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1、第五章第五章 资本成本与资本结构资本成本与资本结构资本成本资本成本资本成本与资本结构与资本结构杠杆分析资本结构决策第一节第一节 资本成本资本成本 资本成本的概念资本成本的概念 一一个别资本成本个别资本成本 二二加权平均资本成本加权平均资本成本三三第五章第五章 资本成本与资本结构资本成本与资本结构平均边际资本成本平均边际资本成本四四知识链接知识链接1.资金时间价值：资金时间价值：货币在使用过程中随时间的推移而发货币在使用过程中随时间的推移而发生的增值。生的增值。2.利率：利率：是指可贷资金的价格，它是借款人在贷出资金是指可贷资金的价格，它是借款人在贷出资金时对其贷出资金所要求的报酬。时对其贷出资
2、金所要求的报酬。3.投资报酬率：投资报酬率：投资者由于承担风险进行投资而获得的投资者由于承担风险进行投资而获得的超过时间价值的那部分额外报酬率。超过时间价值的那部分额外报酬率。4.机会成本：机会成本：选择一个方案而放弃另一个方案所放弃的选择一个方案而放弃另一个方案所放弃的最大的潜在利益。最大的潜在利益。第一节第一节 资本成本资本成本一、资本成本的概念一、资本成本的概念 资本成本（资本成本（Cost of CapitalCost of Capital）是指企业是指企业筹集筹集和和使使用用资本所付出的代价。包括筹资与用资过程中的费用。资本所付出的代价。包括筹资与用资过程中的费用。如筹资过程中的股票
3、、债券发行费，用资过程中的股票如筹资过程中的股票、债券发行费，用资过程中的股票股息与红利、银行借款与债券利息等。股息与红利、银行借款与债券利息等。广义的资本成本广义的资本成本：企业筹集和使用任何资金，不论短：企业筹集和使用任何资金，不论短 期的还是长期的，都要付出的代价。期的还是长期的，都要付出的代价。狭义的资本成本狭义的资本成本：仅指筹集和使用长期资金所付出代：仅指筹集和使用长期资金所付出代 价。价。概念二概念二：资本成本是投资者资本成本是投资者(包括股东和债权人包括股东和债权人)要求要求的的必要必要报酬率或报酬率或最低最低报酬率或投资的机会成本。报酬率或投资的机会成本。对资本成本的理解：对
4、资本成本的理解：（1 1）资本成本的实质乃是机会成本）资本成本的实质乃是机会成本 资本成本的实质是机会成本，这是对资本成本最本质资本成本的实质是机会成本，这是对资本成本最本质的理解，也是财务决策中是极为关键的思想。的理解，也是财务决策中是极为关键的思想。【例例1 1】某公司有某公司有A A、B B两个项目，两个项目，A A项目的投资报酬率是项目的投资报酬率是10%10%，B B项目的投资报酬率是项目的投资报酬率是12%12%。该公司为如期进行项目。该公司为如期进行项目投资，与银行达成了贷款协议，金额投资，与银行达成了贷款协议，金额200200万元，利率为万元，利率为8%8%，问应如何决策？，问
5、应如何决策？【例例2 2】如果一家公司有如果一家公司有A A、B B、C C、D D四个被选项目，四个被选项目，投资报酬率分别为投资报酬率分别为8%8%、10%10%、12%12%与与16%16%，问应选择哪个项，问应选择哪个项目？目？在在D D项目被选择进行投资的时候，计算其净现值的资项目被选择进行投资的时候，计算其净现值的资金成本应当是被放弃项目中投资报酬率水平最高项目的投金成本应当是被放弃项目中投资报酬率水平最高项目的投资报酬率，在这里即是资报酬率，在这里即是12%12%，而不是，而不是10%10%或者或者8%8%。从财务理论的角度而言，机会成本绝非虚拟的成本，从财务理论的角度而言，机会
6、成本绝非虚拟的成本，它是实实在在地影响净现值准则实现的一个重要因素。它是实实在在地影响净现值准则实现的一个重要因素。（2 2）资本成本的高低取决于投资者对企业要求报酬率的）资本成本的高低取决于投资者对企业要求报酬率的高低，即企业投资项目风险水平的高低。高低，即企业投资项目风险水平的高低。从企业理财的角度，资本成本是企业投资行为所必须达从企业理财的角度，资本成本是企业投资行为所必须达到的最低程度的报酬率水平。到的最低程度的报酬率水平。从投资者的角度，资本成本就是投资报酬率，它与投资从投资者的角度，资本成本就是投资报酬率，它与投资项目的风险程度呈正比例关系。项目的风险程度呈正比例关系。因此，在财务
