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1、一、云计算开展大势所趋，以海外成熟经验为例，我国云计算开展空间广阔41.1 三大因素驱动企业上云，云计算成为企业重要战略部署41.2 美国是云计算的先行者，我国处于高速开展阶段 51.3 云计算市产业链：上游趋同，下游趋异8二、政企客户加速上云带动laaS厂商盈利能力增强 102.1 公有云市场laaS 层龙头效应明显102.2 政企客户加速上云，带动云厂商盈利能力提升 10三、PaaS能力成为云计算下一个重要战场123.1 传统云计算巨头率先开始PaaS平台建设 123.2 新崛起云计算公司也加入的PaaS平台建设队伍15四、SaaS市场空间巨大，我国SaaS处于快速开展阶段174.15 a
2、aS服务优点众多，我国渗透率较低 174.16 情加速培养企业上云习惯 184.17 国SaaS公司有望复制海外成熟市场成长经验194.18 内SaaS公司核心指标健康，市场空间广阔，应当给予较高估值22五、相关重点公司24六、中证大数据产业指数投资价值256.1 指数的编制256.2 中证大数据产业指数：市值风格偏中盘，成长风格突出，研发支出占比高 266.3 业绩表现：收益及单位风险收益均高于主要宽基指数29七、中证大数据产业指数ETF信息 307.1 产品要素307.2 、基金管理人：投研扎实稳健，力求长期获利30图目录图1：灵活性、本钱节约和稳定性是企业上云的三大驱动因素 4图2：私有
3、云相比传统自建IT基础设施效率提升 5图3： 2018年中国与美国IT支出结构比照 6图4：中美云计算巨头资本开支情况（百万元）6图5： AWS营收/阿里云营收7图6：全球公有云计算结构8图7：中国公有云计算结构8图8：我国云计算产业链情况9图9： 2019年全球公有云laaS市场份额10图10： 2019Q4中国公有云laaS市场份额10图11：中美两国公有云/私有云占各国IT支出比例 11图12：我国各行业私有云占比11图13：云存储包月价格比照（单位：元/GB *月）11图14：云存储按量计费价格比照（单位：元/GB*小时）11图15： 1年期计算价格比照（单位：元）12二、政企客户加速
4、上云带动laaS厂商盈利能力增强2.1 公有云市场laaS层龙头效应明显美国laaS前两名是亚马逊和微软，亚马逊是全球最早做公有云的厂商，技术、资金积淀深厚，是全球目前 唯一盈利的laaS厂商；微软依靠其在软件时代积累的大客户资源迅速崛起。我国前两名是阿里、腾讯，主要原因是云laaS是重资本投入业务，阿里、腾讯具有资金实力去做；其次阿 里、腾讯本身的生态圈很广，涉及到的业务种类很多，因此他们相对于例如华为同样有资金实力的对手有更丰 富各行业落地的经验。图9： 2019年全球公有云laaS市场份额亚马逊微软谷歌阿里其他40. 10% I 32. 30%16.90%4 90% 5. 80%资料来源
5、：Canalys，图10： 2019Q4中国公有云laaS市场份额阿里云腾讯云百度其他26. 90%44. 60%8.80%H18. 00%资料来源：1DC,政企客户加速上云，带动云厂商盈利能力提升私有云是目前国内云计算市场的主体，政府、国企、央企为重要客户群从中美两国公有/私有云占比IT投入上来看，中国的私有云占比远高于美国，根据麦肯锡统计，2017年中 国私有云、公有云占IT投入分别为7.9%、6.5%,私有云比例明显高于公有云；而2017年美国私有云、公有云 占IT投入分别为5.2%、23.9%,私有云比例远低于公有云。政府、央企、国企是中国私有云的主力军。从下游客户来看，政府、制造业、
6、金融业的私有云建设占比最 高，分别约 33%、17%、ll%o图12：我国各行业私有云占比图12：我国各行业私有云占比图11：中美两国公有云/私有云占各国IT支出比例资料来源：麦肯锡,政府制造金融医疗教自电信交通其他7.90% -11. 10%16. 60%资料来源：计世资讯，中国信通院,政企客户上云带动laaS厂商盈利能力提升laaS厂商的云计算收入构成主要为基础服务（计算、存储、CDN）以及增值服务，基础服务由于差异化较低， 因此毛利率相对增值服务的毛利率较低。以我国主流云厂商报价为例，阿里云、腾讯云、华为云、金山云四家 厂商的普通云盘价格无论是按照包月还是按照小时计费，价格都相差不大；高
