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1、第一节第一节 期权市场概述期权市场概述例：例：一个投资者购买了一份一个投资者购买了一份“IBM股票股票 Jul 55 看涨美式期权看涨美式期权”获得了一个权利：获得了一个权利：在在7月期权到期之前，这个投资者有权利在任何时候以月期权到期之前，这个投资者有权利在任何时候以55元的价格向该期权的元的价格向该期权的出售方买入出售方买入100股股XYZ股票股票为了获得这个权利，期权买方要支付一笔费用，就是期权费为了获得这个权利，期权买方要支付一笔费用，就是期权费而该期权的出售方由于收取了期权费，就只有义务而没有权利，只要期权买方而该期权的出售方由于收取了期权费，就只有义务而没有权利，只要期权买方提出购
2、买，出售方就必须满足买方的要求。提出购买，出售方就必须满足买方的要求。第1页/共84页第一节第一节 期权市场概述期权市场概述金融期权（金融期权（Option）赋予其购买者在规定期限内按双方约定的价格（协议价格赋予其购买者在规定期限内按双方约定的价格（协议价格Striking Price或执或执行价格行价格Exercise Price）购买或出售一定数量某种金融资产（潜含金融资产）购买或出售一定数量某种金融资产（潜含金融资产 Underlying Financial Assets，或标的资产）的权利的合约。，或标的资产）的权利的合约。第2页/共84页第一节第一节 期权市场概述期权市场概述 期权的
3、分类期权的分类买者的权利买者的权利看涨期权看涨期权看跌期权看跌期权执行时限执行时限欧式期权欧式期权美式期权美式期权标的资产标的资产现货期权现货期权期货期权期货期权看涨期权（Call Option）：赋予期权买者购买标的资产的权利看跌期权（Put Option）：赋予期权买者出售标的资产的权利欧式期权：只能在期权到期日才能执行期权美式期权：在期权到期前的任何时间执行期权第3页/共84页第一节第一节 期权市场概述期权市场概述交易场所交易场所不仅有正规的交易所（标准化的期权合约），还有规模庞不仅有正规的交易所（标准化的期权合约），还有规模庞大的场外交易市场（非标准化的期权合约）大的场外交易市场（非标
4、准化的期权合约）合约合约有效期有效期对于场内交易的期权，合约有效期一般不超过对于场内交易的期权，合约有效期一般不超过9个月，以个月，以3个月和个月和6个月最为常见个月最为常见品种品种种类很多：以标的物、有效期、协议价格、看跌看涨的不种类很多：以标的物、有效期、协议价格、看跌看涨的不同而相互区别同而相互区别标准化标准化交易所对期权合约的规模、期权价格的最小变动单位、期交易所对期权合约的规模、期权价格的最小变动单位、期权价格的每日最高波动幅度、最后交易日、交割方式、标权价格的每日最高波动幅度、最后交易日、交割方式、标的资产的品质都进行了标准化规定的资产的品质都进行了标准化规定期权清算期权清算公司公
5、司作为期权所有买者的卖者和所有卖者的买者，保证每份期作为期权所有买者的卖者和所有卖者的买者，保证每份期权都没有违约风险权都没有违约风险 期权交易的特征第4页/共84页芝加哥期权交易所（芝加哥期权交易所（CBOE）挂牌期权的创始人挂牌期权的创始人全球最大的期权市场全球最大的期权市场 先后发明了股票期权、指数期权、变通期权先后发明了股票期权、指数期权、变通期权（FLEX）、长期期权（）、长期期权（LEAPS）和以星期为周）和以星期为周期的期权（期的期权（WeeklysSM），创造了著名的衡量投），创造了著名的衡量投资者对市场情绪反应的波动率指数（资者对市场情绪反应的波动率指数（VIX），以），以及
6、标普买及标普买-卖指数（卖指数（BXM）等）等两栖交易系统两栖交易系统 同时拥有自己的期货交易所（同时拥有自己的期货交易所（CFE）和股票交易）和股票交易所（所（CBSX）第5页/共84页期权清算公司期权清算公司(OCC)1973年，年，CBOE清算公司清算公司1975年，期权清算公司年，期权清算公司(Option Clearing Corporation)成立成立OCC作为当前美国唯一的期权清算机构的优点：作为当前美国唯一的期权清算机构的优点：简化了清算程序简化了清算程序提高了期权的标准化程度和流动性提高了期权的标准化程度和流动性第6页/共84页第一节第一节 期权市场概述期权市场概述相同点：