7、理论分析中，资本成本、投资报酬率甚至因此，在财务理论分析中，资本成本、投资报酬率甚至预期报酬率均可以视为同义词，相互交叉使用。预期报酬率均可以视为同义词，相互交叉使用。总之，资本成本归根结底是由投资风险决定的。总之，资本成本归根结底是由投资风险决定的。2 2、资本成本的性质、资本成本的性质 资资本本成成本本在在没没有有特特殊殊说说明明的的情情况况下下，通通常常是是指指狭狭义义的的资资本本成成本本，即即指指由由债债权权人人和和股股东东提提供供的的长长期期债债务务资资金金和和股股权权资资金。当然，这并不是说短期资金没有成本，其理由是：金。当然，这并不是说短期资金没有成本，其理由是：(1)(1)计算
8、资本成本的主要目的是将资本成本与投资收益计算资本成本的主要目的是将资本成本与投资收益率进行对比，以确定投资项目的可行性。根据稳健理财的原率进行对比，以确定投资项目的可行性。根据稳健理财的原则，企业长期投资的所需资金不宜使用短期借款解决，而短则，企业长期投资的所需资金不宜使用短期借款解决，而短期投资收益率难以确定，因而，计算分析短期资金的意义不期投资收益率难以确定，因而，计算分析短期资金的意义不大。大。(2)(2)在资金预算过程中，一般将短期的在资金预算过程中，一般将短期的自发性负债自发性负债所需所需的投资支出予以剔除，于是，这些资金便不必纳入资本成本的投资支出予以剔除，于是，这些资金便不必纳入
9、资本成本的计算范围之内。的计算范围之内。(3)(3)即使是非免费短期资金，如即使是非免费短期资金，如应付票据和银行短期借应付票据和银行短期借款款等，由于其金额波动幅度较大很难测定这些资金的恒久成等，由于其金额波动幅度较大很难测定这些资金的恒久成本。本。折旧折旧行为是一种可折旧资产的成本分摊，不是一种新的行为是一种可折旧资产的成本分摊，不是一种新的资金来源，因此，尽管折旧资金是企业内部短期资金来源，资金来源，因此，尽管折旧资金是企业内部短期资金来源，但在计算资本成本时，不必考虑折旧所产生的资金问题。但在计算资本成本时，不必考虑折旧所产生的资金问题。3 3、资本成本的内容、资本成本的内容 资本成本
10、从绝对量的构成看，包括资本成本从绝对量的构成看，包括资金筹集费资金筹集费和和资金占资金占用费用费两部分。两部分。(1)(1)资资金金筹筹集集费费指指在在资资金金筹筹集集过过程程中中支支付付的的各各项项费费用用，如如发发行行股股票票、债债券券支支付付的的印印刷刷费费、发发行行手手续续费费、律律师师费费、资信评估费、公证费、担保费、广告费等。资信评估费、公证费、担保费、广告费等。资资金金筹筹集集费费通通常常是是在在筹筹集集资资金金时时一一次次性性发发生生的的，在在获获得得资资金金后后的的占占用用过过程程中中不不再再发发生生，因因此此，在在计计算算资资本本成成本本时时可可将将其其视视作作固固定定性性
11、的的资资金金成成本本，作作为为筹筹资资金金额额的的一一项项直直接扣除。接扣除。(2)(2)资资金金占占用用费费指指占占用用资资金金支支付付的的费费用用，如如股股票票的的股股息、银行借款和债券利息等。息、银行借款和债券利息等。相相比比之之下下，资资金金占占用用费费是是筹筹资资企企业业经经常常发发生生的的，并并随随着着使使用用资资金金数数量量的的多多少少和和时时间间的的长长短短而而变变动动，因因而而属属于于变变动性资本成本。动性资本成本。资本成本可以用绝对数表示，也可以用相对数来表示。资本成本可以用绝对数表示，也可以用相对数来表示。在一般情况下，如果不作特别说明，资本成本即使用相对数在一般情况下，
12、如果不作特别说明，资本成本即使用相对数表示。表示。资金成本率资金成本率 企业负担的资金使用费企业负担的资金使用费企业筹资总额筹资费用企业筹资总额筹资费用企业负担的资金使用费企业负担的资金使用费筹资总额（筹资总额（1 1筹资费率）筹资费率）用公式表示如下：k=k 式中，式中，K资金成本率资金成本率 D企业负担的资金占用费企业负担的资金占用费 P筹资数额筹资数额 F筹资费用筹资费用 f筹资费用率，即筹筹资费用率，即筹 资费用与筹资数额的比资费用与筹资数额的比率率DPFDP(1f)上列公式中分母上列公式中分母(P-F)P-F)至少有三层含义至少有三层含义：(1)(1)筹筹资资费费用用属属一一次次性性
