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1、财务管理学财务管理学第六章第六章 筹资决策筹资决策第一节第一节 资本成本资本成本第二节第二节 杠杆利益与风险杠杆利益与风险第三节第三节 资本结构资本结构财务管理学财务管理学第一节第一节 资本成本资本成本一、一、资本成本的概念与作用资本成本的概念与作用二、二、个别资本成本个别资本成本三、三、加权平均资本成本（综合资本成本）加权平均资本成本（综合资本成本）四、四、边际资本成本边际资本成本财务管理学财务管理学一、资本成本的概念与作用一、资本成本的概念与作用(一一)资本成本的概念和内容资本成本的概念和内容1.资本成本的概念资本成本的概念 资本成本是企业筹集和使用资本而承付的代资本成本是企业筹集和使用资
2、本而承付的代价。价。2.资本成本的内容资本成本的内容（1）用资费用）用资费用:经常性发生经常性发生（2）筹资费用）筹资费用:一次性发生，作为筹资额的一次性发生，作为筹资额的一项扣除一项扣除财务管理学财务管理学一、资本成本的概念与作用一、资本成本的概念与作用（二）资本成本的性质（二）资本成本的性质1、资本成本是企业投资者对投入企业的资、资本成本是企业投资者对投入企业的资本所要求的收益率；本所要求的收益率；2、资本成本是投资本项目的机会成本、资本成本是投资本项目的机会成本.财务管理学财务管理学一、资本成本的概念与作用一、资本成本的概念与作用（三）资本成本率的种类（三）资本成本率的种类1.个别资本成
3、本率个别资本成本率2.综合资本成本率综合资本成本率3.边际资本成本率边际资本成本率财务管理学财务管理学一、资本成本的概念与作用一、资本成本的概念与作用（四）资本成本的作用（四）资本成本的作用 1、资本成本是选择筹资方式，进行资本结资本成本是选择筹资方式，进行资本结构决策和选择追加筹资方案的依据。构决策和选择追加筹资方案的依据。2、资本成本是评价投资项目，比较投资方资本成本是评价投资项目，比较投资方案和进行投资决策的经济标准。案和进行投资决策的经济标准。3、资本可以作为评价企业整个经营业绩的资本可以作为评价企业整个经营业绩的基准。基准。财务管理学财务管理学二、个别资本成本二、个别资本成本（一）个
4、别资本成本率的测算原理（一）个别资本成本率的测算原理 财务管理学财务管理学二、个别资本成本二、个别资本成本（二）长期债权资本成本率的测算（二）长期债权资本成本率的测算 KdRd(1-T)1长期借款资本成本率的测算长期借款资本成本率的测算2、长期债券资本成本率的测算长期债券资本成本率的测算 财务管理学财务管理学二、个别资本成本二、个别资本成本(三三)股权资本成本率的测算股权资本成本率的测算1普通股资本成本率的测算普通股资本成本率的测算（1）股利折现模型）股利折现模型（2）资本资产定价模型）资本资产定价模型KC=Rf（RmRf）（3）债券投资报酬率加股票投资风险报酬率）债券投资报酬率加股票投资风险
5、报酬率财务管理学财务管理学二、个别资本成本二、个别资本成本2、优先股资本成本率的测算优先股资本成本率的测算 3、留用利润资本成本率的测算。留用利润、留用利润资本成本率的测算。留用利润资本成本率的测算方法与普通股基本相同，资本成本率的测算方法与普通股基本相同，只是不考虑筹资费用。只是不考虑筹资费用。财务管理学财务管理学三、综合资本成本三、综合资本成本（一）决定综合资本成本率的因素（一）决定综合资本成本率的因素 综合资本成本率是指一个企业全部长期资本综合资本成本率是指一个企业全部长期资本的成本率，通常是以各种长期资本的比例为的成本率，通常是以各种长期资本的比例为权重，对个别资本成本率进行加权平均测