7、性能云硬盘的价格差异情况与普 通云盘基本类似，略微不同点是腾讯云和金山云按小时计费的价格略高于其他；SSD云硬盘无论是包月还是按 小时计费，腾讯云的价格都是最高，按照包月比照金山云最廉价，按照小时计费阿里云和华为云价格最低。图14：云存储按量计费价格比照（单位：元/GB*小时）图13：云存储包月价格比照（单位：元/GB *月）腾讯云金山云阿里云华为云0.00350.0030.00250.0020.00150.0010.00050普通云盘高性能云硬盘SSD云硬盘资料来源：公司官网，资料来源：公司官网，计算方面，我们按照1核1G、1核2G、2核4G共3种不同算力进行比照，比照发现，三种算力计费无论
8、 是1年期还是3年期，进入云市场较早的阿里云和金山云的价格都比进入市场较晚的腾讯云和华为云低，但整 体价格差异也不是十清楚显。图16： 3年期计算价格比照（单位：元）图15： 1年期计算价格比照（单位：元）资料来源：公司官网，资料来源：公司官网，政企客户相对于互联网客户对laaS厂商的需求主要来自增值服务，对基础服务的需求占比拟低，因此政企 客户对于laaS厂商而言，可以贡献更高的毛利率，因此我们判断未来随着政企客户的收入占比提升，将带动laaS 厂商的整体盈利能力提升。以金山云为例，2017-2019年公司的毛利率伴随着企业云收入占比持续提升，3年毛 利率分别为：-9.56%、-9.03%、
9、0.19%,企业云收入占比分别为：L2%、4.3%、12.3%。图17：金山云毛利率情况图18：金山云收入构成比例资料来源：金山云招股说明书,资料来源：金山云招股说明书,资料来源：金山云招股说明书,三、PaaS能力成为云计算下一个重要战场3.1 传统云计算巨头率先开始PaaS平台建设PaaS平台作为承接laaS以及SaaS的中间层，逐渐成为laaS/SaaS公司加强生态建设、巩固竞争力的重要战 场。以Salesforce为例，2005年以前是纯SaaS服务商，服务客户数量为十几万家，自2005年开始建立PaaS平台 至2019年底，服务客户数量超过500万。具体而言：Salesforce的Pa
10、aS平台包括应用开发平台、AloT平台、大数据服务、集成和API管理，SaaS服务包括销售云、服务云、客服云、电商云、行业云应用，帮助企业完成 销售全流程、企业管理解决方案。2005年创立了 AppExchange平台，允许第三方SaaS应用开发者在平台上开发 和发布SaaS产品，并供他人免费或收费订阅，公司不收取费用。2008年Salesforce推出了全球首个APaaS平台 Force ,支持应用程序在云端的开发、部署和运行，提供软件开发中的基础工具给用户，包括数据对象、权 限管理、用户界面等，同时第三方开发者支付的平台使用费用也成为了 Salesforce平台收入来源，截至2019年 年
11、底，平台SaaS应用超过5000个，服务客户超过500万。Salesforce的平台收入也逐年增长（有外延并购收 入），到2019年平台占收入比例到达28%。图19： Salesforce各业务收入（单位：百万美元）以及云平台收入占比情况销售云服务云云平台营销和商务云云平台收入占比（右轴）销售云服务云云平台营销和商务云云平台收入占比（右轴）图 20： Salesforce PaaS 平台AppExchangeAppExchangeSaaS应用交易平台吸引独立开发商1SV,提供大区S&S应用APaaS层：SaJcshircc Platform (Fc rec.a)m)Lighting 平台Hen
12、 )ku平台、IuluS（Ft 平台Shield平台低代码编程，方便 使用者搭定业务流 程业务沆程自动化低代码编程，方便 使用者搭定业务流 程业务沆程自动化让开发人员以自己 熟悉的语言，如 Ruby、1 ava、 （du.jsphp 以及 P the n等进行编程, 可实现快速部署在应用程序间快速 延立AP】和集成 不同环境中H迁移 性高以平台加密的形式 提供应用程序的教 据保护访问关建业务数据 的人员、时间和位 互都将被追踪和管 理PaaS平台的完善也经历了 1什年的时间资料来源：亿欧,大类资产配置及基金研究深度报告除Salesforce外，国内外云计算亚马逊、微软、阿里巴巴、Workday
