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1、第 2 8 卷第 3期 2 0 0 5年 5月 河 北 农 业 大 学 学 报 J O U R N A L O F A G R I C UL T U R A L U NI V E R S I T Y OF HE B E I Vo 1 2 8 No 3 M a v 2 0 0 5 文章编号：1 0 0 01 5 7 3(2 0 0 5)0 30 0 9 80 6 资本资产定价模型(C AP M)在企业 价值评估 中的应用 赵 邦宏，王 哲，宗义湘(河北农业大学 经济贸易学院，河北 保定 0 7 1 0 0 1)摘要：全面分析了资本资产定价模(C A P M)在评估领域 中应用的可行性，并对该模型
2、中的系数无风险报酬率、风险溢价、企业风险程度 卢系数等 的测算形式进行实证分析，提出适合我国评估方法应用的解决方案。关键词：资本资产定价模型(c A P M)；无风险报酬率；风险溢价；企业风险程度 系数 中图分类号：F 1 2 3 7 文献标识码：A S t u d y o f c a p i t a l a s s e t s p r i c i n g mo d e l(C A P M)i n bu s i ne s s v a l ua t i o n of s e t t l e m e nt Z HAO Ba n g h o n g，WAN G Z h e，Z ONG Yi x i
3、a n g (C o l l e g e o f E c o n o mi c s a n d Tr a d e，A g r i c t u ml Un i v e r s i t y o f He b e i，B a o d i n g 0 7 1 0 0 1，C h i n a)Ab s t r a c t：Th i s t e x t c o mp r e h e n s i v e l y a n a l y s e s t h e f e a s i b i l i t y o f c a p i t a l asset s p ri c i n g mo d e l(C A P M
4、)i n t h e a p p r ais al f i e l d，a n d p o s i t i v e l y a n a l y s e s t h e c a l c u l a t i n g f o r m o f c o e f f i c i e n t i n mo d e l，s u c h a s ris k f r e e r a t e o f r e t u rns，ri s k p r e mi u m，e n t e r pri s e ris k me a s u r e c o e f f i c i e n t，e t c ，p u t s f o
5、 r wa r d t h e s u i t a b l e s o l u t i o n f o r t h e a p p r a i s a l me t h o d i n Ch i n a Ke y w o r d s：c a p i t a l a s s e t s p ri c i ng mo d e l(C AP M)；r i s kf r e e r a t e o f r e t u r n s；ri s k p r e mi um；e n t e r p ri s e S r i s k d e g r ee J9 c o e f f i c i e n t 2 0
6、 0 1 年版的 国际评估准则 一企业价值评估、美国评估师协会的 企业价值评估规范、欧洲价值 评估规范 中，均明确了收益现值法是企业价值评估 项 目最恰当、最理想的评估方法。而我 国近几年上 市公司披露的企业价值评估报告 中，采用收益法只 占 5 6。在理论上最适合的评估方法在我国 却很少应用，主要限制因素就是企业收益的科学预 测与折现率的确定。折现率的确定在理论上有较多 的方法，而在国外发达国家较为普遍 的是采用资本 资产定价模型来确定 j。本文将全面分析应用该模 型的可行性和几个具体问题的解决方案。l 资本资产定价模型(C A P M)的基本 意义 资本资产定价模型是 以威廉 夏普为代表的