7、相同点：v权利的象征，持有者可以履行权利，也可权利的象征，持有者可以履行权利，也可以放弃权利。以放弃权利。v可转让可转让不同点：不同点：v发行者发行者v取得取得的的费用费用v期限期限比较：期权和认股权证第7页/共84页第一节第一节 期权市场概述期权市场概述 比较：期权和期货-1区别区别期期 货货期期 权权权利权利义务义务v双方都被赋予相应的权利和义务，双方都被赋予相应的权利和义务，除非用相反的合约抵消除非用相反的合约抵消v这种权利和义务在到期日必须行使，这种权利和义务在到期日必须行使，也只能在到期日行使也只能在到期日行使v赋予买方权利赋予买方权利v卖方则无任何权利卖方则无任何权利，只有在对方履
8、只有在对方履约时进行对应买卖标的物的义务约时进行对应买卖标的物的义务标准标准化化都在交易所内交易，所以都是标准化都在交易所内交易，所以都是标准化的的v交易所交易的现货期权和所有的期交易所交易的现货期权和所有的期货期权是标准化的货期权是标准化的v场场外交易的现货期权是非标准化的外交易的现货期权是非标准化的盈亏盈亏风险风险期货交易双方所承担的盈亏风险都是期货交易双方所承担的盈亏风险都是无限的无限的v期权交易卖方的亏损风险可能是无期权交易卖方的亏损风险可能是无限的，也可能是有限的，盈利风险是限的，也可能是有限的，盈利风险是有限的（以期权费为限）；有限的（以期权费为限）；v期权交易买方的亏损风险是有限
9、的期权交易买方的亏损风险是有限的（以期权费为限），盈利风险可能是（以期权费为限），盈利风险可能是无限，也可能是有限的无限，也可能是有限的第8页/共84页第一节第一节 期权市场概述期权市场概述 比较：期权和期货-2区别区别期期 货货期期 权权保证保证金金v期货交易的买卖双方都须期货交易的买卖双方都须交纳保证金交纳保证金v期权的买者则无须交纳保期权的买者则无须交纳保证金，证金，v交易所交易的期权卖者则交易所交易的期权卖者则必须交纳保证金必须交纳保证金买卖买卖匹配匹配v期货合约在到期是若没有期货合约在到期是若没有用相应的合约抵消，则必须用相应的合约抵消，则必须有相应的买卖行为有相应的买卖行为v买方有
10、相应买卖的权利，买方有相应买卖的权利，但不一定要执行；但不一定要执行；v卖方必须根据买方的意愿卖方必须根据买方的意愿进行相应的买卖行动进行相应的买卖行动套期套期保值保值v把不利风险转移出去的同把不利风险转移出去的同时，也把有利风险转移出去时，也把有利风险转移出去v把不利风险转移出去而把把不利风险转移出去而把有利风险留给自己有利风险留给自己第9页/共84页第一节第一节 期权市场概述期权市场概述 期权的盈亏分布-1回报（payoff）不考虑期权费情况下的期权到期回报盈亏（Profit）考虑期权费的期权到期回报回 报盈 亏协议价格看涨期权虚值期权平值期权实值期权第10页/共84页第一节第一节 期权市
11、场概述期权市场概述 期权的盈亏分布-2回 报盈 亏协议价格看跌期权实值期权平值期权虚值期权第11页/共84页第五章第五章 期权市场及其交易策略期权市场及其交易策略第一节第一节 期权市场概述期权市场概述第二节第二节 期权价格的特性期权价格的特性第三节第三节 期权交易策略期权交易策略第四节第四节 期权组合盈亏图的算法期权组合盈亏图的算法第12页/共84页第二节第二节 期权价格的特性期权价格的特性一、内在价值和时间价值一、内在价值和时间价值期权的内在价值期权的内在价值(Intrinsic Value):多方多方立刻执行立刻执行期权时可以获得的收益的现值期权时可以获得的收益的现值期权价格(期权价值、期
12、权费)=内在价值+时间价值看涨期权内在价值 标的资产市场价格-期权执行价格（现值）看跌期权内在价值 期权执行价格（现值）-标的资产市场价格第13页/共84页第二节第二节 期权价格的特性期权价格的特性一、内在价值和时间价值一、内在价值和时间价值各类期权的内在价值各类期权的内在价值无收益资产无收益资产有收益资产有收益资产欧式看欧式看涨期权涨期权多方只能在到期日执行期权多方只能在到期日执行期权，内在价值为内在价值为ST-X的现值的现值S-Xe-r(T-t)S-D-Xe-r(T-t)欧式看欧式看跌期权跌期权多方只能在到期日执行期权多方只能在到期日执行期权，内在价值为内在价值为X-ST的现值的现值Xe-