13、都较早推出PaaS平台支撑大型企业的 数字化转型、定制化需求和SaaS功能的持续迭代。表5：传统云巨头PaaS平台能力厂商PaaS平台SalesforceSalesforce平台目前在应用开发、数据分析、ToT、AT和企业协同管理等都有逐步完善的PaaS平台，尤其在应用开发 和SaaS产品交付和交易，拥有一套用于构建自动化业务流程的应用程序的完整的工具。从Heroku开始，用于使用 Salesforce数据构建客户连接的应用程序。Shield可帮助开发人员为其应用添加合规性、治理规那么和透明度。其环境是 用于构建和测试应用程序的平安沙箱，Connect处理与后端本地系统的连接，Identity
14、管理用户身份和权限，Mulesoft 提供全生命周期API管理和企业集成平台即服务。Salesforce Einstein是Salesforce平台内的智能引擎，提供强大的AI 技术，负责数据准备、建模和基础设施，其机器学习、图像识别能力、自然语言处理技术等人工智能技术被应用于整 个平台当中。Einstein Analytics由收购的Tableau分析功能支撑，是Salesforce平台的原生工具，让用户能够更高效地 作，更快速地发现趋势，预测结果。Salesforce收购ClickSoftware增强其现场服务能力，通过Salesforce Field ServiceLightning解决
15、现有的现场服务挑战。Amazon亚马逊PaaS能力主要集中于iPaaS产品（数据库、大数据服务、AI服务产品、IoT能力等）。亚马逊向企业提供AWS Elastic Beanstalk,这是一种易于使用的服务，用于部署和扩展以各种Web语言开发的Web应用程序和服务，其中包 括 Java、.NET、PHP、Node.js、Python Ruby、Go 和 Docketo AWS 中 AI 堆栈包括三层:框架和基础设施（配备 Apache MXNet和TensorFlow等工具）、API驱动型服务（将智能功能快速添加到应用程序）和机器学习平台（适用于数据科 学家），提供最广泛、最深入的机器学习服
16、务及支持的云基础设施。通过Amazon SageMaker可以快速构建、训练和部 署机器学习模型。预先训练的AI服务可以轻松提升应用程序智能水平。同时也提供TensorFlow、ApacheMXNet和其他常用机器学习框架。AWS拥有从边缘到云端的广泛而深入的IoT服务。设备软件、Amazon FreeRTOS 和AWS IoT Greengrass提供本地数据收集和分析能力。AWS IoT是一款托管的云平台，使互联设备可以轻松平安地 与云应用程序及其他设备交互，提供适用于所有平安层的服务，还与AWS Lambda Amazon S3和Amazon SageMaker 等服务集成来构建IoT应
17、用程序。云平台专为HANA用户设计，用于构建和部署基于HANA的云应用程序，以及扩展运行 的云计算和本地软件。的 云解决方案使用了局部开源技术栈，比方CloudFoundry,可以看成是PaaS的操作系统。云平台编程环境的底层基础 设施由自己提供，而CloudFoundry编程环境的底层基础设施由其他公有云基础设施提供商提供。物联网数字化创新 系统Leonardo,是一套以人工智能的开发与应用为核心的开放性综合平台，将机器学习、物联网、大数据、商务分析和 区块链等技术领域的不同软件功能整合在一起，同时融入了的经验、流程和行业知识，以及先进的设计思维方法。在 分析平台，Analytics Clo
18、ud是一款用于商业智能和协作式企业计划的解决方案，结合了预测分析和机器学习技术的强 大功能，可帮助企业所有人员制定明智的决策，实现更卓越的业务成果。Leonardo IoT提供了边缘计算、物联网基 础平台、多样化的物联网应用，可以将人、物、业务智能的连接在一起，从而实现全连接的数字化商业世界。iRPA（Intelligent Robotic Process Automation）解决方案基于 云平台CloudFoundry环境，支持云端部署，通过编 写，调度，管理和监控机器人工作流，来完成原本需要通过人工进行的重复性操作。iRPA的智能化，表达在其与 Leonardo Conversalion