7、经 济学家于 2 0 世纪 6 0年代中期，在马柯维茨资产组 合理论 的基础上发展起来的，主要论述资本资产的 价格是如何在市场上决定的。该模型将资产的预期 收益率与风险值 系数联 系在一起，从理论上探讨 在多样化的资产组合中，如何有效地计算某种单项 证券的风险，并说明在证券市场上风险是如何决定 价格的。因此，资本资产定价模型在证券估价、风险 收稿 日期：2 0 0 5 0 1 2 0 作者简介：赵邦宏(1 9 6 4 一)，男，博士，教授，博 士生导师，主要从事发展经济学、经济评价和资产评估等方面的教学和科 研工作 维普资讯 http:/ 第 3 期 赵邦宏等：资本资产定价模型(C A P M
8、)在企业价值评估中的应用 9 9 分析和业绩评价等投资领域有着广泛的应用。由于 资产评估中的折现率是以被评估项 目的资本报酬率(或投资报酬率)为基础确定的，因此，资本资产定价 模型在评估领域也有着广泛的应用。国内大多数教 材也采用了资本资产定价模型，只是没有明确称“资 本资产定价模型”而已【2 j。在资本资产定价模型中，资本的报酬率等于无 风险报酬率加上企业的风险程度(p系数)与市场平 均风险报酬率的乘积。其计算公式为：Ri=尺g+(Rm 一尺g)9 (1)式 中R 企业资本报酬率；j 无风险报酬率；R 市场平均收益率；企业的风险程度系数。从基本理论模型中可以看出，资本资产定价模 型的应用主要
9、受 3个因素的影响，一是无风险报酬 率 R g的测算，二是风险溢价(RmR g)的估计，三 是企业的风险程度系数 J9 的测算。2 无风险报酬率的测算 无风险报酬率又称纯粹利率，是指在没有风险 和没有通货膨胀情况下 的平均利率，是在本金没有 违约风险、期望收入得到保证时的资本价值。无风 险报酬率并不是一成不变的，它随着相关因素的变 化而不断变化。无风险报酬率的高低，主要受平均 利润率、资金供求关系和政府调节 的影响。一般情 况下，无风险报酬率可以参考政府发行的中长期 国 债的利率或同期银行存款的存款利率来确定。国外相关咨询机构大多以长期国债利率作为无 风险报酬率，而国内很多评估机构(如 中和、
10、中锋资 产评估事务所)与证券公 司以较长期银行存款利率 作为无风险报酬率。确定以哪一种利率作为无风险 报酬率，应从利率的安全性和风险性两个方面着手，也就是分析国债的基本特征和我国国债发行与利率 变动来看，也要分析长期银行存款利率的基本特征 和利率变动。国债与其他有价证券相比，具有安全性，即发行 者是中央政府，以国家主权和资源作为还本付息责 任的基础，国债信誉最高，安全性最好。同时，基于 国债的安全性，金融机构、企业和个人均愿意持有国 债，很容易以当时的市场价 格出售手 中的国债，所 以，国债的流动性最强。另外，国债的收益相对稳 定，预期的收益风险最小，到期均能够偿还。可 以 说，国债是风险最小
11、，收益最稳定，最安全的有价证 券。在西方发达国家，国债利率低于同期银行存款 利率，是非常明确 的基准利率，所以，以国债利率作 为无风险报酬率是科学、合理的。但从我 国国债发行来看，2 0 0 2年以前，国债发 行方式的行政化色彩较浓。上世纪 8 0年代，我国国 债发行基本上采用行政系统分配的办法，1 9 9 4年全 面开始借鉴西方流行的承销方式发行。国债发行的 基本 目的在于筹集建设资金，为了确保发行任务，因 此通过行政手段确定国债发行利率高于储蓄存款利 率，以增强国债的吸引力，一般 比同期银行存款利率 高 1 2个百分点。到 1 9 9 9 年 9月成功实现国债在 银行间债券市场利率招标发行
12、，其利率是相对放开 的。每一次 国债招标均确定明确的利差招标 区间(如 0 2 5 0 6 5)、利差变动幅度(如 0 O 1)。但 5年期 国债 利 率仍 高 于 同 期 银 行 存 款 利 率 0 4 3(3 3 1 2 8 8)。随着国有银行所有制改造，国家银行的管理逐 步趋向于企业管理方式，经营的不确定性与经营风 险也在增强。目前，国债无论安全性或流动性都高 于银行储蓄存款，但筹资成本却高于储蓄存款，国债 的“质优率高”显然违背 了金融资产 内在属性 的要 求。国债不仅是政府间接调控经济的重要手段，也 是微观主体实现盈利的重要工具。到 2 0 0 2年 3月 国家发行 了总额为 6 0
