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1、第第2 2章章 财务管理的价值观念财务管理的价值观念2.1 2.1 货币时间价值货币时间价值2.2 2.2 风险与报酬风险与报酬2.3 2.3 证券估值证券估值第1页/共137页2.1 2.1 货币时间价值货币时间价值时间价值的概念时间价值的概念现金流量时间线现金流量时间线复利终值和复利现值复利终值和复利现值年金终值和现值年金终值和现值时间价值计算中的几个特殊问题时间价值计算中的几个特殊问题第2页/共137页时间价值的概念时间价值的概念1、即使在没有风险和没有通货膨胀的条件下，今天1元钱的价值亦大于1年以后1元钱的价值。股东投资1元钱，就失去了当时使用或消费这1元钱的机会或权利，按时间计算的这
2、种付出的代价或投资收益，就叫做时间价值。第3页/共137页2、但是如果资金所有者把钱埋入地下保存是否能得到报酬呢？故：货币时间价值是指货币经历一定时间的投资和再投资后所增加的价值，也就是说等量资金在不同的时点上其价值量是不同的，现在的价值高于未来的价值。第4页/共137页3、但是也要注意，并不是所有的价值增加都是货币的时间价值；可能还包括风险、通货膨胀等等。本书认为：时间价值是扣除了风险本书认为：时间价值是扣除了风险报酬和通货膨胀率之后的真实报酬报酬和通货膨胀率之后的真实报酬率。率。第5页/共137页4 4、货币时间价值的一般表现形式，从相对货币时间价值的一般表现形式，从相对量来看，就是在不考
3、虑风险和通货膨胀条件量来看，就是在不考虑风险和通货膨胀条件下的社会平均资本利润率；从绝对量来看，下的社会平均资本利润率；从绝对量来看，就是使用货币资本的机会成本，即利息。就是使用货币资本的机会成本，即利息。5 5、长期长期投资决策涉及不同时点上的货币收投资决策涉及不同时点上的货币收支，只有在考虑货币时间价值的基础上，将支，只有在考虑货币时间价值的基础上，将不同时点上的货币量换算同一时点上的货币不同时点上的货币量换算同一时点上的货币量才具有可比性。量才具有可比性。第6页/共137页6、需要注意的问题：时间价值产生于生产流通领域，消费领域不产生时间价值时间价值产生于资金运动之中时间价值的大小取决于
4、资金周转速度的快慢第7页/共137页现金流量时间线现金流量时间线 现金流量时间线重要的计算货币资金时间价值的工具，可以直观、便捷地反映资金运动发生的时间和方向。第8页/共137页复利终值和复利现值复利终值和复利现值利息的计算 单利指一定期间内只根据本金计算利息，当期产生的利息在下一期不作为本金，不重复计算利息。复利不仅本金要计算利息，利息也要计算利息，即通常所说的“利滚利”。第9页/共137页1、复利终值 （1）终值是指当前的一笔资金在若干期后所具有的价值。第10页/共137页（2）复利终值的计算公式：上述公式中的称为复利终值上述公式中的称为复利终值系数，可以写成系数，可以写成（Future
5、Value Interest Factor)Future Value Interest Factor)，复利终值的计算公式可写成：复利终值的计算公式可写成：第11页/共137页2、复利现值（1）复利现值是指未来年份收到或支付的现金在当前的价值。第12页/共137页（2）复利现值的计算公式 上式中的上式中的 叫复利现值系数或贴叫复利现值系数或贴现系数，可以写为现系数，可以写为 ，则复利，则复利现值的计算公式可写为：现值的计算公式可写为：第13页/共137页2.1 货币时间价值时间价值的概念现金流量时间线复利终值和复利现值年金终值和现值时间价值计算中的几个特殊问题第14页/共137页年金终值和现值