19、AI服务的无缝集成。iRPA基于API和元数据实现机器人自动操作，从根源上防止了产品界面更 改之后造成原有流程脚本不工作的可能性。大类资产配置及基金研究深度报告表5：传统云巨头PaaS平台能力WorkdayWorkday云平台旨在允许客户扩展Workday的核心应用程序，使客户能够处理行业特殊业务。平台包括用于在Workday 云内构建、部署和服务扩展应用程序的工具。Workday集成云平台是一个完整的集成平台即服务（iPaaS）,用于构建、 部署和管理与Workday之间的集成。Workday的核心连接器和文档转换技术提供了允许开发人员实现集成系统的预制 模板。Workday帮助公司从数据中
20、汲取有价值的见解。Workday Prism Analytics致力于开放性并将非Workday的数据 引入系统，Workday的收购对象大多为数据科技公司和人工智能公司。Workday Pe叩le Analytics向高管、组织领导人 和人力资源业务合作伙伴提供关于他们的员工队伍中最关键的趋势视图，以及了解趋势的最可能的驱动因素，利用强 大的人工智能（AI）、机器学习和增强分析技术，提供动态创立的关键指标，并伴有解释性表达。Workday利用了增强 分析将许多应用于企业问题的AI功能集合在一起，包括自动模式检测功能、图形处理、机器学习预测、自然语言处 理等。阿里云阿里云在iPaaS和APaa
21、S领域也拥有强大实力，在智能化领域阿里云在数据智能化和协同办公能力可以归纳成三大核 心中间平台：大数据平台、移动协同办公平台、AIoT平台。飞天大数据平台是阿里巴巴10年大数据建设最正确实践的 结晶，承载了阿里巴巴99%的数据业务构建，同时广泛应用于城市大脑、数字政府、电力、金融、新零售、智能制造、 智慧农业等各个领域的大数据建设，充分利用云原生设计的理念，支持大数据和机器学习的快速大规模弹性负载需求。 阿里云AI依托阿里顶尖的算法技术，结合阿里云可靠和灵活的云计算基础设施和平台服务，帮助企也简化IT框架、 实现商业价值、加速数智化转型。阿里物联网产品包括面向设备端的物联网嵌入式系统AHOS
22、Things. ET工业大脑、 阿里云物联网络管理平台、IoT Studio.物联网边缘计算、物联网数据分析等。钉钉的低代码开发平台“宜搭”可以支 撑运营管理场景（如企业内部服务中心，HR、法务、采购、财务领域等共享服务中心）、集成场景、相对封闭乂需 要外部业务快速响应组织内管理的场景（比方医疗信息化应用的构建）、单个应用相对简单但定制诉求高的场景（如政 府机构流程设置、权限设计等）等。资料来源：公司官网,3.2 新崛起云计算公司也加入的PaaS平台建设队伍除了上述云计算巨头以外，2019年至今国内PaaS呈百花齐放的状态，用友、金蝶、有赞、明源云、浪潮、 北森、销售易等业务垂直SaaS提供商
23、和垂直行业SaaS提供商，如今都有自己的PaaS平台，且仍然在持续加大研 发投入力度和生态拓展速度。表6：新崛起云巨头PaaS平台能力厂商PaaS平台金蝶2018年，金蝶推出苍穹平台，该平台采用云原生技术，支持微服务、分布式计算与存储、容器服务、多租户，并独创 了云端动态领域模型，支持云端个性定制，是领先的企业管理服务云平台。用友2020年8月用友网络正式发布YonBIP平台并成立BIP事业部，从ERP平台升级为BIP平台，打造PaaS+SaaS+DaaS云 生态，服务大中型企业解决方案。YonBIP采用云原生、微服务、中台化、数用别离等全新的架构，构建包括技术平台、 业务中台、数据中台、智能
24、中台的PaaS平台iuap。企业客户、生态合作伙伴可以很方便的在YonBIP平台上进行低代 码和无代码开发，形成的SaaS产品可以在用友云服务市场上线发布和销售。表6：新崛起云巨头PaaS平台能力资料来源：公司官网,明源云为了提供更完善解决方案帮助客户数字化转型，明源云构建了开放PaaS平台，截至2020年3月31日，公司已经为 云客设计了 45个不同的应用程序接口，满足客户多样化需求。2020年5月公司发布开放平台3.0,拥有“三高一开 放”特性，是高性能、高稳定、高平安、最开放的技术平台，该平台包括建模平台、集成平台、流程中心和研发协同 平台的升级。相比上一代产品，3.0平台在分布式、微服
