。 表 2：上市猪企产能状况与规划牧原股份 截止 9月底，生猪存栏 1800万头左右，其中能繁母猪 221 . 6万头，储备土地 8000万产能（包含已建成和在建部分）。正邦科技 截止 10月 26日，能繁母猪存栏 110 . 8万头，预料 12月底能繁母猪 140万以上，预料 Q4 育肥产能将达到 2500万。新希望 截止 10月底，种猪存栏超过 190万头（能繁 108万头+后备 85万头），GGP 和 GP 合计近 24万头。预料 2020年底公司种猪存栏将超过 250万头
22、（能繁 150万 头+后备 100万头）天邦股份 截止 9月底，能繁母猪存栏 35万头，年底有望超额完成原先制定的 40万头目 标，力争达到 50万头，储备土地 120万头母猪。数据来源：上市公司投资者关系活动记录表、东方证券探讨所 生猪价格预料与展望 受饲料成本边际上升和养殖规模提振对成本的摊薄，我们认为 2021年猪价主要受供应端上升对养 殖利润的压缩和成本 2个方面的影响。 成本预料 1. 饲料价格：假设玉米、豆粕、小麦麸上半年预料涨幅分别为 30% 、 5% 、 5% ；下半年涨幅分别为15% 、 5% 、 2 .5 % ，依据历史价格线性拟合，预料育肥猪协作饲料上半年涨幅为13% 、
23、下半年涨幅为 6 .8 % 。2. 生猪成本：依据涌益询问， 2020年上半年三元母猪占比约为 40% ，我们预料下半年三元母猪占比为 45% ，上半年、下半年 PSY 分别为 18 .2、 17 .7；假设上半年、下半年死淘率分别为 15% 、 10% ，动保、人工及设备等费用 250元/头，在出栏均重 115公斤下上半年、下半年养殖成本分别为 1 6. 7 、 1 6. 4元/公斤。公司名称 产能状况 9.2% 7.6% 5.6% 4.3%3.4% 15 10 5 0 -5Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19 Jan
24、-20 Apr-20 Jul-20 Oct-20 10 153. 养殖利润：我们以 2017年作为正常年份（ 2014-2018周期中的下行周期），假设上半年平均存栏复原至 2017年的 85% ，下半年平均存栏复原至 2017年的 100% ，则养殖利润分别下降 30% 、 62% 。基于上述假设，我们预料生猪价格在 2021年上半年为 25 .0 元/公斤，下半年为 21 .0 元/公斤。表 3：生猪成本、利润及价格预料模型项目 单位 2020Es t. 2021H1Proj. 2021H2Proj. 断奶仔猪成本 元/头 335 .2 362 .5 366 .4 其中：母猪成本 元/年
25、6336 . 06597 . 86485 . 8PSY 头/年 18 .9 18 .2 17 .7 断奶后养殖成本 元/头 1757 . 51557 . 51523 . 3其中：饲料价格 元/公斤 3 .1 43 .5 43 .4 4动保、人工、设备等 元/头 160250250断奶后死淘率35%15%10%出栏体重 公斤 125115115成本合计 元/公斤 16 .7 15 .9 15 .0 头均毛利 元/头 2 ,0 49 . 81 ,0 42 . 1692 .0 生猪价格 元/公斤 33 .1 25.021 . 0数据来源：东方证券探讨所肉禽：由破向立，下游转型价值凸显 白羽肉鸡：或见
26、底部拐点，关注食品转型 2020年受供应增加和新冠肺炎疫情影响，白羽肉鸡行业盈亏互现。我们测算， 2020年 1-10月全环节一体化利润为0 .9 8 元/羽，其中养殖端（父母代-商品代）利润为-0. 72 元/羽，屠宰端利润为 1 .7 0元/羽。图 10：2020 年白羽肉鸡行业利润盈亏互现 ( 元 / 羽 )20 养殖利润(父母代-商品代) 毛鸡屠宰利润 - - 数据来源：Wind、东方证券探讨所 从供应端看，由于 2019我国祖代鸡更新量激增 64 .1 % 至 122 . 4万套，产能释放导致存栏高位，从 2020年上半年看，祖代、父母代存栏同比分别增加 26 .8 % 、 20 .2 % ，均位于近 5