13、 0亿元 的 2 0 0 2年凭证式(一 期)国债，其中 3年期 4 2 0亿元，年利率为 2 4 2；5 年期 1 8 0 亿元，年利率为 2 7 4。受 2 0 0 2年 2月 2 1日人 民币利率下调的影响，此两种期限的国债利 率水平分别 比 2 0 0 1年 同期限 同品种 国债下降 了 0 4 7和 0 4 0个百分点。同时，这两种期限的国债 利率也低于降息之后的 3 年期和 5 年期储蓄存款利 率 2 5 2 和 2 7 9 的水平。本期国债 的发行有利 于提高资金价格信号的准确性，进一步巩固国债利 率作为资本市场基准利率的基础。所以，2 0 0 2年以国债利率作为无风险报酬率 的
14、 基准是合理的。而 2 0 0 2年前的无风险报酬率确定 需要进一步分析。1 9 9 8年 1 2月 7日一1 9 9 9 年 6月 9日5年期银行存款利率为 4 5，1 9 9 9年 6月 1 0 日 2 0 0 2年 2月 2 1日 5年期 银 行存 款 利 率 为 2 8 8，此后 5年期银行存款利率均为 2 7 9；而 1 9 9 9年 5年期国债利率平均为 3 3 1，2 0 0 0年平 均为 3 1 1，2 0 0 1年平 均为 3 2 0，2 0 0 2平均为 维普资讯 http:/ 1 0 0 河 北 农 业 大 学 学 报 第 2 8卷 2 4 6(共六期 5年国债)。2 0
15、 0 2年以前，5年期银 行存款利率均低于 5年期国债利率，这与我国国有 银行改制，国债发行的市场化程度是直接相关的。基于上述分析对比，因 1 9 9 6年后银行存款的最 长期限为 5年，所以，2 0 0 2年以前 的无风险报酬率 以 5年期银行存款利率为基准，2 0 0 2年的无风险报 酬率以 5 年期国债利率为基准。表 1 银行存款利率变动表 T a bl e 1 Va r i a b l e t a b l e o f b a n k d e p o s i t r a t e 调整 E l 期 定期整存整取 Ad j u s t i n g d a t e E x a c t l y
16、s t o r e a n d e xac t l y f e t c h f i x e d l y 一年 二年 三年 五年 八年 1 y e a r s 2 y e a r s 3 y e a r s 5 y e a r s 8 y e a r s 在测算中还要注意到，我 国银行存款利率 的变 动是 比较大的，从表 1 可以看出，5年期银行存款利 率从 1 9 9 0年 4月 的 1 3 6 8 至 2 0 0 2年 2月 的 2 7 9，共下降 1 0 8 9。这么大的变化幅度，如何 做到取数合理是需要注意 的。本文 的作法是，以后 未来年度预测中应用的无风险报酬率以固定值为准(2 0
17、0 2年 5年期国债利率)，而在测算其他评估系数 应用到历史数据时，以当年的无风险报酬率为准(当 年的 5 年期银行存款利率)。由于国债利率是用单利表示的，而企业价值评 估中使用的折现率是复利形式，因此，不能直接用国 债利率作为无风险报酬率 j，而要对 国债利率进行 修正，以修正后的利率作为无风险报酬率。其计算 公式 为：R g=丁 一1 (2)式中 败 复利形式的国债利率 单利形式的国债利率 如将 2 0 0 2年无风险报酬率 r =2 4 6 代入公 式，则 Rg=2 4 3。如将 1 9 9 9-2 0 0 1 年无风险报酬率 T g=2 8 8 代入公式，则 R g=2 7 3。如将
18、1 9 9 8年无风险报酬率 式，则 Rg=4 1 4。如将 1 9 9 7年无风险报酬率 式，则 Rg=5 9 2。如将 1 9 9 6年无风险报酬率 r 4 5 代入公 6 6 6 代入公 9 代入公式，则 R g=7 7 1。表 2 各年无风险报酬率(单利、复利形式)计算表 Tab l e 2 Co mpu t a t i o n s h e e t o f r i s k l e s s ra te o f r e t u r n e a c h y e a r(s i mp l e i n ter e s t、c o mp o u n d i n ter e s t)3 风 险溢价
19、的估 计 上面公式(1)中的(R m R g)就是所谓的风险 溢价，是在观测期 内股票 的平均收益率与无风险收 益率的差额。风险溢价反映的是一段时问内(R m R g)的平均 差额，而这段 时 间 的样 本 观 测期 的选 取和平均值的计算方法，就成为理论界讨论的重点 问题。在国外评估界对这两个问题的争议还是 比较 大的，而国内的评估领域对该问题 的讨论并不是很 多。3 1 样本观测 期的长度 国外各个大型咨询公司或评估公 司，使用 的样 本观测期一般是 1 O年或更长的时间，也就是利用尽 可能多的数据来消除风险溢价随时间的波动。美国 麦肯锡公司经过对 比研究，分析 了 1 9 2 6 1 9
