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1、1 引言刚刚过去的的2005年，是我我国债券市市场发展史史上具有重重要意义的的一年。有有关主管部部门推出了了远期交易易、短期融融资券和资资产支持证证券等一系系列创新举举措，企业业债券市场场有了较大大发展，全年年发行企业业债37只、654亿元（面面值），分分别比上年年增长94.774和100.47。特别别是自20055年5月24日中国人民民银行颁布布短期融融资券管理理办法、允允许符合条条件的非金金融企业在在银行间债债券市场向向合格机构构投资者发发行短期融融资券以来，我我国企业短期融融资券市场场发展迅猛猛，截至22005年底，共共有68家企业发发行了86只短期融融资券，发发债规模超超过1400亿元
2、。债券市场的的快速发展展有利于完完善我国货货币政策传传导机制并并推动利率率市场化改改革、推进进资本市场场与货币市市场的协调调发展、提提高资源配配置效率，但但与此同时时，也面临临着信用风风险不断扩扩大的威胁胁。信用风险的的产生源于于金融市场场中客观存存在的信息息不对称。投投资者受时时间、成本本及专业能能力所限，通通常难以及及时准确获获得筹资方方偿债能力力方面的信信息。信用用交易在信信息不对称称情况下进进行，就会会使投资者者暴露在不不确定的信信用风险中中。一旦筹筹资方大面面积发生偿偿债违约，就就可能造成成金融市场场的债务链链断裂，引引发金融危危机，令金金融系统甚甚至整个经经济系统遭遭受巨大破破坏。
3、因此此，为了防防范信用风风险，金融融市场需要要能够充分分揭示信用用风险的高高品质信用用信息广泛泛和自由地地传播，以以降低信息息不对称程程度。信用评级机机构是信用用信息的提提供者。由由于我国信信用评级的的历史还较较短，国内内信用评级级机构与世世界著名的的信用评级级机构相比比，无论在在资金、技技术以及规规模等方面面尚有巨大大的差距，我我国债券市市场的快速速发展为国国内信用评评级机构的的成长既提提供了机遇遇，也带来来了挑战。信用评级的的核心是要要充分揭示示受评对象象的信用风风险，从受受评对象目目前现金流流量和其它它现金来源源对债务的的保障程度度入手，充充分考虑宏宏观经济环环境、行业业发展趋势势、政策
4、和和监管措施施等企业外外部因素和和基本经营营、管理素素质、财务务状况等企企业内部因因素的影响响，从而对对受评对象象未来偿付付能力做出出判断。可见，现金金流分析和和行业风险险分析是信信用评级中中两个基本本而又重要要的方面。本本文在对国国内外信用用风险分析析技术简要要述评的基基础上，针针对我国信信用评级技技术发展现现状，重点点阐述了信信用评级中中的现金流流分析和行行业风险分分析方法，最最后进行了了案例分析析。2 不断发发展的信用用风险分析析技术2.1 不不断发展评评级技术既既是市场的的需要，更更是评级机机构活力的的源泉金融市场是是通过对收收益的预期期来导向资资源配置的的一种机制，然而而风险的存存在
5、大大降降低了市场场的运作效效率。按照照信息经济济学的原理理，风险源源于交易信信息的不对对称性和不不完全性，而而在信息不不完全和不不对称下的的逆向选择择和道德风风险使金融融市场中各各方主体之之间出现“囚徒困境”式的相互互博弈，最最终使得个个体的理性性行为演变变为集体行行为的非理理性。因此此，无论是是发行人、投投资者还是是金融监管管部门，都都需要一个个中立的、公公正的和权权威性的机机构向外界界披露发行行人的信息息，充分揭揭示信用风风险，从而而减少企业业的融资成成本，降低低投资者的的投资风险险，并为监监管部门提提高市场监监管效率服服务。评级机构的的市场地位位不仅依赖赖于其独立立、公正、客客观的评级级