13、r(T-t)-S Xe-r(T-t)+D-S美式看美式看涨期权涨期权一般提前执行美式看涨期权是一般提前执行美式看涨期权是不明智的（尤其对于无收益资不明智的（尤其对于无收益资产美式期权来说），内在价值产美式期权来说），内在价值与欧式看涨期权一样与欧式看涨期权一样S-Xe-r(T-t)S-D-Xe-r(T-t)美式看美式看跌期权跌期权提前执行美式看跌期权有可能提前执行美式看跌期权有可能是合理的是合理的X-SX+D-S第14页/共84页第二节第二节 期权价格的特性期权价格的特性一、内在价值和时间价值一、内在价值和时间价值期权的时间价值期权的时间价值(Time Value):在期权有效期内标的资产在期
14、权有效期内标的资产价格波动价格波动为期权持有者带来收益的可能性所隐含的价为期权持有者带来收益的可能性所隐含的价值。值。标的资产价格的波动率越高，期权的时间价值就越大。标的资产价格的波动率越高，期权的时间价值就越大。期权价格(期权价值、期权费)=内在价值+时间价值第15页/共84页第二节第二节 期权价格的特性期权价格的特性一、内在价值和时间价值一、内在价值和时间价值时间价值的影响因素：时间价值有效期有效期的剩余的剩余时间时间内在价值内在价值标的资标的资产的波产的波动率动率期权有效期的剩余时间期权有效期的剩余时间 对于到期日确定的期权来说，在其他条件不变时，随着时间的流逝，其时间价值的减小是递增的
15、。当时间流逝同样的长度，期限长的期权时间价值的减小幅度将小于期限短的期权时间价值的减小幅度标的资产标的资产的的波动率波动率波动率是指标的资产收益率的标准差，它反映了标的资产价格的波动状况。标的资产价格的波动率越高，期权的时间价值就越大。内在价值内在价值当期权处于平价状态的时候（内在价值正好为零），时间价值最大。第16页/共84页第二节第二节 期权价格的特性期权价格的特性二、期权价格的影响因素二、期权价格的影响因素期权价格的影响因素期权价格的影响因素变量变量欧式买权欧式买权 欧式卖权欧式卖权 美式买权美式买权 美式卖权美式卖权标的资产市场价格标的资产市场价格+-+-期权的协议价格期权的协议价格-
16、+-+标的资产价格波动率标的资产价格波动率+有效期有效期?+无风险利率无风险利率?(-)?(+)?(-)?(+)红利红利-+-+第17页/共84页第二节第二节 期权价格的特性期权价格的特性三、期权价格的上下限三、期权价格的上下限看涨期权的价值不应该高于标的资产本身的价看涨期权的价值不应该高于标的资产本身的价值值 其中：其中：c表示欧式买权的价格，表示欧式买权的价格，C表示美式买权的价格表示美式买权的价格看跌期权的价值则不应该高于执行价格看跌期权的价值则不应该高于执行价格美式：美式：欧式：欧式：期权价格上限第18页/共84页第二节第二节 期权价格的特性期权价格的特性三、期权价格的上下限三、期权价
17、格的上下限期权价格下限无收益资产欧式看涨期权组合A：欧式看涨期权c;现金Xe-r(T-t)组合B：标的资产S执行期权：ST不执行：XMax（ST，X）标的资产ST第19页/共84页第二节第二节 期权价格的特性期权价格的特性三、期权价格的上下限三、期权价格的上下限期权价格下限有收益资产欧式看涨期权组合A：欧式看涨期权c;现金D+Xe-r(T-t)组合B：标的资产S执行期权：Der+ST不执行：Der+XMax(Der+ST,X+Der)标的资产ST+Der第20页/共84页第二节第二节 期权价格的特性期权价格的特性三、期权价格的上下限三、期权价格的上下限期权价格下限无收益资产欧式看跌期权组合C：
18、欧式看跌期权p;标的资产S组合D：现金Xe-r(T-t)执行期权：X不执行：STMax(ST,X)现金收益X第21页/共84页第二节第二节 期权价格的特性期权价格的特性三、期权价格的上下限三、期权价格的上下限期权价格下限有收益资产欧式看跌期权组合C：欧式看跌期权p;标的资产S组合D：现金D+Xe-r(T-t)执行期权：X+Der不执行：ST+DerMax(ST+Der,X+Der)现金收益X+Der第22页/共84页第二节第二节 期权价格的特性期权价格的特性三、期权价格的上下限三、期权价格的上下限期权价格下限无收益资产美式看涨期权组合A：美式看涨期权C;现金Xe-r(T-t)组合B：标的资产S
19、不提前执行期权：Max（ST，X）标的资产ST提前执行：S-X+Xe-r(T-)标的资产S提前执行无收益的美式看涨期权不明智第23页/共84页第二节第二节 期权价格的特性期权价格的特性三、期权价格的上下限三、期权价格的上下限期权价格下限无收益资产美式看跌期权组合C：美式看跌期权P;标的资产S组合B：现金Xe-r(T-t)不提前执行期权：Max（ST，X）现金X提前执行：X 现金Xe-r(T-)无收益的美式看跌期权可以提前执行第24页/共84页第二节第二节 期权价格的特性期权价格的特性三、期权价格的上下限三、期权价格的上下限期权价格下限有收益资产美式看涨期权假设期权到期前：标的资产有n个除权日，