6、算权重，对个别资本成本率进行加权平均测算的，故亦称加权平均资本成本率。的，故亦称加权平均资本成本率。综合资本成本率是由个别资本成本率和各种综合资本成本率是由个别资本成本率和各种长期资本比例这两个因素决定的。长期资本比例这两个因素决定的。财务管理学财务管理学三、综合资本成本三、综合资本成本（二）综合资本成本率的测算方法（二）综合资本成本率的测算方法 KWKjWj(三三)综合资本成本计算中权数的选择综合资本成本计算中权数的选择1.帐面价值权数帐面价值权数2.市场价值权数市场价值权数3.目标价值权数目标价值权数财务管理学财务管理学四、边际资本成本四、边际资本成本（一）边际资本成本率的测算原理（一）边
7、际资本成本率的测算原理 边际资本成本率是企业追加筹资的资本成本边际资本成本率是企业追加筹资的资本成本率，即企业新增率，即企业新增1元资本所需负担的成本。元资本所需负担的成本。边际资本成本需要按加权平均法来计算，其边际资本成本需要按加权平均法来计算，其权数必须为市场价值权数，不应采用账面价权数必须为市场价值权数，不应采用账面价值权数。值权数。财务管理学财务管理学四、边际资本成本四、边际资本成本（二）边际资本成本率规划（二）边际资本成本率规划第一步，确定目标资本结构。第一步，确定目标资本结构。第二步，测算各种资本的成本率。第二步，测算各种资本的成本率。第三步，计算筹资总额分界点。第三步，计算筹资总
8、额分界点。BPj=TFj/Wj第四步，测算边际资本成本率第四步，测算边际资本成本率财务管理学财务管理学第二节第二节 杠杆利益与风险杠杆利益与风险一、一、成本习性、边际贡献与息税前利润成本习性、边际贡献与息税前利润二、二、营业杠杆利益与风险营业杠杆利益与风险三、三、财务杠杆利益与风险财务杠杆利益与风险四、四、联合杠杆利益与风险联合杠杆利益与风险 财务管理学财务管理学一、成本习性、边际贡献一、成本习性、边际贡献 与息税前利润与息税前利润（一）成本习性及分类（一）成本习性及分类 成本习性分类成本习性分类固定成本固定成本变动成本变动成本混合成本混合成本财务管理学财务管理学一、成本习性、边际贡献一、成本
9、习性、边际贡献 与息税前利润与息税前利润固定成本图固定成本图成本成本业务业务量量固定成本固定成本财务管理学财务管理学一、成本习性、边际贡献一、成本习性、边际贡献 与息税前利润与息税前利润成本成本线线业务业务量线量线变动成变动成本线本线变动成本图变动成本图财务管理学财务管理学一、成本习性、边际贡献一、成本习性、边际贡献 与息税前利润与息税前利润总成本模型总成本模型Y=a+bx财务管理学财务管理学一、成本习性、边际贡献一、成本习性、边际贡献 与息税前利润与息税前利润（二）边际贡献及其计算（二）边际贡献及其计算边际贡献的含义：销售收入减去变动成本以边际贡献的含义：销售收入减去变动成本以后的差额后的差
10、额m=pb M=pxbx=(pb)x=mx（三）息税前利润及其计算（三）息税前利润及其计算息税前利润的含义：是指企业支付利息和交息税前利润的含义：是指企业支付利息和交纳所得税前的利润纳所得税前的利润EBIT=(pb）xa=mxa=Ma财务管理学财务管理学一、成本习性、边际贡献一、成本习性、边际贡献 与息税前利润与息税前利润（四）普通股利润（四）普通股利润普通股利润：是指息税前利润在支付利息、普通股利润：是指息税前利润在支付利息、交纳所得税和支付优先股股利后，由普通股交纳所得税和支付优先股股利后，由普通股股东所享有的那部分利润。股东所享有的那部分利润。E=（EBIT I）（）（1T）D 财务管理