6、立场，更更源于其对对信用风险险充分、有有效的揭示示，从而使使得评级结结果所反映映的信息具具有很高的的市场参考考价值。国国外的研究究表明，当当把信用等等级作为虚虚拟变量与与衡量债券券偿债能力力的其他经经济变量一一起放入解解释资金成成本的回归归模型当中中检验时发发现，扣除除了经济变变量的影响响之外，信信用级别本本身能够显显著影响资资金的成本本，即等级级越高者，融融资成本越越低，说明明等级本身身包含了市市场公开信信息以外的的附加信息息价值。评评级本身是是一个创造造信息、增增加市场信信息供应量量的过程，尤尤其在信息息不充分的的市场上，信信用评级具具有更高的的价值。此此外，信用用评级是一一个持续的的过程
7、，跟跟踪评级意意味着受评评对象“永远” 受到评级级机构的“监督”，信用等等级的变更更（降级或或升级）能能够给市场场传递重要要的信息，特特别是降级级能够产生生显著的负负面信息效效果。信息的附加加值来源于于评级机构构对信息的的加工和整整理过程，即即评级技术术。评级技技术就是在在掌握公开开信息和收收集私人信信息的基础础上，对信信息进行加加工、整理理和挖掘的的过程，以以及将他们们抽象成决决定信用质质量的关键键性变量或或因素，并并对这些变变量的影响响程度进行行分析，最最后得出表表征风险高高低的信用用等级的过过程。信息息的加工过过程需要高高度的专业业知识与技技术，具有有很高的知知识含量，这这就是为什什么同
8、样是是面对公开开信息，投投资者不能能有效“复制”出评级机机构的评级级结果，而而必须依赖赖于评级机机构的专业业技术。作为金融市市场的参与与者和以盈盈利为目的的的组织，充充分、有效效揭示风险险，并在这这个过程中中保持独立立、公正和和客观是评评级机构赖赖以生存的的基础，也也是市场对对评级机构构的基本要要求。2.2 不不断发展的的信用风险险分析技术术 信信用评级没没有固定的的公式，是是一种开放放的、不断断发展的技技术体系，能能够兼容各各种定量分分析技术。20世纪770年代以前前，度量信信用风险的的方法和模模型主要是是借助于各各种报表提提供的静态态财务数据据，进而通通过分析经经济体的各各种信息来来相对主
9、观观地评价其其信用质量量。80年代以来来，信用市市场的发展展和信用风风险的变化化使得风险险度量研究究领域开始始出现了许许多新的量量化分析方方法和度量量模型。目目前，西方方发达国家家(特别是美美国)较为流行行的模型和和方法大体体上可以分分为两类：一是古典典的(或称之为为传统的)信用风险险度量模型型，包括专专家制度模模型、Z评分模型型和ZETA模型等；二二是现代信信用风险度度量模型，目目前比较流流行的如：J.P.摩根的信信用度量制制模型(Creedit Metrrics Modeel)、KMV公司的信信用监测模模型（Creddit MMonittor MModell）、瑞士士信贷银行行的Credd
10、it RRisk+模型以及及麦肯锡公公司的Crediit Poortfoolio Vieww模型等。对于上述种种种流行的的模型，我我们需要注注意的是：（1）每种种模型各有有优缺点，具具有各自的的特点，不不能相互替替代，国外外学者对这这些模型所所做的有效效性检验证证实了这一一点。有鉴鉴于此，人人们在使用用某种模型型时可将另另外一种可可配套使用用的模型结结合起来，做做到优势互互补，以取取得较好的的效果。（2）没有有一个模型型已经达到到成熟完美美的程度，它它们均存在在着这样或或那样的弱弱点，尚须须进一步改改进和完善善。同时，再再完美的信信用风险模模型也仅仅仅是信用风风险分析的的工具，任任何复杂的的数