20、t1，t2，tn为除权前的瞬时时刻在这些时刻之后的收益分别为D1，D2，Dn，在这些时刻的标的资产价格分别为S1，S2，Sn在最后一个除权日（tn）提前执行的条件：ti时刻提前执行的条件：第25页/共84页第二节第二节 期权价格的特性期权价格的特性三、期权价格的上下限三、期权价格的上下限期权价格下限有收益资产美式看跌期权不能提前执行有收益资产的美式看跌期权的条件：第26页/共84页第二节第二节 期权价格的特性期权价格的特性三、期权价格的上下限三、期权价格的上下限总结：期权价格的上下限总结：期权价格的上下限上限上限下限下限欧欧式式买权买权无收益无收益SMaxS-Xe-r(T-t),0有收益有收益
21、SMaxS-D-Xe-r(T-t),0卖权卖权无收益无收益Xe-r(T-t)MaxXe-r(T-t)-S,0有收益有收益Xe-r(T-t)MaxXe-r(T-t)+D-S,0美美式式买权买权无收益无收益SMaxS-Xe-r(T-t),0有收益有收益SMaxS-D-Xe-r(T-t),0卖权卖权无收益无收益XX-S有收益有收益XMaxX+D-S,0第27页/共84页第二节第二节 期权价格的特性期权价格的特性期权的基本关系总结期权的基本关系总结-1 期权的价值决不为负。期权的价值决不为负。美式期权的价值决不低于欧式期权。美式期权的价值决不低于欧式期权。距到期日时间长的美式期权的价值决不低于距到期日
22、时间短的同一个美式期权距到期日时间长的美式期权的价值决不低于距到期日时间短的同一个美式期权的价值。的价值。期权价格等于内在价值加上时间价值期权价格等于内在价值加上时间价值 内在价值主要取决于内在价值主要取决于S和和X，以及时间和利率、红利等因素；，以及时间和利率、红利等因素；时间价值则受到有效期、内在价值、波动率、利率的影响时间价值则受到有效期、内在价值、波动率、利率的影响第28页/共84页期权的基本关系总结期权的基本关系总结-2期权的上限：期权的上限：看涨期权看涨期权的价值的价值C（c）从不高于标的资产本身的价值）从不高于标的资产本身的价值S美式看跌期权的价值美式看跌期权的价值P从不高于协议
23、价格从不高于协议价格X。欧式看跌期权的价值欧式看跌期权的价值p从不高于协议价格用无风险利率折现的现值从不高于协议价格用无风险利率折现的现值Xe-r(T-t)。第二节第二节 期权价格的特性期权价格的特性第29页/共84页期权的基本关系总结期权的基本关系总结-3期权的下限：期权的下限：欧式期权的下限实际上就是内在价值，时间价值不可能小于零。欧式期权的下限实际上就是内在价值，时间价值不可能小于零。美式期权：关键在于是否提前执行。美式期权：关键在于是否提前执行。无收益资产的美式看涨期权不可能提前执行，无收益资产的美式看涨期权不可能提前执行，C1=c1有收益资产的美式看涨期权有可能提前执行，但可能性较小
24、，有收益资产的美式看涨期权有可能提前执行，但可能性较小，C2c2美式看跌期权有可能提前执行，美式看跌期权有可能提前执行，Pp，其下限也是美式看跌期权的内在价值。，其下限也是美式看跌期权的内在价值。有收益资产的期权价格曲线只要从无收益资产的期权价格曲线稍作改动即可获得有收益资产的期权价格曲线只要从无收益资产的期权价格曲线稍作改动即可获得第二节第二节 期权价格的特性期权价格的特性第30页/共84页第二节第二节 期权价格的特性期权价格的特性四、期权价格曲线的形状四、期权价格曲线的形状无收益资产看涨期权价格曲线 r越高、期权期限越长、标的资产价格波动率越大，价格曲线以0点为中心，越往左上方旋转。期权内
25、在价值也就是期权价格的下限 收益资产看涨期权价格曲线与上图类似，只是把Xe-r(T-t)换成Xe-r(T-t)+D第31页/共84页第二节第二节 期权价格的特性期权价格的特性四、期权价格曲线的形状四、期权价格曲线的形状无收益资产欧式看跌期权价格曲线 r越低、期权期限越长、标的资产价格波动率越高，看跌期权价值以0为中心越往右上方旋转，但不能超过上限 期权内在价值也就是期权价格的下限第32页/共84页第二节第二节 期权价格的特性期权价格的特性四、期权价格曲线的形状四、期权价格曲线的形状无收益资产美式看跌期权价格曲线 美式看跌期权价格曲线和欧式看跌期权的价格曲线相似，只是上下限不一样而已。美式看跌期