25、务、低代码层面做了增强和突破。有赞中国有赞2017年推出PaaS平台，为商家和开发者提供底层能力，打造个性化商城，截至2019年年底，有赞云已引 入超过10万个开发者，覆盖了有赞60%的商家，以及150多个行业的各种经营场景。有赞开放平台核心能力包括： 1）定制化开发：开放1500+API接口、可以进行个性化的前端页面定制、后端逻辑改造、在PCH5小程序、APP四端 定制；2）优质的开发者服务功能：有20+有赞云精品课程，15（）0+文档沉淀涵盖50（）+常见问题，工单系统95%日清率 限时快速回应等；3）应用市场：在微商城功能基础上，结合第三方开发者第三方开发者，为有赞商家提供更多店铺经 营
26、工具和服务，2019年有700+上架应用，30+类目，350%每月GMV的增长，优质活跃上架到达1（）万+。4）模板市 场：更丰富的行业店铺模板、更多样化的节日促销模板、店铺装修个性化定制需求，降低装修本钱。以金蝶为例，金蝶通过先进的PaaS平台顺利切入到市场空间更大的高端ERP市场。金蝶此前是以为中小客户 提供ERP软件以及云服务起家，为了进入高端客户，2018年金蝶推出苍穹云平台，该平台采用云原生技术，支 持微服务、分布式计算与存储、容器服务、多租户，并独创了云端动态领域模型，支持云端个性定制，是目前我 国领先的企业管理服务云平台。苍穹平台推出后进展非常顺利，2019-2020年拿下了温氏
27、、海信、中联水泥、国家电 投、中国航信、中车唐山机车等国企、央企和大型企业工程，尤其是今年以来进展迅速，2020H1苍穹产品收入达 到6270万元，同比增长318%。图21：苍穹平台收入情况（单位：万）图22：金蝶云苍穹架构示意图俞曲 金& 合Application Development Watfonm 应用开发平台OperationSocial ttSHBigDataAIAI WWWloTDev&OpsBlock Chain ServicesCloud Computing Infrastrudure Services 云副敬X戚BI即峋I就5伙伴laaS染懒诈）资料来源：公司官网,资料来源
28、：公司财报,、SaaS市场空间巨大，我国SaaS处于快速开展阶段SaaS服务优点众多，我国渗透率较低SaaS服务优点众多，对于客户而言：1）使用SaaS服务更容易；2）可以缩短实施软件的时间；3）在 获取最新的软件的同时释放资源；4）获得企业技术。对于供应商而言：1）可以获取更高的收入可见度；2）扩 大服务范围至原来覆盖不到的客户。好处图23： SaaS的优劣势代价客户角度供应商角度使用该软件更容易，更廉价无需顼付许可费或基础设施费用即可容纳客户所在地的数据中心仅需要技术即可使用PC并可以访问internet,对SMB细分市场非常有吸引力缩短使用“实施”软件的时间客户无需构建基础架构或修改软件
29、解决方案，可以更快地“上线”鉴于软件的高度标准化，SaaS提供商的数据中心可以快速有效地提供基 础设施 在获取最新软件的同时释放斐源使用SaaS可以释放客户通常需要花费在操作和更新软件上的资源产品更新由供应商执行，比本地解决方案更快地升级到新版本，从而使 客户受益获得企业技术的优势以前可能无法访问企业级软件的公司（中小型企业）现在只需要较少的 资金和内部资源和专业知识对于中小型企业来说，使用SaaS越来越具有战略意义。企业级技术为他 们提供了更好的洞察力来进行运作 更高的收入可见度收入在订购期内确认，而许可收入那么完全预先确认在本季度初，高达90%的收入是可以预测的，其中大局部来自资产 负债表
30、和更新将服务范围扩大到服务缺乏的客户中小型企业和其他客户越来越多地采用SaaS,以显著降低本钱并获 得企业级技术企业软件公司可以通过提供更廉价的SaaS解决方案来扩大其在服务 缺乏的市场（即中小企业）的存在 对数据的控制以及平安性较低由于数据存储在外部，因此SaaS提高了漏洞，减少了对数据的控制虽然现在已不再是一个大问题，但一些公司（尤其是大型公司）某些情 况下仍然不愿意放弃对其数据的控制仅提供有限的定制由于所有客户都使用同一个应用程序，因此相对于本地解决方案来说，定制是有限的虽然定制也会减慢内部部署软件的速度，但它允许公司根据其特定的需 求调整软件数据集成的隐性本钱将驻留在外部的数据与公司的