13、费费用用，不不同同于于经经常常性性的的资资金金占占用用费，因而不能用费，因而不能用(D+F)(D+F)P P来代替来代替D D(P-F)(P-F)；(2)(2)筹筹资资费费用用是是在在筹筹资资时时支支付付的的，可可视视作作筹筹资资数数量量的的扣扣除额，除额，(P-F)P-F)为为筹资净额筹资净额；(3)(3)用公式用公式 D/D/（P-FP-F）而不用而不用D DP P，表明表明资金成本资金成本同同利利息率息率或或股利率股利率在含义上和在数量上都有差别。在含义上和在数量上都有差别。4 4、资本成本的分类、资本成本的分类（1 1）按照企业资本结构的成分划分：按照企业资本结构的成分划分：负债资本成
14、本负债资本成本主要有长期借款资金成本和债券资金成本；主要有长期借款资金成本和债券资金成本；权益资本成本权益资本成本有优先股资金成本、普通股资金成本和留有优先股资金成本、普通股资金成本和留成收益资金成本；成收益资金成本；这些不同性质的个别资本成本是比较各种筹资方式优劣这些不同性质的个别资本成本是比较各种筹资方式优劣的一个尺度，但不是选择筹资方式的唯一标准。的一个尺度，但不是选择筹资方式的唯一标准。（2 2）按资本成本反映的对象和时期不同：按资本成本反映的对象和时期不同：综综合合资资本本成成本本指指企企业业在在一一定定时时期期内内筹筹集集多多种种长长期期资资金金的的加加权权平平均均成成本本，它它是
15、是企企业业平平均均筹筹集集一一个个单单位位资资金金所所需需要要的的成成本本，因因此此，综综合合资资本本成成本本是是企企业进行资本结构决策的基本依据；业进行资本结构决策的基本依据；边边际际资资本本成成本本是是指指企企业业在在一一定定时时期期内内分分期期筹筹措措所所需需资资金金时时，每每一一次次所所筹筹措措的的资资金金中中最最后后一一元元的的成成本本，由由于于企企业业为为了了扩扩大大生生产产经经营营规规模模，增增加加经经营营所所需需资资产产或或增增加加对对外外投投资资，往往往往需需要要追追加加筹筹集集资资金金，此此时时，边边际际资资本本成成本本就就成成为为比比较较选选择择各各个个追追加筹资方案的重
16、要依据。加筹资方案的重要依据。5 5、影响资本成本的因素、影响资本成本的因素资金时间价值资金时间价值 风险价值风险价值 市场商品供需平衡状况和物价变动状市场商品供需平衡状况和物价变动状况况 信息的不对称性信息的不对称性（1 1）资金时间价值）资金时间价值资金的时间价值是资本成本中一个重要组成部分。资金的时间价值是资本成本中一个重要组成部分。资金的使用者在提供给投资者的投资报酬中至少要补偿资资金的使用者在提供给投资者的投资报酬中至少要补偿资金的时间价值，一般而言，市场利率越高，资金时间价值越金的时间价值，一般而言，市场利率越高，资金时间价值越大，资金的成本也就越大。大，资金的成本也就越大。使用时
17、期不同的资金，其资本成本也不相同，使用时间长使用时期不同的资金，其资本成本也不相同，使用时间长的资金的成本大于使用时间短的资金的成本。的资金的成本大于使用时间短的资金的成本。资金时间价值的高低还主要受市场上货币供求关系和国家资金时间价值的高低还主要受市场上货币供求关系和国家有关经济政策等因素影响，因此，这些因素也将影响资本成有关经济政策等因素影响，因此，这些因素也将影响资本成本的高低本的高低5 5、影响资本成本的因素、影响资本成本的因素（2 2）风险价值）风险价值（3 3）市场商品供需平衡状况和物价变动状况）市场商品供需平衡状况和物价变动状况市场商品供需关系和物价上涨水平不仅通过影响市场利率市
18、场商品供需关系和物价上涨水平不仅通过影响市场利率而影响资金时间价值，而且会直接影响资金使用者和投资而影响资金时间价值，而且会直接影响资金使用者和投资者对投资报酬预期大小的选择，从而直接影响资本成本的者对投资报酬预期大小的选择，从而直接影响资本成本的大小。大小。风险价值是资本成本的另一重要组成部分，由于资本成本风险价值是资本成本的另一重要组成部分，由于资本成本的高低最终取决于企业投资项目风险水平的高低，因而，的高低最终取决于企业投资项目风险水平的高低，因而，投资项目的风险价值成为影响资本成本高低的另一重要因投资项目的风险价值成为影响资本成本高低的另一重要因素。素。5 5、影响资本成本的因素、影响
19、资本成本的因素（4 4）信息的不对称性）信息的不对称性 信息的不对称性不仅影响着资本成本的数量大小，而且信息的不对称性不仅影响着资本成本的数量大小，而且影响着资本成本的内容结构。影响着资本成本的内容结构。企业筹集资金时，总是希望筹资数额大、期限长、成本企业筹集资金时，总是希望筹资数额大、期限长、成本低，资金供应者发放贷款时，则讲求资金收益性、流动性和低，资金供应者发放贷款时，则讲求资金收益性、流动性和安全性。如果资金供应者对借款企业的生产经营、收入情况、安全性。如果资金供应者对借款企业的生产经营、收入情况、还款能力和资金用途等了如指掌，同时对自己的供应能力、还款能力和资金用途等了如指掌，同时对