20、 9 8年、1 9 7 4-1 9 9 8年、1 9 6 7 1 9 9 8年 3 个时间段的风险溢 价，市场风险溢价历史估算从大约 3 到接近 8 不 等。在 2 0 0 0年初，麦肯锡公司建议 美 国企业 采用 4 5-5 历史市场风险溢价进行估算(参见 价值 评估，第 1 7 2页)J。同时该公司建议，衡量风险溢 价 的期 间要 尽量长一些。国内部分评估人员在测算风险溢价时，对样本 的选择还存在另一个 问题，那就是如何对待特殊时 期股价的大幅度波动。市场风险溢价本身就是一个 随机变量，股票市场必然存在股市崩溃、扩张、萎缩、经济的周期性波动等现象，所 以，测算风险溢价时应 维普资讯 htt
21、p:/ 第 3期 赵邦宏等：资本资产定价模型(o M)在企业价值评估中的应用 1 0 1 尽可能的延长时间段。我国股票市场的发展历史较 短，十几年的股票市场数据全部利用起来也并不长。所以，尽可能利用较长时期的数据资料是必须的，可 以采用 5年或 1 0年的期限。3 2 风险溢价平均值的计算方法 风险溢价平均值的计算是利用算术平均数还是 利用几何平均数作为计算公式，这个问题在 国内外 评估理论界争议还是比较大的。王少豪认为，几何 平均应用复利计算，与折现率的复利计算是一致的，如果计算的现金流量时间跨度 比较长，那么几何平 均能更好的估计风险补偿率。而算术平均值是样本 观测期间收益率的简单平均，是
22、未来预期收益最好 的评估方法。假设 以 5 0元的价格购买一股无分红 股票，一 年后，价格涨到 1 0 0元，两 年后，又 回落到 5 0元。这样，第一个期间的收益率为 1 0 0，第二个 期间的收益率为 一5 0。如果按算术平均数计算，两年的平均收益率为 2 5=(1 0 0 一5 0)2。如 果按几何平均数计算，两年的平均收益率为 0=(1 +1 0 0)(1 5 0)一1。从直观 的意义上看，这两 年的平均收益率不应该为 0，应用算术平均数计算 能更准确的反映市场价格 的波动情况，算术平均数 计算的收益率是具有前瞻性的指标，而几何平均数 是评估企业历史经营绩效的正确指标。各种研究表明，算
23、术收益率总是 比几何收益率 要高。收益的变化幅度越大，它们之间的差距也就 越大。而且，算术平均收益率也依赖于所选择的时 间间隔，间隔越小，算术平均收益率就越高。例如，月平均收益率比年平均收益率要高。而几何平均值 是对整个时间间隔的单一估计值，不论所选择的时 间间隔多长均不会改变。麦肯锡公 司的研究结果(美国 1 9 2 6-1 9 9 8年股票市场的收益率)直接说 明 了这个问题，如表 3 所示，算术收益率与几何收益率 的差距是显著的。表 3 各种间隔的算术平均风险溢价(1 9 2 6 1 9 9 8年)T a b l e 3 Ar i t h me t i c哪n r i s k p r e
24、 m i m o f v a r i o u s p e r i o d 基于一年间隔的算术风险溢价比两年间隔的风 险溢价降低了一个百分点，真实的市场风险溢价必 将介于算术平均值与几何平均值之间。在评估实务 中，一般采用在两年间隔的算术平均风险溢价的基 础上，适当的调低，但又要高于几何平均风险溢价。3 3 我国风险溢价的测算 表 4 风险溢价计算表 Ta b l e 4 Co m p u t a t i o n s h e e t o f r i s k p r e mi u m 由表 4 可知，1 9 9 1年到 2 0 0 2年的风险溢价计 算，按上 述简 单算 术平 均 数计 算，风 险
25、溢 价 为 0 1 9 2 7 4 2；而如果按几何平均数计算，市场市盈率 为0 1 4 9 6 6 6，无风险报酬率为0 0 6 1 5 1 3，则风险溢 价为 0 0 8 8 1 5 3。两种计算方法得出的风险溢价结 果存在较大差异，同时，也应看到各年的风险溢价差 距过大，最高为 1 5 8 8 6，而最低 为 一0 3 3 3 9 9。这 些与我国证券市场 的发育程度还不够，受 国家政策 影响大有直接关系。按照国外风险溢价的计算思路，公允的风险溢 价应高于按几何平均数计算得 出的结果，低于算术 平均数计算得出的结果。所 以，可以得 出结论我国 证券市场 的风险溢价应在 0 0 8 8 1
