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1、1控制通胀的源头在改变人民币发行方式上海交大安泰管院教授/博导 胡海鸥2 一、有关金融现象的解读 二、我国银行业问题的根源 三、买外汇与买国债的比较 四、实现转轨的条件与方式 3一、有关金融现象的解读 中国的金融现象与理论的论断有很大的不同，我们不仅要理解理论的论断，更要按照理论逻辑解释中国的实际，而不仅仅是牢记理论的论断。4问题1：我国利率调控与美国有什么主要不同？5答：调节的对象不同：美国调节联邦基金率，我们调节存贷款利率。调节的方式不同：美国买卖国债，我们行政命令。调节的条件不同：美国在市场均衡的条件下调节，我们不存在市场均衡。7问题2：为什么人民币升值5年了，我国外汇储备却越来越多？8
2、答：人民币升值，出口企业收入下降，财政给予补贴，出口企业不仅没有损失，或者损失有限，出口规模就能继续上升，外汇储备相应增加。9问题3：陈志武认为，将2.4万亿美元转换成人民币分给所有国民，比4万亿政府支出的效果好。你认为这样的建议有什么问题？10答：我国买外汇发人民币，与2.4万亿美元匹配的人民币已经进入流通，所以美元已经是人民币的担保。如果再发一次，就是一女二嫁，一笔担保二笔资金，会造成严重的通胀。陈按照美国的货币发行机制为我国开药方，难免会有偏离。11问题4：为什么中国提高利率，人民币不仅没有升值，而且跌掉201个基点？12答：因为我国市场分割严重，各市场回报率差距悬殊，利率不等于投资回报
3、率。房地产的回报率远远超过银行利率，所以该进来的资金早就进来了，不会因为利率的有限提高而继续进入。而且，利率提高表明中国的资产价格将下跌，投资回报率下降，资本外流，人民币贬值。当然，也非常可能是人民银行为对付热钱进入，故意将人民币汇率打下来。13问题5：为什么人民币对内通货膨胀，对外却还能持续升值？15利率平价的基本观点：投资国外的预期回报率=国外1年利率（预期1年后的汇率即期汇率）/即期汇率=投资国内的预期回报率18一、我国银行业问题的根源创新动力不足风险意识不强金融工具有限行政干预主导汇率决定扭曲利率行政决定货币发行过多通货膨胀严重 19外汇太多意味着货币发行过多：中美货币发行与GDP比例
4、，依据3月份的数据 美国(数据来源:Federal Reserve 和美国商务部经济分析司)M1-17122 亿,M2-85121亿.(经季节因素调整过)2009 GDP-142563 亿M1/GDP=0.12,M2/GDP=0.59需要强调的是,金融危机前美国的M2相当与GDP的50%,金融危机深化(2008.9)以来20从7万7千亿增长到8万5千亿美元。中国(数据来源:中国人民银行)M1-229397.93亿，M2-649947.46亿2009 GDP-335353亿M1/GDP=0.68,M2/GDP=1.938 更加严峻的是，美国发行货币的92%流向全世界，中国发行的货币则基本都在境内
5、。2222 改革开放以来我国平均每年GDP增长10%，而货币存量平均增长速度为31.5%，个别年份甚至超过40%，相当于30年来货币贬值速度每年20%以上。截止到2010年5月底，美国的广义货币供给M2为8.6万亿美元，中国的M2到5月底达到了惊人的66万亿人民币，如果按照现在新的汇率大概接近10万亿美元，比美国还高。而我们GDP只有美国三分之一，美国有14万亿美元，我们只有5万亿美元。福卡每日财训 福卡智库福卡智库20102010年年8 8月月2 2日日24 通常，因货币可作周转使用，广义货币与GDP的比例以0.9：1为最佳搭配。对新兴经济体来说，由于投资系拉动经济发展的第一引擎，广义货币与
6、GDP比例达到1.5：1仍可勉强接受，可今年前9个月，国内广义货币供给总量为69.64万亿元，同期GDP总量26.866万亿元，两者之比已达到惊人的2.6：1。东方早报2010，11，425 1990年，M2余额为1.53万亿元，1998年10.45万亿元，2007年，中国的M2进一步膨胀到40.3万亿元，2009年末已经达到60.6万亿元，19年的M2增长了39.6倍，年复合增长率达到了21.36%。最近三年：07年我国M2同比增长16.73%，08年同比增长17.79%，09年同比增长27.68%。美国1990年M2为3.28万亿美元，2009年末也才达到8.41万亿美元，19年M2仅增长
7、了2.564倍，M2年复合增长率仅5.08%，远远低于中国。最近三年：07年美国M2同比增长5.68%，08年同比增长9.68%，09年同比增长3.06%。中华网论坛编辑：2010-11-13 网址：http:/www.popyard.org 26 所有这些问题归根到底在于利率没有市场化，否则，外部环境不确定，风险盈利机会都不一样，上述问题只要假以时日，都能得到解决，但只要利率仍为行政决定，则上述问题永无解决的希望。我国已经在利率市场化上做出了很大的努力，但是，进展非常有限。其重要原因之一是，利率市场化的条件是放开管制，但放开后，用什么做调控抓手呢？如果没有抓手，为避免利率波幅大损害经济；27