20、自己的供应能力、资金流动性、收益及承受风险程度等十分清楚，那么，这种资金流动性、收益及承受风险程度等十分清楚，那么，这种筹资的筹资的财务风险财务风险比较低。比较低。5 5、影响资本成本的因素、影响资本成本的因素 而如果筹资企业急需补充资金，对资金供应者的真正利而如果筹资企业急需补充资金，对资金供应者的真正利率要求、资金供应业务、最佳还本付息方式均不清楚，特别率要求、资金供应业务、最佳还本付息方式均不清楚，特别是我国目前处在市场经济初期，社会经济不够发达和管理体是我国目前处在市场经济初期，社会经济不够发达和管理体制不完善，以及金融市场发育不成熟，这便出现了制不完善，以及金融市场发育不成熟，这便出
21、现了信息不对信息不对称性称性。这种情况使得资本成本中的筹集成本迅速增长，并远远这种情况使得资本成本中的筹集成本迅速增长，并远远高于使用成本，使筹资企业面临极大的高于使用成本，使筹资企业面临极大的财务风险财务风险。5 5、影响资本成本的因素、影响资本成本的因素6 6、资本成本的作用、资本成本的作用 （1 1）资本成本与企业筹资决策资本成本与企业筹资决策 资本成本是影响企业筹资总额的一个重要因素资本成本是影响企业筹资总额的一个重要因素 企业资本成本随着筹资数量的增加而不断增大，当企业企业资本成本随着筹资数量的增加而不断增大，当企业筹资数量达到某一额度时，所筹资金的边际成本就有可能增筹资数量达到某一
22、额度时，所筹资金的边际成本就有可能增加到企业难以承受的程度，而当筹资数量超过某一界限时，加到企业难以承受的程度，而当筹资数量超过某一界限时，边际资本成本便连续地增长。所以，企业筹资数量并不是无边际资本成本便连续地增长。所以，企业筹资数量并不是无限量的，它受资本成本的限制。限量的，它受资本成本的限制。资本成本是选择企业资金渠道的依据资本成本是选择企业资金渠道的依据 企业资金来源和途径可以多种多样，就长期借款而言，企业资金来源和途径可以多种多样，就长期借款而言，可向商业银行借款，也可向信托投资公司、保险公司等非可向商业银行借款，也可向信托投资公司、保险公司等非银行金融机构借款，可向国家开发银行借款
23、，也可向国外银行金融机构借款，可向国家开发银行借款，也可向国外金融机构借款，企业究竟选择哪种资金渠道，金融机构借款，企业究竟选择哪种资金渠道，主要考虑哪主要考虑哪种资金渠道的成本低，只有选择成本低、使用期限长的资种资金渠道的成本低，只有选择成本低、使用期限长的资金，企业才可能获得收益。金，企业才可能获得收益。财务管理工作的任务之一便是千方百计降低资本成本，财务管理工作的任务之一便是千方百计降低资本成本，提高财务收益提高财务收益。资本成本是选择筹资方式的经济准则资本成本是选择筹资方式的经济准则 通常，即使是同一筹资渠道的资金，也可以采用不同的通常，即使是同一筹资渠道的资金，也可以采用不同的筹资方
24、式去筹集。例如，对其他企业的资金，企业可采取吸筹资方式去筹集。例如，对其他企业的资金，企业可采取吸收投资、发售股票和债券，以及使用各种商业信用等不同方收投资、发售股票和债券，以及使用各种商业信用等不同方式进行筹集。企业在选择筹资方式时，需考虑资本成本这一式进行筹集。企业在选择筹资方式时，需考虑资本成本这一经济准则经济准则，用尽量低的资本成本，筹集到企业生产经营所必，用尽量低的资本成本，筹集到企业生产经营所必需的资金数额。需的资金数额。资本成本是确定最优资本结构所必须考虑的因素资本成本是确定最优资本结构所必须考虑的因素 不同的资本结构会给企业带来不同的风险和成本，从不同的资本结构会给企业带来不同
25、的风险和成本，从而引起公司股票的价格变动。企业在规划资金的最优结构而引起公司股票的价格变动。企业在规划资金的最优结构时，主要考虑资金成本和财务风险两种因素，虽然，时，主要考虑资金成本和财务风险两种因素，虽然，企业企业资金渠道、筹资方式、偿还方式、使用期限、成本高低、资金渠道、筹资方式、偿还方式、使用期限、成本高低、风险大小风险大小等这些因素都与资本结构发生密切联系，但最重等这些因素都与资本结构发生密切联系，但最重要、最直接的影响因素是要、最直接的影响因素是资本成本资本成本 和和 财务风险财务风险（2 2）资本成本与企业投资决策）资本成本与企业投资决策 资本成本是企业评价投资项目的一个重要标准。