31、其他应用程序集成起来可能很困难而且成 本it昂某些敏感数据和信息可能需要附加本地解决方案以保持其平安性.与提供服务有关的费用SaaS厂商利率较低，因为他们必须运营为客户提供服务的数据中心 内部部署供应商通常享有90%的毛利率，而大多数SaaS供应商只有70%（尽管Salesforce的规模已经到达86%）提供服务的技术的效率非常重要，就像Salesforce使用多租户体系结构一 样降低客户的转换本钱 消费者可以相对轻松地进行替代品的测试消费者可以相对容易地运行昔代解决方案的测试试点，即使原始解决方 案在公司中得到广泛部署这可能使SaaS产品的“粘性”低于内部解决方案，后者通常具有非常高 的转换
32、本钱利涧表利涧确认较慢由于收入在期限内平均确认（而不是猿先确认），因此在损益表上查看 盈利能力需要更多的时间然而，现金流盈利能力的出现早于每股收益，因为现金通常是预付费用资料来源：我们认为软件SaaS化是未来行业开展趋势，这点从海外成熟市场已经得到不断验证。根据中国信通院统计， 全球SaaS市场2019年预计到达1035亿美元，我国SaaS市场2018年到达25.1亿美元，2019年全球SaaS市场规 模是我国的52倍。从渗透率角度来看，国内同样远低于全球。根据Altman Vilandrie & Co.白皮书预测，2015年全球SaaS渗 透率到达24%, 2020年预计将到达36%,而根据
33、阿里巴巴2018-2019中国SaaS市场洞察报告估算，中 国2018年SaaS市场渗透率不到10%,其中制造业、金融、电商、互联网服务等行业渗透率较高。图24：中国SaaS渗透率(%)资料来源：阿里巴巴,4.1 疫情加速培养企业上云习惯2020年疫情以来，使得远程办公成为常态，员工和雇主逐渐适应了远程办公的形式，根据Gartner调查， 74%的CFO认为在疫情后可将局部员工拥有转移到在线办公。此外，远程办公滋生了更多的云化部署需求，根 据Forbes预测，2020年将仅有27%的工作会采用本地部署的形式进行，对照2019年的37%下降了 10%,剩余 的73%会在云平台上完成。图25： 7
34、4%的CF0认为在疫情后可将局部员工拥有转移到在线办公资料来源：Gartner,图26： 2019、2020年云部署比例情况资料来源：Forbes,我国相关云SaaS应用同样在疫情得到了爆发式需求，例如：金山办公的金山文档月活由2019年底6700万激 增至2020年峰值2.4亿；阿里钉钉、腾讯会议也在疫情期间不断扩容云服务器来满足在线办公的爆发需求；疫 情期间华为云WeLink新增企业用户数十万，新增日活用户超过100万，业务流量增长50倍。大类资产配置及基金研究深度报告表7：疫情期间各办公软件数据情况主要在线办公平台受疫情催化增长资料来源：新浪财经，环球网，App AnnieApptopi
35、a,企业微信2月10日，企业微信后台服务量上涨10余倍。目前，企业微信已经服务了超过50个行业，并且针对 不同行业的特性进行深耕和定制化的能力输出。疫情期间，各行各业对线上办公需求暴涨，企业微信 以每两计次产品迭代的速度实现快速响应。腾讯会议正式发布不到半年的应用程序腾讯会议，目前日活跃账户数已超过1000万，国际版已在超过100个国 家和地区上线。从1月29日至2月6日，腾讯日均扩容云主机接近1.5万台，8天总共扩容超过10万 台，投入的计算资源超过100万核。字节跳动飞书2月2日至2月29日期间，飞书下降量同比增长4186%,环比上升650%阿里钉钉2月3日，钉钉为满足2亿在线办公需求，在
36、阿里云上紧急扩容1万台云服务器，4日再度扩容1万台 云服务器，以应对群直播和语音视频会议的流量洪峰。华为WeLink疫情期间，华为云WeLink新增企业用户数十万，新增日活用户超过100万，业务流量增长50倍。WeLink应用每日新注册企业数增长50%,每日会议数增长100%。金山WPS+云办公截至2020年3月2日，金山文档月度活跃用户数到达2.39亿。从1月25日至2月3日期间，WPS中 用于人员统计表单使用量增长15倍、远程会议产品使用量增长11倍。首席运营官章庆元表示，复工 刚开始阶段，原来备用的服务器已经全部用完，开始使用金山云的云主机来支撑。Zoom截至3月22日，Zoom日活跃用