26、 5 3与 0 1 9 2 7 4 2 之间。而且，其取值更接近于 0 0 8 8 1 5 3。4 企业的风险程度 系数的测算 4 1 系数的测算方法 在资本资产定价模型中，衡量系统 风险的指标 称为 卢系数，为某项 资产的收益率 R 同市场组 维普资讯 http:/ 1 0 2 河 北 农 业 大 学 学 报 第 2 8卷 合收益率Rm之间的相关性，其计算公式_ 5 为：=C o y(R i，Rm)V a r(Rm)(3)如果 口系数小于 1，则认为该企业 的风险收益 率小于市场平均风险收益率；如果 系数大于 1，则 认为该企业 的风险收益率大于市场平均风险收益 率。例如，系数等于 0 7
27、5说明企业 的权益回报相 当于市场平均水平的 7 5，如市场增长 1 0，则企 业 的股 票就上涨 7 5。系数的计算是资本资产定价模型应用的重大 难题，在国内外评估领域均是如此。具体计算方法 有直接利用公式计算法、回归测算法、利用相关机构 公布数据的方法。在评估实践中，如果直接利用公式上述计算，则 需要解决基本数据问题，而且计算繁琐。不可能在 每一个评 估项 目进行之前，先利用公式测算 系 数。而利用 回归测算法效率相对较高，可以同时测 算出所有上市公 司的 系数，每一年进行修订，可 以随时使用。而且二种测算结果是完全一样 的，所 以，本文将利用回归测算法进行验证性测算。将资本资产定价模型
28、Ri=R g+(Rm Rg)变换 为：Ri=Rg(1 一 )+(4)这也就是正规的回归模型，把企业 的股票收益 率 R 与市场收益率Rm 进行 回归。Ri=a+b Rm(5)式 中：口 回归直线的截距；6 回归直线 的斜率=C o v(R i，R m)W r(Rm)两个回归方程 回归直线 的斜率 b与 是相 等 的。而两个 回归方程 的截距(a)与 R g(1 一 )也是 相等的，表示为：R g=口 (1 一 )。这样就将 系数 与无风险收益率联系在一起，完全可 以利用 回归的 计算结果验证选择无风险收益率的公允性和可靠 性，也就可以验证上述无风险收益率和风险溢价 的 取值。而如果a R g(
29、1 一 )说明股票收益高于 回归 预期收益率 a：R g(1 一 )说 明股票收益等于回归 预期收益率 a R g(1 一 )说 明股票收益低于回归 预期收益率 4 2 系数的测算实例 案例分析的 目的在于从个案角度说 明 系数 测算在我国的可行性，因真正 的测算需要较大量的 数据资料，并要进行大量的统计计算，所 以，只能够 选取少量的股票进行实验型测算。笔者曾参与几家 塑料行业的企业价值评估项 目，对该行业的总体发 展趋势有最基本认识。且该行业股票相对其他行业 股票的估价波动小一些，近几年停牌及 S T、P T股票 相对较少，相关数据较为稳定，且搜集较为容易。所 以，本课题选取塑料行业 的
30、7家上市公 司股票作为 验证数据(基本数据略)。为简化计算，选取 2 0 0 1 年 1 月到 2 0 0 2年 1 2月 作为研究 的时间段(国外相关 的测算，时间段最长达 几十年，但一般也分为 4-5 年的时间段来测算)。从 理论上讲，每家上市公司收益率的时间段计算，可以 按 日、周、旬和月来计算，时间段越短计算得出的 值 相对较小，但不稳定性越高。出于计算的简化和验证 的需要，我们采用每月数据来计算 值(见表 5)。表 5 系数回归分析计算表 Ta b l e 5 Co m p u t a t i o n s h e e t o f r e g r e s s i o n a n a l
31、 y s i s o n c o e f f i c i e n t n系数 Ae o e f f i c i e n t 系数 c o e f f i c i e n t 0 8 1 4 4 9 8 1 1 8 5 9 9 4 8 0 8 6 4 3 1 6 4 0 9 4 8 2 5 8 5 0 9 5 7 9 6 1 3 1 3 4 5 2 2 0 2 0 5 6 2 9 61 5 R R s q u a r e d 0 5 4 5 5 6 2 0 6 9 3 9 4 2 0 4 3 4 6 6 3 0 6 0 5 4 2 5 0 2 5 5 9 1 1 0 1 6 4 5 5 7 0