26、西方资本成本是企业评价投资项目的一个重要标准。西方教材的定义：教材的定义：“一个投资项目必需挣得的最低收益率，以一个投资项目必需挣得的最低收益率，以证明分配给这个项目的资金是合理的证明分配给这个项目的资金是合理的”。任何投资项目，如果它的预期的投资收益率超过资恩任何投资项目，如果它的预期的投资收益率超过资恩成本，则将有利可图，这项方案在经济上就是要可行的；成本，则将有利可图，这项方案在经济上就是要可行的；如果它的预期的投资收益率不能达到资本成本，则企如果它的预期的投资收益率不能达到资本成本，则企业盈利用以支付资金成本以后将发生亏空，这项方案就应业盈利用以支付资金成本以后将发生亏空，这项方案就应
27、舍弃不用。舍弃不用。因此，资本成本是企业用以确定投资项目可否采用的因此，资本成本是企业用以确定投资项目可否采用的取舍率取舍率。（3 3）资本成本与企业经营成果的评价）资本成本与企业经营成果的评价 资本成本作为一种投资报酬是企业最低限度的投资收益资本成本作为一种投资报酬是企业最低限度的投资收益率，企业任何一项投资不论所需资金是怎样筹集的，必须实率，企业任何一项投资不论所需资金是怎样筹集的，必须实现这一最低投资收益率，以补偿企业使用资金需要的资本成现这一最低投资收益率，以补偿企业使用资金需要的资本成本。本。因此，在实际的生产经营活动中，资本成本的高低就成因此，在实际的生产经营活动中，资本成本的高低
28、就成为衡量企业投资收益的最低标准，凡是实际投资收益低于这为衡量企业投资收益的最低标准，凡是实际投资收益低于这个水平的，则应认为是经营不利，这就向企业经营者发出信个水平的，则应认为是经营不利，这就向企业经营者发出信号，必须立即改善经营管理，提高经济效益。号，必须立即改善经营管理，提高经济效益。二、个别资本成本率的测算二、个别资本成本率的测算 （一）长期债权资本成本率的计算（一）长期债权资本成本率的计算 按照国际惯例和各国所得税的规定，负债资金的按照国际惯例和各国所得税的规定，负债资金的利息一般允许在企业所得税前支付，因此，负债资本利息一般允许在企业所得税前支付，因此，负债资本成本的最大特点是利息
29、可以起到抵税的作用，即企业成本的最大特点是利息可以起到抵税的作用，即企业实际负担的利息要小于名义利息。企业实际负担的利实际负担的利息要小于名义利息。企业实际负担的利息为：息为：企业实际负担的利息名义利息企业实际负担的利息名义利息(1-(1-所得税率所得税率)1 1、长期借款资本成本、长期借款资本成本 I Il l(1-T)R(1-T)Rl l(1-T)(1-T)K Kl l=或或 K Kl l=L(1-F L(1-Fl l)1-F)1-Fl l 式中，式中，K KL L 长期借款资本成本长期借款资本成本；I IL L 长期借款年利息；长期借款年利息；T T 企业所得税税率；企业所得税税率；L
30、L 长期借款筹资额，即借款本金；长期借款筹资额，即借款本金；f fL L 长期借款筹资费用率；长期借款筹资费用率；R RL L 长期借款年利率长期借款年利率 长期借款资金的成本是指借款利息和筹资费用，其资长期借款资金的成本是指借款利息和筹资费用，其资本成本可按下列公式计算：本成本可按下列公式计算：发行长期债券资金的成本主要指债券利息和筹资费用。发行长期债券资金的成本主要指债券利息和筹资费用。长期债券利息的处理与长期借款利息的处理相同，应以税后长期债券利息的处理与长期借款利息的处理相同，应以税后的债务成本为计算依据，但长期债券的筹资费用一般比较高，的债务成本为计算依据，但长期债券的筹资费用一般比
31、较高，不可在计算资本成本时省略。长期债券资本成本可按下列公不可在计算资本成本时省略。长期债券资本成本可按下列公式计算式计算：LB(1LB(1T)T)在实际中，由于长期债券利率水平通常高于长期借款利在实际中，由于长期债券利率水平通常高于长期借款利率，同时长期债券发行费用较多，因此，长期债券资本成本率，同时长期债券发行费用较多，因此，长期债券资本成本一般高于长期借款资本成本。同时，由于债券的发行价格有一般高于长期借款资本成本。同时，由于债券的发行价格有平价、溢价和折价之分，为更精确地计算资本成本，应以实平价、溢价和折价之分，为更精确地计算资本成本，应以实际发行价格作为债券筹资额。际发行价格作为债券