11、量分析析都不能代代替信用评评级中的经经验判断，况况且现有的的信用风险险模型还未未达到完美美的程度，人人们还将面面临着模型型风险。（3）现代代信用风险险模型的建建立需要大大量的参数数估计，例例如违约概概率、违约约损失率、信信用等级转转换概率等等等，这些些参数的估估计是以历历史经验数数据为基础础的。所以以，上述模模型的建立立基础是发发达国家几几十年、甚甚至上百年年有关信用用资产和信信用评级的的历史数据据库。即使使古典（传传统）的Z评分模型型和ZETA评分模型型也是建立立在发达国国家（美国国）的企业业的历史统统计数据基基础之上的的。由于信信用分析的的本质在于于揭示信用用风险，一一国经济发发展所处的的
12、阶段、工工业化程度度以及社会会和文化背背景等不同同，信用风风险的影响响因素和表表现形式也也不一样，信用分析的具体内容和侧重点必然也有所不同。因此，上述信用风险模型具有特定的适用范围和对象，不具有普遍适用性。因此，信用用评级还不不能算是一一门科学，至至少目前还还不是。上上述种种信信用风险度度量模型只只是信用评评级的手段段，这是因因为：从理理论上看，信用风险是一个本身无法很好定义的问题；统计模型并没有完全揭示相关变量与信用质量下降之间的因果关系；数学模型为了处理上的方便所作的假设可能不正确；模型并没有得到有效的验证。从实务上看，没有人仅依据模型的结果来发放贷款或进行投资。从国内研究究现状来看看，对
13、于信信用风险度度量的研究究尚处于起起步阶段，大大多还主要要停留在定定性分析上上，仍然是是以对经济济体报表中中反映出的的各种财务务比率分析析为主。从从国内已出出版的或已已经发表的的有关信用用风险度量量的著作和和论文来看看，涉及的的定量分析析还较少，迄迄今为止还还没有见到到度量信用用风险的最最新的两种种方法期权推理理分析法和和VaR方法的有有效应用。3 信用评评级中的现现金流分析析3.1 信信用评级中中现金流分分析的特点点现金流分析析是信用评评级中财务务分析的重重点和落脚脚点，因为为正常情况况下，企业业的债务是是需要用现现金来偿还还的。如果果不能提供供足够的可可以用来偿偿还债务的的现金，企企业即使
14、有有很好的盈盈利水平和和资本结构构也是无用用的。现金流按照照现金的来来源及使用用可以划分分为经营活活动产生的的现金流量量、投资活活动产生的的现金流量量和筹资活活动产生的的现金流量量，其中，经经营活动产产生的现金金流量是指指企业通过过运用所拥拥有或控制制的经营性性资产所创创造的现金金流量，主主要是与企企业营业利利润有关的的现金流量量，这是信信用评级中中现金流分分析时重点点考虑的部部分，因为为这部分现现金流是企企业可以持持续稳定地地用于偿还还长、短期期债务的主主要来源。值得注意的的是，对于于投资活动动和筹资活活动所产生生的现金流流入不是我我们分析的的重要内容容，因为我我们认为企企业靠投资资和筹资所
15、所产生的现现金流入均均是一种暂暂时的行为为，不具有有持续性并并且很大程程度上受到到外部因素素的影响，因因此我们在在评价企业业产生现金金能力时，这这两种现金金收入来源源一般情况况下并不能能作为我们们判断的依依据。但是是，投资活活动和筹资资活动中部部分现金流流出却是需需要我们重重点关注的的部分，比比如企业的的资本支出出、股利支支出等等，这这些是在企企业偿还债债务之前维维护企业正正常运营必必须的现金金支出。信用评级中中现金流分分析的另一一个突出特特点是站在在债权人的的立场上，而而并非站在在股东的立立场上。债债权人和股股东的立场场不同，对对现金流的的理解是有有区别的，比比如对自由由现金流的的理解，作作