26、权的上限是X，下限也就是期权的内在价值是XS。第33页/共84页第二节第二节 期权价格的特性期权价格的特性五、看涨期权和看跌期权的平价关系五、看涨期权和看跌期权的平价关系无收益资产欧式期权平价关系组合B：欧式看跌期权p;标的资产S组合A：欧式看涨期权c;现金Xe-r(T-t)第34页/共84页第二节第二节 期权价格的特性期权价格的特性五、看涨期权和看跌期权的平价关系五、看涨期权和看跌期权的平价关系有收益资产欧式期权平价关系组合B：欧式看跌期权p;标的资产S组合A：欧式看涨期权c;现金D+Xe-r(T-t)第35页/共84页第二节第二节 期权价格的特性期权价格的特性五、看涨期权和看跌期权的平价关
27、系五、看涨期权和看跌期权的平价关系分析：欧式期权平价关系 红利的现值D影响期权的价值；看涨期权等价于借钱买入股票，并买入一个看跌期权来提供保险。第36页/共84页第二节第二节 期权价格的特性期权价格的特性五、看涨期权和看跌期权的平价关系五、看涨期权和看跌期权的平价关系无收益资产美式期权平价关系-1无收益资产的美式看跌期权可能提前执行，Pp无收益资产的美式看涨期权提前执行不利，C=c第37页/共84页第二节第二节 期权价格的特性期权价格的特性五、看涨期权和看跌期权的平价关系五、看涨期权和看跌期权的平价关系无收益资产美式期权平价关系-2组合B：美式看跌期权p;标的资产S组合A：欧式看涨期权c;现金
28、X 美式看跌期权不提前执行，T时刻：A组合：max(ST,X)+Xer(T-t)-XB组合：max(ST,X)提前执行，时刻：A组合：c+Xer(-t)B组合：X第38页/共84页第二节第二节 期权价格的特性期权价格的特性五、看涨期权和看跌期权的平价关系五、看涨期权和看跌期权的平价关系无收益资产美式期权平价关系-3 美式期权可能提前执行的情况下：有收益资产美式期权平价关系第39页/共84页第五章第五章 期权市场及其交易策略期权市场及其交易策略第一节第一节 期权市场概述期权市场概述第二节第二节 期权价格的特性期权价格的特性第三节第三节 期权交易策略期权交易策略第四节第四节 期权组合盈亏图的算法期
29、权组合盈亏图的算法第40页/共84页期权报价方式:IBM协议价协议价12月月1月月4月月12月月1月月4月月97 1/2908 3/89 1/411 1/41/45/81 5/8953 5/85 1/27 7/85/81 11/163 1/41003/42 9/165 1/82 3/43 3/45 1/41053/1613 1/87 1/87 5/88 3/8 买全在前，卖权在后 到期月横向水平列出 协议价格纵向列出 期权价格以每单位标的资产的期权价格给出 每份期权合约包含标的股票100股第41页/共84页第三节第三节 期权交易策略期权交易策略一、差价组合一、差价组合差价（Spreads）组合
30、:持有相同期限、不同协议价格的两个或多个同种期权头寸组合（即同是看涨期权，或者同是看跌期权）主要类型有牛市差价组合、熊市差价组合、蝶式差价组合等。第42页/共84页 看涨期权的牛市差价组合：1:看涨期权多头2:较高协议价格的看涨期权空头 到期日，现货价格升高对持有者有利。牛市差价（Bull Spreads）:盈盈盈盈 亏亏亏亏低协议价格的期权盈亏高协议价格的期权盈亏组合盈亏期权到期时的股价期权到期时的股价期权到期时的股价期权到期时的股价第43页/共84页 看跌期权的牛市差价组合：1:看跌期权多头2:较高协议价格的看跌期权空头牛市差价（Bull Spreads）:盈盈盈盈 亏亏亏亏低协议价格的期
31、权盈亏高协议价格的期权盈亏组合盈亏期权到期时的股价期权到期时的股价期权到期时的股价期权到期时的股价第44页/共84页看涨期权的熊市差价组合：1:较低协议价格的看涨期权空头2:看涨期权多头到期日，现货价格下降对持有者有利。熊市差价（Bear Spreads）:盈盈盈盈 亏亏亏亏低协议价格的期权盈亏高协议价格的期权盈亏组合盈亏期权到期时的股价期权到期时的股价期权到期时的股价期权到期时的股价第45页/共84页 看跌期权的熊市差价组合：1:一份看跌期权多头2:较低协议价格的看跌期权空头熊市差价（Bear Spreads）:盈盈盈盈 亏亏亏亏低协议价格的期权盈亏高协议价格的期权盈亏组合盈亏期权到期时的股