32、筹资额。2 2、长期债券资本成本长期债券资本成本 KB=B(1Fb)（二）权益资本成本率计算（二）权益资本成本率计算 权益资本成本主要有吸收直接投资的资本成本、权益资本成本主要有吸收直接投资的资本成本、优先股资本成本、普通股资本成本、留成收益资本成优先股资本成本、普通股资本成本、留成收益资本成本等。由于各种权益资金的红利是以所得税后净利润本等。由于各种权益资金的红利是以所得税后净利润支付的，不会减少企业应缴的所得税，因此，权益资支付的，不会减少企业应缴的所得税，因此，权益资本成本的计算方法不同于负债资本成本。本成本的计算方法不同于负债资本成本。普通股资本成本的计算公式为：普通股资本成本的计算公
33、式为：普通股的资本成本普通股的资本成本其中：其中：kc 普通股的资本成本率；普通股的资本成本率；D1第第1年发放的普通股总额的股利；年发放的普通股总额的股利；Pc普通股发行总额发行价普通股发行总额发行价发行的股份数；发行的股份数；f 融资费率；融资费率；g 普通股股利预计每年增长率。普通股股利预计每年增长率。计算公式计算公式:优先股是介于债券和普通股之间的一种混合证券。优先股是介于债券和普通股之间的一种混合证券。特点：股息定期支付，但股息用税后利润支付，特点：股息定期支付，但股息用税后利润支付，不能获得因税赋节余而产生的收益。不能获得因税赋节余而产生的收益。（二）优先股成本（二）优先股成本 留
34、留存存收收益益是是累累积积在在公公司司尚尚未未分分配配的的利利润润，它它属属于于股股东东所所有有，但但是是未未以以股股利利的的形形式式发发放放给给股股东东。从从实实质质上上看看，它它是是股股东东对对企企业业的的追追加加投投资资。留留存存收收益益的的资资本本成成本本是是股股东东失失去去向向外外再再投投资资机机会会的的机机会会成成本本。它它和和普普通通股股的的资资本本成成本本的的区区别别在在于于不不需需支支付付融融资资费费用用，所所以以，其其资资本本成成本本一一般低于普通股的资本成本。般低于普通股的资本成本。留存收益的资本成本留存收益的资本成本留存收益资本成本的计算公式为：留存收益资本成本的计算公
35、式为：留存收益的资本成本留存收益的资本成本其中：其中：kre留存收益资本成本率；留存收益资本成本率；RE留存收益总额。留存收益总额。各种资本成本比较各种资本成本比较 债务债务的利息一般允许在企业所得税前支付，可以的利息一般允许在企业所得税前支付，可以起到抵税的作用。其中：起到抵税的作用。其中：长期借款长期借款利息较低、手续费利息较低、手续费较小；较小；债券债券成本相对要高于借款成本，这是由于其一成本相对要高于借款成本，这是由于其一是债券利息一般高于借款利息，其二是债券发行费用是债券利息一般高于借款利息，其二是债券发行费用高于借款筹资费用。高于借款筹资费用。股票股票的股利的使用费用均从所得税税后
36、净利支付，的股利的使用费用均从所得税税后净利支付，不会减少公司应缴的所得税。因此不存在节税功能。不会减少公司应缴的所得税。因此不存在节税功能。加权平均资本成本加权平均资本成本 企业采取不同的方式筹集资本，其资本成本和企业采取不同的方式筹集资本，其资本成本和融资风险各不相同。从整个企业的全部资本来源看，融资风险各不相同。从整个企业的全部资本来源看，不可能是采用单一的融资方式取得的，而是各种融不可能是采用单一的融资方式取得的，而是各种融资方式的组合。因此，企业总的资本成本也就不能资方式的组合。因此，企业总的资本成本也就不能由单一资本成本决定，而是需要计算加权平均资本由单一资本成本决定，而是需要计算
37、加权平均资本成本（成本（The Weighted Average Cost of CapitalThe Weighted Average Cost of Capital，WACCWACC）。）。计计算算加加权权平平均均资资本本成成本本的的方方法法是是根根据据不不同同资资本本所所占占的的比比重重加加权权平平均均计计算算。加加权权平平均均资资本本成本的计算公式为：成本的计算公式为：其中：其中：WACC加权平均资本成本率；加权平均资本成本率；wj第第 种种j资本来源占全部资本来源的比重；资本来源占全部资本来源的比重；kj第第j 种资本来源的资本成分率；种资本来源的资本成分率；n融资方式的种类。融资方