32、2 3 6 6 7 2 F一检验 F s t a t i s t i c 安塑股份 武汉塑料 国风塑业 佛塑股份 南京 中达 宝硕股份 凯乐股份 一0 0 0 4 5 0 4 0 0 0 1 6 6 8 0 0 1 0 8 0 2 8 0 0 0 3 6 9 5 3 0 0 0 6 6 0 0 2 0 0 4 8 2 2 8 6 0 0 1 2 7 4 3 0 2 5 21 0 9 4 4 7 6 1 4 4 0 1 6 1 4 5 9 9 3 2 2 2 1 81 7 2 2 2 4 4 8 4 1 3 6 3 7 2 6 5 1 1 1 2 5 一 7 8 3 3 4 5 竺 m 蛳 跏
33、伽 一 一 1 O 8 6 7 3 l 卜一 一 叭 T一。珊 m稍 撇 一 伽 尬 麟 肌 均 0 O 0 0 0 0 O 如 二 一 一 一 一 一 维普资讯 http:/ 第 3期 赵邦宏等：资本资产定价模型(C A P M)在企业价值评估中的应用 1 0 3 本研究所采用的股票收益率的计算公式如下：=(6)其中，R 是第 i 种股票在第 时刻的收益率；P 是第 种股票在第 时刻的收盘价；P m_ 1)是第 i 种股票在第 一1时刻的收盘价；D 是第 i 种股票在 第 时刻的股利收入。因为 目前 国家股、法人股不 能上市流通，社会公众对它们的配股转让并不热心，并且考虑到我国股票的股利分发
34、次数少，每年至多 发两次，并且数量很小，即：其对股票月收益率的影 响甚微，因此在实际计算 中 D 的值并没有包括在 内。在置信度为 9 5 的条件下，该市场组合的收益 率(y)与 7家公司股票收益率(x)都保持了良好的 线性关系。结果 回归结果的可决系数 R 不是很 高，南京中达、宝硕股份、凯乐股份 的可决系数 R 比较低。但是，R 在此处的财务学意义在于它提供 了一家公司的风险(方差)中市场风险所 占的比例的 估计，(1 一R )则代表了公司特有风险，我 国一些学 者的研究中认为：1 9 9 7-2 0 0 2期间，我国 A 股市场 系统风险 占总风险的比率都在 4 0 左右，而发达国 家成
35、熟的股票市场一般为 2 5 左右，因此，我们认 为上述 的计算结果，在财务学 意义上属 于有效数 据。当然，在回归分析的测算过程中，还有许多具体 问题需要解决。如：回归期限要尽可 能 的长一些，最 好与企业收益预测一致；回归分析所使用的数据资 料的时间间隔，一般应 以每周或每月为时间单位；回 归分析得出的 系数如果偏离市场平均值 比较多，要依据被评估企业的业务类型、经营杠杆度、财务杠 杆度进行一定的调整。从测算得出的 J9 系数来看，塑料行业 的 系数 相互之间差距较大，如果直接利用计算结果只能应 用行业平均数，这种作法与国外的一般作法是一致 的。麦肯锡公司的作法是对单个企业的 值，一般 采用
36、考虑采用行业平均 值，因为行业 的平均 值 比单个企业的 值更稳定、可靠，它几乎消除了各种 测定误差。确定行业平均 值后，再进一步按被评 估企业的经营杠杆度、财务杠杆度来调整。目前，国内没有任何一家机构正式公布各行业 的 值，北京和上海的几家大型证券公 司、评估结 果正在着手测算工作，但测算结果只作为本机构使 用，这也是我国证券市场发展缓慢的表现。5 结论 在资本资产定价模型中，3种系数的测算形式 较多，本文通过分析比较得出：1)无风险报酬率 以 5年期 国债存款利率为基 准，相对更为合理适用。2)风险溢价以 5年 以上的算术平均方法计算，较其他计算方法更为准确。3)在我国现有股票市场的发育不
37、够成熟的条件 下，系数的测算应 以 回归方程 R i=口+b R m 为 主，并用其他方法做出检验，逐步过渡到完全利用咨 询机构利用 回归测算法公布的行业 系数。参考文献：1 李敏，陈龙 收益法评估 M 上海：立信会计 出版社，2 0 03 2 李麟，李骥 企业价值评估与价值增长 M 北京：民主 与建设出版社，2 0 0 1 3 胡荣华 收益现指法参数的确定 J 江苏统计应用研 究，2 0 0 0(2)：2 2 2 4 4 汤姆 科 普 兰 价值 评估 一公 司 价值 的衡量 与管 理 M 北京：电子工业出版社，2 0 0 2 5 汪平 财务 理论 M 北 京：经 济 管理 出版 社，2 0 0 3 1 0 6 6 周海珍 浅论收益法 中折现率的确定 J 中国资产评 估，2 0 0 1(4)：3 03 4 (编辑：郭 丽娟)维普资讯 http:/