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1、注册会计师-财务成本管理注册会计师-财务成本管理 第 1页 第 03 讲 普通股资本成本估计第 03 讲 普通股资本成本估计 【知识点】普通股资本成本估计【知识点】普通股资本成本估计 （一）不考虑发行费用的普通股资本成本估计 1.资本资产定价模型 （1）无风险利率的估计 因素 选择 理由 政府债券期限 选用 1010 年期甚至年期甚至更长更长期限 普通股是长期的有价证券;资本预算涉及的时间长;长期政府债券的利率波动较小 政府债券利率 到期收益率到期收益率 不同时间发行的、票面利率和计息期不同的上市债券，根据当前市价和未来现金流量计算的到期收益率差别很小差别很小 通货膨胀 名义名义利率 使用实际
2、实际利率的情形：恶性恶性通货膨胀或预测周期长周期长导致通货膨胀累计影响大 1+r名义=（1+r实际）（1+通货膨胀率）名义现金流量=实际现金流量（1+通货膨胀率）n 【老贾点拨】名义利率包含通货膨胀因素，实际利率已经剔除了通货膨胀因素的影响。同理，名义现金流量包含通货膨胀现金的影响，实际现金流量是消除了通货膨胀的影响。在决策分析时，名义现金流量用名义利率进行折现，实际现金流量用实际利率进行折现。另外，第三章第一节利率影响因素中的名义无风险利率的计算，是此处计算公式的简化。【例题多选题】采用实体现金流量模型进行企业价值评估时，为了计算资本成本，无风险利率需要使用实际利率的情况有（）。A.预测周期
3、特别长 B.市场风险溢价较高 C.系数较大 D.存在恶性通胀 正确答案AD 答案解析采用资本资产定价模型估计普通股资本成本时，其中的无风险利率通常选用含有通货膨胀影响的名义利率，但是在以下两种情况下需要使用实际利率：一是存在恶性的通货膨胀（通货膨胀已经达到两位数）时；二是预测周期特别长，通货膨胀的累积影响巨大。【例题计算分析题】假设某投资方案的实际现金流量如表所示，名义无风险利率为 10%，预计未来3 年每年的通货膨胀率均为 3%。请务必添加微信303621348更新有保障！纸质教材+练习册+精准独家押题!注册会计师注册会计师-财务成本管理-财务成本管理 第 2页 时间 第 0 年 第 1 年
4、 第 2 年 第 3 年 实际现金流量（万元）500 250 280 180 要求：计算该方案各年现金流量的现值合计。正确答案 解法 1：将名义现金流量用名义无风险利率进行折现。（单位：万元）时间 第 0 年 第 1 年 第 2 年 第 3 年 实际现金流量 500 250 280 180 名义现金流量 500 2501.03 257.5 2801.03 2 297.05 1801.03 3 196.69 现值（10%）500 257.51.1 234.09 297.051.1 2 245.50 196.691.1 3 147.78 净现值 NPV500234.09245.50147.7812
5、7.37 解法 2：将实际现金流量用实际利率进行折现。（单位：万元）时间 第 0 年 第 1 年 第 2 年 第 3 年 实际现金流量 500 250 280 180 现值（6.80%）500 2501.068 234.08 2801.068 2 245.48 1801.068 3 147.76 净现值 NPV500234.08245.48147.76127.32 （2）股票贝塔值的估计 概念 贝塔值（值）是证券 J 的报酬率与市场组合报酬率的协方差协方差与市场组合报酬率的方差方差的比值比值 历史期间的长度 公司风险特征无重大变化无重大变化时，可以采用 5 5 年或更长年或更长的历史期长度 如
6、果公司风险特征发生重大变化重大变化，应当使用变化后变化后的年份作为历史期长度 报酬率间隔期 为了更好地显现股票报酬率与市场组合报酬率之间的相关性，应使用每周或每月的报酬率 【老贾点拨】使用历史报酬率估计值，进而估计未来股权成本的 前提前提是：影响值的两个关键驱动因素，即 经营风险经营风险和 财务风险财务风险没有显著变化。（3）市场风险溢价的估计 概念 市场风险溢价是市场平均收益率与无风险资产平均收益率之间的差异，即 预测期间时间跨度 应选择较长较长的时间跨度。既要包括经济繁荣繁荣时期，也包括经济衰退衰退时期 确定平均报酬率方法 由于几何平均数的计算考虑了复合平均，能更好地预测长期长期的平均风险
7、溢价，通常选择几何几何平均数（计算结果一般会低低于算数平均法）财会考试课件加QQ:303621348 或微信：LCLY988 多种考试持续更新请务必添加微信303621348更新有保障！纸质教材+练习册+精准独家押题!注册会计师-财务成本管理注册会计师-财务成本管理 第 3页 【链接】算数平均数与几何平均数原理的比较 （1）算数平均数计算平均市场收益率（P 为市场价格指数）（2）几何平均数计算平均市场收益率（P 为市场价格指数）【例题单选题】资本资产定价模型是估计普通股资本成本的一种方法。下列说法错误的是（）。A.通货膨胀率较低时，可以选择上市交易的政府长期债券的到期收益率作为无风险利率 B.