6、后付年金的终值和现值先付年金的终值和现值延期年金现值的计算永续年金现值的计算年金是指一定时期内每期相等金额的收付款项。第15页/共137页？第16页/共137页1 1、后付年金、后付年金（1）普通年金又称后付年金，是指在相等时间间隔的每期期末连续收入或付出相等金额的系列款项，用A表示。见图第17页/共137页（2）后付年金的终值A 代表年金数额；i代表利息率；n代表计息期数；第18页/共137页第19页/共137页 称 为普通年金终值系数，用符号（F/A,i,n）。其公式变换为：第20页/共137页【补充】偿债基金的计算 简单地说，如果是已知年金终值求年金，则属于计算偿债基金问题，即根据普通年
7、金终值公式求解A（反向计算），这个A就是偿债基金。根据普通年金终值计算公式：第21页/共137页（3）后付年金的现值第22页/共137页？第23页/共137页第24页/共137页【补充】投资回收额的计算 如果已知年金现值求年金，则属于计算投资回收额问题。即根据普通年金现值公式求解A，这个A就是投资回收额。计算公式如下：第25页/共137页2 2、先付年金、先付年金（1）先付年金又称预付年金，是指在相等时间间隔的每期期初连续收入或付出相等金额的系列款项，用A表示。先付年金的收付形式见图.第26页/共137页（2）先付年金的终值第27页/共137页第一种算法：从图可以看出，n期先付年金与n期后付年
8、金的付款次数相同，仅由于付款时间的不同，n期先付年金终值比n期后付年金终值多计算一期利息。所以，可先求出n期后付年会的终值，然后再乘以(1十i)，使可求出n期先付年金的终值。其计算公式为：第28页/共137页第二种算法：n期先付年金与n十1期后付年金的计息期数相同，但比n十1期后付年金少付一次款，因此，只要将n十1期后付年金的终值减去一期付款额A，便可求出n期先付年金终值，计算公式为：第29页/共137页（3）先付年金的现值图中的终值改成现值。第30页/共137页第一种算法：从可以看出，n期先付年金现值与n期后付年金现值的付款次数相同，但由于付款时间的不同，在计算现值时，n期后付年金比n期先付
9、年金多贴现一期。所以，可先求出n期后付年金的现值，然后再乘以(1十i)，便可求出n期先付年金的现值。其计算公式为：第31页/共137页第二种算法：n期先付年金现值与n一1期后付年金现值的贴现期数相同，但比n一1期后付年金多一期不用贴现的付款额A，因此，只要将n-1期后付年金的现值加上一期不用贴现的付款额A，便可求出n期先付年金现值计算公式为：第32页/共137页第33页/共137页3、延期年金（1）递延年金是指第一次收付款发生的时间不在第一期，而是隔若干期后每期末才开始发生系列等额款项的收付。实质上递延年金是普通年金的特殊形式，其中递延期通常用m表示，递延年金收付形式如图所示。第34页/共13
10、7页3、延期年金（2）递延年金终值。递延年金终值的大小与递延期无关，因此其计算与普通年金终值计算基本相同。从图可知，递延年金终值的计算公式为：第35页/共137页3、延期年金（3）递延年金现值的第一种方法：把递延年金视作n-m期普通年金，求出递延年金在第m期期末的现值，然后将此现值折算到第一期期初，用公式表示为：第36页/共137页3、延期年金（4）递延年金现值的第二种方法：首先假设在递延期内也有现金收付，求出n期的普通年金现值，然后再扣除递延期m期的普通年金现值，即得到递延年金现值，用公式表示为：第37页/共137页4、永续年金的现值（1）永续年金是指无限期等额系列收付款的特种年金，也可看作
11、普通年金的特殊形式，即当期限趋于无穷的普通年金。第38页/共137页2.1 货币时间价值时间价值的概念现金流量时间线复利终值和复利现值年金终值和现值时间价值计算中的几个特殊问题第39页/共137页1、不等额现金流量现值的计算若干个复利现值之和若干个复利现值之和第40页/共137页 某人每年年末都将节省下来的工资存入银行，其存款额如下表所示，折现率为5%，求这笔不等额存款的现值。例例 题题第41页/共137页能用年金用年金，不能用年金用复利能用年金用年金，不能用年金用复利，然后加总若干个然后加总若干个年金现值和复利现值。年金现值和复利现值。2、年金和不等额现金流量混合情况下的现值 某公司投资了一