16、为股东来来说，用于于股利分配配的现金支支出属于自自由现金流流，而对于于债权人来来说则不属属于自由现现金流。因因为从债权权人角度看看，企业在在产生了经经营性净现现金流后，总总是优先考考虑股东的的利益而进进行股利分分配，一般般情况下作作为债权人人无权参与与股利分配配决策，因因此，对债债权人来说说，只有股股利分配以以后剩余的的现金才是是偿还企业业债务本金金和利息的的来源。经营性总现金流经营性净现金流营运资金本期增加留存现金流股利、红利自由现金流必要资本性支出图1 现金流量层次关系除了按照企企业经济活活动性质将将现金流量量分为经营营活动现金金流量、投投资活动现现金流量、筹筹资活动现现金流量外外，在评级
17、级分析中常常常用到其其它的现金金流概念，大大公现金流流分析中运运用的三个个重要概念念是：经营营现金总流流量、留存存现金流量量和自由现现金流量。它它们之间的的层次及关关系如图1所示：3.2 信信用评级中中现金流预预测方法3.2.11 需考虑的因因素信用评级是是通过对过过去和现在在的分析来来预测未来来，因此，信信用评级中中的现金流流分析重点点是对企业业未来现金金流量的预预测。对企企业未来现现金流量的的预测应该该建立在对对企业历史史经营情况况和未来发发展规划以以及企业经经营环境有有充分了解解的基础上上进行，对对未来的预预测是一种种可能的未未来趋势的的主观预测测，要提高高预测的准准确性，使使之尽可能能
18、与未来可可能的发展展趋势相符符合，预测测时必须考考虑影响企企业现金流流量的各种种因素。其其中包括直直接因素（或或称内部因因素）和间间接因素（或或称外部因因素）两个个方面，具具体见图2。经营历史发展战略产品结构新产品开发高新技术应用宏观经济环境行业发展趋势政策和监管环境市场竞争态势直接因素会直接导致短期内企业经营现金流入大幅增加或经营现金流出大幅度降低。在外部环境没有重大变化的情况下，间接因素对企业现金流量的影响一般不是特别显著，而且主要体现出一种对长期趋势的影响。图2 现金流预测需要考虑的因素3.2.22 预测方法法（1）模型型预测法（拉拉巴波特模模型）基本模型：CFt = St-1(1+gg
19、t)Pt(1 Tt ) (StSt-1) (Ft +Wt) 其中：CFF当期现现金流量；S 前前期销售额额，即销售售收入g 当当期销售额额年增长率率P 当当期销售利利润率T 当当期所得税税率。按公公司实际所所得税率计计算F当期期销售额每每增加1元所需追追加的固定定资本投资资W销售售额每增加加1元所需追追加的营运运资本投资资t预测测期内某一一年度虽然这一模模型可为我我们开发现现金流预测测模型提供供重要借鉴鉴意义，但但目前我们们不赞成单单独采用该该模型，除除非企业经经营非常稳稳定，因为为该模型在在中国的适适应性还有有待进一步步证实。（2）假设设预测法 基本思思路该方法以收收入为基本本出发点，并并考
20、虑影响响现金流的的各因素与与收入的关关系，预测测公司未来来的销售收收入、销售售成本、主主营业务税税金及附加加、营业费费用、所得得税、营运运成本、其其他业务利利润、固定定资产投资资等，然后后进行未来来的现金流流量预测。 适用范范围该方法主要要适用于收收入基本稳稳定或稳定定增长，且且成本与收收入比例相相对稳定的的行业，包包括服务性性行业和产产、销稳定定的生产性性行业。该该方法的优优点是以收收入为基本本出发点，并并考虑影响响现金流的的各因素与与收入的关关系，使现现金流的预预测更准确确，而且预预测方法也也比较简洁洁。 预测步步骤根据历史数据计算出主要指标的环比增长速度和结构百分比根据历史趋势，结合企业