8、公司 3 年前发行了较大规模的公司债券，估计贝塔系数时应使用发行债券日之后的交易数据计算 C.金融危机导致过去两年证券市场萧条，估计市场风险溢价时应剔除这两年数据 D.为了更好地预测长期平均风险溢价，估计市场风险溢价时应该使用权益市场的几何平均收益率 正确答案C 答案解析市场风险溢价是市场平均收益率与无风险资产平均收益率的差异，其中在估计市场平均收益率时，应该选择较长的时间跨度，既包括经济繁荣时期，也包括经济萧条时期，这样才能更好地反映市场收益率的平均水平，所以，选项 C 是答案。2.股利增长模型 （1）计算公式 股利增长模型假定收益以固定的年增长率递增，则普通股资本成本的计算公式为：（2）股
9、利年增长率的估计 历史增长率 即根据过去的股利支付数据估计未来的股利增长率。由于投资者是长期持有股票的，需要长期的平均增长率，因此 几何几何平均增长率的计算结果 更符合逻辑更符合逻辑。请务必添加微信303621348更新有保障！纸质教材+练习册+精准独家押题!注册会计师-财务成本管理注册会计师-财务成本管理 第 4页 【老贾点拨】算数平均法和几何平均法计算股利年平均增长率。假设某公司 2012 年至 2016 年每年支付每股现金股利分别为 0.16 元、0.19 元、0.2 元、0.22 元和 0.25 元。（1）算数平均法计算股利年平均增长率为：（2）几何平均法计算股利年平均增长率为：可持续
10、增长率 即假设未来保持当前的经营效率和财务政策不变，且不增发股票或回购股票，则可根据可持续增长率来确定股利的增长率。股利增长率可持续增长率期初权益预期净利率预计利润留存率 或：股利增长率可持续增长率权益净利率利润留存率/（1权益净利率利润留存率）【链接】股利增长率期初权益预期净利率预计利润留存率 另外一种解释：教材提到的隐含假设：利润留存率不变；预期新投资权益净利率等于当前期望报酬率；不发行新股（或股票回购）。证券分析师预测的增长率 即将不同证券分析师预测的增长率进行汇总，并求加权平均值。在计算加权平均值时，可以给 权威权威性较强性较强的机构以 较大权重较大权重。【老贾点拨】证券分析师通常是按
11、年度或季度预测公司增长率，而不是一个长期的增长率，其解决方法是：一是将不稳定的增长率按照未来足够长时间计算几何平均数；二是根据不均匀的年增长率直接计算普通股资本成本。【例题单选题】甲公司最近刚支付每股现金股利 2 元，股利增长率 5%，股票当前市价每股 20 元，企业所得税税率 25%，则普通股资本成本是（）。A.10%B.10.5%C.12.88%D.15.5%正确答案D 答案解析普通股资本成本2（15%）/205%15.5%财会考试课件加QQ:303621348 或微信：LCLY988 多种考试持续更新请务必添加微信303621348更新有保障！纸质教材+练习册+精准独家押题!注册会计师-
12、财务成本管理注册会计师-财务成本管理 第 5页 【例题多选题】甲公司是一家稳定发展的制造业企业，经营效率和财务政策过去十年保持稳定且预计未来继续保持不变，未来不打算增发或回购股票，公司现拟用股利增长模型估计普通股资本成本。下列各项中，可作为股利增长率的有（）。A.甲公司可持续增长率 B.甲公司历史股价增长率 C.甲公司内含增长率 D.甲公司历史股利增长率 正确答案AD 答案解析甲公司经营效率和财务政策预计未来继续保持不变，且不打算增发或回购股票，即处于可持续增长状态，可持续增长率等于股利增长率，可以根据可持续增长率估计，选项 A 是答案。经营效率和财务政策过去十年保持稳定，即过去的股利增长率相