32、价期权到期时的股价期权到期时的股价期权到期时的股价第46页/共84页蝶式差价（Butterfly Spreads）:盈盈盈盈 亏亏亏亏低协议价格的期权盈亏中协议价格的期权盈亏中协议价格的期权盈亏组合盈亏看涨期权的正向蝶式差价组合：1:一份看涨期权多头2:两份看涨期权空头3:一份看涨期权多头期权到期时的股价期权到期时的股价期权到期时的股价期权到期时的股价第47页/共84页蝶式差价（Butterfly Spreads）:盈盈盈盈 亏亏亏亏低协议价格的期权盈亏中协议价格的期权盈亏中协议价格的期权盈亏组合盈亏看涨期权的反向蝶式差价组合：1:一份看涨期权空头2:两份看涨期权多头3:一份看涨期权空头期权到
33、期时的股价期权到期时的股价期权到期时的股价期权到期时的股价第48页/共84页看跌期权的正向蝶式差价组合：1:一份看跌期权多头2:两份看跌期权空头3:一份看跌期权多头蝶式差价（Butterfly Spreads）:盈盈盈盈 亏亏亏亏低协议价格的期权盈亏中协议价格的期权盈亏中协议价格的期权盈亏组合盈亏期权到期时的股价期权到期时的股价期权到期时的股价期权到期时的股价第49页/共84页看跌期权的反向蝶式差价组合：1:一份看跌期权空头2:两份看跌期权多头3:一份看跌期权空头蝶式差价（Butterfly Spreads）:盈盈盈盈 亏亏亏亏低协议价格的期权盈亏中协议价格的期权盈亏中协议价格的期权盈亏组合盈
34、亏期权到期时的股价期权到期时的股价期权到期时的股价期权到期时的股价第50页/共84页第三节第三节 期权交易策略期权交易策略二、差期组合二、差期组合差期（Calendar Spreads）组合:两份协议价格相同、期限不同的同种期权的不同头寸组合。主要类型：看涨期权的正向差期组合看涨期权的反向差期组合看跌期权的正向差期组合看跌期权的反向差期组合第51页/共84页1:期限较长的看涨期权多头2:期限较短的看涨期权空头看涨期权的正向差期组合ST的范围的范围 看涨期权多头的盈亏看涨期权多头的盈亏 看涨期权空头的盈亏看涨期权空头的盈亏 总盈亏总盈亏ST 趋近趋近STXc1XST+c2趋近趋近 c2c1ST=
35、X c1Tc1c2 c2c1+c1TST0趋近趋近-c1 c2 趋近趋近 c2c1盈盈盈盈 亏亏亏亏期限短的期权盈亏期限长的期权盈亏组合盈亏短期期权到期时的股价短期期权到期时的股价短期期权到期时的股价短期期权到期时的股价第52页/共84页1:期限较长的看跌期权多头2:期限较短的看跌期权空头看跌期权的正向差期组合ST的范围的范围看跌期权多头的盈亏看跌期权多头的盈亏看跌期权空头的盈亏看跌期权空头的盈亏总盈亏总盈亏ST 趋近趋近-c1c2趋近趋近 c2c1ST=X c1Tc1c2 c2c1+c1TST0趋近趋近XSTc1STX+c2 趋近趋近 c2c1盈盈盈盈 亏亏亏亏期限短的期权盈亏期限长的期权盈
36、亏组合盈亏短期期权到期时的股价短期期权到期时的股价短期期权到期时的股价短期期权到期时的股价第53页/共84页第三节第三节 期权交易策略期权交易策略三、对角组合三、对角组合对角（Diagonal Spreads）组合:两份协议价格不同(X1和X2,且X1X2)、期限不同(T和T*,且TT*)的同种期权的不同头寸组合。主要类型：看涨期权的牛市正向对角组合熊市反向对角组合看涨期权的牛市反向对角组合熊市正向对角组合看跌期权的牛市正向对角组合熊市反向对角组合看跌期权的牛市反向对角组合熊市正向对角组合第54页/共84页1:期限较长的看涨期权多头(X1,T*)2:期限较短的看涨期权空头(X2,T)看涨期权的
37、牛市正向对角组合ST的范围的范围(X1,T*)多头的盈亏多头的盈亏(X2,T)空头的盈亏空头的盈亏 总盈亏总盈亏ST 趋近趋近ST-X1-c1X2-ST+c2趋近趋近X2-X1+c2-c1ST=X2 X2-X1+c1T-c1c2 X2-X1+c2-c1+c1TST0趋近趋近-c1 c2 趋近趋近 c2-c1盈盈盈盈 亏亏亏亏期限短的期权盈亏期限长的期权盈亏组合盈亏短期期权到期时的股价短期期权到期时的股价短期期权到期时的股价短期期权到期时的股价第55页/共84页1:期限较长的看涨期权多头(X2,T*)2:期限较短的看涨期权空头(X1,T)看涨期权的熊市正向对角组合趋近 c1-c2c1 趋近-c2