12、个新项目，新项目投产后每年获某公司投资了一个新项目，新项目投产后每年获得的现金流入量如下表所示，折现率为得的现金流入量如下表所示，折现率为9%9%，求这一系，求这一系列现金流入量的现值。列现金流入量的现值。例例 题题（答案（答案1001610016元）元）第42页/共137页3、折现率的计算在资金时间价值的计算公式中，都有四个变量，已知其中的三个值，就可以推算出第四个的值。前面讨论的是终值S、现值P以及年金A的计算。这里讨论的是已知终值或现值、年金、期间，求折现率;或者已知终值或现值、年金、折现率，求期间。内插法（插值法）第43页/共137页 把100元存入银行，10年后可获本利和259.4元
13、，问银行存款的利率为多少？例例 题题查复利现值系数表，与10年相对应的折现率中，10%的系数为0.386，因此，利息率应为10%。How?How?当计算出的现值系数不能正好等于系数表当计算出的现值系数不能正好等于系数表中的某个数值，怎么办？中的某个数值，怎么办？第44页/共137页【例计算题】现在向银行存入20 000元，问年利率i为多少时，才能保证在以后9年中每年年末可以取出4 000元。正确答案根据普通年金现值公式20 0004 000（P/A，i，9）（P/A，i，9）5查表并用内插法求解。查表找出期数为9，年金现值系数最接近5的一大一小两个系数。（P/A，12%，9）5.3282（P/
14、A，14%，9）4.9464第45页/共137页第46页/共137页（1）名义利率也叫报价利率，是指银行等金融机构提供的利率。在提供报价利率时，还必须同时提供每年都复利次数（或计息期的天数），否则意义是不完整的。（2）计息期利率也叫期间利率是指借款人每期支付的利率，它可以是年利率，也可以是六个月、每季度、每月或每日等。期间利率名义利率/每年复利次数 4、计息期短于一年的时间价值第47页/共137页（3）有效年利率，也叫实际利率，是指按给定的期间利率每年复利m次时，能够产生相同结果的年利率，也称等价年利率。第48页/共137页补充：补充：连续复利问题连续复利问题1、如果每年复利次数m趋近于无穷，
15、则这种情况下的复利称为“连续复利”。第49页/共137页2、连续复利情况下的有效年利率第50页/共137页3、连续复利情况下复利终值和现值计算假设期数为t，则：第51页/共137页财务管理的价值观念2.1 货币时间价值2.2 风险与报酬2.3 证券估值第52页/共137页2.2 风险与报酬风险与报酬的概念单项资产的风险与报酬证券组合的风险与报酬主要资产定价模型第53页/共137页风险与报酬的概念1、报酬为投资者提供了一种恰当地描述投资项目财务绩效的方式。报酬的大小可以通过报酬率来衡量。2、报酬确定购入短期国库券 报酬不确定投资刚成立的高科技公司3、公司的财务决策，几乎都是在包含风险和不确定性的
16、情况下做出的。离开了风险，就无法正确评价公司报酬的高低。第54页/共137页4、风险是客观存在的，按风险的程度，可以把公司的财务决策分为三种类型：确定性决策、风险性决策、不确定性决策5、风险概念的演变（1）风险是发生财务损失的可能性（2）风险是预期结果的不确定性风险与报酬的概念第55页/共137页（3）投资组合理论出现以后，人们认识到投资多样化可以降低风险。当增加投资组合中资产的种类时，组合的风险不断降低，而收益仍然是个别资产的加权平均数。当投资组合中的资产多样化到一定程度后，特殊风险可以被忽略，而只关心系统风险。此时，风险是指投资组合的系统风险，既不是单个资产的风险，也不是投资组合的全部风险