38、式的种类。加权资本成本计算加权资本成本计算【例例1 1】某公司拟筹资某公司拟筹资20002000万元用于某一项目，该项万元用于某一项目，该项目预计投资收益率为目预计投资收益率为8%8%。现有一筹资方案如下：发行。现有一筹资方案如下：发行债券债券10001000万元，筹资费用率为万元，筹资费用率为2%2%，债券年利率为，债券年利率为6%6%；发行优先股发行优先股500500万元，年股息率为万元，年股息率为8%8%，筹资费用率为，筹资费用率为3%3%；发行普通股；发行普通股500500万元，筹资费用率为万元，筹资费用率为4%4%，第一年，第一年预计股利率为预计股利率为10%10%，以后每年增长，以
39、后每年增长3%3%。所得税率为。所得税率为33%33%。【要求要求】确定该筹资方案是否可行？确定该筹资方案是否可行？佳华公司各项资金的账面价值和资金成本如下：佳华公司各项资金的账面价值和资金成本如下：资金资金 种类金额（万元）种类金额（万元）成本率（成本率（%）公司债券（面值公司债券（面值500500元）元）900 Kb=6.5900 Kb=6.5优先股优先股 （面值（面值1010元）元）400 400 KpKp=10=10普通股普通股 2300 2300 KcKc=17=17留存收益留存收益 1100 Kr=161100 Kr=16合计合计 47004700 公司债券的比重公司债券的比重 W
40、bWb=900/4700=0.1915=900/4700=0.1915 优先股的比重优先股的比重 WpWp=400/4700=0.0851=400/4700=0.0851 普通股的比重普通股的比重 WcWc=2300/4700=0.4894=2300/4700=0.4894 留存收益的比重留存收益的比重 WrWr=1100/4700=0.2340=1100/4700=0.2340 K=K=WbKb+WpKp+WcKc+WrKrWbKb+WpKp+WcKc+WrKr =0.1915 =0.19156.5%+0.08516.5%+0.085110%+0.489410%+0.489417%0.234
41、017%0.234016%16%=14.16%=14.16%综合资本成本的合理确定除取决与个别资本成本以综合资本成本的合理确定除取决与个别资本成本以外，还取决于一个重要因素，即不同融资方式比如股票外，还取决于一个重要因素，即不同融资方式比如股票融资、债务融资等在全部融资规模中所占的比重。融资、债务融资等在全部融资规模中所占的比重。依照依照一般规律，股票融资的资金成本较高，债务融资的资金一般规律，股票融资的资金成本较高，债务融资的资金成本较低，成本较低，在全部融资中，股票融资的比重上升，综合在全部融资中，股票融资的比重上升，综合资金成本就会提高；相反，债务融资的比重上升，综合资金成本就会提高；相
42、反，债务融资的比重上升，综合资金成本就会下降。资金成本就会下降。在比重或权数的计算过程中，有如下三种选择：在比重或权数的计算过程中，有如下三种选择：1.1.账面价值权数法账面价值权数法权数按账面价值确定权数按账面价值确定 2.2.市场价值权数法市场价值权数法权数按市场价值确定权数按市场价值确定 3.3.目标价值权数法目标价值权数法权数按目标价值确定权数按目标价值确定 在已确定个别资本成本的情况下，公司的综合资本在已确定个别资本成本的情况下，公司的综合资本成本的高低是由资本结构决定的。成本的高低是由资本结构决定的。仍以佳华公司的资料，假定该公司各项资金的市场价值如下：仍以佳华公司的资料，假定该公
43、司各项资金的市场价值如下：公司债券：每张市价公司债券：每张市价495495元，总市价：（元，总市价：（900/500=1.8900/500=1.8万张）万张）4954951.81.8万万=891=891万元；万元；优先股市价为优先股市价为1111元元/股，总市价为股，总市价为11114040万股万股=440=440万股；万股；普通股每股市价普通股每股市价3.43.4元，总市价为元，总市价为3.43.43400=115603400=11560（万元）。（万元）。其中留存收益资本化转为普通股的金额占其中留存收益资本化转为普通股的金额占1100/3400=0.32351100/3400=0.3235
44、，原有普通股原有普通股23002300万股的总市价为万股的总市价为1156011560万万67.65%=7820.3467.65%=7820.34万元，万元，留存收益的市价为留存收益的市价为115601156032.35%=3739.6632.35%=3739.66万元，万元，该企业的资金总市价为：该企业的资金总市价为：891+440+7820.34+3739.66=12891891+440+7820.34+3739.66=12891万元。万元。各项资金的比重为：公司债券的比重各项资金的比重为：公司债券的比重WbWb=891/12891=0.0691=891/12891=0.0691优先股的比