38、 ST0c2T-c2+c1c1c2T-c2ST=X1趋近X1-X2+c1-c2X1-ST+c1趋近ST-X2-c2ST 总盈亏(X1,T)空头的盈亏(X2,T*)多头的盈亏ST的范围盈盈盈盈 亏亏亏亏期限短的期权盈亏期限长的期权盈亏组合盈亏短期期权到期时的股价短期期权到期时的股价短期期权到期时的股价短期期权到期时的股价第56页/共84页1:期限较长的看跌期权多头(X1,T*)2:期限较短的看跌期权空头(X2,T)看跌期权的牛市正向对角组合趋近X1-X2+c2-c1ST-X2+c2趋近X1-ST-c1ST0c1T-c1+c2c2c1T-c1ST=X2趋近c2-c1c2趋近-c1ST 总盈亏(X1
39、,T)空头的盈亏(X2,T*)多头的盈亏ST的范围盈盈盈盈 亏亏亏亏期限短的期权盈亏期限长的期权盈亏组合盈亏短期期权到期时的股价短期期权到期时的股价短期期权到期时的股价短期期权到期时的股价第57页/共84页1:期限较长的看跌期权多头(X2,T*)2:期限较短的看跌期权空头(X1,T)看跌期权的熊市正向对角组合ST的范围的范围(X2,T*)多头的盈亏多头的盈亏(X1,T)空头的盈亏空头的盈亏总盈亏总盈亏ST 趋近趋近-c2c1趋近趋近c1-c2ST=X1X2-X1+c2T-c2c1X2-X1+c2T-c2+c1ST0趋近趋近X2-ST-c2ST-X1+c1趋近趋近X2-X1-c2+c1盈盈盈盈
40、亏亏亏亏期限短的期权盈亏期限长的期权盈亏组合盈亏短期期权到期时的股价短期期权到期时的股价短期期权到期时的股价短期期权到期时的股价第58页/共84页期权价差（期权价差（Spreads）交易策略小结）交易策略小结价差组合策略：利用两期权的权利金差价进行操作，价差组合策略：利用两期权的权利金差价进行操作，风险和收益都比单向操作小的多。风险和收益都比单向操作小的多。价差组合盈利的前提：对期权的价格差异的变化进价差组合盈利的前提：对期权的价格差异的变化进行正确的预期行正确的预期时间价值注意要点：时间价值注意要点：短期期权时间价值的衰减速度要快于长期期权短期期权时间价值的衰减速度要快于长期期权深度虚值或深
41、度实值的期权，时间价值近似于深度虚值或深度实值的期权，时间价值近似于0。平值、虚值、实值期权的时间价值衰减率不一样。平值、虚值、实值期权的时间价值衰减率不一样。类型类型时间价值时间价值内在价值内在价值垂直组合垂直组合相同相同变化重点变化重点水平组合水平组合变化重点变化重点相同相同对角组合对角组合变化重点变化重点变化重点变化重点第59页/共84页第三节第三节 期权交易策略期权交易策略四、混合期权四、混合期权混合期权:由看涨期权和看跌期权组成。主要类型：跨式组合(Straddle)条式组合(Strip)带式组合(Strap)宽跨式组合(Strangle)第60页/共84页 跨式组合：底部跨式组合=
42、买权多头+卖权多头顶部跨式组合=买权空头+卖权空头看涨期权和看跌期权的执行价格和期限都相等跨式组合:盈盈盈盈 亏亏亏亏看涨期权多头盈亏看跌期权多头盈亏组合盈亏底部跨式组合期权到期时的股价期权到期时的股价期权到期时的股价期权到期时的股价第61页/共84页案例续：巴林银行倒闭案案例续：巴林银行倒闭案里森的资产头寸状况：里森的资产头寸状况：组合一：日经组合一：日经225指数期指数期货多头和日本国债期货空货多头和日本国债期货空头；（头；（据估计其股指期货据估计其股指期货合约多头平均买入价为合约多头平均买入价为18130点点）组合二：出售了组合二：出售了35000份份日经日经225指数期货的看涨指数期货
43、的看涨和看跌期权（执行价格和看跌期权（执行价格18500-19000点）点）1995年年2月月27日，日经日，日经225指数下跌至指数下跌至17000点点结果分析：期货头寸单边盈亏。若日经225指数在19000点附近小幅波动，里森的期权跨式组合可以获利。此策略常用于那些非常稳定的指数。第62页/共84页 条式组合：相同执行价格和期限；一份看涨期权+两份看跌期权底部由多头构成顶部由空头构成条式组合:盈盈盈盈 亏亏亏亏看涨期权多头盈亏看跌期权多头盈亏组合盈亏底部条式组合期权到期时的股价期权到期时的股价期权到期时的股价期权到期时的股价第63页/共84页 带式组合：相同执行价格和期限；两份看涨期权+一
44、份看跌期权底部由多头构成顶部由空头构成带式组合:盈盈盈盈 亏亏亏亏看涨期权多头盈亏看跌期权多头盈亏组合盈亏底部带式组合期权到期时的股价期权到期时的股价期权到期时的股价期权到期时的股价第64页/共84页 宽跨式组合：看涨期权+看跌期权执行价格不同和期限相同；看涨期权的执行价格看跌期权底部由多头构成顶部由空头构成宽跨式组合:盈盈盈盈 亏亏亏亏看涨期权盈亏看跌期权盈亏组合盈亏底部宽跨式组合期权到期时的股价期权到期时的股价期权到期时的股价期权到期时的股价第65页/共84页第五章第五章 期权市场及其交易策略期权市场及其交易策略第一节第一节 期权市场概述期权市场概述第二节第二节 期权价格的特性期权价格的特