21、实际情况，分析师判断企业未来各比率发展趋势和结构百分比根据上述分析和假设，计算出资产负债项目和损益项目具体数值根据间接法原理计算公司未来现金流量表图3 假设预测法预测步骤预测发（3）预算算预测法 基本思思路与假设预测测法不同，该该方法以公公司的历史史趋势和发发展战略为为起点，根根据公司未未来产品的的生产、销销售目标及及产品调整整，结合历历史水平对对未来的生生产、销售售及现金收收入与现金金支出情况况进行预测测，计算未未来现金流流量。 适用范范围本方法以收收入、成本本为基础，将将各项导致致现金流入入的项目与与收入进行行比较，各各项导致现现金流出的的项目与成成本进行比比较，使现现金流量预预测的基础础
22、和依据更更科学，也也使现金流流量预测值值更准确。适适用于收入入、成本明明确的工业业企业及其其他行业。 预测步步骤分析历史数据，计算销售收入、生产成本增长率，并分析现金收入、现金支出状况，作为预测的基础预测公司未来收入、成本费用及现金收入、现金支出数据对未来销售收入和成本费用进行预测根据直接法原理编制公司未来现金流量表图4 预算预测法预测步骤预测发4 信用评评级中的行行业风险分分析4.1 行行业风险分分析方法行业是由具具有共同特特征的企业业组成的群体，同一行业业内的企业业成员在生生产经营上上存在着相相同性或相相似性，其其产品或服服务具有很很强的替代代性，行业业内的企业业之间处于一一种紧密的的联系
23、状态态。行业的的兴衰和发展展趋势反映映了行业内内部企业整体的的生存条件件和发展状状况，而企企业所处行行业的特征征，企业在在行业内的的相对地位位以及宏观观经济环境境对企业及及其所从事事行业的影影响等行业业因素都是是信用评级级的重要内内容。根据我国目目前在行业业风险分析析方面的现现状，我们们结合多年年的信用评评级和为银银行提供信信用分析的的实践，从从行业风险险的内涵出出发，对影响响未来行业业整体偿付付能力的各各种因素进进行系统而而深入地分析，在充充分借鉴国国内外行业业风险分析析方法的基基础上，综综合考虑行行业外部环环境、经营营状况、财财务状况以以及信贷状状况等影响响行业风险险的重要因因素，制定定了
24、一套适适合中国国国情的行业业风险分析析指标体系系。为了充分地地揭示行业业风险以及及实现行业业间风险比比较，我们们将传统的的以定性分分析为主的的分析方法法和以定量量分析为主主的分析方方法有机的的结合在一一起，制定定了全新的的行业风险险分析体系系,即在行业业风险指标标体系的基基础上，一一方面对影影响行业风风险的定性性因素和定定量指标进进行定性分分析，得到到行业初步步评级和风风险评价；另一方面面，运用模模糊数学、多多元统计以以及神经网网络等现代代数学理论论和方法，结结合计算机机技术，计计算得到能能够反映行行业综合风风险、行业业风险排序序以及可以以动态监控控行业风险险变动的行行业风险指指数。行业业风险
25、定性性分析和行行业风险指指数相互补补充、相互互校验，得得到行业的的最终评级级和风险综综合评价。行业风险分分析不仅应应当关注中中长期及跨跨经济周期期的行业风风险，而且且要关注行行业短期内内的发展和和变动趋势势。行业的的中长期及及跨经济周周期风险可可以通过行行业风险评评级来揭示示，行业短短期内的发发展和变动动趋势可以以通过行业业风险指数数来监测，行行业风险指指数还可用用于行业间间风险比较较，因此行行业风险评评级和行业业风险指数数可以成为为行业风险险分析的有有力工具。我我们结合行行业风险定定性分析和和行业风险险指数制定定了符合评评级机构实实际需要的的行业风险险分析与评评级体系，图5图5 行业风险分析