37、户较上年同期增长378%,月活跃用户数量增长186%,与去年12月 底的数据相比，DAU和MAU的数量分别增长了约340%和160%齐心集团开放500方云视频会议小鱼易连开放100方云视频会议我国SaaS公司有望复制海外成熟市场成长经验目前，云转型已经全面拉开序幕，表现为传统软件云化、传统企业上云和新进企业上云。背后有两个方面 的原因：一方面，传统软件在交付方式、定制化特性、未来延展性上都缺少灵活性，客户覆盖面有限，目前其 渗透率逐渐到达瓶颈。另一方面，云化软件提供更为多样的交付方式、丰富的产品组合、更有想象空间的未来 延展性，提升了客群覆盖面积和客户支付意愿，从而实现增量和ARPU值的双重提
38、升。随着云化时代到来，传统 软件上云提供SaaS服务、进一步开展PaaS已经成为了必然趋势。翻开市场空间的第一个维度：新用户上云刺激增量需求爆发以软件转云典范Adobe为例：Adobe是垂直领域云服务企业的代表，传统业务主要是提供影像、文档管理 等领域的软件服务，公司旗下的软件产品套件Creative Suite在2012年云化转型为Creative Cloud,从此以后用 户规模空间被彻底翻开。转型之后用户数量快速提升带动了营收水平的爆发式增长。用户数在2013年至2017 年间用户数由143.9万上升到了 1200万，年化增长率高达69.9%；营收水平由19亿美元上升到了 42亿美元， 实
39、现翻倍增长。Creative Cloud作为Creative Suite的云化产品,包含Creative Suite中所有软件之外,还加入了吸引人的云端 特性：如通过云端连接手机、平板电脑等多种终端设备，将作品轻松发送到不同的终端设备上展示与编辑，还大类资产配置及基金研究深度报告图16： 3年期计算价格比照（单位：元） 12图17：金山云毛利率情况12图18：金山云收入构成比例12图19： Salesforce各业务收入（单位：百万美元）以及云平台收入占比情况13图图 图图图图图图图图 图图图图图图20：Salesforce PaaS 平台1321：苍穹平台收入情况（单位：万）1622：金蝶云
40、苍穹架构示意图 1623：SaaS的优劣势1724：中国SaaS渗透率（） 1825：74%的CF0认为在疫情后可将局部员工拥有转移到在线办公1826：2019、2020年云部署比例情况1827：Adobe上云后，用户规模快速扩大 20图28： Creative Cloud的营收水平在过去四年间翻了一番（亿美元）20图29：Salesforce采用大客户战略后ARPU值高速增长 21图 30：Salesforce 用户规模增长情况21图31：Salesforce大客户数量快速上升 21图32：年付费100万美元以上的大客户营收占比提升 21图 33： Salesforce 与用友云付费转化率比
41、照 22图34：Salesforce与用友云ARPU比照 22图35：美股SaaS公司LTV/CAC测算22图36：国内SaaS公司LTV/CAC测算（注：金蝶、用友为中大客户数据）23图37：美股SaaS公司应收增速与PS值之间的关系 23图38：中证大数据产业指数成分股自由流通市值数量分布 26图39：中证大数据产业指数成分股自由流通市值权重分布 26图40：中证大数据产业指数成分股数量分布（中信行业）27图41：中证大数据产业指数成分股权重分布（中信行业）27图42：中证大数据产业指数成分股数量分布（中证行业）27图43：中证大数据产业指数成分股权重分布（中证行业）27图44：中证大数据
42、产业指数不同风格成分股数量分布28图45：中证大数据产业指数不同风格成分股权重分布28图46：中证大数据产业指数PE及分位数（截至2020/11/20） 29图47：中证大数据产业指数PB及分位数（截至2020/11/20） 29表1： AWS在灵活性、本钱节约和稳定性三方面赋能企业IT 5表2：阿里、腾讯、华为大型数据中心规划情况 7表 3： Saas 公司4攵入与 laaS 公司4攵入比 8表4：我国SaaS各垂直领域主要参与者9表5：传统云巨头PaaS平台能力14表6：新崛起云巨头PaaS平台能力15表7：疫情期间各办公软件数据情况19大类资产配置及基金研究深度报告可以通过云端服务与团队