17、。风险与报酬的概念第56页/共137页（4）当资本资产定价模型出现以后，单项资产的系统风险计量问题得到解决。如果投资者选择一项资产并把它加入到已有的投资组合中去，那么该资产的风险完全取决于它如何影响投资组合收益的波动性。因此，一项资产最佳的风险度量，是其报酬率变化对市场投资组合报酬率变化的敏感程度。或者说是该资产报酬率与市场组合报酬率之间的相关性。衡量这种相关性的指标被称为贝塔系数。风险与报酬的概念第57页/共137页2.2 风险与报酬风险与报酬的概念单项资产的风险与报酬证券组合的风险与报酬主要资产定价模型第58页/共137页单项资产的风险与报酬 对投资活动而言，风险是与投资报酬的可能性相联系
18、的，因此对风险的衡量，就要从投资收益的可能性入手。1.确定概率分布 2.计算预期报酬率3.计算标准差 4.利用历史数据度量风险5.计算离散系数 6.风险规避与必要报酬第59页/共137页1、确定概率分布市场需求类型各类需求发生概率各类需求状况下股票报酬率西京东方旺盛0.3100%20%正常0.415%15%低迷0.3-70%10%合计1.0第60页/共137页 从表中可以看出，市场需求旺盛的概率为30%，此时两家公司的股东都将获得很高的报酬率。市场需求正常的概率为40%，此时股票报酬适中。而市场需求低迷的概率为30%，此时两家公司的股东都将获得低报酬，西京公司的股东甚至会遭受损失。第61页/共
19、137页2、计算预期报酬率两家公司的预期报酬率分别为多少？两家公司的预期报酬率分别为多少？市场需求类型（1）各类需求发生概率（2）西京公司东方公司各类需求下的报酬率（3）乘积（2）（3）=（4）各类需求下的报酬率（5）乘积（2）（5）=（6）旺盛0.3100%30%20%6%正常0.415%6%15%6%低迷0.3-70%-21%10%3%合计1.0第62页/共137页3、计算标准差 （1）计算预期报酬率 （3）计算方差 （2）计算离差 （4）计算标准差 第63页/共137页4、利用历史数据度量风险 已知过去一段时期内的报酬数据，即历史数据，此时报酬率的标准差可利用如下公式估算：是指第t期所实
20、现的报酬率，是指过去n年内获得的平均年度报酬率。第64页/共137页5、计算离散系数 如果有两项投资：一项预期报酬率较高而另一项标准差较低，投资者该如何抉择呢？离散系数度量了单位报酬的风险，为项目的选择提供了更有意义的比较基础。西京公司的离散系数为65.84/15=4.39，而东方公司的离散系数则为3.87/15=0.26。可见依此标准，西京公司的风险约是东方公司的17倍。第65页/共137页6、风险规避与必要报酬多数投资者都是风险规避投资者。第66页/共137页2.2 风险与报酬风险与报酬的概念单项资产的风险与报酬证券组合的风险与报酬主要资产定价模型第67页/共137页证券组合的风险与报酬1
21、.证券组合的报酬2.证券组合的风险3.证券组合的风险与报酬4.最优投资组合第68页/共137页1、证券组合的报酬证券组合的预期报酬，是指组合中单项证券预期报酬的加权平均值，权重为整个组合中投入各项证券的资金占总投资额的比重。第69页/共137页2、证券组合的风险第70页/共137页第71页/共137页第72页/共137页特别注意的是：特别注意的是：标准差度量的是投资组合的整标准差度量的是投资组合的整体风险，包括系统和非系统风体风险，包括系统和非系统风险险。第73页/共137页【例计算题】假设A证券的预期报酬率为10%，标准差是12%。B证券的预期报酬率是18%，标准差是20%。假设等比例投资于
22、两种证券，即各占50%，且两种证券的相关系数为0.2。要求：（1）计算该组合的预期报酬率；（2）计算该组合的标准差。（1）以两种证券组合为例第74页/共137页正确答案（1）该组合的预期报酬率为：rp10%0.5018%0.5014%（2）P（0.50.51.000.12220.50.50.200.120.20.50.51.000.2）1/2（0.00360.00240.01）1/212.65%第75页/共137页（2）如果投资比例发生变化，投资组合的期望报酬率和标准差也会发生变化。计算结果见下表：第76页/共137页（3）将以上各点描绘在坐标图中，即可得到组合的机会集曲线，它反映了风险和报酬
