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1、第八章 资本结构第二节 杠杆原理一、基本概念（一）风险类型从投资者角度，可将风险分为：n可分散风险：又称非系统风险或公司特有风险n不可分散风险：又称系统性风险或市场风险从融资者角度，可将风险分为：n经营风险：又称商业风险n财务风险：又称筹资风险n经营风险：是指企业未使用债务时因生产经营上的原因给企业未来经营利润带来的不确定性n经营利润是指息税前利润 EBIT(Earnings Before Interest and Taxes)nEBIT=Q(P-V)-FMC-F F（不包含利息费用）nEBIT=净利润所得税利息费用n引起企业经营风险的主要原因：n产品市场需求的变动n产品价格变动n产品单位变动
2、成本变动n固定成本在全部经营成本中的比重n财务风险：是指企业举债经营给股东未来每股收益带来的不确定性n每股收益用EPS(Earnings Per Share)表示n每股收益是税后支付的n导致企业财务风险的主要原因：n资本结构的变动n债务利率变动n获利能力变动（二）风险的衡量杠杆原理杠杆原理n物理学中的杠杆原理：表示通过杠杆和支点的配合，在一定的作用力下产生力矩，使之能抬高数倍于作用力的重物。将这种杠杆原理借用到财务管理中，就形成：n财务管理中的杠杆效应：由于固定成本和费用的存在，当某一业务量发生较小幅度变动时，会使收益产生较大幅度的变动（“支点”是固定成本和费用，“作用力”是业务量的变动率，“
3、重物”是收益的变动率）n企业的固定成本和费用主要发生在两类活动中：n一类是在生产经营过程中发生的固定性生产经营费用，如折旧、研发、管理人员工资等。因此，这部分固定费用的杠杆效应叫经营杠杆或营业杠杆n另一类则由企业筹资活动引起。当采用负债、融资租赁及优先股融资时发生固定费用（利息和股利）。因此，这部分杠杆效应叫财务杠杆或融资杠杆、负债经营n财务管理中的杠杆效应是一把“双刃剑”，既可以给企业带来额外的收益，也可能带来风险；既可以使企业利润加速上升，也可使其加速下降。因此，在企业的经营决策和筹资决策中必须高度重视这种杠杆作用所带来的双重影响进行杠杆分析的基本假设条件进行杠杆分析的基本假设条件（1）企
4、业仅销售一种产品，且价格不变；（2）产品的单位变动成本不变；（3）固定成本总额在相关范围内保持不变n本节常用字母nQ产品销售量 P产品单价 V单位变动成本nF固定成本总额 mc单位边际贡献 MC边际贡献总额nI利息费用 T所得税税率 D优先股股利nN普通股股数 EBIT息税前利润 EPS每股收益二、经营杠杆（1）（一）概念：理解的关键：经营杠杆反映的是销售量与息税前利润之间的关系，主要用于衡量销售量变动对息税前利润的影响。两者之间的关系可用下式表示：EBITQ（P-V）-FQ*mc-FMC-FpF为不含利息的固定成本p该式表明，边际贡献总额与销售量的变化是同比例的p可以证明，在其他因素（单价和
5、单位变动成本等）不变时，只要存在固定成本，EBIT的变动率一定大于销售量Q的变动率，即杠杆效应二、经营杠杆（2）（二）经营杠杆作用大小的衡量 经营杠杆系数（DOL，Degree of Operating Leverage）有的叫经营杠杆度概念：经营杠杆系数是指息税前利润变动率相当于产销量变动率的倍数。用于反映企业EBIT变化对销售量变化的敏感程度公式：二、经营杠杆（3）公式拓展：p两个公式的区别：动态与静态；报告期与基期；单一产品与多种产品p由公式可以看出：F越大，则DOL越大，由此企业的经营风险越大；当F=0时，DOL=1，杠杆作用消失p销售量Q越大，单位固定成本越小，利润额增长越快，DOL
6、越小，经营风险越小。当接近盈亏平衡点时，DOL趋于无穷大（当然，这只是理论假设，一般情况下，F增长，单位V会下降，MC会上升）例题n计算某公司2003年的经营杠杆系数，使用的边际贡献和息税前利润应该是（）nA.2003年数nB.2002年数 nC.2002年与2003年的平均数nD.2002年与2003年中的较大者n答案：B三、财务杠杆（一）概念：由于固定财务费用，使每股盈余（EPS）的变动率大于息税前利润（EBIT）变动率的现象n固定财务费用包括利息、租金、优先股股息等n公式：n从公式中可以看出：n由于固定的财务费用，当息税前利润增加时，单位息税前利润所负担的财务费用随之而降低，每股收益也增
7、加n可以证明，在其他因素（单价和单位变动成本等）不变时，只要存在债务成本和优先股股利等，EPS的变动率一定大于EBIT的变动率，即杠杆效应三、财务杠杆（二）财务杠杆作用大小的衡量财务杠杆系数 （DFL，Degree of Financial Leverage）有的叫财务杠杆度概念：财务杠杆系数是指普通股每股盈余变动率相当于息税前利润变动率的倍数公式：三、财务杠杆即：公式表明：p若资本总额、EBIT相同，当负债比率越高，固定融资费用（利息费用和税前优先股股利）越大，则DFL越大，由此企业财务风险越大；当I=0，Dp=0时，DFL=1，没有财务杠杆作用p当EBIT越大，DFL就越小公式小结DOLn
8、EBIT=净利润所得税利息费用nEBIT=Q(P-V)-FMC-F公式小结DFL四、联合杠杆（一）概念n企业的总风险是经营风险和财务风险之和。经营杠杆通过扩大销售量Q影响EBIT，而财务杠杆通过扩大EBIT影响每股收益EPS，因此，如果两种杠杆共同起作用，那么销售量Q稍有变动就会使EPS产生更大地变动。通常把这两种杠杆的联合作用称为联合杠杆（或总杠杆）作用n如图所示 每股收益 财务杠杆 联合杠杆 息税前利润（EBIT）经营杠杆销售量（收入）四、联合杠杆（二）联合杠杆作用的衡量联合杠杆系数(DCL，Degree of Combined Leverage)或(DTL，Degree of Total Leverage)概念：是指每股收益变动率相当于产销量变动率的倍数。公式：n当有优先股时n当没有优先股时n联合杠杆系数实际上是边际贡献总额与税前利润的比值