11、学财务管理学二、营业杠杆利益与风险二、营业杠杆利益与风险（一）营业杠杆原理（一）营业杠杆原理1、营业杠杆的概念。营业杠杆，又称经营、营业杠杆的概念。营业杠杆，又称经营杠杆或营运杠杆，是指企业在经营活动中对杠杆或营运杠杆，是指企业在经营活动中对营业成本中固定成本的利用。营业成本中固定成本的利用。2、营业杠杆利益分析。营业杠杆利益是指、营业杠杆利益分析。营业杠杆利益是指在扩大营业总额的条件下，单位营业额的固在扩大营业总额的条件下，单位营业额的固定成本下降而给企业增加的营业利润。定成本下降而给企业增加的营业利润。财务管理学财务管理学二、营业杠杆利益与风险二、营业杠杆利益与风险产销量增加产销量增加单位
12、固定成本减少单位固定成本减少单位产品利润增加单位产品利润增加息税前利润总额大幅度增加息税前利润总额大幅度增加财务管理学财务管理学二、营业杠杆利益与风险二、营业杠杆利益与风险3、营业风险分析。营业风险也称经营风险，、营业风险分析。营业风险也称经营风险，是指与企业经营相关的风险，尤其是指利用是指与企业经营相关的风险，尤其是指利用营业杠杆而导致营业利润下降的风险。由于营业杠杆而导致营业利润下降的风险。由于营业杠杆的作用，当销售额下降时，营业利营业杠杆的作用，当销售额下降时，营业利润下降得更快，从而给企业带来营业风险。润下降得更快，从而给企业带来营业风险。财务管理学财务管理学二、营业杠杆利益与风险二、
13、营业杠杆利益与风险（二）营业杠杆系数的测算（二）营业杠杆系数的测算 营业杠杆系数是指企业营业利润的变动率相营业杠杆系数是指企业营业利润的变动率相当于营业额变动率的倍数。它反映着营业杠当于营业额变动率的倍数。它反映着营业杠杆的作用程度，也可以估计营业杠杆利益的杆的作用程度，也可以估计营业杠杆利益的大小，评价营业风险的高低。大小，评价营业风险的高低。财务管理学财务管理学二、营业杠杆利益与风险二、营业杠杆利益与风险财务管理学财务管理学二、营业杠杆利益与风险二、营业杠杆利益与风险（三）影响营业杠杆利益与风险的其他因素（三）影响营业杠杆利益与风险的其他因素 1、产品供求的变动。、产品供求的变动。2、产品
14、售价的变动。、产品售价的变动。3、单位产品变动成本的变动。、单位产品变动成本的变动。4、固定成本总额的变动。、固定成本总额的变动。财务管理学财务管理学三、财务杠杆利益与风险三、财务杠杆利益与风险（一）财务杠杆原理（一）财务杠杆原理 1、财务杠杆的概念。财务杠杆，又可称筹、财务杠杆的概念。财务杠杆，又可称筹资杠杆，是指企业在筹资活动中对资本成本资杠杆，是指企业在筹资活动中对资本成本固定的债权资本的利用。固定的债权资本的利用。2、财务杠杆利益分析。财务杠杆利益，也、财务杠杆利益分析。财务杠杆利益，也称融资杠杆利益，是指利用债务筹资这个杠称融资杠杆利益，是指利用债务筹资这个杠杆而给股权资本带来的额外
15、收益。杆而给股权资本带来的额外收益。财务管理学财务管理学三、财务杠杆利益与风险三、财务杠杆利益与风险3、财务风险分析、财务风险分析 财务风险也称融资风险或筹资风险，是指企财务风险也称融资风险或筹资风险，是指企业在经营活动中与筹资相关的风险，尤其是业在经营活动中与筹资相关的风险，尤其是指在财务活动中利用财务杠杆可能导致股权指在财务活动中利用财务杠杆可能导致股权资本所有者收益下降的风险，甚至可能导致资本所有者收益下降的风险，甚至可能导致企业破产的风险。由于财务杠杆的作用，当企业破产的风险。由于财务杠杆的作用，当息税前利润下降时，税后利润下降得更快，息税前利润下降时，税后利润下降得更快，从而给企业带