26、的基本思路信贷状况分析财务状况分析经营状况分析环境状况分析行业最终评级及风险评价行业初步评级与风险评价校验和补充行业间风险比较行业风险指数有利于和不利于产生现金流的重要因素行业信用风险行业整体产生与债务相匹配的现金流的能力给出了行业风险分析与评级的基本思路。按照上述基基本思路，行行业风险分分析主要从从行业的环环境状况分分析、经营营状况分析析、财务状状况分析以以及信贷状状况分析等等四个方面面展开。行行业的环境境分析主要要考虑财政政政策和货货币政策对对行业的影影响、产业业政策与法法律监管对对行业的影影响、国民民经济周期期与行业发发展的关系系以及行业业开放度等等；行业经经营状况分分析主要关关注行业发
27、发展状况、行业供需状况以以及行业竞争状状况等；行行业财务状状况分析主主要是结合合行业财务务指标的定定量分析和和影响受评评行业未来来偿付能力力的各种因因素的定性性分析，对对受评行业业未来的财财务状况进进行预测，主主要从行业业盈利能力力、行业资资产质量、债债务结构和和成长能力力等方面对对行业的财财务状况进进行综合评评价。行业业信贷状况况分析主要要是分析行行业信贷规规模和信贷贷质量。在在对以上四四方面进行行定性分析析的基础上上，结合相相应的行业业风险指数数，可对行行业风险进进行综合评评价，进而而判断出行行业风险的的大小，如如行业风险险很小、风风险较小、风风险一般、风风险较大或或风险很大大，最后对对行
28、业未来来的发展趋趋势进行预预测。4.2 行行业风险分分析在信用用评级中的的应用行业风险分分析是信用用评级的重重要组成部部分，对企企业竞争情情况和经营营环境等行行业相关因因素的分析析有助于估估计其总体体风险。实实践经验表表明，从事事不稳定行行业且竞争争处于劣势势的企业违违约现象最最为常见。事事实上，债债务人的信信用级别不不仅和债务务人所处的的行业紧密密相关，也也与债务人人在行业内内的地位紧紧密相连，因因此在信用用评级的行行业风险分分析中，不不应当只单单纯的考虑虑行业风险险，应当将将行业风险险和债务人人在行业中中所处的竞竞争地位结结合起来分分析。评级对象不不同，行业业风险分析析的侧重点点也有所不不
29、同。债权权人或长期期债务的信信用评级侧侧重于中长长期及跨经经济周期的的行业风险险分析；与与长期债务务的信用评评级不同，短短期债务的的信用评级级对行业风风险的分析析更关注行行业短期的的发展趋势势以及风险险的变动情情况。因此此，在对短短期债务进进行信用评评级时，在在考虑行业业风险对债债务人偿债债能力的影影响方面，应应当重点分分析行业短短期内的发发展和变动动趋势及其其对债务人人偿债能力力的影响。信用评级中中行业风险险的分析可可以分为以以下三个步步骤：（1）行业业风险评价价根据行业风风险评价体体系，对债债务人所处处行业风险险进行分析析，不仅要要分析行业业中长期及及跨经济周周期的风险险状况，还还要分析行
30、行业的发展展趋势以及及行业风险险的变动情情况，最终终对行业长长期和短期期的风险状状况分别做做出评价。可可以将行业业风险评价价分为五档档：1风险很小小、2风险较小小、3风险一般、4风险较大大、5风险很大大；（2）行业业内相对地地位评价企业在其行行业内部的的相对地位位是判断企企业生存能能力的重要要指标，特特别是在经经济不景气气时。分析析人员可以以参照行业业评估时使使用的标准准和程序来来确定债务务人在其所所处行业内内的相对地地位，可以以将债务人人在其所处处行业中的的相对地位位评价分为为五档：1地位很高高、2地位较高高、3地位一般般、4地位较低低、5地位很低低；（3）行业业/相对地位位评价。行业/相对