45、重为优先股的比重为WpWp=440/12891=0.0341=440/12891=0.0341普通股的比重为普通股的比重为WcWc=7820.34/12891=0.6067=7820.34/12891=0.6067留存收益的比重为留存收益的比重为WrWr=3739.66/12891=0.2901=3739.66/12891=0.2901加权平均成本加权平均成本=0.0691=0.06916.5%+0.03416.5%+0.034110%+0.606710%+0.606717%+0.290117%+0.290116%16%=15.75%=15.75%项目项目 帐面价值帐面价值 市场价值市场价值
46、目标价值目标价值 适用性适用性 帐面价值与市场 市场价值脱离帐面价值 筹集新资 价值较接近 且 已形成平均市场价格 易于确定可直接 能够反映当前市场价值,能够体现期 优点优点 从资产负债表取 测算的资本成本较准确 望的筹资结 得 构 1.在市场价值脱离 1.价格波动较大时影响 若预测的信 缺点缺点 帐面价值时误估 估测结果 息量不足将 成本.2.不能反映新 2.不能反映新资比例 难 以确定 资比例.价值权数三种方法的比较价值权数三种方法的比较考虑资金时间价值的资本成本的计算考虑资金时间价值的资本成本的计算 资本成本是指公司接受不同来源的资本净额与预计的资本成本是指公司接受不同来源的资本净额与预
47、计的未来现金流出量的现值相等时的折现率。这里的资本净额未来现金流出量的现值相等时的折现率。这里的资本净额是指公司收到的全部资本扣除各种融资费用后的剩余部分；是指公司收到的全部资本扣除各种融资费用后的剩余部分；未来现金流出量是指公司未来各年支付的利息、股利和本未来现金流出量是指公司未来各年支付的利息、股利和本金等。资本成本的一般表达式为：金等。资本成本的一般表达式为：式中：式中：CFCFN N 表示第表示第n n 期支付的资金使用费；期支付的资金使用费；r r 表示资本成本；表示资本成本；P P0 0 表示公司融资获得的资本总额；表示公司融资获得的资本总额；f f 表示融资费用与融资总额的比率，
48、简称融资费率。表示融资费用与融资总额的比率，简称融资费率。（一）债券资本成本（一）债券资本成本 计算公式：式中：式中：P P0 0表示表示债债券的券的发发行价格或借款的金行价格或借款的金额额，即，即债务债务的的现值现值；P Pt t 表示第表示第t t期期偿还偿还的本金；的本金；I It t 表示表示债务债务的的约约定利息；定利息；N N 表示表示债务债务的期限，通常以年表示；的期限，通常以年表示；表示公司所得税税率；表示公司所得税税率；f f 表示融资费率表示融资费率若债务平价发行、无手续费，则若债务平价发行、无手续费，则税后资本成本税后资本成本 =债务利率债务利率（1-1-所得税税率）所得
49、税税率）利用插值法或利用插值法或Excel函数，可解得债券资本成本约为函数，可解得债券资本成本约为6.45%。A 例例1 1 为筹措项目资本，某公司决定按面值发行票面利率为为筹措项目资本，某公司决定按面值发行票面利率为8%8%的的1010年期债券，面值为年期债券，面值为1 0001 000元。假设融资费率为元。假设融资费率为3%3%，公，公司所得税税率为司所得税税率为25%25%。债券每年付息一次，到期一次还本，。债券每年付息一次，到期一次还本，则该债券的资本成本可通过下式求得：则该债券的资本成本可通过下式求得：A 例例2 2 假设某公司发行的债券的面值为假设某公司发行的债券的面值为1 100
50、0000元，息票利元，息票利率为率为8%8%，期限，期限6 6年，每半年付息一次，假设相同期限政府债年，每半年付息一次，假设相同期限政府债券的收益率为券的收益率为7%7%，考虑风险因素，投资者对公司债券要求，考虑风险因素，投资者对公司债券要求的收益率为的收益率为9%9%，则半年期利率为，则半年期利率为4.4%(1.09)1/2-14.4%(1.09)1/2-1。根据上述资料，该种债券的资本成本计算如下：根据上述资料，该种债券的资本成本计算如下：第一步，根据投资者要求的收益率确定债券的价格Pb，即：第二步，将投资者要求的收益率转化为债券的资本成本。第二步，将投资者要求的收益率转化为债券的资本成本