13、对稳定，并且这种趋势会继续下去，可以用过去的增长率作为未来增长率的估计值，即可以采用历史增长率估计未来股利增长率，选项 D 是答案。根据历史的各年股利，利用股票估价模型计算的结果未必恰好等于实际的历史股价，因为实际的资本市场未必是有效市场，所以历史股价增长率不一定等于历史股利增长率，选项 B 不是答案。内含增长率是没有可动用金融资产，且没有外部融资时实现的销售增长率，计算目的是用于财务预测和销售增长管理，选项 C 不是答案。（3）债券收益率风险调整模型 由于股东承担风险高于债券投资者，其要求的收益率需要在债券投资者要求收益率基础上加上风险溢价，其计算公式为：r s=税后债务成本+风险溢价 【老
14、贾点拨】税后债务资本成本是本公司自己发行债券的资本成本。风险溢价确定方法有两种：一是凭借经验估计。一般认为，某企业普通股风险溢价对其自己发行的债券来讲，大约在 35之间。二是根据历史数据分析权益报酬率与债券收益率（通常指到期收益率）的差异来确定。【例题单选题】甲公司采用债券收益风险调整模型估计股权资本成本，税前债务资本成本 8%，股权相对债权风险溢价 4%，企业所得税税率 25%。甲公司的普通股资本成本是（）。A.8%B.6%C.10%D.12%正确答案C 答案解析普通股资本成本税后债务资本成本风险溢价8%（125%）4%10%。【例题单选题】甲公司采用债券收益率风险调整模型估计普通股资本成本
15、时，其中的债券收益率是（）。A.政府债发行的长期债券的票面利率 B.政府债发行的长期债券的到期收益率 C.甲公司发行的长期债券的税前资本成本 D.甲公司发行的长期债券的税后资本成本 正确答案D 答案解析根据债券收益率风险调整模型计算普通股资本成本时，采用本公司自己发行的长期债券的税后资本成本加风险溢价来确定，此处的债券收益率就是本公司自己发行的长期债券的税后资本成本，选项请务必添加微信303621348更新有保障！纸质教材+练习册+精准独家押题!注册会计师-财务成本管理注册会计师-财务成本管理 第 6页 D 是答案。（二）考虑发行费用的普通股资本成本估计 新发行普通股会发生发行费用。如果将发行
16、费用考虑在内，则新发行普通股资本成本的计算公式为：【老贾点拨】新发行普通股属于外部股权筹资，留存收益属于内部股权筹资。留存收益的资本成本估计与普通股相同，只是不需要考虑发行费用。因此，留存收益留存收益资本成本 低于新发行普通股低于新发行普通股资本成本。【例题计算分析题】某公司现有资产 5000 万元，没有负债，全部为权益资本，发行在外普通股 1000万股。总资产净利率 12%，净利润全部用于股利发放，未来股利增长率 3%。为了提高股票每股收益和每股市价，公司明年准备筹资扩大规模购置设备（该设备的报酬率与现有资产报酬率相同），拟以每股 5 元价格增发普通股 100 万股，发行费用率 10%。要求
17、：（1）计算新发行普通股的资本成本。正确答案每股股利500012%/10000.6（元）普通股资本成本0.6（13%）/5（110%）3%16.73%（2）计算增资之后的每股收益和每股市价（假设市盈率不变）。正确答案增发获得资金5100（110%）450（万元）增资后每股收益（5000450）12%/（1000100）0.59（元）如果市盈率不变，则增资后的每股市价为：（5/0.6）0.594.92（元）（3）判断增资方案是否可行。正确答案资本成本高于总资产净利率，增资不可行。或：增资后每股收益和每股市价均低于增资前，增资不可行。财会考试课件加QQ:303621348 或微信：LCLY988 多种考试持续更新请务必添加微信303621348更新有保障！纸质教材+练习册+精准独家押题!