31、对地位评价价就是结合合行业风险险分析和债债务人在行行业中的相相对地位对对债务人的的信用风险险进行综合合评价，最最终确定债债务人或其其债项评级级最可能达达到的最好好信用级别别即最可能能的信用级级别上限。一一般来说，某某个行业中中地位较低低的企业风风险总是较较大，因此此可以用组组合行业风风险评价和和相对地位位评价的方方法来确定定债务人或或其债项评评级最可能能的信用级级别上限。如如果行业/相对地位位评价结果果较差，则则应调低债债务人或其其债项的级级别，原则则上债务人人或其债项项的信用级级别不高于于给定的债债务人或其其债项评级级最可能的的信用级别别上限；如如果行业/相对地位位评价结果果较好，则则无需再
32、对对结果进行行调整。需需要说明的的是，这里里的信用级级别均指债债务人或债债项的无担担保信用级级别。根据大公长长期的企业业和行业信信用评级经经验，我们们给出了具具有不同行行业风险（长长期）、在在行业内处处于不同地地位的债务务人或其长长期债务最最可能的信信用级别上上限（见表表1）。表1 债务人或或其长期债债务最可能能的信用级级别上限债务人或其其长期债务务最可能的的信用级别别上限债务人所处处行业风险险评价（长长期）1风险很很小2风险较较小3风险一一般4风险较较大5风险很很大债务人在行行业内的相相对地位评评价1地位很很高AAAAAAAAABAA2地位较较高AAAAAABAABA3地位一一般AAABAA
33、BAB4地位较较低ABAABABCAA5地位很很低BAABABCAACA研究表明，长长期债务如如企业债券券的信用级级别与短期期债务如短短期融资券券的信用级级别之间存存在高度的的相关性，结结合长期债债务和短期期债务之间间的相关关关系和实践践经验，我我们给出了了具有不同同行业风险险（短期）、在在行业内处处于不同地地位的发债债主体所发发行短期债债务最可能能的信用级级别上限（见见表2）。表2 短期债务务最可能的的信用级别别上限短期债务最最可能的信信用级别上上限债务人所处处行业风险险评价（短短期）1风险很很小2风险较较小3风险一一般4风险较较大5风险很很大债务人在行行业内的相相对地位评评价1地位很很高A
34、1A1A1A2A32地位较较高A1A1A2A3NA3地位一一般A1A2A3NANA4地位较较低A2A3NANANA5地位很很低A3NANANANA注：“A11”包括其增增强的级别别“A1+”。行业/相对对地位的行行业风险评评价方法可可用于指导导和规范信信用评级。在在对评级对对象进行信信用风险分分析并给出出初步的信信用级别后后，可以根根据行业/相对地位位评价结果果对得到的的信用级别别进行校验验或者说调调整。以短短期融资券券的信用评评级为例，如如果发债主主体所处行行业的风险险（短期）评评价为3风险一般般，而其相相对地位评评价为2地位较高高，则其“最好可能”的信用级级别为A2。如果该该债券之前前的信
35、用级级别初步定定为A1，则应当当重新审视视评级过程程，若无充充分依据，应应当将该短短期融资券券的信用级级别调低至至A2；如果该短短期融资券券之前的信信用级别初初步定为A3，则不需需要调整该该短期融资资券的评级级结果。行业/相对对地位的行行业风险评评价方法还还可以方便便的运用到到跟踪评级级特别是短短期融资券券的跟踪评评级中，一一旦监测到到某债券发发行人所处处行业发生生较大变动动，如出台台不利于行行业发展的的产业政策策、发生对对行业产生生较大影响响的重大事事件等，我我们就可以以根据行业业风险的变变动状况重重新评定该该短期融资资券最可能能的信用级级别上限，进进而决定是是否对该短短期融资券券的信用级级