16、来财务风险。从而给企业带来财务风险。财务管理学财务管理学三、财务杠杆利益与风险三、财务杠杆利益与风险（二）财务杠杆系数的测算（二）财务杠杆系数的测算财务杠杆系数是指企业税后利润的变动率相财务杠杆系数是指企业税后利润的变动率相当于息税前利润变动率的倍数。它可用来反当于息税前利润变动率的倍数。它可用来反映财务杠杆的作用程度，估计财务杠杆利益映财务杠杆的作用程度，估计财务杠杆利益的大小，评价财务风险程度的高低。的大小，评价财务风险程度的高低。财务管理学财务管理学三、财务杠杆利益与风险三、财务杠杆利益与风险（三）影响财务杠杆利益与风险的其他因素（三）影响财务杠杆利益与风险的其他因素 1、资本规模的变动
17、。、资本规模的变动。2、资本结构的变动。、资本结构的变动。3、债务利率的变动。、债务利率的变动。4、息税前利润的变动。、息税前利润的变动。财务管理学财务管理学四、联合杠杆利益与风险四、联合杠杆利益与风险（一）联合杠杆原理（一）联合杠杆原理 联合杠杆，亦称总杠杆，是指营业杠杆和财联合杠杆，亦称总杠杆，是指营业杠杆和财务杠杆的综合。联合杠杆综合了营业杠杆和务杠杆的综合。联合杠杆综合了营业杠杆和财务杠杆的共同影响作用。财务杠杆的共同影响作用。财务管理学财务管理学四、联合杠杆利益与风险四、联合杠杆利益与风险（二）联合杠杆系数的测算二）联合杠杆系数的测算联合杠杆系数或总杠杆系数是指普通股每股联合杠杆系数
18、或总杠杆系数是指普通股每股税后利润变动率相当于营业总额（营业总量）税后利润变动率相当于营业总额（营业总量）变动率的倍数。变动率的倍数。DCL（或（或DTL）=DOLDFL 财务管理学财务管理学第三节第三节 资本结构资本结构一、一、资本结构原理资本结构原理二、二、资本结构的决策方法资本结构的决策方法三、三、影响资本结构的其他因素影响资本结构的其他因素财务管理学财务管理学一、资本结构原理一、资本结构原理（一）资本结构的概念（一）资本结构的概念资本结构是指企业各种资本的价值构成及其资本结构是指企业各种资本的价值构成及其比例关系。比例关系。广义的资本结构是指企业全部资本价值的构广义的资本结构是指企业全
19、部资本价值的构成及其比例关系。成及其比例关系。狭义的资本结构是指企业各种长期资本价值狭义的资本结构是指企业各种长期资本价值的构成及其比例关系，尤其指长期的股权资的构成及其比例关系，尤其指长期的股权资本与债权资本的构成及其比例关系。本与债权资本的构成及其比例关系。财务管理学财务管理学一、资本结构原理一、资本结构原理（二）资本结构的种类（二）资本结构的种类1.属性结构：股权资本与债权资本属性结构：股权资本与债权资本2.期限结构：长期资本与短期资本期限结构：长期资本与短期资本3.资本结构的价值基础：历史账面价值、现资本结构的价值基础：历史账面价值、现时市场价值和未来目标价值时市场价值和未来目标价值财
20、务管理学财务管理学一、资本结构原理一、资本结构原理（三）资本结构的意义（三）资本结构的意义1、可以降低企业的综合资本成本率。、可以降低企业的综合资本成本率。2、可以获得财务杠杆收益。、可以获得财务杠杆收益。3、可以增加公司的价值。、可以增加公司的价值。（四）资本结构理论简介（四）资本结构理论简介 1、早期资本结构理论、早期资本结构理论财务管理学财务管理学一、资本结构原理一、资本结构原理（1）净收益观点）净收益观点 财务管理学财务管理学一、资本结构原理一、资本结构原理（2）净营业收益观点）净营业收益观点 财务管理学财务管理学一、资本结构原理一、资本结构原理（3）传统观点）传统观点 财务管理学财务