8、则只能进行行政干预，结果势必葬送利率市场化的成果。所谓利率市场化的抓手，就是要买卖国债，调节货币供给量，进而变动基准利率，带动整个利率体系变动。我国利率没有这样的机制，所以只能用行政命令调控存贷款利率，这就不可能实现对整个利率体系的调控。我国没有买国债发行人民币的机制，买外汇发行人民币，汇率不能轻易变动，28货币量变动对利率的影响中断，我国只能用行政命令直接决定利率，于是上述种种问题难以避免。可见，要解决前述问题，固然要关注相关问题，更要在货币发行的源头上解决问题，否则，仅在前述种种问题的层面上是无法根本解决问题的。29三、买外汇与买国债的比较 1、货币流通为商品流通服务的理论有局限。买国债货
9、币发行依据凯恩斯、弗里德曼的理论，他们都没说货币流通为货币流通服务，这凸显买外汇发货币理论的问题。因为货币流通不仅要为商品流通，还要为其他资产流通服务；且货币流通要带动和引导商品流通，若简单地顺应商品流通，则顺经济走势，加剧经济波动。30 2、销售收入不能作人民币发行担保。货币是国家的债务凭证，外汇收入是企业的资产，国家不能用企业的资产，而只能以国家资产，作为发行货币的担保。否则，模糊央行的资产负债和产权关系事小，阻碍社会产权关系的明晰的进步则代价无以计量。31 3、人民币发行大大超过社会真实财富的。外汇是销售收入，其中包含60%以上的成本，成本已经消耗掉了，对成本发行货币，其数量一定远远超过
10、以国债为担保的货币发行，而买国债的货币发行，要以税款做补偿，而税款是国民纯财富。32 4、削弱央行对基础货币发行的垄断。买国债发货币，买多买少，怎么买卖由央行独立决定，而不会受制于经济运行状况，而买外汇发货币，只要有顺差就要增加货币供给，央行只能追随和追认经济走势的要求，而无法进行独立自主的调控。33 5、人民币发行没有回流机制。人民币一旦进入流通就无法退出，除非国际收支逆差，然而，这是社会无法承受的。用央票回收过多货币也不可取，因为央票到期也要发人民币还本付息，货币供给势必越来越多。而买国债到期用税款偿还，央行新发行货币就随之退出流通。36 6、人民币与外汇交换之前没有价值。买国债，再贴现发
11、行的货币在于外汇交换之前就有价值，因为央行只能购买为市场买过一次的资产，而不能买一手的资产。而买外汇的货币在交换之前不仅没有价值，而且一定会造成货币供给的增加。(以没有价值的东西换取有价值的东西？）37 7、切断了人民币发行与利率的内在联系。人民币发行与外汇挂钩，就与利率无关，无法调控利率就没有利率市场化的抓手，我国就无法深入进行利率市场化改革。利率就只能为政府直接管制，金融改革的深化一定会受到阻碍。38 8、派生存款将转化成基础货币。企业银行贷款，其中有一大块派生存款，出售商品后，派生存款转化为外汇，卖给央行得到基础货币，又可进一步派生存款。这就造成了货币流通无限扩张，货币乘数无法收敛，金融
12、运行就不在国际化的轨道上。39 9、不能及时感知和化解通胀压力。发国债的货币发行将货币量与财政赤字连接了起来，货币多就是财政赤字大。买外汇人民币发行，财政没压力，央行账户平衡。货币发行再多，通胀压力很大，管理层也无法及时地感知到，更不能做出反应了。40 10、国际收支失去自我平衡机制。买国债的货币发行在进行外汇交易之前数量已经锁定，顺差本币升值，逆差本币贬值。买外汇货币发行为管理层决定汇率，外汇再多也不会升值，只要央行多发本币。国际收支失去自我平衡的机制，政治家会利用这种关系造成长期中货币供给过多。41四、实现转轨的条件与方式 1、理顺产业结构和经济结构。只要用出口来保就业产业和经济结构都将扭
13、曲，所以要理顺结构，以内需替代外需，以内需来保障总需求和就业。（原因不在央行，在国家战略上，外向型经济发展方式是不可持续的）42 2、实现国际收支平衡。以往我们只看到国际收支顺差的好处，却忽略了它在长期中的坏处。实际上国际收支顺差只有短期的好处，所以我们只能将顺差作为短期中权宜之计，一旦问题缓解就要回到国际收支平衡的轨道上来，并且要将国际收支平衡作为终极目标。（收支不平衡也是不均衡，堰塞湖不是美丽风景）43 3、不仅要经济改革，更要社会发展。要明晰产权制度，保护私有财产，规范市场运行，健全社会保障，增加劳动者收入，推进阳光财政，完善对权力的监管和督责，健全有关经济和金融法规建设，等。只有在这个
14、基础上才能有金融市场的规范有序发展。（给人以梦）44 4、改革理念要深化拓展：不仅学人家的长处，更要系统升级；不仅学人家的组织和运作，更要学人家的构建原则；不仅要解决特定问题，更要遵循人家的初始动机；不能要求有关方面放弃他们的利益，更要尊重各方利益；不仅要推进市场经济，更要以自由经济为目标。这才能构建人民币汇率健康有序的平台。45 5、人民币发行改变为买入国债的途径。短期中发国债，筹集资金，兑换顺差外汇，避免增发货币；中期发国债，置换已经发行的央票，做好用税款偿还新发货币的准备。长期中则规定央行只能买二手国债发行货币。这是我国货币银行制度及其运作国际化的基本前提和重要保障。然后才有利率市场化和金融市场的规范有序，以及金融改革的深化。（Great Man 胡老师！）46 一、有关金融现象的解读 二、我国银行业问题的根源 三、买外汇与买国债的比较 四、实现转轨的条件与方式 47谢谢！