36、别进行调调整，从而而指导短期期融资券的的跟踪评级级，为投资资者提供准准确而及时时的信息服服务。5 案例分析受兖矿集团团有限公司司（以下简简称兖矿集集团或集团团）委托，大大公2005年对兖矿矿集团进行行了跟踪评评级，对其其2004年发行的的总额10亿元人民民币的企业业债券进行行了跟踪评评级，对其其2005年发行的的总额300亿元人民民币的短期期融资券进进行了信用用评级。对兖矿集团团及其债券券的信用评评级综合考考虑了集团团目前现金金流量和其其它现金来来源对债务务的保障能能力、宏观观经济环境境、行业发发展趋势、政政策和监管管措施等企企业外部因因素以及基基本经营、管管理素质、财财务状况等等企业内部部因
37、素。以以下着重介介绍信用评评级中对行行业风险和和现金流的的分析。兖矿集团以以煤炭生产产和销售为为主营业务务。多年来来，煤炭生生产与销售售一直是集集团收入及及利润的主主要来源，煤煤炭销售收收入一直占占集团总销销售收入的的70%左右，营营业利润则则占集团营营业利润的的80%左右。煤炭是我国国主要能源源和重要战战略物资，虽虽然近几年年来我国煤煤炭行业在在技术、环环境以及安安全生产等等方面存在在一些问题题，但是作作为我国长长期依赖的的第一能源源，其在能能源消费中中拥有绝对对的主导地地位具有不不可替代性性，在整个个国家能源源发展战略略中处于极极其重要的的地位，煤煤炭行业在在国民经济济中的基础础地位将是是
38、长期和稳稳固的，目目前我国的的煤炭行业业正处于成成长期，煤煤炭需求旺旺盛，整体体上看行业业风险较小小。结合大大公对煤炭炭行业的风风险分析、行行业评级以以及行业风风险指数，大大公对煤炭炭行业中长长期和短期期的风险评评价均为：2风险较小小。兖矿集团是是我国煤炭炭行业的龙龙头企业，其其丰富的煤煤炭储量、良良好的赋存存条件、优优越的地理理位置、发发达的交通通运输网络络以及与矿矿区煤层厚厚、煤质较较软等特点点结合较好好的综采放放顶煤开采采技术等奠奠定了兖矿矿集团煤炭炭产品在同同行业中的的竞争优势势。因此，大大公对兖矿矿集团在煤煤炭行业中中的地位评评价为：1地位很高高。综合以上分分析，大公公对兖矿集集团所
39、处煤煤炭行业的的风险评价价为：2风险较小小，对兖矿矿集团在煤煤炭行业中中的地位评评价为：1地位很高高。根据表表1和表2 所列债务务人及其长长短期债务务最可能的的信用级别别上限，确确定兖矿集集团及其企企业债券最最可能的信信用级别上上限为AAA，其短期期融资券最最可能的信信用级别上上限为A1（包括其其增强的级级别A1+）。兖矿集团经经营性净现现金近年来来呈上升趋趋势，20000-20004年分别为5.76亿元、6.27亿元、8.45亿元、9.26亿元和30.550亿元。2004年大幅提提高的原因因是市场对“兖州煤”的需求旺旺盛，集团团在销售策策略上占主主动位置，应应收帐款的的回收率高高，现金回回笼
40、加快。同同期集团经经营性净现现金流与总总负债的比比值分别为为4.777%、4.677%、5.455%、5.266%和14.447%，利息保保障倍数分分别为3.18、2.14、2.01、5.04和5.73，集团经经营性净现现金流对债债务的保障障能力逐渐渐增强。预预计未来煤煤炭主业为为集团创造造的现金流流能够维持持稳定，如如果非煤产产业发展顺顺利，将进进一步增强强集团的债债务保障能能力。以上分析表表明，兖矿矿集团的行行业/相对地位评评价很高，不不需要根据据行业/相对地位位评价下调调集团及其其债券的信信用级别。总总体上看，集集团的资产产质量较高高，流动性性较好，资资产负债率率多年来一一直保持平平稳且低于于同期的行行业平均值值，短期债债务规模相相对较低，短短期偿债压压力不大。最终大公确确定兖矿集集团2005年复评级级别为AAA，2004年发行的的企业债券券2005年跟踪复复评级别为为AAA，2005年发行的短短期融资券券的信用级级别为A1+。