23、率之间的权衡关系。第77页/共137页该图的几个主要特征：第一：它揭示了分散化效应。A为低风险证券,B为高风险证券。在全部投资于A的基础上，适当加入高风险的B证券,组合的风险没有提高，反而有所降低。这种结果与人们的直觉相反,揭示了风险分散化特征。尽管两种证券同向变化,但还是存在风险抵消效应的。第78页/共137页第二：它表达了最小方差的组合。图中点2即为最小方差组合，离开此点，无论增加还是减少B的投资比例,标准差都会上升。第79页/共137页第三：它表达了投资的有效集合。12部分的投资组合是无效的,最小方差组合到最高预期报酬率组合点之间的曲线为有效集。第80页/共137页（4）相关性对机会集和
24、有效集的影响第81页/共137页 第一：相关系数1不具有分散化效应。第二：相关系数1，机会集为一条曲线，当相关系数足够小，机会集曲线向左侧凸出。第三：相关系数越小，风险分散效应越强；相关系数越大，风险分散效应越弱。第82页/共137页第四：机会集不向左侧凸出有效集与机会集重合。最小方差组合点为全部投资于A,最高预期报酬率组合点为全部投资于B。不会出现无效集。第五：机会集向左侧凸出出现无效集。最小方差组合点不是全部投资于A，最高预期报酬率组合点不变。第83页/共137页（5）多种证券组合的机会集与有效集两种证券组合，机会集是一条曲线。如果多种证券组合，则机会集为一个平面。第84页/共137页（1
25、）多种证券组合的机会集是一个平面。（2）最小方差组合是图中最左端的点，它具有最小组合标准差。（3）最小方差组合点至最高预期报酬率点的部分,为有效集（有效边界）。图中粗线部分即为有效边界,它位于机会集的顶部，投资者应在有效集上寻找投资组合。第85页/共137页（6）资本市场线 前面研究的是风险资产的组合，现实中还存在无风险资产。在投资组合研究中，引入无风险资产，在风险资产组合的基础上进行二次组合，这就是资本市场线所要研究和解决的问题。假设存在无风险资产。投资者可以在资本市场上借到钱，将其纳入自己的投资总额；或者可以将多余的钱贷出。无论借入和贷出，利息都是固定的无风险资产的报酬率。无风险资产的报酬
26、率用Rf表示。第86页/共137页1、第87页/共137页第一：由无风险资产与风险资产组合构成的投资组合的报酬率与标准差总期望收益率RQ风险组合的期望报酬率Rm（1Q）无风险利率Rf总标准差Q风险组合的标准差m其中：Q代表投资者自有资本总额中投资于风险组合的比例投资于风险组合的资金与自有资金的比例1Q代表投资于无风险资产的比例如果贷出资金，Q1；如果借入资金，Q1第88页/共137页第二：切点M是市场均衡点资本市场线与有效边界集的切点称为市场均衡点，它代表惟一最有效的风险资产组合，它是所有证券以各自的总市场价值为权数的加权平均组合，我们将其定义为市场组合。第89页/共137页第三：组合中资产构
27、成情况（M左侧和右侧）:图中的直线（资本市场线）揭示出持有不同比例的无风险资产和市场组合情况下风险与预期报酬率的权衡关系。在M点的左侧，同时持有无风险资产和风险资产组合，风险较低；在M点的右侧，仅持有市场组合，并且会借入资金进一步投资于组合M。第90页/共137页第四：分离定理:个人的效用偏好与最佳风险资产组合相独立对于不同风险偏好的投资者来说,只要能以无风险利率自由借贷,他们都会选择市场组合，即分离原理 最佳风险资产组合的确定独立于投资者的风险偏好。第91页/共137页以上研究的实际上是总体风险，但到目前为止，我们还没有明确总体风险的内容。3、证券组合的（系统）风险与报酬第92页/共137页