21、管理学一、资本结构原理一、资本结构原理2、MM资本结构理论资本结构理论（1）最初的）最初的MM理论：在没有企业和个人所理论：在没有企业和个人所得税的情况下，企业的价值不受有无负债及得税的情况下，企业的价值不受有无负债及负债程度的影响。负债程度的影响。（2）修正的）修正的MM理论：由于存在所得税及其理论：由于存在所得税及其税额庇护利益（即利息抵税作用），企业价税额庇护利益（即利息抵税作用），企业价值会随负债程度的提高而增加股东也可获值会随负债程度的提高而增加股东也可获得更多好处。于是，负债越多，企业价值也得更多好处。于是，负债越多，企业价值也会越大会越大 财务管理学财务管理学一、资本结构原理一、
22、资本结构原理（3）权衡理论）权衡理论 财务管理学财务管理学一、资本结构原理一、资本结构原理3、新的资本结构理论、新的资本结构理论（1）代理成本理论）代理成本理论（2）信号传递理论）信号传递理论（3）啄序理论）啄序理论财务管理学财务管理学一、资本结构原理一、资本结构原理（五）最优资本结构（五）最优资本结构最优资本结构指企业在适度财务风险的条件最优资本结构指企业在适度财务风险的条件下，使其预期的综合资本成本率最低，同时下，使其预期的综合资本成本率最低，同时使企业价值最大的资本结构。使企业价值最大的资本结构。财务管理学财务管理学二、资本结构的决策方法二、资本结构的决策方法（一）资本成本比较法（一）资
23、本成本比较法 决策原则：选择适度财务风险下综合资本成决策原则：选择适度财务风险下综合资本成本率最低的方案。本率最低的方案。1、初始筹资的资本结构决策、初始筹资的资本结构决策2追加筹资的资本结构决策追加筹资的资本结构决策财务管理学财务管理学二、资本结构的决策方法二、资本结构的决策方法（二）每股利润分析法（二）每股利润分析法 利用每股利润无差别点进行资本结构决策。利用每股利润无差别点进行资本结构决策。每股利润无差别点是指两种或两种以上筹资每股利润无差别点是指两种或两种以上筹资方案下普通股每股利润相等时的息税前利润方案下普通股每股利润相等时的息税前利润点，亦称息税前利润平衡点或筹资无差别点点，亦称息
24、税前利润平衡点或筹资无差别点 财务管理学财务管理学二、资本结构的决策方法二、资本结构的决策方法 EBITEBITEPSEPS0 0负债筹资负债筹资负债筹资负债筹资权权权权益益益益筹筹筹筹资资资资每股收益无每股收益无每股收益无每股收益无差别点差别点差别点差别点EBITEBIT每股利润分析法是以普通股每股利润最高为决策每股利润分析法是以普通股每股利润最高为决策标准，也没有具体测算财务风险因素标准，也没有具体测算财务风险因素 财务管理学财务管理学三、资本结构决策因素的定性分析三、资本结构决策因素的定性分析（一）企业财务目标的影响分析（一）企业财务目标的影响分析（二）投资者动机的影响分析（二）投资者动机的影响分析（三）债权人态度的影响分析（三）债权人态度的影响分析（四）经营者行为的影响分析（四）经营者行为的影响分析（五）企业财务状况和发展能力的影响分析（五）企业财务状况和发展能力的影响分析（六）税收政策的影响分析（六）税收政策的影响分析（七）资本结构的行业差别分析（七）资本结构的行业差别分析