43、成员协同处理共享工程等。与Creative Suite不同，Creative Cloud采用免费试用+月度/ 年度付费的模式，与过去Creative Suite按照软件授权付费的模式有很大不同。免费试用与按需付费的模式为 Creative Cloud拓展了大量新的价格敏感客户，并且Creative Cloud的团队协作特性和云端性能提升也吸引了新的 企业级用户。图27： Adobe上云后，用户规模快速扩大图28： Creative Cloud的营收水平在过去四年间翻了一番（亿美 元）资料来源：Adobe,资料来源：Adobe,资料来源：Adobe,翻开市场空间的第二个维度：云化赋能，ARPU值
44、提升云化时代的另一个推动维度是ARPU值提升。通过提升单位用户的支付意愿，提升存量价值。ARPU值提升 背后的原因其实是软件使用价值的提升，使用价值的提升主要由两个原因驱动：（1）云转型之后，可以将数据、 应用模块和运算在线化，提升软件使用体验，并且能够提供场景更丰富的定制化增值服务；（2）云化后，供应 商可以向用户更及时地推送新版本应用与新功能模块，可以更敏捷地满足用户精细化需求。但软件本身使用价值提升的同时，需要看终端用户是否为额外提升的价值买单，应当分析用户群体是否存 在与之匹配的需求挖掘空间。比方CRM、ERP、企业财税等管理类软件对应的管理需求极大，这些软件云化之后 相应地具有更大的
45、ARPU值提升空间。CRM起家的Salesforce是原生的云服务厂商，主营业务为销售云、客服云、营销云和PaaS。根据公司此前 披露的数据，公司2011年至2016年间ARPU值由2.2万美元/年上升到了 5.6万美元/年，增长了 154.5%。在 ARPU值提升的同时，用户数量由10.4万提升到了 15万，增长了 44.2%o比照同期154.5%增幅的ARPU值，可 以发现ARPU已经成为了 Salesforce营收提升的关键驱动力。我国云服务企业的ARPU值仍有非常大的提升空间。以用友云为例进行比照:用户付费转化率方面,Salesforce 为25%,是用友云的3.8倍；ARPU折合人民
46、币为36万元/年，为用友云的219倍。Salesforce等国外云服务厂商 为我们判断未来国内云服务ARPU趋势提供了重要的经验证据，随着云服务逐渐落地，国内云服务ARPU值将迎 来巨大提升。大类资产配置及基金研究深度报告图33： Salesforce与用友云付费转化率比照图33： Salesforce与用友云付费转化率比照资料来源:Wind,图34： Salesforce与用友云ARPU比照Salesforce ARPU （万亓）用方云ARPU （万亓）资料来源：Wind,4.2 国内SaaS公司核心指标健康，市场空间广阔，应当给予较高估值国内SaaS公司LTV/CAC指标健康对于SaaS公
47、司而言，客户生命周期（LTV） /获客本钱（CAC）为重要的衡量指标，一般行业内认为LTV/CAC 大于3时可保证公司在该SaaS模式下长期可实现盈利。LTV即客户生命周期价值，为平均每个客户在使用该公 司所提供的产品期间所能带来的毛利，一般通过（毛利率*ARR） /流失率来衡量；CAC为平均每个客户的获客成 本，一般通过销售费用/新增付费用户数来衡量。但是由于目前多数美股SaaS公司不披露新增付费用户数及相 关指标，我们通过销售费用/（收入变化/ARR）来衡量每变化付费用户数的获客本钱。我们这并非是最正确的衡量 指标，但由于数据披露原因我们以此为基准去测算美股SaaS公司的LTV/CAC,测算得主流的40家SaaS公司平 均 LTV/CAC 为 6.G7资料来源：公司年报,大类资产配置及基金研究深度报告对于国内已上市的SaaS公司而言，经过测算，LTV/CAC比值平均值为4.9,高于可以盈利比值，并且与美 国平均水平较为接近，足以证明我国已上市的SaaS公司的优秀的质地。几家国内SaaS公司LVT/CAC的比值 分别为：金蝶国际5.7、用友网络6.8、微盟集团3.0、中国有赞1.8、广联达