28、 （1）系统风险 系统风险是指那些影响所有公司的因素引起的风险。例如，战争、经济衰退等。所以，不管投资多样化有多充分，也不可能消除系统风险，即使购买的是全部股票的市场组合。由于系统风险是影响整个资本市场的风险，所以也称“市场风险”。由于系统风险没有有效的方法消除，所以也称“不可分散风险”。第93页/共137页（2）非系统风险非系统风险，是指发生于个别公司的特有事件造成的风险。由于非系统风险是个别公司或个别资产所特有的，因此也称“特殊风险”或“特有风险”。由于非系统风险可以通过投资多样化分散掉，因此也称“可分散风险”。第94页/共137页上面已经讲过，资产的风险可以用标准差来计量，这个标准差是指
29、他的整体风险。现在我们把整体风险划分为系统风险和非系统风险，如图。第95页/共137页结论：结论：（1 1）风险是指期望报酬率的不确定性）风险是指期望报酬率的不确定性（2 2）在高度分散化的市场里只有系统风险）在高度分散化的市场里只有系统风险（3 3）一项资产的期望报酬率的高低取决于该）一项资产的期望报酬率的高低取决于该项资产的系统风险的大小。项资产的系统风险的大小。第96页/共137页（3）系统风险的度量系数第一：系数的定义：某个资产的报酬率与市场组合之间的相关性。第97页/共137页第二：系数的计算公式：第98页/共137页第三：分析采用这种方法计算某资产的系数，需要首先计算该资产与市场组
30、合的相关系数,然后计算该资产的标准差和市场组合的标准差，最后代入上式中计算出系数。某种股票值的大小取决于：该股票与整个市场的相关性；它自身的标准差；整个市场的标准差。市场组合的贝塔系数为1。当相关系数小于0时，贝塔系数为负值。无风险资产的=0第99页/共137页第四：系数的经济意义：相对于市场组合而言，特定资产的系统风险是多少。第100页/共137页第五：投资组合的系数对于投资组合来说,其系统风险程度也可以用系数来衡量。投资组合的系数是所有单项资产系数的加权平均数，权数为各种资产在投资组合中所占的比重。计算公式为：第101页/共137页特别注意的是：投资组合的贝塔系数度量的是投资组合的系统风险
31、;第102页/共137页2.2 风险与报酬风险与报酬的概念单项资产的风险与报酬证券组合的风险与报酬主要资产定价模型第103页/共137页主要资产定价模型 由风险报酬均衡原则中可知，风险越高，必要报酬率也就越高，多大的必要报酬率才足以抵补特定数量的风险呢？市场又是怎样决定必要报酬率的呢？一些基本的资产定价模型将风险与报酬率联系在一起，把报酬率表示成风险的函数，这些模型包括：1、资本资产定价模型 2、多因素定价模型 3、套利定价模型第104页/共137页1、资本资产定价模型（1）市场的预期报酬是无风险资产的报酬率加上因市场组合的内在风险所需的补偿，用公式表示为：第105页/共137页（2）资本资产
32、定价模型建立在一系列严格假设基础之上：所有投资者都关注单一持有期。通过基于每个投资组合的预期报酬率和标准差在可选择的投资组合中选择，他们都寻求最终财富效用的最大化。所有投资者都可以以给定的无风险利率无限制的借入或借出资金，卖空任何资产均没有限制。投资者对预期报酬率、方差以及任何资产的协方差评价一致，即投资者有相同的期望。所有资产都是无限可分的，并有完美的流动性（即在任何价格均可交易）。第106页/共137页没有交易费用。没有税收。所有投资者都是价格接受者（即假设单个投资者的买卖行为不会影响股价）。所有资产的数量都是确定的。资本资产定价模型的一般形式为：第107页/共137页（3）资本资产定价模