45、性第三节第三节 期权交易策略期权交易策略第四节第四节 期权组合盈亏图的算法期权组合盈亏图的算法第66页/共84页第四节第四节 期权组合盈亏图的算法期权组合盈亏图的算法符号规则：如果期权交易的结果在盈亏图上出现负斜率，就用（1 1）表示 如果出现的结果是正斜率，就用（1 1）表示 如果出现的结果是水平状，就用（0 0）表示 每个折点都用逗号隔开，各种基本头寸的盈亏状态可 看涨多头：(0，+1)看涨空头：(0，-1)看跌多头：(-1，0)看跌空头：(+1，0)标的资产多头：(+1，+1)标的资产空头：(-1，-1)第67页/共84页（0，1）（）（1，0）=（1，1）看涨多头看涨多头 看跌空头看跌
46、空头 =标的资产多头标的资产多头第68页/共84页（1，1）（）（1，0）（）（0，1）标的资产空头标的资产空头 看跌空头看跌空头 看涨空头看涨空头如下图所示：如下图所示：第69页/共84页（1，0）（）（1，1）（0，1）看跌多头看跌多头 标的资产多头标的资产多头 看涨多头看涨多头 如下图所示：如下图所示：第70页/共84页案例：中国的权证市场案例：中国的权证市场代码代码名称名称类别类别发行量发行量(万份万份)上市日上市日到期日到期日580010马钢马钢CWB1认购认购1265002006-11-292008-11-28031002钢钒钢钒GFC1认购认购800002006-12-12200
47、8-12-11580015日照日照CWB1认购认购61602007-12-122008-11-18580012云化云化CWB1认购认购54002007-3-82009-3-7580013武钢武钢CWB1认购认购727502007-4-172009-4-16031004深发深发SFC2认购认购7750.752007-6-292008-6-27031005国安国安GAC1认购认购95712007-9-252009-9-24580014深高深高CWB1认购认购108002007-10-302009-10-29580016上汽上汽CWB1认购认购226802008-1-82010-01-07 0310
48、06中兴中兴ZXC1认购认购65202008-2-222010-2-12580018中远中远CWB1认购认购51452008-2-262009-8-25580017赣粤赣粤CWB1认购认购56402008-2-282010-2-27580019石化石化CWB1认购认购3030002008-3-42010-3-3580020上港上港CWB1认购认购291552008-3-72009-3-6580021青啤青啤CWB1认购认购105002008-4-182009-10-19580989南航南航JTP1 认沽认沽1400002007-6-212008-6-20第71页/共84页案例：中国权证市场发展
49、案例：中国权证市场发展 权证是赋予投资者以某种价格买卖标的股票的权利凭证。按发行人分类：股本权证：上市公司 备兑权证：第三方1992-1996年，转配股认股权证2005年8月，第一只股改认购权证-宝钢JTB1上市2005年11月，第一只股改认沽权证-武钢JTP1上市2006年11月，第一只可分离债权证-马钢CWB1上市第72页/共84页案例：权证与股权分置改革案例：权证与股权分置改革权证在股权分置改革中的应用 向流通股东赠送认购权证 非流通股股东以非流通股为标的，向流通股股东免费发送相应数量的认购权证，到期时采用股票结算的方式。流通股东可以转让权证或行权获得收益，而非流通股则逐步获得流通权。向
50、流通股东赠送认沽权证 非流通股东免费向每位流通股东发送相应数量的认沽权证，权证行使时，按行权价与当时股价的差额结算现金，或按差价与当时股价之比折算成股份送给流通股股东。向流通股东赠送认购权证与认沽权证的组合 非流通股东以自己所持有的部分股票设质发行认购权证，并通过交纳履约保证金发行认沽权证。然后按一定比例，将认购权证及认沽权证一并无偿赠送给流通股东，同时相应数量的非流通股获得流通权。第73页/共84页v在此条款下，每份认购权证在此条款下，每份认购权证的价值大约为的价值大约为1.43元；每份元；每份认沽权证的价值大约为认沽权证的价值大约为0.69元。元。v非流通股股东支付的平值期非流通股股东支付