33、型可以用证券市场线表示。它说明必要报酬率R与不可分散风险系数之间的关系。SML为证券市场为证券市场线，反映了投资线，反映了投资者回避风险的程者回避风险的程度度直线越陡直线越陡峭，投资者越回峭，投资者越回避风险。避风险。值越高，要求值越高，要求的风险报酬率越的风险报酬率越高，在无风险报高，在无风险报酬率不变的情况酬率不变的情况下，必要报酬率下，必要报酬率也越高。也越高。第108页/共137页（4）从投资者的角度来看，无风险报酬率是其投资的报酬率，但从筹资者的角度来看，则是其支出的无风险成本，或称无风险利息率。现在市场上的无风险利率由两方面构成：一个是无通货膨胀的报酬率，这是真正的时间价值部分；另
34、一个是通货膨胀贴水，它等于预期的通货膨胀率。第109页/共137页（5）无风险证券的=0，故Rf为证券市场线在纵轴的截距。证券市场线的斜率为RmRf（也称风险价格）,一般来说，投资者对风险厌恶感越强，斜率越大。投资者要求的收益率不仅仅取决于市场风险，而且还取决于无风险利率（证券市场线的截距）和市场风险补偿程度（证券市场线的斜率）。由于这些因素始终处于变动中，所以证券市场线也不会一成不变。预期通货膨胀提高时，无风险利率会随之提高，进而导致证券市场线的向上平移。第110页/共137页证券市场线既适用于单个证券，同时也适用于投资组合，适用于有效组合，而且也适用于无效组合；证券市场线比资本市场线的前提
35、宽松，应用也更广泛。第111页/共137页2、多因素定价模型 CAPM的第一个核心假设条件是均值和标准差包含了资产未来报酬率的所有相关信息。但是可能还有更多的因素影响资产的预期报酬率。原则上CAPM认为一种资产的预期报酬率决定于单一因素，但在现实生活中多因素模型可能更加有效。因为，即使无风险报酬率是相对稳定的，但受风险影响的那部分风险溢价则可能受多种因素影响。一些因素影响所有企业，另一些因素可能仅影响特定公司。第112页/共137页 更一般地，假设有n种相互独立因素影响不可分散风险，此时，股票的报酬率将会是一个多因素模型，即:第113页/共137页例题 假设某证券的报酬率受通货膨胀、GDP和利
36、率三种系统风险因素的影响，该证券对三种因素的敏感程度分别为2、1和-1.8,市场无风险报酬率为3%。假设年初预测通货膨胀增长率为5%、GDP增长率为8%，利率不变，而年末预期通货膨胀增长率为7%，GDP增长10%，利率增长2%，则该证券的预期报酬率为：第114页/共137页3、套利定价模型（1）套利定价模型基于套利定价理论（Arbitrage Pricing Theory），从多因素的角度考虑证券报酬，假设证券报酬是由一系列产业方面和市场方面的因素确定的。（2）套利定价模型与资本资产定价模型都是建立在资本市场效率的原则之上，套利定价模型仅仅是在同一框架之下的另一种证券估值方式。套利定价模型把资
37、产报酬率放在一个多变量的基础上，它并不试图规定一组特定的决定因素，相反，认为资产的预期报酬率取决于一组因素的线性组合，这些因素必须经过实验来判别。第115页/共137页（3）套利定价模型的一般形式为：例题某证券报酬率对两个广泛存在的不可分散风险因素A与B敏感，对风险因素A敏感程度为0.5,对风险因素B的敏感程度为1.2，风险因素A的期望报酬率为5%，风险因素B的期望报酬率为6%，市场无风险报酬率3%，则该证券报酬率为：第116页/共137页财务管理的价值观念2.1 货币时间价值2.2 风险与报酬2.3 证券估值第117页/共137页2.3 证券估值当公司决定扩大企业规模，而又缺少必要的资金时，
38、可以通过出售金融证券来筹集。债券和股票是两种最常见的金融证券。当企业发行债券或股票时，无论融资者还是投资者都会对该种证券进行估值，以决定以何种价格发行或购买证券比较合理。因此证券估值是财务管理中一个十分重要的基本理论问题。债券的特征及估值股票的特征及估值第118页/共137页债券的特征及估值债券是由公司、金融机构或政府发行的，表明发行人对其承担还本付息义务的一种债务性证券，是公司对外进行债务融资的主要方式之一。作为一种有价证券，其发行者和购买者之间的权利和义务通过债券契约固定下来。第119页/共137页1、债券的主要特征（典型债券的特征）（1）票面价值（债券面值）：债券发行人借入并且承诺到期偿
39、付的金额。（2）票面利率：债券持有人定期获取的利息与债券面值的比率。（3）到期日：债券一般都有固定的偿还期限，到期日即指期限终止之时。第120页/共137页（4）债券的价值或债券的内在价值，是指债券未来本金和利息流入按折现率所折成的现值之和。（5）债券到期收益率是指能使未来现金流入现值等于债券买入价格的折现率。即债券投资的内含报酬率。第121页/共137页2、债券的估值方法：第122页/共137页例题1：A公司拟购买另一家公司发行的公司债券，该债券面值为100元，期限5年，票面利率为10%，按年计息，当前市场利率为8%，该债券发行价格为多少时，A公司才能购买?第123页/共137页例题2：B公
40、司计划发行一种两年期带息债券，面值为100元，票面利率为6%，每半年付息一次，到期一次偿还本金，债券的市场利率为7%，求该债券的公平价格。第124页/共137页例题3：面值为100元，期限为5年的零息债券，到期按面值偿还，当时市场利率为8%，其价格为多少时，投资者才会购买？第125页/共137页3、债券投资的优缺点（1）债券投资的优点本金安全性高。收入比较稳定。许多债券都具有较好的流动性。第126页/共137页（2）债券投资的缺点购买力风险比较大。债券的面值和利息率在发行时就已确定，如果投资期间的通货膨胀率比较高，则本金和利息的购买力将不同程度地受到侵蚀，在通货膨胀率非常高时，投资者虽然名义上
41、有报酬，但实际上却有损失。没有经营管理权。需要承受利率风险。第127页/共137页股票的特征及估值1、股票的构成要素（1）股票价值股票内在价值（2）股票价格市场交易价格（3）股利股息和红利的总称2023/2/19第128页/共137页2、普通股的估值（1）普通股股票持有者的现金收入由两部分构成：一部分是在股票持有期间收到的现金股利，另一部分是出售股票时得到的变现收入。（2）普通股股票估值公式：第129页/共137页（3）实际上，当第一个投资者将股票售出后，接手的第二个投资者所能得到的未来现金流仍然是公司派发的股利及变现收入，如果将一只股票的所有投资者串联起来，我们就会发现，股票出售时的变现收入
42、是投资者之间的变现收入，并不是投资者从发行股票的公司得到的现金，这些现金收付是相互抵消的。普通股股票真正能够向投资者提供的未来现金收入，就是公司向股东所派发的现金股利。因此，普通股股票的价值为：第130页/共137页3、需要对未来的现金股利做一些假设，才能进行股票股价。（1）股利稳定不变 在每年股利稳定不变，投资人持有期间很长的情况下，股票的估值模型可简化为：第131页/共137页（2）股利固定增长 如果一只股票的现金股利在基期D0的基础上以增长速度g不断增长，则：或者V0=D1/(r-g)第132页/共137页例题时代公司准备投资购买东方信托投资股份有限公司的股票，该股票去年每股股利为2元，
43、预计以后每年以4%的增长率增长，时代公司经分析后，认为必须得到10%的报酬率，才能购买东方信托投资股份有限公司的股票，则该种股票的价格应为：第133页/共137页4、股票投资的优缺点（1）股票投资的优点能获得比较高的报酬。能适当降低购买力风险。拥有一定的经营控制权。第134页/共137页（2）股票投资的缺点：股票投资的缺点主要是风险大，这是因为：普通股对公司资产和盈利的求偿权均居于最后。公司破产时，股东原来的投资可能得不到全数补偿，甚至一无所有。普通股的价格受众多因素影响，很不稳定。政治因素、经济因素、投资人心理因素、企业的盈利情况、风险情况，都会影响股票价格，这也使股票投资具有较高的风险。普通股的收入不稳定。普通股股利的多少，视企业经营状况和财务状况而定，其有无、多寡均无法律上的保证，其收入的风险也远远大于固定收益证券。第135页/共137页第136页/共137页感谢您的观看。第137页/共137页